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《资本结构的基本理论》一、资本结构的定义与重要性资本结构是指企业各种长期资金筹集来源的构成和比例关系，通常是指长期债务资本和权益资本各占多大比例。
它在企业的财务管理中占据着至关重要的地位。
一个合理的资本结构能够为企业带来诸多好处。
首先，它可以降低企业的资本成本。
通过优化债务和权益的比例，企业可以找到一个成本最低的融资组合，从而提高企业的价值。
其次，合理的资本结构有助于提升企业的财务稳定性。
适当的债务水平可以在一定程度上约束企业的管理层，使其更加谨慎地进行经营决策，同时也能为企业在面临经济波动时提供一定的缓冲。
此外，良好的资本结构还能增强企业的融资能力，吸引更多的投资者和债权人，为企业的持续发展提供资金支持。
二、资本结构的基本理论（一）净收益理论净收益理论认为，由于债务资金成本低于权益资金成本，因此，企业可以通过不断增加债务融资的比例来降低综合资本成本，从而提高企业的价值。
当债务融资比例达到 100%时，企业的综合资本成本最低，企业价值达到最大。
然而，净收益理论存在一定的局限性。
它忽略了随着债务比例的增加，企业的财务风险也会不断加大。
过高的债务水平可能导致企业面临破产的风险，从而降低企业的价值。
（二）净营业收益理论净营业收益理论认为，企业的综合资本成本和企业价值与资本结构无关。
无论企业的资本结构如何变化，企业的综合资本成本都是固定的，企业的价值也不会因为资本结构的改变而发生变化。
该理论的依据是，企业的综合资本成本是由其经营风险决定的，而不是由资本结构决定的。
企业的经营风险是由企业的营业收入、成本费用等因素决定的，与资本结构无关。
因此，企业的价值也是由其经营业绩决定的，而不是由资本结构决定的。
净营业收益理论也存在一定的缺陷。
它没有考虑到债务融资的税盾效应和财务杠杆效应，这些效应可能会对企业的价值产生影响。
（三）传统理论传统理论是净收益理论和净营业收益理论的折中。
它认为，在一定的债务比例范围内，企业的综合资本成本会随着债务比例的增加而降低，企业的价值也会随着债务比例的增加而提高。
资本结构理论资本结构是指企业各种资金的构成及其比例关系，其中重要的是负债资金的比率问题。
关于资本结构富有成效的理论研究是企业筹资决策的重要基础。
（一）、早期资本结构理论1、净收益观点。
这种观点认为，在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。
由于债权资本成本率一般低于股权资本成本率，因此公司的债权资本越多，债权资本的比例越高，综合资本成本率就越低，从而公司的价值就越大。
这种观点忽略了财务风险，如果公司债权资本过多，债权资本比例过高，财务风险就会很高，公司的综合资本成本率就会上升，公司的价值反而下降2、净营业收益观点。
这种观点认为，在公司的资本结构中，债权资本的多少、比例的高低，与公司的价值没有关系。
决定公司价值的真正因素，应该是公司的净营业收益。
这种观点虽然认识到债权资本比例的变动会产生公司的财务风险，也可能影响到公司的股权资本成本率但实际上公司的综合资本成本率不可能是一个常数。
公司净营业收益的确会影响公司价值，但公司价值不仅仅取决于净营业收益。
3、传统观点。
按照这种观点，增加债权资本对提高公司价值是有利的。
但债权资本规模必须适度。
如果公司负债过度，综合资本成本率就会升高，并使公司价值下降。
（二）、MM资本结构理论1、MM资本结构理论的基本观点。
MM资本结构理论的基本结论：在符合该理论的假设之下，公司的价值与其资本结构无关。
公司的价值取决于其实际资产，而不是其各类债权和股权的市场价值。
MM资本结构理论得出的重要命题有两个：命题一------无论公司有无债权资本，其价值等于公司所有资产的预期收益额安适合该公司风险等级的必要报酬率予以折现。
