期货市场操纵行为与监管要点研究

市场 的高 效运行 。
了保 证期 现价 格 的合 理 回归 ，确 保 期 货 市场 价 格
其 中持仓 限额 制度 和 大户 报 告 制度 是 彼 此 紧 发 现 的有 效性 ，但 却 被市 场 操 纵 者利 用 ，逼 迫 空
密相 关 的防范 大户 操 纵 市场 价 格 、控 制市 场 风 险 头 到期 必须交 割 。其 次 ，双 向交 易 制 度 允许 投 资
第 １期
期 货市场操纵行为 与监 管要点研究
建 议 ，以保证 期货 市场 平稳 运行 。
二、期货市场 逼仓行为 的形成过程
（一 ） “逼 仓” 条件 和动 机 市场操 纵 者恶 意利 用 交 易 规则 ，牟 取 不 当 利 益 ，是逼仓 行 为产 生 的 动机 。当逼 仓 利 益 大 于 违 规 成本 ，市 场操 纵者 就可 能选 择逼 仓 。 虚 实 盘盈 亏 比是 市 场 操 纵 者 决 定 是 否 逼 仓 的主 要标 准 。实 盘 持 仓 是 指 在 某 品 种 特 定 月 份 合约的期货总 持仓 中 ，有 对应 可交 割 的现 货仓 单 部 分 ；虚 盘 持 仓 是 指 期 货 总 持 仓 中 ，无 对 应 可 交 割 的现 货 仓 单 的 部 分 。逼 仓 虚 盘 盈 亏 与 实 盘 亏 损 比较 ，是 市 场 操 纵 者 是 否 选 择 逼 仓 的 主 要 依 据 。 多头 虚盘 盈 利 是 指 多 头 逼 仓 拉 高 期 货 价 格 ， 并 迫 使虚 盘 空头 因 为无 对 应 现货 可 交 割 ，只 能 在 高价 平仓 产生 的利 润 。 多头 实 盘 亏损 是 指 市 场 操 纵者 用 比现货 高 的价 格 交 割接 下 大量 仓 单 而产 生 的 亏损 。 逼仓盈 亏分析 的计 算公 式如 下 ： （１）逼 仓盈 亏 ＝虚 盘盈利 一实盘 亏损 （２）虚 盘盈 利 ＝ （市 场操 纵者 净 多单 一实 盘 量 ） × （平 均卖 出价 一平 均买 人价 ） （３） 实 盘 亏 损 ＝仓 单 总 量 （交 割 量 ） × （平 均买 人价 一仓 单卖 出价 ） 当逼仓 虚 盘盈 利 大 于接 实 盘 亏损 ，或 者 选 择 逼 仓虚 盘 亏损小 于 接 实 盘 亏损 的 时候 ，就有 可 能 产 生逼 仓 。 由上 述 公 式 可 知 ，逼 仓 主要 参 数 为 ： 持 仓 总量 、最终 交 割仓 单 数 量 、多 头 平 均买 人价 格 、多 头 出场 价格 、仓单 卖 出价 格 。 由此 ，我们 总 结 ，市 场 操 纵 者 选 择 逼 仓 的必 要 条 件 有 如 下 几 项 ： （１） 市场 操纵 者平 均买 入价 格 低 。 （２）虚 盘空 头量 大 （即总 持仓 量大 ）。 （３） 交割 仓单 少 。 （４）接 到 的仓单卖 出价格 相对 高 。 （二 ） 主 动 逼 仓 和 被 动 逼 仓 主 动逼 仓是指 市 场 操 纵者 认 为 逼 仓 的虚 盘 盈 利远 超过 接实 盘 的 亏损 ，做 好 接 仓 单低 价 卖 出亏 损 的准备 ，主动买 人 大 量期 货 合 约 进 行逼 仓 的行 为 。被动 逼 仓 是 指 多 头 看 错 行 情 ，大 量 买 入 期
在期 货市 场发 展 早期 ，市 场 操 纵 行 为 曾频 繁 仓 。虽 然持仓 限 额制 度 、大 户 报告 制 度 和 信息 公
发生 ，近 年来 随着 交 易制 度 和 监管 体 系 的逐 步 成 布 制度 等 ，已经 有效 地 限 制 了市 场操 纵 行 为 ，法
