2014年第1期
税务与经济No．1Jan．15，2014（总第192期）
Taxation and Economy （Serial No．192檵檵檵檵檵檵
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经济纵横股票价格行为及理论韩俊华1，2，干胜道2（1．安徽财经大学会计学院，安徽蚌埠233030；2．四川大学商学院，四川成都610064）［摘
要］有效资本市场理论揭示了股票价格运行的基本规律，但不能解释资本市场的“异象”
。这种股票价格远远偏离基本价值面的“异象”，主流的有效资本市场理论（EMH ）已不能用“股票价格是有用信
息的反映”
的线性理论进行解释，而运用噪声交易理论、行为金融理论、适应性市场假说、分形市场假说等非线性理论，从人的行为以及引起人的决策行为的背后原因进行深入分析，则有助于诠释众多资本市场的“异象”。
［关键词］有效资本市场；噪声交易；行为金融；适应性理论；分层市场理论
［中图分类号］F830.91［文献标识码］A ［文章编号］1004－9339（2014）01－0013－05美国自从2007年经济危机以来经济一直萎靡不振，但股市却一路上扬。中国经济一直保持快速发展，股市却长期低迷，到2012年底，中国A 股市场规模已跌去65%（与2007年峰值相比），这种股票价格
远远偏离基本价值面的“异象”，主流的有效资本市场理论（EMH ）已不能用“股票价格是有用信息的反
映”的线性理论进行解释，加强人的行为对股票价格“异象”影响的非线性理论的研究十分重要。本文对影响股票价格行为的EMH 、噪声交易理论、行为金融理论（BF ）、适应性市场理论（AMH ）、分形市场理论（FMH ）进行研究，以揭示股价的运行机制，解释股票价格
“异象”。一、有效资本市场与股票价格行为
EMH 指在资本市场中一个股票的价格能够充分反映所有信息。投资者拥有信息，只能获得正常的收益率，因为投资者在进行市场交易之前，价格已充分反映了投资者掌握的信息。理性、独立的理性偏差、套
利是资本市场有效的三个假设条件（Andrei Shleifer ，
2000）。为了分析价格对信息的反映速度，信息按照时间系列分为历史信息、当前公开信息和未公开私人信息，与之相对应有三种市场类型：弱型有效市场、半强型有效市场和强型有效市场。弱型有效市场指股票价格充分反映历史信息，其数学模型为：P t =P t －1+
EＲ+εt 。P 表示价格；t ，t －1表示期数；EＲ表示证券期望收益，是证券风险的函数；εt 是随机误差，是由新
信息引起的；∑εt =0。股票价格是收益的预期、
风险的反映，P t 和P t －1不相关，表现出随机漫步。主要是投资者套利消除了股票价格的周期性规律。因为理性投资者将会在证券曲线低点买进，导致价格上涨；在高点卖出，导致价格下跌，于是周期性规律消除，出现随机漫步。在实证中弱型有效市场检验股票价格相关性的指标是序列相关系数（SC ），当SC ﹥0时，股价延续，当SC ﹤0时，股价反转，但是SC 的绝对值远小于估计误差和交易费用，所以股价相关性消失。半强型有效市场指股价反映了所有公开信息，包括发布
［收稿日期］
2013－04－16［基金项目］国家社科基金项目（项目编号：1213JY015）、安徽省自然科学基金项目（项目编号：1308085MG112）研究成果之一。
［作者简介］韩俊华（1969－），男，安徽颍上人，安徽财经大学会计学院讲师，四川大学商学院博士研究生；干胜道（1967－），男，安徽天长人，四川大学商学院教授，博士生导师。
的公司会计报告和历史价格信息。如目标公司被接管的消息公布当天，股价上扬，以后价格表现稳定。半强型有效市场的检验方法有事件研究和共同基金记录。在事件研究中，股票的超常收益反映当期的披露信息，累计超常收益不变；共同基金经理的业绩与市场指数比较能够检验市场效率。强型有效市场指在有效的资本市场中，专业投资者和内幕人员拥有别人不能获得的内幕消息进行交易，不能获得超常收益，即股价能够反映内幕信息。当前研究认为强型有效市场是不存在的。
EMH给出了资本市场股票定价的基本规律，认为股票价格是静态一般均衡价格，并用线性关系把EMH表达出来（投资者的最优决策应沿资本市场线进行），得到了广泛的实证检验，从规范和实证两个方面给出了投资者最优决策模型，如CAPM模型、BS模型、APT模型，但EMH没有研究投资者怎样进行最优投资决策的实际决策行为（描述性决策）。理性投资者、市场无摩擦、交易无成本也不切合资本市场实际，所以不能解释股价泡沫、价值陷阱、小公司效应、一月份现象、市净率与股价反向关系、金融危机、当前美国经济低迷股价高走以及中国高增长低股价等“异象”。［1］
二、噪声交易理论与股票价格行为
噪声，与信息相对，即非正常信息，却被投资者视为信息而进行交易决策的信号，这种交易被称为噪声交易。噪声交易产生了不完美和流动性的资本市场。噪声交易理论最典型的是DSSW噪声交易模型，它是外生有偏信息叠代交易模型，肯定了噪声交易者的生存能力。
噪声交易者具有信息质量问题，他们以不真实的信息作为决策依据，从而对证券产生了非理性投资需求，加之过度自信和悲观，从而与理性投资者需求发生严重偏离。当噪声交易者过度乐观时导致更大的投资需求，股票价格上升超过了股票价值的基本面，给理性投资者带来套利动机，进行反方向交易行为，即股票价格上升超过其基本价值面时卖空，等股票价格回归基本价值面后兑现套利。但由于噪声交易者过度乐观和悲观的情绪，证券价格短期内不能回归到基本价值面，可能进一步恶化，投资者必须在证券价格回归到价值面值之前甚至恶化之后清算，导致套利损失，使理性投资者产生了不进行大规模套利的主动，采取风险控制措施，控制自己的仓位，进行套利限制。这样理性投资者的有限套利不足以使股票价格回归到基本价值面，从而使噪声交易者因非理性情绪而获利，这是一种非理性投资者信念的“自我完成”，使噪声价格创造噪声价格，是噪声交易者“创造自己的生存空间”。［2］
噪声交易者能产生“持有更多效应”。资本市场上理性投资者的购买行动会诱发噪声交易者以后的购买行为。反应积极的噪声交易者会在股票价格上升时购买而在价格下跌时卖出，从而产生噪声交易者的“持有更多效应”。这种资本市场噪声交易者的购买高于理性投资者出售股票价格下降的压力，使股票价格偏离基本价值面，形成资产泡沫。布兰查德构建泡沫模型表达了股票价格的正相关机制，揭示了资本市场中股票泡沫的内生性和“均衡点飘移”多重自相关均衡。［3］
噪声交易理论解释了噪声交易者存在的机理以及他们的贡献（为市场创造流动性），并用非线性数学模型（DSSW噪声交易模型）揭示了资产泡沫的存在机理：是人使用错误信息出现非理性行为创造了市场流动性，也是因为人的非理性导致了恶性资产泡沫，毁灭了市场，产生金融危机。
三、行为金融理论与股票价格行为
行为金融（BF）将行为科学、认知科学、心理学知识引进到资本市场中，运用心理学实验方法考察投资者决策表现的心理特征，用投资者个体的有限理性、群体行为和非完全市场解释资本市场“异象”。利用“异象”的投资者能获得超常收益，是研究投资者实际决策行为的量化描述性非线性模型。
行为金融的股价理论主要是反应过度和反应不足。在资本市场中，过去的赢家将成为将来的输家，过去的输家将成为将来的赢家，是反应过度导致了投资者长期投资回报的反转。即由于过度反应，过去业绩好（差）的投资者未来业绩将低（高）于市场平均水平。买进过去输家的组合、卖出过去赢家的组合的反向投资能够实现超常回报。而反应不足指市场对公司公开信息持怀疑态度，使得价格不能及时调整，即缓慢调整。如当公司回购股票时的正信号存在后超常回报，停止现金股利的发放时股票价格也具有反应不足特征。［4］
BSV模型是反应过度的投资者行为模型。根据认知心理学、代表性偏差、保守性偏差构建。在BSV
股价模型里，股价是随机漫步的。但由于投资者误以为均值回归、收益变化是暂时的、股票价格对收益的反映是暂时的，当这种错误认识被以后的市场反向验证后，股价表现出延迟反映。当投资者误以为收益是趋势发展时，投资者对收益变化会外推，导致股价反应过度；当被后来的收益暴露时，股价表现出长期回报反转。
