关于现金股利与公司治理的契合——基于代理理论
作者：赵彦锋时间：2010-4-10 12:14:00
[论文摘要】本文基于代理理论，研究上市公司现金股利政策与公司治理之间的关系。公司治理在根本上是时代理问题的治理，是对代理人机会主义行为的治理。现金股利能够缓解股东与经营者、大股东与小股东代理冲突，发挥公司治理效应。
[论文关键词]现金股利；公司治理：代理理论
公司治理水平与股利政策之间存在紧密的联系：公司治理水平会对股利政策产生影响，同时．恰当的股利政策也将优化公司治理；从解决的问题来看，两者都能降低代理成本。因此本文基于代理理论，将现金股利与公司治理纳入一个共同的分析框架，分析其契合关系。
一、公司治理与代理理论
l976年，詹森(Jensen)和麦克林(Meckling)提出了代理理论，其将代理关系定义为一种契约。一个人或更多的人(即委托人)聘用另一人(即代理人)代表他们来履行某些服务。当双方都是效用最大化者时，由于利益的不一致就会产生代理问题。根据已有研究成果．因股权融资而产生的代理问题主要有两类。
(一)代理问题的表现：两类代理问题
1．股东一经理人之间的代理问题自从美国法学家Berle和经济学家Means(1932)提出随着股权的分散，现代公司已经发生了“所有权与控制权的分离”命题以来，人们逐渐相信，由于掌握公司实际控制权的经营者与所有者之间目标函数的差异，经营者极有可能为了追求个人利益最大化，而采取背离公司利益最大化的机会主义行为，损害所有者的利益。也就是说，当一位管理者拥有一家企业1o0％的股权时，他所做出的使其自身效用最大化的决策同时也是使股权所有者效用最大化的决策，并且企业的绩效也达到了在该管理者控制条件下的最大化。但当管理者拥有的股权小于100％时，即使他努力工作，增加了企业的绩效，但由于其要求权小于1oO％．因此他也不可能得到全部的由于努力工作增加的收益．却要承担这种行为(努力工作)的全部成本。假设管理者是追求个人收益最大化的，那么这时他们就会减少在管理公司资产方面投入的精力，同时通过增加额外津贴，如装修豪华的办公室、公款购人豪华的轿车或者建立企业帝国(进行无效的企业扩张)、拒绝交出企业控制权等方式来增加自己的非现金收益。在这种情况下，由于管理者投入精力的减少和用于非现金
收益的企业资产的增加．企业绩效无疑将有所下降，因而，较低股权所对应的企业价值或者说其收益将低于管理者自己拥有100％的股权时所应有的水平。这两种收益水平之差就构成了第一种外部股权的代理成本。
2．控股股东一小股东之间的代理问题
在Berle和Means看来，股权高度分散是导致现代公司出现“两权分离”的根本原因，然而，目前许多学者的国别比较成果己经表明。对大部分国家的公司而言。股权集中度远远超过了原来的预期。并且许多公司都存在着控制性的股东。在新兴市场，所有权集中度比成熟市场更高。Sh1eifer和
Vishny(1997)认为，股权集中在少数控股股东手中，导致控股股东掠夺小股东问题的发生。正如LaPona等(1999)所言，在世界大多数大企业中，主要的代理问题是控股股东掠夺小股东。而不是管理者侵害外部股东利益。控股股东可能采取多种手段掠夺小股东。如控股股东通过上市公司担保而取得贷款、股权稀释、关联交易、窃取公司的投资机会或者迫使公司投资于低收益但却有利于控股股东的投资项目，支付给由控股股东派出的公司高级管理者过高的报酬等。J0hnson等(200O)使用“掏空”(tunnelin g)一词来描述控股股东转移公司资源的行为。在新兴市场上，因为保护小股东的治理机制非常不健全。这类代理问题尤其严重。
(二)公司治理：代理理论的解释
在企业以股权契约对外融资的条件下，股票持有者就是企业的所有者，拥有企业的剩余索取权和剩余控制权，股权融资的公司治理效应通过股东对企业的控制来实现。股东对公司进行治理的机制无外乎内部控制机制和外部市场机制。
１.内部控制机制
股东并不能直接观察和判断经理人的努力程度和真实水平，这时所导致的双方信息差距就严重影响了契约均衡点的形成，解决这一问题的思路：一是让经理人自发地传递信息；二是通过内部控制机制的监督，股东通过观察来获取经理人的信息。让经理人有动力自发地披露自己的信息一般是通过激励相容合同人手。在现代公司中，解决经理人在事后偷懒、内部交易等道德风险的重要机制设计时，在事前与经理人签订一份建立在可观测变量上的激励合约。激励相容合同解决代理问题的思路是给予经理人员一个更高份额和长期的契约，以使经理人员和投资者的利益能够尽可能的一致。
股东所依赖的另一种内部控制机制是公司董事会与外部董事。由于在分散股权结构下，股东仅作为出资人不可能经常参与公司的经营活动和对经理人进行监督．所以股东将自身的权利赋予一个公司常设机构——董事会来代理他们对经理的经营活动进行监督，从而降低股东与经理人之间的信息不对称。近年来，外部董事的增加，对中小股东利益的保护起到很大的作用。
2．外部市场机制
外部市场机制主要包括经理市场上的代理人之争和资本市场上的敌意接管，即通过市场竞争传递信号，从而能够对经理人员的效率和信息进行甄别。发育完善的经理市场等外部市场机制对在职管理者施加压力．可以迫使他们做出有利于企业价值的决策。从而缓和外部股权所有者和管理人员之间的冲突。控制权市场是股东可以依赖的另一个外部信号传递机制。控制权市场对经理人行为的约束在于。它使经理人的合约补偿建立在私人可观察的真实世界状态。当经理人与股东之间存在信息非对称时，股东无法对企业价值低是由于经理人
偷懒．还是由于外部环境造成的加以判断。信息知情者从外部可以作出合理的判断，从而提高了股东为经理人制订激励合约时的效率。
二、现金股利与代理理论
(一)现金股利：代理理论的解释代理理论是直到最近才引起广泛关注的解释股利之谜的一种思想，该理论认为，股利的支付能有效地降低代理成本。股利代理理论是与Berle和Means提出的所有权与控制权相分割问题研究一脉相承的．其首先关注的是股东与经理人员的代理问题．而当前更多转向对大股东与中小股东之间代理问题的抑制。
1．现金股利对股东一经理人之间代理问题的作用首先将代理成本理论应用于股利政策研究的是约瑟夫(R0ze伍l982)，他认为，股利的支付一方面能降低代理成本，另一方面会增加交易成本：公司股利发放率的确定是现代股利政策理论的演变及其评价在这两种成本之间进行权衡，以使总成本最小。MaJ1moud 等(1995)对1972．1989年341家公司的实证研究结果也同样支持的Roze代理理论。代理成本假说的另一位不可不提的重要人物是伊斯特布鲁克(Easterbm0k)，他在l984年发表的‘0Agencv—C0stEIxplanati仰sofDividends”一文中指出，对股东来说，设计一套机制使得管理层按照他们的利益来管理公司是非常有益的。然而，按照LI5V(20o0)的观点，目前仍没有源于股利政策作为投资者与公司内部人最优契约一部分，且考虑了筹资方式的可能范围的完全令人满意的代理问题的理论模型。
