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上海财经大学证券投资学讲义 (4)

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第五章证券投资对象分析(证券投资学-上海财经大学,霍

第五章证券投资对象分析(证券投资学-上海财经大学,霍

2n t 1
1C 2
1
r
t


V 1 r
2n


2

2
3、零息债券定价模型
P

V
1 r n
（三）债券发行价格的确定
1、平价发行（面值发行）（市场利率不变） 例：债券面值为１０００元，息票利率８％，
期限为１０年，市场利率为８％。其发行 价为：
p

10 t 1
（二）债券的定价模型
1、一次还本付息债券的定价模型
p

V (1 in) (1 r)n
2、附息债券的定价模型（按年付息）
p

n t 1
C (1 r)t

V (1 r)n
其中：P-债券价格 r-到期收益率 C-年付利息
V-债券面值 n-债券期限
附息债券的价格模型（半年付息）
P
3、全价交易债券利息支付日之间交割债券 的定价 （1）应计天数的计算
实际天数/实际天数 实际天数/365 实际天数/365（闰年366） 实际天数/360
例：一种美国国债，前一个付息日为2月1日， 下一个付息日是8月1日，交割日是6月17日。 则6月17日到8月1日之间的实际天数为45天。
6月17日到6月30日 13天
其中: Z1 =半年期理论即期利率的1/2 Z2 = 1年期理论即期利率的1/2 Z3 = 1.5年期理论即期利率的1/2
式中: Z1= 5.25%×1/2 = 0.02625 Z2 =5.50% ×1/2 = 0.0275
1.5年期附息国债的现值为:
2.875/(1+0.02625)+2.875/(1+0.0275)2 +102.875/(1+ Z3)3

证券投资学讲义

证券投资学讲义

操作行为。人不是机制约。一个人在某一场合，得到某种结果
，那么，下一次碰到相同或相似的场合，这个人就认
为会得到相同的结果。股市也一样。在某种情况下，
按一种方法进行操作取得成功，那么以后遇到相同或
相似的情况，就会按同一方法进行操作；如果前一次
失败了，后面这一次就不会按前一次的方法操作。
• 注意：对这三大假设本身的合理性一直存在 争论，不同的人有不同的看法。例如，第一 个假设说市场行为包括了一切信息，但市场 行为反映的信息只体现在股票价格的变动之 中，同原始的信息毕竟有差异
•
第三章 ：技术分析概述
• 三 > ： 技术分析与基本分析的区别
1>着眼点不同 ： 前者着眼价格的运动规律， 后者着眼股票的内 在价值
• 交佣金
• 我国交易费
•
• 清算
• 清算交割 B股清算交割
• 转出
• 转换券商
• 取款（分红）
• 分红 取款
•
••第二节 ： 证券市场
• 一。概念 ： 证券发行与买卖的场所
• 二。分类 ：
• 1>按性质分 ： 资本市场与货币市场
• 2>按功能分 ： 初级市场与二级市场
• 3>按组织形式分 : 场内与场外市场
• 否认了第二条假设，即认为即使没有外 部因素影响，股票价格也可以改变原来的运 动方向，技术分析就没有了立根之本。股价 的变动是遵循一定规律的，我们运用技术分 析这个工具找到这些规律，才能对今后的股 票买卖活动进行有效的指导。
•
• 3、第三条假设是从人的心理因素方面考虑的。
•
市场中进行具体买卖的是人，是由人决定最终的
指数两类。
•
• （三）我国主要的股票价格指数

