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投资学第七章

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证劵投资学第7章

证劵投资学第7章
证劵投资学第7章
法马的有效市场理论
股 价 已 反 映 所 有 已 知 信 息 的 这 种 观 点 为 有 效 市 场 假 定 (efficient market hypothesis,EMH)。按市场有效性的程度分为三种情况：
①弱有效假定，认为股价已经反映了全部能从市场交易数据中得到 的信息，这包括：过去的股价、交易量等数据。因此，市场的价 格趋势分析是徒劳的。因为过去的股价资料是公开的，可以毫不 费力就获得。
证劵投资学第7章
7、3 20世纪80年代以后兴 起的行为金融学
n 一、市场异象与行为金融学的兴起 n 现代金融理论是建立在资本资产定价模
型和有效市场假说两大基石上的。这些 经典理论继承了经济学的分析方法与技 术，其模型与范式局限在“理性” 的分 析框架中，忽视了对投资者实际决策行 为的分析。 例如:
本书在理论界被认为是评价金融资产的权威著作，至今还有巨大的 影响。
证劵投资学第7章
7.2 20世纪50年代至80年代 的资产定价理论
证劵投资学第7章
n 1.基础资产定价理论
马柯维兹1952年提出资产组合选择理论， 标志着现代投资理论的出现。托宾进一 步提出投资决策两步走的理论。在简化 马克维茨模型的过程中，夏普提出 CAPM模型和系统风险与非系统风险的 概念。林特纳、莫辛与特雷纳也独立地 提出类似于CAPM模型的理论。
证劵投资学第7章
•夏普的CAPM模型
夏普(William Sharpe)是美国斯坦福大学教授。 诺贝尔经济学评奖委员会认为CAPM已构成金融市场的现代价格理论 的核心，它也被广泛用于经验分析，使丰富的金融统计数据可以得到 系统而有效的利用。它是证券投资的实际研究和决策的一个重要基础。 夏普1934年6月出生于坎布里奇，1951年，夏普进入加大伯克莱分校 学医，后主修经济学。1956年进入兰德公司，同时读洛杉矶分校的博 士学位。在选择论文题目时，他向同在兰德公司的马克维茨求教，在 马克维茨的指导下，他开始研究简化马克维茨模型的课题。 1961年他写出博士论文，提出单因素模型。这极大地简少了计算数 量。在1500只股票中选择资产组合只需要计算4501个参数，而以前需 要计算100万个以上的数据。1964年提出CAPM模型。它不是用方差作资 产的风险度量，而是以证券收益率与全市场证券组合的收益率的协方 差作为资产风险的度量(β系数)。这不仅简化了马模型中关于风险值 的计算工作，而且可以对过去难以估价的证券资产的风险价格进行定 价。他把资产风险进一步分为“系统”和“非系统”风险两部分。提 出：投资的分散化只能消除非系统风险，而不能消除系统风险。

投资学第7章习题及答案

投资学第7章习题及答案

课后习题1.简述债券的定义及种类。

2.影响债券定价的因素有哪些？这些因素如何影响债券价值的？3.简述债券定价原理。

4.简述常见的债券收益率。

5.什么是债券的时间价值？6.假定A公司发行了两种具有相同息票率和到期日的债券，一种是可赎回的，而另一种是不可赎回的，哪一种售价更高？7.有一30年期、息票率为8%的债券，计算其在市场半年利率为3%时的价格。