Jensen(1986)从投资角度提出了现金股利的自由现金流量假说，并认为股利变动公告与股价波动间存在正相关的经验关系是支持自由现金流量假说的证据。根据Jensen的观点，Lang和Litzenberger(1989)提出了过度投资假说。AgraWal和Jayaraman(1994)采用另外的方法对股利的发放是否能够抑制管理层滥用自由现金流量的行为进行了检验，认为管理层持股比例高，管理层更有可能与股东的利益一致，股东与管理层间的代理冲突较弱，那么这一类公司应该支付较少的股利。该结论证明，股利能够降低股东与管理层之间代理冲突。
2．现金股利对控股股东一小股东之间代理问题的抑制如前述主要的代理问题是控股股东掠夺小股东，由此，学者们将股利的约束机制转向控股股东与小股东的代理关系。Shleifelr和Vishnv是较早对这一问题进行研究的学者，他们从小股东角度出发，提出股利是一种小股东为了使大股东继续持有股份从而对管理层进行监督、发现公司价值改进机会的补偿机制。G0mes(2000)建立了法律体系不能有效保护少数股东利益时，控股股东与小股东之间的不完全信息动态博弈模型，并证明即使没有明确的保护少数股东利益的公司治理机制，由于声誉效应，控股股东能够隐含地承诺不会侵害少数股东的利益。
LLSV(2000)认为解决代理问题的一个有效途径是健全股东保护的法制。在LLSV研究成果的基础上，Faccio、Iang和Young(2001)采用所有权与控制权比率作为公司内部人利益侵占程度的量度指标。对现金股利与代理问题的关系进行了研究。他们的研究发现，控制链中每一环节控制权比率在20％以上，紧密附属于集团的公司，如果所有权与控制权比率较低派发的现金股利较多。对于不紧密附属于集团的公司．较低所有权与控制权比率伴随着显著较低的现金股利。
(二)我国现金股利：代理理论的研究从代理理论角度，研究现金股利政策
与公司治理的关系己经成为当前股利政策研究的热点，我国的学者近年来也在此方面有积极的探索，主要成果有：Su(2000)的研究发现，管理层持股比例越高，股权集中度越高，国有股比例越小，福利支出越小，则中国上市公司越倾向于发放现金股利。对此的解释为：管理层持股比例越高和福利支出越小，则意味着代理成本较低，而股权集中度越高。意味着股东监督力度加大，这都会驱使管理层不会私吞自由现金流：而国有股比例越高，则会导致政治成本上升，即政府要求上市公司承担一些社会职能，导致公司可发放的现金股利减少。魏刚(2001)基于对上市公司1995—1999年的股利支付情况的研究．发现国家股和法人股的比例越高，上市公司分配股利的概率越大．其根本原因是我国上市公司的治理结构的不完善．股权结构的不合理。
王信(2002)通过比较A股与H股上市公司在派现比例上的差异，认为股利的代理理论能够较好地解释A股上市公司的低派现行为。杨熠、沈艺峰(2004)研究了l994_2001年的962次现金股利公告，对比了信号传递理论和自由现金流量假说在上市公司现金股利发放行为中的解释力。结果表明自由现金流量假说较信号传递理论更能解释现金股利公告的市场行为。并由此认为现金股利约束自由现金流量代理成本的监督治理作用不可忽视。吕长江和周县华(2005)的一项研究发现，就现金股利政策而言。在中国资本市场，降低代理成本假说和利益侵占假说都在不同程度地发挥作用．集团控股公司适合降低代理成本假说，而对于政府控制公司．利益侵占假说解释其股利分配动机更为恰当。由此认为，我国上市公司的小股东恐怕是这个世界上命运最为悲惨的投资者，如果公司发放现金股利，则其会不自觉地被利益侵占：如果不发放现金股利，则会增加代理成本。
三、现金股利与公司治理的契合：代理理论
在传统研究中，股利政策和公司治理结构是两个不同的研究课题，研究分开进行。但近30年来，现代企业理论的研究和发展把委托人和代理人之间的契约不完全和信息不对称作为其基本假设之一。事前的契约不完全以及事后代理双方的信息不对称使得代理问题普遍存在。为了进一步缓解这种代理问题，作为一种机制安排，公司治理结构被设计出来。基于非对称信息假设条件下的股利政策的代理理论与现代公司治理问题有着条件和目的上的一致性。因此．将二者结合起来，研究二者之间的内在关系是对理论进行融合的一种尝试。
股利政策属于分配的范畴，而在纯分配过程中是不会增加现有财富的．上述股利政策的代理理论揭示了股利政策中隐含的代理冲突。因而股利政策必然会在有利于企业中某类契约主体的同时损害到另一类契约主体的利益，而公司治理问题的实质就表现为．代理人利用代理双方的信息不对称与契约不完全损害委托人的利益从而满足自己的利益要求。因此。可以说股利政策在一定程度上完全可以视为公司治理问题。为缓解治理问题或代理问题，需要形成一定的公司治理结构与运作模式，公司治理结构及其运作模式的有效性直接决定了代理问题的严重程度，因而也就决定了股利政策的最终表现形式。总之．股利政策在实质上既是财务问题．又是公司治理问题，同时也是一项多边决策：它是管理者、股东、债权人、其他非投资利益相关者相互博弈的结果。在各利益相关者的博弈过程中。特定的公司治理结构决定了各博弈方在谈判中的地位。从而直接影响到博弈的结果即股利政策，因此股利政策的现实选择是各利益相关者在特定博弈框架——特定公司治理结构下的一个均衡。
财政金融ＮＯＲＴＨＥＲＮＣＯＮＯＭＹ ６２一、我国上市公司现金股利分配情况 据统计，在１９９２～１９９５年间，我国发行Ａ股的绝大部分 上市公司分配意愿较为强烈，达到总数的８０％以上，盈利公司中有８５％以上采取了多种股利分配方式，发放或多或少的各种股利。但１９９６年以后，股利的发放出现较为明显的下降趋势，到１９９９年达到了低谷，只有４３．７９％的盈利公司进行了分配。于是证监会在２０００年发布的《关于上市公司配股工作有关问题的补充通知》中规定，将上市公司的分红状况行为考察是否具有增发资格的条件之一，迫使许多上市公司为了获得增发资格、实现后续融资，而普遍采取了针对该政策的策略性分配行为，导致２０００年以后股利分配意愿大幅度回升。随着派现公司比例的增加，在上市公司中出现了超能力派现（即每股派现金额高于每股现金流量）的现象。 根据Ｊｅｎｓｅｎ和Ｍｅｃｋｌｉｎｇ的股利代理成本理论，在股权高度集中、两权分离不彻底的公司，股东与管理者之间的代理冲突并不明显，那么我国上市公司将支付较高的股利；但是根据ＬＬＳＶ的结果模型，我国小股东利益缺乏法律保护，则上市公司将要支付较低的股利。那１９９９年以前我国上市公司派现水平为什么一直很低，而２０００年以后一些公司又开始高派现呢？这其中有什么更为隐蔽的原因吗？ 二、股利代理成本理论对我国现金股利政策问题的分析 社会公众股在我国股市中所占比例小且分散程度高，散户监督上市公司所增加的收益远远不及付出的监督成本，从而他们缺乏动力去监督上市公司的经营。这导致了我国上市公司中各相关利益主体及公司的内部组织结构制衡机制弱化。所以，我国股利政策是占控股地位的国家股、法人股股东与管理者之间利益相互协调的产物。