股票估值模型及应用..103页PPT

朱鲁秀
2019/11/27
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第七章 股票价值评估
资产增值：公司的公积金、公益金和未分配利润，虽然没有分 配给股东，但仍是公司资产增值的一部分，是股东资产的增值 ，可以作为股东优先认股、配股和送股的依据。
资本利得：又称市价赢利，是指低买高卖所赚得的差价利润。
股票单一持有期收益率

股票卖出价
股票买入价 股票买入价
第七章 股票价值评估
一、股票价值分析及评估 二、股利政策对股东财富和股票价格的影响
朱鲁秀
2019/11/27
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第七章 股票价值评估
一、股票价值分析与评估
（一）股票的价值和收益 1.股票的特点 不返还性。 流动性。 风险性。 2.股票价值 票面价值：就是股票票面所载明的价值； 账面价值:指公司的资产价值减去负债价值的价值，即公司
例2：兴隆公司最近刚刚支付了每股1元股利，今后3年股利预 计能每年增长25%。在3年之后，其增长率稳定每年5%的水平。 假设适当的贴现率为每年20%，求公司股票的内在价值为多少？
解:
第一步:
P3

D4 kg
1.253 1.05 13.67 20% 5%
第二步:
P0

D1 1 k

D2 (1 k)2
（3）股票分割与合并：股票分割是将面额较大的股票转化为面 额较小的股票的行为；股票合并是减少流通在外的普通股的 措施。
（4）股票回购：是向公司股东返还现金的一种方式。
朱秀
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第七章 股票价值评估
（二）股利政策对股东财富和股价的影响 1.无摩擦环境下的股利政策 即在没有税收和交易成本的环境中，无论公司采取什么样的股

这个公式的涵义就是在假定计算公司的经营 状况与行业表现相符的情况下,它在回收期内可 以创造的总收益之和,并把这个总收益视同为股 票的理论价格。有了理论价格,就可以与股票的 市价比较,分析判断该股票是被低估还是高估。


关于行业市盈率的计算,一般应该以股票的市场价值 为权数,不是简单的算术平均,也不是以流通股本作 权数。 通过市盈率乘数法计算出来的价格为我们的买卖决 策提供了参考。一般而言,高的正偏离可能预示投资 价值的缺失,但也可能体现了投资者对公司高成长的 预期；高的负偏离可能预示具备投资价值,但也可能 体现了对公司过于悲观的预期。如何分辨这一切,关 键在于对公司预期的准确把握,要通过深入的研究, 探寻公司成长性的依据。有根据,则理论定价的合理 性会增大；没有根据,则定价的不合理性就会增大。
（二）股市或行业市盈率分析
股市(行业）的市价总值 股市（行业）平均市盈率= 全部（行业）上市公司的盈利总和
影响一个市场整体市盈率水平的因素 ？
该市场所处地区的经济发展水平(GDP) 市场利率水平(市盈率的倒数相当于股市的预期利润率）
（三）市盈率乘数法
市盈率乘数法的定价公式是: 股票理论价格＝股票每股收益×行业市 盈率
第二节 股票的估值分析
一、股票的估值定价
基本分析方法告诉我们,股票有它的内在价 值。在投资之前,需要将股票的内在价值与 市场价格加以比较: 当投资者认为一只股票的价值高于它的市 价时,他应该考虑买入该公司的股票，因为 股票被低估； 在认为价值低于市价时,他应该考虑卖出该 公司的股票，因为股票被高估。

零增长模型是假定在未来无限期内每年支付 的股利都是一个固定数值,即股利零增长,这 样贴现现金流公式变为(中间省略了数学推 导):

EFCtF (1 rE )t
Logo
公司估值方法选择
尽管有五个公司估值方法，但只有DCF法最合适。
市场倍数法有两个主要问题
当前市场倍数与未来业绩关联度不是很大。
可比公司或可比交易数据极少。
基于交易的估值方法出于交易考虑而不是估值考虑，得出的公司价值 信息受交易类型、交易环境影响极大，往往不会很客观。
FCFEt (1 rE )t
需要对所有向非普通股支付和来自非普通股的全部现金 流进行调整。
它实践中难以运用，经常作为特殊情形如对金融机构估 值的备用方法，极少用于对制造和服务机构估值。
VE

t1
EFCtF (1 rE )t
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普通股估值方法（续）
市场倍数法
估值公式为：普通股价值=市场倍数×相应指标。
股票估值方法
价值衡量方法
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愿意支付的价格——基于观察 市场倍数法 交易法
内在价值或期望价值（DCF）——基于预期
WACC
APV 价值永远不是确定的，只是相对的
不同的衡量方法给予我们参照点 没有“正确答案” 关键是研究很多可能性以使你自己比对手更聪明
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超额会计利润或剩余收入法。该方法使用财务会计信息来折现超额会计 利润或剩余收入。
超额经济利润法。该方法通过调整财务报表而将超额会计利润转化为超 额经济利润。
VE

t1
EFCtF (1 rE )t
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公司估与前面普通股估值中的市场倍数法相同，只是这里使用公司层面 的数据统计口径。
基于交易的估值方法
有时可以根据特定交易类型进行估值，不过要求被估值公司与以前交易 公司具有很高可比性，主要方法有：

