高收益债券概览
重要风险声明
◆债券属投资产品。投资决定是由阁下自行作出的，但阁下不应投资在该产品，除非中介人于销售该产品时已
向阁下解释经考虑阁下的财务情况、投资经验及目标后，该产品是适合阁下的
◆债券并不相等于定期存款
◆发行人风险–债券受发行人的实际及预计借贷能力影响。就偿债责任而言，债券不保证发行人不会拖欠债
务。在最坏情况下，如果发行人对债券违约，债券持有人可能无法收取产品的任何利息或取回全部本金
◆有关债券的其他风险，请参阅下文之「所有债券之风险披露」及「高收益债券之额外风险披露」
什么是高收益债券?
◆高收益债券是由穆迪投资者服务公司、标准普尔评级服务公司等知名评级机构评级为BBB-或Baa3级别以下
的企业债券
◆高收益债券通常较政府债券或投资级别企业债券提供更高的利率
◆高收益债券在发行公司的评级获上调、经济情况好转或业绩改善的情况下，可能会出现资本增值
◆信贷评级机构根据对发行人如期支付利息及本金的能力评估发行人并给于评级。有较高不能及时支付利息及本
金风险的发行人会被评级为投资级别以下，该等发行人必须支付更高的利率以吸引投资者购买他们的债券以平衡相关风险
穆迪標準普爾惠譽
Table: 信贷评级 -该信贷评级反映长年期的偿付债务责任
谁发行高收益债券?
◆尚未取得投资级别评级所需的营运历史、规模或资本实力的新兴或刚起步的公司
◆寻求相对较高的杠杆融资以促进增长的公司，该等公司可能会被信贷评级机构评为非投资级别，他们可能是大
型亦可能是小型公司
投资高收益债券有何好处?
◆概括而言，高收益债券在投资组合发挥重要角色，它可提升回报潜力，尤其是由于它与投资级别债券的相关度
低，可令投资组合更多元化。高收益债券与股票一样，深受发行人发展的影响，但由于关连风险更高（请仔细阅读「所有债券之风险披露」及「高收益债券之额外风险披露」部分），高收益债券的收益及其于资本架构的高级配置令其成为具吸引力的投资
◆增加固定收入–高收益债券通常提供比政府债券及其他投资级别企业债券较高的收益。其收益会因经济环境而
变动，在市场下跌、违约风险增加的情况下，其收益一般会呈上升趋势
◆投资组合风险多元化–高收益债券通常被视为独立的资产类别，与其他证券有不同的特点。高收益债券可以帮
助投资者在金融市场的不同部分分散资产，实现充分多元化的投资组合，减少于任何一类资产类别的集中性风险
◆资本升值的机会–经济、行业或发行公司的利好事件均可为投资者带来高收益债券价格上升的机会。这些事件
包括评级上调、盈利报告改善、合并或并购、积极的产品进展或市场相关事件
◆相对股票投资的安全性–如果发行人清盘，债券持有人通常在发行人的资本架构中相对股份持有人拥有优先
权，并更容易获得付款。高收益债券之持有人有权于优先或普通股持有人之前获得发行人资产
为何不选择风险相对较低的投资级别债券?
◆因应市场环境，高收益债券比投资级别债券存在优势，惟亦涉及较高的相关风险（请仔细阅读「所有债券之风
险披露」及「高收益债券之额外风险披露」部分），其优势包括：
固定及更高的利息收益；
市场流通量有利时，市价格波动提供了更多交易机会；
若债券获得其中一个信贷评级机构调高评级，则资本可能升值，这对于高收益债券影响更大，尤其是在调高至投资级别的情况下
Figure: 与投资级别债券比较，高收益债券的价格波动通常更高
为何在股市不确定性的情况下，是投资高收益债券的理想时机?
◆与股市短期的波动性不同，整体而言债券以中长期的投资期限进行评估。尽管股价可能上下调整，但如果持有
债券至到期日，在购入债券时实际上已经「锁定」债券收益（假设发行人并无违约）
◆尽管其他低收益投资产品的波动性可能更易管理，但投资低收益产品可能需要舍弃较高回报
◆透过买入及持有策略，债券不仅可以提升风险／回报率及实现投资组合多元化，到期时您还可获得稳定的票息
支付及全额本金（前提是发行人并无违约事件）。而就股票而言，由于股价波动，派息率相对不稳定
◆在任何市场环境下，投资者均应明白任何投资产品相关的风险
◆在市场不确定的条件下，投资者应在综合考虑其财务状况、投资目标及风险承受程度后，确定高收益债券是否
合适
高收益债券投资者如何管理风险?