大部分上市公司的国有股主体缺乏人格化的所有权主体，国有资产所有权虚置，管理者被赋予的控制权在某种意义上被放大了。而管理者为了追求自身效用的最大化，有动机保存企业的内部利润进行内部融资，以避免企业外部融资的风险，并增加管理者可支配的自由现金流量。在我国的市场监督机制效率低下，流通股股东无法借助兼并、解雇等市场机制约束管理者行为的环境下，不分配或分配非现金股利成为了管理者的优先选择。所以我国上市公司的低股利发放政策并不能有效地降低股东与管理者之间的代理成本，反而正是代理问题没有得到有效解决的表现。 整体改组上市的公司的控股股东，多是国有资产管理局、财政部门、政府成立的投资控股公司，他们需要足够的资金来帮助极度匮乏现金的其他国有企业，或是支持本地区的公共建设项目。但是作为最大股东的政府本身没有营业活动，而且缺乏专业化的经营人才，因此很难通过关联交易的方式来转移现金，于是现金股利成了这类控股股东获取现金最主要的方式。陈信元（２００３）对佛山照明案例进行了研究，结论表明：高额现金股利并没有提高公司的价值，主要原因在于现金股利可能是大股东转移资金的工具，并没有反映中小投资者的利益和愿望。而对于分拆改组上市的上市公司，集团公司在股份制改造时将其优质资产剥离出来改组成股份公司上市。而拥有不够上市条件的劣质资产的集团公司代表国家持有股份公司的国家股，其日常营运需要庞大的现金，但自身的经营活动难以弥补这样的支出。于是集团公司出于自身的利益，凭借其大股东的身份，把上市公司变成了“圈钱”的工具。 改组上市的公司股票可以分为可上市流通的公众股和不可流通的国家股和法人股。流通股股东和非流通股股东之间，在投资信息的掌握、投资方式以及效用函数等方面存在很大的差异，这导致了不同股东之间利益的冲突。在掌握的投资信息上，非流通股股东处于绝对优势，流通股股东地位处于劣势。在股权成本上，流通股股东购买股票的成本远高于大股东所持非流通股的成本。在股权收益上，非流通股股东所持股份只能在场外通过协议转让等形式转让；而且转让价格一般依据账面净资产来确定，与流通股股东相比，他们 我国上市公司现金股利分配动因分析 张瑛汪艳艳 （湖南大学会计学院湖南长沙４１００７９） 摘要：在股权分置时代，现金股利可能是我国上市公司中大股东转移资金的工具，这造成了非流通股大股东对小股东利益的侵害。本文以股利代理成本理论进行分析，判断上市公司分配现金股利的动机，提出了在即将到来的全流通时代，大股东恶意圈钱和掏空上市公司的行为必然大为减少，上市公司分配现金股利的动因将会改变。 关键词：现金股利分配动因代理成本理论股权分置改革 北方经济?２００７年第９期
成本法下现金股利的核算 [摘要] 在采用成本法对长期股权投资的会计核算时，对被投资企业宣告发放现金股利，特别是属于投资企业投资以前被投资实现的净利润，投资企业应如何简便地进行会计处理，提出了自己的处理方法。 [关键词] 长期股权投资成本法现金股利 《企业会计准则第2号——长期股权投资》应用指南规定：长期股权投资适用于以下几种类型的权益性投资。第一，企业持有的能够对被投资单位实施控制的权益性投资；第二，企业持有的能够与其他合营方一同对被投资单位实施共同控制的权益性投资；第三，企业持有的能够对被投资单位施加重大影响的权益性投资；第四，企业对被投资单位不具有控制、共同控制或重大影响，并且在活跃市场中没有报价、公允价值不能可靠计量的权益性投资。对于以上四种类型的权益性投资，企业在采用长期股权投资会计核算时，符合第一和第四两种类型的权益性投资，企业应当采用成本法核算，反之就采用权益法核算。 所谓的成本法，就是长期股权投资应当按照初始投资成本入账，不随被投资单位的权益的增减而调整投资企业的长期股权投资。长期股权投资成本法核算笔者从以下两个方面加以说明。 1.投资企业接受的现金股利全部属于投资以后被投资企业产生的累计净利润，被投资单位宣告分派的现金股利，投资企业将其确认为当期投资收益。
例：甲企业于2006年1月1日以30万元的价格购入乙企业10％的股份，同时支付相关税费2万元，款项均用银行存款支付。乙企业每年实现的净利润和次年初宣告发放上年的现金股利情况如下表。 单位：万元 甲企业每年的会计核算如下（单位：万元）： (1)2006年1月1日，甲企业购入股票时： 借：长期股权投资 32 贷：银行存款32 (2)2007年2月，乙企业宣告发放股利时： 借：应收股利 1.5 贷：投资收益1.5 (3)2008年2月，乙企业宣告发放股利时： 借：应收股利 3.2 贷：投资收益3.2 (4)2009年2月，乙企业宣告发放股利时： 借：应收股利 3 贷：投资收益3 2.投资企业接受的现金股利不全部属于其投资以后被投资企业产生的累计净利润，也就是说接受的现金股利有属于投资以前被投资单位实现的净利润，就应冲减长期股权投资的成本。 在成本法下，投资企业长期股权投资成本的冲减和冲回的计算，是个非常棘手的问题。其实认真分析长期股权投资成本冲减的原因，
委托代理理论出现的时代背景： 进入20世纪70年代后期到80年代,西方国家出现了新一轮的经济衰退,产品市场严重过剩,各国公司的管理重点从先前的生产控制转向风险控制,公司规模大大缩小甚至倒闭,从而引发了西方各国对公司治理问代理理论题的热烈讨论。 1、传统委托-代理理论与公司治理研究。 Jensen（1976）等人发表《企业理论:管理行为、代理成本与所有权结构》构建建立委托代理理论分析公司治理的基本框架。代理关系定义为一种契约,在这种契约下,一个人或更多的人(即委托人)聘用另一人(即代理人)代表他们来履行某些服务,包括把若干决策权委托给代理人。当股东与经理人员都是效用最大化者时,就有充分的理由相信,经理人员不会总以股东的最大利益行动,为了解决这个问题,股东必须给予经理人员适当的激励,以及通过提高约束代理人越轨活动监督费用,可使得双方利益偏差有限。另外,在某些情形下,为确保经理人员不采取某种危及股东的行动,由经理人员支付一笔费用(保证金)确保股东可以得到补偿。代理人的决策与使委托人福利最大化的决策之间会存在某些偏差,这种偏差是一种剩余损失。Jensen给出了代理成本的内容：(1)委托人的监督支出; (2)代理人的保证支付; (3)剩余损失。 委托—代理问题以及代理成本的出现来源于委托人与代理人之间的信息不完备和不对称,而这种不完备的信息导致双方无法签订完全契约,同时信息不对称迫使委托人向代理人支付租金(或进行转移支付),这些使得双方无法实现最优契约,最终选择次优契约均衡点(甚至是无效率契约均衡)。 2、传统委托—代理理论中的公司治理机制 1.内部控制机制对代理成本的降低 无法直接观察和判断经理人的努力程度和真实水平,这时所导致的双方信息差距就严重影响了契约均衡点的形成,解决这一问题的思路:一是让经理人自发的传递信息,二是通过内部控制机制的监督,股东通过观察来获取经理人的信息。 激励：在现代公司中,解决经理人在事后偷懒、内部交易等道德风险的重要机制设计是,在事前与经理人签订一份建立在可观测变量上的激励合约。