保理资产证券化交易模式研究

保理资产证券化交易模式研究更新时间：2015-06-30来源：盈科保理资产证券化专题作者【前言】：2015年5月，"摩山保理一期资产支持专项计划 "的落地实施成为国内首单以保理融资债权为基础资产的资产证券化项目，其成功募集的 与资产证券化的”双剑合璧”彻底拉开了序幕。

摩山保理的首次成功募集引起了行业内的广泛关注，一些保理公司及券商纷纷前来洽谈保理 ABS 的合作模式，因此，笔者团队将通过 ” 商业保理证券化专题系列”的形式对保理ABS 的具体操作进行详细阐述。

本文作为专题系列 一，将着重分析商业保理资产证券化的的交易模式和主要步骤。

一、商业保理资产证券化的必要性与可行性商业保理无疑已成为近几年金融界最火的 ”宠儿”之一，这两年多的时间国内诞生了 1000多家保理公司，但是大多数保理公司并未开展业务，或者开展业务的规模有限，这其 中最主要的问题就是一一融资难。

如今，保理市场需求火爆，保理公司的出现可谓是盘活 企业特别是中小企业应收账款的 ”救星”。

但是，”救星"毕竟自由资金有限，如果不能解决保理公司自身”再融资”问题，将会使整个保理行业的发展碰到极大的瓶颈。

2、银行融资；3、股东借款或股东委托贷款；4、与其他保理公司合作再保理融资;等互联网金融平台；6、资产证券化（专项计划模式）； 7、资管计划、私募基金、信托计 划等融资。

目前除了一些大型国有、上市公司背景的保理公司能够从银行获得授信取得较低资金成本外，其他渠道面临的资金成本并不低， 而保理资产证券化的出现可以较好地解决这 一问题。

ABS 起源于美国，距今已经有 40多年的历史，中国的资产证券化还只是刚刚起步，虽4.38亿元资金为为商业保理 从近几年国内商业保理实践来看，保理公司主要资金来源包括:1、自有资金，包括注册资本金和自身盈利; 5、P2P然最早出现于2002年，但真正受到政府支持是 2005年，而后随着美国次贷危机的爆发在 2008年停滞。

摘要目前我国的供应链金融发展仍处在初级阶段，随着国内应收账款和供应链金融科技的快速进步和发展，供应链金融受益良多、发展迅速，同时供应链金融资产证券化也在各领域广泛运用。

在供应链金融众多的融资方式之中最重要的就是对应收账款的融资，现阶段市场上中小企业应收账款融资规模不断快速增长是我国进一步加快发展供应链金融的基本前提，从而在我国形成了新的供应链金融模式。

这种新模式是以供应商为核心而产生的应收账款作为基础资产，并将此资产进行证券化。

依托核心企业的信用进行反向延伸，以此为基础进行供应链金融资产证券化，在过程中供应链上的供应商可通过回收应收账款的方式进行核心企业应付账期和现金流的高效管理。

运用金融工具-资产证券化，使供应链上下游的总融资成本降低，进而企业报表得到优化，同时供应链条上各方利益得到有效均衡，促进已运转的闭环产业链健康发展。

本文以供应链金融保理的资产证券化及其风险防范基本理论为基础，对我国供应链金融保理的资产证券化发展现状进行分析。

通过“魏桥保理供应链金融资产证券化”案例分析，对主要参与主体、交易结构、资产池状况、风险分布等进行分析并获得相应启示，总结出供应链金融保理资产证券化主要存在供应链主体风险、基础资产质量风险、核心企业信用风险、企业所处行业风险、信息传递风险以及交易结构风险。

针对这些风险，本文进行详细分析并提出相应的风险防范措施。

最后对未来供应链金融保理资产证券化风险防范的新模式提出建议。

关键词：供应链金融，商业保理，资产证券化风险IAbstractAt present,the development of supply chain finance in China is still in the primary stage.With the rapid development of accounts receivable and financial technology,supply chain finance benefits a lot and develops rapidly.At the same time, supply chain financial asset securitization is widely used in various fields.The most important way of financing in supply chain finance is receivables financing.At present,the premise of accelerating the development of supply chain finance in China is the continuous growth of receivables in the market,thus forming a new financial model.It is an innovative supply chain financing mode to take the accounts receivable generated by the supplier as the basic asset and carry out asset securitization based on it.The upstream suppliers of supply chain can improve the efficiency of managing the accounts payable period and cash flow of core enterprises by collecting accounts receivable.The use of financial instruments asset securitization can reduce the comprehensive financing cost of the upstream and downstream ends of the supply chain,thus greatly optimize the corporate statements,effectively balance the interests of all parties in the supply chain,and promote the healthy development of the closed-loop industrial chain that has been running.Based on the basic theory of asset securitization and risk prevention of supply chain financial factoring,this paper analyzes the current situation of asset securitization of supply chain financial factoring in China.Through the case analysis of"Weiqiao factoring supply chain financial asset securitization",this paper analyzes the main participants,transaction structure,asset pool status,risk distribution and obtains corresponding enlightenment.It concludes that the main risks of supply chain financial factoring asset securitization are supply chain main body risk,basic asset quality risk,core enterprise credit risk,enterprise industry risk and information transmission Delivery risk and transaction structure risk.In view of these risks,this paper makes a detailed analysis and puts forward the corresponding risk prevention measures.Finally,the paper puts forward some suggestions on the new risk prevention model of supply chain financial factoring asset securitization in the future.Key words:Supply chain，Commercial factoring，Asset securitization risk目录摘要 (I)Abstract (II)第1章绪论 (1)1.1研究背景及意义 (1)1.1.1研究背景 (1)1.1.2研究意义 (2)1.2文献综述 (3)1.2.1供应链金融的研究 (3)1.2.2商业保理的研究 (3)1.2.3供应链金融资产证券化的研究 (4)1.2.4资产证券化风险防范的研究 (5)1.2.5文献述评 (5)1.3研究思路与研究方法 (6)1.3.1研究思路 (6)1.3.2研究方法 (7)1.4可能的创新及不足 (8)1.4.1可能的创新 (8)1.4.2可能的不足 (8)第2章概念界定及理论基础 (9)2.1概念界定 (9)2.1.1供应链金融 (9)2.1.2商业保理 (9)2.1.3供应链金融保理资产证券化 (10)2.2相关理论 (10)2.2.1预期收入理论 (10)2.2.2信息不对称理论 (11)2.2.3委托代理理论 (11)2.2.4信用增级理论 (12)2.2.5风险隔离理论 (12)第3章供应链金融保理资产证券化发展的现状及风险概况 (13)3.1我国供应链金融保理资产证券化发展过程 (13)3.2我国供应链金融保理资产证券化发展趋势 (17)3.2.1供应链金融保理资产证券化渐流行 (17)3.2.2供应链金融保理资产证券化提供新的融资手段 (18)3.3.3供应链金融保理资产证券化市场供给量规模化 (19)3.3供应链金融保理资产证券化的风险 (22)3.2.1供应链主体风险 (22)3.2.2基础资产相关风险 (24)3.2.3原始权益人相关风险 (26)3.2.4产品发行相关风险 (27)3.2.5其他风险 (29)第4章魏桥保理-供应链金融资产证券化案例分析 (30)4.1案例概况 (30)4.2主要参与主体 (31)4.2.1原始权益人-魏桥保理公司 (31)4.2.2共同债务人-中国宏桥和山东宏桥概况 (32)4.2.3发行载体管理人-云南信托 (37)4.2.4托管人-民生银行 (38)4.3交易结构介绍 (38)4.4资产池情况 (40)4.4.1基础资产 (40)4.4.2压力测试 (42)4.5主要风险分析 (43)4.5.1核心企业信用风险 (43)4.5.2关联交易风险 (43)4.5.3基础资产质量上存在风险 (44)4.5.4参与主体行业风险 (45)4.5.5交易结构上存在风险 (46)4.6风险防范措施的借鉴 (47)第5章供应链金融保理资产证券化风险防范建议 (50)5.1严格设置基础资产的筛选标准 (50)5.2明确尽职调查的方法与要求 (51)5.3设置完善的信用触发机制 (53)5.4明确供应链各主体的权利义务 (54)5.5建立快速的信息收集和反馈体系 (55)第6章结论及展望 (57)6.1结论 (57)6.2展望 (58)参考文献 (59)致谢 (63)第1章绪论1.1研究背景及意义1.1.1研究背景20世纪90年代，企业发现单打独斗式的战略在当今市场中很难立足，于是慢慢地意识到企业集群在竞争中的优势，各企业互相协作，上游供应商、下游经销商与中间的核心企业通力合作并增强交流，供应链上游的供应商持续地为大型企业提供原材料，大型企业通过加工贩卖商品给下游的经销商，这样各主体之间贸易关系牢固且交易背景真实的完整供应链就形成了。

