对我国实行住房抵押贷款证券化障碍的分析

金融实务　

个人隹房舐钾受款风险分祈＆证券伯嘶琵　

口陆燕宏鲁欣　

年来，个人住房抵押贷款以其风险　上小、不良率低的优势，被我国商业银　

行视为拓展信贷业务、优化信贷资产结构　

的主要手段，成为具有强劲发展势头的“零　

售业务”。然而。由于我国市场经济处于发　

展初期，法律制度欠缺，个人信用征信体系　

不健全，商业银行风险管理水平低，个人住　

房抵押贷款存在较大风险，特定条件下（如　贷款高速增长），用于风险分析的不良贷款　

率指标滞后性非常明显，掩盖了实际风险　

状况。房地产市场具有周期性，个人住房抵　押贷款期限长，每笔贷款数额小、一旦房地　

产市场出现调整或振荡．贷款违约等风险　

就会显现。目前、我国个人住房抵押贷款业　

务尚未遇到真正考验，因此，加强个人住房　抵押贷款风险防范、完善风险管理机制，是　

个人住房抵押贷款走向良性发展的一条必　经之路，而住房抵押贷款证券化为其提供　

了一个较好的途径。　

一、个人住房抵押贷款风险分析　

在我国目前的经济体制环境下．个人　

住房抵押贷款风险发生有其可能性和必然　性，这主要是由个人住房抵押贷款自身的　

特性和市场环境等诸多内外部因素决定　

的。具体而言，个人住房抵押贷款主要面临　

以下几个方面的风险：　１，信用风险。信用风险是个人住房抵　

押贷款风险中最基本最直接的风险。一般　

有下面几种形式：一是被迫违约。被迫违约　

是借款人的被动行为，是指贷款人在买房　后．因实际支付能力下降或灾害事件的发　

生．无法继续正常向商业银行按期还本付　

息。目前，房价持续高企，贷款利率持续调　

高．无疑会增加购房人被迫违约的可能。二　是理性违约。理性违约是借款人的主动行　

为．是指借款人主观上认为放弃继续还款　

１８　全国中文核心期刊　能带来更大收益而产生的违约行为。当房　价迅速下跌或利率上升幅度较大，继续还　款的成本大于放弃还款的收益，借款人会　

理性违约。三是提前还款。提前还款是借款　

人主动违约行为，是指借款人不按照合同　

约定的期限和额度，提前偿还部分或全部　

第ｌ８卷第４期　

２００２年８月　湖南财经高等专科学校学报　

Ｊｏｕｒｎａｌ　ｏｆＨｕｎａｎ　Ｆｉｎａｎｃｉａｌ　ａｎｄ　Ｅｃｏｎｏｍｉｃ　Ｃｏｌｌｅｇｅ　Ｖｏ１．１８　Ｎｏ．４　

Ａｕｇ．２００２　

浅析住房抵押贷款证券化　

的动因与障碍　

谭　禹　龙华　

（１．湖南大学，湖南长沙４１００７９；　

２．湖南财经高等专科学校，湖南长沙４１０２０５）　

【摘　要】我国住房抵押贷款证券化发展前景广阔，意义重大，但是在当前的法律、制度环境下，住房　抵押贷款证券化走上规范化发展的道路，还面临着诸多现实障碍。　

【关键词】住房；抵押贷款；证券化；ＳＰＶ；障碍分析　

【中图分类号】Ｆ８３０．５　【文献标识码】Ａ　【文章编号】１００９—４１４８（２００２）０４—００２９—０４　

一、住房抵押贷款证券化及其流程设置　住房抵押贷款证券化是指以未来稳定的现金收入流　

为支撑，将一组期限、利率、规模大致相同的抵押贷款　

进行一定的包装、组合后转化成为可以在资本市场流通　

的证券的过程。住房抵押贷款证券化作为一种较为复杂　

的金融创新手段，具体实施方案如图ｌ所示。　住房抵押贷款证券化的过程是借款人以房屋产权作　

抵押向银行等金融机构申请贷款，银行在对借款人进行　

资信审查之后向借款人发放贷款。银行把期限相同、利　

率相近的各住房抵押贷款进行打包组合，以真实价格的　

形式销售给特设机构ＳＰＶ，以实现破产隔离，使持有资　

产证券的投资者的收益安全性与银行的破产风险隔离开　

个人信用公司　保险公司　房产评估机构　信用评级　信用增级　证券承销商　

＼　／　＼　／　，　＼　

特设机构　＼　／　

／　Ｊ　淡土　借　抵　押　贷　销售抵押贷款　ｌ　Ｖ　发行证券　Ｉ　贝　

款　款　ｉ托管　

机　人　构　七　｛ｄ　蟹士ｎ壬ｈ　Ｉ　还本付息　日　ｌ　现金流　

一级市场　二级市场　

图１住房抵押贷款证券化基本结构　

・收稿日期：２００２—０６一ｌ７　

作者简介：谭禹（１９７３一　），男，湖南湘阴人；龙华（１９７６一　），女，湖南湘阴人　

论我国住房抵押证券化　

孙陈昊天　

摘要：近些年，房地产行业已经成为我国的重要行业，它的发展不仅可以带动建筑、装潢、装饰、服务等相关产业　的发展，并且可以解决我国劳动力过剩等问题。但是，房地产行业的发展离不开资金的制约。目前，资金制约已经成为房　