所谓激励合约是通过在投资者(或董事会)与经理人之间订立隐性或显性合约,来实现把对经理人努力的补偿(年薪、股权或期权等)建立在企业业绩等可证实的指标上,从而使经理人在一定程度上,按照投资者的利益行事的一种激励手段。 监督：利用公司董事会与外部董事来监督经营者。由于在分散股权结构下,股东仅作为出资人不可能经常参与公司的经营活动和对经理人进行监督,所以股东将自身的权利赋予一个公司常设机构———董事会来代理他们对经理的经营活动进行监督,从而降低股东与经理人之间的信息不对称。有两个原因导致了董事会不能尽职:首先,事实上在股东与经理人员之间存在的信息不对称问题同样存在于股东与董事之间,董事很少拥有太多的公司股份,董事能否为股东利益着想很难得到保证;其次,在股权分散的情况下,往往经理人员对董事会成员的选举具有极强的影响力,董事会很容易被经理人员操纵。 2.外部控制机制对代理成本的降低。 通过市场竞争传递信号,从而能够对经理人员的效率和信息进行甄别。这种解决思路与80年代末发展起来的竞争理论相关联。竞争激励理论指的是竞争能产生一种非合同式的“隐含激励”( implicit incentives),这种隐含激励来自于三个方面的动力: (1)信息比较动力。竞争可以让企业经理人员的能力和努力程度更加充分公开,从而做到更有效的监督与激励经理人员。(2)生存动力。充分的竞争导致企业在市场中生存或死亡,经理
《代理问题与企业理论》读书笔记 碎碎片片 文章题目：代理问题与企业理论（Agency Problems and the Theory of the Firm） 作者：尤金·法玛（Eugene F.Fama） 尤金·法玛教授可以称得上是金融经济学领域的思想家。法玛教授1939年2月14日出生于美国马萨储塞州波士顿，是意大利裔移民的第三代。1960年毕业于马萨储塞州Tufts大学，主修法文，获得学士学位，这就是一个看起来不像是日后会成为财金学界大师的开始。1960－1963年在芝加哥大学商学院研究生院攻读MBA，1963年开始攻读博士学位，1964年获得博士学位，其博士论文为“股票市场价格走势”。1995年，比利时鲁文大学授予法玛荣誉博士学位。尤金·法玛在就读Tufts大学与芝加哥大学时参加了诸多的学术团体。 法玛教授的研究兴趣十分广泛，包括投资学理论与经验分析、资本市场中的价格形成、公司财务、组织形式生存的经济学。他在经济学科的若干领域都作出了重要的贡献，在金融学独立为一个学科以及成为经济学中一个独立领域的进程中，是当之无愧的先驱。 出处：本文原载于[美]《政治经济学杂志》第88卷第2期（1980年），第288-307页。 一、写作动机 长期以来，经济学家们一直关注着企业中的决策是由非股东的管理者的行为而产生的激励问题，导致企业“行为”理论和“管理”理论的发展。但这些理论舍弃了古典的企业模型——经营企业仅仅是为了利润最大化的企业所有者与管理者是统一的，而赞成集中研究控制企业但不拥有企业并与古典的“经济人”相去甚远的管理者的动力问题。代表有，鲍莫尔（1959）、西蒙（1959）、西尔特和马奇（1963）以及威廉姆森（1964）。 最近，经济学文献倾向于舍弃古典的企业模型但接受古典的经济行为形式，企业被认为是生产要素间的一系列契约，每一种要素为其自我利益所驱使。因此，强调在组织中通过契约来界定产权的重要性。代表有，阿尔奇安和德姆塞茨（1972）与詹森和梅克林（1976）。 作者认为，阿尔奇安和德姆塞斯，詹森和梅克林的见解——将企业看作是生产要素间的一系列契约——是远远不够的。在古典理论中，代理者是企业的化身，既是管理者又是剩余风险的承受者。但，这种见解不能解释，现代大公司里企业的控制权和证券所有权是分离的。 二、主要观点 在企业是“一系列契约”的观点中，证券所有权和控制权的分离可以解释为经济组织的有效形式。作者放弃了公司在任何意义上都是所有者的假定，并把企业家的概念搁在一边。取而代之的是，将管理与承担风险两种职能归给企业家，而着两种职能在将企业称为是一系列契约时，自然被作为分离的要素来处理。企业为来自其他企业的竞争所约束，被迫改进有效监督整个队伍及其个别成员业绩的手段。另外，企业的个体参与者，尤其是企业管理者，在企业内外部都要正确面对市场为他们的服务所提供的准则和机会。 三、分析框架 1、企业所有权概念的不相干性 管理是一种有特殊作用的劳动——协调投入活动和贯彻投入要素间达成的契约，都有“决策”的特性。风险承担者的作用，即接受不确定性和在每一个生产期结束时总收益与总成本间可能为负的结果。通常，风险承担者通过事先提供财富来保证契约的业绩。以这种方法，承担风险的职能和资本与技术的所有权就被结合起来。然而，资本所有权不应与企业所有权混为一谈。因此，理解控制企业决策并不必然是证券持有者的天职第一步是，消除企业由证劵持有者拥有的这一根深蒂固的观念。第二步，摒弃企业家这一角色的观念。 2、管理和承受风险：更仔细的考察
目录 摘要 (ⅰ) Abstract (ⅱ) 一、股权结构与现金股利政策对的关系研究背景及相关概念概述 (1) （一）研究背景 (1) （二）股权结构概述 (1) （三）股利政策概述 (2) （四）代理成本 (2) 二、根据我国上市公司股权结构的特征提出相应假设 (3) （一）我国上市公司股权结构的特征 (3) （二）提出假设 (5) 三、样本选取 (5) （一）样本选取 (5) （二）变量定义 (6) 四、实证分析 (6) （一）股权集中度对企业现金股利支付情况影响的实证检验 (6) （二）股权集中度对企业现金股利支付水平影响的实证检验 (8) （三）股权制衡度对企业现金股利支付率影响的实证检验 (11) 五、研究结论与政策建议 (13) （一）研究结论 (13) （二）政策建议 (14) 参考文献 (15)
股利政策是现代公司理财的核心要素之一。公司理财经历了三个阶段，分别为传统的以融资为主的理财阶段，整合资金的分配并且物尽其用的阶段，和现代的以分发股利及价值预估为主的阶段。 现金股利作为不仅影响公司的股东和债权人的根本利益，而且有关乎公司未来发展的股利政策所以显得尤为重要。影响股利政策的方式有很多种，但股权结构无疑起到了至关重要的核心作用。从公司运营的实质来谈，如今的公司是一个包含了各方利益的集合体，公司内部的利益是按照各方利益主体其实力大小来分配的，而这种利益关系的本源便是公司的股权结构。 一、股权结构与现金股利政策的关系的研究背景及相关概念概述 （一）研究背景 自从1990年12月1日我国证券市场，也就是深圳证券交易所正式运作时，中国的证券市场距离现在已经发展了将近27年。在这短短的二十几年的发展历史当中，中国的证券市场的发展促进了国有企业改革，提高了资源配置，为我国的市场经济的繁荣作出了显著的贡献。然而由于中国股票市场发展的历史较西方国家而言年数较短，中国股市的健康发展受到来自各方面的困扰，国有企业改制为股份公司后，产权实现了多元化。可是由于国有股所占份额高，受到国有控股的制约的局面，行政机制继续支配着国有上市公司的各种运作，运行机制没有发生根本变化。“一股独大”的现象普遍存在，从而由此产生了各种问题，如股东的利益的保证上出现困难，公司管理层对大股东的监管薄弱使得公司治理混乱。由于“一股独大”的现象，将股东区分为流通股和非流通股，由此导致两类股东的持股成本形成了巨大的差异，也因此使得两类股东的对于现金股利的偏好产生差别。 （二）股权结构概述 股权结构，也有人称其持股结构。简而言之，就是企业个股东在总股权中的比例，以及由此形成的联系。股权结构在规定性上有两种。一种是质的规定，而另一种则是量的规定。 所谓质的规定，是根据股东拥有股权其不同的性质来区分的。国内上市企业的股权结构比较繁多，其形式包含了国有股、社会公公股、内部职工股、高管持股等多种股东形式共存。