上财考研投资学冲刺讲义

上财考研投资学冲刺讲义
• 这两个债券都是三年后到期，到期时一次性偿 还本金，但是该经理只打算进行一年期的投资。 并且该经理预期一年后市场利率期限结构将近 乎平行地下降，而市场普遍认为一年后市场利 率基本不变。
• 不考虑其他因素，请问对于该经理而言，哪种 债券是较好的选择？
• 解法1：根据已知条件，利用债券定价公式，可以求出现在的 两种债券的价格。题中没有给出1年后的利率，不妨假设1年之 后，市场利率下降为9％，可以求出两种债券的价格，综合考 虑利息收入和资本利得，即得到两种债券的收益率，收益率高 者为较好的选择。
• 解法2：上述解法中规中矩，但是希望考生能结合久期进行回 答，以体现对债券部分的理解深度。
• 根据题意，投资者预期市场利率下降，则由债券的定价公式可 知，债券A与债券B的价格都会上涨，问题转化为哪个债券上涨 的百分比更大；
• 久期大的债券，价格上涨百分比更高，问题变为那个债券的久 期更大；
• 根据久期的特性，息票率越低，久期越大，
• 2。利率的风险结构
• 1．拖欠风险 • 2．利率的风险结构与风险溢价 • 投机级债券收益率>投资级债券收益率>国债收益
率
3。按收益率曲线变动管理
4。可转换债券
• 转换比例＝可转换债券面值/转换价格 • （1）纯债券价值。 • （2）转换价值。 • 转换价值是指如果可债券转化为普通
股票时，这些可转换债券所能够取得 的价值。 • 转换价值＝股票市价×转换比例 • （3）期权价值。
• 5。定理五 对于给定的收益率变动 幅度，债券的息票率与债券价格的 波动幅度之间成反比关系。换言 之，息票率越高，债券价格的波动 幅度越小。
四、债券收益率的计算
• 1。证券投资收益的测算
投资收益率＝持有期间的收益（利息或买股入息价）格＋（卖出价格－买入价格）×100％

上海财经大学证券投资学讲义 (5)

上海财经大学证券投资学讲义 (5)
市净率模型的缺点：首先，尽管净资产不像净利润那样容 易受到人为操纵，但是净资产受到各家公司会计政策的影 响，由于会计政策的不同，企业的净资产没有可比性。其 次，对于垄断性行业或者高科技行业，由于很难通过资产 重置的方法获得相应的盈利，所以市净率的比较没有实际 意义。
17
三、收入乘数模型
（一）基本模型
文件名
尽信书，则不如无书
本章学习提要
重点讲解了股票定价分析的基本概念、基 本思想和基本模型
基本概念——股票定价分析的概念界定 基本思想——股票定价分析的理论基础 基本模型——股票定价分析的实际应用
2
第一节 股票定价分析概述 一、基本概念的界定
（一）公平市场价格与现时市场价格 公平市场价格：在完善市场上，理性预期的双方
（二）模型驱动因素
影响收入乘数的主要因素是股利支付率、股利增长率、销售净 利率和股权投资成本，这四个因素类似的企业，才会有类似的 收入乘数。其中销售净利率是影响收入乘数最为重要的因素。
18
（三）模型的优缺点
收入乘数模型的优点是：首先，企业的销售收入处于利润 表的最顶端，相对于净利润更不容易被操纵，且企业销售 收入对企业价格政策、经营战略等的变化较为敏感，能较 好的反应企业价值的变化。其次，当企业亏损或资不抵债 时，收入乘数仍然适用。
相对定价模型的缺点：第一，相对定价用会计盈余 指标，它会受政策和制度的影响；第二， 相对定价 建立在一年的基础上，未考虑将来变化。
绝对定价模型与相对定价模型在实践中的协调：在 运用相对定价模型时，考虑公司未来现金流情况。
6
第二节 股票定价的绝对模型 一、 股利贴现模型
（一）零增长模型
7
（二）常数增长模型 当r>g时，有