◆高收益债券投资存在若干风险，投资者可采用技巧管理风险
◆在发行人及行业分部之间进行多样化–投资者不应将所有资产置于一个高收益债券。投资应分散在多个发行人
及行业之间，以减少价格下跌或由于行业特定事件造成的违约风险
◆根据不同的经济及市场周期调整投资组合–持有高收益债券的最佳时期之一是在经济周期处于扩张阶段，这一
阶段财政措施增加，消费者信心提升
◆留意评级机构动向–追踪评级机构的发布，其可对市场的不利形势提出预警。在调低发行人的评级之前，评级
机构通常会将公司纳入「信贷观察」清单
◆监控公司及行业新闻–投资者应密切跟踪某一行业或发行人的新闻，如同跟踪股票走势一样，以对可能影响信
贷评级或债券价格的因素进行预测
所有债券之风险披露
◆债券主要提供中长期的投资，并不是短线投机的工具。阁下应准备于整段投资期内将资金投资于债券上；若阁
下选择在到期日之前提早出售债券，可能会损失部份或全部的投资本金额
◆债券的利息和本金是由发行者偿还，债券持有人须承担发行者的信贷风险。如果发行者不履行契约，债券持有
人可能无法取回债券的利息和本金。在此情况下，债券持有人不能向汇丰追讨任何赔偿，除非汇丰本身为该债券之发行者
◆汇丰提供债券的参考价格，其价格可能会及确会波动。影响债券价格的因素包括，但不限于利率、债券息差及
流通性溢价的波动。而孳息率的上落对长年期的债券价格影响一般较大。买卖债券带有风险，投资者未必能够赚取利润，可能会招致损失
◆如阁下打算出售经汇丰代您购入的债券，汇丰可在正常市场下，按市价进行有关交易。但基于市场变动，买入
价与原定的卖出价可能不同
◆倘若阁下选择将债券所支付的付款兑换为本国货币，可能须承受汇率波动的风险
◆发行人提供的二手市场或不能提供庞大的流通量或按对持有人有利之价格买卖
◆如债券被提早赎回，阁下转而投资于其他投资项目，未必能取得相同回报
高收益债券之额外风险披露
◆一般而言，高收益债券是由穆迪投资者服务公司、标准普尔评级服务公司等知名评级机构评级为BBB-或
Baa3级别以下的企业债券或同等的信贷质素，但未获信贷评级。其息率有机会比评为投资级别的债券高，但涉及的风险如流动性，价格波动和无法收取利息和取回本金的可能性亦会较高。它们的信贷风险比其他固定收入证券较高
◆违约风险–指公司未能如期在法定条件下偿还利息或本金予债务持有人。由于高收益债券发行人的信贷风险较
高和高收益债券持有人的索赔优先权较低，因此高收益债券比评为投资级别的债券涉及较高的无法取回利息及本金的风险。许多高收益债券是跨国发行的（如中国房地产的企业债券）。至今仍未有海外投资者在跨境发行人境内相关索赔的参考个案。如果这些跨境债券发行人违约，鉴于海外债券持有人的优先权较低和当地对索赔权利的限制，债券持有人在发行人资产清算时可能会需要较长的时间提出赔偿
◆评级下调风险–国际性评级机构可能对债券的信贷评级作出下调，例如标准普尔可以将BB下调至B级。债券
价格多数会在信贷评级下调时下跌。在某些情况下，当市场预期某债券信贷评级将会下调时，该债券的市场买入价可能会在真正评级下调公布前被沽售而下调。另外，评级机构通常会在债券评级下调前提出“观望”评语，导致其价格先作下调
◆流动性风险–流动性指投资者可以短时间内在市场以效率价格沽出债券的能力，而流动性可由买入／卖出价格
差异反映。对成交量大及活跃的债券而言, 买入／卖出价格的差异通常会较细, 其流动性亦愈高。相反, 成交量小的债券,买入／卖出价格的差异便会较大，其流动性亦较低。高收益债券的流动性可能较投资级别的债券低，当中取决于发行人的背景和当时的金融市况。如果债券没有上市, 在二手市场进行交易将会较有上市的债券受到更多限制
◆经济风险–当经济处于下行趋势，债券的价格亦会随之而波动。高收益债券多受经济性风险影响。在经济衰退
时，高收益债券有机会比投资级别的债券损失较多的本金
◆波动性风险–未获信贷评级或信贷评级不属于投资级别的债券对于经济变化和发行人的消息比投资级别的债券
更为敏感，其价格波幅也相对较大
◆企业及行业事件风险–企业事件会影响发行人能否偿还利息及／或本金。当中包括企业管理能力欠佳，高层人
事变动，对市场转变作出错误判断，原材料成本上升，监管制度和市场竞争的转变。对整个行业带来负面影响的事件会引发连锁效应，影响有关该行业的债券
◆集中投资风险–请留意集中投资于某个发行人或其附属集团公司的债券所带来的风险，若集团任何一间公司被
调低信贷评级有可能为整个集团带来骨牌效应风险, 另请留意过度集中投资于高风险产品所带来的风险
◆购买高收益债券存在投资风险。于申请任何高收益债券之前，阁下应根据自身的财务状况及投资目标考虑高收
益债券是否适合
注：
本文件的内容只作一般参考。
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?交易所品种： ? ?国债：主要特点，流动性和安全性均好，且利息免税 ?编码规则：上海07年以前01+年份+期数（如21国债12——010112） 07年以后019+年份尾数+期数（如11国债10——019110） 深圳10+年份+期数（如11国债10——101110）?地方债：主要特点，与国债相同，但流动性较差 ?编码规则：上海130+发行顺序（09新疆债01——130000） 深圳109+发行顺序（09新疆债01——109001 ）?企业债：产品多样，主体以非上市公司为主，收益相对较高，但利息不免税 ?编码规则：上海122+发行顺序（如10红投02 ——122875） 深圳111+发行顺序（如08长兴债——111047 ?公司债：发行主体以上市公司为主，收益相对较高，但利息不免税 ?编码规则：上海122+发行顺序（如07长电债——122000） 深圳112+发行顺序（如08粤电债——112001）?分离债：产品数量较少，全部为上市公司发行，资质较好，票面利率低，较一般债券税负较低 ?编码规则：上海126+发行顺序（如06马钢债—126001） 深圳115+发行顺序（如国安债1 —-115002）?可转债：全部为上市公司发行，利率低，但具备股性，弹性大于一般纯债品种 ?编码规则：上海110+发行顺序（如新钢转债——110003） 上海601开头的股票，其转债以113开头 （如中行转债——113001） 深圳125+股票代码后三位（如唐钢转债——125709） 深圳002开头的中小板股票，其转债128开头。 若其发行过转债，再次发行125变为126,128变为129 （如巨轮转2——1 29031） 银行间品种 ?国债： ?编码规则：年份+00+期数（如10国债01——100001） ?央票： ?编码规则：年份+01+期数（如10央票001——1001001） ?政策性金融债： ?国开债编码规则：年份+02+期数（如10国开01——100201） ?进出口债编码规则：年份+03+期数（如10进出01——100301） ?农发债编码规则：年份+04+期数（如10农发01——100401） ?商业银行金融债： ?工行编码规则：年份+05+期数（如10工行01——100501） ?中行编码规则：年份+06+期数（如10中行01——100601） ?建行编码规则：年份+07+期数（如10建行001——100701） ?短融、中票： ?短融编码规则：年份+81+顺序号（如10沈机床CP01——1081001）