⾸款保理融资债权资产证券化案例详解⽂/孙彬彬孙倩倩周岳⾼志刚来源/招商固收研究⼀、保理资产证券化与贸易⾦融2015年5⽉，由恒泰证券作为计划管理⼈的“摩⼭保理⼀期资产⽀持专项计划”（以下简称“摩⼭保理⼀期”）成功发⾏，并于7⽉21⽇在上海证券交易所挂牌转让。

摩⼭保理⼀期是⾸款以保理融资债权为基础资产的资产证券化产品，其推出丰富了贸易⾦融服务的⽅式，本⽂以摩⼭保理⼀期为例，对保理资产证券化进⾏解析。

1、保理业务及相关概念辨析保理（Factoring）⼜称托收保付，是指卖⽅将其应收账款转让给保理商，由保理商向其提供资⾦融通、买⽅资信评估、销售账户管理、信⽤风险担保、账款催收等⼀系列服务的综合⾦融服务⽅式。

它是商业贸易中以托收、赊账⽅式结算货款时，卖⽅为了强化应收账款管理、增强流动性⽽采⽤的⼀种委托第三者（保理商）管理应收账款的做法。

保理业务中所指的应收账款，是企业因提供商品、服务或者出租资产⽽形成的⾦钱债权及其产⽣的收益，但不包括因票据或其他有价证券⽽产⽣的付款请求权。

在实务中，保理业务存在着不同种类，与其他贸易融资⽅式也存在⼀定的相似性，因此我们有必要理清相关概念的含义。

（1）有追索权保理和⽆追索权保理保理可分为有追索权保理和⽆追索权保理。

有追索权保理是指在应收账款到期⽆法从债务⼈处收回时，保理商可以向债权⼈反转让应收账款、要求债权⼈回购应收账款或归还融资。

有追索权保理⼜称回购型保理。

⽆追索权保理是指应收账款在⽆商业纠纷等情况下⽆法得到清偿的，由保理商承担应收账款的坏账风险。

⽆追索权保理⼜称买断型保理。

（2）银⾏保理和商业保理银⾏保理的保理商为受银监会监管的商业银⾏，商业保理的保理商为受商务部监管的商业保理企业。

银⾏保理侧重于融资，银⾏在办理业务时仍然要严格考察卖家的资信情况，并需要有⾜够的抵押⽀持，还要占⽤其在银⾏的授信额度。

所以银⾏保理更适⽤于有⾜够抵押和风险承受能⼒的⼤型企业。

商业保理机构则更注重提供调查、管理、结算、融资、担保等⼀系列综合服务，更专注于某个⾏业或领域，提供更有针对性的服务。

保理资产证券化交易模式研究更新时间：2015-06-30来源：盈科保理资产证券化专题作者【前言】：2015年5月，"摩山保理一期资产支持专项计划"的落地实施成为国内首单以保理融资债权为基础资产的资产证券化项目，其成功募集的4.38亿元资金为为商业保理与资产证券化的"双剑合璧"彻底拉开了序幕。

摩山保理的首次成功募集引起了行业内的广泛关注，一些保理公司及券商纷纷前来洽谈保理ABS的合作模式，因此，笔者团队将通过"商业保理证券化专题系列"的形式对保理ABS的具体操作进行详细阐述。

本文作为专题系列一，将着重分析商业保理资产证券化的的交易模式和主要步骤。

一、商业保理资产证券化的必要性与可行性商业保理无疑已成为近几年金融界最火的"宠儿"之一，这两年多的时间国内诞生了1000多家保理公司，但是大多数保理公司并未开展业务，或者开展业务的规模有限，这其中最主要的问题就是——融资难。

如今，保理市场需求火爆，保理公司的出现可谓是盘活企业特别是中小企业应收账款的"救星"。

但是，"救星"毕竟自由资金有限，如果不能解决保理公司自身"再融资"问题，将会使整个保理行业的发展碰到极大的瓶颈。

从近几年国内商业保理实践来看，保理公司主要资金来源包括：1、自有资金，包括注册资本金和自身盈利；2、银行融资；3、股东借款或股东委托贷款；4、与其他保理公司合作再保理融资；5、P2P 等互联网金融平台；6、资产证券化（专项计划模式）；7、资管计划、私募基金、信托计划等融资。

目前除了一些大型国有、上市公司背景的保理公司能够从银行获得授信取得较低资金成本外，其他渠道面临的资金成本并不低，而保理资产证券化的出现可以较好地解决这一问题。

ABS起源于美国，距今已经有40多年的历史，中国的资产证券化还只是刚刚起步，虽然最早出现于2002年，但真正受到政府支持是2005年，而后随着美国次贷危机的爆发在2008年停滞。

abs资产证券化_商业保理资产证券化的法律问题探究商业保理资产证券化的法律问题探究随着我国国内外贸易的发展，商业保理作为能够实现融资、应收账款管理的综合性金融服务，受到了买卖双方的欢迎。

目前我国的商业保理公司开展商业保理业务得到了快速的发展，但是应收账款存在流动性弱的问题。

如何增强商业保理资产的流动性，解决商业保理公司面临的融资困境，成为商业保理公司目前颇受关注的问题。

实际上，我国企业应收账款资产证券化的尝试己经开始，但是由于我国的商业保理资产证券化目前尚处于起步阶段，加上法律制度不完善等因素，当今我国商业保理资产证券化存在着诸多风险和难题函待解决。

在对商业保理业务进行分析的基础上，通过对资产证券化业务进行剖析，探讨当前商业保理资产证券化的情况，分析探讨商业保理资产证券化过程中涉及的主要法律问题，就如何去完善我国商业保理资产证券化的法律构建提出相应的对策。

关键词:商业保理;资产证券化;法律问题;法律措施一、商业保理资产证券化的概述（一）商业保理资产证券化的概念1、商业保理的含义保理又称为保付代理，不同的国家与学者对其进行不同的定义。

根据《国际保理业务通用规则》对于保理业务的定义，其认为保理业务不仅仅包括信用担保，还包括应收账款服务与托收服务，贸易合同的出售方将其应收账款追索权出售给保理商，保理商在债务人无法支付货款或者逾期支付的情况下，由保理商向出售方支付货款的一种融资服务。

商业保理作为保理的一种，是商业保理公司开展的贸易融资、坏账担保、应收账款催收、销售分户账管理等综合性的服务，其主要的目的是针对应收账款为企业商品交易过程提供融资服务。

随着企业应收账款规模的扩大，企业账款回收的风险加大，商业保理业务获得巨大的发展机遇。

2、资产证券化的含义资产证券化是金融市场发展到一定阶段的产物，为金融市场的参与主体提供了新的融资渠道，而且为参与主体提供了降低风险的手段。

根据《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》(以下简称《管理规定》)相关条款，资产证券化是指以基础资产产生的现金流作为偿付支持，通过信用增级等手段，在此基础上发行资产支持证券的业务活动。

关于企业集团财务公司资产证券化模式的分析与研究论文企业集团财务公司资产证券化模式的分析与研究摘要：随着经济全球化的加剧，企业集团财务公司资产证券化提供了一种有效的融资手段。

本文通过对企业集团财务公司资产证券化模式的研究与分析，探讨其在企业集团融资中的优势与风险，并提出相应的解决方案。

关键词：企业集团、财务公司、资产证券化、融资、优势、风险、解决方案一、引言企业集团作为现代市场经济的主要组织形式，具有规模效益、资源整合等优势，但在融资方面也面临一系列的挑战。

企业集团财务公司资产证券化模式作为一种创新的融资模式，为企业集团融资提供了新的途径。

本文旨在通过对企业集团财务公司资产证券化模式的分析与研究，探讨其在企业集团融资中的优势与风险，并提出相应的解决方案。

二、企业集团财务公司资产证券化的基本概念企业集团财务公司资产证券化是指企业集团通过设立财务公司，将其旗下的资产进行打包并转移到财务公司，然后通过发行资产证券化产品，将这些资产进行分散化融资。

与传统融资方式相比，企业集团财务公司资产证券化模式具有以下优势：1. 提高融资效率：企业集团财务公司资产证券化模式能够将企业集团的大量资产进行有效的分散化融资，提高融资效率，降低融资成本。

2. 多元化投资机会：通过发行资产证券化产品，企业集团可以吸引更多的投资者参与融资，为投资者提供多元化的投资机会，提高企业集团的融资能力。

3. 提高资金利用效率：企业集团财务公司资产证券化模式能够实现资产的快速变现，提高资金的利用效率，增强企业集团的经营能力。

然而，企业集团财务公司资产证券化模式也存在一定的风险：1. 信用风险：企业集团财务公司资产证券化模式将企业集团的资产转移到财务公司，如果财务公司的信用状况不佳，则存在资产无法变现的风险。