开题报告 会计学 股权结构对上司公司现金股利政策的影响 一、选题的背景与意义 股利政策实质上是一个向股东返还现金的方式选择问题，通过股利分配，股东获得了应有的回报率。具体而言，股利政策可分为股利分配率政策、股利发放政策、股利分配形式政策等。常见的股利形式有现金股 利、股票股利、财产股利、负债股利和清算股利。所谓现金股利，就是以现金形式发放的股利，国内通常称之为红利。现金股利是世界各国上市公司最基本的分配形式，支付现金股利，公司的未分配利润会减少，股东权益相应减少。在股本不变的前提下，这样一种股利分派方式会降低每股净资产，从而提高净资产收益率。 股权结构实际上就是指股东的产权结构，包括股东权益的构成情况和分布状况，是公司治理结构的基础，决定着公司所有权和公司资产控制权的分配，在将财产所有权和控制权分配给相关利益者方面起着重要的作用。股权结构决定董事会、监事会、管理层的构成及三者之间的关系，进而影响股东行为、经理人员激励机制及公司经营管理机制等，并通过这些因素进一步影响到公司的业绩和股利政策。合理的股权结构对公司来说是取得长期可持续发展的前提，研究股权结构与公司现金股利政策之间的关系具有重要的理论和现实意义，股权结构与公司现金股利政策的关系研究已经成为当前财务理论及公司金融理论界的热点问题之一。 但从现有文献看，国内学者大多应用国外股利理论来解释我国公司的股利政策。不论是围绕股权结构还是股利政策的研究都非常多，但是把二者结合起来的研究却不多且大都十分分散，且其中只要集中在研究股权结构的集中度和第二大股东对第一大股东的制约方面对二者系统的研究还较少。对股权结构和现金股利政策之间关系的一些研究结论还没有形成一致共识．因此，对股权结构和股利政策之间关系进行研究，对于推动中国股利政策的规范化进程，优化股利政策以及对于促进我国股利政策的进一步探讨等，具有重大的理论和现实
公司治理理论概述 【摘要】《现代公司于私有财产》发表之后，所有权与控制权分离的问题就一直困扰着实业界和经济学界，此后公司治理成为一个重要的研究方向。80年代以来，作为国企改革和发展的重点中国的国有企业集团取得了令世人瞩目的成绩，但目前仍有许多多年困扰我国国有企业集团进一步发展的问题。本文在对西方主要的公司治理理论综合阐述的基础上，结合国有企业的性质特点，提出在发展国有企业治理理论中，应着重对国有资本产权主体治理、国有企业法人治理以及国有企业的劳动力产权主体获取企业所有权的制度安排三个方面进行综合研究。本文在对相关企业治理理论综合阐述的。 【关键词】公司治理；国有企业；委托代理 改革开放以来，政府对国有企业的干预逐渐减少，市场调节机制逐渐加强，经济体制同时受到来自于计划和市场两方面的影响，这种由计划经济向市场经济过渡的阶段，我们称之为转型时期。为了更好的服务于改革，我国学者在借鉴国外理论的基础上，结合我国实际也进行了理论与实践上的摸索。因此，对国外主流理论观点进行综述性研究具有重要的理论意义与实际价值。 1.公司治理理论 1.1产权理论 产权理论主要是研究产权的界定和交易的经济理论，它的渊源可追溯到19纪世纪末20世纪初旧制度经济学派的出现。到本世纪的50年代，形成了以加尔布雷思和科斯为代表的两个理论体系迥异的产权经济学理论。后来由威廉姆森、德姆塞茨和布坎南、舒尔茨等给与丰富和发展。现代产权经济学家把产权定义为：“对个人财产行为权利的法律界定”。它包含三点含义：（1）产权是一种排它性权利，并且是可以进行平等交易的；（2）产权是由物的存在及关于它们的使用所引起的人们之间的相互认可的行为关系的基本准则；（3）产权是由一组权利组成的，包括所有权、使用权、收益权和转让权等。对于一个完整的产权主体来说，必须拥有这一组权利。而对这一组权利的不同界定又会导致不同形式的产权安排。 产权理论的主要观点有：（1）经济学的核心问题不是商品买卖，而是权利买卖。人们购买商品是要享有支配和享受它的权利。（2）资源配置的外部效应是由于人们交往关系中所产生的权利和义务不对称，或权利无法严格界定而产生的。市场运行的失败是由产权界定不明所导致的。（3）产权制度是经济运行的根本基础，有什么样的产权制度，就会有什么样的组织、技术和效率。（4）严格定义或界定的私有产权并不排斥合作生产，反而更有利于合作和组织。一种私有产权制度会产生出非常复杂，合作效率极高的组织。但这种复杂的组织是以私人产权的自由交易形成的。所以明确界定私人产权是为有效地寻找最优体制奠定制度基础。而自由的交易对寻找有效率体制的作用比分配商品的作用重要得多。（5）在私有产权可以自由交易的制度下，中央计划也是可行的，只要计划是有效的，就
控制性股东与现金股利 【内容摘要：】股权集中的公司所出现的控制性股东与小股东之间的利益冲突近年来受到学界的关注，相关研究认为，控制性股东往往会利用对公司控制权谋取私有利益，但现金股利作为一种典型的分享利益，能够起到限制控制性股东侵占行为的作用，是一种制约机制，有助于提高公司财富和保护小股东利益。本文采用“事件研究法”和横截面回归分析，利用我国上市公司股利公告日的市场表现来检验这一理论预期，研究结果发现在我国存在控制性股东的上市公司中，现金股利并没有起到限制控制性股东侵占行为和保护小股东的作用。一、文献评论Berle和Means对美国最大的200家公司的分析发现，大公司的股权极为分散，以致于没有任何一个人拥有任何一家公司足够多的股票（Berle和Means，1932）。从Berle-Means命题出发，代理理论主要讨论股东与管理者之间的委托代理问题（Jensen和Meckling，1976）。近年来，学者们开始把眼光投向美国以外的公司，他们发现除英美以外，股权分散的公司在多数国家并不普遍，存在单一的控制性股东的公司倒比比皆是，而在这些公司里，最主要的冲突不是管理者和股东之间的冲突，而是大股东和小股东之间的冲突（Shleifer和Vishny，1997；Bubchuk，1999；La Porta等1998；等等）。 Grossman和Hart （1988）将控制权利益分为证券利益（security benefits）和私有利益（private benefits），前者是指公司证券持有者共享的利益，后者是指握有控制权的一方独享的利益。