命题二：利用财务杠杆的公司，期股权资本成本率随筹资额的增加而增加，因此公司的市场价值不会随债权资本比例的上升儿增加。
资本成本较低的债务公司带来的财务杠杆利益会被股权资本成本率的上升二抵消，最后是有债务公司的综合资本成本率等于无债五公司的综合资本成本率，所以公司的价值与其资本结构无关。
资本结构理论梳理资本结构的理论观点一、早期资本结构理论20世纪50年代之前，早期传统资本结构理论主要是从收益的角度来探讨资本结构。
是1952年，美国经济学家大卫•杜兰特(DavidDurand)在《企业债务和股东权益成本:趋势和计量问题》一文中，系统地总结了早期资本结构理论，将他们分为三个理论：1.1净收益理论净收益理论认为，在公司的资本结构中，债权资本的比例越大，公司的净收益或税后利润就越多，从而公司的价值就越高。
由于债务资金成本低于权益资金成本,运用债务筹资可以降低企业资金的综合资金成本,债务资本融资可以提高公司的财务杠杆，产生税盾效应，从而提高企业的市场价值，所以企业应当尽可能利用负债融资优化其资本结构。
该理论极端的认为，当负债达到100%时，公司的平均资本成本将降至最低，此时公司的价值也将达到最大。
由于财务杠杆的存在，如果介入资金的投资收益率大于平均负债的利息率，这时候是可以因为负债从财务杠杆中获益的，这种情况下，负债确实对公司的价值有益。
实际上过多的债权资本比例，会带来过高的财务风险，而且当资金的投资受益率小于平均负债的利息率，过多的债务资本比例只能增加企业的资本成本，因此净收益理论是不够科学的。
1.2净营业收益理论净经营收益理论认为：在公司的资本结构中，债权资本比例的多少，实际上与公司的价值就没有关系。
无论企业财务杠杆如何变化，公司的加权平均资本成本固定不变的。
这是因为，债权的成本率不变，股权资本成本率是变动的，债权增加，财务风险变大，投资要求的汇报越高，反之亦然。
公司的综合资本成本率是不变，所以企业融资并不存在最优资本结构，公司的总价值与资本结构无关，决定公司价值的应该是经营业务收益。
1.3传统折中理论净收益理论和净经营收益理论是两种极端观点，传统折衷理论则是介于两者之间的一种折衷理论。
增加债权资本对提高公司价值是有利的，但债权资本规模必须适度。
该理论假定：债务融资成本、权益融资成本、加权资本成本都会随着资本结构的变化而变化，但债务融资成本是小于权益融资成本。
资本结构理论梳理一、早期资本结构理论daviddurand1952年系统的总结了提出了三种早期资本结构理论：净收益理论、净营运收益理论、传统理论。
1、净收益理论：当企业的资金全部源于负债即100%负债时，企业价值最小，此时资本结构最优。
2、净营运收益理论：是另一个极端理论，财务负债扩大所带来的财务好处被增加的权益成本所抵消，结果是投资者仍以原来固定的加权平均成本衡量企业的净营运收益，企业价值没有变化，即不存在最优资本决策问题。
3、传统理论：介乎两理论之间，企业负债融资的负债促进作用就是存有一定限度的，加权平均资本成本先上升后下降，企业价值则存有下降变为上升，其转折点处资本结构为最佳资本结构。
二、经典资本结构理论美国学者modigliani&miller在1958年6月首次将崭新古典经济学的方法和分析技术应用领域至企业金融研究领域，明确提出mm定理。
mm定理中心命题是在一定假定条件下推导的，其基本假设包括：企业的经营风险可用息税前利润（ebit）的标准差来衡量；投资者对公司未来收益及风险的语气是相同的；公司无破产成本；资本市场是完善的；投资者可以按自己意愿进行各种套利活动，无企业和个人所得税；各期的现金流量预期值为固定值，ebit固定不变，财务负债收益全部支付给股东。