2. 流动性风险：由于资产证券化产品具有一定的流动性，当投资者大量申请赎回资产证券化产品时，财务公司可能面临流动性不足的风险。

三、解决方案为了解决企业集团财务公司资产证券化模式所面临的风险，可以采取以下相应的解决方案：1. 强化财务公司的信用状况：企业集团在设立财务公司时应严格审核财务公司的信用状况，并提供必要的支持，以确保财务公司具有较好的信用状况，降低信用风险。

资产证券化的模式研究及案例分析资产证券化是一种金融业务、也是一种金融创新方式，是指以未来现金流为基础的“证券化”交易。

简而言之，它是把一种资产或者资产组合的权益通过特定的程序转换为可以市场化交易的证券。

资产证券化的模式包括直接证券化和间接证券化两种。

本文将对这两种模式进行研究，并通过案例分析，探讨其优劣之处。

直接证券化直接证券化是指把各种资产（如银行借贷、有价证券等）作为资产池出售，将其转化为可流通的证券，以供投资者购买。

被证券化出来的证券按照资产池的每个资产贡献份额的不同，分成各个等级，每个等级的证券数量和贡献份额也不同。

在资产池中，优质资产被分配给优先级证券持有者，风险较高的则分配给次级证券持有者。

直接证券化的优点是可以提高资产的流动性，融资成本也相对较低。

它适用于有大量同种权益证券可以证券化的资产，如债券、抵押贷款证券等。

缺点则在于它具有一定的结构复杂性，需要大量的财务分析和监管。

美国子贷证券化危机就是直接证券化的案例。

在此次危机中，一些不良贷款被打包卖给了投资者，导致了整个金融体系的崩溃。

这就提示我们，在直接证券化过程中需要对风险进行更加精细的把控。

间接证券化间接证券化是指通过机构投资者、特别目的实体等中间机构的介入，以资产池支持证券作为原始权益证券，或者以该证券的不同部分（如利息和本金）作为基础，发行还款优先级不同的资产支持证券。

这种证券化结构较为复杂，但是风险相对较低。

间接证券化的优点是可以减少金融机构的资产负债率，降低机构风险。

在国际资本市场上，它的适用范围也比直接证券化更为广泛。

缺点则在于相对复杂，需要对公司经营状况和市场区域进行详细的研究。

中国联通在2016年以间接证券化的形式进行资产管理计划，成功获得了50亿人民币的融资，成为了中国第一家通过间接证券化形式融资的企业。

这次成功案例展示了间接证券化的运用潜力和现实意义。

两种模式的比较直接证券化通常适用于具有明确现金流，可以直接分配现金流的可证券化资产，它的强点在于大规模融资，但是它的风险难以把控。

天津大学硕士学位论文银行保理资产证券化业务研究Research of Securitization Business of the Bank Factoring Assets学科专业：工商管理研 究 生：高仕伟指导教师：王春峰教授天津大学管理与经济学部2012年4月独创性声明本人声明所呈交的学位论文是本人在导师指导下进行的研究工作和取得的研究成果，除了文中特别加以标注和致谢之处外，论文中不包含其他人已经发表或撰写过的研究成果，也不包含为获得天津大学或其他教育机构的学位或证书而使用过的材料。

与我一同工作的同志对本研究所做的任何贡献均已在论文中作了明确的说明并表示了谢意。

学位论文作者签名：签字日期：年月日学位论文版权使用授权书本学位论文作者完全了解天津大学有关保留、使用学位论文的规定。

特授权天津大学可以将学位论文的全部或部分内容编入有关数据库进行检索，并采用影印、缩印或扫描等复制手段保存、汇编以供查阅和借阅。

同意学校向国家有关部门或机构送交论文的复印件和磁盘。

（保密的学位论文在解密后适用本授权说明）学位论文作者签名：导师签名：签字日期：年月日签字日期：年月日中文摘要本论文首先对银行保理业务进行了分析，研究了保理业务的现状及不足，然后对资产证券化业务进行了分析，探讨了目前资产证券化业务的情况，并分析了我国目前开展资产证券化业务面临的阻力以及解决的方法。

在对上述业务进行研究的基础上，本论文探讨了将银行保理资产进行证券化的业务模式，并架构了国内与国外两种保理资产证券化的业务流程。

其中，国内部分以融资租赁公司为借款人，中长期应收租金作为保理资产，保险公司的应收租金保险作为增信方式，进行证券化业务。

国外则以进出口企业或劳务输出型企业为借款人，应收贸易款为保理资产，以保险公司的出口信用险作为增信方式，进行证券化业务。

本论文探讨了上述模式的业务流程，并对其中的风险、益处进行了分析。

最终得出结论，银行保理资产的证券化，一方面有效解决在股市低迷的情况下，银行补充资本金的需求；另一方面，银行保理资产证券化也能增强银行资产的流动性并缓释银行的授信风险；最后，由于银行保理资产证券化业务是给予较为优质资产的应收租金或贸易款为基础的，并得到了保险机构的保险增信，因此风险较低，可以为投资人提供风险较低而受益相对较好的投资机会。

保理行业资产证券化的四种分类形式导读：随着自身保理业务的开展，股东出资、对外借款等传统融资形式已经难以满足保理公司日益增长的业务需求，资产证券化这样一种新型融资形式逐渐走入保理商的视野。

当前保理行业的资产证券化业务与研究还处于探索阶段，理论上存在多种保理行业资产证券化类型。

盈科保理律师团队梳理实务中和理论上主要的几种保理资产证券化形式，从四个层面对上述资产证券化业务进行类型化分析，以求正本清源，为保理行业同仁提供一个新的理解思路。

文/盈科（上海）律师事务所林思明田江涛本文由作者向无讼阅读独家供稿，转载请注明作者和来源资产证券化是以特定资产组合或特定现金流为支持，发行可交易证券的一种融资形式。

具体到保理行业，保理公司受让保理申请人的应收账款，为其开展应收账款管理、催收、坏账担保及融资业务，导致保理公司的主要资产类型一般表现为金钱债权，而非传统企业通常的不动产、机械设备等实物类资产。

对比传统企业，保理公司具备资产轻量化优势，便于开展资产证券化业务。

2015年年初，摩山保理公司资产证券化业务首开记录，成为首单成功发行的保理资产证券化业务。

随着保理行业迅速发展，资产证券化这一课题渐渐为业内所关注。

当前，行业中提出多种类型的保理资产证券化模式，但这些模式的具体特点、适用类型、结构优势较少为保理同仁所论述，并由于保理行业方兴未艾，许多模式还没有得到实践检验，笔者所在团队长期关注保理法律实务，积累了大量保理法律服务经验。

笔者结合理论与实务，尝试对业内提出的几种主流资产证券化模式做一类型化分析，以求抛砖引玉，为业内同仁审查保理行业资产证券化提供一个体系化的视角。

一、根据保理资产证券化项下资产进行分类资产证券化实际是对资产的价值性与流动性作一重新配比，将难以流动的资产转化为可流动的证券化资产。

故而，选择什么样类型的资产用以“证券化”是开展资产证券化的首要问题。

根据保理资产证券化的资产类型，可以将保理资产证券化分为应收账款保理资产证券化和自有资产资产证券化业务。

保理及其资产证券化初步研究二0一四年九月目录一、保理的定义及容 0（一）贸易融资 0（二）销售分户账管理 0（三）客户资信调查与评估 0（四）应收账款管理与催收 (1)（五）信用风险担保 (1)二、保理的行业发展情况 (1)（一）我国保理行业情况 (1)（二）全球保理的行业情况 (4)三、我国保理的法律法规 (5)(一）全国性规定 (5)(二）地方性的规定 (7)四、保理的分类 (10)（一）银行保理和商业保理 (10)（二）国保理和国际保理 (10)（三）有追索权保理和无追索权保理 (10)（四）单保理和双保理 (11)（五）融资保理和非融资保理 (11)（六）明保理和暗保理 (12)五、保理业务资产证券化 (12)六、商业保理的资产证券化渠道 (14)（一）证监会渠道 (14)（二）银行间债券市场渠道 (15)（三）信托公司渠道 (15)（四）基金子公司渠道 (16)（五）地方交易平台渠道 (17)（六）资产证券化的最新动态 (18)（七）资产证券化的渠道比较 (18)一、保理的定义及容保理（Factoring）又称保付代理、托收保付，卖方将其现在或将来的基于其与买方订立的货物销售或服务合同所产生的应收账款转让给保理商（提供保理服务的金融机构），由保理商向其提供资金融通、客户资信调查与评估、销售分户管理、信用风险担保、应收账款管理与催收等一系列服务的综合金融服务方式。

