第六章_企业集团的资金运筹

2、实行筹资权的集中化管理
增大筹资数额
节约成本 有利于控制
注意：筹资权的集中化不等于所有的筹资都通过 母公司来进行。
3、利用与集团模式改造相结合的方式筹集资金
集团筹资目的常是既为筹资又为改制 。
如分公司分拆上市，一方面获得了大量资金，另一方面
转化为子公司从而改变了与核心企业的关系；
2、从母子公司角度分别评价投资项目
评价主体不一样，评价结果就可能不一样
许可证费、专利权使用费等。 母公司—收益 子公司——费用 母子公司考虑的范围不一样； 母子公司所在地税率可能不一致； 跨国投资还要考虑汇率、通货膨胀率、外汇政策差别
如何确定投资项目的评价主体，有以下三种观点： 1、以母公司为评价主体
问题：由子公司贷款或由母公司贷款对整个集团的影
响有何不同？
分析：
A、由母公司贷款
若子公司清算，母公司也将进行清算，银行是母公
司的债权人，母公司是子公司的所有者，母公司受 偿顺序排在子公司债权人之后，故银行的受偿顺序 也排在子公司债权人之后。
若母公司清算，银行将与母公司其他债权人按比例
武钢集团借助武钢股份的平台，通过武钢股份增发新股后收购
武钢集团的主要钢铁业资产，实现武钢集团整体上市。
2、分拆上市对企业集团融资的影响
（1）从母公司角度看：出让股权获得大量现金，同时
提升母公司短期业绩。
（2）从子公司角度看：拓宽筹资渠道，不仅仅依赖母
公司。
3、分拆上市时应该注意的问题
=[9000-(9000-2000-3000)×34%]/927.41=8.24（万A元）
2.07+8.24 =10.31

6.4企业集团资本经营
6.4.3企业集团资本经营的内容 以资本扩张为目标的资本经营
并购 股份制改制 上市
以资本收缩为目标的资本经营
6.2企业集团投资管理
多元化战略的一般分类
技术相关型 市场相关型 市场技术相关型 非相关型
6.2企业集团投资管理
多元化经营的风险与障碍
资源配置过于分散 产业选择误导 技术性壁垒和人才性壁垒 成本性壁垒和顾客忠诚度壁垒 抵制性壁垒和政策性壁垒
多元化战略与经营业绩
6.1企业集团筹资管理
6.1.2企业集团母子公司债务筹资安排分析 贷款主体的选择，即由母公司申请贷款还是 由子公司申请贷款，最终导致集团责任承担 程度的不同。 理想模型：设有一家母公司为纯粹控股公司， 即除控股一家子公司外其他经营性资产可忽 略不计。该子公司还有一个债权人。
假如由子公司进行贷款的分析 假如由母公司进行贷款的分析
6.2企业集团投资管理
企业集团多元化经营的动机和内外影响因素
动机
进攻型动机促成的多元化经营 防御型动机促成的多元化经营
外部环境因素
市场需求饱和 成本提高或销售价格降低 政府的反垄断措施 社会需求的多样化
6.2企业集团投资管理
内部条件因素
企业潜在的剩余资源需要发挥 管理者力图分散企业的经营风险 企业业绩与原先战略目标有较大差距 企业集团在技术、资金、科研方面的联合作用和集 团成员的独立法人地位，以及疏密有致的多层次组 织结构
6.3企业集团分配管理
内部转移价格与企业集团的组织层次
制定企业集团内部转移价格应当考虑交易双方 在企业集团组织层次中的具体位置。 核心企业对非紧密层企业售出产品时，若有市 价以市价为内部价格，无市价则以高于或等于 企业目标成本的实际成本为基础，用实际成本 加成法制定内部价格。 核心企业对紧密层企业售出产品时，对有市价 的产品应以略低于市价的协议价格为内部价格， 对无市价的产品则以标准成本加成法制定内部 价格。

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理想模型
（1）特点：母公司除控股一家子公司外其他
经营性资产可忽略不计。该子公司还有一 个债权人。
（2）分析如下：
1）无论由母公司还是由子公司贷款或发行债
券，其最终真正的资金使用方都是子公司 。
2）无论由母公司还是由子公司贷款或发行债
券，其最终真正的还款来源也都是子公司
。
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一般模型
（1）特点： 1）母公司有两家或两家以上子公司 2）母公司自身也有经济业务 3）向银行申请的贷款或发行的债券有担保 （2）案例：科尔伯特公司
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三、分拆上市
1、分拆上市的概念界定 2、分拆上市对企业集团融资的影响 3、分拆上市时应注意的问题
③计算A国甲母公司的现金流量。
④计算该项目的净现值。
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四、企业集团投资多元化
1、多元化经营概述 2、企业集团多元化经营的动机和内部条件、
外部环境影响因素 3、多元化战略的分类 4、多元化经营的风险与保障
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多元化经营概述
（1）含义：多元化经营是指一个企业在两个 或更多的行业从事经营活动，主要是同时 向不同的行业市场提供产品或服务。
（4）A国甲母公司和B国子公司的资本成本均为10%。
（5）投资项目在第5年底时出售给当地投资者继续经营，估计售价为9000 万B元。
（6）在投资项目开始时，汇率为800B元/A元。预计B元相对A元将以3%的 速度贬值。

