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第二节 汇率决定理论汇率决定理论是用以说明一国货币与另一国货币的兑换比率是如何决定的理论。
现代汇率决定理论萌生于两次世界大战之间，复兴于20世纪70年代。
目前主要有以下几种汇率决定理论。
一、购买力平价理论1．购买力平价理论的概况。
购买力平价理论是采用一国货币的国内购买力来确定各种货币之间的比价问题的汇率决定理论。
该理论认为，一种货币同另外一种货币的比价即该国货币对另外一国货币的汇率，是由两种货币在本国国内所能支配的商品与劳务的数量来决定的，即货币的对外价值取决于其对内价值，这便是各国货币之间汇率确定的基本原理，各种货币汇率均以此来进行确定。
虽然现实的市场汇率可能与购买力平价水平不完全一致，但实际汇率围绕购买力水平波动，并最终趋向于PPP 水平。
各国经济学家在阐述购买力平价理论时，将之分为两个部分，即绝对购买力平价(Absolute PPP)和相对购买力平价(Relative PPP)。
2．购买力平价理论的基本内容。
绝对购买力平价是购买力平价理论的最典型的形式，其基本观点是一个国家的货币与另外一个国家货币之间的比价是由两种货币在各自国内的购买力之比来决定的。
由于货币在国内的购买力体现在商品的价格水平上，是商品价格的倒数，故两种货币之间的汇率水平是由两国国内物价水平之比决定。
用*,t t PL PL 分别表示本国(A 国)商品的价格水平与外国(B 国)商品价格水平，则本国与外国货币的购买力为其商品价格的倒数。
而按照卡塞尔的绝对购买力平价理论，该国货币汇率应该等于两国货币的国内购买力之比，故购买力平价可以写成：*t tt PL PL PPP （1）以上公式表示，在某一时期，当A 国价格不变，而B 国价格上涨，则B 国货币的国内购买力下降，表现为一单位A 国货币可以交换到更多的B 国货币，即A 国货币出现升值，B 国货币出现贬值。
购买力平价理论认为，按照两国货币在各自国内的购买力确定的汇率水平应该是一种长期均衡汇率。
第三节 国际资本市场一、国际资本市场概述国际资本市场(International Capital Market)是长期资金融通市场，通常是指经营一年期以上的国际性中长期资金借贷和证券业务的国际金融市场。
其主要功能是筹措和运用各类国内、国际资金，以满足本国的生产建设和国民经济发展的需要。
通常l ～5年为中期，5年以上为长期。
国际资本市场的资金主要供应者是商业银行、保险公司、投资公司和信托公司等。
资金需求者主要是国际金融机构、各国政府、工商企业、信托公司、房地产公司以及金融公司。
国际资本市场从融通资金的方式来看，具体分为银行中长期信贷市场和证券市场。
从地域角度看，它是由分布在世界各地的国际资金集散中心所组成，比如伦敦、纽约、东京、法兰克福、巴黎、苏黎世、卢森堡、香港和新加坡等，这些资本市场各自有独特的形成渊源和不尽相同的成长环境，因此其国际资本交易活动也呈现出不同的特点。
国际资本市场是整个国际金融体系中的重要组成部分。
国际资本市场的构成见图6—2。
图5—2 国际资本市场的构成二、国际银行中长期信贷市场国际银行贷款(International Bank Loan)指在国际金融市场上，一国银行向另一国借款人提供资金融通的业务。
它具有以下主要特点：①资金来源广泛。
国际上众多的商业银行和银团的资金都可作为借款人的资金来源。
②有较强的选择性和灵活性。
因为可以借到各种自由兑换的外汇，且无附加条件，手续简便，资金的用途一般不受贷方限制，还本付息的方法较多。
③成本相对高。
贷款使用市场利率．多以浮动利率为主，与政府贷款或国际金融机构贷款相比。