由此假设启程许多经济学家一次收紧一个或多个假设，从而明确提出了种种改良理论：1、mm无关性定理：由于市场上的套利机制的作用，在不考虑税收和交易成本的情况下，企业总价值将不受资本结构的影响，即风险相同而只有资本结构不同的企业，其总价值相等。
2、1969年修正的mm定理：按税法规定，公司对债券持有人缴付的利息减免公司所得税，而股息开支和税前净利润应当交纳公司所得税，因此相对于股权融资，债务融资在公司所得税方面可以享用优惠。
由此得出结论公司的资金全部源于负债即100％的负债融资时企业市场价值最小。
3、1977年，miller提出米勒模型：个人所得税会在某种程度上抵消负债的节税利益，但是在正常税率的情况下，负债的节税利益并不会完全消失。
金融学资本结构理论知识点梳理在金融学的广袤领域中，资本结构理论宛如一座巍峨的山峰，引领着学者和从业者不断探索企业融资决策的奥秘。
资本结构，简单来说，就是企业各种资本的价值构成及其比例关系，它对于企业的价值、风险和盈利能力有着深远的影响。
接下来，让我们一同深入梳理这一重要的金融学理论。
一、早期资本结构理论早期的资本结构理论主要包括净收益理论、净营业收益理论和传统理论。
净收益理论认为，企业的负债越多，综合资本成本越低，企业价值越大。
因为债务成本通常低于权益成本，增加债务比例可以降低加权平均资本成本，从而提高企业价值。
然而，这种理论过于简化，忽略了财务风险的增加可能导致债务成本上升等因素。
净营业收益理论则走向了另一个极端。
它认为企业的综合资本成本不受资本结构的影响，企业价值仅仅取决于其净营业收益。
也就是说，无论企业的负债程度如何变化，加权平均资本成本总是固定的，企业价值也不会改变。
这一理论同样存在缺陷，没有考虑到债务融资带来的税盾效应等重要因素。
传统理论是对前两种理论的一种折衷。
它认为，在一定范围内，增加负债可以降低资本成本，提升企业价值；但超过一定限度后，财务风险的增加会导致债务成本和权益成本上升，使得综合资本成本上升，企业价值下降。
二、现代资本结构理论1、 MM 理论MM 理论是由莫迪格利安尼（Modigliani）和米勒（Miller）提出的，这一理论在资本结构领域具有里程碑式的意义。
MM 无税理论假设企业在无税收、无交易成本、个人和企业的借贷利率相同等完美市场条件下，企业价值与资本结构无关。
这是因为，在这种理想情况下，无论企业通过债务还是权益融资，其总价值都不会改变。
然而，在现实世界中，税收是不可忽视的因素。
MM 含税理论引入了企业所得税，认为由于债务利息可以在税前扣除，产生税盾效应，增加负债可以降低企业的综合资本成本，从而提高企业价值。
2、权衡理论权衡理论是对 MM 理论的进一步拓展和完善。
金融学中的资本结构理论分析资本结构是金融学中的一个重要理论，它主要研究企业在筹集资金时所采用的不同资金来源比例以及其对企业价值和经营绩效的影响。
本文将对金融学中的资本结构理论进行分析，包括关于资本结构的定义、理论观点、实证研究和经典案例等方面。
一、资本结构的定义资本结构是指企业在进行融资活动时，所划分的不同资本来源的比例。
一般来说，企业的资金可以来自内部融资（如自有资本）和外部融资（如债务和股权融资）两个方面。
资本结构的选择对企业的经营和财务活动具有重要影响。
二、资本结构理论观点1. 李曼德理论（Modigliani-Miller Theorem）李曼德理论认为，企业的价值在理论上不受其资本结构的影响，即无论是采用债务融资还是股权融资，企业的价值都是相同的。
然而，这一理论建立在一系列假设的基础上，包括市场完全竞争、无摩擦纯利润、无个人所得税等。
2. 静态财务理论（Static Trade-off Theory）静态财务理论强调企业在确定资本结构时需要权衡债务成本和债务税盾的优势。
债务成本指的是企业支付利息的成本，而债务税盾则是由于支付利息可以减少企业应纳税额而带来的税务优势。