DHS是反应不足的模型。在DHS模型中，市场存在有信息和无信息两类投资者。有信息的投资者决定股票价格。当有信息的投资者过于自信时，会放大私人信号的价值；当自我归因时，低估股票公开信号的价值，这种股票价格的反应过度和反应不足导致短期股价的持续。但公开信息最终会证实投资者行为偏差，于是出现股价长期反转。［5］
HS模型也称统一理论，认为资本市场由“观察消息者”和“动量交易者”（惯性交易者）组成，观察消息者重视私自观测到的未来信息（忽视历史和当前信息），并进行股价预测；动量交易者仅注重历史股价信息，认为股票价格是历史信息的简单函数。HS模型认为，反应过度和反应不足不是因为投资者情绪和流动性交易，是由于基本价值信息的逐步扩散，私人信息在观察者间的逐步扩散，即观察者对私人信息反应不足，给动量交易者追涨杀跌的套利机会，套利企图导致了股价的反应过度。［6－8］
行为金融理论是在噪声交易理论基础上的发展，把投资者的非理性行为给予了心理学的解释。反应过度和反应不足，把EMH“应该怎样做决策”转向“实际是怎样进行决策”的研究，提高了股票价格的解释能力，使研究更接近实际。但行为金融理论的主要不足是缺少数量化的模型解释投资过度，给出市场非理性繁荣和衰退的数量界限；解释资本市场“异象”时，使用行为偏差的自由度太大。对于“异象”和“行为偏差”，采用有选择的解释，有时相互矛盾，更缺乏预测能力。也没有像EMH理论一样有完整的、逻辑严密的理论框架运用于普遍的资本市场。
四、适应性市场假说与股票价格行为
罗闻全（1999，2004）、Fama（2002）从生物学的角度，结合实验经济学、行为金融学、认知理论最先提出适应性市场假说。资本市场就是一个生态圈，每个投资者依靠自己的投资技术在变换的资本市场中竞争和猎食，为了生存，他们必须进行技术创新。投资者在决策中是有限理性的，存在不断适应、进化、选择、启发的过程。市场效率是生物的动态分析，就像昆虫的数量是食物、天敌、经验、季节、环境的函数一样，环境发生变化，过去的经验不能适应新的环境，导致投资者的行为偏差。这种适应失误不是非理性行为。
AMH认为投资者生存是最重要的，决策效率增强了投资者的生存能力。AMH追求满意程度最大化，而非PF效用最大化。投资者的行为偏差和“异象”是追求满意度最大化而非最优决策的结果。一旦市场生态环境发生变化，行为偏差就出现了。
股票价格变化反映了经济中的本质“物种”（市场参与者）和全部市场环境。在资本市场中，多种物种竞争有限资源，市场表现有效，价格对市场反映迅速，如美国十年期国债定价；另一种情形是资源丰富，但只有很少竞争者，市场效率低下，如中国古代文物定价。［9］
在不确定环境下，个体行为决策存在过度自信、过度悲观、厌恶损失、心理计算、概率估计失误、后悔、偏好、乖戾、贪婪、恐惧等非理性情绪，是投资者适应市场环境、学习、应对风险、提高生存效率、进化、生存的情绪特征。个体数量以及和群体数量的对比决定股票价格变化和风险，投资者偏好、税率、规制等也影响股票价格和风险。获利机会是投资者搜寻有用信息的动力，使资本市场表现出流动性。如果没有获利机会，资本市场的证券价格将功能锁定。竞争者单一策略不变将使投资者丧失获利机会。［10］适应性市场假说既有理论支持，又有实证模型。Cootner（1964）、罗闻全得出股票价格能表现出多种多样的市场信息和概率股票价格检验。Leroy（1973）、Ｒubinstein（1976）、Lucas（1978）、Breeden（1979）通过股票价格模型表达价格、偏好、概率的一般均衡价格。供给曲线是证券供应的加总，利润最大化的约束条件是价格和成本组成的资源约束；需求曲线是投资者的总偏好，效用最大化的预算约束条件由价格、收入、储蓄、融资成本构成。供求双方根据概率、不同时间的收入、成本、经营环境确定生产和购买。在供求价格相等条件下，个体和厂商均达到了自身利益最大化。［11］
AMH是连接EMH和BF的桥梁。EMH不能解释资本市场“异象”，BF仅能从投资者个体层面有选择地解释市场“异象”，缺少理论框架，解释前后矛盾，对投资者集体层面的研究不足。而AMH构造了资本
市场“异象”的生态学解释框架，认为EMH是资本市场特殊的生态学行为，投资者的行为表现（包括行为偏差和“异象”），取决于特定的经济演化路径，表现出周期性变化：竞争加剧→物种减少→竞争下降→获利机会增多→交易策略和市场有效→物种数量增多→竞争加剧→获利机会减少→交易策略和市场无效。可见AMH认为市场在有效和无效间震荡。AMH的不足是定量描述不够充分，实证支持不足。
五、分形市场假说与股票价格行为
Peters使用水纹自然现象的重标极差分析法对资本市场进行研究，得出分形市场假说（FMH）。Peters 认为，市场流动性、投资时间起点对投资者行为有重要影响，资本市场收益曲线和股票价格行为具有自相似性、分形结构和非周期性特征。流动性使证券价格不能远离基本价值，证券交易得以自由、有效地进行，不会出现市场恐慌。市场流动性来自于不同投资起点的投资群体、不同的信息集合和对证券价格的不同判断。［12］
Peters构建了投资者行为和股票价格模型。当Hurst指数H=0．5时，股票价格随机漫步；0＜H＜0．5时，股票价格增量与历史信息负相关；0．5＜H＜1时，股票价格增量与历史信息正相关。价格是一个信息反馈系统，反映特定投资期的投资者有用的信息。流动性和投资者的投资起点影响价格水平。在投资者很多、有多个投资起点时，价格随机漫步，市场稳定有效。超过某一临界水平，价格在极短的时间内突变，剧烈上升和下降，市场表现出不稳定、无规律、分岔，远离平衡状态。［13］
股票价格对初始条件具有敏感性，初始条件的差别指数放大或随机性，使股票价格表现出整体有序和局部随机（无序）。在资本市场中，长短期投资者并存影响资本市场的活力和稳定。当新信息对短期投资者有重大影响时，短期资金退出。长期投资者因为对信息有不同的判断，认为是买进套利的最好时机，纷纷进入市场，于是短期投资者的恐慌被长期投资者的套利所化解，市场得以稳定。这样，长短期投资者具有相同的风险暴露，收益具有类似的频数分布，市场表现出自相似性。当长期投资者认为基本面信息不可信，会使用短期投资策略，进行卖盘抛售，因缺少资金承接，市场流动性消失，股市崩盘。如果长期投资者因为正信号的出现，看好后市，大量买进，市场完全表现短期行为，同样，市场失去流动性。［14］可见，当投资起点均为短期时，市场分形结构被破坏，市场不稳定。FMH认为，长短期投资者对同一信息有不同的判断，股价不是反映所有有用信息，而是反映某一投资起点相对重要的信息。
FMH的优点是把资本市场作为一个整体系统进行研究，理解股票价格行为，抛开EMH不切实际的理性人和线性模型假设，分析了资本市场的流动性和长短期时间起点的投资者对股票价格的影响，给出了极短时间增量的分形特征，指出股票价格具有长期的相关性和趋势，以及机构投资者存在的合理性。但同样，FMH实证研究不够充分。这也是噪声交易理论、BF、AMH、FMH等非线性理论共有的缺陷。
六、结论
EMH是理性预期理论在资本市场的运用，股票价格反映了所有有用信息，是一般均衡价格的线性模型，信息和股票价格是以因果关系相作用的。具体表现为三层线性关系：（1）有用信息和股票价格的线性关系，股票价格等于基本价值；（2）风险和收益的线性关系，高风险伴随高收益率；（3）理性投资者的套利纠正了噪声交易者行为，使股价回归到基本价值面。技术分析不能在股票交易中获利。EMH的优点是用线性假设给出了最优决策模型，逻辑严密，有大量的实证检验，具有广泛的实用性。但EMH仅仅是对物（信息）的研究，没有研究人的实际决策行为和决策过程，不能解释众多资本市场“异象”。所以，噪声交易理论、BF、AMH、FMH等非线性模型应运而生。非线性模型的优点是从不同的侧面，运用不同的理论，动态地研究人的实际决策行为，如噪声交易理论强调噪声对决策行为的影响，噪声交易者的“创造空间效应”及“噪声价格创造噪声价格”；BF强调投资者情绪对决策行为的影响，是反应过度和反应不足造成股票价格的延迟和反转；AMH给出了投资者情绪的动态生物学解释，投资者决策情绪是增加生存适应性的表现，收益和风险之间的动态非线性关系（自然选择淘汰了失败的投资者，成功的投资者风格各异，于是风险分布被改变）；FMH把投资者划分为短期投资者和长期投资者，不同的投资起点，不同的信息判断，产生了市场流动性，若长短期投资者对信息判断相同，市场流动性消失。这些非线性理论都是EMH所忽视的，正是这些非线性理论很好地解释了众多资本市场“异象”，使模型更接近实际。