有利率高、期限短的特点。
④风险大。
由于利率水平相对高且普遍采用浮动利率计息，利率、汇率的频繁变动增大了借款人的利率风险和汇率风险。
国际资本市场国际证券市场中长期信贷市场双边贷款市场国际银团贷款市场国际股票市场国际债券市场欧洲债券市场外国债券市场(一)国际银行中长期信贷市场的信贷条件信贷条件是指借贷合约中规定借贷双方必须遵守的权利与义务条款。
第四节投机性冲击与国际金融危机20世纪80年代以来，随着全球资本市场一体化程序的逐步加深，国际资本流动得到空前发展，国际资本流动规模日益扩大，流动速度越来越快，蕴含的风险也越来越大。
大量基本不受各国监管当局和国际金融组织监控的私人短期资本，熟练的运用着各种最新的金融工具和交易方式，凭借高超的交易技术，在国际金融市场上自由移动，寻求获利机会。
国际资本的这些新特征使用国际金融市场的动荡经常发生，投机性冲击频繁发生，且冲击的潜至力度和持续时间不断增加。
1997年爆发的亚洲货币危机更表明，由投机冲击造成的货币危机有可能进一步深化成为全面的金融危机和深刻的社会危机。
一、短期国际资本流动与投机性冲击所谓国际投机资本或称国际游资，是指那些没有固定的投资领域，以追逐高额短期利润而在各市场之间移动的短期资本。
这一定义至少从四方面界定了它的内容：（1）以期限上看，国际投机资本首先是指“短期资本”，故人们也形象地称它为“热钱”。
但是，国际短期资本并一定就是国际投机资本；（2）从动机上看，国际投机资本追求的是短期高额利润，而非长期利润；（3）从活动范围上看，国际投机资本并无固定投资领域，是在各金融市场上迅速移动的，甚至可以在黄金市场、房地产市场、艺术品市场以及其他投机性较强的市场上频繁转移。
（4）国际投机资本特指在国际金融市场上流动的短期资本，而不是国内游资。
国际投机资本随着国际资本市场规模的扩大、流动速度的加快以及流动范围的扩大而不断发展。
投机者根据对汇率、利率、证券价格、金价或特定商品价格变动等的预期，在较短时间内突然大规模进行买空卖空等交易，大幅度改变资产组合，并通过影响其他资产持有人的信心，导致供求不平衡的市场价格面临更大的变动压力或导致市场价格的更大不稳定，以创造获取短期高额利润的机会。
这种突发性的扰乱市场行为即投机性冲击。
金融创新的一些成果，现代化的电子计算技术及发达的信息与通讯技术，以及自由调动资金的金融管理体制，也为国际游资的投机性冲击提供了便利。
第一节国际储备的性质一、国际储备的含义1．什么是国际储备国际储备（International Reserves）是一国货币当局为弥补国际收支逆差、维持本国货币汇率稳定以及应付各种紧急支付而持有的、能为世界各国所普遍接受的资产。
当前，经济全球化浪潮正以不可阻挡之势席卷全球的每一个角落，各国的生产、贸易、金融、服务等越来越紧密地联系在一起，成为一个不可分割的整体。
在这一背景下，各国国际收支规模不断扩大，国际收支均衡对一国经济发展的影响也越来越大。
然而，一个国家的国际收支并不总是能达到自动均衡，多种因素的结果，国际收支往往出现不平衡。
虽然各国的国际收支大多数情况下是处于非均衡状态下的，只要这种非均衡不超出一定程度，它对经济的影响也将在经济体系的承受范围。
但当一国国际收支超出某种限度时，它就会对该国的汇率、货币供求、物价水平、国际贸易乃至经济发展产生严重后果，甚至酿成金融危机。
正是为了避免此类情形的发生，各国都储备有一定数量的资产作为国际储备，用于调节国际收支，干预外汇市场，以便把国际收支失衡与汇率波动的幅度控制在某一可接受的范围之内，使其不至于对国家经济的正常运行产生不利影响。
2．国际储备资产的特征一个国家用于国际储备的资产，通常被称为国际储备资产。
一种资产须具备三个特征，方能成为国际储备：（1）可得性。
