商业银行次级债券发行：绩效、挑战与发展策略

在现有的制度和体制框架内，次级债市场发展的持续性、投资者对次级债券的认同度、次级债券效能释放的制度基础建设等问题都还存在着诸多不确定性，商业银行次级债券发行：绩效、挑战与发展策略招商银行总行研究部葛兆强内容提要：本文首先对商业银行发行次级债券这项金融制度安排的制度绩效进行了全面深入地分析。

在此基础上，立足于我国现有的制度、体制和政策框架，认为商业银行发行次级债还面临着来自认识偏误、市场基础脆弱、银行财务承受能力不高、制度基础不健全等方面的现实挑战。

本文认为，要应对这些挑战，充分发挥次级债券的制度绩效，必须从金融基础建设；次级债发行、流通的市场化、规范化和标准化、信息披露机制健全；债券信用评级制度完善和机构投资者队伍培育等方面积极努力。

关键词：次级债券；制度绩效；债券发行；商业银行中图分类号：F830.91/F832.33自2003年12月9日中国银监会发出《关于将次级定期债务计入附属资本的通知》以来，商业银行发行次级债持续升温。

在半年多时间内，兴业银行、浦发银行、招商银行、交通银行、中国银行、中国建设银行先后发行了30亿元、60亿元、35亿元、120亿元、140.5亿元、150亿元的次级债券。

2004年6月18日，华夏银行募集42.5亿元次级定期债务的申请获得中国银监会批准，8月8日民生银行第三届董事会通过了发行不超过60亿元次级债的《公司次级债券发行方案》。

其他银行的次级债发行工作，也正在进行或准备当中。

次级债务发行的启动，在一定程度上缓解了我国商业银行资本先天不足、资本补充渠道单一的状况，为饱受资本金短缺之苦的商业银行开辟了一条经常性、可持续的资本补充渠道。

同时，也为我国债券市场的进一步发展奠定了基础。

但是，在现有的制度和体制框架内，次级债市场发展的持续性、投资者对次级债券的认同度、次级债券效能释放的制度基础建设等问题都还存在着诸多不确定性，因此，对次级债市场的未来发展，需要我们理性地审视和思考。

商业银行发行次级债券的绩效判断次级债券作为商业银行的一种主动负债工具，近些年得到了国际银行界的广泛认同和青睐，对商业银行的稳健经营、持续发展，甚至金融危机国家的银行体系重建都发挥了积极作用。

在我国现有的制度和体制框架下，次级债券作为一种新的制度安排，其制度绩效和现实意义在理论层面上是勿庸臵疑的。

1．拓宽商业银行的资本筹集渠道，有利于商业银行建立起可持续的资本补充机制。

1988年《巴塞尔协议》颁布以来，强化资本约束，增强风险管理能力已成为国际银行业发展的主题之一。

20世纪90年代末期以来，我国银行业在增补资本方面进行了多方面地努力，采取了下调银行所得税税率、发行2700亿元特别国债、成立金融资产管理公司、支持银行上市、发行可转换债券、注入外汇500亿美元等措施，资本不足问题得到一定程度的缓解。

但是，资本短缺的局面一直没有得到很好解决。

究其原因，主要有三：一是融资制度约束。

即银行贷款主导型的融资制度使得商业银行的资产规模一直保持着20％以上的增长速度，对商业银行资本金的需求量越来越大；二是“造血能力”约束。

即商业银行直接、间接承担了相当一部分经济改革成本，导致效益状况不断下滑，自我补充资本金的能力大大削弱；三是监管政策约束。

即除了股东注资、利润留存、计提准备等传统渠道外，其他筹资渠道受到监管政策严格限制，商业银行未能建立起主动、灵活、可持续的资本补充机制。

目前，国有商业银行的资本充足率一般在5－8％之间；股份制商业银行大都在8%附近徘徊，远远低于国际先进银行的资本充足水平（如汇丰银行13.20％；花旗银行12.43％）。

资本的短缺，不仅影响到了社会公众对银行体系的信心，而且不利于银行资产结构与负债结构的优化，容易增大商业银行经营风险。

同时，也会影响到我国商业银行的国际资信评级，加大国际融资成本，不利于海外业务的拓展和国际金融合作的开展。

因此，拓宽资本筹集渠道，增强资本实力，提高资本充足水平是我国商业银行所面临的最现实、最紧迫的共同课题。

从现实情况来看，未来五年，我国商业银行要在竞争中保持市场份额基本稳定，仅贷款规模每年至少需要增加 10000亿元左右。

按照8％的资本充足率要求，每年需要增加资本金500亿元左右。

显然，传统的资本补充方式是无能为力的。

从某一时点或较短时期看，股东注资的积极性和能力都是不高的；鉴于现有的税赋和赢利能力，依靠银行自我积累增加资本金也不太现实；通过上市筹集资本，一般初次筹资的效应比较明显，但再融资的压力比较大。

尤其是，从我国商业银行的资本结构来看，核心资本充足率相对不低，总资本充足率不高主要源于附属资本的缺乏。

从国际经验看，次级债券作为一种灵活性和持续性比较强的筹资方式，具有操作方便、快捷的特点，而且来自股东、投资者和社会等方面的制约因素相对较少。

在我国现有的体制和政策框架下，通过发行次级债来补充银行资本金，可以有效地降低商业银行补充资本的摩擦成本、协调成本，具有较强的现实操作性。

2．增强市场对商业银行的约束功能，有利于完善我国商业银行的治理机制。

对于处于制度转轨时期的中国商业银行来讲，有效公司治理机制的建立，既是我国银行体系（甚至金融体系）成功实现转型的基础，也是我国银行业融入国际金融社会的关键，又是我国商业银行增强风险管理能力和持续发展能力的保障。