高收益债券概览 重要风险声明 ◆债券属投资产品。投资决定是由阁下自行作出的，但阁下不应投资在该产品，除非中介人于销售该产品时已 向阁下解释经考虑阁下的财务情况、投资经验及目标后，该产品是适合阁下的 ◆债券并不相等于定期存款 ◆发行人风险–债券受发行人的实际及预计借贷能力影响。就偿债责任而言，债券不保证发行人不会拖欠债 务。在最坏情况下，如果发行人对债券违约，债券持有人可能无法收取产品的任何利息或取回全部本金 ◆有关债券的其他风险，请参阅下文之「所有债券之风险披露」及「高收益债券之额外风险披露」 什么是高收益债券? ◆高收益债券是由穆迪投资者服务公司、标准普尔评级服务公司等知名评级机构评级为BBB-或Baa3级别以下 的企业债券 ◆高收益债券通常较政府债券或投资级别企业债券提供更高的利率 ◆高收益债券在发行公司的评级获上调、经济情况好转或业绩改善的情况下，可能会出现资本增值 ◆信贷评级机构根据对发行人如期支付利息及本金的能力评估发行人并给于评级。有较高不能及时支付利息及本 金风险的发行人会被评级为投资级别以下，该等发行人必须支付更高的利率以吸引投资者购买他们的债券以平衡相关风险 穆迪標準普爾惠譽 Table: 信贷评级 -该信贷评级反映长年期的偿付债务责任
谁发行高收益债券? ◆尚未取得投资级别评级所需的营运历史、规模或资本实力的新兴或刚起步的公司 ◆寻求相对较高的杠杆融资以促进增长的公司，该等公司可能会被信贷评级机构评为非投资级别，他们可能是大 型亦可能是小型公司 投资高收益债券有何好处? ◆概括而言，高收益债券在投资组合发挥重要角色，它可提升回报潜力，尤其是由于它与投资级别债券的相关度 低，可令投资组合更多元化。高收益债券与股票一样，深受发行人发展的影响，但由于关连风险更高（请仔细阅读「所有债券之风险披露」及「高收益债券之额外风险披露」部分），高收益债券的收益及其于资本架构的高级配置令其成为具吸引力的投资 ◆增加固定收入–高收益债券通常提供比政府债券及其他投资级别企业债券较高的收益。其收益会因经济环境而 变动，在市场下跌、违约风险增加的情况下，其收益一般会呈上升趋势 ◆投资组合风险多元化–高收益债券通常被视为独立的资产类别，与其他证券有不同的特点。高收益债券可以帮 助投资者在金融市场的不同部分分散资产，实现充分多元化的投资组合，减少于任何一类资产类别的集中性风险 ◆资本升值的机会–经济、行业或发行公司的利好事件均可为投资者带来高收益债券价格上升的机会。这些事件 包括评级上调、盈利报告改善、合并或并购、积极的产品进展或市场相关事件 ◆相对股票投资的安全性–如果发行人清盘，债券持有人通常在发行人的资本架构中相对股份持有人拥有优先 权，并更容易获得付款。高收益债券之持有人有权于优先或普通股持有人之前获得发行人资产 为何不选择风险相对较低的投资级别债券? ◆因应市场环境，高收益债券比投资级别债券存在优势，惟亦涉及较高的相关风险（请仔细阅读「所有债券之风 险披露」及「高收益债券之额外风险披露」部分），其优势包括： 固定及更高的利息收益； 市场流通量有利时，市价格波动提供了更多交易机会； 若债券获得其中一个信贷评级机构调高评级，则资本可能升值，这对于高收益债券影响更大，尤其是在调高至投资级别的情况下 Figure: 与投资级别债券比较，高收益债券的价格波动通常更高
龙源期刊网 https://www.doczj.com/doc/3918111280.html, 我国债券市场的现状及发展趋势 作者：郭庆 来源：《时代金融》2014年第17期 【摘要】作为一个国家金融体系中不可或缺的一部分，债券市场可以为社会的投资者和融资者提供较低风险的投融资工具，具有良好的融资、资金流动导向和宏观调控功能，发展债券市场具有重要意义。本文从债券市场的功能入手，详细分析了现阶段我国债券市场的现状，研究了债券市场中的一些不足，并对未来债券市场的发展趋势做了一系列的分析，意在促进我国债券市场的和谐稳定发展，为我国的经济发展发挥更大的作用。 【关键词】债券市场宏观调控融资功能 我国的债券市场已经经历了三十多年的发展历程，逐渐成为我国金融体系中不可或缺的一个重要组成部分，为我国的经济发展发挥了很大的促进作用。现阶段我国的债券市场已经初具规模，债券类型丰富多样，国家债券、企业债券、金融债券等多种类型，债券规模也在不断地扩大。相对于发达国家而言，我国的债券市场还有着很大的发展空间。 一、债券市场的功能 债券市场作为我国金融体系中的重要组成部分，对于筹措资金，支持国家建设，稳定金融市场，确保资金合理配置，提高宏观调控水平有着重要的作用。债券市场良好的融资、提供市场资金导向和宏观调控功能。 （一）融资功能 作为金融市场的重要组成部分，债券市场能够实现市场内资本的合理调控，能够将资金从资金剩余者转向资金需求者。在国家建设中，政府债券的发行为弥补国家财政赤字和支持国家重大工程建设发挥了巨大作用，而企业发行的企业债券也为自身的发展筹集了大量的资金。如2011年银行债券市场就为我国的文化企业的发展提供了有力的支持，截止到2011年11月22日，我国文化企业累计发行债务融资工具127只，募集资金1144.5亿元，有力地促进了企业 的发展。[1] （二）资金流动导向功能 在债券发行中，经济效益高、发展稳定的企业发行的债券比较受投资者的欢迎，这时企业债券的发行利率低，筹资成本小；而相对于那些经济效益差，经营风险大的企业则存在着债券风险大，投资者关注程度低，企业筹资成本高的现象。这就使得在债券市场之中，资金总是会向优势企业集中，有利于市场资源的有效配置，还能够为投资者提供良好的市场资本导向，降低投资者的投资风险，维护投资者的经济效益。
国泰基金：9月份债券市场分析及投资策略 一、债券市场部分 债券市场自8月10日开始了一轮下跌走势，其主要原因是由于市场升息预期的加强。目前虽然已经下跌了近1个月，但是市场的升息预期并没有明显减弱的迹象，债券市场仍处在风险释放的过程中。预计当前的升息预期将至少持续到9月中旬。 (一)预计较强的升息预期将延续 1、升息预期前期由弱转强 判断升息预期在前期减弱后最近再度走强的依据主要有两点。一是不同期限债券品种的交易额占整个债券市场交易额比例的变化趋势；二是各类机构在债券投资方面的活跃度的变化也可以说明这一点。 图1 长、中、短期债券交易额占债券市场总的交易额的比例的变化图 从图中可以看出，短期债(3年期以下)交易金额占整个市场的交易金额的比例在5月和6月持续下降，这是当时市场升息预期下降的反映，而7月与8月连续两个月上升，说明市场升息预期最迟在7月下旬已经开始转强。 中期债交易金额比例在6月和7月连续上升，但是在8月明显下降。主要是由于商业银行升息预期加