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责任编辑：一凡
Stock Price Behavior and Its Theory
Han Jun-hua1，2，Gan Sheng-dao2
（1．School of Business，Anhui University of Finance and Economics，Bengbu233030，China；
2．School of Business，Sichuan University，Chengdu610064，China）
Abstract：Efficient capital market can reveals the basic rules of stock price performance，but is not able to ex-plain the anomaly of capital market．This phenomenon，stock price is far deviated from the basic face value of share，is called anomaly．Linear theory，that is，stock price is a reflection of useful information，can not inter-pret the efficient capital market theory．Some non-linear theories，such as noise deal theory，behavioral finance theory，adaptive market hypothesis，fractal market hypothesis are applied to analyze the reason of people＇s behav-ior and decision-making behavior，which would help to interpret anomalies in many capital markets．Keyword：efficient capital market；noise deal；behavioral finance；adaptive theory；hierarchical market theory
广东社会科学 2002年第4期 股票市场参与主体的 行为模式与市场波动 史代敏 (西南财经大学统计学院 副教授 博士 成都 610074) [提 要]股票市场波动是市场的常态特征,但是波动的幅度和频率超过一定界限,则意 味着风险的聚集。我国股票市场同国外成熟市场相比,表现出交易异常活跃,换手率很高, 价格波动的频率高、波幅大等特点,体现出新兴股票市场的高风险特征。本文从股票市场 参与主体的角度考察影响我国股票市场波动的主要因素,分析这些风险因素引起市场波动 的机理及其特征。 [关键词]股票市场 参与主体 行为模式 市场波动 [中图分类号]F830 91[文献标识码]A[文章编号]1000 114X(2002)04 0048 05 我国股票市场在过去十余年间的发展过程中逐步完善和壮大,但同国外成熟市场相比,市场发展历史尚短,而且又是在经济改革和从计划经济向市场经济转型的过程中运行和发展起来的,市场结构和运行机制有一定特殊性,表现出交易异常活跃,换手率很高,价格波动的频率高、波幅大等特点。波动是股票市场的常态特征,但是波动的幅度和频率超过一定界限,则意味着风险的聚集。本文拟从股票市场参与主体的角度考察影响我国股票市场波动的主要因素,分析这些风险因素引起市场波动的机理及其特征。 一、股票市场参与主体的行为特征 股票市场中参与主体众多,其利益也多种多样,要完全分析这些利益主体以及他们间的相互作用与关系是十分困难的。但是,我们可以根据市场参与者的作用及功能,从这些利益主体中抽象出本质特征,从而将特性相近的利益主体归为相同的类别,通过对这些类别进行分析,进而找出他们相互作用影响股市波动的主要方面。 从股票市场的主体结构来看,股票市场由资金需求者、资金供给者、中介机构以及监管机构四类参与者构成。资金需求者和资金供给者是股票市场的基本参与主体。对于资金需求方的上市公司,它们的利益是顺利通过股票市场筹集自己所需的资金,提高企业形象,为企业发展提供支持,其经营目标则是股东权益最大化。企业通过发行股票融资,扩大生产规模、改善资产负债结构、降低财务费用支出等提高经营绩效,为投资者提供收益。作为资金供给者的投资者,他们参与股市的目的在于通过股票市场寻找资金
1:希望你不要认为自己拥有的股票仅仅是一纸价格每天都在变动的凭证,而且一旦某种经济事件或政治事件使你紧张不安就会成为你抛售的候选对象.相反,我希望你将自己想象成为公司的所有者之一,对这家企业你愿意无限期的投资,就像你与家庭中的其他成员合伙拥有的一个农场或一套公寓. 2:如果我们有坚定的长期投资期望,那么短期的价格波动对我们来说就毫无意义,除非它们能够让我们有机会以更便宜的价格增加股份. 3:投资成功的关键是在一家好公司的市场价格相对于它的内在商业价值大打折扣时买入其股份.内在价值是一个非常重要的概念,它为评估投资和企业的相对吸引力提供了唯一的逻辑手段.内在价值的定义很简单:它是一家企业在其余下的寿命史中可以产生的现金的折现值. 4:我们的投资方式只是与我们的个性及我们想要的生活方式相适应,为了这个原因,我们宁愿与我们非常喜欢与敬重的人联手获得回报X,也不愿意通过那些令人乏味或讨厌的人改变这些关系而实现110%的X. 5:我认为投资专业的学生只需要两门教授得当的课堂??如何评估一家公司,以及如何考虑市场价格. 6:必须要忍受偏离你的指导方针的诱惑:如何你不愿意拥有一家公司十年,那就不要考虑拥有它十分钟. 7:我们欢迎市场下跌,因为它使我们能以新的、令人感到恐慌的便宜价格拣到更多的股票. 8:恐惧和贪婪这两种传染性极强的灾难的偶然爆发会永远在投资界出现.这些流行病的发作时间难以预料,由它们引起的市场精神错乱无论是持续时间还是传染程度同样难以预料.因此我们永远无法预测任何一种灾难的降临或离开,我们的目标应该是适当的:我们只是要在别人贪婪时恐惧,而是别人恐惧是贪婪. 9:我们的目标是使我们持股合伙人的利润来自于公司,而不是其他共有者的愚蠢行为. 10:投资者应考虑企业的长期发展,而不是股票市场的短期前景.价格最终将取决于未来的收益 .在投资过程中如同棒球运动中那样,要想让记分牌不断翻滚,你就必须盯着球场而不是记分牌. 11:价格是你所付出去的,价值是你所得到的,评估一家企业的价值部分是艺术部分是科学. 12:巨大的投资机会来自优秀的公司被不寻常的环境所困,这时会导致这些公司的股票被错误的低估. 13:理解会计报表的基本组成是一种自卫的方式:当经理们想要向你解释清企业的实际情况时,可以通过会计报表的规定来进行.但不幸的是,当他们想要耍花招时(起码在部分行业)同样也能通过会计报表的规定来进行.如果你不能识别出其中的区别,你就不必在资产选择行业做下去了. 14:如何决定一家企业的价值呢?—做许多阅读:我阅读所注意的公司的年度报告,同时我也阅读它的竞争对手的年度报告. 15:每次我读到某家公司削减成本的计划书时,我都想到这并不是一家真正懂得成本为何物的公司,短期内毕其功于一役的做法在削减成本领域是不起作用的,一位真正出色的经理不会在早晨醒来之后说今天是我打算削减成本的日子,就像他不会在一觉醒来后决定进行呼吸一样 .