第二章证券市场的运行与管理(证券投资学上海财经大学

第二章证券市场的运行与管理(证券投资学上海财经大学
第二章证券市场的运行与管理(证券 投资学上海财经大学
3、上市条件 （1）一般条件-公司情况、经营状况、财
务状况、股票状况 （2）我国股票上市条件 《证券法》第50条 * 股票经国务院证券监督管理机构核准已
向社会公开发行 * 公司股本总额不少于人民币三千万元
第二章证券市场的运行与管理(证券 投资学上海财经大学
交率 （5）对证券交易实行严格管理，市场秩序化
第二章证券市场的运行与管理(证券 投资学上海财经大学
（二）证券交易所的组织形式 1、公司制 2、会员制
第二章证券市场的运行与管理(证券 投资学上海财经大学
（三）证券上市制度
1、证券上市 2、证券上市的好处 （1）上市公司-提高公司声誉、实现资本
大众化和股权分散化、提高证券流动 性、有利于增资扩股、约束经营者、 有利于实现存量资产重组和资本经营。 （2）投资者-买卖便利、成交价格公平合理、信 息披露公开规范、订立统一佣金标准。
第二章证券市场的运行与管理(证券 投资学上海财经大学
债券偿 还方式
到期偿还
全额偿还 期中偿还
定时偿还—抽签偿还 部分偿还
选择性购回 随时偿还 买入注销
提前回售 展期偿还
第二章证券市场的运行与管理(证券 投资学上海财经大学
第二节 证券流通市场
第二章证券市场的运行与管理(证券 投资学上海财经大学
一、证券交易所 （一）证券交易所的定义和特征
1、定义 场外交易市场是在证券交易以外的各 证券公司柜台上进行证券买卖的市场
第二章证券市场的运行与管理(证券 投资学上海财经大学
2、场外交易市场特征 （1）分散的无形市场 （2）采用自营方式直接进行交易 （3）交易对象以债券和非上市股票为主 （4）以议价方式决定成交价 （5）管理相对宽松

上海财经大学证券投资学讲义 (4)

上海财经大学证券投资学讲义 (4)

5
（二）利率期限结构及估计 利率期限结构——不同期限零息债券的到期收益 利率期限结构 不同期限零息债券的到期收益 率曲线。 率曲线。 息票剥离法——是将附息债券剥离成若干个零息 息票剥离法 是将附息债券剥离成若干个零息 债券， 债券，附息债券的价值就等于剥离后的若干个零 息债券的价值之和。 息债券的价值之和。
14
三、利率期限结构理论
（一）无偏预期理论 无偏预期理论认为远期利率是人们对未来即期利率 预期的普遍预期， 预期的普遍预期，如果人们预期未来的即期利率相 对于现在的即期利率会上涨， 对于现在的即期利率会上涨，则利率期限结构是向 上倾斜型的； 上倾斜型的；如果人们预期未来的即期利率相对于 现在的即期利率会下跌， 现在的即期利率会下跌，则利率期限结构是向下倾 斜的。 斜的。 用无偏预期理论能很好的解释利率期限结构的这三 种形状，但很难解释利率期限结构呈现的隆起形状。 种形状，但很难解释利率期限结构呈现的隆起形状。 同时一些学者的研究发现， 同时一些学者的研究发现，现实中的利率期限结构 一般以向上倾斜居多， 一般以向上倾斜居多，而按照无偏预期理论很难给 以解释。 以解释。
Dmac = PVCF4 0 0 0 = ×1 + ×2+ ×3+ ×4 ∑ PVCFt ∑ PVCFt ∑ PVCFt ∑ PVCFt PVCF4 ×4 = 4 PVCF4
20
y
3、永续债券的久期 永续债券（ Bond） 永续债券（Perpetual Bond）是一种每年均 会支付固定利息，但却永远不偿还本金， 会支付固定利息，但却永远不偿还本金，永 无到期日的债券。 无到期日的债券。 永续债券的久期公式： 永续债券的久期公式：
期限（ 期限（年） 面值（ 面值（元） 1 4 2 4 3 4 4 4 5 104

证券投资学讲义第二版上海财经大学霍文文共725页

证券投资学讲义第二版上海财经大学霍文文共725页
（2）地方政府债券 一般契约债券、有限契约债券、 收益担保债券、住宅债券
1
（3）金融债券 （4）公司债券
信用公司债、不动产抵押公司债、 保证公司债、证券抵押信托公司债、 设备信托公司债、参与公司债、 可提前偿还公司债、可转换公司债、 附新股认购权公司债
1
2、按计息方式分
（1）附息债券 （2）息票累计债券 （3）贴现债券 （4）零息债券 （5）浮动利率债券 （6）累进利率债券
1
3、按募集方式分 （1）公募债券
4、按偿还方式分 （1）短期债券 （3）长期债券
5、按发行期分 （1）新发行债
（2）私募债券 （2）中期债券
（2）已发行债券
1
6、按记名与否分 （1）记名债券 （2）无记名债券 （3）注册债券 7、按市场所在地和债券面额货币分 （1）国内债券 （2）国际债券:外国债券
1
（2）优先股
①与普通股的比较 优先:优先领取固定股息 优先按票面清偿 不足:不能参与经营决策 不能享受公司利润增长的收益
1
②优先股的作用 对优先股东:安全、收益稳定 对公司:不分散对公司的控股权 筹集低成本长期稳定资金 不构成破产依据 对普通股东:财务杠杆作用
1
③优先股的种类
累积优先股和非累积优先股 参与优先股和非参与优先股 可转换优先股和不可转换优先股 可收回优先股和不可收回优先股 股息率可调整优先股和股息率固定优先股
境外上市外资股（N股、H股）
1
二、债券
（一）债券的定义与特点 1、债券的定义 依法定程序发行，约定在一定期限内还本 付息的有价证券 2、债券的性质 有价证券——资本证券——债权凭证 3、债券的特点 期限性、安全性、收益性、流动性
1
（二）债券的种类