地产行业的棘手问题。房地产的资金问题主要是依靠房地产金融市场来完成的，为了解决限制房地站开发过程中资金的问　

题，必须要构建新型的房地产金融体系，也就是说需要建立住房抵押贷款证券化市场。　

关键词：房地产；金融体系；抵押贷款证券化　

通过对一些发达国家住房抵押贷款的发展过程以及实施状　

况的比较研究，分析了不同同家实现住房抵押贷款证券化的不　

同特点，也结合了我国目前住宅市场以及金融市场状况存在的　

问题，探索出了值得我们借鉴学习的地方，以及我国现在实行　

住房抵押贷款证券化的可行性及必要性，提出了我国实行住房　

抵押贷款的初步设想，对我国已经实行的住房抵押贷款证券化　提出了建议。　

一、住房抵押证券化的相关概念　住房抵押证券化是我国房地产金融行业的重要内容之一，　

在房地产行业发达的国家，证券化已经成为房地产金融发展的　

趋势，这儿是房地产金融二级市场核心，也是资产市场的重要　部分，在我国住房抵押证券化正处于初级阶段。资产证券化：　

住房抵押贷款证券化是资产证券化的一种，是发展最早、规模　

最大的资产证券化品种。　

二、住房抵押证券化市场研究现状　

最初的住房抵押证券化始于美国，由于当时严重的通货膨　

胀　，金融机构的固定收益已经不能弥补短期的负债成本。当　

时，商业银行的储蓄基金被提现，银行陷入网境。在这种情况　

下，为了缓解市场资金流动性差的问题，政府决定实施住房抵　

押二级市场，为房地产行业开发了一条资金来源的新途径，住　

房抵押贷款证券化行业从那时开始兴起。从二十世纪七十年代　到现，美国已经形成了国际上规模最大、品种最多的住房抵押　

贷款证券化。经过了多年的实施，证明这个体制是非常成功的。　

目济管理　浅谈我国房地产抵押证券化制度存在的不足　摘蔓：作为资产证券化中最具基础意义　和最具典型意义的一种表现形式，房地产抵　押证券化在西方一些发迭匿骞取得了很大成　功。在我国，房地产抵押证券化的规范化和　制度化起步晚，房地产证券化制度在发挥其　应有作用方面还存在许多缺陷和不足之处。　本文结合房地产市场的现状，就我国房地产　抵押证券化制度存在的不足和改进措施进行　探讨。　关键亭：房地产抵押证券化；４ｔ房贷　款ｌ商业银行　房地产抵押证券化正是在房地产事业发　展过程中衍生出来的金融工具，目前我四的房　地产抵押证券化还处于起步阶段，相关的制度　不够完善和健全，市场秩序ｉｇａＬ，达导致了房　地产抵押证券化在我国的推行遇到了不小的障　碍。我国房地产抵押证券｛ｔｒｉｌｌ度存住的不足，　・＿丁以从政策环境、抵押货款一级，｝　场和抵押贷　款二级市场三个方面进行分析平『ｌ讨论。　一、相关政策法规不能满足要求　作为世界金融领域中新兴的一个种类，　房地产抵押证券化已经发展成为国际上非常流　行的风险转移和融资引　。但　我国，房地产　抵押证券化目前正处ｆ起步阶段，在法律制度　上还存在很多问题。　（一）“债权转Ｉ　！效原［１１『Ｊ’’的法律问题　我国《合同法》第踟条第１款规定：　“债　权人转让权利的，应　通知债；’人。