这一理论认为，在债务成本和债务税盾之间进行权衡，可以找到最优的资本结构。
3. 信息不对称理论（Pecking Order Theory）信息不对称理论认为，企业在融资时会倾向于选择内部融资而不是外部融资。
这是因为企业内部的融资相对于外部融资更容易获取，并且可以减少市场对企业的信息要求。
因此，企业的资本结构往往呈现出一种“自筹资金优先”的特点。
三、资本结构的实证研究大量的实证研究表明，企业的资本结构对其价值和经营绩效确实产生了显著影响。
研究结果表明，债务融资可以降低企业的资金成本，但同时也增加了财务风险。
股权融资可以增加企业的资金筹集能力，但股权融资的代价是股东权益的稀释。
因此，在实际经营中，企业需要综合考虑债务和股权融资的利弊，选择适合自身情况的资本结构。
第2章资本结构理论概述2.1相关概念的界定2.1.1资本结构资本结构(capital structure)是指企业全部资本的构成中权益资本与负债资本两者各占的比重及其比例关系。
资本结构有广义和狭义之分。
广义的资本结构是指企业全部资本的构成，不仅包括长期资本，还包括短期资本。
狭义的资本结构专指长期资本结构。
2.1.2负债资本与权益资本负债资本是指企业利用银行借款、发行债券等方式筹集的资本，代表了债权人对公司资产的债权，因而称为负债资本。
负债资本是企业根据生产经营需要，从外部借入的资本，在债务期满后，这些资本便不再参加企业的生产经营，退出企业：或者继续留存企业组成企业资本周转的一部分，但必须更改债权人或延长债务偿还期限。
权益资本是指企业投资者投入的资本金及其形成的资本公积和企业在生产经营过程中形成的留存收益所组成的资本。
它代表了投资者对企业的所有权，因而又称为自由资本。
任何企业的创立，按《企业法》和《公司法》规定，都必须筹集必要的资本金，这是权益资本的主体。
企业开始经营以后，可以通过提取公积金、留存收益等方式不断扩大权益资本。
2.1.3资本结构优化根据现代资本结构理论分析，企业存在最优资本结构。
所谓最优资本结构，是指企业在一定时期最适宜其有关条件下，使其综合资本成本最低，同时企业价值最大的资本结构。
最优资本结构是一种能使财务杠杆利益、财务风险、资本成本、企业价值等要素之间实现优化均衡的资本结构，它应作为企业的目标资本结构。
资本结构优化就是指企业通过筹资、融资等手段，使企业的资本结构达到最优资本结构状态的决策过程。
2.2传统资本结构理论早期资本结构理论主要有三种观点，即净收益理论(the net incomeapproach)、净经营收益理论(the net operating income approach)和介于两者之间的传统理论(the traditional theory)。
至于早期资本结构理论的代表人物到底是谁，学术界还存在着争议。
公司金融（6）——资本结构理论一、现代资本结构理论：由两部分理论所构成：MM 理论： 1958年，美国著名财务管理学家莫迪格利亚尼（Franco Modigliani)和米勒(Merton Miller)发表题为《资本成本、公司财务和投资理论》的文章，提出了著名的MM 理论，从而使资本结构的研究成为一种严格的、科学的、系统的理论。
权衡模型：在MM 税收模型之后，将财务危机成本和代理成本纳入模型中，负债利益就会因此而减弱。
最佳资本结构就在节税利益、财务危机成本和代理成本的平衡点上。
（一）MM 定理1、基本估价模型（1）公司股票价值E 的估价模型S= (.)(1)d s EBIT K D T K --（2）公司加权平均资本成本Ka 估价模型 K a =.(1).d s D S K T K V V-+（3）公司价值V 的估算模型V=(1)a EBIT T K -或者：K a =(1)EBIT T V2、MM 定理的定义：MM 定理是由莫迪格利亚尼和米勒提出的，它建立在一系列的假设条件基础之上，其主要内容包括三部分：公司价值与其资本结构无关论；公司价值与其资本结构有关论以及米勒模型。