第四章 证券投资的收益和风险(证券投资学-上海财经大学,霍文文)

第四章 证券投资的收益和风险(证券投资学-上海财经大学,霍文文)
例：股利收益率=（1.50/30)×100%=5%
2、持有期收益率 Yh=[D+（P1-P0）]/P0×100% 其中： P1—卖出价 Yh—持有期收益率
例：[1.50+(34.50-30)]/30×100%=20%
3、股票持有期回收率
股票持有期回收率=（D+P1）/P0×100% =1+持有期收益率 例：股票持有期回收率= (1.50+34.50)/30 ×100%=120% 持有期收益率= [1.50+(22.50-30)]/30 ×100%=-20% 股票持有期回收率= (1.50+22.50)/30 ×100%=80%
1000 5% (1000 950 ) / 4 100 % 6.58% Ym 950
（4）持有期收益率
C ( P1 P 0) Yh ( P1 P 0) Yh 100 % P0
如上例债券，若投资者认购后持至第2年末， 以995元市价出售，则:
4、调整后的持有期收益率
调整后的现金股息+调整后的资本利得
Yh= 调整后的购买价格 Yh—调整后的持有期收益率
×100%
例：
(11 10) 0.90 Yh 100 % 19% 10
三、资产组合的收益率
Y
p

X Y
i 1 i
n
i
其中：YP — 证券组合的预期收益率 Yi—组合中各种证券的预期收益率 Xi—各种证券占组合总价值的比率 N—组合中证券的种类数 例：YP=(0.100.25+0.12 0.50+0.08 0.15 +0.07 0.10)=10.4%
股息 1．00 1．50 2．00 2．50 3．00 额 元 元 元 元 元 发生 0．1 0．2 0．4 0．2 0．1 概率

上海财经大学证券投资学讲义 (9)

上海财经大学证券投资学讲义 (9)
额总额不固定，投资者可以在规定的时间和场 所进行申购或赎回的基金。
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (9)
（二）开放式基金与封闭式基金的区别
l 从金融功能的角度来讲，开放式基金与封闭式基 金并无不同，但由于他们的运行机制不同，造成 它们的市场表现与投资者行为有着明显的差异， 具体包括：
l 根据中国证监会公布的《基金管理公司特定多个客 户资产管理合同内容与格式准则》，单个“一对多” 账户人数上限为200人，每个客户准入门槛不得低 于100万，每年至多开放一次，开放期原则上不得 超过5个工作日。
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (9)
（二）基金专户理财与公募基金的区别
第一节 证券投资基金的类型和功能
一、封闭式基金及其功能
（一）封闭式基金的含义
l 封闭式基金是指基金资本总额及发行份额在发 行之前就已确定，在发行完毕和规定的期限内 形成封闭状态，资本总额及发行份额固定不变 的基金。
l 基金份额可以在交易所上市交易，投资者不得 向发行人要求赎回，但可以在证券市场上转让 实现。
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (9)
（二）封闭式基金的功能 l 聚集与分配资源 l 转移资源 l 管理与熨平风险 l 减少信息不对称 l 实际履行股东职责
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (9)
二、开放式基金及其与封闭式基金的区别
（一）开放式基金的含义 l 开放式基金是指发起人在设立基金时，基金份
学习改变命运,知 识创造未来
上海财经大学证券投资学讲义 (9)
l 净额费率法 l 净认购金额= l 认购费用=净认购金额×认购费率 l 认购份数=