国际储备资产必须能随时、方便地被政府所得到。
（2）流动性。
国际储备资产须具有充分的流动性，能在其各种形式资产之间自由兑换，而且，各国政府或货币当局必须能无条件地获得并在必要时候运用这些资产。
（3）普遍接受性。
国际储备资产能在外汇市场上或在政府间清算国际收支差额时被普遍接受。
当然，国际储备资产还有一些其他特征，如国际储备资产内在价值必须相对稳定，但上述三条是最基本的特征。
3．国际储备与国际清偿力与国际储备相近而又有所区别的概念是国际清偿力（International Liquidity）。
根据国际储备的定义和特征，国际储备有广义和狭义之分。
第四节国际资本流动理论国际资本流动理论是国际金融理论的一个重要组成部分，旨在说明国际资本流动的原因、方式和影响。
长期以来，西方学者采用宏观结构和微观行为分析的方法，从不同角度对国际资本流动现象进行了深入的研究。
本节以国际资本流动理论的历史进程为线索，分别对目前依然颇有影响的传统国际资本流动理论以及当代国际资本流动理论进行重点阐述。
一、国际资本流动的一般模型国际资本流动的一般模型是由西方经济学家麦克杜格尔（G·D·Macdougall）首先提出来的，亦称为麦克杜格尔模式。
此后，西方学者肯普（M·C·Kemp）、琼斯（R·W·Jones）均作了更为细致的论述。
该理论根据赫克歇尔－俄林的贸易模式研究资本这一生产要素在国际间的移动，认为国际资本流动的原因是各国利率和预期利润之间存在差异。
在各国市场处于完全竞争的条件下，资本可以自由地从资本充裕国流向资本短缺国，使各国的资本边际产出率趋于一致，从而可以提高世界的总产量和各国的福利。
麦克杜格尔提出的这个模型在一定程度上揭示了国际资本流动的一般规律。
但是，这一模型假定各国市场处于完全竞争状态，资本在国际间可以自由流动，这与现实情况不相符合。
同时，这一模型只是笼统地提到国际资本流动，而没有把差异较大的间接投资和直接投资区分开来。
所以下文理论的阐述将着重从间接投资和直接投资两个方面进行论述。
二、国际间接投资理论1 .传统的国际资本移动理论传统国际资本移动理论沿袭了国际资本流动一般模型的思想，将间接投资从国际资本流动中单独列出来。
所以在本节中不作重点阐述。
2 .现代证券组合理论托宾—马克维茨资本流动论亦称托宾－马克维茨（Tobin-Markowitz）模型，是由西方经济学家托宾与马克维茨通过数学模型而建立的。
定投资者仅将资本投资于两种国际金融资产，在各种投资收益、方差以及相关系数确定的条件下，投资者可以通过调整两种资产的购买比例来实现资产的最优配置，减少投资风险。
第四节我国的国际储备1979年以后，随着开放政策的深入贯彻，对外经济交往在国民经济中的作用和地位不断提高，我国对外贸易和利用外资的数额及国际储备出现了前所未有的增长，国际储备问题日益重要。
同时，金融外汇体制的改革也给我国国际储备及管理带来了新的问题。
一、我国国际储备的构成及特点我国于1980年正式恢复了在IMF和世界银行的合法席位，和世界大多数国家一样，目前我国的国际储备资产同样由黄金、外汇储备、特别提款权和在IMF的储备头寸四个部分组成。
由于我国在IMF中所占份额较低，特别提款权和储备头寸仅占我国国际储备的极小比例。
在储备资产管理中，这两类资产各国都无法主动调整。
整体来看，我国国际储备呈现以下特点：1．黄金储备的数量稳定我国实行的是稳定的黄金储备政策，一定时期内的黄金储备数量也是比较稳定的。
从改革开放以来到1998年，我国的黄金储备，除1979年和1980年为1280万盎司外，其余年份均为1267万盎司。
不过，近年来，我国黄金储备有所下降。