MM 定理深入探讨了资本结构和公司价值之间的关系，从而奠定了现代资本结构理论的基础。
3、MM 理论的假设条件：（1）公司在无税收环境下运营；（2）公司的经营风险是可由息税前利润的标准差（δEBIT ）来衡量，有相同的经营风险的公司 即处于同类风险等级。
（3）现在和将来的投资者对公司未来的EBIT 和风险的估计完全相同。
（4）证券市场是完善的。
这意味着：①没有交易成本②投资资金如何退出市场都不受限制③所有投资者都平等、免费的获取市场信息（5）个人和公司的负债都没有风险，所以负债利率为无风险利率，不论举债多少，条件不变。
（6）预期现金流是不断增加的。
两大主流资本结构理论概述（作者:___________单位: ___________邮码: ___________）自从ModiglianiMiller发表了资本结构无关性定理起，对资本结构的理论及实证研究在金融学界引起了极大的兴趣（参见HarrisRaviv,1991，这是一篇非常出色的有关资本结构的文献综述文章），到现在为止，学术界已发展了多种资本结构理论。
HarrisRaviv 在他们的文献评述文章里，讨论了四种理论：以代理成本为基础的资本结构理论，以非对称信息为基础的资本结构理论（即顺序偏好理论（注：英文为：ThePeckingOrderHypothesis，万朝领(2002)等翻译成啄食顺序理论。
）），以产品／投入品市场的相互作用为基础的资本结构理论，考虑公司控制权竞争的资本结构理论等。
由于在此以前很多人做了评述，他们没有考察资本结构的避税理论。
考虑公司控制权竞争的资本结构理论中，HarrisRaviv评述了3篇文章：HarrisRaviv(1988)，Stulz(1988)和Israel(1991)。
总的来讲，这些理论文章考察的是财务杠杆与企业控制权竞争之间的关系，及资本结构对控制权竞争结果的影响。
主要的着眼点在于公司在应对迫在眉睫的控制权争夺中可能采取的资本结构的一些短期变动。
因此并不涉及资本结构的长期特征，而这又是资本结构研究的焦点，因此考虑公司控制权竞争的模型不是主流的资本结构理论。
考虑产品／投入品市场之相互作用的资本结构理论中，大致有两类模型。
一种研究的是公司的资本结构与产品市场上竞争战略之间的互动关系，比如BranderLewis(1986)。
由于股票的期权性质，负债率的上升可能会引致股东采取高风险的投资策略。
BranderLewis(1986)假定寡头垄断者可以通过冒进的产出策略提高投资的风险。
因此企业可以选择比竞争对手高的负债率水平表明在后续的竞争中它会采用更激进的产出策略。
最近白重恩和李山(BaiLi,2000)发展了一个结合了产品市场中的战略考虑和公司代理问题的通用资本结构理论，并研究了产品市场的特征对资本结构的可能影响。
另一种考虑产品／投入品市场之相互作用的资本结构模型是考察公司的资本结构与其产出品或投入品特征之间的关系。
此类研究强调负债率会影响企业与客户或供应商之间的关系。
比如，Titman(1984)认为公司破产可能会给其客户、雇员、供应商带来麻烦，如客户因此而不能获得零部件及技术支持，雇员拥有的一些技能在别的地方派不上用场等。
但受影响的这些个人或供应商并无权参与公司的清盘决定。
其中的代理成本会以公司产品的低价格或投入品的高价格等形式转嫁到公司的股东身上。
Titman提出选择合适的负债率可以提供适当的激励，使企业的破产决定，事前看来与价值最大化原则相一致。
这一模型预计，如果其他条件相同，生产冰箱、汽车的公司比宾馆、饭店的最优负债率要低，因为前者的破产对其客户、供应商等产生较大的负面影响。
但总的来讲考虑产品／投入品市场之相互作用的资本结构模型还处在发展的初期。