它是商业贸易中以托收、赊账方式结算货款时，卖方为了强化应收账款管理、增强流动性而采用的一种委托第三者（保理商）管理、处理应收账款的做法。

一般而言，保理业务包含以下容：（一）贸易融资保理商可以根据卖方的资金需求，收到转让的应收账款后，立刻对卖方提供融资，协助卖方解决流动资金短缺问题。

（二）销售分户账管理销售分户账管理又称销售账务处理，是指保理商利用自己完善的账务管理制度、先进的管理技术和丰富的管理经验，为供应商提供优良的售后账务管理服务。

104643 证券投资论文关于企业集团财务公司资产证券化模式的分析与研究一、信贷资产证券化的内涵及发展现状《金融机构信贷资产证券化试点监督管理办法》中明确了企业财务公司是可以进行信贷资产证券化金融机构之一。

财务公司在依托集团，服务集团的基础上，将给成员单位发放的贷款形成的信贷资产信托给受托机构，由受托机构向投资者发行资产支持证券，以该资产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。

近年来信贷资产证券化发展迅猛，从三方面可以看出：第一，政府的政策引导。

20xx年国家出台了一系列支持措施。

20xx年3月人民银行发布公告【20xx年5月，国务院常务会议进一步推进信贷资产证券化，发起机构也从国有银行和股份制银行转到城市商业银行、农商行、信托公司和财务公司等。

第二，宏观经济形式的推动。

资产证券化是一种创新金融模式。

过去几年，中国经济以高速运转的状态发展，带来产能过剩的负面影响。

调整是必要的，央行提供了宽松的资金和市场环境。

宽松的环境为金融机构投融资的创新提供了丰厚的土壤。

第三，市场参与表现出空前热情。

在政策引导和宏观形式的推动下，发起者的范围由银行扩大到城市信用社、农村信用社、邮储银行、金融资产管理公司、企业集团财务公司、汽车金融公司、金融租赁公司及事业单位的公积金中心等。

基础资产的“多元化”使得基础资产的范围扩大到不良资产、不良资产收益权转让、信用卡分期及事业单位公积金。

二、集团财务公司资产证券化模式（一）集团财务公司资产证券化的收益财务公司资产证券化的基础资产来源于对企业集团成员单位的贷款，据中国财务公司协会统计数据，截至20xx 年三季度，行业贷款存量总额为1.45万亿元，不良贷款率为0.06%，资本充足率达到22.82%，拨备覆盖率为1913.46%，信贷资产规模大、质量高，具备同质性，现金流稳定。

通过对符合条件的基准资产实施证券化，财务公司能够将这类贷款置于资产负债表之外，及时获取现金，加速资金周转。

商业保理资产证券化项目的风险评估模型分析我国于2012年在上海及天津地区开展了商业保理行业相关试点工作，在商业保理行业发展的这10年中，随着我国市场经济规模的不断扩大，商业保理行业也随之进行了相应的扩张。

我国在2014年迎来了资产证券化项目的高峰时段，随着相关政策的支持，越来越多的商业保理企业开始重视资产证券化业务。

但在实际操作过程中由于交易结构相对复杂，会存在一定的风险因素，本文就风险评估方面做以分析。

一、商业保理资产证券化项目具体内涵商业保理资产证券化项目按照类型分析，属于应收账款资产证券化项目。

其交易结构相对复杂，主要服务对象为缺乏流动性但能够产生可预见现金流的资产，运作形式是通过将此类资产转化为可出售和流通的证券，投入到金融市场之中。

保理公司通过将持有的应收账款资产设立专项计划，最终变为证券产品，供投资者选择，形成交易。

通过此种交易形式可以使得保理公司将原本缺乏流动性的应收账款资产变现，而投资者也可以从中获取稳定收益。

其操作流程主要分为四个部分：一是资产证券化项目的发起者即商业保理公司组建资产池；二是形成资产支持专项计划（SPV）；三是中介机构协助下发债券，投资者进行购买与融资；四是对存续资产池进行管理和到期清债结算工作[1]。

二、商业保理资产证券化项目风险识别（一）基础风险即基础资产相关风险。

资产证券化项目主要面临以下三种基础资产相关风险：一是资金混同风险；二是现金流不足风险；三是资产业务不规范风险。

首先，在实际交易中，监管方很难按照项目标准就募集资金执行相关要求，最终会导致后期所产生的现金流与原始权益人所持有的其他经营现金混同；其次，证券化项目底层资产借款人无法及时偿还本金和利息时，则会使得证券化资产现金流量不足；最后，部分商业保理公司的底层资产业务也存在包装和不符合规定的现象[2]。

（二）管理风险即商业保理公司的管理风险。

由于我国商业保理行业起步较晚，发展较为迅速，部分商业保理公司存在人力资源与规模扩张不匹配的现象，加之人员专业水平不足，最终导致商业保理公司对证券化项目整体缺乏防控和应对风险的能力。

经济新常态下商业保理实施证券化融资的发展探究
［摘要］随着我国经济步入“新常态”，供给侧改革与经济结构转型不断推进。在这过程中，国家越来越重视小微企业在我国市场经济中发挥的作用，并提出要将更多资源配置给高效率的小微企业，而商业保理业务的发展恰好满足这一需求。商业保理业务能够缓解我国中小企业面临的融资难、融资贵的问题，改善企业财务状况的同时又能够完善企业的销售体系，提高其资源运用效率。
第三就是对外部担保依赖度过高的问题。我国目前的保理公司状况是以轻资产公司为主，自身经营实力和财务实力都不强。这也导致了在保理资产证券化过程中，仅依靠结构化分层和原始权益人对优先级产品的差额支付承诺，难以有效提升产品的信用等级。
而且，在这类业务中往往会追加主体评级在AA及以上的外部担保，担保方若为股东方、关联方或者专业担保公司又会出现拉高成本等其他问题。
由于保理资产证券化的基础资产常为买方的债权。而一般商业交易还款期限为三个月到半年，符合基础资产期限要求。
（二）资产池的构建
资产池即具备共同特征的资产组合。资产池的构建，也就是按照一定的标准对基础资产进行筛选以便组成目标资产。资产池的构建可分为三个步骤：
首先是对资产池的总体目标特征进行框定。这主要是确定整个资产池的资产类别，收益期限，资产规模等。
一、商业保理公司资产证券化的可行性分析
（一）监管部门鼓励保理公司合法融资
监管部门对商业保理公司合理合规融资渠道相对支持，允许保理公司进行公司注册资本金、发行债券等直接融资、银行贷款等间接融资合法渠道进行融资。《商务部关于商业保理试点方案的复函》里规定了，商业保理公司的风险资产不得超过净资产的10倍。这项规定从政策层面上对商业保理公司利用外在渠道进行融资的行为表示肯定。
另一个问题是融资难度不断增大：商业保理属于消耗资本金的行业，必须不断地补充资本金才能扩大业务发展规模。因此“再融资”问题是每个保理企业都需要面对的直接问题。

