(整理)企业价值评估理论点部分1 (2).

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基于EVA-DECE的

企业价值评估方法及应用

——****(******)为例

姓名: ***

学号: 11******

专业: 会 计

成绩: 精品文档

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一、价值评估理论

1、国内外企业价值理论

根据国际评估标准委员会（The International Valuation Standards Committee）的定义，价值是个经济概念，反映可供交易的商品、服务与其买方、卖方之间的货币数量关系，指在有效期内市场对于由于获得商品或接受服务所能增加的利益的判断。企业价值是将企业作为考察对象的价值，即将企业价值本身作为一种特殊商品，通过一定的途径来货币化表示。对于投资者来说，企业的价值是进行投资决策的只要依据，表现为企业能为投资者带来的投资回报，这种回报可能是企业的现金分红，也可能是企业股权的转售价值，或者是该企业为投资者拥有的其他企业带来的协同效益。对于企业管理者而言，企业价值是企业价值驱动管路的核心。

将企业作为一个整体时，企业表现为所占用的各项资产，这些资产根据是否参与企业的经营活动，分为经营性资产和非经营性资产，所有资产所创造的收益（或表现为现金流量）是企业价值的基础。根据会计核算原理，企业全部资产由企业的全部权利人所拥有，这些权益人包括企业股东、企业的债权人、合并报表的少数股东权益以及其他对企业拥有权力的权利人。根据企业的经营状况，在一定条件下，可以估计企业未来投入资本穿在的自由现金流量，依据企业所创造的未来自由现金流量及这些现金流量的现值可以评估企业的经营价值，评估企业的经营价值加上企业现有的非经营性资产的价值，即可得出企业的价值，也即企业内在价值。即

企业经营价值+企业非经营资产价值=企业价值

与企业的经营性资产和非经营性资产这些占用相对应，企业的权利人因投入企业的总资本包括股权资本、有息负债、合并报表的少数股东权益和其他要求权，而获得对企业全部资产以及资产所创造现金流量的所有权，因此，企业的价值也相对应的有这些权利价值所构成。即

企业价值=权益价值+企业负债+企业债务的市场价值+少数股东权益+其他要求权

企业价值的决定与构成如图： 精品文档

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2、费雪的资本价值评估模型

企业价值评估的思想源于20世纪初艾尔文·费雪的资本价值论。在《资本与收入的性质》这本著作里，费雪尔从人对收入的感受入手，分析了资本价值的形成过程，说明了资本价值的源泉，归纳了人们的投资决策过程。费雪尔认为收入是一系列的事件，正是人们每天感觉到的一系列实实在在的事件构成了每个人的最终收入。费雪尔分析了享受收入、实际收入与货币收入的关系。他认为，享受收入是由一系列宜人的感觉或阅历所构成，它是最最根本的东西，没有它就没有后两种收入存在的可能性。实际收入从会计、计量的角度来讲，是最具有操作性的。货币的作用不但体现在可以购买许多物品满足人们的生理和精神需要，更重要的是可以说明资本的形成与资本价值的确定。资本的价值实质上就是未来收入的折现值，也就是说未来收入的资本化。

费雪尔进一步指出，任何财产或所拥有财富的价值均来源于这种能产生预期货币收入的权利，从而使财产或权利的价值可通过对未来预期收入的折现得到。连接收入与资本之间的桥梁就是利息率。正是利息率的作用，人们可以从货币的现值计算货币的未来价值，或从货币的未来价值得到货币的现值。

在费雪尔的论述中，资本价值是通过以下步骤确定的：

第一步：从资本物品确定未来所提供服务的流量；

第二步：确定这些服务的收入价值；

第三步：从这些收入的价值再倒推出资本的价值。

费雪尔对资本价值这样总结：

1、资本价值是收入的资本化或折现值；

2、如果利息率下降，资本的价值（预期收入的资本化）将会上升，反之亦然；

3、对于土地等耐用商品而言，资本价值波动相对来讲大一点，而对于衣服等非耐用商品而言相对小一些；

4、通过储蓄可增加资本的价值，资本的价值随着储蓄的增加而增加，而实际收入却随着储蓄的增加而减少相同的数额；

5、这些来自于收入而放到资本里边的储蓄是日后实际收入的基础。 精品文档

精品文档 3、威廉姆斯的股利折现模型

1938年威廉姆斯在其博士论文《投资价值理论》中首次提出了折现现金流量的概念，开创了内在价值理论的先河，从此折现现金流量得以广泛应用。威廉姆斯的重要贡献表现在：一是给出了股利折现模型，这是许多衍生的现值评估模型的基础；二是把股利看做现金流量。由于把股利看成是未来现金流量，因此企业价值的计算与债券折现值的计算十分类似。其公式为

式中：V为企业股票的内在价值；Dt为在t年末预期收到的股利，ke为股权资本所要求的必要报酬率。

当企业的股利保持不变时，股利是一项永续年金，则企业的股票价值为V=D/k

4、莫迪利安尼-米勒(MM)的价值评估理论

莫迪利安尼和米勒针对费雪尔理论中的缺陷，在1958年第一次系统地把不确定性引入到企业价值评估的理论体系之中，创立了现代企业价值评估理论。同时，他们第一次对企业价值和企业资本结构的关系做了精辟的分析。

