美国资产证券化的启示

美国金融业的杠杆化及对我国的启示

钟伟 张薇巍

摘要：杠杆化使得美国整个金融体系对于系统性风险的抵抗能力变得非常脆弱，金融业相对

于实体经济增长明显发育过度。从2008年开始国际金融业陷入了去杠杆化调整，去杠杆化

意味着金融机构几乎只能依靠外部融资，这决定了全球经济面临流动性不足和增长乏力的持

续威胁。去杠杆化的渠道决定了政府注资的重要性。即便中国未曾出现金融机构普遍杠杆化，

合并监管对中国而言也是非常必要的。

一、杠杆化带来金融机构的脆弱性和过度发育

从2008年开始，金融业开始了艰难并痛苦的“去杠杆化”过程。全球宏观经济状况也

将因去杠杆化遭遇多方面影响。杠杆化使美国金融机构内在脆弱性更高，经济运行的过度金

融化特点更明显。

第一、杠杆化使金融机构的财务报表相对脆弱。在资产价格持续上升的情况下，金融机

构会持续盈利。但是一旦资产价格逆转，就要对资产进行减值，这样会负面影响权益总额。

资产减值在一定程度内不会对银行的财务状况造成重大影响，但是一旦超过安全边界，金融

机构就会面临破产的风险，尤其是在高杠杆率的情况下。

第二、杠杆化使金融资产数额急剧膨胀，经济运行过度金融化。在这次金融危机中，

杠杆化的影响由三方面因素共同影响。1、结构性金融产品SIV的不断衍生。一定数量的基

础资产通过金融产品种类的增加撬动几十倍甚至几百倍数额的衍生品市场，这充分体现了

“杠杆”的力量。2、金融机构之间交错的证券投资和质押放款。金融机构以MBS等资产

证券化产品为重复质押进行重复贷款，杠杆效果乘数化地放大了收益和风险。杠杆化使得

几乎全部的金融机构都在资产证券化过程中扮演了某种角色，相互之间的交易对手风险非

常严重，已经到了“一荣俱荣，一损俱损”的程度。杠杆化使得美国整个金融体系对于系

统性风险的抵抗能力变得非常脆弱，金融业相对于实体经济增长明显发育过度。

二、去杠杆化导致全球金融资产持续收缩和流动性紧缩

次贷危机全面爆发之后，美国金融机构陷入了去杠杆化的痛苦，去杠杆化的方式分为两

美国金融危机的根源及启示　

谢海东　陈伯云　（１．南昌大学经济与管理学院；２．九江学院商学院）　

摘要：危机爆发的深层次原因在于美国所奉行的自由经济主义思想，以　及与此相生相伴的经济发展模式、消费行为习惯和金融监管思路。　

关键词：金融危机根源　０引言　从新世纪金融公司的破产到雷曼兄弟的倒闭，再到冰岛的国家　

信用危机，在短短一年多时间内，发端于美国的次贷风暴迅速演化　为席卷全球的金融危机。尽管这场危机还在延续，甚至无法准确地　

预测危机的终结，但人们几乎都在思考同一个问题：到底是什么原　

因导致了金融危机？关于这一问题的答案，众说纷纭。有人认为是房　

地产价格的下跌，也有人归咎于投资银行的贪婪。事实上，这些都是　

问题的表象，危机爆发的深层次原因在于美国所奉行的自由经济主　

义思想，以及与此相生相伴的经济发展模式、消费行为习惯和金融　监管思路。　

１美国金融危机的产生与演变　

从时间角度考察，到目前为止，美国金融危机大体经历了四个　

发展演变阶段。第一是危机初现期。随着美国房地产市场的持续下　

调，２００７年年初美国次级住房抵押贷款市场开始出现动荡，次贷问　

题首次引起投资者的关注和忧虑。而新世纪金融公司等从事次级住　

房抵押贷款的金融机构因客户违约，纷纷出现巨额亏损，有的甚至　

陷入倒闭或申请破产保护，标志着危机的征兆已经出现。第二是危　

机爆发期。进入２００７年夏天，次级住房抵押贷款公司大面积破产倒　

闭。一些投资美国次级抵押债券的基金损失惨重，有的宣布停止基　

金赎回，资本市场资金链条开始断裂。瑞士银行被迫将成立不到两　

年的狄龙里德资本管理基金重新并入投资银行部门　原因是这只规　

模约６０亿欧元的基金因投资美国次贷市场出现严重亏损。次贷危　

机造成了全球性信贷紧缩，各国央行被迫入市干预。第三是危机扩　

散期。２００７年年底、２００８年年初，次贷危机已远远超越了美国银行　

业和小型专业贷款机构的范畴，投资银行、保险公司等金融机构不　

断卷入其中。花旗、美林、瑞银等大型金融机构因次贷出现巨额亏　

第２６卷第４期　２０１１年８月　洛阳理工学院学报（社会科学版）　Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆ　Ｌｕｏｙａｎｇ　Ｉｎｓｔｉｔｕｔｅ　ｏｆ　Ｓｃｉｅｎｃｅ　ａｎｄ　Ｔｅｃｈｎｏｌｏｇｙ（Ｓｏｃｉａｌ　Ｓｃｉｅｎｃｅ）　Ｖ０１．２６　Ｎｎ　４　Ａｕ昏２０１１　