❖ 买卖信号 IV > MP Buy；
IV < MP Sell or Short Sell
IV = MP Hold or Fairly Priced
9.2 股利折现模型
➢ 股票为什么具有价值？是因为股票能给持有人带来股息 收入，但股息收入是将来的收入而不是当前的收入， 所以应把将来的股息收入按一定的折现率折算成现值。 那么，股票的价值就是未来股息收入的现值和。
NPVV-Pt 1(1 Ctk)t P
• 意义：NPV>0，资产价值被低估，应该购买 NPV<0，资产价值被高估，不应购买
（二）内部收益率
❖ 定义：使投资的净现值等于零的贴现率
❖
0
t1
Ct (1IRR)t
P
❖ 作用：与对应的风险调整的贴现率（k）进行比较。 ❖ 决策：IRR > k，则项目有利；反之不利
的分红数额都在变化，更一般的情况是有一定增长，因此可以公司股利的增长分 为3种类型，按不变比率增长、按不变数额增长和前两种情况的结合—分阶段增
长，我们只讨论第1种情况下公司股票价值的决定。
➢ 假设：股利有一个稳定的年增长率g
➢ 第一年股利 D1D0(1g)
第n年股利 Dn D0(1g)n
➢ 代入(9-6式)，N P VD 0 1 (1 kg)D (0 1 (1 k)g 2 )2D (0 1 (1 k)g 3 )3...
n(1g)i1
D1
i1
(1k)i
在n→∞时，假定k>g, 级数：
n (1 g )i1
i1 (1 k )i 收敛于1/k-g。所以：
Vtarget (V Xccoo m m pp)Xtarget
(9-1)
➢ 一种相对估值方法。优点: 简单、易于操作，能够在短时间内

2011
SUHUA TIAN
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一、持有期收益率与应得收益率
• 〔二〕应得收益率〔折现率〕
• 1、据CAPM模型知，股票市值处于均衡水平时，投资者能够
期望股票获得的收益率为应得收益率〔用K表示〕。
• 市场对应得收益率的共同评价称为市场资本化率〔Market
capitalization rate〕。
18-3-1 固定增长的红利贴现模型 18-3-2 价格收敛于内在价值 18-3-3 股价与投资时机 18-3-4 企业生命周期与多阶段增长模型
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SUHUA TIAN
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18-3 红利贴现模型
一、账面价值 二、清算价值与重置本钱
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SUHUA TIAN
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一、账面价值
• 1、清算价值是资产负债表上列示的公司净值，是一种普遍 使用的估价方法。
• 2、账面价值=普通股权益÷公司发行在外的股份 • 3、账面价值与股票市值 • 〔1〕账面价值是应用会计准那么，将购置本钱分滩到每年
的结果。 • 股票市值反映了公司预期未来现金流的贴现值，将公司作
股票持有。
2011
SUHUA TIAN
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二、股票内在价值与市场价格比较
• 〔一〕股票内在价值(intrinsic value，用V0表示) • 1、股票内在价值是指投资者从股票上所得到的全部现金回报
〔包括红利和最终售出股票的损益〕，用正确地反映了风险 调整的利率k贴现所得的现值。 • 举例。 • 〔二〕股票内在价值与市场价格的差异 • 1、市场均衡时，市场现价反映了所有市场参与者对内在价值 的估计。 • 2、当V0≠P0时，说明投资者对同一股票的E(D1)、E(P1)和k 的估计上存在全部或局部不同。

