我国货币政策与股票价格关系的实证研究

292021年第3期我国央行货币政策调节方式对股票市场的影响

——基于央行行为指数与央行沟通指数的比较

邸超伦 武　阳1

摘要：本文基于我国央行《货币政策执行报告》这一权威的书面沟通材料，构建了央行沟通指数，又基于传统货币政策调节方式构建了央行行为指数，实现了对不同货币政策调节方式、内容和方向的量化；同时，运用SVAR模型探讨了不同货币政策调节方式对沪深两市收益率和波动率的影响。研究发现，央行行为产生的作用要大于并快于央行沟通。从作用方向看，央行行为和央行沟通在对股市收益率具有正向作用的同时，都能够在一定程度上降低股市波动；从政策调节内容看，传递宽松信号的货币政策调节方式对股市的影响程度大于传递紧缩信号的货币政策调节方式；从股市周期看，熊市时期央行行为对股市收益率的影响程度大于央行沟通，而牛市时期央行沟通对股市收益率的影响程度则大于央行行为；从沪深两市看，两种货币政策调节方式对深市波动率的影响程度要大于对沪市波动率的影响。关键词：央行行为指数；央行沟通指数；股票市场；SVAR模型中图分类号：F015 文献标识码：A

一、引言

货币政策作为宏观经济调控的重要手段，在促进经济稳定和发展方面的作用日渐增强。其主要通过传统货币政策调节和新型货币政策调节两类工具实现政策目标。我国央行传统的货币政策调节工具主要包括公开市场操作、存款准备金、利率和常备借贷便利等。2008年金融危机之后，世界各国经济受到强烈冲击，部分国家的均衡利率呈现明显下降趋势。此时，传统货币政策调节方式无法充分满足市场需要，央行沟通作为一种新型的货币政策调节方式，被越来越多的国家所选择（郑志丹，2018）。其通过向市场传递与货币政策决定过程、货币政策目标、

1󰀞邸超伦，金融学专业博士研究生，南开大学金融学院金融学系，联系方式：*****************；武阳，金融学专业博士研究生，南开大学金融学院金融学系，联系方式：****************。作者感谢匿名审稿人的意见，文责自负。*本文受国家自然科学基金面上项目“外部冲击对中国金融稳定的影响机理：不确定性与公共事件冲击视角”（72073076）、国家自然科学基金面上项目“基于大数据的中国金融系统性风险测度及其演化规律研究”（71873070）资助。*30我国央行货币政策调节方式对股票市场的影响总第111期

２０１２年５月　第２９卷第３期　上海大学学报（社会科学版）　Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆ　Ｓｈａｎｇｈａｉ　Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ（Ｓｏｃｉａｌ　Ｓｃｉｅｎｃｅｓ）　Ｍ．ｄｖ．２０１２　Ｖｏ１．２９　Ｎｏ．３　