第３７卷㊀第４期２０１９年８月㊀㊀郑州航空工业管理学院学报ＪｏｕｒｎａｌｏｆＺｈｅｎｇｚｈｏｕＵｎｉｖｅｒｓｉｔｙｏｆＡｅｒｏｎａｕｔｉｃｓＶｏｌ.３７Ｎｏ.４㊀Ａｕｇ.２０１９ＤＯＩ:１０.１９３２７/ｊ.ｃｎｋｉ.ｚｕａｘｂ.１００７￣９７３４.２０１９.０４.００７收稿日期:２０１９－０５－１２基金项目:华东政法大学硕士研究生学术研究及社会调研项目(２０１９－４－０３１)作者简介:丁雨纯ꎬ女ꎬ江苏常熟人ꎬ硕士研究生ꎬ研究方向为经济法ꎮ供应链金融下商业保理资产证券化模式探析 以小米供应链应付账款ＡＢＳ为例丁雨纯１ꎬ陈人怀２(１.华东政法大学经济法学院ꎬ上海㊀２０００５０ꎻ２.中国人民解放军福州军事检察院ꎬ福建㊀福州㊀３５０００３)㊀㊀摘㊀要:小米以其稳定㊁集成的优质供应链成为供应链金融反向保理ＡＢＳ的典型ꎮ供应链与商业保理ＡＢＳ的结合ꎬ有效解决了目前保理业务资金短缺的难题ꎬ储架发行模式更是ＡＢＳ产品规模化㊁高效化的助推器ꎮ但底层资产的天然瑕疵对 重要债务人 的尽调风险以及资产支持专项计划架构的不合理等法律风险ꎬ仍会成为保理ＡＢＳ这类信用融资的隐患ꎮ因此供应链模式下需严审保理业务底层资产的合理合法性ꎬ设计与发行保理ＡＢＳ产品须跳出应收账款ꎬ深挖供应链体系所在行业需求ꎮ关键词:供应链金融ꎻ商业保理ꎻ资产证券化中图分类号:Ｆ４０６.７２㊀㊀文献标识码:Ａ㊀㊀文章编号:１００７－９７３４(２０１９)０４－００６１－１０一㊁商业保理与供应链金融(一)国内外研究文献综述１.关于国内保理业务发展状况与风险因素的研究韩佳平(２０１７)[１]在熟知我国商业保理发展进程的前提下ꎬ认为我国商业保理业务的开展已日渐成熟ꎬ法律和政策环境也逐渐放暖ꎮ商业保理业务渗透到愈来愈多的领域ꎬ创新产品也似雨后春笋ꎬ业内对于商业保理的研究也有了大跨步的提升ꎬ未来商业保理发展道路的要点在于把握行业快速发展机遇㊁摸清行业发展趋势㊁拓宽行业发展模式以及寻找商业保理的可持续发展之路ꎮ周哲(２０１６)[２]对商业保理风险因素的研究主要集中在商业银行领域ꎬ他认为商业银行的保理业务风险有内外之分ꎬ内部风险包含人员操作失误及内控不足ꎬ外部风险的重点在于对应收账款的质量认定ꎮ对应收账款的认定ꎬ往往存在以下风险因素:首先是虚假交易行为ꎬ㊀郑州航空工业管理学院学报第３７卷其次是交易双方的偿债能力低ꎬ另外还存在对于账款的监控不够严密等情形ꎮ２.关于资产证券化的研究资产证券化在国内外均已是一项较为成熟的研究ꎮＪａｍｅｓＡ.ＲｏｓｅｎｔｈａｌａｎｄＪｕａｎＭ.Ｏｃａｍｐｏ(１９９８)[３]放眼于资产证券化的本质ꎬ把资产证券化认作是资产出售ꎬ资产证券化的过程即为贷款和应收账款等资产对外出售的过程ꎻＢｅｎｖｅｎｉｓｔｅａｎｄＢｅｒｇｅｒ(１９９６)[４]着重对资产证券化的风险进行了研究ꎬ认为资产证券化可以很好地在重置风险的过程中平衡风险爱好者和厌恶者ꎻＡｆ￣ｆｉｎｉｔｏａｎｄＴａｇｌｉａｆｅｒｍ(２０１０)[５]研究了资产证券化的动机ꎬ最终得出资产证券化是为分散系统风险㊁拓宽资金渠道以及提升资金流动性而生的产物ꎮ我国对于资产证券化的研究整体晚于国外ꎮ何小峰(２００２)[６]是我国较早系统性地分析资产证券化的学者ꎬ他从概念着手ꎬ展示了资产证券化的发展历程ꎬ并展望了我国资产证券化市场的发展前景ꎻ何韵(２００９)[７]在分析总结资产证券化基本理论的基础上ꎬ采用比较分析法ꎬ对比中外实践中资产证券化的实现路径ꎬ对法律监管及税收等问题进行了探讨ꎬ并提出要引进ＳＰＶ并改良信用增级模式来助力资产证券化走向成熟ꎮ３.关于资产证券化模式的研究张长全㊁杨红伟㊁贾将贤(２０１０)[８]着眼于信用增级模式ꎬ提出我国资产证券化的瓶颈在于内部式的信用增级模式ꎬ该模式结构过于单一并且实际效果有限ꎬ无法与未来资产证券化业务的预期规模相匹配ꎻ严彬(２０１５)[９]将资产证券化与融资租赁相结合ꎬ对融资租赁行业的资产证券化发行模式提出了一个完整的设想ꎬ包括定价㊁风险管理和设计流程等方面ꎬ并建议在特殊目的载体上采用专项资产管理计划的形式ꎬ采用第三方担保和备用信用证的机构化信用增级方式ꎮ数据来源:国家企业信用信息公示平台ꎬ天逸金融研究院分析整理.图１㊀２０１２年至２０１８年全国商业保理公司成立数量(二)我国商业保理发展现状根据国际保理商联合会(ＦａｃｔｏｒｉｎｇＣｈａｉｎＩｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ)统计ꎬ自２０１１年以来ꎬ中国已经连续多年成为全球最大的保理市场之一ꎬ内地已有二十多家银行成为ＦＣＩ的成员ꎮ[１０]我国保理业务起步晚ꎬ商业保理还属于新兴行业ꎬ绝大部分业务来自银行保理板块ꎬ但目前我国保理行业开始出现多元㊁快速㊁创新的发展态势ꎬ成为国内外贸易融资领域的焦点ꎮ自２０１２年商业保理试点以来ꎬ我国商业保理公司规模逐步扩大ꎬ商业保理公司数量急剧增加ꎬ试点当年仅４８家ꎬ最近三年每年新成立的商业保理公司都近乎３０００家(图１)ꎬ保理业务量和融资额等指标都成倍增长ꎬ２６㊀第４期丁雨纯ꎬ陈人怀:供应链金融下商业保理资产证券化模式探析截至２０１８年７月３０日ꎬ据国家企业信用信息公示平台统计ꎬ全国商业保理公司数量为１１６８９家ꎮ从金融行业的金融服务类公司的经营范围来统计ꎬ金融服务类公司中能够从事商业保理业务的公司有１７１８家ꎮ[１１]由此可知ꎬ目前我国商业保理市场已初具规模ꎮ(三)商业保理与供应链金融结合之趋势买方市场的普遍形成ꎬ决定了赊销(信用销售)成为目前贸易的主要销售方式ꎮ供应链上游企业现金流短缺ꎬ商业保理应运而生ꎬ从产业供应链切入商业保理业务ꎬ将核心企业 绑定 ꎬ商业保理具有广大的金融市场和成长空间ꎮ近年来ꎬ医疗产业㊁航空产业以及物流产业等大型供应链商业保理市场已经被开拓ꎮ市场普遍预测ꎬ随着监管环境的变化和数字技术的应用ꎬ我国商业保理行业将在２０１９年进入新时代ꎬ商业保理业务量将继续保持高速增长ꎬ并可能在数字化保理领域创造出全球领先的新模式ꎮ从投融资领域和区域分布来看ꎬ电力㊁热力生产和供应业㊁金属制品业㊁化学原料和化学制品制造业等六大行业对保理的需求将会更加迫切ꎬ江苏㊁广东㊁浙江㊁山东㊁上海㊁河南㊁安徽㊁四川㊁湖北㊁福建等地区保理市场值得关注ꎻ从融资环境来看ꎬ资产证券化和电商可能是下一步保理公司非常重要的融资渠道ꎬ金融资产交易所也可以作为融资渠道ꎮ[１２](四)供应链金融资产证券化资产证券化已经成为我国债券市场上一种有别于负债端融资的融资工具ꎮ我国经济领域一个主要的问题就是资产流动速度慢ꎬ通过将企业资产证券化就可以盘活企业存量资产ꎬ加快资本流动速度ꎬ同时为资本市场提供有效产品ꎮ中国早在２００５年便开始了资产证券化试点ꎬ２００５年央行和银监会联合制定«信贷资产证券化试点管理办法»①ꎬ人民银行牵头开展信贷资产证券化试点ꎬ中国资产证券化正式起步ꎻ２００８年受金融危机影响ꎬ资产证券化试点暂停ꎬ直到２０１１年证监会才重启了对资产证券化项目的审批ꎻ２０１２年央行㊁银监会和财政部联合下发«关于进一步扩大信贷资产证券化试点有关事项的通知»②ꎬ资产证券化正式重启ꎮ２０１２年以来ꎬ我国资产证券化市场实现了跨越式发展ꎬ特别是近年来ꎬ市场规模大幅度提升㊁市场参与主体对于资产证券化产品的认可度持续提高ꎬ根据ＣＮＡＢＳ统计ꎬ仅２０１８年资产证券化发行产品金额总量已逾１７０００亿元(图２)ꎮ数据来源:ＣＮＡＢＳ.