与之相类似，Holderness（20XX）在其对大股东实证研究的综述性文章中提出，大股东的控制权利益分为控制权分享利益（shared benefits of control）和控制权私有利益（private benefits of control），分享利益是所有股东按股权比例分享的，而私有利益则由控制性股东独享，这种利益不会惠及其他股东，而正是以牺牲公司其他股东的利益为代价换取的。Shleifer和Vishny （1997）指出，“当所有权超过某一点后，大股东几乎完全掌握公司控制权，就会倾向于利用公司谋取控制权私有利益”。为了研究控制性股东与公司决策之间的关系，学者们对大股东控制下的公司的高管薪资、财务杠杆、兼并收购等主要财务政策展开了一系列的研究，股利政策是其中颇受关注的问题之一（Holderness 和Sheehan，1988；Mehran，1995； Faccio、Lang和Young，20XX；Klaus和Yurtoglu，20XX）。大小股东冲突的理论框架下所讨论的股利政策主要集中于现金股利，按照有关的理论解释，控制性股东与现金股利之间的关系表
1.冲减损益调整 损益调整的冲减仅仅限于小于已经确认的投资收益部分的股利分配。 比如投资以后确认的投资收益200万，那么累计小于200万的股利分配应该作为损益调整明细的冲减处理。 2.冲减损益调整会计处理 被投资单位宣告发放现金股利1000，按照持股比例25％计算应享有部分，小于已经确认的投资收益： 借：应收股利1000×25％＝250 贷：长期股权投资－损益调整250 收到现金股利： 借：银行存款250 贷：应收股利250 3.冲减成本明细 累计收到的现金股利超过投资以后已经确认的投资收益的金额部分确认成本明细的冲减，小于已经确认的投资收益的部分冲减“长期股权投资－损益调整”明细。 比如投资以后累计确认投资收益1000万，股份比例25％，收到股利300万，那么超过250万部分的50万确认“长期股权投资－成本”明细冲减。 4.冲减成本明细会计处理 被投资单位宣告发放现金股利1000万，按照持股比例25％计算的应该享有的250万，超过投资以后累计确认的投资收益200万份额的冲减投资成本，之前累计确认投资收益180万： 借：应收股利250 贷：长期股权投资－成本70 长期股权投资－损益调整180 收到现金股利： 借：银行存款250 贷：应收股利250 5.经典例题： 例题：正保公司06年初投资A公司1000万，取得30％股权，对A公司产生重大影响，06年3月A公司发放05年股利500万，当年实现净利润600万，按照净资产公允价值调整后的净利润为500万；06年持有的可供出售金融资产公允价值上升500万，所得税税率30％；07年3月发放股利600万。要求做出权益法下长期股权投资的相关分录。 分析：投资持有30％股权，形成重大影响，应该采用权益法来核算。 初始投资： 借：长期股权投资－成本1000 贷：银行存款1000 取得06年股利500×30％＝150： 借：应收股利150 贷：长期股权投资－成本 150 06年净利润分额＝500×30％＝150
“代理理论”读书笔记 代理理论是现代企业理论的重要组成部分，它建立在企业的所有权和经营权相分离的基础之上，强调委托人和代理人之间的利益不一致且存在信息的不对称。现代企业的发展要求与之相适应的理论建立，而代理理论的发展正符合这一趋势。 本文将从代理理论的起源，相关理论基础及其应用对代理理论做一个简要的分析。 一、代理理论的起源 早在经济学经典论着《国富论》中，亚当·斯密就指出：“股份公司的经理人员使用别人而不是自己的财产不节能期望他们会有像私人公司合伙人那样的觉悟性去管理企业……因此，在这些企业的经营管理中，或多或少的疏忽大意和奢侈浪费的事总是会流行。”伯利和米恩斯（1932）提出了“两权分离”问题，指出企业所有者兼具经营者的做法存在着极大的弊端，倡导所有权和经营权分离，企业所有者保留剩余索取权而将经营权利让渡，此时，委托代理理论的框架还没有真正建立起来。 随后人们开始逐渐突破新古典经济学理论，关注企业内部的运作结构及原理，信息经济学和契约理论等现代企业理论逐渐建立，代理理论逐渐形成。阿尔钦和德姆塞茨(1972)重点研究企业内部结构的激励问题(监督成本),两人提出了“团队生产”理论,并认为企业就是一种典型的团队生产。它有三个形成条件:①有n≥2个具有共同目标愿望的队员;②所有成员协作生产,任何一个成员的行为都会对他人产生影响;③团队生产结果具有不可分性,即每个成员的个人贡献无法精确地进行分解和测算,因而
也不可能精确地按照每个人的真实贡献去支付报酬。因此会产生偷懒(shirking)和搭便车(free一ridng)行为。为了减少这些行为的发生,就需要有人来专门从事监督工作,而为了监督者积极工作,就应该允许监督者占有剩余权益和拥有修改合约的权利。另外,监督者还必须是团队固定投入的所有者,因为由非所有者的监督者监督投入品的使用成本过高,由此,经典意义的资本主义企业就应运而生(张维迎,1995)。 Jensen和Mecklin于1976年发表了《企业理论:管理行为、代理成本与所有权结构》构建了代理理论分析公司治理问题的基本框架，构建了代理成本理论。作者将代理关系定义为一种契约,在这种契约下,一个人或更多的人(即委托人)聘用另一人(即代理人)代表他们来履行某些服务,包括把若干决策权委托给代理人。当股东与经理人员都是效用最大化者时,就有充分的理由相信,经理人员不会总以股东的最大利益行动,为了解决这个问题,股东必须给予经理人员适当的激励,以及通过提高约束代理人越轨活动监督费用,可使得双方利益偏差有限。另外,在某些情形下,为确保经理人员不采取某种危及股东的行动,由经理人员支付一笔费用(保证金)确保股东可以得到补偿。此外,Jensen还对代理成本的概念进行了首次揭示: 在大多数代理关系中,委托人和代理人将分别承担正的监督费用和保证费用,另外,代理人的决策与使委托人福利最大化的决策之间存在某些偏差,这种偏差是一种剩余损失,代理成本的总和定义为:(1)委托人的监督支出;(2)代理人的保证支付;(3)剩余损失。据此,Jensen认为在大部分的情形下,外部融资者与经理人员签订一份合约来规定双方的责任和义务,以及经理人员如何运用资金获得适当的回报。理想中的完美合约说明了在
新疆财经大学本科毕业论文 题目：现金股利政策的影响因素分析 以贵州茅台为例 学号： 学生姓名： 院部： 专业： 年级： 指导教师： 完成日期：