未经通知　的，该转让对债务人　发，　效力。”我国征债　权转让生效原则问题ｌ：伏行的是通知生放原　则。由于房地产抵押ｌ证券ｆｇｇ，须保证资产的真　实出售，债权类资　转让时要求做到逐笔债　权都通知每一个债务人是难以实现的。有效地　进行债权类资产的真实出售在这种情况的可行　性就会遇到很大的法律障碍。有观点认为，我　国在债权组群转ｔＪ：的过程中，可参照韩国的做　法来降低交易成本，提高交易效率，以实现交　易难度的降低。按韩国民法规定，这种情况下　对交易的当事人而言，已经达到了完整的转　让、受让要求。我国的债权转让法律制度必须　继续坚持通知生效，但在相关的立法中也要考　虑债权类资产证券化的实际需要，所以应该设　立特别法案予以保护。　（二）房地产支持证券化的合法性问题　我国《证券法　第２条中规定：“在中国　境内，股票、公司债券和国务院依法认定的其　他证券的发行和交易，适用本法。”以房地产　抵押贷款为支撑的证券在法律上尚无明文规　定，也未被相关机构依法认定，故暂无法律依　Ｉ１　０８　ｌ　Ｆ（）　ｕＮＥ　ｗ（）ＲＬＤ　２０１ｆＩ　黄海凤普宁市公证处　据。但在实际运作中，可以通过发行集合资　金信托计划实现房地产抵押贷款证券化。近　年来，我国相继出台《中华人民共和国信托　法＊、　《信托投资公司资金信托管理暂行办　法》。信托制度的引进，有效回避了目前我冈　资产证券化７己明确法律规定的尴尬境地。这类　信托法律法规的出现，为确保资产证券化过程　中风险的隔离建立了有效机制，对房地产抵押　贷款证券化的进程起到了推动作用。　（三）法律对“真实出售”的保障问题　法律对于“真实出售”的保障，可以从　ＳＰＶ在法律中的地位人手进行分析。ＳＰＹ是英　文单词Ｓｌｍｃｉａｌ　Ｐｕｒｐｏｓｅ　Ｖｅｈｉｃｌｅ的缩写，它是　一个为达到资产证券化特殊目的而专门设立的　机构。ＳＰＶ一般由发起人设立，也可以由政府　或者其他机构亢当。ＳＰＶ发行证券时以资产为　支撑，并以证券募得的资金作为购买资产的价　格。作为一个独立的实体，ＳＰＶ的唯一目的就　是实现资产证券化。由于在ＳＰＶ获得注册后，　法律将严格限制其活动，ＳＰＶ的资产化必须很　低，发行证券的收入将是其收入的全部来源。　鉴于资产证券化过程中ＳＰＶ的承要地位，可以　在某种意义上将ＳＰＶ定义为资产证券化的核　心，整个资产证券化过程都围绕ＳＰＶ开展。由　此，应当对房地产证券化中ＳＰＶ的法律地位予　以重点关注。　ｌ、ＳＰＣ的法律根基缺失　ＳＰＣ（Ｓｐｅｃｉａｌ　Ｐｕｒｐｏｓｅ　Ｃｏｒｐｏｒａｔｉｏｎ）是　・种公司制的ＳＰＶ，它存在和运行的唯一目的　ＩｈｉＳＰＶ一样，是实现房地产抵押证券化。与　ＳＰＶ同理，其业务活动范围同样受到法律的严　格限制，而且作为一个在法律上具有独立地位　的公司，ＳＰＣ必须严格按照我国　公司法　规　定设立和运营。Ⅸ公司法》对公司有着资产充　实原则要求、营利性要求和股东的股东管理权　益的要求。但ＳＰＣ并不是一个注册资本公司，　而是一个典型的以其证券化的基础资产对外承　担责任的典型“空壳公司”，其自身盈利能力　有限，并且ＳＰ　Ｃ摒弃股东权益，其独立财产权　受质疑。