企业并购中协同效应价值评估研究

游戏行业并购中企业价值评估研究　王珍　摘要：对近年来游戏行业并购情况进行了统计，从并购数量、并购金额、并购方所处的行业等方面进行了分析。通过研究游戏行业　并购中评估方法的选取，发现游戏行业并购中所选用的评估方法主要为资产基础法和收益法两种方法，大部分并购案例选取了收益法作为　最终评估结论。因此，对游戏行业并购中收益法进行了研究，主要分析了收益额、收益期限和折现率等参数选取的特点。　关键词：游戏行业：并购：企业价值评估　引言　近年来，我国文化产业发展迅速，其中发展尤为突出的是游戏行　业。随着游戏技术的发展，游戏市场也在不断的变化。早期的电视游戏　占有绝大部分的市场。而电脑游戏出现后又占领很大的市场，现在智能　手机平板电脑的发展又使便携游戏有了爆炸式的增长。依托快速发展的　网络及智能电子产品等新媒介的普及，游戏企业拥有了广阔市场，其利　润也增长迅速。面对如此快速的利润增长及发展前景，其他企业纷纷寻　找游戏企业投资或并购；与此同时，游戏企业因扩张需求也在寻找投资　者，由此很快掀起了一股以游戏企业为并购对象的并购浪潮。　一、游戏行业概况　自２００８年开始，中国游戏行业进入多平台创新阶段，大型端游仍　占据较大的市场比例，但随着智能手机功能的增强和用户普及、３Ｇ移　动网络及移动支付的发展，移动网络游戏进入快速发展阶段。国内游戏　市场继续保持较好的发展态势，突出表现为市场规模和用户规模稳步增　长、网页游戏和移动网游戏迅猛发展、市场集中度进一步增强、国产游　戏走出去步伐加快等特点。　＝、游戏行业并购现状　近几年，Ａ股市场掀起一股游戏并购浪潮，高估值、高溢价是此类　并购的一大特点。同时，游戏资产原股东做出高额的业绩承诺。２０１３　年以来，游戏行业所发生并购交易活动的部分统计，如下表所示：　并购股份　评估方珐厦结果　评估方法及结果　最终定　并昀方　键并购方　并孵金额　比饲　（方法一）　（方法二）　价方法　掌簿讳技　动阿先峰　３ｌ，ｏｆｆ）．∞　】ｏｃ，％　资产基耐ｌｊ去　５，９１６．６２　收益法　∞Ｊ７２．啦　收益法　掌趣科技　玩蕾科技　１＂／３姗．∞　１ｏｏ％　资产基础法　７ｍＩ．１０　收益法　１７４，３３６　收益珐　掌趣科技　上游信息　Ｒｌ，４ｏｏ．∞　ｍ　资产基础法　６．　１２　收益法　ｌ　．蛳ｌ６　收益法　鳟，ｏｏｏ．０Ｄ　中青宝　美峰数码　３５＿彻．∞　５】％　市墙法　收益浓　∞ｊ０ｏ．∞　收盐法　７４．２００．０ｏ　咖９９—　中青宝　关蚌救玛　４４．１００．００　４９％　市　ｉ法　收益法　妮．１１０．∞　收箍法　１∞．　３５　中青宝　中科ｌ曩科技　７４，￣００．００　加Ｏ％　资产基础法　９．１８１．７４　收益法　８５，８３９．Ｏ０　收藏法　中青生　明通信息　ｊ０。．∞　】∞％　资产基础法　５．４８ｎＩ３　收益法　５８．∞ｍ５０　收箍法　中青宝　苏摩科拄　８，７４６　５０　５１％　赍产基础法　６．　∞　收益法　２５，０９９．４６　收蕴法　奥飞动漫　爱乐游　３６．７００　０Ｄ　ｌ∞％　赍产基础法　３．５８５．ｒｉｏ　Ｉ陷硅法　４３．９７６．９１　收益法　臭飞动漫　方寸信息　望．５００．００　加Ｄ％　贲产基础法　１．鲻．３５　收益法　３４．４ｄ４．８０　收益法　华谊兄弟　镪汉科技　６７．２００．∞　５１％　础法　８．３７９．６６　收益法　１３２．研．１３　收盏法　神州泰岳　壳术软件　１２１．，∞　Ｏ０　】∞嘶　赍产基础法　７。７４８ｌ９　Ｉ蝼法　１２２．０９３．