股票价格指数 由于股票价格受各种各样的因素影响，变化无常，不仅单个股票的价格波动频繁，股票市场的总体走势也起伏不定。通常情况下，如果股票市场总体走势向好，在个别股票走高或继续走高的可能性就较大；相反，如果股票市场总体走势疲弱或下跌，则单只股票走高的可能性也不大。因此，对于投资者而言，不仅要了解单只股票的价格变化情况，还要了解、把握股票市场的总体变化情况及变化趋势。为了适应这种情况和需要，股票价格平均数和股票价格指数就应运而生。 股价平均数和股价指数是衡量股票市场总体价格水平及其变动趋势的尺度，也是反映一个国家或地区政治、经济发展状态的灵敏信号。投资者可以据此检验自己投资的效果，预测股票市场的动向；经济界、新闻界、公司老板乃至政界领导人等也以此为参考指标，来观察、预测社会经济、政治发展形势。因而股价平均数和股价指数往往成为市场经济新闻的中心。 股价平均数和股价指数具有代表性和敏感性的特征。代表性是指列入指数计算的股票，能够代表国民经济各行业的总体发展变化情况和变化趋势。由于上市交易的股票种类繁多，许多国家的交易所并不是把全部上市股票都纳入到股价指数的计算范围，而是在其中选择具有较强代表性的股票，作为指标股来计算股价指数。敏感性是指股价指数的变化能够从总体上反映股票市场价格水平的整体变化情况，以及国民经济的发展变化趋势。 人们通常所说的股票价格指数实际上包括股票平均数和股价指数两种，它们分别是根据不同的编制方法得到的。 一、股票价格指数的编制方法 股票价格指数的编制方法主要有两种，一种是股价平均法，另一种是指数计算法。 （一）股票价格平均数 股价平均数采用股价平均法，用来度量所有样本股经调整后的价格水平的平均值，它反映一定时点上样本股价格的绝对水平。可分为简单算术股价平均数、加权股价平均数和修正股价平均数。通过对不同时点上股价平均数的比较，可以看出股票价格的变动情况及趋势。 1．简单算术股价平均数 简单算术股价平均数是将样本股每日收盘价之和除以样本数。其公式为： 其中：为平均股价；为各样本股收盘价；n为样本股票种数。 例1，从某一股市选取的样本股为A、B、C三种，在某一交易日的收盘价分别为10元、15元、30元，计算该市场股价平均数。将上述数值代入公式中，即得：股价平均数＝(P1＋P2＋P3)/3 ＝（10＋15＋30）/3 ＝18.33(元) 简单算术股价平均数的优点是计算简便，但也存在两个缺点：第一，它未考虑各种样本股票的权数，从而不能区分发行量或交易量不同的样本股票对股票市场的不同影响。第二，
影响股票价格的主要因素 供求关系 股票市场何以与经济学息息相关, 无疑是其价格的升跌无不由市场力量所推动。简单而言，即股票的价格是由供求关系的拉锯衍生而来，而买卖双方背后的理据，却无不环绕着大家各自对公司未来现金流的看法。基本上来说，股票所能产生的现金流可由公司派发股息时出现，但由于上市公司股票是自由买卖的，因此当投资者沽出股票时，便可得到非股息所带来的现金流，即沽售股票时，所收回的款项, 倘若股票的需求（买方）大于供应（卖方），股价便会水涨船高，反之当股票的供应（卖方）多于需求（买方），股价便会一沉百踩。这个供求关系似是简单无比，但当中又有何许人能够准确预测这供求关系变化而获利呢？ 另外，坊间有不少投资者认为股价越大的公司，其规模就是越大，股价较小的公司，规模就越是细小，我可以在这里跟大家说：“这是错误的！”倘若甲公司发行股票100,000张，每股现值$20，即公司现时的市值为$2,000,000。而乙公司发行股票达400,000张，而每股现值$10，即乙公司的市值则为$4,000,000，可见纵使乙公司的股价较甲公司小，其市值却较甲公司大！ 公司盈利 纵使影响公司股价的因素有芸芸众多，但“公司盈利”的影响因素却是大家不会忘记的。公司可以短期内出现亏损，但绝不可以长期如此，否则定以清盘结终。所有上市公司均有责任定期向公众交代是年的财政状况，因此投资者不难掌握有关公司的盈利状况，作为投资股票的参考。 投资者的情绪 大家可能主观认为只要公司盈利每年趋升，股价定必然会一起上扬，但事实往往是并非如此的，就算一间公司的盈利较往年有超过百分之五十的升幅，公司股价亦都有可能因为市场预期有百分之六十的盈利增长而下挫。反之倘若市场认为公司亏损将会增加百分之八，但当出来的结果是亏损只拓阔百分之五（即每股盈利出现负数），公司股价亦可能会因为业绩较市场预期好而上升。另外，只要市场憧憬公司前景秀丽，能够于将来为股东赚取大额回报，就算当刻公司每股盈利出现严重亏损（譬如上世纪末期的美国科网公司），股价亦有可能因为这一幅又一幅的美丽图像而冲上云霄。总之，影响公司股价的因素并不单单停留于每股盈利的多少，反而较市场预期的多或少，方才是决定公司股价升跌的重要元素。 与此同时，油价、市场气氛、收购合并消息、经济数据、利息去向，以及经济增长等因素，均对公司股价有着举足轻重的影响。 股价变动是可以预算得到吗? 可能上述问题会促使你阅读以下文章，对吗？事实上，不单阁下对这个问题充满好奇，不少投资人，句括经济学者以及投资专家对此更是左思右想，然而问题的答案却仍然是个谜。尽管如此，有不少研究指
几种常用的股票价值计算法 1.DDM模型（Dividend discount model /股利折现模型) 2.DCF /Discount Cash Flow /折现现金流模型） （1）FCFE （Free cash flow for the equity equity /股权自由现金流模型)模型 （2）FCFF模型（Free cash flow for the firm firm /公司自由现金流模型） DDM模型 V代表普通股的内在价值，Dt为普通股第t期支付的股息或红利，r为贴现率 对股息增长率的不同假定，股息贴现模型可以分为 ：零增长模型、不变增长模型（高顿增长模型）、二阶段股利增长模型（H模型）、三阶段股利增长模型和多元增长模型等形式。 最为基础的模型；红利折现是内在价值最严格的定义；DCF法大量借鉴了DDM的一些逻辑和计算方法（基于同样的假设/相同的限制）。 1. DDM DDM模型模型法（Dividend discount model / Dividend discount model / 股利折现模型股利折现模型) DDM模型 2. DDM DDM模型的适用分红多且稳定的公司，非周期性行业； 3. DDM DDM模型的不适用分红很少或者不稳定公司，周期性行业； DDM模型在大陆基本不适用； 大陆股市的行业结构及上市公司资金饥渴决定，分红比例不高，分红的比例与数量不具有稳定性，难以对股利增长率做出预测。 DCF 模型 2.DCF /Discount Cash Flow /折现现金流模型）DCF估值法为最严谨的对企业和股票估值的方法，原则上该模型适用于任何类型的公司。 自由现金流替代股利，更科学、不易受人为影响。 当全部股权自由现金流用于股息支付时，FCFE模型与DDM模型并无区别；但总体而言，股息不等同于股权自由现金流，时高时低，原因有四： 稳定性要求（不确定未来是否有能力支付高股息）； 未来投资的需要（预计未来资本支出/融资的不便与昂贵）； 税收因素（累进制的个人所得税较高时）； 信号特征（股息上升/前景看好；股息下降/前景看淡） DCF模型的优缺点 优点：比其他常用的建议评价模型涵盖更完整的评价模型，框架最严谨但相对较复杂的评价模型。需要的信息量更多,角度更全面, 考虑公司发展的长期性。较为详细，预测时间较长，而且考虑较多的变数，如获利成长、资金成本等，能够提供适当思考的模型。 缺点：需要耗费较长的时间，须对公司的营运情形与产业特性有深入的了解。考量公司的未来获利、成长与风险的完整评价模型，但是其数据估算具有高度的主观性与不确定性。复杂的模型，可能因数据估算不易而无法采用，即使勉强进行估算，错误的数据套入完美的模型中，也无法得到正确的结果。小变化在输入上可能导致大变化在公司的价值上。该模型的准确性受输入值的影响很大（可作敏感性分析补救）。FCFE /FCFF模型区别