2012.5 2012.6 2012.7 2012.8 2012.9 2012.10 2012.11 2012.12 2013.1 2013.2 2013.3 2013.4 2013.5 2013.7 2013.8 2013.9 2013.10 均值
1.08 16.8 -0.14 -1.87 7.11 5.34 -3.55 7.67 12.58 -0.72 12.65 -0.35 5.66 23.94 -1.08 13.65 -11.52
日期
2008.10 2008.11 2008.12 2009.1 2009.2 2009.3 2009.4 2009.5 2009.6 2009.7 2009.8 2009.9 2009.10 2009.11 2009.12 2010.1 2010.2 2010.3 2010.4 2010.5 2010.6
债务资本本钱估计
报告期 流动负债 长期负债
2013.9 31.2亿 10.9亿
2012.9 28.8亿 1.35亿
2011.9 24.2亿 0.98亿
公司负债以短期流动负债为主，债务成本在银行短期贷款 基础上适当调整。
一年期银行短期贷款利率6%，企业债到期收益率均值 5.59%，取5.85%作为公司税前债务资本成本。
0 14722.6
10000 101597 108852
2014E 261273
0 18373.7
10000 129029 140619
2015E 326591.7
0 22667.1
10000 161285.711 177973.09
WACC
股权资本成本估计
选用10年期国债的到期收益率作为无风险利率的代表。
-0.38 -6.32 -4.64 -9.36

（4.7）
D1 k
(4.7) 式减(4.6) 式,经整理得:
1-(1 k ) -n pv=D1 k
n → ∞, k> 0
pv=
（4.8）
例如对于每年能收入1. 5元股息的股票,当折现率为6% 时,该股票的内在价值为:
D1 1.5 pv= 25 k 0.06
※ 零增长模型关于股息固定不变的假设，与优先股
今年的盈利
今年的盈利 今年的留存收益 ×留存收益回报率 = + 今年的盈利 今年的盈利
留存收益比率
1+g
则
1+g = 1 + 留存收益比率×留存收益回报率
即
g = 留存收益比率×留存收益回报率
净资产收益率
2、 K从何来
D1 稳定增长模型： PV= K g
现在假定已知 P0 =PV，则
D1 K= + g P0
D1 1.2(1 0.05) PV =42（元） K g 0.08 0.05
※实际投资活动中,投资者需要对上市公司的分配政策和增长状
态进行仔细甄别,判断能否直接运用不变增长模型评估公司股票的
价值。 如果公司具有稳定的分配政策,且公司的资本性支出和折旧 大体持平, 则表明该公司基本符合不变增长模型的约束条件,可用 (4.12) 式评估公司股票的价值.
（ 4.18 ）
DT2 (1 g a ) (1 g1 ) t T2 D t-1 (1 g t ) = D0 T2 t t (1 K) (1 K) (1 K) (K g a ) t 1 t T1 1
T1
例 : 假定某股份公司初期支付的股利为 1 元 / 股 , 前两年

第5页/共101页
一、证券估值的基本原理
虚拟资本与实体资本的关系
（1）实体资本是虚拟资本的基 础；
①没有实体资本或实体经济， 就没有虚拟
资本；
②实体资本是虚拟资本的利润
源泉。
第6页/共101页
（2）虚拟资本独立于实体资本。
一、证券估值的基本原理
虚拟资本的价值和价格
作为虚拟资本载体的有价证券成为商品能够流 通，不是因为它们作为商品创造出来的，而是因
由前面的股利贴现模型可以得到零增长模
型的估值公式： v D0 k
第33页/共101页
二、绝对估值法
例4：投资者预期某公司股利支付将永久地 维持在1.1元/股，假设贴现率为12.5%。使 用DDM计算该股票的内在价值。 解：
V 1.1 8.8(元) 12.5%
国王笑了，认为宰相太小家子气，当他知道 结果后，就笑不出声了。问：宰相得到多少粒 米？
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一、证券估值的基本原理
总共米粒数：18446744073709600000 这个数字太抽象，据粮食部门测算1公斤大 米约有4万粒，宰相所得米粒总数换位标准吨约 为4611亿吨。而我国09年全国粮食总产量为5.3 亿吨，考虑到现在中国粮食产量是历史最高纪 录，推测至少相当于中国历史上1000年的粮食产 量。
（PEG） 企业价值倍数（EV/EBITDA）
第3页/共101页
一、证券估值的基本原理
1.证券估值：对证券价值的评 估。
2.虚拟资本
含义：虚拟资本是独立于现实的资本运动 之
外、以有价证券的形式存在、能给持有者按期带 来一定收入的资本，如股票、债券、不动产抵押 单等。 虚拟资本是随着借贷资本的出现而产生 的，它在借贷资本的基础上成长，并成为借贷资 本的一个特殊的投资第领4页/域共1。01页