高级财务管理
第六章 企业集团的资金运筹
本章内容

6.1.企业集团资金筹集管理 6.2.企业集团资金投资管理 6.3企业集团资金分配管理 6.4.企业集团资本经营
6.1.企业集团资金筹集管理

6.1.1.筹资管理重点


1.关注集团整体与集团成员资本结构之间关系
2.实行筹资权的集中管理 3.利用集团模式改造相结合的方式筹集 4.发挥集团筹资优势：关注相互担保问题

1、通过整体改制后首次公开发行上市的方式,如中国石化、中 国石油整体改制后境外整体上市。 2、借助其控股的上市公司,以吸收合并或资产重组的方式实现 经营性资产的整体上市。如TCL集团的吸收合并方式,武钢集团 、宝钢集团的增发收购方式。这些方式从本质上来讲是一种融 资行为,但具体操作方法有所区别,TCL集团先是吸收合并了旗下 的上市子公司TCL通讯,集团公司是融资的主体；武钢股份采取 先增发股份,然后用募集的资金购买集团主要经营性资产的方法 ,最后将这些资产注入到上市公司,实现资产的整体上市,上市子 公司是融资主体，宝钢则与武钢的模式相同。中国远洋也是采 用这种模式。
；
6.1.3 整体上市与分拆上市

整体上市是指一家公司将其主要资产和业务整体改制 为股份公司进行上市的做法。随着证监会对上市公司 业务独立性的要求越来越高，整体上市越来越成为公
司首次公开发行上市的主要模式。

分拆上市是指一家公司将其部分资产、业务或某个子
公司改制为股份公司进行上市的做法。
整体上市的主要模式

分拆上市的作用:

例：浙江佐力药业于2010年2月22日在创业板挂牌上市， 标志着创业板首例分拆上市的诞生。分拆上市之后， 上市公司康恩贝为佐力药业第一大股东，直接持有佐 力药业26%的股份，计1560万股。首日最高冲至31.22 元，较之23.5元的发行价溢价32.8%，康恩贝手中股权 价值超过4亿。

2200
1800 1400
B 国所得税（3）＝（2）×30%（万 B 元） 900 780
660
540
420
汇率（4）
824 848.72 874.18 900.40 927.42
汇回股利(5)=(1)÷(4) （万 A 元） 2.55 2.14
1.76
1.40 1.06
汇 回 股 利 折 算 成 税 前 利 润 (6)=2 ÷ 4 3.64
（2）B国企业所得税税率为30%，A国企业所得税率为 34%，如果B国子公司把税后利润汇回A国，则在B国交 纳的所得税可以抵减A国的所得税。
（3）B国投资项目产生的税后利润可全部汇回A国， 但折旧不能汇回，只能留在B国补充有关的资金需求。 但A国母公司每年可从B国子公司获得1500万B元的特许 权使用费及原材料的销售利润。
800×(1+3%) 800×(1+3%)2 800×(1+3%)3 800×(1+3%)4 800×(1+3%)5
单位： B 元 汇率（B 元/A 元）
800.00 824.00 848.72 874.18 900.40 927.42
要求:根据以上资料分别以B国子公司和A国母公司为 主体评价投资方案是否可行。 解：1.以B国子公司为主体进行评价。
（二）从母子公司角度分别评价投资项目。
评价主体不一样，评价结果就可能不一样（尤其是 跨国企业集团）。原因：（1）许可证费、专利权使用 费等。对母公司来说是收益，但对投资项目的子公司 来说是费用；（2）进行投资的子公司与集团母公司考 虑的范围不一样；（3）母子公司所在地税率可能不一 样；（4）如果是跨国投资，则要考虑到汇率、通货膨 胀率、外汇政策的变化（差别）。