上述两种资本结构理论要么主要研究的是资本结构的短期反应，要么还处在发展的初期，都算不上资本结构的主流理论。
考虑到资本结构的避税理论和代理成本理论可以归结为静态平衡理论(TheStaticTradeoffModel)。
有关资本结构的主流理论可以归结为两种：静态平衡理论和顺序偏好理论。
一、静态平衡理论静态平衡理论认为企业的最优资本结构是存在的。
如果由于某种原因比如发行新股而偏离了其目标负债率，企业会逐步恢复到最优负债率水平。
该理论认为，公司的最优资本结构是由公司及个人所得税的成本及收益、潜在破产成本的影响及代理成本等各种因素共同决定的。
1.公司及个人所得税的影响。
ModiglianiMiller(1958,1963)发现：如果下述几个条件是满足的，(1)证券市场是完全有效的；(2)个人可以以无风险利率无限制地借款或储蓄；(3)企业只发行两种证券：无风险的债券及有风险的股票；(4)所有企业的风险水平相同；(5)所有的现金流都是永久性的；(6)公司所得税是政府税收的惟一形式等，即在理想情况下，负债公司的价值，V[L]，等于没有负债的公司的价值，V[U]，加负债所带来的避税收益的现值。
债务避税收益的现值为公司所得税税率T[,C]，乘负债额B，即：V[L]]=C[U]+T[,C]B如果公司所得税税率T[,C]为0，则负债公司的价值与非负债公司的价值相等。
但当公司所得税税率为正时，负债公司的价值则随着债务的上升而增加，并且在公司的资产全部由负债融资时达到最大值。
但是在现实生活中，这两种情况都不存在。
几乎没有公司是靠100%的债务融资，在很少有公司保持零负债。
另外公司的负债率似乎维持相当稳定的水平。
Miller(1977)将个人所得税引入上述模型。
假定只有两种类型的个人所得税：因持股获得收入而引致的所得税税率为T[,S]，因持有债券获得收入而引致的所得税税率为T[,B]，Miller证明了，附图其中V[L]为负债公司的价值；V[U]为非负债公司的价值；T[,C]为公司所得税税率；T[,S]为因持有股票获得收入而引致的个人所得税税率；T[,B]为因持有债券获得收入而引致的个人所得税税率；B为公司债务。
等式右边的第二项双括号内的部分为来自财务杠杆的收益。
不难发现，当(1-T[,B])=(1-T[,C])(1-T[,S])时，负债公司与非负债公司的价值是相等的，来自财务杠杆的收益完全消失了。
债务融资在公司水平的收益完全被个人水平的相应成本抵消了。
同时来自财务杠杆的收益不仅可以是正值，也可能是负值。
2.潜在破产成本的影响。
上述模型假设没有交易成本的存在，但在现实世界里，如果公司被迫或自愿清盘，要支付各种费用：律师费、投资银行及会计师行的咨询费等等。
这些费用要从本来应该支付给债券持有人的清盘收入中扣除。
因此在公司面临清盘的时候，对股东或债权人来说，公司的价值要小于如果继续经营所能获得的预期现金流的净现值。
所以公司的财务杠杆如果高于合适的水平会给公司带来潜在的财务危机成本。
据此KrausLitzenberger(1973)，Kim(1978)，及Bradley，JarrelKim(1984)等证明最优资本结构是存在的。
3.代理成本的影响。
资本结构的代理成本理论起源于JensenMeckling(1976)划时代意义的文章，他们把代理成本理论引入了现代金融理论的分析框架里。
HarrisRaviv(1991)认为代理成本理论在提供一些有意思的预测方面一直是最成功的。
JensenMeckling 提出了两类利益冲突：股东和经理之间的利益冲突及股东和债权人之间的利益冲突。
最优资本结构则是债务源于代理成本的收益与成本平衡的结果。
股东和经理之间的代理成本是由于经理不是所经营公司的全资股东引起的。