比较利率下降所造成的资本利得和当利率上升到5%时的资本损失。

8.两种10年期债券的到期收益率目前均为7%，各自的赎回价格皆为1100美元。

其中之一的息票率为6%，另一种为8%。

为简单起见，假定在债券的预期支付现值超过赎回价格时立即赎回。

如果市场利率突然降至6%，每种债券的资本利得分别是多少？第七章本章习题答案1. 债券（bond）是以借贷协议形式发行的证券。

借者为获取一定量的现金而向贷者发行（如出售）债券，债券是借者的“借据”。

这张借据使发行者有法律责任，需在指定日期向债券持有人支付特定款额。

典型的息票债券使发行者有义务在债券有效期内向持有人每半年付息一次，这叫做息票支付，因为在计算机发明之前，大多数债券带有息票，投资者将其剪下并寄给发行者索求利息。

债券到期时，发行者再付清面值（par value, face value）。

债券的息票率（coupon rate）决定了所需支付的利息：每年的支付按息票率乘以债券面值计算。

息票率、到期日和面值是债券契约（bond indenture）的各个组成部分，债券契约是债券发行者与持有者之间的合约。

政府债券的发行主体是政府。

政府债券是政府主体为筹措财政资金，以政府信用为基础向社会发行，承诺到期还本付息的一种债券凭证。

政府债券又分为中央政府债券和地方政府债券。

中央政府债券又称为国债。

公司债券，是公司按照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债权债务凭证。

公司债券代表着发债的公司和投资者之间的一种债权债务关系。

债券持有人是公司的债权人, 不是所有者，无权参与或干涉公司经营管理，但债券持有人有权按期收回本息。

投资学第七章证券投资分析与资本市场理论

投资学第七章证券投资分析与资本市场理论
16
作业：第八章、第九章后的作业和本章例题
17
一、证券投资基本分析 二、证券投资技术分析 三、两种分析方法比较
见教材 第八章 第一节 P.112
2
第二节 股票投资价值评估
股票定价模型——股票理论价格的形成和评价标准。 对股票价格进行分析，具有极为重要的意义。它是资本市场的核
心问题和关键问题。
一、股票价格的多因素定性模型
股票价格V(或P)=f（X1，X2，X3，X4，，，Xn）
根据股票股利在未来的不同分布，普通股的估价模型分为如下几种： 1、股利不增长的股票估价模型（股利每年不变且长期持有）
V或P=D/r(或k) D----每年相等的红利；r----贴现率
7
2、股利以某一固定比率增长的股票估价模型
假定股票的现在的红利为D0，以后每年以稳定的比率g 增长，投资
者长期持有，那么，根据未来红利的预期值，可以得出股票的内在价值 为：假定股票价值VO=等于股票市场价格p0 ;则有：
第七章 证券投资分析与资本市场理论
本章学习要求： 1、了解证券投资基本分析与技术分析的概念、特点、假设前提与比较 （第八章1节） 2、熟悉股票投资价值评估（2种常见的方法：定性和定量）（第八章2节） 3、了解证券市场的不同理论与方法（第九章） 本章包括：第八章、第九章。分三节介绍。
1
第一节 证券投资的两种分析方法
1、证券市场在证券价格形成过程中充分反映了所有可知的信息，则
称其为“有效率市场”。
市场有效性集中表现在证券价格上。即在任何时点上，可获得的信
息都反映在价格中，价格成为证券内在价值的最佳的反映。是主流理论。
现代投资组合理论就是建立在EMH基础之上的。
2、EMH三个基本假设：大量相互独立的投资者；新信息以随机方

第七章 衍生工具投资 《投资学》

第七章 衍生工具投资 《投资学》
（二）对希望借助基础金融工具价格的涨跌而进 行投机的交易者，期权是一个较好的替代品。
25
第五节 互换投资
一、金融互换的产生与发展 二、金融互换的理论基础 三、互换合约的内容
交易双方、合约金额、互换货币、互换利率、 合约期限、互换价格、权利义务、价差、 其他费用
26
四、金融互换的作用
（一）降低筹资成本并防范汇率和利率风险 （二）可使某些筹资人进入到原本很难进入的市 场 （三）有利于企业和金融机构的资产负债管理
A公司（日本公司）
B公司（香港公司 ）
பைடு நூலகம்优势差异
英镑市场 5.75%
5%
-75个基点
美元市场 8.875%
9.25%
37.5个基点
实现的总节 约
112.5个基点
31
（1）期初交换债券本金 由日本公司在英国发行欧洲美元债券7,800万美元，由中国香港公 司发行英镑债券6,000英镑，通过投资银行互换本金。
14
四、金融期货交易的功能
（一）套期保值功能 （二）价格发现功能 （三）投机功能 （四）套利功能
五、金融期货市场参与者
按交易动机的不同，金融期货市场的参与者可分 为套期保值者、组合投资者和投机者等。
15
六、金融期货的主要品种
（一）外汇期货 外汇期货又称货币期货，是以外汇为标的的期货 合约，是金融期货中最先产生的品种，主要是为 了规避外汇风险。 外汇期货与远期外汇交易：流动性不同、合约的 标准化程度不同、交易手段不同、市场参与者不 同、履约方式不同、信用风险不同
A公司
欧洲美元债券 7,800万美元
投资银行
欧洲英镑债券 6,000万英镑
欧洲美元债券 7,800万美元