论美国金融危机对中国金融体制改革的启示　

刘　强　

（郑州大学商学院，河南郑州４５０００１）　

摘要：２００８年的美国次贷危机引发了全球性的金融危机，很多国家的金融机构在不同程度上受到了打击。我　国由于资本市场没有完全开放，金融机构在这次的金融危机中并没有受到严重的打击。在金融自由化和经济一　体化程度不断提高的情况下，中国应当全面审视这次金融危机，然后去发现自身金融体制存在的问题。通过比　较的分析方法，得出了我国金融体制在投资者的责任意识、银行的抗风险能力、监管等方面需要进一步改革的　结论。　关键词：金融危机；流动性；金融衍生品　ＤＯＩ：１０．３９６９／ｊ．ｉｓｓｎ．１６７４—５０３５．２０１１．０４．０１４　中图分类号：Ｆ８３２．３３　文献标识码：Ａ　文章编号：１６７４—５０３５（２０１１）０４—００５０—０４　

２００８年的美国金融危机给美国的金融机构带　

来了不同程度的打击，投资银行雷曼兄弟倒闭、贝　尔斯登破产、美林证券同意以约４４０亿美圆的价格　

出售给美国银行，幸存的仅有高盛和摩根士坦利，　全球最大的保险公司美国国际集团（Ａｍｅｒｉｃａｎ　Ｉｎ－　

ｔｅｍａｄｏｎａｌ　Ｇｒｏｕｐ，ＡＩＧ）也向美联储求救。由于我　

国的金融机构对外发展的规模较小和资本市场未完　

全放开，２００８年的金融危机未能严重波及到我国　的金融机构。但此次的金融危机对国际上的金融机　

构的影响，也充分地说明了金融体制构建的重要　

性，良好的金融体制可以充分地缓冲危机的影响，　

进而保证机构的充足的资金流和稳健运行。笔者基　

于此，对我国金融体制的状况进行了研究，并提出　

一些改进性的措施。　

ｌ文献综述　

资产证券化改变了传统金融机构的经营模式， 它在帮助金融机构改善流动性、提高资产负债管理能力、扩大利润率的同时，也埋下了金融危机的隐患。资产证券化将信贷市场、货币市场和资本市场三个相对独立的金融市场联系在一起,扩大了金融市场的系统性风险,一有风吹草动,其他市场就会风声鹤唳。

美国既是资产证券化的发源地,也是迄今为止资产证券化规模最大的国家。美国住房抵押贷款支持证券（Mortgage Backed

Security， MBS）和资产支持证券（Asset-Backed Security，

ABS） 未偿付余额最高时分别达到9.2 万亿美元（2008 年） 和1.9 万亿美元（2007 年），分别占同期美国国债市场余额的160%和40% （见图1）。美国次贷危机爆发后，资产证券化业务显著萎缩，截至2013 年第二季度，美国MBS 和ABS 的余额分别为8.5

万亿美元和1.2 万亿美元，而同期美国国债市场余额大幅增加，已增至11.3万亿美元。

美国资产证券化主要产品

自资产证券化兴起以来，美国金融市场上涌现出各种各样的证券化产品。具有代表性的四种证券化品种，包括ABS、MBS、CDO

与ABCP。

（一） ABS

资产支持证券。ABS 的基础资产主要包括汽车贷款、信用卡贷款、学生贷款、设备租赁款、贸易应收款和税收留置权等。1985

年，资产支持证券的规模仅为12 亿美元，2007年，资产支持证券的规模已经达到1.9 万亿美元。金融危机爆发后，资产支持证券的规模显著萎缩，截至2013 年第二季度，美国资产支持证券的规模下降为1.2 万亿美元。汽车贷款、信用卡贷款和学生贷款是三种最重要的ABS 标的资产，需要注意的是，以其他资产为标的资产的ABS 自2000 年以来显著攀升。

（二） MBS

抵押贷款支持证券是指以住房抵押贷款为基础资产的资产支持证券，包括居民住房抵押贷款支持证券（Residential

Mortgage-Backed Security， RMBS） 和商业住房抵押贷款支持证券（Commercial Mortgage-Backed Security， CMBS）。住房抵押贷款证券化是美国起步最早、规模最大的资产证券化业务。2008 年，美国MBS余额约为9.2 万亿美元，是同期美国国债的1.6