下一个泡沫——票据融资市场

资 必 须 以真 实 的交 易和 债 权债 务 关 系
．２万亿 元 的 天量 ，其 中规模 达 银 行信 贷 额 呈 现 出超音 速 般 的增 长 奇 到 了 １６
２ ９亿 元 的票 据融 资甚 至令人 胆 战 观 。２ ０ ０ ８年 １ 、１ １月 ２月 ， 银 行 单 到 ６ ３
９１ ｔ
＿一 在 全 球 经 济 金 融 危 机 对 中 ▲ 国 实 体 经 济 的 深 度 拖 累 与
４ ５６ ％ 和 １ ９１３ ％， 其 中 票 据 融 ４ ５ ４ ．４ 资分 别增加 ２ ０ １ ５亿 元 和 ２ ４ １ ７亿 元 ，
“ 四万 亿 ”经 济刺 激计 划 的张 力 下 ，一
为 衡量 经 济 增长 的 一个 重 要 先 行指 标 ，
据 央 行 ２月 １ ２日 公 布 的 数 据 ，１月
Ｍ１的 同比 增速 只 有 ６６ ％ ，而 Ｍ２则 ．８ 同 比 增 长 １ ．９ ８７ ％。２ ０ ０ ８年 １ １月 至
２０ ０ ９年 １月 。 剪 刀 差 分 别 为 ８， ．６ 该 ８７ 和 １ ．１ ２ １ ，呈 扩 大 趋 势 。 这 种 现 象 意 味 着 货 币 市 场 出 现 了
金 融 脱 媒 ，许 多资 金 流 出 了央 行 的监 控 范 围 ，而 同一 时 期 股 市 的新 增 资金 突 然 增 多 、 日成 交 金额 放 大 就 是 最 好
的诠 释 。
据 融 资 来 替 代 短 期 贷 款 。从 融 资成 本
上 讲 ， 目前 大 中 型 企 业 的 贴 现 率 为 １６ ．％一 １８ 。金 融 机 构 的 转 贴 现 率 ．％ 为 １８ 左 右 ，而 ６个 月 的 贷 款 利 率 ．％ 为 ４８ ％。显 然 ，企 业 通 过 票 据 融 资 ．６
，
编辑 ：胡 宇 飞 Ａ ｄｅ ｈ ＠￣ ａ ． ｒ 囊 ｎ ｒｙ ｕ ｎ ｉｃｎ ｌｏ
为基 础 ，不 允 许 无交 易 背 景 的 票 据 融 资 。从 这 个 角 度 讲 ，银 行 票 据 业 务 与 企 业 的 真 实 经 营 活 动 应 该 存 在 显 著 的
速扩 张 将 增加 狭 义 货 币供应 量 Ｍ１ ，缩 小 Ｍ１与 Ｍ２（ 义 货 币供 应 量 ）的增 广 速 剪 刀 差 。 然 而 事 实 却 截 然 相 反 ，根
Ｃ ｒｏａｉｎ公 司 ｏｐ ｒｔ ｏ
【 战略 】
下一个泡 沫
票 据融 资市场
文 ／ 晓忠 刘
半 是 海水 ，一 半 是 火 焰。
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月新 增人 民币贷 款分 别达到 了 ４ ６ ７９
亿 元 和 ７１ ７ ８亿 元 ， 同 比 增 长 高 达
心 惊 。作 为实 体 经 济 短 期 资金 融 通 的 工 具 之 一 ，票 据 融 资 的 许 多 功 能接 近 于 短 期 贷 款 。 因此 ，从 信 贷投 放 的期 限 结 构 看 ，票据 融 资 和 短 期 贷 款 之和 占 １月份 新 增 总 贷款 的 比重达 到 ６ ％ ５ 左 右 ，而 中长 期 贷 款仅 占 ３ ％，这 不 ５ 得 不 引起 人 们 对 流 动 性泛 滥 和 金 融市 场 风 险隐患 的担忧 。
票据 “ 空转”
从 票 据 融 资 的业 务操 作 规 范上 看 ， 由 于 银 行 去 仓 库 直 接验 证 票 据 真 实 性 的 成 本 较 高 ，企 业 要签 发 票 据 （包 括
获 取 资 金 的成 本 要 比短 期 贷 款 低 ３ ０ ０ 个 基 点 以 上 。 而 且 ， 由 于 ３个 月 和 ６ 个 月 定 期 存 款 利 率 分 别 为 １７ ％ 和 ｌ１ １９ ％ ，略 高 于大 中型 企 业 的 贴现 率 ， ．８ 所 以 这 些企 业 甚 至 能 在 票 据 融 资 和 定 期 存款 中抓 到套利 机会 。 另 外 ，从 表 面 上 看 ，企 业 将 票 据 贴 现 获 得 的 资 金 投 入 股 市 ，一 个 涨 停 的收 益 约 等 于 票 据融 资 保 证 金 与 利 息 之 和。 利 益 如 此 巨大 ， 天量 票 据 融 资 也 就不 足 为怪 了 。
正 相 关 性 。 票 据 融 资 数 额 的 快 速 增 长
意味 着 商业 活动 趋于 活 跃 ，Ｐ （ 购 ＭＩ 采 经理 人 指 数 ）等 商 业 活 动 领 先 指 数 也 应 当处于 高位 。 但 最近 公布 的各 项数 据显 示， ２０ ０ ８年 四 季度 至 今 。实体 经 济 呈现 出 明显 的 萎缩 状 态 。２ ０ ０ ８年 四 季度 中 国 ＧＤＰ同 比增 长 大 幅下 降 至 ６ ８ ；Ｐ ．％ ＭＩ 从 ２０ ０ ８年 １ 份 见底 后 有所 反弹 ， １月 ２０ ０ ９年 １月 该 指 数 为 ４ ． 比 上 月 ５３， 上 升 ４１ ． ，但 仍 然 低 于 ５ ０；发 电 量 作
相 当突 出。 当 时 ，外 汇 占款 为银 行 系
统 带 来 了大 量 的 流动 性 ， 同 时政 府 对 信 贷 额 度 的 管 制 又 使 得 银 行 无 法 消 化 这 些 流 动 性 ，而 按 照 当 时 的规 定 ，票
据 融 资 不 纳 入 银 行 的 信 贷 额 度 范 围。 三 大 因 素 一 拍 即 合 ，催 生 了票 据 融 资 泡 沫 。 那 次 泡 沫 最 终 在银 监 会 将 票 据 融 资纳 入信 贷 监管 范 围后 得 以缓解 。 目 前 ，企 业 有 足 够 的 动 力 用 票
随 着 中 央政 府 “ 万 亿 ” 经 济 刺 四
激 计 划 付 诸 实 施 ，银 监 会 放 松 了对பைடு நூலகம்信 贷额度 的总量和季 度投放量 的管控 ，
但 事 实 上 这 仅 仅 是 序 曲。 让 人 瞠 目结 舌 的是 ，２ ０ ０ ９年 １月 新增 贷款 达
背离 实体 经济
中 国 《 据 法 》规 定 ，票 据 的融 票
轮 独 特 的 景观 上 演 了— — 中国 实体 经
与 ２０ ０ ８年 上 半年 票据 融 资 增 量 仅 ５ ０ 亿元 、三 季度 不过 １ ０ ６ ０亿 元 的规模 相
比 ，２ ０ ０ ８年 最 后 两个 月 的数 据 足 以让
人 震惊 。
济 的持 续 收 缩 和 金融 市 场 信 贷 的 “ 井 喷式 ”飙 升 。