初级证券投资学第7章证券发行市场

初级证券投资学第7章证券发行市场

8
四、股票发行价格
1、股票发行价格类型 （1）面额发行 （2）溢价发行
1
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2、 股票发行定价方式
（1）协商定价 （2）一般询价方式 （3）累计投标询价方式 （4）上网竞价方式
1
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3、股票发行价格的影响因素
公司的盈利水平 公司发展潜力 股票发行数量 行业特点 股市状态
1
11
4 、 目前我国新股发行定价方式 ——询价方式
涉及债券收益的税收包括：利息预扣税和资本收益税。它 直接影响债券投资者的收益率。
9、发行费用：最初费用、期中费用 10、有无担保：有担保债券有助于增加债券的安全性，减
少投资风险。一般来说，政府、大金融机构、大企业发行 的债券多是无担保债券，而那些信用等级稍差的中小企业 一般多发行有担保的债券。
1
21
（２）公司在最近三年连续盈利，并可向股东支 付股利；
（３）公司在最近三年内财务会计文件无虚假记 载；
（４）公司预期利润率可达同期银行存款利率。
1Hale Waihona Puke 63、增资发行形式
（１）有偿增资发行：股东配股
第三者配售
公募增资
（２）无偿增资发行：公积金转增
股票股息
股票分割
（３）混合增资发行：有偿无偿并行发行
有偿无偿搭配发行
高低、债券信用等级、利息支付方式、监管者的态度等）
5、付息方式：一次性付息（利随本清方式、利息预扣方
式）、分期付息
1
20
二、债券发行条件
6、发行价格：平价发行、折价发行、溢价发行。在面值
确定的情况下，调整债券的发行价格，目的在于使投资者 得到的实际收益率与市场收益率水平相匹配。
7、收益率（决定因素：利率、期限、购买价格等） 8、债券的税收效应：它主要是指对债券的收益是否征税。

西财《投资学》教学资料包 课后习题答案 第七章

西财《投资学》教学资料包 课后习题答案 第七章

第七章证券交易市场一、思考题1. 简述证券交易市场与证券发行市场的关系。

（1）证券交易市场对证券发行市场具有依赖性（2）证券交易市场促进了证券发行市场的发展2. 证券上市的概念、条件与意义。

（1）证券上市又称交易上市，是指已公开发行的证券经过证券交易所批准在交易所内公开挂牌买卖。

（2）各国证券法对证券上市的条件规定不同，但基本标准大致相同，通常包括上市公司的资本额、资本结构、赢利能力、偿债能力、股权分散状况、公司财务情况、开业时间等。

（3）证券上市的意义重大。

对于发行人来说，证券上市提高了证券的流通性和变现力，解决了发行人追求资金的长期稳定性和投资人希望证券的及时获利性的矛盾，为短期资金加入长期证券投资提供了可能，扩大了发行人的筹资来源。

证券上市后，也可提高发行人的知名度，扩大发行人的市场地位和影响力。

此外，证券价格的变动，可形成对公司业绩的一种市场评价机制。

这迫使发行人建立规范的法人治理结构，努力经营，为投资者提供理想的回报。

对于投资者而言，证券上市提供了一个连续的、便利的、低成本的买卖证券的可能，发行人持续信息披露为投资者决策提供了依据。

3. 证券交易所有哪两种类型？（1）公司制证券交易所（2）会员制证券交易所4. 比较证券场内交易方式与场外交易方式的利与弊。

场内交易：又称交易所交易，指所有的供求方集中在交易所进行竞价交易的交易方式。

这种交易方式具有交易所向交易参与者收取保证金、同时负责进行清算和承担履约担保责任的特点。

场外交易：又称柜台买卖或称店头市场，英文简称为 OTC (Over-The-Counter)。

有价证券不在集中市场上以竞价的方式买卖，而在证券商的营业柜台以议价的方式进行的交易行为，称作场外交易。

由柜台买卖所形成的市场，称为场外交易市场。

场外交易市场是一种松散的、没有买卖集中地点的市场，交易由为数众多的交易商和经纪商用电话、电报或电传进行。

美国场外交易市场买卖的证券，既有在证券交易所挂牌上市的证券，也有未挂牌上市的证券。

《投资学》(第七章)