业务范围广； 经营服务品种多。 作用：集中财力，发展重点项目、工程 从集团外部筹资 促进销售，加速资金周转
二、企业集团投资管理
（一）企业集团投资管理的特点 1、以投资带动企业集团发展 2、从母子公司角度分别评价投资项目
评价主体不同，结果可能不一样 （许可证费等、税率、地区、评价角度等） 3、结合具体情况选择投资评价标准
财务公司：依Байду номын сангаас设立，为企业集团成员单位的 技术改造，新产品开发及产品销售提供金融服务，以 中长期金融业务为主的非银行金融机构。 类型：集团附属型 如：福特汽车信贷公司。
银行附属型 如：东风汽车财务公司 业务范围：吸收成员企业存款、发行债券、同业拆借
贷款、融资租赁、境外借款等 特点：服务对象确定（集团成员企业）；
2、一般模型： （1）母公司有两家或两家以上子公司，应以母公 司或经营状况较好的子公司为主体向银行借款或发行 债券。 （2）母公司自身也有经济业务，母公司申请贷款 或发行债券更易为债权人接受。 （3）向银行申请的贷款需担保（母公司为子公司 担保或实力强的子公司为实力差子公司担保。）
（三）集团财务公司的资金筹集
例：深圳赛格集团将8家子公司合并上市。 TCL换股合并筹资
4、发挥集团筹资的各种优势 筹资方式、渠道丰富， 集团成员可相互融通资金 （借贷、抵押、担保、租赁）
（二）集团母公司债务筹资安排 贷款主体，债券发行主体选择
1、理想模型： 母公司（母公司借款，债权人风险大，利息率高） 子公司（子公司借款，所有债权人求偿权相同）
（二）利用资本经营实现企业集团的成长和扩张 时，应注意： 1、规模经济不是无限制地扩大规模。 2、企业集团在规模经济上既有优势，又有劣势。 优：拉长规模经济存在的时间和空间跨度，规模经 济弹性更大； 劣：规模经济不是针对多个企业而言的。 3、企业集团应不断适应经济、技术发展要求。 4、企业集团扩张，要充分考虑企业集团的剩余资源。

应由母公司A或子公司B融资，然后通过各种方 式向经营较差的子公司C提供资金
一般模型
(3)有提供担保
母公司A
子公司B
子公司C
B公司经营状况 良好，资金充裕
C公司经营状况较 差，并有筹资需求

母公司A将其他子公司B的权益和自身的资产作 为担保 由实力雄厚的子公司B为子公司C提供担保
案例：长江实业集团贷款风险的规避
6.1.2 企业集团母子公司债务筹 资安排分析

理想模型：设有一家母公司为纯粹控股公司，
即除控股一家子公司外其他经营性资产可忽略
不计。该子公司还有一个债权人。
理想模型
向债权人D融资 条件： 1.融资为生产经营 所需，并不打算改 变投资结构 2.融资为无担保型 资金使用方与还款 来源都是子公司
债权 人C


集中化可以减少债权人的部分风险，增大筹资的可能数 额，增加筹资渠道，筹资方案也容易被接受； 集中化符合规模经济的要求，可以节约成本； 集中化有利于集团掌握各子公司的筹资情况，便于预算 的编制。


集团内部筹资可以更好地发挥内部筹资的优势 ，即筹资成本相对较低，交易费用减少，但在 资金利用效果不佳及缺乏担保的情况下，也更 易于造成不良的债权、债务关系。

3.贷款风险得以规避的条件分析


（1）选择关联企业作为贷款担保人。长江实 业拥有领先投资的绝对控制权，股份比例仅为 39%，较低。如按权益比例分配担保金额，则 长江实业承担较小，大部分担保金额转嫁给了 中航技术。 （2）较好地控制还款计划。在还款计划上， 长江实业充分利用了自身对领先投资的绝对控 制权和相对较低的股权这一特点，联合中航技 术按各自的持股比例向领先投资投入资金，清 偿了巨款从中获得净收益。

者尚未上市的企 业集团将部分业务从母公司独立出来单独上市； 狭义定义：包括已上市公司将其部分业务或者是 某个子公司独立出来，另行招股上市。
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第一节 企业集团筹资管理
2020/8/5
▪ 2.分拆上市对企业集团融资的影响 ▪ （1）对母公司的影响：
• 通过分拆出让股权可以获得大量的IPO现金。
▪ 集团与成员企业间可以相互担保，提高筹资信用。
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经济学院
第一节 企业集团筹资管理
2020/8/5
❖ 二、企业集团母子公司债务筹资安排
▪ 不同贷款对象的选择最终导致集团责任承担程度 不一样。
• 1.理想模型 • 2.一般模型
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经济学院
第一节 企业集团筹资管理
2020/8/5
▪ 1.理想模型
▪ （1）特点：母公司除控股一家子公司外其他经营 性资产可忽略不计。该子公司还有一个债权人。
▪ （2）分析如下：
• 无论由母公司还是由子公司贷款或发行债券，其最终真 正的资金使用方都是子公司。
• 无论由母公司还是由子公司贷款或发行债券，其最终真 正的还款来源也都是子公司。
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第一节 企业集团筹资管理
2020/8/5
▪ 2.一般模型 ▪ （1）特点：
• 母公司有两家或两家以上子公司 • 母公司自身也有经济业务 • 向银行申请的贷款或发行的债券有担保 ▪ （2）案例：科尔伯特公司
▪ 在另一些领域，集团总部可根据事业部和分公司所处 的行业性质等决定不同的投资评价标准。
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第二节 企业集团的投资管理
2020/8/5
▪ 4.从集团全局的角度为投资项目进行功能定位
• 层层控股关系使得企业集团可以利用资本的杠 杆作用——集团母公司以少量的自有权益资本 可以对更多的资本形成控制。