股票定价模型 －、零增长模型 零增长模型假定股利增长率等于零，即G=0，也就是说未来的股利按一个固定数量支付。 [例] 假定某公司在未来无限时期支付的每股股利为8元，其公司的必要收益率为10％，可知一股该公司股票的价值为8／0．10＝80元，而当时一股股票价格为65元，每股股票净现值为80—65＝15元，因此该股股票被低估15元，因此建议可以购买该种股票。 [应用] 零增长模型的应用似乎受到相当的限制，毕竟假定对某一种股票永远支付固定的股利是不合理的。但在特定的情况下，在决定普通股票的价值时，这种模型也是相当有用的，尤其是在决定优先股的内在价值时。因为大多数优先股支付的股利不会因每股收益的变化而发生改变，而且由于优先股没有固定的生命期，预期支付显然是能永远进行下去的。 二、不变增长模型 (1)一般形式。如果我们假设股利永远按不变的增长率增长，那么就会建立不变增长模型。 [例]假如去年某公司支付每股股利为1.80元，预计在未来日子里该公司股票的股利按每年5％的速率增长。因此，预期下一年股利为1.80×(1十0.05)＝1.89元。假定必要收益率是11％，该公司的股票等于1．80×[(1十0．05)／(0.11—0．05)]＝1．89／(0．11—0．05)＝31．50元。而当今每股股票价格是40元，因此，股票被高估8．50元，建议当前持有该股票的投资者出售该股票。 (2)与零增长模型的关系。零增长模型实际上是不变增长模型的一个特例。特别是，假定增长率合等于零，股利将永远按固定数量支付，这时，不变增长模型就是零增长模型。 从这两种模型来看，虽然不变增长的假设比零增长的假设有较小的应用限制，但在许多情况下仍然被认为是不现实的。但是，不变增长模型却是多元增长模型的基础，因此这种模型极为重要。 三、多元增长模型 多元增长模型是最普遍被用来确定普通股票内在价值的贴现现金流模型。这一模型假设股利的变动在一段时间7、内并没有特定的模式可以预测，在此段时间以后，股利按不变增长模型进行变动。因此，股利流可以分为两个部分。 第一部分包括在股利无规则变化时期的所有预期股利的现值。
股票價值計算法 未來收益衡量市值 股票目前的市價是否偏低，應該用該股票未來的收益來衡量。例如，現在的股價是$40.00，股息是$0.30，但該公司二年後的物業完成，收益會增加，股息估計可以增至$0.60，以10%的資本還原率計算，$0.30經資本還原應是$30，而$0.60經資本還原後是$60。此股票現在市價只是$40.00，和它的將來價值$60.00相比，顯然是偏低了。 計算公式如下: Pv = 股票價值 D1= 第1年股息 D2= 第2年股息 n= n年股息 R = 資本還原率 著重未來價值 投資股票，著重它的未來價值，採用預測的股息，並加以資本還原。例如今後二年每年都有$0.60的股息，預測第3年起有$1.20，投資期是5年。假如資本還原率是10%，則，
預測未來股息，可以從其收益著手，例如航運公司手上有多少噸船，貨運費如何，都有資料可查，也就可以計算今天與去年的盈利相差多少。 如果收益一向平穩的公司，近一、二年突然顯著下降，要考慮它的收益下降，是否由於某種反常的情況，同時這種反常的情況，會不會已沒有再發生的可能。如果是肯定的，則在現時的市價，是有利的購買。 思考問題 1. 怎樣預測地產股的未來派息和盈利? 2．中華電力，第1年每季股息是$0.32，第2年的每季股息是$0.38，第3年的每季股息是$0.42，資本還原率是12%，投資期3年，計算其股票價值。 股市起跌的因素太多，也很難預測，因此產生了一些不理會任何因素，只按著原則，機械式地買入賣出的投資方法。 很多投資基金採用這些方法，獲得良好的報酬。 這種投資法，最常用的有四種。茲分別說明如下︰ 機械式投資法 1．分級投資法 分級投資法(Scale Plan)是在股票下降至某一水平，就買入若干股票，上升至某一水平，就賣出若干股票。
股票成本价和盈亏金额计算方法 第一部分成本价和盈亏金额的常见问答 1、问：什么是成本价？ 答：成本价是指在证券成交价基础上加上相关费用之后的价格。为了满足不同客户的需求或偏好，成本价有四种计算方法：买入均价、持仓成本、保本价、摊薄持仓成本价，各种类型的具体计算方法可参考本文的第二部分。 您在营业部柜台开户时，营业部会为您账户的成本价缺省设置为其中一种类型，如果您不清楚，可致电开户营业部或客服中心查询账户成本价类型。 2、问：应该如何正确运用“成本价”？ 答：首先您需要了解自己账户的成本价类型，其次由于存在以下的客观因素，我们提醒您：系统所提示的成本价仅供参考，不作为您交易的依据。 （1）买入均价、持仓成本计算时只考虑了客户的买入成本，未考虑客户卖出的盈亏给成本价带来的影响； （2）保本价在计算时既考虑了客户历史买入股票的成本，又考虑了卖出股票的盈亏带来的影响，并估算了客户卖出现有持仓股票的费用。不过保本价在计算卖出费用时是以千分之三估算，不一定符合您账户的实际情况；
（3）摊薄持仓成本与保本价类似，客户买入股票的成本及卖出股票的盈亏都会影响成本价的计算，但该成本价并未估算卖出当前持仓股票的卖出费用； （4）如果您长期操作某只证券并一直持有，则成本价是根据您操作该证券的所有记录来计算的，考虑了您操作此证券的整个过程，则可能成本价会很高，也可能出现负值。 3、问：怎么查看我买入股票的成本价？ 答：您可登陆交易系统，点击“查询”菜单，在“资金股份”中查看“成本价”。 4、问：我使用金元证券不同的交易系统，所看到的“成本价”为什么是不同的？ 答：我公司不同的交易软件，对成本价有不同设置： （1）同花顺网上交易新一代软件的成本价统一使用摊薄持仓成本价类型来计算。 （2）同花顺融资融券版本、通达信网上交易软件、指定乾坤手机炒股、电话委托、页面交易等渠道成本价计算方式同柜台中设置的成本价类型一致，可能为我司四种成本价中的任何一种，若您的账户在柜台中设置的成本价类型非摊薄持仓成本价，则可能出现与同花顺网上交易新一代软件所显示的成本价不一致的情况。 如需同花顺网上交易新一代软件和其他交易渠道的成本价
股票价格指数分析 上证综合指数 基期：旧：1990年12月19日 新：2005年12月30日 样本股：全部的上市股票 价格指数编制方法：以全部上市股票为样本、以股票发行量为权数，按加权平均法计 算的股价指数，即：本日股价指数＝本日股票市价总值÷基期股票市价总值×100 近20年走势：2007年10月16日实现最高值开盘： 最高：6124.04 最低：6040.71 收盘：6092.06 成交金额：1668.63亿 涨跌：+61.97 涨跌幅：+1.03% 振幅：1.38% 上涨家数：583 下跌家数：297 走势： 从最高点下跌的原因：通货膨胀泡沫的破碎，金融危机从美国席卷全球 深圳成分股指数： 编制日期：1995年1月3日 基日指数：1994年7月20日1000点 样本股：从深圳证券交易所挂牌上市的所有股票中抽取具有市场代表性的40家上市公司