内容提要 股利政策是企业将获得的收益分配给股东的决策，它是企业在回报投资者与利润再投资之间的一种权衡。企业的股利政策对企业影响重大,与股东的预期收益和企业未来的发展问题息息相关。现金股利与股票股利一样,都是企业回报投资者的重要方式，也是企业股利政策的重要内容。持续稳定的现金股利政策，能够使公司保持良好形象，增强投资者信心并促进公司发展,进而关系到企业和证券市场的健康有序。因此,研究现金股利政策具有比较重要的现实跟理论意义。 本文首先从我国上市公司现金股利政策的现状和存在的问题入手,结合相关股利及股利政策的理论，继而用案例分析的方法,从贵州茅台多年来连续高额的现金股利政策分配现象着手,收集贵州茅台公司财务数据及历年的现金股利分配政策等资料，主要从盈利能力,偿债能力,现金流量等财务方面的信息，以及股权结构，政府扶持力度，行业因素等非财务信息来分析茅台高现金股利政策的相关影响因素，进一步从深层次分析现金股利政策的影响因素。通过对现金股利政策进行研究，期望可以为上市公司制定比较合理的现金股利政策提供一些决策依据，同时为进一步规范上市公司的股利政策完善公司治理机制，保障广大中小股东合法权益提供一些建议。 关键词：现金股利贵州茅台政策建议
目录 一、现金股利政策的理论概述 (1) （一）是否发放现金股利 (1) （二）现金股利支付率的高低 (1) 二、我国上市公司现金股利政策分析 (2) （一）现金股利政策不稳定且缺乏连续性 (3) （二）派现比例呈现阶段性 (3) 三、贵州茅台历年现金股利的分配情况 (4) 四、贵州茅台现金股利政策的财务影响因素分析 (5) （一）主要财务数据对比 (5) （二）盈利能力对现金股利政策的影响 (6) （三）偿债能力对现金股利政策的影响 (7) （四）现金流量对现金股利政策的影响 (8) 五、贵州茅台现金股利政策的非财务方面影响分析 (8) （一）股权结构对现金股利政策的影响 (8) （二）行业因素对现金股利政策的影响 (9) （三）政府扶持力度分析 (10) 六、贵州茅台高现金股利政策的冷思考 (11) 七、结论及建议 (12) （一）结论 (12) （二）相关建议 (13)
目录 一、绪论 (1) 二、委托代理理论概述 (1) 1、建立基础 (1) 2、主要内容 (1) 3、主要观点 (2) 三、委托代理问题及其所产生的原因 (2) 1、委托人与代理人之间的利益冲突 (2) 2、委托人与代理人之间的信息不对称 (3) 3、委托人与代理人之间的责任不对称 (3) 四、解决途径 (3) 1、完善公司对于代理人的约束激励机制——股票期权激励制度 (4) 2、完善经理人市场 (5) 3、完善独立董事制度 (5) 五、总结 (6)
一、绪论 随着经济的全球化发展和现代企业制度的进一步建立，企业的规模不断扩大，股东日益增多，公司制企业以其可以自由转化的企业股权，只需要承担有限责任，独立法人，多元化、分散化的投资主体等优势逐渐成为主要的企业组织。和传统的单个业主制企业相比，公司制企业投资主体更多，成分更复杂，经营管理和决策难度更大，企业所有者已不能亲自管理自己决策，而必须逐步脱离企业的经营管理工作，开始雇佣具有丰富的经营管理经验以及专业的管理才能的人员来对公司进行管理，从而形成了所有权与经营权相分离的企业制度。委托代理问题便是由于所有权与经营权相分离所导致的问题之一。 二、委托代理理论概述 1、建立基础 委托代理理论是建立在非对称信息博弈论的基础上的。非对称信息指的是某些参与人拥有但另一些参与人不拥有的信息。信息的非对称性可从以下两个角度进行划分:一是非对称发生的时间，二是非对称信息的内容。从非对称发生的时间看，非对称性可能发生在当事人签约之前，也可能发生在签约之后，分别称为事前非对称和事后非对称。研究事前非对称信息博弈的模型称为逆向选择模型，研究事后非对称信息的模型称为道德风险模型。从非对称信息的内容看，非对称信息可能是指某些参与人的行为，研究此类问题的，我们称为隐藏行为模型;也可能是指某些参与人隐藏的信息，研究此类问题的模型我们称之为隐藏信息模型。 2、主要内容 委托代理理论是制度经济学契约理论的主要内容之一，主要研究的委托代理关系是指一个或多个行为主体根据一种明示或隐含的契约，指定、雇佣另一些行为主体为其服务，同时授予后者一定的决策权利，并根据后者提供的服务数量和质量对其支付相应的报酬。授权者就是委托人，被授权者就是代理人。 委托代理关系起源于“专业化”的存在。当存在“专业化”时就可能出现一
我国上市公司现金股利政策影响因素 文献综述 学号： 姓名： 2017年 10月10日
我国上市公司现金股利政策影响因素 文献综述 股利政策一直是上市公司财务管理的重要环节之一，长期以来也是公司财务领域的研究热点和难点。早在1976年被称之为“股利之谜”，围绕上市公司股利政策的研究结论层出不穷。 本文通过综合了国内外相关学者的观点，现将我国上市公司现金股利政策影响因素的相关研究综述如下： 1公司财务状况 Lintner(1956)[1]在分别属于不同行业的 600 家企业中挑选了28 家作为研究样本。他利用问卷调查的方法调查了高管们制定现金股利政策时所考虑的因素，最后得出的结论有：企业为了保持稳定的股利政策，在利润是暂时性的波动的情况下，经营者一般不会改变既定的股利政策，除非管理层预计利润的波动是长期的、持续性的，否则他们不会改变既定的股利支付水平。公司的财务状况对现金股利分配是有影响的。 刘星、李豫湘、杨秀苔(1997)[2]最早采用实证分析法深入研究了我国上市公司的股利政策。他们以 1992 或 1993 年的 30 家沪深两地上市公司为数据样本，运用典则相关分析法及因子分析法对影响股利政策的因素进行检验，认为影响我国上市公司现金股利政策的主要因素及其重要性排序为：公司投资价值、盈利能力、公司长远发展信心和公司资产流动性。在排序过程中，作者把公司的财务状况有关的盈利能力放在了第二位的位置。 吕长江和王克敏（1999）[3]选取了沪深两市 1996、1997、1998 年度支付现金股利的 372 家上市公司为样本，利用双步骤分析法（因子分析法和逐步回归分析法）进行分析研究，研究发现公司的所有者权益、盈利水平和财务数据指标，比如：流动性指标、资产负债率等因素对我们国家上市公司的股利政策有重要的影响。此外，现金股利的支付水平也会受股票股利金额影响。