熟完 善 ，市场 操纵 行 为 已得 到 有 效控 制 ，但 个 别 律 法 规也 明确界 定 了市 场操 纵 的相 关 条 款和 处理
的其 他信 息 。对观 察 市 场是 否 有操 纵 行 为 ，这 些 仓 。最 后 ，保 证金 交 易制 度 本 来 是 以小 博 大 ，大
信息 具有 重要 意义 。
大 降低 实体企 业 风 险管 理 成本 ，但 市 场 操 纵者 却
（二 ） 市场操 纵是 利 用制 度 漏洞 来规避 监 管 利 用杠 杆 ，买 卖 和 持 有 超 出 自 己 资 金 能 力 的持
第 １期 ２０１８年 ２月
中 国 证 券 期 货
ＳＥＣＵＲＩＴＩＥＳ＆ ＦＵＴＵＲＥＳ ＯＦ ＣＨＩＮＡ
究
胡 晓 辉 （杭 州优华 商务服务有 限公 司 杭 州 ３１０００６）
摘 要 ：期货 市场操 纵 与期货 特有 的交 易规 则有 关。本 文 以期货 交易 中多头市场 操纵 者 聚 集 资金 ， 控制 多单 数量 ，迫使 对 应空 头无 法交 割足 够 的仓 单 而被 迫 高 价平 仓 ，进 而获 取利 益 的操 纵 市 场 方 式为 研 究主 线 ，讨论 在 现有 制度 下期货 操纵 行为 的特征 。具 体 研 究 内容 包 括 期货 操 纵 技术 核 心分 析 ，交 易 规 则影 响 ，定 量分 析公 式 ，操纵 相关 参数 、 阶段特 点 ，以及 与股市操 纵 的差异 ，最 后给 出监 管建议 。
（一 ）期 货 市场基 本 交 易制 度
而获 取利益 的市 场操纵 方 式 。
期 货 市 场 是 高 度 组 织 化 的 市 场 。保 证 金 制
这种 逼仓方 式 主要 是 利用 到 期 交 割 、双 向交
度 、当 １３无 负债 结 算 制度 、涨 跌 停 板 制 度 、持仓 易 、保证 金交 易等 制 度 ，规 避监 管 ，牟 取 不 当利
关键 词 ：期货 操 纵 逼 仓 监管
头 市场 操 纵 者 聚 集 资 金 ，集 中买 入 一 个 （或 几
一 、 期 货 市 场 基 本 交 易 制度 评述
个 ）期 货合 约 ，通过控 制 多 单数 量 ，迫 使 空 头对 手方无 法交 割足 够 的仓 单 而 被迫 在 高 价平 仓 ，进
的重要 制 度 。而信 息披 露 制度 是 指 期 货交 易 所 公 者卖 空买 空 ，初衷 是 为 了平 衡 市场 上 的多空 双 向
布期货 交 易有关 信 息 的制度 ，包 括 持仓 量 和成 交 力量 ，维 护现 货价 格 稳定 ，但却 被 市 场操 纵 者 恶
量排 名 情况 以及期 货 交 易所 交易 规 则 和细 则规 定 意 利用 ，形成 了远 超 过可 交 割 现货 数 量 的期 货 持
限额及 大 户报告 制 度 、强 行平 仓 制 度 、信 息 披露 益 。首 先 ，期 货 合 约 到 期 交 割 ，决 定 了 到 交 割
制度 等是期 货市 场 的 基本 交 易 制度 ，用 以维 护期 １３，空头 必须 交割 符合 标 准 的现 货 仓 单 ，否 则 会
货交 易 的 “公 平 、公 开 、公 正 ”，以及 保 障期 货 被强 制平仓 ，或支 付 高额 违 约金 ，这种 制 度 是 为
操纵 市场 的案 例依 然存 在 。
方 式 ，然 而 市 场依 然 存 在 个 别 逼 仓 行 为 。 因此 ，
本 文主要 讨论 期 货 操 纵模 式 的一 种— — 多头 有必要 对 逼仓形 成 过 程 和特 征 进行 详 细 分 析 ，总
对 空头 的逼仓 （以下 简 称 逼 仓 ）。这 种 逼 仓 是 多 结相关 案 例查处 经 验 ，提 出 现行 监 管 制度 的改 进