有限合伙型私募基金投资人的维权困境及突破之道

有限合伙型私募基金投资人的维权困境及突破之道

（上）

原创 2016-07-07 钟凯文 邓伟方

前言

在2010至2012年前后几年，以“有限合伙型私募基金+银行委托贷

款”组合的债权性固定收益类投资产品发行规模达到历史高峰。此种投

融资模式在房地产领域尤为盛行，在金融市场不太发达的二、三线城

市，大量中小开发商采用此种融资方式进行融资，甚至有开发商成立管

理机构自行募集“有限合伙型私募基金”投向自己开发的项目，或者与

关联的第三方合作成立专项基金，从拿地阶段即使用社会资金，自有资

金比例极低。2013年开始，中国大陆房地产市场持续低迷，房地产领

域的私募基金兑付问题也日益严重，以“自融（自行设立管理机构募

集）”、“与关联第三方共同设立管理机构募集”方式募集资金投放的

房地产基金，除了要面对一般性私募基金兑付过程中的市场风险、项目

风险、法律风险、项目处置风险等以外，对基金投资人而言，管理人的

道德风险实际上成为了其维权路径中最难逾越的障碍。

笔者团队一直以来从事房地产投融资方面的法律服务，不断探索不

动产与传统银行及其投资银行部门、公募基金子公司、信托、私募基

金、保险机构等机构发行不同金融产品的结合，深入到产品结构的设计

当中。就房地产私募基金领域而言，“募投管退+兑付”全过程中皆需

要强有力的法律支持，在笔者团队参与处理的多支房地产私募基金退出

和兑付的过程中感受最深的也是投资人如何防范“有限合伙型私募基

金”中的道德风险。

因此，笔者希望通过结合实务的系列文章，与大家进行共同探讨，

也愿意就笔者团队创新的私募基金投资者维权基金模式、有限合伙企

业LP代位诉讼、有限合伙企业指定清算人维权模式等进行分享。本文

为系列文章的第一篇，主要为概述性讨论。

一、私募基金兑付频频出险

有限合伙型私募基金遵循出资与运作、收益与决策的双重分离机

制，可有效结合GP的专业优势和LP的资金优势，最大限度地实现专业

化分工和资源的有效配置。同时，LP以出资额为限对私募基金债务承

担，解除了投资人尤其是风险投资人承担无限责任的后顾之忧；GP以

承担无限责任对价获得对合伙企业的经营和管理权。此外，合伙企业无

需缴纳企业所得税，由合伙人自行承担所得税。基于上述优势，有限合

伙型私募基金受到大量投资人和私募基金管理人的亲睐，成为现存规模

最大的私募基金类型。有限合伙型的组织形式对私募基金的影响是辩证的，既带来了上述

诸多优势，也留下了LP合法权益遭受侵害的隐患。一方面，LP将庞大

的资金交由GP经营管理，同时对私募基金无经营管理权，出资与运

作、收益与决策的双重分离机制加剧了私募基金内部代理风险和道德

风险的扩张；另一方面，与公司型相比，有限合伙型私募基金组织机

构扁平化，没有像公司型中的董事会、监事会等权力制衡机构，GP独

立决策和管理，控制着私募基金，内部一般并无权力制衡或监督机

构。再者，中国的自然人投资者往往缺乏投资理性、投资专业知识和风

险防范意识，投资前往往没有科学合理的私募基金筛选程序、专业的尽

职调查程序。这些因素的结合导致有限合伙型私募基金2014年后兑付

危机频现，大量LP无法收回投资本金及预期收益。以下是部分陷入兑

付危机的有限合伙型私募基金产品：

同时，笔者团队律师正在处理的私募基金兑付争议案件所涉及的标的金额已超过20亿元，在办案过程中对LP维权之困境有着切身之体会。二、LP行权障碍重重

投资者合法权益遭受侵害之后，LP欲寻求救济之时，往往面临以下

重大阻碍：

（一）有限合伙协议对LP不利GP利用自己的专业优势，通过经由专业律师反复推敲的有限合伙协议最小化自己的风险、限制或排除LP权利的行使，例如选定有利于自己的仲裁机构、通过设定更换管理人的表决比例和表决程序确保LP无法动摇GP的地位、或者通过免责条款来免除自身行为过失引发的责任等。