ｄｏｉ：１０．３９６９／ｊ．ｉｓｓｎ　１００７￣５２２．２０１２．０３．０１０　

荩哥价格粘住的货币政幕、股票偷格　

宏观　两之　矽念关系研宓　

王　国　松　

（上海大学　经济学院，上海２００４４４）　

摘要：在价格粘性下，包含金融资产交易的货币数量模型和货币政策的利率传导渠道均　

揭示了股票价格先于经济增长和通货膨胀而动的形成机理。基于我国月度统计数据的协整　

检验表明，在１９９９年至２０１０年期间，我国的通货膨胀与经济增长、股票价格、货币政策之间　

存在着长期协整关系；基于ＳＶＡＲ模型的方差分解表明，股票价格的冲击和广义货币（ｍ，）的　

冲击是我国通货膨胀波动的主要动因，通货膨胀的冲击对实际经济增长波动的贡献率在　２０％左右，而货币供给的冲击对股价波动的贡献率明显高于通货膨胀的冲击和实际经济增长　

的冲击。为提高货币政策的前瞻性和有效性，实现物价稳定和经济的平稳增长，货币政策应　

该高度关注股票价格波动，并及时对其波动作出适度反应。　

关键词：价格粘性；货币政策；股票价格；通货膨胀；经济增长；ＳＶＡＲ模型　

中图分类号：Ｆ８３２．５　文献标志码：Ａ　文章编号：１００７￣５２２（２０１２）０３￣１０４—１２　

一、引　言　

历史事件表明，股票价格由快速膨胀到　

急剧崩溃，往往都会引发一轮较长时间的经　

济衰退和通货紧缩，由此引发了各国理论界　

和货币决策者对“货币政策是否应该对股票　

价格作出反应”这一问题的高度关注与深度　

思考。如果股票价格包含通货膨胀信息及股　

市是经济的“晴雨表”的命题成立，则意味着　

货币政策应该对股价波动作出适度反应，以　此提高货币政策的前瞻性和有效性。　

关于股票价格与通货膨胀之间关系的研　

究，国内外学者的相关研究更多集中于“通　

关于财政政策和货

‎币政策对证券市场

‎的影响研究的论文

‎

关于财政政策和

‎货币政策对证券市

‎场的影响研究的论

‎文

关于财政政策

‎和货币政策对证券

‎市场的影响研究宏

‎观调控是政府实

施

‎的政策措施以调节

‎市场论文联盟经济

‎的运行。证券市场

‎和国家宏观

经济政

‎策息息相关。在市

‎场经济条件下，国

‎家通过财政政策和

‎货币政

策来调控经

‎济，或抑制经济过

‎热，或促进经济增

‎长。这些政策将会

‎影

响经济增长速度

‎和企业经济效益，

‎并进一步对证券市

‎场产生影响。中

国

‎的证券市场是新兴

‎加转轨的市场，具

‎有一定的特殊性，

‎比如国有成

分比重

‎较大、行政干预相

‎对较多、阶段性波

‎动较大、投机性偏

‎高、机

构投资者力

‎量不够强大等，由

‎此导致证券市场对

‎宏观经济的反应具

‎有

一定的不确定性

‎。在分析政策措施

‎将会产生的影响时

‎，不能一味的按

照

‎理论阐述，而是要

‎在理论的基础上加

‎入中国证券市场的

‎特性，才能

更加准

‎确的把握证券市场

‎是国民经济的晴雨

‎表的特征。

‎

一、财

‎政政策及其对证券

‎市场的影响分析

‎ 财政政策是一国

‎政府为

实现一定的

‎宏观经济目标而调

‎整财政收支规模、

‎结构和收支平衡的

‎指

导原则及其相应

‎的措施。财政政策

‎主要通过税收、补

‎贴、赤字、国债、

‎

收入分配和转移支

‎付等手段对经济运

‎行进行调节，是政

‎府进行反经济

周期

‎调节、熨平经济波

‎动的重要工具，也

‎是财政有效履行配

‎置资源、

公平分配

‎和稳定经济等职能

‎的主要手段。随着

‎社会主义市场经济

‎体制

的建立，政府

‎运用财政政策调节

‎宏观经济的技术也

‎日趋成熟。

‎ 1.国家预算

‎是财政政策的主要

‎手段，可以对社会

‎供求的总量平衡产

‎

生影响，财政的投

‎资力度和投资方向

‎直接影响和制约国

‎民经济的部门

结构

‎。国家预算的重点

‎支出项目的行业的

‎发展前景较之一般

‎行业更具

有优势，

‎在企业内部的表现

‎就是企业的经济效

‎益更好，在证券市

‎场的

表现就是该公

‎司的股票一般会上

‎涨并伴随着大成交

货币政策与资本市场的关系

近年来，货币政策和资本市场的关系备受关注。货币政策是指中央银行通过调整货币供应量和利率等手段来影响经济运行的政策。而资本市场是指股票、债券等金融工具交易的市场。货币政策与资本市场之间存在着密切的联系和相互影响，下面将从不同角度来探讨这种关系。

首先，货币政策对资本市场的影响主要体现在利率方面。中央银行通过调整利率来影响市场的资金供求关系，进而影响资本市场的投资行为。当中央银行采取紧缩货币政策，提高利率时，资本市场的风险偏好会降低，投资者更倾向于将资金投入到固定收益类资产，如债券市场。这会导致股票市场的资金流出，股价下跌。相反，当中央银行采取宽松货币政策，降低利率时，投资者更倾向于将资金投入到股票市场，股价上涨。

其次，货币政策对资本市场的影响还体现在市场流动性方面。货币政策的宽松与紧缩直接影响市场的流动性状况。当中央银行采取宽松货币政策，增加货币供应量时，市场的流动性会相对较高，资本市场的交易活跃度也会增加。这将促进股票市场的交易量增加，提高市场的活跃度。相反，当中央银行采取紧缩货币政策，减少货币供应量时，市场的流动性会相对较低，资本市场的交易活跃度也会减少。

此外，货币政策对资本市场的影响还体现在市场预期方面。货币政策的调整会引起市场对未来经济走势的预期变化，进而影响资本市场的投资决策。当中央银行采取紧缩货币政策时，市场普遍认为经济增速可能放缓，这会导致投资者对未来盈利预期下降，从而影响股票市场。相反，当中央银行采取宽松货币政策时，市场普遍认为经济增速可能加快，投资者对未来盈利预期上升，从而促进股票市场的上涨。

最后，货币政策与资本市场的关系还体现在资本市场对货币政策的反应上。资本市场对货币政策的预期变化会导致市场价格的波动。当市场预期中央银行将采取宽松货币政策时，股票市场往往会提前上涨，而当市场预期中央银行将采取紧缩货币政策时，股票市场往往会提前下跌。这表明资本市场对货币政策的预期变化非常敏感，投资者需要密切关注货币政策的变化，以做出相应的投资决策。