的股票 价格指数编制方法：股价指数=现时成分股总市值/基期成分股总市值×1000 走势：2007年10月17日实现最高 从最高点下跌的原因：通货膨胀泡沫的破碎，金融危机从美国席卷全球 沪深300指数 基日：2004年12月31日 基期：2004年12月31日300只成分股的调整市值 基期指数：1000 样本股：对样本空间股票在最近一年（新股为上市以来）的日均成交金额由高到低排名，剔除排名后50%的股票，然后对剩余股票按照日均总市值由高到低进行排名，选取排名在前300名的股票作为样本股 价格指数编制方法：指数以调整股本为权重，采用派许加权综合价格指数公式进行计算 报告期指数=报告期成分股的总调整市价/基期*1000 其中，总调整市值=∑（市价*样本股调整股本数）
(一)股票的价值 股票的价值可以从不同的角度进行考察，从而得出有关股票价值的不同含义。 1.票面价值。股票的票面价值又称面值，即在股票票面上标明的金额。主要是确定每股股份在公司中所占的份额。例如，某公司发行股票的总面值为5000万元，每股的票面价值为1元。那么，一股股票就代表该公司的5000万分之一。在我国，股票的票面价值统一规定为1元人民币。 2.账面价值。账面价值又称股票净值或每股净资产，是指每股股票所代表的实际资产的价值，又称股票净值。股票的账面价值可用下列公式计算： Va=(T—P)/Nc 式中：Va—股票的账面价值; P—优先股股票的总面值; T—公司资产的净值; Nc—普通股股票的总股数。 公司的资产净值是指公司的资本额(股票面值总额)加上公积金与未分配利润的数额。其中，各种公积金和未分配利润尽管没有以股利的形式分派出来，但仍属于股东。因此，净资产也称为股东权益。 3.清算价值。清算价值是指公司撤销或解散时，资产经过清算后，每一股份所代表的实际价值。在理论上，清算价值等于清算时的账面价值，但由于公司的大多数资产只以低价售出，再扣除清算费用后，清算价值往往小于账面价值。 4.内在价值。股票的内在价值即理论价值，也即股票未来收益的现值，取决于股息收入和市场收益率。股票的内在价值决定股票的市场价格，但市场价格又不完全等于其内在价值。受供求关系等多种因素影响的市场价格围绕着股票内在价值波动。 (二)股票的价格 1.股票的理论价格。 股票代表的是持有者的股东权。这种股东权的直接经济利益，表现为股息、红利收入。股票的理论价格，就是为获得这种股息、红利收入的请求权而付出的代价，是股息资本化的表现。 静态地看，股息收入与利息收入具有同样的意义。投资者是把资金投资于股票还是存于银行，这首先取决于哪一种投资的收益率高。按照等量资本获得等量收入的理论，如果股息率高于利息率，人们对股票的需求就会增加，股票价格就会上涨，从而股息率就会下降，一直降到股息率与市场利率大体一致为止。按照这种分析，可以得出股票的理论价格公式为：股票理论价格=股息红利收益/市场利率 2.股票的市场价格。 股票的市场价格即股票在股票市场上买卖的价格。股票市场可分为发行市场和流通市场，因而，股票的市场价格也就有发行价格和流通价格的区分。股票的发行价格就是发行公司与证券承销商议定的价格。股票发行价格的确定有三种情况：(1)股票的发行价格就是股票的票面价值。(2)股票的发行价格以股票在流通市场上的价格为基准来确定。(3)股票的发行价格在股票面值与市场流通价格之间，通常是对原有股东有偿配股时采用这种价格。国际市场上确定股票发行价格的参考公式是： 1 2
2014年第1期 税务与经济No．1Jan．15，2014（总第192期） Taxation and Economy （Serial No．192檵檵檵檵檵檵 檵檵檵檵檵檵殝殝殝殝） 经济纵横股票价格行为及理论韩俊华1，2，干胜道2（1．安徽财经大学会计学院，安徽蚌埠233030；2．四川大学商学院，四川成都610064）［摘 要］有效资本市场理论揭示了股票价格运行的基本规律，但不能解释资本市场的“异象” 。这种股票价格远远偏离基本价值面的“异象”，主流的有效资本市场理论（EMH ）已不能用“股票价格是有用信 息的反映” 的线性理论进行解释，而运用噪声交易理论、行为金融理论、适应性市场假说、分形市场假说等非线性理论，从人的行为以及引起人的决策行为的背后原因进行深入分析，则有助于诠释众多资本市场的“异象”。 ［关键词］有效资本市场；噪声交易；行为金融；适应性理论；分层市场理论 ［中图分类号］F830.91［文献标识码］A ［文章编号］1004－9339（2014）01－0013－05美国自从2007年经济危机以来经济一直萎靡不振，但股市却一路上扬。中国经济一直保持快速发展，股市却长期低迷，到2012年底，中国A 股市场规模已跌去65%（与2007年峰值相比），这种股票价格 远远偏离基本价值面的“异象”，主流的有效资本市场理论（EMH ）已不能用“股票价格是有用信息的反 映”的线性理论进行解释，加强人的行为对股票价格“异象”影响的非线性理论的研究十分重要。本文对影响股票价格行为的EMH 、噪声交易理论、行为金融理论（BF ）、适应性市场理论（AMH ）、分形市场理论（FMH ）进行研究，以揭示股价的运行机制，解释股票价格 “异象”。一、有效资本市场与股票价格行为 EMH 指在资本市场中一个股票的价格能够充分反映所有信息。投资者拥有信息，只能获得正常的收益率，因为投资者在进行市场交易之前，价格已充分反映了投资者掌握的信息。理性、独立的理性偏差、套 利是资本市场有效的三个假设条件（Andrei Shleifer ， 2000）。为了分析价格对信息的反映速度，信息按照时间系列分为历史信息、当前公开信息和未公开私人信息，与之相对应有三种市场类型：弱型有效市场、半强型有效市场和强型有效市场。弱型有效市场指股票价格充分反映历史信息，其数学模型为：P t =P t －1+ EＲ+εt 。P 表示价格；t ，t －1表示期数；EＲ表示证券期望收益，是证券风险的函数；εt 是随机误差，是由新 信息引起的；∑εt =0。股票价格是收益的预期、 风险的反映，P t 和P t －1不相关，表现出随机漫步。主要是投资者套利消除了股票价格的周期性规律。因为理性投资者将会在证券曲线低点买进，导致价格上涨；在高点卖出，导致价格下跌，于是周期性规律消除，出现随机漫步。在实证中弱型有效市场检验股票价格相关性的指标是序列相关系数（SC ），当SC ﹥0时，股价延续，当SC ﹤0时，股价反转，但是SC 的绝对值远小于估计误差和交易费用，所以股价相关性消失。半强型有效市场指股价反映了所有公开信息，包括发布 ［收稿日期］ 2013－04－16［基金项目］国家社科基金项目（项目编号：1213JY015）、安徽省自然科学基金项目（项目编号：1308085MG112）研究成果之一。 ［作者简介］韩俊华（1969－），男，安徽颍上人，安徽财经大学会计学院讲师，四川大学商学院博士研究生；干胜道（1967－），男，安徽天长人，四川大学商学院教授，博士生导师。