《投资学》(第七章)

艰难的决定过程
——京沪高铁的可行性研究
“高速轮轨”和“磁悬浮”技术之争则始于1998年。 时任科技部副部长徐冠华和部分专家开始支持磁悬浮技术，而铁道部则 坚持京沪高速铁路应采用高速轮轨技术。两方都相继着手进行两种技术的前 期研究。 至2002年，两方均完成前期研究并建成“工程样本”性质的试验路段。 支持轮轨技术的铁道部建成了设计时速为200~250公里的秦沈客运专线，并 研制了DJJ2型“中华之星”和先锋号高速动车组。而支持磁悬浮一方也建成 了上海磁浮示范运营线。
7.1.1 投资项目及其类型
7.1.1 投资项目及其类型
（3）定义：项目一般系指同一性质的投资，或同一部 门内一系列有关或相同的投资，或不同部门内的一系列投 资。或者说指那些作为管理和控制的对象，按时间、预算 和质量标准完成的一次性工作和任务。
1
① 项目的属性 项目实质上是一系列的工作。 ② 项目的过程 项目实必须完成的、临时性的、一次性的、有限性的任务。这是项目 过程区别于其他常规“活动和过程”的基本标志。 ③ 项目的结果 项目都有一个特定的目标，或称独特的产品或服务 ④ 项目的目标 项目存在着资金、时间、资源等条件约束。
艰难的决定过程
——京沪高铁的可行性研究
由北京南站至上海虹桥站，全长1318公里。2008年4月18日正 式开工，2011年6月30日通车。计划工期5年，实际3年完工。
艰难的决定过程
——京沪高铁的可行性研究
1990年12月，中国铁道部完成《京沪高速铁路线路方案构想 报告》，并提交七届全国人大三次会议讨论。 1993年4月，铁道部和当时的国家科委、国家计委、国家经济 贸易委员会和国家经济体制改革委员会（简称“四委一部”） 联合成立了“京沪高速铁路前期研究课题组”。 1994年12月，国务院批准开展京沪高速铁路预可行性研究。 1995年4月5日李鹏在“建设全国统一的综合交通运输网络体 系” 的报告中再次指出，京沪高速铁路在“九五”期间只能作 前期准备工作。

证券投资学七章

证券投资学七章
▪ 政府的产业政策
➢ 政府是否对某些行业具有鼓励和限制
▪ 技术变革
➢ 技术变革对产业的影响是致命的
二、基本分析路径
▪ 由上而下的基本分析(Top---Down Approach)
▪ 总体经济分析(Economic Analysis)
宏观
▪ 产业分析(Industry Analysis)
▪ 公司分析(Company Analysis)
宏观分析：决定将来的经济情况是否适合投资
产业分析：分析产业的赢利前景，选定良好的行业
是从消费者的货币投票权出发。
➢ 即使生产工艺、技术水平、原料等相同的同类产品可
能并不是属于一个行业。
➢ 例如：高档时装和服装的原材料可能相同，但二者的
需求者可能完全不同，并不能归到一个行业
行业的生命周期
销售额
迅速增长
启动阶段
稳定增长
巩固阶段
慢速增长
成熟阶段
低速或负增长
相对下降阶段
行业对经济周期的敏感度
➢ 分析内容：各国的先行经济指标（Leading economic
indicator）、GDP以及汇率等
国内宏观经济指标
▪
▪
▪
▪
国内生产总值：人均GDP的增长率
失业率：经济运行中生产能力的运用程度
通货膨胀率
利率
➢ 高利率会减少未来现金流的现值，因而会减少投资机
会的吸引力
宏观经济分析（示意）
与产业有关的因素
➢ 中国获2008年奥运会主办权对北京地产股的影响。
▪ 行业的定义
➢ 所谓行业，是这样的一个企业群体，这个企业群体的
成员由于其产品（包括有形与无形）对于消费者而言
在很大程度上的可相互替代性而处于一种彼此紧密联