2．外汇储备的增长既迅猛又曲折在1979年至1992年间，我国的外汇储备由国家外汇库存和中国银行外汇结存两部分构成，国家外汇库存，是指国家通过中国银行兑进与卖出外汇相抵后的余额。
中国银行外汇结存，实际是中国银行的运营资金，即中国银行的自有外汇资金，加上它在国内外吸引的外汇存款与对外借款，再减去它在国内外的外汇贷款与投资之后的余额。
国家外汇库存实际是我国货币当局持有的对外债权，而中国银行的外汇结存则实际是该行的对外负债。
这与IMF 的统计口径有差距，因为一般国际上在计算一国的外汇储备时，通常不包括国家指定的商业银行在经营外汇业务时所形成的营运外汇结存，其原因在于这些国家的货币当局对这部分外汇资金无权进行无条件的使用。
从1983年起，我国开始对外公布国家外汇储备数额。
由于处于改革开放初期，我国对外贸易“量入为出”，出口额较小，进口也受到严格限制。
当时，人民币牌价由官方决定，无须干预外汇市场，因此外汇储备规模很小。
第四节国际资本流动理论国际资本流动理论是国际金融理论的一个重要组成部分，旨在说明国际资本流动的原因、方式和影响。
长期以来，西方学者采用宏观结构和微观行为分析的方法，从不同角度对国际资本流动现象进行了深入的研究。
本节以国际资本流动理论的历史进程为线索，分别对目前依然颇有影响的传统国际资本流动理论以及当代国际资本流动理论进行重点阐述。
一、国际资本流动的一般模型国际资本流动的一般模型是由西方经济学家麦克杜格尔（G·D·Macdougall）首先提出来的，亦称为麦克杜格尔模式。
此后，西方学者肯普（M·C·Kemp）、琼斯（R·W·Jones）均作了更为细致的论述。
该理论根据赫克歇尔－俄林的贸易模式研究资本这一生产要素在国际间的移动，认为国际资本流动的原因是各国利率和预期利润之间存在差异。
在各国市场处于完全竞争的条件下，资本可以自由地从资本充裕国流向资本短缺国，使各国的资本边际产出率趋于一致，从而可以提高世界的总产量和各国的福利。
麦克杜格尔提出的这个模型在一定程度上揭示了国际资本流动的一般规律。
但是，这一模型假定各国市场处于完全竞争状态，资本在国际间可以自由流动，这与现实情况不相符合。
同时，这一模型只是笼统地提到国际资本流动，而没有把差异较大的间接投资和直接投资区分开来。
所以下文理论的阐述将着重从间接投资和直接投资两个方面进行论述。
二、国际间接投资理论1 .传统的国际资本移动理论传统国际资本移动理论沿袭了国际资本流动一般模型的思想，将间接投资从国际资本流动中单独列出来。
所以在本节中不作重点阐述。
2 .现代证券组合理论托宾—马克维茨资本流动论亦称托宾－马克维茨（Tobin-Markowitz）模型，是由西方经济学家托宾与马克维茨通过数学模型而建立的。
定投资者仅将资本投资于两种国际金融资产，在各种投资收益、方差以及相关系数确定的条件下，投资者可以通过调整两种资产的购买比例来实现资产的最优配置，减少投资风险。
托宾、马克维茨通过计算得出：如果两国资产的收益不完全相关，则两国的投资者通过互换一定量的资产，双方均可减少投资风险，这就是资本从实际利率较高的国家流向利率较低的国家的原因。
当投资者面临多种资产与多个国家可供选择时，上述模型仍然适用。
托－马理论对于解释二战后世界经济增长过程中的交叉性资本国际间流动现象，具有积极的意义。
但它忽视了资本在国际间流动的其他因素的影响。
而且该理论认为，若两国的资本呈现单向流动，则其资产必然是完全相等的，这一结论也与国际经济运行的现实不相吻合。
托－马理论可誉为西方现代证券组合理论的鼻祖，继托－马之后，威廉·夏普（William F·Sharpe）、斯蒂芬·罗斯（Stephen Ross）为现代证券投资理论的发展做出了重要贡献。