关于现金股利与公司治理的契合——基于代理理论 作者：赵彦锋时间：2010-4-10 12:14:00 [论文摘要】本文基于代理理论，研究上市公司现金股利政策与公司治理之间的关系。公司治理在根本上是时代理问题的治理，是对代理人机会主义行为的治理。现金股利能够缓解股东与经营者、大股东与小股东代理冲突，发挥公司治理效应。 [论文关键词]现金股利；公司治理：代理理论 公司治理水平与股利政策之间存在紧密的联系：公司治理水平会对股利政策产生影响，同时．恰当的股利政策也将优化公司治理；从解决的问题来看，两者都能降低代理成本。因此本文基于代理理论，将现金股利与公司治理纳入一个共同的分析框架，分析其契合关系。 一、公司治理与代理理论 l976年，詹森(Jensen)和麦克林(Meckling)提出了代理理论，其将代理关系定义为一种契约。一个人或更多的人(即委托人)聘用另一人(即代理人)代表他们来履行某些服务。当双方都是效用最大化者时，由于利益的不一致就会产生代理问题。根据已有研究成果．因股权融资而产生的代理问题主要有两类。 (一)代理问题的表现：两类代理问题 1．股东一经理人之间的代理问题自从美国法学家Berle和经济学家Means(1932)提出随着股权的分散，现代公司已经发生了“所有权与控制权的分离”命题以来，人们逐渐相信，由于掌握公司实际控制权的经营者与所有者之间目标函数的差异，经营者极有可能为了追求个人利益最大化，而采取背离公司利益最大化的机会主义行为，损害所有者的利益。也就是说，当一位管理者拥有一家企业1o0％的股权时，他所做出的使其自身效用最大化的决策同时也是使股权所有者效用最大化的决策，并且企业的绩效也达到了在该管理者控制条件下的最大化。但当管理者拥有的股权小于100％时，即使他努力工作，增加了企业的绩效，但由于其要求权小于1oO％．因此他也不可能得到全部的由于努力工作增加的收益．却要承担这种行为(努力工作)的全部成本。假设管理者是追求个人收益最大化的，那么这时他们就会减少在管理公司资产方面投入的精力，同时通过增加额外津贴，如装修豪华的办公室、公款购人豪华的轿车或者建立企业帝国(进行无效的企业扩张)、拒绝交出企业控制权等方式来增加自己的非现金收益。在这种情况下，由于管理者投入精力的减少和用于非现金
龙源期刊网 https://www.doczj.com/doc/6418070132.html, 代理理论综述 作者：李琳 来源：《商场现代化》2013年第08期 摘要：本文对代理理论的起源，内容，产生等做了详细的综述，对代理理论做出了较为 全面的分析，同时对未来的研究提供了一定的参考。 关键词：代理理论两权分离代理成本 一、代理理论的起源 20世纪30年代，两权分离的概念首次被提出。20世纪60年代末70年代初一些经济学家不满于新古典经济学下的阿罗——德布鲁（Arrow–Debreu）体系中的企业“黑箱”理论（何亚东、胡涛，2002；胡涛，查元桑，2002；戴中亮，2004；刘有贵、蒋年云，2006；金晶、王颖，2008），因为它把厂商当作一个具有利润最大化倾向的经济个体，把企业的一切组成要素都看作是企业资本的一部分，企业投入各种要素并在预算约束下采取利润最大化行为。而这种厂商观过于简单，它无法解释现代企业的很多行为，也无法全面地理解企业这种经济组织。于是，一些经济学家，如简森（Jensen）和梅克林（Meckling）（1976），便深入研究企业内部的关系，分析企业内部信息不对称和激励问题，现代企业理论得到了迅速发展。 二、代理理论的内容 作为过去30多年里契约理论最重要的发展之一的代理理论，包括两个分支：一个是由阿尔钦（Alchian）和德姆塞茨（Demsetz）（1972）、简森（Jensen）和梅克林（Meckling）（1976）发展的代理成本理论；另一个是委托代理理论，其结论来源于数学模型，并受到理论预测和实际观察到的合约之间差异促进。 三、代理关系的产生及内涵 代理关系的产生，是由社会经济发展的客观需要和条件所决定的。随着科学技术日益进步和市场经济不断发展，交易范围扩大，资本积累增加，企业的规模也随之增大。企业的经营活动不能再由资本所有者完全独立控制，而越来越受到所有者所具有的精力、时间、相关知识、管理能力等相关因素的限制。当企业所有者不能亲自经营企业或亲自经营企业的效益并不能达到理想预期的时候，企业所有者将企业交给他人代为控制和经营，企业所有权和控制权便分离，这就产生了委托代理关系。 简森（Jensen）和梅克林（Meckling）（1976）将委托代理关系定义为一种契约关系，在这种契约下，一个人或更多的人（即委托人）聘用另一人（即代理人）代表他们来履行某些服务，包括把若干决策权托付给代理人。
浅议现金股利与股票股利的比较与选择(一) 论文关键词：股利分配现金股利股票股利 论文摘要：现金股利与股票股利是公司进行股利分配最主要的两种分配方式。本文通过比较现金股利与股票股利的区别及影响，分析中美上市公司对两种股利分配方式的不同选择的现状及原因，据此分别从投资者、公司治理、资本市场三个角度提出思考与建议，以期对改善我国上市公司股利分配行为提供指导。 一、现金股利与股票股利的比较 (一)股利支付形式不同 现金股利是公司以现金资产来支付股东股利的股利支付方式，是公司进行股利分配最常用的形式。股票股利是公司用无偿增发新股的方式代替货币资金，按股东股份的比例分发给股东作为股息的股利支付方式。 (二)适用条件不同 现金股利只有在公司有足够多的累计盈余以保证再投资的资金需求，并有足够的现金用于股利支付的情况下才适宜发放。股票股利只要在符合股利分配条件的情况下，即公司不管是否实际收到现金，只要账上可以盈利，就可以发放。 (三)对投资者的影响不同 现金股利最容易被投资者所接受。远期收到的股利对投资者来说具有更大的不确定性，现金股利的发放可以消除股东对未来收入不确定性的疑虑，增强他们对公司的信心，更加支持公司的发展与壮大股票股利并不直接增加股东财富，但是利用税法对现金股利与股票股利的不同征收方式，可以达到避税和提高流通股股东实际收益的目的。我国现行税法中对资本利得税不予征收，给股东带来节税好处。如果公司在发放股票股利后同时发放现金股利，股东就会因为所持股份数量的增加而得到更多的现金股东也可以通过二级市场将股票变现，以获得更高的实际收益，满足自身需求，并可以滋生获得意外收入的满意情绪 (四)对公司的影响不同 根据信号传递理论，在信息不对称的情况下，现金股利可以向市场传递这样的信息：公司过去一个经营周期经营良好，能产生丰富的现金流，满足投资项目需求并足以支付现金；公司管理层对公司未来经营充满信心，并显示了其良好的经营决策和管理能力；公司管理层对投资者的负责态度。股票股利则会被认为是公司资金周转不灵的征兆，从而降低投资者对公司的信心，引起股票下跌。但是，在我国，股票股利也可能向投资者传递这样一种信息：公司有新的投资项目需要留存现金，以满足长期发展的要求；公司具有良好的成长性及光明前景。这样就会增强投资者信心，在一定程度上又可以起到稳定股价甚至提高股价的作用。此外，现金股利的支付会减少管理层可供支配的自由现金流量，对管理层造成经营上的压力，以避免其因为自身利益最大化而做出损害股东利益的行为，从而降低代理成本。 (五)对资本市场的影响不同 较多的派发现金股利，就使得公司减少了内部融资，而不得不进入资本市场寻求外部融资，从而便于接受资本市场的有效监督，达到减少代理成本的目的经常通过金融市场筹集资金的公司更可能按照投资者利益进行决策。发放股票股利，公司便利用了内源融资的低成本优势，同时债权人也希望公司将现金留存，以增强后续发展和盈利能力，从而获得债务偿还的良好保证。 二、现金股利与股票股利的选择 (一)美国上市公司的选择 1．以高支付率的现金股利为主 美国公司将每年盈余的大部分用于向投资者派现，主要原因是美国公司股权结构长期以来具有分散化的特点，使得投资者和管理者之间存在较严重的代理问题，代理成本较高于是投资