第14章 证券组合管理理论 《证券投资学》PPT课件

第14章 证券组合管理理论 《证券投资学》PPT课件

（一）有效边界
1.两种证券投资组合的可行区域与有效边界
文本
文本
文本
文本
图14-2 二元投资组合的有效组合和有效边界
2.多个投资组合的可行区域与有效边界
文本
文本
文本
文本
图14-3 多元投资组合的有效组合和有效边界
（二）最优投资组合的选择
给定若干有效组合供投资者选择，投资者最乐意选择的投资组合即 能达到效用最大化的投资组合即为最优组合（optimal portfolio）。
（二）现代投资组合管理理论的发展
在投资者只关注“期望收益率”和“方差”的假设前提下，马柯 维茨提供的方法是完全精确的。然而，这种方法涉及计算所有资产的 协方差矩阵，面对上百种可选择资产，其计算量是相当可观的，当时 即使是借助计算机也难以实现，更无法满足实际市场在时间上近乎苛 刻的要求。这严重地阻碍了马柯维茨方法在实际中的应用。
1964年，马柯维茨的学生威廉·夏普根据马柯维茨的模型，建立 了一个计算相对简化的模型——“单因素模型”。
文也本是在20世纪60年文本代初期，金融经文济本 学家们开始研文究本马柯维茨的 模型是如何影响证券的估值的，这一研究导致了资本资产定价模型 CAPM(capital asset prices model)的产生。
• 无风险贷出对最佳组合选择的影响
允许无风险借入
• 无风险借入：
– 投资者以无风险利率借入一部分资金，或者 卖空无风险证券，也就是说投资在无风险证 券的投资比例为负。
• 无风险借入与风险证券的组合：
– 无风险借入与一个风险证券的组合 – 无风险借入与多个风险证券的组合：无风险
收益率与风险组合之间的连线的延长线上
Rp
RF

上海财经大学证券投资学讲义PPT课件

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6
内涵价值，指期权合同交割价或协定价格与相应 证券市场价之间的价差，是立即执行期权合约时 可获取的利润。
对于买权来说，内涵价值为执行价格低于标的资 产价格的差额。对于卖权来说，内涵价值为执行 价格高于标的资产价格的差额。
根据协定价格与市场价格之间的关系，可分为三 种不同的情况：“实值期权”（内涵价值为正。 “平价期权” 内涵价值为零。“虚值期权” 内涵 价值为负。
17
例（P210）
美国某公司从英国进口机器设备，需要在3个月后向英国出 口商支付1.25万英镑。为了避免3个月后实际支付时汇率 变动可能造成的损失，需要将进口成本固定下来。为此， 美国公司提前购入1份英镑期权，期权费为每英镑0.01美 元，1份英镑买权需要支付125美元。协议汇率为1英镑＝ 1.7美元。这样，美国进口公司以125美元购得一项权利， 允许该公司在今后3个月内，随时按协定汇率购买1.25万 英镑。三个月后将会出现以下三种情况中的任意一种：其 一为英镑升值，如1英镑＝1.75美元；其二为英镑贬值， 如1英镑=1.65美元；其三为汇率不变．仍为1英镑＝1.7 美元。
现值。
S0u
ƒu S0
ƒ S0d
ƒd
35
补充资料：风险中性定价方法
上述问题中当股票上升或下降的概率为 p 和1-p 时， 股票在 T 的期望价格为 S0erT
这说明股票取得了无风险收益 二叉树定价说明了一个一般性的结论，即要对衍生品
进行估计，我们可以假设基础的期望收益是无风险收 益率。 这就是所谓的风险中性定价方法。 我们把每一个人是风险中性的世界称为“风险中性世 界”。在这一世界中，投资者对风险不要求补偿，所 有证券的预期收益都是无风险利率。 当为期权估值时，世界是风险中性的，而得到的结论 在其他世界也是成立的。

上海财经大学证券投资学讲义 (2)