从《公司法》的要求来理解，ＳＰＣ存　在的合理性是缺乏法律根基的。　ＳＰＣ特殊的地位和性质从根本上决定了它　在发行证券时无法获得盈利，其发行债券募集　所得资金必须作为支付非生产性的资产受ｔＥ费　用来使用。从《证券法　角度讲，ＳＰＣ根本不　具备发行证券的主体资格。由于其业务的独特　性，ＳＰＣ并不符合《公司法》和　证券法》中　对公司组织形式的规定。　２、发起人内部特设机构作为发行主体的　法律障碍　德国房地产抵押贷款证券化模式的核心　是：在发起人的内部设立一个机构，由该机构　负责运作证券化业务，被证券化的贷款资产组　合仍然属于该发起人，保留在发起人的资产负　债表中。因此，被证券化的资产并未被“真　实出售　。在我国，ＳＰＶ的发起人多为金融机　构，如果借鉴德国的模式，将会与我国现行　法律规定相冲突。我国在《商业银行法　第４３　条中明文规定：“商业银行在中华人民共和国　境内不得从事信托投资和证券经营业务。”我　国　保险法　第９６条也规定：“保险公司不得　兼营本法及其他法律、行政法规规定以外的业　务。”另外，我国　证券法　第６条规定：“证　券业和银行业、信托业、保险业实行分业经　营、分业管理，证券公司与银行、信托、保险　业务机构分别设立。”从法律规定上看，我国　实行的是严格的分业经营和分业管理模式的金　融体制，这种金融体制将会从法律层面上阻断　ＳＰＶ采用德国的发起人内部特设机构模式。　３、ｓＰＴ与“真实出售”的法律实现问题　《公司法》和Ⅸ证券法》都对公司发行　证券具有严格要求：《公司法》严格规定了公　司资本原　１和股东利益；　《证券法》则规定了　公司发行证券必须通过国务院证监管理部门的　严格行政审批。鉴于ＳＰＣ在业务上的特殊性，　我国《信贷资产证券化管理办法》第２条规　定：“在中国境内，银行业金融机构作为发起　机构，将信贷资产信托给受托机构，由受托机　构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益　证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证　券收益。”这一政策性法规在避免《公司法　以及《证券法＊对公司发行证券严格要求的同　时，满足了房地产抵押贷款证券化在本质上的　要求。根据ＳＰＣ的法律地位，我国设计采用了　一种新的独立信托机构模式——ｓＰＴ（Ｓｐｅｃｉａｌ　Ｐｕｒｐｏｓｅ　Ｔｒｕｓｔ）。ＳＰＴ是ＳＰＣ在具体实现中采　用信托投资公司形式，它不受《公司法　和　《证券法　规范，完善了房地产抵押证券化过　程中的可行性，同时，ＳＰＴ实行在信托框架下　的破产隔离机制对于各种关系下的破产风险得　到彻底隔离。　破产风险隔离的前提是“真实出售”，　但我国现行法律法规没有出台相关规定认定发　起人与信托公司在贷款资产组合上的“真实出　售”。我国Ⅸ信托法》第２条规定：“本法所称　信托，是指委托人基于对受托人的信任，将其　财产权委托给受托人，由受托人按委托人的意