强，减少了中期债券品种的投资活动所致。 长期债(7年期以上)交易金额比例反复波动，反映出保险公司在目前情况下操作上出现较大分歧。 图2 各类机构债券交易额月度环比增减情况 除了不同期限债券品种的交易额占比的变化趋势可以说明升息预期前期减弱后在7月下旬又再度加强外，各类机构投资者债券交易额月度环比增减情况也可以说明这一点(见图2)。从图2中的统计数据可以看出，商业银行，保险公司，基金公司，及非银行金融机构(主要是财务公司)在6月份债券交易额环比大幅增加，而7月份环比又大幅下降，说明最迟在7月下旬，机构的升息预期开始由弱转强。 2、升息预期将延续 预计当前较强的升息预期将得以维持。主要理由如下： ◎ 行政性的宏观调控需要加息这样的市场化手段的配套支持 ◎ 物价增长趋势产生的升息压力很可能将继续提高 ◎ 储蓄增长率的持续下降将支持升息预期的延续 ◎ 美国加息进程将延续的概率较大，对我国的升息压力将逐步加大 ◎ 升息很可能也是促进消费的手段之一
公司融资法律评述 2012年5月 如您需要了解我们的出版物，请与 下列人员联系： 郭建良: (86 21) 3135 8756 Publication@https://www.doczj.com/doc/3918111280.html, 通力律师事务所 https://www.doczj.com/doc/3918111280.html, 高收益债券(high-yield bonds),1 通常是指那些信用级别在投资级以下的债券。2这是一种具有高投资风险的债务型金融产品, 经过30余年的发展已经成为当前国际金融市场的一类常规投资品种。本文将就境外部分成熟资本市场, 特别是美国市场上高收益债券的产品特征、市场结构及相关法律问题等进行扼要描述, 并在此基础上对当前热议的中国高收益债券市场的相关问题做简要分析。 高收益债券的发展历程 高收益债券的历史可以追溯到上世纪20年代的美国。不过, 直至上世纪70年代, 美国垃圾债券的发行人依然是因那些财务困境降至投资级以下的公司。20世纪80年代中期, 美国本土的公司收购活动风起云涌, 特别是恶意收购和杠杆收购。Michael Milken 趁机创设了用于筹集公司收购资金的垃圾债券, 深受银行(主要是当时的互助存款银行)、保险公司和基金公司等机构投资者的欢迎, 垃圾债券由此进入高速发展时期。不过, 1989年垃圾债券的市场泡沫开始破裂,1990年11月, 垃圾债券与同期美国国债(treasuries)的利差(spread)达到了1100个基本点(basic point)。 1991年上半年垃圾债券市场开始复苏, 1995年美国市场存量达到了2000亿美元。但是, 在1998年的经济危机和2001年年美国高科技泡沫破灭期间, 高收益债券均遭遇重创。2005年福特汽车和通用汽 车发行了近800亿美元高收益债券, 垃圾债券市场又一次复苏。2007年, 高收益债券已经占到了美国公司债券市场的20%, 接近1万亿美元。但是, 随着百年一遇金融危机的爆发, 高收益债券市场再一次遭受重创。2008年金融危机最严重的时刻, 垃圾债券与美国国债的利差达到了2500个基本点。进入2009年, 高收益债券市场开始了慢慢复苏。特别是, 金融危机导致大量投资级公司的信用级别下降, 高收益债券发行人群体得以扩大, 无形中扩大了垃圾债券的发行数量。
目录 摘要 (1) ABSTRACT (2) 一、绪论 (3) （一）研究背景 (3) （二）研究方法 (3) （三）研究意义 (3) （四）国内外文献综述 (4) 二、高收益债券及其信用风险的理论基础 (5) （一）高收益债券的概念 (5) （二）高收益债券的特点 (5) 1. 高收益债券具有较高的信用风险 (5) 2. 高收益债券具有较高的波动性 (5) 3. 高收益债券流动性较差 (5) 4. 高收益债券有利于信用衍生品的繁荣 (5) （三）解析高收益债券的信用风险 (6) 三、我国高收益债券的发展现状 (7) （一）高收益债券的发行人类别 (7) （二）高收益债券的规模占比 (7) （三）高收益债券的期限分布 (8) （四）高收益债券的类别 (9) 四、高收益债券信用风险管理中存在的问题及成因 (9) （一）高收益债券在信用风险管理中出现的问题 (10) 1. 对信用风险的认识程度存在问题 (10) 2. 信用风险监管制度在设计中存在的问题 (11) 3. 信用风险评级存在不严密的问题 (11) （二）高收益债券在信用风险管理中出现问题的原因 (12) 1. 高收益债券在信用风险管理中会受到市场的影响 (12) 2. 债券信用评级制度不健全 (12) 3. 信用风险管理的外部监管机制落后 (13) 五、高收益债券信用风险的防范措施 (13) （一）建立完善的信用风险监管体制 (13) （二）建立现代化的信用评级制度 (13) （三）制定信用风险披露制度 (13)
（四）建立完整有效的样本数据库 (14) （五）扩大投资主体，加强投资者的专业程度 (14) 结论 (14) 参考文献 (15) 致谢........................................ 错误!未定义书签。 摘要 高收益债券市场在上世纪70年代就已经在美国起步发展，现阶段的发展已经比较成熟，其名称也已经从带有贬义且强调高风险的“垃圾债券”转变为更容易被市场和投资者所接受的“高风险债券”。[1]虽然我国现阶段的高收益市场仍处于起步状态，但是随着我国改革开放的不断深入，以及我国债券违约处置机制的加速完善，违约债券交易市场将更加广阔，而且在高收益市场中违约债券交易机制一直占据着重要的地位，所以中国的高收益市场将面临更大的挑战和更加快速的发展。高收益债券作为我国经济转型时期中资源重新配置的非常重要的金融工具，其信用风险的评估以及其风险的防范一直是我国现阶段较为关注的问题。通过查阅有关材料，针对高收益债券在我国发展所面临的的主要问题，进行概括分析。通过完善信用评级制度，加强对高收益债券市场的监管同时培养专业的债券投资者，可以改善中小企业的融资现状，进而保证我国经济快速发展。 