上海财经大学证券投资学讲义 (2)
16
第三节 战术资产配置
战术性资产配置主要是指在根据战略性资产配 置确定出各大类资产的基础上， 置确定出各大类资产的基础上，基于短期的数 据和对市场环境及资产风险收益状况的评估而 对战略性资产配置比率的暂时性偏离， 对战略性资产配置比率的暂时性偏离，即对战 略性资产配置比率进行微调。 略性资产配置比率进行微调。
积极策略 消极策略
4
（二）可供选择的投资策略类别 积极策略 积极型投资策略也称时机抉择型投资策略， 积极型投资策略也称时机抉择型投资策略，是指投 资者在风险调整的基础上努力获得高于消极基准投 资组合的绩效。 资组合的绩效。 消极策略 消极型投资策略也称非时机抉择型投资策略， 消极型投资策略也称非时机抉择型投资策略，是指 投资者通过构建消极指数进行投资， 投资者通过构建消极指数进行投资，实现投资组合 的多样化。 的多样化。
11
一、选择组合资产
（一）经济周期对战略性资产配置的影响 资产收益的差别是由于金融市场环境条件的变动引起 股票、 的，股票、债券以及现金等资产的收益率水平会随着 经济周期的不同阶段而发生变化（见下页的四个阶 经济周期的不同阶段而发生变化（ 段）。
12
经济周期与资产表现
第一阶段：股票和债券的表现优于现金。 第一阶段：股票和债券的表现优于现金。 宏观经济刚刚经过周期的谷底开始进入复苏阶段。 宏观经济刚刚经过周期的谷底开始进入复苏阶段。 第二阶段：股票表现优于现金，债券表现较差。 第二阶段：股票表现优于现金，债券表现较差。 宏观经济处于上升阶段，呈现强劲的增长势头。 宏观经济处于上升阶段，呈现强劲的增长势头。 第三阶段：现金和债券的表现优于股票。 第三阶段：现金和债券的表现优于股票。 宏观经济开始衰退，产出缺口开始缩小。 宏观经济开始衰退，产出缺口开始缩小。 第四阶段：股票和债券的表现优于现金。 第四阶段：股票和债券的表现优于现金。 宏观经济进入萧条时期，经济增长率低于潜在水平。 宏观经济进入萧条时期，经济增长率低于潜在水平。
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PVCF为现金流的现值。
（二）几类债券的久期
1、附息债券的久期：小于其剩余期限
现金流
上式如按5%折现，得下面现金流现值。
现金流现值
4 .7 6 2 4 .5 3 5 4 .3 1 9 8 6 .3 8 4 D m a c 1 0 0 1 1 0 0 2 1 0 0 3 1 0 0 4 3 .7 2 3
第9章 债券组合管理
本章学习提要
介绍债券组合管理中的一些基本要素
利率期限结构 久期和凸度
消极的债券组合管理 积极的债券组合管理
第一节 利率期限结构 一、收益率曲线
（一）收益率曲线的含义和形状 收益率曲线 ——描述某个时点不同国债的剩余期
限与到期收益率之间的关系的曲线。 收益率曲线一般有四种形状：向上倾斜的收益率
三、利率期限结构理论
（一）无偏预期理论
无偏预期理论认为远期利率是人们对未来即期利率 预期的普遍预期，如果人们预期未来的即期利率相 对于现在的即期利率会上涨，则利率期限结构是向 上倾斜型的；如果人们预期未来的即期利率相对于 现在的即期利率会下跌，则利率期限结构是向下倾 斜的。
用无偏预期理论能很好的解释利率期限结构的这三 种形状，但很难解释利率期限结构呈现的隆起形状。 同时一些学者的研究发现，现实中的利率期限结构 一般以向上倾斜居多，而按照无偏预期理论很难给 以解释。
1 7 % 1 f1 ,2 1 8 % 2 1 .1 6 6 4 元
f1,2 9%
远期利率与未来的即期利率区别
未来的即期利率是指未来时点上由市场决定 的即期利率，只有到未来时点才可知，当前 是不知道的，因此它是有风险的，它会随着 市场的行情变化而变化
远期利率是当前时刻就已经确定下来的，是 无风险的
1 y2 2
101.05
100 6% 1 y1
100 6%1Biblioteka y2 2100 6% 100
1 y3 3
102
100 6.5% 1 y1
100
1
6.5%
y2 2
100
1
6.5%
y3 3
100
6.5% 100