投资学第7章习题及答案

投资学第7章习题及答案

课后习题1.简述债券的定义及种类。

2.影响债券定价的因素有哪些？这些因素如何影响债券价值的？3.简述债券定价原理。

4.简述常见的债券收益率。

5.什么是债券的时间价值？6.假定A公司发行了两种具有相同息票率和到期日的债券，一种是可赎回的，而另一种是不可赎回的，哪一种售价更高？7.有一30年期、息票率为8%的债券，计算其在市场半年利率为3%时的价格。

比较利率下降所造成的资本利得和当利率上升到5%时的资本损失。

8.两种10年期债券的到期收益率目前均为7%，各自的赎回价格皆为1100美元。

其中之一的息票率为6%，另一种为8%。

为简单起见，假定在债券的预期支付现值超过赎回价格时立即赎回。

如果市场利率突然降至6%，每种债券的资本利得分别是多少？第七章本章习题答案1. 债券（bond）是以借贷协议形式发行的证券。

借者为获取一定量的现金而向贷者发行（如出售）债券，债券是借者的“借据”。

这张借据使发行者有法律责任，需在指定日期向债券持有人支付特定款额。

典型的息票债券使发行者有义务在债券有效期内向持有人每半年付息一次，这叫做息票支付，因为在计算机发明之前，大多数债券带有息票，投资者将其剪下并寄给发行者索求利息。

债券到期时，发行者再付清面值（par value, face value）。

债券的息票率（coupon rate）决定了所需支付的利息：每年的支付按息票率乘以债券面值计算。

息票率、到期日和面值是债券契约（bond indenture）的各个组成部分，债券契约是债券发行者与持有者之间的合约。

政府债券的发行主体是政府。

政府债券是政府主体为筹措财政资金，以政府信用为基础向社会发行，承诺到期还本付息的一种债券凭证。

政府债券又分为中央政府债券和地方政府债券。

中央政府债券又称为国债。

公司债券，是公司按照法定程序发行，约定在一定期限内还本付息的债权债务凭证。

公司债券代表着发债的公司和投资者之间的一种债权债务关系。

债券持有人是公司的债权人, 不是所有者，无权参与或干涉公司经营管理，但债券持有人有权按期收回本息。

投资学第七章

投资学第七章
wE 1wD
• 注意这里的权重只是风险资产内部的比例。
决定最优组合
• 由上述公式，可以算出风险资产组合的期
望收益 E
[ rP
]
及方差
2 P
。
• 再根据第六章的均值-方差效用函数模型
得到最优的投资组合。其中投资于风险组
合的比例为： 产的比例为 1
y
y
。
E[rP ]
A
2 P
rf
，投资于无风险资
• 最后，投资于两个风险资产的比例分别为
Co rDv,rE= 基金D和基金E收益率的协方差
两个资产构成的资产组合: 风险
• 组合方差的另一种表达方式:
P 2 w D w D C o v ( r D , r D ) w E w E C o v ( r E , r E ) 2 w D w E C o v ( r D , r E )
• 可以看到，如果协方差为负，那么组合方 差会降低。所以投资负相关的资产是分散 化投资的一个重要原则。比如说中石油和 南方航空就可以认为是负相关(受油价的影 响不同)。
失值会特别高，我们应该适当减少风险组合的配 置。 • 我们可以比较最优风险组合和其他组合的在险价 值与预期损失，如果某个组合的值比最优低的话， 我们可能倾向于这一组合。
组合方差与期望收益的关系
• 由于权重w D 与组合的期望收益 E [ rP ] 之间有如下的线性
关系： wD
E[rE]E[rP] E[rE]E[rD]
，我们也能容易地将组合方差
2 P
表示成组合收益 E [ rP ] 的一元二次函数。 • 具体推导留作课后练习。
图 7.5 组合期望收益关于标准差的函数
最小方差对应的最优权重