关键词：高收益债券；信用评级；风险防范 ABSTRACT The high-yield bond market started to develop in the United States in the 1970s. At present, its development is relatively mature, and its name has changed from "junk bond" with derogatory meaning and high risk emphasis to "high risk bond" which is more easily accepted by the market and investors. Although China's high-yield market is still in its infancy at this stage, with the deepening of reform and opening-up and the acceleration of the improvement of the disposal mechanism of bond default, the market of default bond trading will be broader and occupy an important position in the high-yield market, so China's high-yield market will face greater challenges And more rapid development. As a very important financial tool for resource reallocation in the period of economic transformation, the evaluation of credit risk and the prevention of risk of high-yield bonds have been the issues of concern in China at this stage. By consulting relevant materials, this paper analyzes the main problems faced by the development of high-yield bonds in China. By improving the credit rating system, strengthening the supervision of high-yield bond market and cultivating
上海证券交易所债券质押式报价回购业务指引（试行） 第一章总则 第一条为规范债券质押式报价回购业务，维护正常市场秩序和投资者的合法权益，依据《中华人民共和国证券法》、《中华人民共和国合同法》、《上海证券交易所交易规则》、《上海证券交易所会员管理规则》和其他相关法律、法规、规章及上海证券交易所（以下简称“本所”）其他相关规定，制定本指引。 第二条债券质押式报价回购业务适用本指引，本指引未明确的，适用《上海证券交易所交易规则》和本所其他相关规定。 第三条债券质押式报价回购（以下简称“报价回购”）是符合条件的投资者与其指定交易的证券公司之间进行的特定债券质押式回购，证券公司提供债券作为质物，以标准券折算比率计算出质押债券的标准券数量为融资额度向投资者融入资金，投资者按照规定收回融出资金并获得相应收益。 第四条证券公司开展报价回购业务，应经中国证券监督管理委员会同意后向本所申请开展报价回购业务。 经本所同意在本所市场开展报价回购业务的证券公司，应与本所签订《上海证券交易所与证券公司报价回购业务协议》。 第五条投资者经其指定交易的证券公司进行资质审查取得注册投资者资格（以下简称“投资者”）的，方可参与报价回购交易。 第六条投资者与证券公司进行报价回购交易的，应委托及授权证券公司办理报价回购的交易、登记结算以及其他与报价回购有关的事项，并应充分知晓、认可并同意遵守报价回购业务的交易、登记结算等事宜的相关安排。 第七条证券公司与投资者进行报价回购交易，应当基于投资者的真实委托进行交易申报。未经投资者委托进行交易申报的，证券公司应承担全部法律责任，并赔偿由此给其投资者造成的损失，但已达成的交易结果不得改变。 证券公司接受投资者的报价回购交易委托时，应通过其交易系统以显著方式向投资者揭示约定利率可能与其他市场利率存在偏差，投资者知悉并确认接受该风险后，证券公司方可接受其委托。 第八条证券公司与投资者互为报价回购交易的对手方，同时证券公司根据投资者的委托办理有关报价回购的交易申报、登记结算等相关事宜。回购双方均应确认证券公司进行的报价回购交易申报，均基于双方真实意愿和委托。
第1章引言 1.1 研究背景 海外高收益债市场诞生于1970年代，经历1990年代初期低迷，2000年后进入高速发展期。2014年全球高收益债发行规模在4755亿美元左右，其中美国市场规模约3500亿美元。目前，美国和欧洲的高收益债券发行量占全世界4/5的份额，处于全球高收益债券的第一梯队。随着近年来我国金融改革不断深化，在融资脱媒的大趋势下，债券市场迅速发展，市场规模快速扩大[1]。 我国交易所中小企业私募债起源于2012年5月，相应管理办法先后制定，7月开始正式在市场上发行，随后步入快速发展通道。截至2014年9月，两所合计托管中小企业债私募471支，托管面值接近600亿元[2]。我国的高收益债券年均发行占公司债的2.5%，高收益债券是蕴含巨大投资机会的“蓝海”。 十八大三中全会提出“健全反映市场供求关系的国债收益率曲线”。2014年11月，财政部开始发布部分国债收益率曲线报告，以中债-中国高等级债券指数为标的的ETF产品也顺利在美国纽交所上市。这说明，我国债券市场的政策、管理机制和实际运行取得实质性进展，逐渐在国内外市场上崭露头角，我国债券市场正由过去的速度型走向质量型。 当前，我国经济已经进入新常态，我国债券市场在规范发展的道路上不断加快脚步，债券市场价格呈现出持续上涨的局面，债券市场的规模随之扩大，债务市场服务实体经济的能力也不断增强，尤其是高收益债券市场的健康发展对实体经济的支持作用被国家提升了一个更加重要的位置，因为高收益债券往往对创业型公司具有十分重要的支持作用。 开源证券作为我国债券市场中的重要一员，理应做出应有的贡献。然而，开源证券在高收益债券市场中的表现还不尽人意。目前，开源证券仅仅持有12支高收益债券，无论从规模、市值还是回报方面都有很大上升空间。