在当今大型上市公司里，经理层持有该公司的股份通常是很少的，比如1984-1991年美国上市公司CEO平均只持有2.7%该公司股份(Berger,OfekYermack,1997)。
经理层努力工作所创造的财富并不全归他们所有。
因此经理层乐意到度假胜地开会，拥有豪华的办公室，购买公司专用飞机等。
他们享受这些奢侈品，但又不必承担相应的所有成本。
由此造成的无效率应该与经理层所持公司股票的份额呈负相关。
所以如果经理层于公司股票的投资额和公司总资产不变，提高负债率相应增加了经理层持有公司股票的百分比，可能有助于减少公司经理与股东间的利益冲突。
然而正像上面所提到的那样，在现代大型上市公司里，经理层持有的份额都很少，提高负债率对经理层持股份额的影响是很小的，不足以调整经理与股东间的利益冲突。
但是Jensen(1986)指出，偿还债务利息和本金会减少公司的“自由现金”，否则经理可用它投资于自己喜欢的项目（在股东看来，此类项目的净现值可能是负数），建立自己的小王国。
另外，GrossmanHart(1982)认为，由于经理投资于管理公司的人力资本(firm-specifichumancapital)相当大，公司破产给经理造成的损失可能是很大的，不仅他们在管理该公司过程中长期积累的很多经验在别的地方没有价值，同时还丧失了控制权收益及个人声望。
因此提高负债率可能促使经理更努力地工作，不投资自己喜欢但对股东不利的项目，减少出国旅游和到度假胜地开会的次数等等。
由负债带来的股东与经理利益冲突的减少构成了债务融资的好处。
沿着JensenMeckling的思路，HarrisRaviv(1990)假定，即使立即清盘对投资者有利，经理总还是愿意继续维持公司的营运。
债务给了投资者清盘的权力（债务的好处），但是他们要支付为正确决策所需调查、收集信息的成本（债务的成本）。
而Stulz(1990)则假设，即使向投资者支付现金红利是应该的，经理总还是愿意把全部现有资金用于投资。
偿还债务利息及本金减少了“自由现金”（债务的好处），但是如果耗尽“自由现金”还不足以偿还债务本息的话，企业就可能被迫放弃一些有利可图的投资机会（债务的成本）。
企业的最优负债水平就是债务的好处与成本平衡(tradeoff)的结果。
股东和债权人之间的利益冲突起源于股票的期权性质。
假定一家公司只发行一种零利率债券，由公司资产做担保，交易成本为零。
那么，具风险的公司资产与标的(underlyingassets)为该公司资产的看跌期权（putoption，亦可译成卖出期权）的回报，与此无风险零利率债券和标的为该公司资产的看涨期权（calloption，亦可译成买入期权）的回报是完全一样的。
在债权到期日，如果公司资产价值低于债券的面值，股东可以申请破产，让债权人任意处置公司资产。
这比继续经营对股东来说要好。
如果公司资产大于债券面值，股东可选择执行其持有的看涨期权，支付执行价格(exerciseprice)即债券的面值，公司资产价值的余额则为股东所有。
因此，当企业负债率很高的时候，股东可以因投资于净现值为负数的高风险项目而获益。
股东收益来自于对债权人的剥夺，这样的投资会导致债券价值的下降。
但是如果债权人在公司发行债券的时候就能预测到股东未来投资高风险项目的行为，债权人愿意为债券支付的价格将会因此而降低。
由债务引致的股东投资高风险项目的成本到头来还是要由股东本人承担。
这一效应就是债务融资的代理成本。
有时又将高负债公司倾向投资于高风险、净现值为负数的项目这一现象称为“资产替代效应”(assetsubstitutioneffect)。
很多文章提出了解决由资产替代效应而引起的债务的代理成本问题。
比如Diamond(1989)认为公司会出于声誉的考虑而投资于低风险项目。
假设有两个项目可供选择：低风险、净现值为正的项目，和高风险、净现值为负数的项目（假设该项目有两种回报的可能性：成功或失败）。