图２㊀资产证券化市场产品发行金额统计二、商业保理资产证券化的动因(一)商业保理资金困境从目前国内商业保理的运行实践可知ꎬ大多数商业保理公司获得资金的成本并不低ꎮ商业３６㊀郑州航空工业管理学院学报第３７卷保理公司的运营资金无外乎以下渠道:①自有资金ꎬ包括注册资本金和自身盈利ꎻ②银行融资ꎻ③股东借款或股东委托贷款ꎻ④与其他保理公司合作再保理融资ꎻ⑤Ｐ２Ｐ等互联网金融平台ꎻ⑥资产证券化(专项计划模式)ꎻ⑦资管计划㊁私募基金㊁信托计划ꎮ商业保理与银行保理不同ꎬ非银行金融机构本身自有资金有限ꎬ仅有一些大型国有企业㊁上市企业为背景的保理公司能够获得银行授信ꎬ取得较低的资金成本ꎬ加之银行融资渠道授信限制十分严格ꎬ私募契约基金以及Ｐ２Ｐ较高的融资成本㊁Ｐ２Ｐ平台的合规经营风险都制约着保理公司的融资规模ꎬ压榨着保理公司的利润空间ꎮ(二)商业保理资产证券化优势目前我国基于商业保理业务的资产证券化市场正逐步发展ꎬ２０１５年我国商业保理资产证券化发行单数仅３笔ꎬ２０１７年增至６４单ꎬ２０１８年更是呈井喷式发展ꎬ多达２１８单ꎬ预计２０１９年商业保理资产证券化业务将会如火如荼(图３)ꎮ数据来源:ＣＮＡＢＳ.图３㊀商业保理资产证券化市场产品年度发行单数统计不难想象ꎬ商业保理与供应链相结合ꎬ就可以解决 多个债权人享有同一个债务人的应收账款债权 [１３]如何资产证券化的问题ꎮ多个债权人将享有的同一个债务人的应收账款债权转让给保理公司ꎬ保理公司作为原始权益人ꎬ以其对单一债务人的债权为基础资产发起资产证券化业务ꎮ保理资产证券化的出现也恰恰可以较好地解决保理公司资金瓶颈的问题ꎮ首先ꎬ与传统银行贷款融资相比ꎬ保理公司资产证券化而获得的资金为企业的自有资金ꎬ资金使用较贷款资金方便ꎻ其次ꎬ资产证券化融资属于直接融资方式ꎬ与资本市场的直接接触使得企业能够更独立地站立于资本市场ꎬ提升了企业的知名度ꎬ从而吸收更多的资金ꎮ另外ꎬ保理公司对待应收账款的选择较为谨慎ꎬ青睐安全度更高的核心企业ꎬ因此商业保理资产证券化的产品品质更高ꎬ其低风险的特性也有利于更深入地拓展业务ꎮ三㊁ 中信证券 小米１号第一期供应链应付账款资产支持专项计划 发行２０１８年３月１日ꎬ 中信证券 小米１号第Ｎ期供应链应付账款资产支持专项计划 获得上交所无异议函ꎬ同年８月２９日ꎬ该计划于上交所成功分期发行ꎬ小米的供应链金融ＡＢＳ成为国家支持新经济企业供应链金融以来的首例项目ꎬ是切实推动供应链金融服务实体经济的重要举措ꎮ(一)政策与市场背景近几年ꎬ供应链金融下商业保理资产证券化进程不断推进ꎬ在目前市场上ꎬ供应链金融保理４６㊀第４期丁雨纯ꎬ陈人怀:供应链金融下商业保理资产证券化模式探析ＡＢＳ还是以传统行业为主ꎬ集中在房地产企业和物流企业ꎬ保理公司向房企上游供应商取得的应收账款债权开展ＡＢＳ项目成为主流ꎮ比如万科２０１７年起相继推出的 平安证券 一方保理万科供应链金融Ｎ号资产支持专项计划 ꎬ碧桂园推出的 方正证券 一方恒融碧桂园Ｎ期保理资产支持专项计划 都是传统行业领域的大规模保理ＡＢＳ项目ꎮ随着小米㊁蚂蚁金服㊁滴滴等互联网巨头商业保理ＡＢＳ的获准发行ꎬ新经济企业也成了资产证券化市场的主角ꎮ对于新经济企业来说ꎬ股权融资㊁信用融资以及资产融资都有着不可忽视的重要意义ꎮ小米㊁蚂蚁金服和滴滴ꎬ被称为 中国三大独角兽 ꎬ这类大型新经济公司发行供应链金融商业保理ＡＢＳꎬ对于商业保理资产证券化的意义可见一斑ꎮ保理业务也突破了原有领域的禁锢ꎬ以做活 应收融资 为目的ꎬ放眼于整个供应链加速扩展ꎬ从近年来保理业务ＡＢＳ数量的统计可以明显看出ꎬ保理ＡＢＳ产品正在依托实体经济的强力支撑在交易所资产证券化市场占据了一席之地ꎮ２０１６年ꎬ保理ＡＢＳ规模迅速扩张ꎬ互联网金融也加入该行列ꎬ全年共计发行１０单专项计划ꎬ总额达８５.０４亿元ꎬ同比增速５４.６３％ꎮ(二)小米供应链金融ＡＢＳ模式探析中信证券 小米１号第一期供应链应付账款资产支持专项计划 由中信证券公司担任计划管理人及承销单位ꎬ奋迅律师事务所㊁立信会计师事务所㊁中诚信评级机构作为主要中介机构ꎬ由重庆小米商业保理公司向小米通讯的各供应商购买基础资产并投向该资产支持专项计划ꎬ由专门的ＳＰＶ发行资产支持证券ꎬ中信银行上海分行担任托管银行ꎬ兴业银行㊁招商银行也作为监管机构参与该计划(图４)ꎮ图４㊀小米供应链反向保理ＡＢＳ流程示意图１.发行规模与储架发行模式本次中信证券 小米１号第Ｎ期供应链应付账款资产支持专项计划储架发行规模为１００亿元ꎬ«中信证券 小米１号第一期资产支持专项计划书说明书»中约定首期发行规模为３亿５６㊀郑州航空工业管理学院学报第３７卷元ꎬ其中优先级２.８５亿元ꎬ次级０.１５亿元ꎮ截至２０１７年５月２６日ꎬ该计划实际收到参与资金已经达人民币６亿元ꎬ远远超过预期资金规模ꎮ第一期发行的证券类型有两种:第一种是 优先级证券 (包括优先Ａ级资产支持证券和优先Ｂ级资产支持证券)ꎬ中信证券有限公司给予优先Ａ级资产支持证券的评级为ＡＡＡ评级ꎬ给予优先Ｂ级资产支持证券的评级为ＡＡ级ꎬ第二种是次１级资产支持证券(表１)ꎮ表１㊀优先级证券与次级证券区别产品名称预期收益率(％)发行规模(亿元)面值(元)还本付息方式优先Ａ级资产支持证券５.７０４.２６１００优先Ｂ级资产支持证券６.３００.７８１００循环期:按季付息摊还期:按月付息过手摊还本金次１级资产支持证券８.０００.６０１００待优先级证券本息全部偿付完毕后付息并过手摊还本金次２级资产支持证券/０.３６１００期间不分配ꎬ到期获得剩余资产及资金㊀㊀资产支持证券的储架发行模式ꎬ在我国初见于东方证券资产管理有限公司在２０１３年７月发行的 东证资管 阿里巴巴１号 １０号专项资产管理计划 ꎬ仅通过证监会的一次申报ꎬ该项目就获得在三年内发行１０期产品的资格ꎬ并且发行间隔期限不定ꎬ每次的发行额度在２亿元到５亿元之间ꎮ目前的ＡＢＳ储架发行是指在交易所首次申报时提交一整套框架性的申报材料ꎬ同时申请一个总的发行期数和规模ꎬ审批通过后会获得交易所出具的一份总的挂牌转让无异议函ꎮ在该无异议函约定的时间内进行分期发行时ꎬ无须再次申报审批ꎬ只需将每次的发行材料上报备案即可ꎮ[１４]这种发行模式的优势在于效率的提高ꎬ将多期发行中重复性的审批工作省略ꎬ同时也极大地缩短了企业发行证券的准备时间ꎮ其次ꎬ分期发行的模式使得同期的市场融资压力减小ꎮ另外ꎬ储架发行也能够形成同类产品的标准化发行模式ꎬ目前的储架发行在初次发行时就已经设定了产品的基础资产类型㊁交易结构㊁增信措施和入池标准等产品发行参数ꎬ后期的发行也应大体参照预设的模式ꎬ长此以往ꎬ容易使储架发行形成标准化的ＡＢＳ产品ꎬ为资产证券化的蓬勃发展打下基础ꎮ２.原始权益人中信证券 小米１号第Ｎ期供应链应付账款资产支持专项计划 是供应链金融下反向保理ＡＢＳ的典型ꎮ重庆小米商业保理有限公司是此次小米供应链金融ＡＢＳ项目的原始权益人ꎬ重庆小米商业保理有限公司是小米科技的全资子公司ꎬ也是目前小米集团的唯一一家保理公司ꎮ小米集团为了配合此次供应链金融ＡＢＳ项目成立了保理公司ꎬ并且依托于自身的核心企业优势ꎬ集合庞大的上游供应商群体进行保理融资ꎬ在以小米集团为核心的优质供应链条下ꎬ形成了供应链金融反向保理ＡＢＳ发行的典型ꎮ３.