合伙企业以合伙协议的存在为基础。根据《合伙企业法》第19条

第1款，合伙人按照合伙协议享有权利，履行义务。在有限合伙型私募

基金的搭建和运作过程中，GP、LP的利益实现机制和权利义务均通过

有限合伙协议加以约定，换言之，有限合伙协议是有限合伙型私募基金

法律关系的直接载体。不同于公司型私募基金项下更为实体化的治理结

构，有限合伙型私募基金几乎仅凭有限合伙协议约定而完成资金的募

集、整合、投资、管理、退出。合伙企业具有很强的人合性，强调企业

内部的协商，因此在不涉及外部债权人利益的情况下，法院或仲裁机构

往往会充分尊重有限合伙协议的约定。

（二）LP直接向债务人主张权利受限

兑付危机出现之前，情况往往是基金管理公司已经人去楼空，公司

负责人携款跑路，或者“失联”，或者被公安机关采取强制措施，或者

虽然无上述情形，GP可能怠于向债务人主张权利，尤其是在投资项目

失败的情形下。此时LP希望直接向债务人及其担保方行使债权或担保

权，就所得财产在LP之间进行分配，但由于合同的相对性，债务人及

担保方是与合伙企业签署相关合同，如果GP不代表或者不能代表合伙

企业行使相关权利，LP无经营管理权，也不掌握合伙企业的印章，由LP直接向债务人和担保方主张权利仍受到限制。

（三）LP向GP主张权利面临障碍

根据《合伙企业法》第68条，LP有权督促怠于行使权利的GP行使

权利，有权在有限合伙企业中的利益受到侵害时，向有责任的GP主张

权利或者提起诉讼，要求GP承担赔偿责任。然而在实践中，LP起诉GP

往往会面临以下障碍：首先，LP有权起诉未尽忠实义务的GP只是一种

原则性的规定，缺乏配套规定和具体实施细则，降低了该救济路径的可

操作性。其次，GP早已在有限合伙协议中约定不利于LP的合同条

款，LP申请仲裁或提起诉讼将面临较大的时间、精力和经济成本。再

次，LP不执行合伙事务，无权参与企业的实际经营，相关证据掌握

在GP手中，LP很难通过正当途径获得相关证据。又次，在实践中基金

管理人常常是壳公司，本身并无多少资产，尤其是公司法实行出资认缴

制以来，即便LP胜诉或有利的仲裁裁决，也很可能无财产可供执行。

（四）LP退伙缺乏实际意义

《合伙企业法》第45条、46条、48条分别规定约定及特定事项退

伙、自愿退伙和当然退伙三种退伙情形。然而根据《合伙企业法》第51

条，合伙人退伙时有未了结的合伙企业事务的，待该事务了结后按照退

伙时的合伙企业财产状况进行结算。因此，出现兑付危机后，LP只能

等待合伙企业债权债务了结完毕才能退伙。此外，退伙要按照退伙时合

伙企业的财产状况进行结算，由于债务人不能偿还债务，LP往往血本

无归。

三、LP维权路径概述

因为上述障碍，在实际案件中LP在寻求救济时往往陷入困境。但是

困境不等于绝境，现有民事法律框架仍然为LP提供了救济路径。

（一）除名或变更GP

在GP因故意或者重大过失给合伙企业造成损失、执行合伙事务时有

不正当行为和发生合伙协议约定的事由，根据《合伙企业法》第49

条，LP可除名GP，当然若合伙协议对除名普通合伙人另有约定的，则

应当依照合伙协议的约定执行。

对于变更执行事务合伙人，依照《合伙企业法》第六十三条的规

定，系由投资者在合伙协议中自行约定，但在实际操作中需要提示注意

的是此路径存在下述前提条件：

1、合伙协议未对更换、除名执行事务合伙人作出过于苛刻的限制，

比如取得GP同意，或要求全体合伙人一致同意等显然无法达到的条