其中，威廉·夏普60年代中期的“资本资产定价模型”（CAPM）对证券投资专业领域具有广泛而深刻的影响。
到1976年，斯蒂芬·罗斯教授提出的一种新的资本资产价格模型——套利定价理论（APT）以其与投资实务的较好结合，日益受到人们的重视。
3 .“两缺口”理论“两缺口”理论通常称为“两缺口”模型（two-gap model）或外汇瓶颈论，是由美国经济学家钱纳利（H·B·Chenery）和斯特劳特(A·M·Strout)首先提出来的。
该理论旨在解释发展中国家利用外国资金来弥补国内资金短缺的必要性。
根据凯恩斯宏观经济理论，要使国民收入达到均衡，总需求必须等于总供给，即：C＋I+X=C+S+M。
将上式整理，得：I-S=M-X。
等式左边（I-S）为投资与储蓄之差额，即储蓄缺口；等式右边（M-X）为进口与出口之差，即外汇缺口。
如上式成立，则表明国内储蓄缺口等于外汇缺口。
这就是两缺口理论的核心。
事实上，影响储蓄缺口和外汇缺口的各个变量之间存在一个依存关系。
科学的选择应当是从缺口外部开辟资金来源，即引进国外资金。
引进外资同时可以对两个缺口发生作用。
如一国利用外资引进国外设备，可以产生双重效应：一方面表现为进口增加，而这种进口的增加并不需要用增加出口换取的外汇来支付；另一方面又同时表现为投资，而这种投资又不需要增加国内储蓄来支付。
4 .债务周期理论该理论始于70年代初由费舍尔（S·Fischer）和福兰克尔（J·Frenkel）的研究。
他们认为，一国的债权和债务地位会随着经济发展和国际收支状况的变化而改变。
一国在参与国际投资进程中，一般要划分为下面五个阶段：债务周期理论从动态角度分析了一国国际借贷地位发生变化的周期性规律，并论证了经常性项目（主要是国际贸易收支）与资本项目之间相互制约、相互依存的关系。
但是，该理论对诸如美国已由债权大国沦为债务大国还不能作出令人满意的解释。
三、国际直接投资理论1 .国际直接投资的微观理论国际直接投资的微观理论主要立足于厂商垄断，在市场不完全的假定条件下来研究的，这里仅对具有代表性的理论进行论述。
（1）垄断优势论垄断优势论是由美国经济学家海默（S·H·Hymer）在1960年对1914年－1956年美国跨国公司对外直接投资的特征和方式进行总结后提出的一种理论。
由其导师金德尔博格进行系统阐述。
后来约翰逊（H·G·Johnson）、凯夫斯（R·E·Caves）和尼克博克（F·T·Knickrbocker）等人又作了进一步补充。
海默认为：市场不完全是跨国公司进行对外直接投资的根本原因。
市场不完全体现在四个方面：1）产品、要素市场的不完全；2）由规模经济导致的市场不完全；3）由政府干预经济导致的市场不完全；4）由关税引起的市场不完全。
而跨国公司之所以能对外投资，就是因为他有相对于不完全市场的自身的垄断优势。
约翰逊认为，企业对外直接投资的垄断优势，主要来自对知识资产的占有和使用。
凯夫斯认为，跨国公司所具有的垄断优势来自它使产品发生异质化的能力上。
美国学者尼克博克在垄断优势论的基础上，提出了寡占反应论，对垄断优势论作了重要补充。
垄断优势论可以较好地解释知识密集型产业对外直接投资的行为，也可以解释技术先进国家之间的“相互投资”现象。
问题在于拥有垄断优势，特别是拥有技术优势的企业为什么不通过产品出口或技术转让方式，而是以对外直接投资方式去获取最大利润呢？没有垄断优势的中小企业又如何进行对外直接投资呢?对此，该理论未能做出进一步的回答。
（2 ）市场内部化理论市场内部化理论的思想渊源可追溯到“科斯定理”。
早在1937年，科斯（R·H·Coase）就在一篇题为《企业的性质》的论文中提出了内部化理论的雏形。
科斯认为，由于外部市场的不完全，提高了产品的交易成本，迫使企业进行内部交易。