中国债券市场发展现状 债券市场是指发行和买卖债券的场所的总称，也是金融市场的一个重要组成部分。债券市场是我国金融体系中不可或缺的一部分。拥有一个成熟、统一的债券市场可以为我国全社会的投资者和筹资者提供低风险的投资、融资工具；由于债券的收益率曲线是我国社会经济中所有金融商品收益水平的基准，因此债券市场也同样是传导中央银行货币政策的重要载体。可以说，成熟、统一的债券市场是构成了我国金融市场的重要基础。 根据债券的运行过程和市场的基本功能，可将债券市场分为发行市场和流通市场。债券发行市场，又称一级市场、是发行单位初次出售新债券债券流通市场，又称二级市场，指已发行债券买卖转让的市场；根据市场组织形式债券流通市场可进一步分为场内交易市场和场外交易市场；根据债券发行地点的不同债券市场可以划分为国内债券市场和国际债券市场。 中国现阶段的证券市场的繁荣，带动了各个相关行业的发展。债券市场作为一个证券市场中非常重要的子市场，起到深化金融结构改革、完善中央银行宏观调控和推动利率市场化改革的重要作用。近年来，我国债券市场的进步是突飞猛进的，发行的总额不断增大，市场的交易主体不断的增多，对我国社会资金流动的影响越来越大 一、现状分析 （1）债券发行市场规模逐渐扩大，但与股票发行市场相比较还存在一定差距把债券发行市场同股票发行市场相对比就会发
现依然存在一些差距。2009年进行首次公开发行股票的股 份有限公司经中国证券监督管理委员会批复就达到94家， 此外还有一些上市公司通过增发和配股来筹集资金，但是其 规模远远大于债券发行市场。 （2）我国债券发行主体进一步多样化，交易债券市场层次丰富，债券品种多样，期限结构日趋合理，债券市场存量明显增加。 （3）二级市场总体持续上涨，交易更加活跃，成交量大幅增长二、存在问题 （1）我国企业债券市场的规模太小，品种结构不合理。截止2009年底，，我国债券市场总规模约为16.5万亿，是当年GDP的52%，同期美国债券市场托管量是其GDP的2.44倍。我国债券市场是以政府及金融机构债券为主体的市场，而与经济活动的主体：企业相关的债券较少。 （2）企业债券市场的流动性不足。当前我国企业债券交易平台有两个，一个是银行间债券交易市场，一个是证券交易所债券交易市场。在我国企业债券只能在证券交易所上市流通转让，但是证交所的上市规定又非常严格，且限制条款很多，绝大多数企业债券无法流通和转让。同时这两个债券交易市场相互分割，不能够互通交易，造成企业债券的流通不畅。抑制了市场参与者的积极性，使整个的企业债券市场发展受到很大的限制。 （3）市场监管效率低，法律法规不健全。随着债券市场的发展，我国对债券市场监管的一系列法律法规逐步出台，可以说债券市
交易所市场各类债券发行条件 在2015年公司债新规出台后发行的公司债中，地产公司和类平台企业成为主要发行主体，其中地产公司约占公司债发行总额的一半，新规前仅允许上市地产公司发债，新规后拓宽至非上市公司，此外类平台企业（变相的城投公司）约占20%。 1、法规依据： 证监会：《公司债券发行及交易管理办法》（证监会令第113号，2015-1-15）、《公开发行证券的公司信息披露内容及格式准则第24号——公开发行公司债券申请文件》、《公开发行证券的公司信息披露内容及格式准则第23号——公开发行公司债券募集说明书（2015年修订）》 沪深交易所：深交所《公司债券上市规则》，系为适应证监会《公司债券发行及交易管理办法》的要求，按照公开发行和非公开发行的制度特征，在原有《公司债券上市规则》、《中小企业私募债券业务试点办法》等规则基础上形成的配套规则。在公开发行品种上，为公开发行的“大公募”、“小公募”设计了分类管理制度。简化了上市审核程序。 2、发行主体范围及条件： (1)、发行主体范围：2015年1月新规出台前，发行主体包括四类：1.境内证券交易所上市公司；2.发行境外上市外资股的境内股份公司；3.证券公司；4.拟上市公司。新规出台后，将前述主体扩大至所有公司制法人（地方融资平台除外）。但是，依照《国务院关于加强地方政府性债务管理的意见》（国发[2014]43号）交易所市场公司债发债主体排除地方政府融资平台公司。
(2)、大公募和小公募的发行条件：新规试行后，发行门槛大幅降低，交易所公司债分为面向公众投资者公开发行的“大公募”、面向合格投资者公开发行的“小公募”、面向特定投资者非公开发行的私募公司债三种。私募债在本文后续详述。 大公募发行人需具备以下条件（如未达到下述条件的仅能进行小公募）： 发行人最近三年无债务违约或者迟延支付本息的事实； 发行人最近三个会计年度实现的年均可分配利润不少于债券一年利息的1.5倍； 债券信用评级达到AAA级； (3)、发行主体财务指标要求：发大小公募的公司，其累计发行债券余额不得超过其净资产40%。 (4)、财务报告要求：发行人最近三年的财务报告和审计报告及最近一期的财务报告或会计报表（截至此次申请时，最近三年内发生重大资产重组的发行人，同时应提供重组前一年的备考财务报告及审计或审阅报告和重组进入公司的资产的财务报告、资产评估报告或审计报告） 3、交易场所： 沪深交易所、全国中小企业股份转让系统 4、发行审核流程： 《公司债券发行及交易管理办法》取消了保荐制和发审委制度，取消事前向证监会报送发行方案和承销协议，取消后，申请文件报送主体由保荐机构改为发行人和主承；申请文件目录中的发行保荐书改为主承出具的核查意见。
高收益债券简介 一、国外高收益债券概况 在国际上，高收益债券(high-yield bond)指的是信用等级低于投资级别的债券，因此又被称为垃圾债券(junk bond)或投机级债券(speculative-grade bond)。根据国际评级机构(标普、穆迪和惠誉)对债券的信用等级划分，高收益债券为低于Baa或BBB的债券，不过也包括那些未被评级但信用质量在投资级以下的债券。与投资级债券相比，由于高收益债券的信用级别较低，信用风险较高，因此，一般来讲，为了吸引投资者，其需要支付给投资者比投资级债券更高的风险溢价，高收益债券也得名于此。 高收益债券的发行人主要包括以下几类： 成长型中小企业； 高负债企业； 杠杆收购等并购交易的企业； 坠落天使，即有的债券在发行时是投资级别，但由于宏观经济冲击、财务状况恶化等因素造成信用评级降至非投资级，也被称之为坠落天使。 美国是高收益债券的起源地，同时也是发展最为成熟的国家。美国高收益债券市场兴起于20世纪70年代末80年代初，1996-2009年，美国高收益债券的年均发行规模约1千亿美元，在公司债券发行规模中的占比平均为13%。受金融危机的影响，2008年美国高收益债券发行量大幅下滑至430亿美元，但很快