底层资产小米通信技术有限公司( 小米通讯 )对供应商的供应链应付账款ꎬ也即上游供应商对小米的应收账款ꎬ是本次 中信证券 小米１号第Ｎ期供应链应付账款资产支持专项计划 底层６６㊀第４期丁雨纯ꎬ陈人怀:供应链金融下商业保理资产证券化模式探析资产的构成内容ꎬ上游供应商将其对小米通讯的应收账款转让给重庆小米保理公司ꎬ小米通讯对小米保理出具付款确认书ꎬ保理公司购买基础资产后ꎬ形成保理公司的保理债权ꎬ由此小米保理得以运用此基础资产作为原始权益人发行ＡＢＳꎮ小米通讯为小米全资子公司ꎬ注册于香港ꎬ主要从事智能手机和其他智能硬件的设计研发㊁生产及销售ꎮ这也印证了反向保理以供应链中核心企业信用为依托ꎬ取代上游小企业的信用ꎬ以实现上下游资金融通的融资方式ꎮ在小米㊁滴滴㊁蚂蚁金服这类 独角兽 企业优质现金流的加持以及市场利好环境政策的引导下ꎬ这类供应链反向保理ＡＢＳ的还本付息能力较之普通的商业保理ＡＢＳ模式更强ꎬ小米拥有的稳定的㊁集成型的贸易链条是该计划底层资产的重要保障ꎮ物美价廉 是对小米通讯供应链条上产品的最贴切的形容ꎬ它与中高低端机型指定的合规供应商持续合作ꎮ研发制造供应商包括富士康㊁英业达㊁华勤等ꎬ闻泰作为小米最大的ＯＤＭ客户ꎬ出货量位列第一ꎻ屏幕供应商包括京东方㊁天马㊁蓝思㊁长盈等ꎬ京东方是小米手机面板的第二大供应商ꎬ占比超２０％ꎻＣＰＵ内存供应商包括松果㊁ＭＴＫ㊁高通㊁三星等ꎬ三星内存占比超六成ꎬ价量齐升ꎬ低阶手机全面向高通靠拢ꎬ高通出货增长近３００％ꎻ摄像头供应商包括欧菲㊁索尼㊁三星㊁ＯＶ等ꎻ电池供应商包括飞毛腿㊁光宇(图５)ꎮ小米的上游供应商超过２００家ꎬ涵盖信息设备㊁精密电子㊁生物识别等领域ꎬ部分为中国新经济制造业细分行业的龙头企业ꎬ核心供应商大多为上市企业ꎬ这就是小米产品高品质的源头所在ꎬ也为资产证券化项目的开展提供了扎实的资产依托ꎬ并优化了供应链保理服务ꎮ图５㊀２０１７年小米手机核心供应商７６㊀郑州航空工业管理学院学报第３７卷(三) 独角兽 企业选择商业保理ＡＢＳ的动因随着小米供应链金融保理ＡＢＳ应运而生的是另两大互联网巨头的资产证券化业务ꎮ德邦蚂蚁供应链金融于２０１９年３月１６日获批发行２０亿元应收账款ＡＢＳꎬ三日后ꎬ滴滴新型供应链金融ＡＢＳ取得上海证券交易所无异议函ꎬ获批储架发行额度为１００亿元ꎬ首期拟发行规模３亿元ꎮ在新经济企业蓬勃发展的背景下ꎬ供应链金融的应用也愈加广泛ꎮ储架发行的ＡＢＳ给了核心企业供应商更便捷㊁快速㊁稳定的融资途径ꎬ而核心企业也因此获得回报ꎬ其对供应商的占款能力逐步提升ꎬ从而抢占了市场份额ꎮ另外ꎬ发行人占款能力的提升使得发行人自身的运营成本降低ꎬ现金流也能保持在稳定提升的状态ꎬ负债率也会渐渐降低ꎮ反言之ꎬ降低了发行企业自身的财务开支ꎮ而新型企业正处在供应链的核心位置ꎬ商业融资保理业务对供应链上的企业而言益处颇多ꎮ四、供应链金融下商业保理资产证券化实操要点及风险控制(一)商业保理ＡＢＳ的共性首先ꎬ商业保理ＡＢＳ对其所依托的核心企业要求甚高ꎬ大多要求是行业中的龙头企业ꎬ主体的信用评级度要高㊁市场认可度要高㊁行业集中度要高ꎬ在业内知名并且业绩稳定发展前景良好ꎬ充足的现金流以及完善的支付结算系统也是必不可少的ꎮ其次ꎬ商业保理ＡＢＳ对于基础资产有基本的要求ꎬ基础资产必须属于正常资产且未设定抵押权㊁质押权或其他担保物权ꎬ不得对基础资产做无条件转让的约定ꎬ原则上要选取有追索权的保理ꎬ若要进行无追索权的保理则保理融资人的信用评级需要达到ＡＡ级以上ꎮ另外ꎬ保理ＡＢＳ期限比较短ꎬ多为一年期㊁两年期ꎬ且多青睐储架发行模式ꎮ目前商业保理公司的股东背景较为广泛且大多实力较强ꎬ银行㊁保险等都有涉猎ꎬ对于未来发展的规划清晰ꎮ(二)供应链金融下商业保理资产证券化风险点１.底层资产的法律关系风险当底层资产所涉及的法律关系繁多且复杂时ꎬ就容易形成法律风险ꎬ保理资产实质上就是供应商的应收账款ꎬ保理相当于应收账款的二次转让ꎬ因此应收账款自身的合法合规性以及转让方式㊁转让程序的合法性是保理资产本身真实性和合法性的基础ꎬ若应收账款所在的基础贸易合同存在虚假背景ꎬ或者是在合同中对应收账款设置了限制性条款ꎬ比如禁止转让条款ꎬ抑或是合同产生了纠纷㊁债务人破产倒闭㊁拒不支付等情形ꎬ就易导致保理资产的天然瑕疵ꎬ对证券化的运行产生影响ꎮ在我国ꎬ并没有专门的机构来监管应收账款法律关系的合法性ꎬ主要依靠登记系统对应收账款的转让与受让进行登记ꎬ不进行实质审查ꎬ对于基础合同㊁票据的形式审查无法满足应收账款被吸收为保理资产对外进行资产证券化的安全要求ꎬ这也是保理ＡＢＳ这类信用融资的隐患ꎮ在反向保理中信用风险会大大降低ꎬ供应链金融ＡＢＳ发起机构的经营和风控能力等水平较高ꎬ且基础资产同质性强㊁资产储备充沛ꎬ也在一定程度上降低了底层资产的风险ꎮ２.通知程序的合法性风险在保理资产证券化的过程中ꎬ主要有两次 通知程序 ꎮ第一是应收账款转让过程中涉及的通知程序:当债权人将应付账款转让时应当通知债务人债券转让方能生效ꎮ根据«合同法»８６㊀第４期丁雨纯ꎬ陈人怀:供应链金融下商业保理资产证券化模式探析第八十条规定: 债权人转让权利的ꎬ应当通知债务人ꎮ未经通知ꎬ该转让对债务人不发生效力ꎮ债权人转让权利的通知不得撤销ꎬ但经受让人同意的除外ꎮ 但实践中债权人往往过于依赖保理公司而遗忘向债务人通知债权转让事宜ꎬ由此在程序上含有瑕疵ꎮ第二是在保理公司将收回的债权用于资产证券化专项计划时ꎬ应当通知债务人债权二次转让之事宜ꎬ这样才得以对债务人产生效力ꎮ[１５]尤其在涉及 暗保理 时ꎬ在我国当前的法律环境下ꎬ学界对于隐蔽保理中通知的法律效力一直存在争议ꎮ暗保理又称为隐蔽性保理ꎬ是指应收账款进行债权转让的事实暂不通知债务人ꎬ但保理公司保留在一定条件下通知债务人的权利ꎬ设想如果债务人逾期未支付应收账款ꎬＳＰＶ为维护自身权益有权将应收账款转让的事实立即通知债务人并要求其还款ꎬ但此时的通知属于 迟延通知 ꎬ如果被认定为无效ꎬ那就意味着ＳＰＶ无法收到债务人的回款ꎬ将会面临损失ꎮ[１６]在反向保理业务中ꎬ通知程序的风险会因为买方的主动履行而使风险大大降低ꎬ但是在资产证券化过程中ꎬ律师需要对保理机构取得保理债权的合法性发表意见ꎬ而此种程序性的瑕疵也仍会影响律师的法律意见ꎮ３.尽职调查操作风险发行资产支持证券需要进行尽职调查ꎬ需要对托管人㊁业务参与人以及基础资产等进行合规合法尽职调查ꎮ例如«证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引»③中规定ꎬ必须对重要债务人进行全面尽职调查ꎮ重要债务人是指入池应收款的本金余额占资产池比例超过１５％ꎬ或者债务人及其关联方上述比例达到２０％的债务人ꎬ全面调查主要是为了体现重要债务人的偿付能力和资信水平ꎬ以保证交易的安全性ꎮ在反向保理ＡＢＳ中ꎬ必然存在 重要债务人 ꎬ常规保理ＡＢＳ则不尽然ꎮ常规保理ＡＢＳ的债务人并非必为核心企业ꎬ而供应链反向保理ＡＢＳ采用的是以供应链上的核心企业信用替代中小供应商信用ꎬ以实现供应链上下游资金融通的模式ꎮ核心企业的应付账款是保理的基础资产ꎬ也是资产证券化的基础资产ꎬ作为债务人的核心企业一般是行业龙头企业ꎬ因此必存在重要债务人ꎮ４.产品设计风险在设计商业保理产品以及对其资产证券化审核时ꎬ必定会对商业保理产品本身架构以及资产支持专项计划的架构进行充分的评析ꎬ产品设计应当对商业保理行业所涉及的基础知识㊁法律关系㊁会计税收㊁行业情况㊁竞争对手的产品方案㊁资金流转流程㊁风险控制㊁公司内部的情况等有全面深入的了解ꎬ还需要考虑产品将来的迭代㊁合作机构的认可㊁备用方案㊁如何形成产品系列㊁如何符合公司战略规划安排㊁如何系统化实现等ꎮ[１７](三)供应链反向保理ＡＢＳ实操要点对待底层资产和底层合同要穿透式核查ꎬ并且坚决完成尽职调查工作ꎬ«证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务尽职调查工作指引»和«证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务信息披露指引»均规定了对基础资产的核查要求ꎮ在资产证券化过程中ꎬＳＰＶ㊁证券公司以及律师都需要对基础资产的真实性㊁合法性㊁权利归属及其负担情况进行详细的核查ꎬ还要审核底层合同的背景和内容ꎮ关注保理产品的设计以及资产支持计划的框架模式ꎬ在供应链模式下ꎬ必须跳出商业保理的标的 应收账款ꎬ放眼企业所在的供应链体系ꎬ了解供应链情况ꎬ９６。