股票投资与股票价格行为分析 苏平贵 股票投资与股票价格行为分析 摘要：本文通过剖析资本资产定价模型CAPM 的假设前提和逻辑推理过程，发现该模型得出的结论 [()/]p M f f M p R R R R σσ=+-是在用它所定义的股票投资差价收益率R =[（P t+1-P t ）]/P t 的波动性P σ这一自变量，来解释投资者所获得的股票投资平均差价收益率P R 这一因变量，存在着就股价论股价和用自己解释自 己的逻辑缺陷，而没有深入分析引起股价波动背后的深层原因。针对CAPM 的局限性，本文首次提出了 一个基于股票内在价值、市盈率、预期、不确定性及供求关系的股票价格行为动态分析模型。本文认 为，引起股票市场价格变动Y 的主要原因是体现股票内在价值变动的每股收益的变动X ，二者存在着密切的内在联系2211(/)()Y X μρσσμ=+-，联系二者的途径是市盈率指标；其他因素是通过影响每股收益 和股票内在价值，最终对市场价格产生影响作用的；股票的市场价格是在投资者对公司未来每股收益 和股票内在价值的不断预期、对市盈率的不断判断及矫正的基础上，在由此导致的投资决策及供求力 量的作用下，围绕大多数资者普遍认可的合理市盈率而上下波动的。 关键词：内在价格；市盈率；预期；不确定性；股票价格行为 On the Stock Investment and Stock Price Bihavior Su Pinggui Dongbei University of Finace and Economics By analyzing the premise and logical reasoning of Capictal Asset Pricing Model (CAPM), the paper detects a default that the model of [()/]p M f f M p R R R R σσ=+-is using the independent varibale-P σ-the volitility of the return from stock price variation R =[（P t+1-P t ）]/P t to explain dependent varibale-P R -the means return the investor obtained from stock price variation, there exists an logical defect in CAPM that is it explains the stock price variation by itself.Be directed at the shortcomings of CAPM , the paper put forward a dynamic model that is based on the internal value of stock ,the ratio of price-earnings, the expectation of investors, the uncertainty and the supply-demand laws. The paper arguese that the main reason that cause the stock price to vary is the variation of earnings per share that reflects the variation of the internal value of stock, and all other factors influence the variation of stock price Y by influencing the variation of earnings per share X .There is an close relation
股票目标价格的计算方法 在股价预测中，根据该两组黄金比有两种黄金分割分析方法： 第一种方法： 以股价近期走势中重要的峰位或底位，即重要的高点或低点为计算测量未来走势的基础，当股价上涨时，以底位股价为基数，跌幅在达到某一黄金比例时可能会受到支撑，当行情接近尾声，股价发生急升或急跌后，其涨跌幅达到某一重要黄金比例时，则可能发生转势。 第二种方法： 行情发生转势后，无论是止跌转升的反转还是止升转跌的反转，以近期走势中重要的峰位和底位之间的幅度作为计算的基数，将原涨跌幅按 0.1 91、0. 382、0. 5、0. 618、0.809分割为五个黄金点，股价在反转后的走势将有可能在这些黄金点上遇到暂时的阻力或支撑。 举例： 当下跌行情结束前，某股的最低价为10元，那么在股价反转上升时，投资人可以预先计算出各种不同的阻力价位，也就是10×（1＋ 19．1%）＝ 11．9元，10×（1＋ 38．2%）＝ 13．8，1＝×（1＋
61．8%）＝ 16．2元，10×（1＋ 80．9%）＝ 18．1元，10×（1＋100%）＝20元，10＋（1＋ 119．1%）＝ 21．9元，然后再依照实际股价变动情形做斟酌。 反之当上升行情结束前，某股的最高价为30元，那么在股价反转下跌时，投资人也可以计算出各种不同的支撑价位，也就是30×（1- 19．1%）＝ 24．3元，30×（1- 38．2%）＝ 18．5元，30×（1- 61．8%）＝ 11．5元，30×（1- 80．9%）＝ 5．7元，然后再依照实际股价变动情形做斟酌短线指标KDJ到 80、90以上时，J线触顶时，此时5分钟若突发大量，股价突然上升，此时就是短线卖出的机会。 最慢也不能慢于第三个5分钟抛出，有时第二个5分钟的股价高点比第一个突发大量的高点还高呢。
我国主要的股票价格指数包括: 1.中证指数有限公司及其指数。中证指数有限公司成立于2005年8月25日,是由上海证券交易所和深圳证券交易所共同出资发起设立的一家专业从事证券指数及指数衍生产品开发服务的公司。 (1)沪深300指数。沪深300指数是沪、深证券交易所于2005年4月8日联合发布的反映A股市场整体趋势的指数。沪深300指数的编制目标是反映中国证券市场股票价格变动的概貌和运行状况,并能够作为投资业绩的评价标准,为指数化投资和指数衍生产品创新提供基础条件。中证指数有限公司成立后,沪、深证券交易所将沪深300指数的经营管理及相关权益转移至中证指数有限公司。 沪深300指数简称“沪深300”,成分股数量为300只,指数基日为2004年12月31日,基点为100点。 (2)中证规模指数。中证规模指数包括中证100指数、中证200指数、中证500指数、中证700指数、中证800指数和中证流通指数。这些指数与沪深300指数共同构成中证规模指数体系。其中,中证100指数定位于大盘指数,中证200指数为中盘指数,沪深300指数为大中盘指数,中证500指数为小盘指数,中证700指数为中小盘指数,中证800指数则由大中小盘指数构成。中证规模指数的计算方法、修正方法、调整方法与沪深300指数相同。
2.上海证券交易所的股份指数。由上海证券交易所编制并发布的上证指数系列是一个包括上证180指数、上证50指数、上证综合指数、A 股指数、B 股指数、分类指数、债券指数、基金指数等指数系列,其中最早编制的为上证综合指数。 (1)成分指数类。 ①上证成分股指数。上证成分股指数简称上证180指数,是上海证券交易所对原上证30指数进行调整和更名产生的指数。 上证成分股指数的样本股共有180只股票,选择样本的标准是遵行规模(总市值、流通市值),流动性(成交金额、换手率)和行业三项指标,即选取规模较大、流动性较好且具有行业的股票作为样本,建立一个反映上海证券市场的概貌的运行状况、能够作为投资评价尺度及金融衍生产品基础的基准指数。上证成分股指数依据样本稳定性和动态跟踪的原则,每年调整一次成分股,每次调整比例一般不超过10%,特殊情况下也可能对样本股进行临时调整。 ②上证50指数。2004圻q í 1月2日,上海证券交易所发布了上证50指数。上证50指数根据流通市值、成交金额对股票进行综合排名,从上证180指数样本中挑选上海证券市场规模大、流动性好的最具的