不同于资产剥离 不同于公司分立:分立出另外一家公司，原集团股 东持股比例相同 分拆上市：分拆上市是指一家公司(母公司)以所控 制权益的一部分注册成立一个独立的子公司,再将 该子公司在本地或境外资本市场上市。广义的分拆 上市包括已经上市公司或者尚未上市的企业集团将 部分业务从母公司独立出来单独上市;狭义的分拆 指的是已上市公司将其部分业务或者是某个子公司 独立出来,另行招股上市。本书主要讨论狭义的分 拆上市。
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分拆上市时应该注意的问题
不可视分拆上市为“圈钱”工具 分拆业务的市盈率不可低于母公司。 不可动摇母公司的独立上市地位 不可忽视母公司与子公司现金流量的平衡 不可忽视股权稀释带来的外来威胁。 不可沿用旧的管理模式和经营机制
二、企业集团投资管理
企业集团投资管理管理的重点：
筹资权的集中化是指大额筹资 的决策权集中在公司总部 集中化的优点如下：
♣
♣ ♣
可以减少债权人的部分风险，增 大筹资的可能数额，增加筹资渠 道，筹资方案也容易被接受 集中化符合规模经济，可以节约 成本 有利于集团掌握各子公司的筹资 情况，便于预算的编制。
4、重视企业集团资金集中管理

在中国特殊国情下，企业集团筹资目的常常是既为投 资又为改制 比如分公司的分拆上市，一方面获得了大量资金，另 一方面转化为子公司从而改变了与核心企业的关系； 而子公司的上市往往使企业集团在获得大量资金的同 时仍能保持对其资本的控制
企业集团资金集中管理是将分散于分

子公司的资金集中到总部，由总部统一 调度，统一管理和统一运用。 （2）资金集中管理优点： 能够做到实时有力的资金监控 能够优化资源配置 ，支持企业集团的优 势资产 能够提高资金使用效率 能够降低利息和汇兑费用

（2）母公司本身也有经济业务。 （3）向银行申请的贷款或者发行债券有
担保。
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例：科尔伯特公司1989年通过将RJR公司 分设为四个等级，筹集了250亿美元的资 金用于收购RJR纳贝斯科公司。科尔伯特 公司的经营收入都是来自金字塔底层的 公司，而大部分筹资活动却是由上级企 业来进行的。第一级控股公司---拥有经 营公司的母公司C，在发行200多亿美元 债务是抬高了大部分债券的购买价格。 这些债券中有一部分是由母公司B和母公 司A提供担保的公开发行的债券组成，这 部分债券处于阶梯的顶端。这部分债券 是否有很高的内在风险？
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2、分拆上市的战略意义
1、拓宽融资渠道 2、股东价值最大化的重要途径 3、使核心业务和投资概念更清晰 4、创造资本市场和产品市场的联动效应
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3、分拆上市对企业集团融资的影响
从母公司角度：通过分拆上市可以获得大量 现金。
提高母公司业绩，获得潜在的配股增发机会。 从子公司角度：拓宽了筹资渠道。
6.3.3 企业集团内部的利益分配方法
1、完全内部价格法：这种内部价格直接以市场价 格为基础制定
2、一次分配法;目标成本加目标利润确定内部转移 价格。
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3、二次分配法
首先，企业集团内部成员企业共同协商确定 主要产品的目标成本，并以此为基础分解确 定零部件和半成品的目标成本作为集团内部 各成员企业之间的内部转移价格。
技术相关型市场相关型市场技术相关型非相关型631企业集团分配管理的重点632内部转移价格2内部转移价格与企业集团的组织层次企业集团核心层对成员企业分别建立控股参股协作关系形成三个层次第一层次位企业集团的核心层紧接是紧密层半紧密层1核心层对非紧密层企业出售商品时若有市价以市价为内部转移价格无市价采用实际成本加成法制定内部转移价格