1 y4 4
103.6
100 7% 1 y1
100 7%
（二）流动性偏好理论
流动性偏好理论认为投资者一般都偏好流动 性好的短期债券，而不喜欢流动性差的长期 债券，如果要想投资者投资长期债券，必须 给投资者提供比短期债券更高的利率。因此 长期利率一般都比短期利率来得高，以弥补 长期债券流动性差的风险。利率期限结构一 般都是向上倾斜的。
流动性偏好理论很好的解释了为什么现实中 向上倾斜的利率期限结构要偏多。
曲线、向下倾斜的收益率曲线、水平的收益率曲 线、隆起的收益率曲线。
收益率曲线形状
收
(a)向上倾斜
益
率
(b)向下倾斜 收 益 率
0
剩余期限
收
(c)水平
益
率
0
剩余期限
收
(d)隆起的
益
率
0
剩余期限
0
剩余期限
收益率曲线形状的含义
向上倾斜——剩余期限越长，其到期收益率越高 向下倾斜——剩余期限越长，其到期收益率越低 水平——无论债券剩余期限长短如何，各种剩余
按照市场分割理论可以解释任何形状的利率期 限结构。
第二节 久期 一、久期的概念和性质
（一）概念
久期（Duration），简单的说，就是债券现金流的 加权平均年限。
根据美国的F·麦考利（F·Macaulay）1938年所定 义的久期（简称麦考利久期）公式如下：
Dmact n1tPVP CFt t n1t t
例如一张5年期的附息国债，面值100元，票面 利率为4%，每年付息一次，我们可以将这张5年期 的附息国债拆开成5张零息债券的组合，如下表所 示。
期限（年） 1
2
3
4
5
面值（元） 4
4
4
4 104
息票剥离法计算利率期限结构
假设市场上存在5只国债，且这5只国债的剩余 期限、每年付息次数、票面利率和价格如下表所 示。
1 y2 2
100 7%
1 y3 3
100 7%
1 y4 4
100 7% 100
1 y5 5
y1 3.63%
y2 5.02%
y3 5.67% y4 6.00%
y5 6.25%
将上述y1、y2、y3、y4和y5在下图中连起来， 就可以得到利率期限结构的曲线。
零息债券的到期收益率
利率期限结构
剩余期限 票面利率 每年付息价格（元） （年） （%） 次数
1
0
0
96.50
2
5
1
100.02
3
6
1
101.05
4
6.5
1
102.00
5
7
1
103.60
将这5只国债进行息票剥离，得到如下的方程 组，计算出利率期限结构。
96.5
100
1 y1
100.02
100 5% 1 y1
100 5% 100
远期利率与即期利率关系
S 1 表示当前时刻1年期的即期利率
S 2 表示当前时刻2年期的即期利率
f 1 ,2 表示当前时刻约定好的1年之后期限为1年期的远 期利率
远期利率计算 “到期策略”——按照两年期的即期利率进 行投资 “滚动投资策略”——先按照1年期的即期利 率投资1年，1年后的本利和再按照现在约定 好的1年后的远期利率投资1年 两种策略的投资效果相同
（三）市场分割理论
市场分割理论认为短期债券和长期债券分属于 不同的市场，其利率水平完全由各自市场资金 的供求关系影响，彼此之间互不影响。
当短期债券市场资金供求双方决定的均衡利率 低于长期债券市场资金供求双方决定的均衡利 率，利率期限结构就呈现向上倾斜的形状；向 下倾斜、水平和隆起的利率期限结构以此类推。
7.00% 6.00% 5.00% 4.00% 3.00% 2.00% 1.00% 0.00%
0
1
2
3
4
5
6
剩余期限
二、即期利率与远期利率
（一）即期利率 即期利率含义和计算方法与零息债券的到期
收益率相同 若直接找到某剩余期限的零息债券，直接
计算 若没有，对附息债券采用息票剥离法来计
算
（二）远期利率 远期利率——当前时刻双方约定好的未来某个 日期开始的一段时间借款利率
期限的债券其到期收益率完全一样
隆起——随着债券剩余期限长度的增加，债券到 期收益率先增加后减少
（二）利率期限结构及估计
利率期限结构——不同期限零息债券的到期收益 率曲线。
息票剥离法——是将附息债券剥离成若干个零息 债券，附息债券的价值就等于剥离后的若干个零 息债券的价值之和。
附息债券可以看成是零息债券的组合。