第10章 股票价格的行为模式 10.1说一个地区的气温服从马尔可夫过程，有什么含义？你认为温度确实可以服从马尔可夫 过程吗？ 假设你必须从以下已知条件下预报未来气温a)当前气温，b)气温历史记录和c)季节 平均气温和季节气温变化趋势方面的知识。如果气温服从一个马尔可夫过程，气温的历史记录将是不相关的。 为了回答这个问题的第二部分，你可以考虑在五月份的第一个星期的下列景象： 1） 星期一到星期三天气温暖；星期五非常寒冷。 2） 星期一到星期五都非常寒冷。 你预测这个周末的气温会是怎样的呢？如果你在第二中情形下更悲观，那么气温就不服从一个马尔可夫过程。 10.2基于股票价格过去历史的交易准则是否总是可以获得高于平均收益率的收益？请讨论 这个问题。 首先要说明的是任何交易准则只能因为好运才能获得高于平均收益率的收益。关键 问题是风险调整时，一个交易准则能否不断地适应市场。对于一个交易准则可能做到这点，然而，当足够多的投资者知道这个准则并按这个准则进行投资时，利润将消失。为了说明这点，考虑一个小公司影响的现象，当对风险做合适的调整，在小公司股票上的资产组合比对大公司股票的资产组合更有效。在1980年代早期相关论文发表后，公众基金被设立用来利用这种现象。有证据表明正是由于这导致了这种现象的消失。 10.3 一家公司的现金头寸，用百万美元衡量，服从一般化的维纳过程，每月的漂移率为0.1， 方差率为0.16，初始现金头寸为2.0。 （a ） 分别说明1个月后、6个月后和1年后，现金头寸的可能的分布是什么？ （b ） 6个月后和1年后负责现金头寸的可能性为多少？ （c ） 未来的什么时间负现金头寸的可能性最大？ 10.4一家公司的现金头寸，用百万美元衡量，服从一般化的维纳过程，每季度的漂移率为 1.5，方差率为4.0。如果要求公司在1年后负值现金流的概率小于5%，公司的初始现金流要多高？ 假设公司初始现金头寸是x.，在一年后其现金头寸的可能分布是 (4( 2.0,4)x x φφ+?=+ 在一年后一个负现金流的可能性是 2.0()4x N +- 这里N （x ）是一个小于x 的标准正态变量（0期望，标准差为1.0）的累计分布，从正态分布表可以得出： 2.0()0.054 x N +- = 当 2.0 1.64494 x +-=-
股票定价模型 一、零增长模型六、开放式基金的价格决定 二、不变增长模型七、封闭式基金的价格决定 三、多元增长模型八、可转换证券 四、市盈率估价方法九、优先认股权的价格 五、贴现现金流模型 一、零增长模型 零增长模型假定股利增长率等于零，即G=0，也就是说未来的股利按一个固定数量支付。 [例] 假定某公司在未来无限时期支付的每股股利为8元，其公司的必要收益率为10％，可知一股该公司股票的价值为8
／0．10＝80元，而当时一股股票价格为65元，每股股票净现值为80-65＝15元，因此该股股票被低估15元，因此建议可以购买该种股票。 [应用] 零增长模型的应用似乎受到相当的限制，毕竟假定对某一种股票永远支付固定的股利是不合理的。但在特定的情况下，在决定普通股票的价值时，这种模型也是相当有用的，尤其是在决定优先股的在价值时。因为大多数优先股支付的股利不会因每股收益的变化而发生改变，而且由于优先股没有固定的生命期，预期支付显然是能永远进行下去的。 二、不变增长模型 (1)一般形式。如果我们假设股利永远按不变的增长率增长，那么就会建立不变增长模型。 [例]假如去年某公司支付每股股利为1.80元，预计在未来日子里该公司股票的股利按每年5％的速率增长。因此，预期下一年股利为1.80×(1十0.05)＝1.89元。假定必要收益率是11％，该公司的股票等于1．80×[(1十0．05)／(0.11-0．05)]＝1．89／(0．11-0．05)＝31．50元。而当今每股股票价格是40元，因此，股票被高估8．50元，建议当前持有该股票的投资者出售该股票。
(2)与零增长模型的关系。零增长模型实际上是不变增长模型的一个特例。特别是，假定增长率合等于零，股利将永远按固定数量支付，这时，不变增长模型就是零增长模型。 从这两种模型来看，虽然不变增长的假设比零增长的假设有较小的应用限制，但在许多情况下仍然被认为是不现实的。但是，不变增长模型却是多元增长模型的基础，因此这种模型极为重要。 三、多元增长模型 多元增长模型是最普遍被用来确定普通股票在价值的 贴现现金流模型。这一模型假设股利的变动在一段时间7、并没有特定的模式可以预测，在此段时间以后，股利按不变增长模型进行变动。因此，股利流可以分为两个部分。 第一部分包括在股利无规则变化时期的所有预期股利 的现值。 第二部分包括从时点T来看的股利不变增长率变动时期的所有预期股利的现值。因此，该种股票在时间了的价值(VT)可通过不变增长模型的方程求出 [例]假定A公司上年支付的每股股利为0．75元，下一年预期支付的每股票利为2元，因而再下一年预期支付的每股股利为3元，即
期权价格计算公式 股票的价格变化遵循一维维纳过程，其微分方程如下 dz t s b dt t s a ds ),(),(+= 式中：dz 的差分?Z 满足如下条件的正态分布 t z ?=∈? 在一般情况下，ds 可用下式表示： sdz sdt ds σμ+=----------- （1） 或表示为： dz dt s ds σμ+= 式中：s μ股票价格的期望漂移率，μ 为一个恒定参数；2)(s σ为股票价格波动的方差， σ 为股票价格的波动率，可以通过观察股票价格的动态系列数据获得。 如果存在一个变量 G ，它是股票S 的一种衍生证卷，它的价格是S 和 t 的函数，G(s,t)，那么，S 和G 都受到同一个基本的不确定性因素的影响。根据ITO 定理，函数G 的行为遵循如下微分方程描述的过程： Sdz S G dt S S G t G S S G dG σσμ??+??+??+??=)21(2222 -------------（2） 函数G 的漂移率为 222221S S G t G S S G σμ??+??+?? 方差为 222)(S S G σ??
如果G 代表股票S 的一种期权，我们想用S 和G 构造一组风险中性的证卷组合。为此，首先将公式（1）、（2）改写成对应的差分形式： z S t S S ?+?=?σμ ---------------（3） z S S G t S G t G S S G G ???+???+??+??=?σμ)21(22 ----------（4） 由于公式（3）、（4）中的z ?t ?=∈(）是相同的维纳过程，只要证卷数量的搭配合理，整卷组合就可以消除z ?。 恰当的证卷组合是： -1； 卖空一个期权 S G ??+；买入期权价值变化对股票价格的敏感度，也就是他的偏微分那样多的股票。定义这个证卷组合的价值为∏，表达式为 S S G G ∏??+-= ---------（5） t ?时间后，这个证卷组合的价值变化为： S S G G ???+?-=?∏ -----------（6） 将（3）、（4）带入（6），消去z ?，得： t S S G t G ???-??-=?∏)21(2222σ ---------（7） 由于这个证卷组合是风险中性的，所以，它的收益一定与任何一个无风险证卷的收益相同，就是 ∏∏?=?t r ---------（8） 将（5）、（7）带入（8），得：