商业保理资产证券化一、商业保理资金困境我国商业保理目前处于起步阶段，自身资金有限且面临着资金来源受限的问题。

为了扩大业务规模，实现更高的收益，商业保理必须寻找有效的融资渠道，盘活自身资产，获得流动资金。

目前，商业保理公司常用的融资手段包括银行授信，私募契约式基金、与P2P平台合作等。

然而，银行对商业保理的授信限制、私募契约基金及P2P较高的融资成本以及P2P平台的合规经营风险都制约着保理公司的融资规模，压榨着保理公司的利润空间。

资金瓶颈已成为制约商业保理公司发展的重要问题。

二、资本证券化概述资产证券化起源于美国，被视为银行及企业补充资本的重要手段。

其在改良公司资产负债表、优化公司融资结构、增加流动性等方面起到重要作用。

自20世纪60年代诞生以来便被誉为金融界最为重要的金融工具，是近50年来金融领域最重大的金融创新，是“金融脱媒”趋势中最重要的金融产品。

2.1 发展历程长期以来，受我国监管政策影响，资产证券化业务发展相对缓慢。

我国资本证券化大致经历如下四个阶段：2005年以前，非标准化的业务摸索阶段：中国的资产证券化实践先于理论的探索。

早期的资产证券化实践可以追溯到1992年三亚地产投资券。

但该阶段的资产证券化尚处于摸索阶段，不论从产品设计还是参与主体上来说均与标准化的资产证券化业务存在一定差距。

2005年-2008年，快速发展阶段：2005年以来，为响应《国务院关于推进资本市场改革开放和稳定发展的若干意见》（国发[2004]3号），中国人民银行、银监会于2005年4月发布《信贷资产证券化试点管理办法》，正式推行以银行为参与主体的信贷资产证券化试点；与此同时，证监会自2005年8月开始推进以证券公司为主导的企业资产证券化业务试点。

两类资产证券化产品（信贷资产证券化、企业资产证券化）的基础资产、参与主体、交易场所有较大不同。

信贷资产证券化业务中银行占主导地位，产品设计和部分承销工作通常都由银行自身完成；企业资产证券化产品中，证券公司则作为主导机构，负责项目的寻找、产品设计、提供SPV通道，并负责产品的承销工作。

我国商业银行资产证券化问题研究综述四篇篇一：我国商业银行资产证券化问题研究综述一、对资产证券化的认识Gardener认为，资产证券化是使储蓄者与借款者通过金融市场得以部分或全部地匹配的一个过程或工具。

在这种安排下，开放的市场信誉（通过金融市场）取代了由银行或其他金融机构提供的封闭市场信誉。

该定义强调资产证券化是一种以市场为基础的信用中介，而与机构中介不同。

在这里，“匹配”即指对原以机构中介信用为基础形成的资产进行可转让性的转换处置。

引用美国证券交易委员会的定义[2]，资产证券化是指：“创立主要由一组不连续的应收款或其他资产组合产生的现金流支持的证券，它可以为固定的或循环的，并可根据条款在一定的时期内变现，同时附加其他一些权利或资产来保证上述支持或按时向持券人分配收益。

”从经济学的角度，我们可以将其简单理解为：创立以收益性资产为担保的可转让性证券的过程。

XX认为，资产证券化是金融证券化的高级形式。

从广义上讲，资产证券化包括一级证券化和二级证券化。

在证券化发展的初级阶段，资金短缺者通过在资本市场和货币市场上发行证券来融资，以取代银行信贷等间接融资手段，所以又被称之为融资证券化。

目前资本市场上所称的资产证券化是指二级证券化，即把缺乏流动性但具有预期未来稳定现金流的资产（通常是贷款和应收帐款）汇集起来，形成一个资产库，通过结构性重组将其转变为可以在金融市场上出售和流通的证券，据以实现融资的过程。

XX认为，资产证券化和一级证券化有着本质差别。

其中最主要的一点是两者具有不同的“发债基础”。

区别于以资产所有者的整体信用为担保的一级证券化，资产证券化以特定资产作为发债基础。

这种基础资产范围上的区别非常重要，它直接影响到偿债现金流的风险和收益，进而影响到证券化交易结构的架构以及破产隔离、信用增级和资产负债表处理等一系列重要问题。

XX认为,作为一种具体金融创新的资产证券化与战后世界金融领域的证券化发展趋势不同，后者的含义更为广泛，前者是后者的具体表现之一。

本文根据2016年4月22日在上海举办的智信资管咖啡17期“保理实务与应收账款的资产证券化”主题活动嘉宾的发言整理。

真正的资产证券化，专注的并不是“资产”自身，而是基于资产所产生的现金流。

基础资产的质量是影响现金流的关键所在，而基础资产的质量又建立在贸易真实性等风险控制的基础上，因此要做好保理资产证券化，做好基础资产的风控是基础。

来源|智信资产管理研究院《资管高层决策参考》一、保理的内涵、规模及供应链趋势1、内涵保理又称为“保付代理”，是指卖方将其现在或将来的基于其与买方订立的货物销售合同所产生的应收账款根据契约关系转让给保理商，由保理商针对受让的应收帐款为卖方提供融资、催收、管理、担保服务中的特定两项或两项以上的综合性金融服务产品。

此处值得注意的是：单纯一项服务的提供并不能称之为保理。

由上述定义可知，保理业务完全构建于赊销贸易的基础之上。

保理业务的实质是一种基于企业应收账款的融资活动，它通过应收账款的变现，解决中小企业因赊销而带来的现金缺口问题，是解决中小企业融资难最创新、最有效的渠道。

2、规模在世界贸易竞争日趋激烈、赊销盛行的情况下，保理业务在全球范围内形成空前的发展势头。

截至目前，FCI（Factors Chain International,以下简称FCI）发布的2014年数据（2015年数据暂未披露）显示世界保理总量达30万亿欧元，折合人民币约为17.8万亿元（汇率：1：7.8）。

另据FCI发布数据显示，作为连续四年蝉联全球最大保理国家，截至2014年，我国的保理业务总量达4000亿欧元，折合人民币约为3.12万亿元。

从2002年的20亿欧元到2014年的4000亿欧元，中国保理业务总量取得了近20倍的快速成长。

（见表一）表一尽管目前我国保理业务有3万亿的庞大体量，但这并不意味着保理市场的饱和。

据国家统计局数据显示，截至2015年12月末，全国规模以上工业企业应收账款11.4万亿元。

基于90天账期计算，全年应收账款金额应为12月31日统计数据的4倍，即单就工业类应收账款一年即可达到40万亿的规模。