70年代中期，英国经济学家巴克莱（P·J·Buckley）和卡森（M·Casson）等人在对科斯定理的观点进行补充和发展的基础上，系统提出了市场内部化理论。
之后，加拿大学者卢格曼（A·Rugman）进一步将该理论进行发展和完善。
内部化理论认为：追求利润最大化是厂商的经营目标；在市场不完全的竞争条件下，当中间产品市场不完全时，促使厂商对外直接投资建立内部市场，以替代外部市场，其目的是降低交易成本，所谓中间产品，主要指知识产品；当企业内部化行为跨越国界，就形成跨国直接投资。
卢格曼在《跨国公司的内幕》一书中进一步指出：市场内部化是指“将市场建立在公司内部的过程，以内部市场取代原来固定的外部市场，公司内部的调拨价格起着润滑内部市场的作用，使它能像固定的外部市场同样有效地发挥作用。
”内部化理论动态地分析了企业把既有优势跨国界内部化转移的特定能力，清楚地阐明了企业如何用直接投资取代出口等国际经济活动方式，更好地解释了较大范围的跨国公司的对外直接投资行为。
但是，内部化理论并未能解释对外直接投资的地理方向和跨国经营的布局。
（3 ）产品生命周期理论产品生命周期理论是由美国经济学家维农（R·Vernon）在1966年《产品周期中的国际投资和国际贸易》一文中首先提出来的，并在之后作了很大的发展和完善。
维农认为，拥有知识资产优势、具有新产品创新能力的企业，总是力图维持这种优势。
但是，新技术不可能被长期垄断，有些产品制造技术在相当短的时间内就会被仿制。
维农把这一经验事实概括为三个连续的阶段：创新期、成长期、标准阶段。
在创新阶段，由于国内市场上需求价格弹性小，尚未出现竞争对手，企业可以利用其产品的技术垄断优势在本国组织生产，占领国内市场，适当组织出口，获取高额利润。
在产品成长阶段，由于产品需求增大，生产厂家增多，国内竞争日益激烈。
同时国外也出现类似产品和生产厂家，威胁到企业原有的出口市场。
为此，企业在扩大出口的同时，开始在进口国投资建厂，就近向外国市场提供产品，以降低生产和销售成本，扩大当地市场份额。
在产品标准化阶段，产品标准化使得国内外企业都能加入同类产品的生产和销售，价格竞争已成为市场竞争的主要方式。
为取得竞争优势，企业加快对外直接投资步伐，到生产成本低的国家和地区建立子公司或其它分支机构，在当地生产价廉物美的产品，一方面有效地占领外国市场，另一方面也把一部分产品返销到本国市场。
生命周期理论可以解释清楚对外直接投资主要集中在少数几个国家的国公司手中的现象，特别是集中在美国的大公司手中。
而且它能够较为清楚地解释发展中国家对外直接投资行为。
但是该理论不能很好地解释美国以外其他国家的对外直接投资行为，对于解释已经成为国际生产与销售体系的跨国公司的投资行为也是无能为力的。
2 .国际直接投资的宏观理论国际直接投资的宏观理论主要是站在国家的角度，根据不同的国家有不同的生产要素的生产环境，来对国际直接投资起因作出解释的。
（1）资本化率理论1970年美国芝加哥大学教授阿利伯在其《对外直接投资理论》一文中，提出了用不同国家的资本化率差异来解释国际投资活动的理论，即资本化理论。
资本化率是指使收益流量资本化的程度，用公式可表示为K=C/I，这里K为资本化率，C为资产价值，I为资产收益流量。
资本化率理论假定国外子公司获得的收益应根据投资来源国（母国）的资本化率重新转化为投资资本，而不是以东道国的资本化率来确定的。
阿利伯认为，持强币国的资本化率要高于持弱币国。
因此，跨国公司的对外直接投资是持强币国向持弱币国流动的。
这是因为在以投标形式购买东道国有收益资产的竞争条件下，资本化率高（持强币国）的外国厂商由于具有相对较低的筹资成本可以出较高的价格，因而通常由资本化率高的国家的厂商而不是东道国当地厂商接管现有产权。