该理论认为，在不考虑公司所得税，且企业经营风险相同而只有资本结构不同时，公司的资本结构与公司的市场价值无关。或者说，当公司的债务比率由零增加到100 %时，企业的资本总成本及总价值不会发生任何变动，即企业价值与企业是否负债无关，不存在最佳资本结构问题。修正的MM理论（含税条件下的资本结构理论) ，是MM于1963年共同发表的另一篇与资本结构有关的论文中的基本思想。他们发现，在考虑公司所得税的情况下，由于负债的利息是免税支出，可以降低综合资本成本，增加企业的价值。因此，公司只要通过财务杠杆利益的不断增加，而不断降低其资本成本，负债越多，杠杆作用越明显，公司价值越大。当债务资本在资本结构中趋近100%时，才是最佳的资本结构，此时企业价值达到最大，最初的MM理论和修正的MM理论是资本结构理论中关于债务配置的两个极端看法。

无公司税时MM理论指出，一个公司所有证券持有者的总风险不会因为资本结构的改变而发生变动。因此，无论公司的融资组合如何，公司的总价值必然相同。资本市场套利行为的存 在，是该假设重要的支持。套利行为避免了完全替代物在同一市场上会出现不同的售价。在这里，完全替代物是指两个或两个以上具有相同风险而只有资本结构不同 的公司。MM理论主张，这类公司的总价值应该相等。

可以用公式来定义在无公司税时的公司价值。把公司的营业净利按一个合适的资本化比率转化为资本就可以确定公司的价值。公式为：

VL=Vu=EBIT/K=EBIT/Ku

式中，VL为有杠杆公司的价值，Vu为无杠杆公司的价值；K= Ku为合适的资本化比率，即贴现率；EBIT为息税前净利。

根据无公司税的MM理论，公司价值与公司资本结构无关。也就是说，不论公司是精品文档

精品文档 否有负债，公司的加权平均资金成本是不变的。

有公司税时MM理论认为，存在公司税时，举债的优点是负债利息支付可以用于抵税，因此财务杠杆降低了公司税后的加权平均资金成本。避税收益的现值可以用下面的公式表示：

避税收益的现值=tc*r*B/r=tc*B

式中：tc为公司税率；r为债务利率；B为债务的市场价值。

由此可知，公司负债越多，避税收益越大，公司的价值也就越大。因此，原始的MM模型经过加入公司税调整后，可以得出结论：税收的存在是资本市场不完善的重要表现，而资本市场不完善时，资本结构的改变就会影响公司的价值，也就是说公司的 价值和资金成本随资本结构的变化而变化，有杠杆的公司的价值会超过无杠杆公司的价值（即负债公司的价值会超过无负债公司的价值），负债越多，这个差异越大，当负债达到100%时，公司价值最大。

二、各种价值评估方法的比较

企业价值的估值是要通过一定的方法来实现的。因此，在企业价值评估活动中，对估值模型的选择将对企业估值产生较大的影响。在对企业价值进行评估时，要准确理解企业价值评估模型的适用性，准确选择价值评估模型，以提高价值评估的可靠性。

1、股利折现模型

根据有价证券定价原理，股票市场上的公司股票的内在价值是由股票持有者未来从该股票发行公司所能获得的现金股利的现值决定的。股利折现模型有以下有点：

第一，股利折现模型符合人民所习惯的未来现金流量现值的价值决定理论，比较容易被接受。

第二，企业未来的股利预期相对较为简单、容易。

第三，由于企业价值的股利折现模型，是估计公司股票内在价值，折现率只要使用公司的股权资本成本就可以了，从而简化折现率的处理。

应用股利折现模型评价企业股票内在价值时，也明显存在不足，表现在以下两个方面：

第一，企业分配给股东的现金股利只是企业所实现收益的一部分，仅仅使用企业所实现收益的不固定的一部分（而且这部分的比率是可调整的，不固定的）来评价企业股票的内在价值，显然是不全面的。

第二，如果一个企业实现了收益，但是出于各种原因，企业长期实行不分配股利政策，则无法应用这一模型。

乘数法估值模型

目前国际上对企业价值评估广泛采用市场比较法，主要表现为相对乘数估值法，在本质上即将企业内部的账目价值或比率与市场上可比企业的市值或相似的可比企业，然后用某种方法对价值标准化；在价值标准化过程中，选择一个标准化的衡量尺度，常用指标有收益、现金流量、账面价值和销售收入等；最后，运用标准化比率进行企业价值评估。具体应用市盈率、市净率和市销率这3个比率。

2、期权估值法

期权估值法的重要性首先在于揭示出机会或承诺可能具有很高的价值。特别的，它还揭示了机会的时间价值意义。当然，其缺点也是明显的。它要求对标的资产价格波动的标准差