解： 公司股票的必要收益率可以用资本资产定价模型
k= 无风险利率 +β×市场风险溢价
= 0.05+1.25 ×0.04=0.1=10%
n
PV
D t D n 1 1
t 1(1k)t (kg ) (1k)n
PV=2/(1+0.1)+3/(1+0.1)2+4/(1+0.1)3
+4(1+0.05)/(0.1-0.05)×1/(1+0.1)3
•
3、大概是没有了当初那种毫无顾虑的勇气，才变成现在所谓成熟稳重的样子。
•
4、世界上只有想不通的人，没有走不通的路。将帅的坚强意志，就像城市主要街道汇集点上的方尖碑一样，在军事艺术中占有十分突出的地位。
•
5、世上最美好的事是：我已经长大，父母还未老;我有能力报答，父母仍然健康。
•
6、没什么可怕的，大家都一样，在试探中不断前行。
•
17、一个人只要强烈地坚持不懈地追求，他就能达到目的。你在希望中享受到的乐趣，比将来实际享受的乐趣要大得多。
•
18、无论是对事还是对人，我们只需要做好自己的本分，不与过多人建立亲密的关系，也不要因为关系亲密便掏心掏肺，切莫交浅言深，应适可而止。
•
19、大家常说一句话，认真你就输了，可是不认真的话，这辈子你就废了，自己的人生都不认真面对的话，那谁要认真对待你。
则 V D0(1 g)t t1 (1 k)t
持有期无限，假定k﹥g 得 V D1 kg
三、多元增长的股利贴现估价模型
多元增长的股利贴现模型
——T期内股息不定，T期后股息有固定增长率
T
V
Dt

相对估值模型
市盈率模型
通过比较公司与同行业其 他公司的市盈率来评估股 票的价值。
市净率模型
通过比较公司与同行业其 他公司的市净率来评估股 票的价值。
市销率模型
通过比较公司与同行业其 他公司的市销率来评估股 票的价值。
03
股票估值方法
折现现金流法（Discounted Cash Flow, DCF）
比较法首先选择与目标公司类似的公司或行业， 然后比较它们的财务指标、市盈率、市净率等指 标，最后根据这些指标来评估目标公司的股票价 值。
在应用比较法时，需要谨慎选择类似的公司或行 业，并考虑它们的市场环境、财务状况和经营状 况等因素。此外，还需要注意比较指标的选择和 调整，以反映目标公司的独特性和风险特征。
值。
02
股票估值模型
绝对估值模型
01
02
03
折现现金流模型
通过预测公司未来的自由 现金流，并折现至今天的 价值来评估股票的内在价 值。
剩余收益模型
基于公司的会计数据和预 期的未来收益，计算出公 司的账面价值，并从中推 断出股票的内在价值。
资本资产定价模型
通过预测公司的风险水平 ，计算出公司的资本成本 ，进而确定股票的内在价 值。
在应用财务比率法时，需要 谨慎选择合适的财务比率指 标，并考虑同行业和市场的 比较。此外，还需要注意财 务报表的质量和合规性，以 及财务比率在不同行业和公 司之间的适用性和差异性。
THANKS。
股票估值的原则
客观公正
股票估值应基于客观公正的原 则，不受主观偏见或利益冲突
的影响。
全面性
股票估值应全面考虑影响股票 价格的各种因素，包括公司基 本面、行业前景、市场环境等 。

持股期变动条件下的估值模型
以上各模型都有一个共同假定：投资者买入后不再卖 出，即无限期持股。现在我们放松这一假定，考虑投资者 的卖出行为是否会对股票价值产生影响。
假设投资者持有股票一年后出售，则其所获得的现金 流由两部分构成：一是持有期内预期获得的股利，二是预 期的售价。二者的现值之和即是该股票的内在价值。即：
t1 (1 k )t
tn1 (1 k )t
n t 1
d0 (1 g1)t (1 k )t
t
n 1
d
n
(1 (1
g k
2 )t )t
n
n t 1
d0 (1 g1)t (1 k )t
(1
k
d n 1 )n (k
g2
)
其中，dn1 dn (1 g )
三阶段增长模型
两阶段模型假设公司的股利在头n年以每年g1的速率增 长，从（n+1）年起由g1立刻降为g2，而不是稳定地有1个从 g1到g2的过渡期，这是不合理的，为此，Fuller（1979）提 出了三阶段模型
（二）每股账面价值
（ Book value per share）
每股所代表公司的股东权益，股东权益是会计意义上的概念。 例如某公司的拥有149,500,000元的总资产，其中
普通股：100,000,000元 资本公积：5,000,000元 盈余公积：30,000,000元 股东权益是：135,000,000元，若在外发行10,000,000股，则 每股帐面价值是13.5元 账面价值不能代表公司股票的真正价值（市场价值）
适合公司解体时候对资产负债的估计
企业清算并不一定是由破产引起的，比如成功企业 的急流勇退，但破产一定要清算
企业在清算前，是一个系统，清算时则被分割处理， 所以清算价值是公司底价