在2009年得到恢复，达到了1465亿美元。截至2009年末，美国高收益债券的市场存量已超过1万亿美元。截至2011年末，美国整个债券市场规模为30万亿美元，高收益债券存量达1.5万亿美元，约占整体份额的5%。欧洲和亚洲的高收益债券市场虽起步较晚，但得益于区域内稳定的宏观经济环境和债券市场的深化发展等多方面因素，近些年来也得到了迅速发展。 高收益债券虽然曾经被称为“垃圾债券”，但其并不是真正意义上的垃圾，而是指相对于高信用级别的债券来讲，其利率高、风险大，对投资人本金保障较弱。但对于具备足够的资金实力和风险承受能力的组合投资机构而言，只要将风险控制在一定程度，其投资高收益债券往往能带来可观的收入。在美国等债券市场发达的国家，高收益债券为具备风险承受能力的机构投资者提供了更加丰富的投资工具。在美国，高收益债券的投资者主要包括保险机构、养老基金、高收益基金等；在欧洲，高收益债券的投资者主要包括投资基金、对冲基金、商业银行、保险公司和养老基金等。 以美国为代表的国外高收益债券市场的发展，有力促进了当地金融市场的繁荣和经济的发展。 在高收益债券市场兴起之前，占比95%以上的公司由于达不到投资级别而被排除在公司债券市场之外，高收益债券的兴起为中小企业的发展提 供了稳定的资金来源。 高收益债券为高成长型企业提供了融资支持，使得信息技术等新兴产业得到了很好的发展机会，具备了大规模创新的资金实力。
债券投资策略有几种类别及其操作 债券投资策略类别： 一般来说，债券投资策略可以分为积极和消极阴大类，两者之问的主要差别在于是否对利率进行预洲井据此进行投资。积极投资策略认为市场并不总是有效的，要在预测债券收益率曲线变化的获础上调整债券组合的久期。实现收益的最大化或者寻求投资风阶的从小化。相反。消极投资策略则认为市场是有效的，不川进行利率预侧。把债券市场交易价格视为均衡交易价格。井不试图寻找价值低估的值券品种。 (1)积极投资策略 如果债券投资的目的并不仅仅是为了保仇，而是希望获取超额投资利润。则投资者一般会采用积极投资策略。应用该策略的获利方式主要有以下两种：其一是设法预渊市场利率的变化趋势，利川侦券价格随市场利率变化的规律背利；其二是设法在从券市场_七补找那些定价偏低的侦券品种作为投资对象。共休的积极投资策略有以下八种。 ①利率预期策略。利率预期策略就是革于对未来利率水平的预期来调整俊券投资组合的策略。如果预期利率上升。就应当缩短侦券组合的久期以规避利率风险；如果预期利率卜降，则应当增加债券组合的久期来赚取超额[Q]报。同样。对于以指数作为评价签准的投资者来说。预期利率卜降时，就应该t加投资组合与城准指数之间的相关程度。从而增加投资组合因利率下降带来的间报；当顶期利率上升时。就应该减小投资组合与草准指数之间的相关程度。从而减少投资组合因利率上升带来的损失。 ②债券互换策略。债券互换策略是指同时买人和卖出具有相近特性的两个以上伍券品种。从而获取收益级差的投资方法，因此也被称为收益率利差策略。不同债券在利息、违约风险、期限、流动性、税收特性、可回购条款等方面存在肴差别。这就为债券互换提供了潜在获利可能性。采川债券互换策略必须要满足两个条件：一是存在足够高的收益级差；二是过渡期较短，即谈券价格从偏离仇返Il历史平均价的时间较短。收益级差越人，过渡期越短。债券互换所获得的收益率就可能越高。 债券互换策略 当债券投资者观察到市场上AAA级和A级债券收益率的利差从大约50个羞点的历史平均位扩大到70个基点时。如果通过判断认为这种对平均值的偏离是暂时的，那么投资者就应该执行债券互换策略。具体操作如下：买入A级债券并卖出AAA债券。当两种债券的利差返回到50个基点的历史平均值时进行相反的操作，即买回AAA债券。卖出A级债券。 ③应急免疫策略。传统的免疫策略是使市场利率变化对债券组合价fA恰好不产生任何影响的消极投资策略。应急免疫策略不同与传统的免疫策略。是一种主动管理的积极投资策略，相当于为积极主动管理设置一个止报的下限。在该方法中。为了保证资产的安全，一般都会先设定一个资产在到期时必须达到的鼓低收益水平。如果资产的市场价值可以保证在到期时能实现这一鼓低收益水平。则投资者继续进行主动管理；否则。就要使该组合资产成为应急免疫资产。 应急免疫策略 假设当前利率为10%，债券组合价值为10000元。如果采用消极免疫策略。则两年后债券组合升优为12100元。若投资者在保证债券组合两年后的价值不低于1100()元的前提下。希望获得超过12100元的收益，则可以先对债券组合进行主动管理，然后在不利时采用应急免疫策略。此策略关键在于计算触发应急免疫的债券组合临界价值。用T代表剩余时问。r 代表市场利率。那么11(00/ (1+r)T就是紧忽免疫的临界价值。如果资产价值始终在11000/(1+r)T之上，则始终对组合进行主动甘理。到期时的价值一定会超过11000元。但如果组合价值降到11000/ (1+r) T以下。则立即对组合进行应急免疫，使其平滑地升到11000
美国高收益债券市场的发展与现状 一、美国高收益债的主要发行规则 美国是高收益债券市场的发源地，20世纪20年代就已存在降级的高收益债券。直到1977年美国市场上出现了第一只初始发行即为投机级的债券，由此真正拉开了高收益债券市场发展的序幕。 1990年之前，私募发行的高收益债券由于在转售方面受到限制，制约了市场流动性，也不利于一级市场的发行。1990年，S E C颁布了144A规则，放宽了非公开发行债券的转售限制，便利了融资。如果债券的目标投资者是合格机构投资者(qualified institutional buyers, QIBs)，则发行人根据144A规则可以快速融资，而不必向SEC进行登记注册[1]。相应地，通过这种方式发行的债券不能在证券交易所上市和交易。符合144A规则的证券非公开发行可以在机构投资者之间进行交易 。 随着高收益债券市场的扩大，公司发行高收益债券的动力也显著提高。早期，高收益债券缺乏流动性和稳定性，使得许多潜在的发行人主要依靠银行融资，高收益债券发行人仅通过公开市场发行。但随着高收益债券市场逐步多元化及流动性的增加，发行人认识到，与公开方式相比，通过非公开方式发行债券可以节省的时间 曹萍 (广东金融学院，广东 广州 510521) 摘要：我国债券市场即将推出中小企业高收益债，对高收益债的风险防范和投资者保护是其制度设计的关键。美国是全球最大的高收益债券市场，2011年余额达到1.5万亿美元，同时拥有144A等灵活的私募法规。其高收益债的风险特征如何？怎样保护投资者？有哪些经验可资借鉴？基于此，本文对美国高收益债券市场的风险特征和投资者保护机制进行了详实的研究，发现美国经验对我国的启示在于：首先，建立良好的契约制度以保证高收益债市场的稳定发展；其次，制定合适的私募债券与合格投资者法规作为高收益债券发行与交易的风险控制机制；最后，近期可考虑成立风险基金作为高收益债的过渡性保障工具，中长期可通过高收益债券的投资组合和发展信用风险产品来规避违约风险。 