投资学第7章-PPT精选文档

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( r Er () ) n t n 1t n 1
2 n
投资学 第5章
2
6
（4）风险溢价（Risk Premium）
超过无风险证券收益的预期收益，其溢价为投
资的风险提供的补偿。 无风险（Risk-free）证券：其收益确定，故方 差为0。一般以货币市场基金或者短期国债作 为其替代品。 例：上例中我们得到股票的预期回报率为 14％， 若无风险收益率为8％。初始投资100元于股票， 其风险溢价为6元，作为其承担风险（标准差 为21.2元）的补偿。
风险偏好型的 投资者将风险 作为正效用的 商品看待，当 收益降低时候， 可以通过风险 增加得到效用 补偿。
Standard Deviation 投资学 第5章
14
效用函数（Utility function）的例子
假定一个风险规避者具有如下形式的效应 函数
U E () r 0 . 0 0 5 A
11
从风险厌恶型投资来看，收益带给他正的 效用，而风险带给他负的效用，或者理解 为一种负效用的商品。 根据微观经济学的无差异曲线，若给一个 消费者更多的负效用商品，且要保证他的 效用不变，则只有增加正效用的商品。 根据均方准则，若均值不变，而方差减少， 或者方差不变，但均值增加，则投资者获 得更高的效用，也就是偏向西北的无差异 曲线。
2
其中，A为投资者风险规避的程度。 若A越大，表示投资者越害怕风险，在同等风
险的情况下，越需要更多的收益补偿。 若A不变，则当方差越大，效用越低。
投资学 第5章 15
确定性等价收益率（Certainly equivalent rate） 为使无风险资产与风险资产具有相同的效 用而确定的无风险资产的报酬率，称为风 险资产的确定性等价收益率。 由于无风险资产的方差为0，因此，其效用 U就等价于无风险回报率，因此，U就是风 险资产的确定性等价收益率。
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• 将 wE 1 wD带入上式，我们有：
2 2 2 2 2 2 P wD ( D E 2 E D ) wD (2 E 2 E D ) E
• 显然，组合的最小方差为：
2 2 D E (1 2 ) 2 2 D E 2 E D 2 P
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-26
图 7.7 债券和股权基金的投资可行集、最优资本配 置线和最优风险资产组合
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-27
夏普比率
• 使资本组合P的资本配置线的斜率最大化。 • 斜率的目标方程是:
E ，则取 wD 可以使得组合方差=0。 E D
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-17
图7.4 组合标准差关于投资比例的函数
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-18
最小方差组合
• 最小方差组合由具有最 小标准差的风险资产组 成，这一组合的风险最 低。（求解一个简单的 优化问题得到相应的权 重—在前文中，等价于 求解一个一元二次方 程。） • 当相关系数小于 +1时， 资产组合的标准差可 能小于任何单个组合 资产。 • 当相关系数是 -1时， 最小方差组合的标准 差是0.
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-8
两个资产构成的资产组合: 收益
rp rP
Portfolio Return 资产组合的收益率
wr
D
D
wE r E
wD Bond Weight 债券的权重 rD Bond Return 债券的收益率 wE Equity Weight 股票的权重 rE Equity Return 股票的收益率
1. 风险资产与无风险资产之间的资本配置 2. 各类资产间的配置 3. 每类资产内部的证券选择
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-3
分散化与组合风险
• 市场风险(market risk)
– 系统性风险(systematic risk)或不可分散 风险(diversifiable risk) – 宏观经济的变动，监管政策的变动(印花 税调整)，
也就是 1 2 0 。
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-14
相关系数的影响:其他条件不变时
2 2 2 2 2 w w • 因为 P E E D D 2wE wD E D • 当 ρDE = 1, 组合方差最大，
• 当 ρDE = -1, 完全对冲，组合方差最小。
7-13
相关系数: 可能的值
• | | 1 的证明： 2 2 t 2Y 2t X Y 0 • 由于 Var( X tY ) X • 所以关于 t 的一元二次函数的最小值应该 0 ， 于是有：4 4 0
2 Y 2 X 2 2 4 Y 2 Y 2 X
第七章
最优风险资产组合
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
McGraw-Hill/Irwin Copyright © 2011 by The McGraw-Hill Companies, Inc. All rights reserved.
7-2
投资决策
• 决策过程可以划分为自上而下的3步:
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-6
图 7.2 组合分散化
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-7
协方差和相关性
• 投资组合的风险取决于投资各组合中资 产收益率的相关性。 • 协方差和相关系数提供了衡量两种资产 收益变化的方式。