件；

2、合伙企业投资人之间具备沟通途径，且具有召集合伙人大会的能

力和条件，可形成有效的合伙人决议。

（二）LP代位诉讼

《合伙企业法》第68条第2款第7项规定执行事务合伙人怠于行使权

利时，有限合伙人有权为了本企业的利益以自己的名义提起诉讼。根据

该规定，如果GP怠于行使权利，如怠于行使对投资项目享有的到期债

权，LP有权依自己的名义诉请债务人履行债务。代位诉讼权是任何一个LP均享有的权利，LP有权单独行使权利，无

需取得其他LP的一致同意。代位诉讼具有共益性，LP虽然是以自己的

名义提起代位诉讼，但是并不是为了救济自身的直接利益，而是为了维

护包括全体合伙人利益在内的整个合伙企业的合法权益，胜诉所获得的

赔偿是合伙财产，属于全体合伙人共有，应分配给所有LP。

LP的代位诉讼类似于公司法上股东的代位诉讼，但与公司法不同，

合伙企业法缺乏配套规定和具体实施细则。由于有限合伙企业结合了公

司资合与普通合伙企业人合的特点，LP一定程度上类似于公司法上的

股东，LP代位诉讼权的行使可以参照公司法代位诉讼制度的相关规

定。

需要说明的是，在此途径中，提起代位之诉可能导致起诉主体需要

全额缴纳相应的诉讼费用，包括但不限于案件受理费、保全申请费以及

保全担保费等相关费用，对起诉主体而言需垫付较高的费用，而且此途

径也缺乏相应的配套规定和实务操作先例，在实际操作中应充分做好与

法院、仲裁机构的沟通工作。

（三）解散、清算合伙企业

《合伙企业法》第85条将合伙企业解散的事由分为三类七种，一是

法定事由，包括合伙人已不具备法定人数满三十天；合伙协议约定的合

伙目的已经实现或者无法实现；依法被吊销营业执照、责令关闭或者被

撤销；法律、行政法规规定的其他原因。二是约定事由，即合伙协议约

定的解散事由出现。三是全体合伙人一致同意解散，包括合伙期限届

满，合伙人决定不再经营；虽然合伙期限未届满，但是全体合伙人决定

解散。

解散合伙企业是任何一个合伙人基于其合伙人身份所享有的权利，

当解散事由触发时任何一个合伙人均有权解散合伙企业。根据《合伙企

业法》第86条第1款，合伙企业解散，应当由清算人进行清算。由于LP

不执行合伙事务，因此LP不能自行清算合伙企业。有限合伙协议往往

约定由GP担任清算人，变更清算人要求其他合伙人一致同意。GP控制

合伙企业的印章，当GP怠于行使权利时并不会主动解散、清算合伙企

业。对此有三种解决途径：

第一，通过诉讼或者仲裁请求GP履行解散、清算合伙企业的义务。

由于有限合伙协议往往约定了不利于LP的仲裁条款，因此LP往往需要

在不利于自己的仲裁机构申请仲裁。

第二，由合伙人大会决议变更清算人。《合伙企业法》第86条第2

款规定了清算人的确定程序，清算人由全体合伙人担任，全体合伙人的

过半数可以指定一人或者数人作为清算人。

第三，申请法院指定清算人。《合伙企业法》第86条第2款规定合

伙企业不能确定清算人的，任何一个合伙人或者其他利害关系人有权申

请法院指定。由于有限合伙型私募基金投资人较多，合伙人大会召开难

度较大，且彼此之间存在防范心理，如果合伙企业无法自行确定清算

人，LP有权申请法院指定清算人。笔者在北大法宝上检索到8件合伙人

申请法院指定清算人的案例，其中5例得到法院的支持，并由法院指定

清算人。

解散、清算合伙企业所适用的法律和程序可以参照最高人民法院

《关于审理强制清算案件工作座谈会纪要》（法发（2009）52号）。