因此，健全和完善商业银行的治理机制是我国商业银行改革与发展的关键环节。

解决这个问题，一方面需要在银行内部建立规范的股东大会、董事会、监事会制度；引进国内外战略投资者，实现投资主体多元化；制定清晰明确的发展战略；建立科学的决策体系和完善的风险管理体制；优化组织结构体系；建立市场化、规范化的人力资源管理体制和有效的激励约束机制；建立审慎的会计、财务制度和透明的信息披露制度等途径，加强商业银行内部治理建设，强化内部约束机制，等等。

另一方面，需要通过大力发展货币市场、资本市场、银行家市场和市场接管，充分发挥商业银行利益相关者的作用，加强商业银行外部治理建设，强化市场约束机制。

次级债券的市场约束主要体现在：其一，通过次级债券一级市场激励银行控制风险。

次级债券的发行定价是直接与银行风险相联系的，如果债券市场的投资者认为银行处于高风险状态，那么他们要求的次级债券发行的风险补偿也会提高，发行条件也会很苛刻，银行必须为次级债券支付更高的利息才能保证对投资者有足够的吸引力，这对银行控制负债成本是不利的。

这样，银行就必须控制好风险，以获得较好的信用等级；其二，次级债券具有索偿权靠后、利息固定等特点，次级债券持有人不能分享银行的超额收益，但要承担了较大的违约风险。

鉴于此，次级债券的持有人在该债券存续期间一般有强烈的动机监督发债银行的风险状况。

债券持有人一旦认为银行风险超过可接受的程度，就会毫不犹豫地抛售所持债券。

这样，次级债券在市场上的表现就会比较差，进而会损害银行声誉，使发债银行的市场认同度降低。

可见，次级债券在二级市场的表现，也可以对银行起到约束作用。

其三，如果银行经营陷于危机，那么，债券持有人就会要求尽可能快的关闭问题银行，以防止银行股东采取风险更大的“赌博”行为。

其四，次级债券一般在五年以上，在银行遇到经营困难时，次级债券价格一般波动会增大，交易量也会增加，表现出很高的流动性，作为重要的利益相关者，债券持有者有足够的动力帮助银行采取有效应急措施，这也会对商业银行的经营带来压力和约束。

3．增强商业银行主动负债能力，优化资产负债结构，提高商业银行的资产负债管理水平。

次级债券的资本属性决定了商业银行发行次级债券的目的主要是为了补充资本金。

但是，近些年来国际上越来越多的商业银行发行次级债券的目的不再仅仅限于补充资本金，而是将其作为一条主动筹集长期、稳定负债的渠道，解决负债结构与资产结构期限不匹配带来的流动性风险问题。

据国际清算银行统计，20世纪90年代以来，发达国家商业银行发行次级债呈现上升趋势，1990—2001年间，共发行5600笔次级债，金额达到4380亿美元，平均每家银行持有的次级债占到其风险资产的3.6%；全球次级债发行量最大的50家银行，其次级债占风险资产的平均比重达到5.3%。

特别是，发债银行实际发行次级债的规模超出了他们为满足资本金要求所需的规模。

之所以如此，这是由商业银行的经营特性决定的。

商业银行是通过吸收负债来进行资产安排的，负债的数量、利率和期限结构决定着资产的数量、利率和期限结构，如果负债结构不能与资产结构匹配，那么，就会出现流动性风险、信用风险和市场风险。

在银行的负债业务中，存款是一种被动负债，银行无法决定存款人存入资金的数量和期限。

这样，负债业务就很难与资产业务在数量结构、期限结构和利率结构上实现有效匹配，银行的资产负债管理始终面临着较大的风险压力。

因此，在经历了真实票据理论、资产转换理论和预期收入理论后，从20世纪60年代开始，商业银行加强了负债管理，通过在货币市场和资本市场上筹集资金来获得流动性。

通过主动负债，商业银行不仅增强了解决流动性风险的主动权，而且银行的业务发展能力和赢利能力都有了较大提高。

次级债券是一种期限不低于5年的长期负债，商业银行可以根据资产配臵和风险对冲的要求，从期限和利率上合理设计出与之相匹配的次级债券，可以有效地解决负债期限短而资产期限长的期限不匹配问题，降低经营风险，增强竞争实力。

4．拓宽机构投资者的投资渠道，有利于推动资本市场特别是债券市场的发展。

近年来，我国资本市场发展比较迅速，在推进金融制度变迁、融资体制改革、支持微观经济主体发展等方面发挥了积极作用。

但是，由于一些结构性的问题，资本市场效率的提高长期受到抑制。

其中，一个比较突出的问题，就是债券市场与股票市场发展不均衡，债券市场的发展远远落后于股票市场。

债券市场在我国已有二十多年的发展历史，尽管迄今已形成了银行间债券市场、交易所债券市场和债券柜台交易市场三大交易市场，但市场规模比较小，不到GDP的30％（美国为143％，日本为136％，欧盟为82％，全球平均为95％）。

这与美、英、法、日等国家债券市场的存量规模与股票市场规模相当的国际惯例相比，差距是明显的。

而且，债券结构也很不合理，国债、政策性金融债的占比非常高，一般金融债券和公司债规模却很小。

发行次级债券，为我国债券市场的发展开辟了一个新的突破口，它不仅为中国资本市场发展注入了新的活力，同时也为投资人提供了一种全新的投资产品和投资理念。

随着次级债券市场的发展，越来越多的商业银行次级债券将在中国债券市场上出现，未来几年，我国商业银行次级债券的发行总规模将可能达到4550亿元，债券市场将由此迅速扩容、发展和壮大，次级债券将成为投资者资产管理的重要工具。

特别是，次级债券的发行和流通将在市场制度建设方面推进我国债券市场的市场化和规范化发展。