关键词：美国144A规则；高收益债券；合格投资者；投资者保护 Abstract: Chinese bond market is about to launch SME high-yield bonds, and the key of current institutional design is the risk prevention and investor protection of high-yield bonds. American high-yield bond market is the largest one over the world with the balance of $1.5 trillion in 2011, and it has ? exible private placement regulations such as Rule 144A. What are the risk characteristics of its high-yield bonds? How to protect investors? What experience can be used to reference? Based on this fact, this paper conducted detailed study on the risk prevention and investor protection mechanism of American high-yield bond market. The inspiration from American experience is as following. Firstly, to establish a good contract system is in order to ensure the stable development of the high-yield bond market. Secondly, to develop appropriate regulations on private placement bonds and quali? ed investors is to set the risk-control mechanism on issuance and trading of high-yield bonds. Thirdly, it can be considered recently to establish venture capital as the transitional security tool in the high-yield bond development and in the long run, high-yield bond investment portfolio and credit risk products can be used to avoid default risk. Keywords: Rule 144A; High-yield Bond; Quali? ed Investor 作者简介：曹萍，女，广东金融学院债券研究所讲师，研究方向：债券市场。 中图分类号：F831 文献标识码：A 美国高收益债券风险特征与投资者保护机制探讨
高收益债券呼之欲出 一、近期有关高收益债券的相关信息 1. 近日，郭树清在全国证券期货监管工作会议上提出，要研究探索和试点推出高收益企业债、市政债、机构债等债券新品种。 2.新浪财经2012年1月13日新闻报道：据悉，高收益企业债将在上海证券交易所率先推出。目前，上证所已完成了债券固定收益平台和撮合系统的双边挂牌，并实现了跨系统交易。 3.新浪微博： @幸运的周沅帆：经了解：高收益债相关办法已经拟订完毕，只等近期上会颁布。管理实行备案制，项目由主承销商向交易所备案即可，期限不限，甚至1年之内也可，最快2月份可能会实施。 二、美国高收益债券简介 1.起源和发展 高收益债券最早起源于在1920～1930年代的美国，也被称为垃圾债券。通常指被五大主要信用评级机构评为BBB或Baa级以下的债券。 高收益债券大举兴起是在1980年代。里根实行了自由主义经济政策，推行金融改革，放松利率管制，减免对负债的税收，直接刺激和推动了公司债券市场的发展。而且1970-1980年代正值西方主要工业化国家产业调整和重组的时期，由此引发了一轮并购浪潮，高收益债券市场快速发展。 1984-1985年间，新发的高收益债券达到了140亿美元，占据公司债券总发行量的22%。在1989-1990年，由于过度投机，特别是高收益债券被作为杠杆收购等并购活动筹资的工具而大量发行，违约的概率明显上升，市场一度迅速低迷。但1991年后，高收益债券开始走向成熟。为投机性并购而发行的债券减少，1995年为杠杆收购而发行的债券只占了4％，而为经营资本和债务再融资而发行的占到76％（1987年占比21％）。 1996-2008年期间，美国高收益债券的年平均发行规模约1000亿美元，在公司债券发行规模中的占比平均为13%。高收益债券的市场存量规模稳步扩大，2009年超过了1万亿美元。
债券市场收益率的分析 债券市场是一国金融体系中不可缺少的部分，一个成熟统一的债券市场可以为全社会的投资者和融资者提供直接的、低风险的投融资工具，对于推动金融体制改革、有助宏观经济调控实施、促进实体经济发展有着举足轻重的作用。由于债券的收益率曲线是我国社会经济中所有金融商品收益水平的基准，因此债券市场也同样是传导中央银行货币政策的重要载体。所以，研究债券市场收益率对于投资者甚至整个金融市场来说都具有重大的意义。 一、我国债券市场的现状 1981年国家恢复发行国债，1997年在股市大涨中，大量银行资金通过交易所债券回购流入股票市场，造成股市过热，中国人民银行决定商业银行推出交易所债券市场，启动银行间债券市场。目前已经形成了以银行间债券市场这样的场外债券市场为主、以上海证劵交易所为代表的场内债券市场和实物券柜台市场为辅的市场结构。 而2013年下半年债券市场的确是颠覆了债券市场交易历史，有关债券市场颠覆一共有三次。对比一下三次比较大的熊市后面的经济背景，我们觉得前两次熊市后面的经济背景基础还是比较清晰的，首先看2007-2008年的熊市，当时CPI是8.7%，PPI是10.1%，经济增长率GDP最高达到14.5%。同时因为全球的经济都比较好，全球的资产风险变化比较高，央行采取了紧缩的货币政策，所以这些因素都有影响到债券的收益率，从而使债券市场形成较大的熊市。2004年有一个经济的基本面，CPI是5.3%，PPI是8.4%，经济增长到11.3%。10年期国债收益率峰值达到5.41%。2013年CPI最高是3.2%，PP负值区域，经济增长率GDP最高值仅仅是7.7%，10年期国债收益率峰值4.72%。 最近，不论是国债，还是企业债，几乎都呈现出共同的特点：债息上扬，而债券价格下跌。资金短缺，成为当下最受关注的话题。但是，在不少债券投资者眼中，资金短缺似乎带来了一个稍纵即逝的机会。央行现在的政策是一个紧缩的货币和财政政策，整个债券市场被