P
2 P
P
f
2 P
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-30
图 7.8 决定最优组合
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-31
马科维茨资产组合选择模型
• 将前述讨论推广到风险资产组合包含多个 风险资产的情形，就是马科维茨模型(The Markowitz Model). • 证券选择 – 第一步是决定风险收益机会。 – 最小方差边界上最小方差组合上方的点 提供最优的风险和收益。 – 最小方差边界又叫做有效前沿(Efficient Frontier)。
7-34
图 7.11 风险资产有效边界和 最优资本配置线
INVESTMENTS | BODIE, KANE, MARCUS
7-35
资本配置和分离特性
• 分离特性（Separation Property）阐明组 合决策问题可以分为两个独立的步骤。 – 决定最优风险组合，这是完全技术性的 工作。 – 整个投资组合在无风险短期国库券和风 险组合之间的配置，取决于个人偏好。
三种资产的组合
• 步骤：先给出最优的风险资产组合，再基 于第六章的效用最大化模型来得到无风险 资产和风险资产组合之间的最优比例。 • 思路：先从图形上得到启发，再来进行计 算。
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7-25
图 7.6 债券和股权基金的投资可行集和两条资本配置线
• 公司特有风险(firm-specific risk)
– 可分散风险或非系统风险 – 重庆啤酒乙肝疫苗研发结果
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7-4
图7.1 组合风险关于股票数量的函数
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7-5
风险分散
SP
E (rP ) rf
P
• 这个斜率就是夏普比率。
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7-28
夏普比率
• 根据风险组合的期望收益和方差的表达式， 我们将这些表达式带入上述夏普比率。 • 运用标准的微积分函数极值的求解方法， 很容易得到风险资产的最优比例：
2 E[rD ] E E[rE ] D E wD 2 2 E[rD ] E E[rE ] D ( E[rD ] E[rE ]) D E
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7-20
图 7.5 组合期望收益关于标准差的函数
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7-21
图 7.5 组合期望收益关于标准差的函数
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7-22
E = 基金E收益率的标准差
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7-12
相关系数: 可能的值
值的范围
+ 1.0 > > -1.0
如果 = 1.0, 资产间完全正相关 如果 = - 1.0, 资产间完全负相关
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7-32
图7.10 风险资产的最小方差边界
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7-33
马克维茨资产组合选择模型
• 现在，我们寻找报酬-波动性比率（即夏 普比率）最高的资本配置线。
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及
2 E E D wD 2 2 D E 2 E D
可以看到：
E 若 1 ，则取 | E D | 可以使得组合方差=0，这个 权重可能大于1（如果 E D 或者 D 2 E ，但是后者一
wD
般不会发生），这意味着卖空股票。
• 若 1
• 左图：如果所有风险都是公司特有的，那 么我们可以通过完全的分散化投资将组合 风险降到0(大数定律)，但是这是不可能 的。。。(反直观) • 右图：存在市场风险时，即使完全的分散 化也不能消除风险。学术界的实证结果支 持了这幅图的观察：纽约证券交易所的数 据表明：组合收益的标准差随着证券数量 的增多由49.2%最终降到了19.2%
7-23
三种资产的组合
• 第六章研究了无风险资产和一个风险组合 之间的最优组合。（需要给定风险组合的 期望和方差） • 本章前面内容研究了两个风险资产之间的 最优组合。 • 现在考虑两个风险资产和一个无风险资产 的最优组合。
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7-24

2 E
= 基金E的方差
CovrD , rE = 基金D和基金E收益率的协方差
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7-10
两个资产构成的资产组合: 风险
• 组合方差的另一种表达方式:
2 P wD wDCov(rD , rD ) wE wE Cov(rE , rE ) 2wD wE Cov(rD , rE )
E (rp ) wD E (rD ) wE E (rE )
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7-9
两个资产构成的资产组合: 风险
2 2 2 2 2 p wD D wE E 2wD wECovrD , rE
2 D = 基金D的方差
相关效应
• 资产相关性越小，分散化就更有效，组合风 险也就越低。 • 随着相关系数接近于-1，降低风险的可能性 也在增大。