７４　收益法　世纪华通　天糌软件　９￣，ＯＯＯ∞　１∞％　赍产基碲法　Ｉ８－哪４６　收益涤　９５．时１　２６　收措　世纪华通　七酷孵毒｝ｌ　８５，０￣．∞　ｌＯ￣ｑｏ　资产基础法　ｇ，５１　笛　收益ｊ盍　髓∞１．硒　收益法　天舟文化　神奇时代　ｌ２５，４００　Ｏ０　】∞嘞　蟹产基穗Ｉ陆　５．７９０．４８　收益法　１２５．４１３．３１　ｌ眭盎法　拓堆信息　辫信息　８ｌ，Ｏ００ＡＯ　市墙法　９ｏ　．＆　收益法　９１．∞１．７１　市场法　梅花拿业　游族信息　３８６．７００．Ｏ０　１００％　资产基础法　２９，６０４．４５　收益祛　３８６．￣６．７３　收益法　爱使髓份　嚣久时代　ｌ】８．０００．Ｏ０　１∞＊　资产基础法　２０．５盟９６　ｌ雌　１１８．２００．３５　收益法　辨戚腔份　第一被　８０＿砌．∞　舳％　赘产基础法　５，４３０．６５　收益法　啪．８２１．８０　收藏睦　科冕术业　天神互动　．００ｎ００　】００％　资产基础ｊ虫　３４．０１９．４０　收益法　２４５．　．％　收益法　北纬通信　杭州掌荫　３６．栅．Ｏ０　站％　资产基础法　７，５３６．２０　ｌ雌｛击　４３．翻．∞　收搦女　博璜传播　攫游答　Ｉ∞．６００．ｏＤ　７０％　资产基础法　２０．２８４．７９　收箍法　ｌ５１．７００　ｏ０　ｌ睫盏瞌　三、游戏行业并购中评估方法研究　企业价值评估方法包括资产基础法、收益法和市场法和三种基本方　法。在现行的评估工作中，基本上采用两种方法进行评估，并确定其中　一个结果作为最终结论。　从以上统计结果来看，游戏行业并购中所选用的评估方法主要为资　产基础法和收益法两种方法，在统计的２２起并购案中，有１９起采用了　资产基础法和收益法作为评估方法，仅有三起采用了收益法和市场法。　大部分并购案例选取了收益法作为最终评估结论，仅一家选取了市场法　评估结果。　通过分析可以看出，在同时选取资产基础法和收益法评估时，两种　方法的评估结果相差较大。由于游戏企业属于“轻资产”公司。其固定　资产投入相对较小，账面值不高，游戏企业的主要价值除了固定资产、　营运资金等有形资源之外，还包括服务能力、研发能力、人才团队、品　牌优势等重要的无形资源。资产基础法评估结果未能反映其企业拥有的　账外无形资产的核心价值。而收益法从企业获利能力的角度，充分考虑　了企业拥有的账外不可辨认的无形资产核心价值和较强的盈利能力。　四、游戏行业并购中收益法研究　在用收益法评估游戏企业时，与传统企业相比，这三个基本参数的　选取有以下特点。　（１）收益额　游戏行业中，游戏开发商的上游供应商主要包括电信服务商、设备供应　商、软件供应商等。游戏运营商的上游为游戏开发商，游戏开发商提供的产　品品质直接影响着用户的付费意愿，决定了游戏在运营推广环节资源投入的　回报水平。随着国内游戏开发商产品开发经验的积累和技术水平的提高，中　国自主开发游戏行业逐步发展成熟，并推动整个行业的发展。　（２）收益期限　通过研究游戏企业并购中评估报告发现，在具体的评估操作过程　中，考虑到标的公司具有较强的市场竞争力及持续经营能力，通常选用分段　收益折现模型。但是，尽管标的公司在游戏市场具有较强的竞争力，已形成　—支实力较强的研发和运营团队，并且形成了一定的游戏产品储备，但由于　游戏行业竞争激烈，游戏产品存在产品生命周期不确定性、可模仿性较强等　特点，因此，存在未来实际情况与评估假设不一致的风险。　（３）折现率　折现率确定需要全面考虑影视企业的风险特点。游戏行业风险主要　包括产业政策风险、游戏行业技术变革的风险、市场竞争加剧的风险、　税收优惠政策变动的风险、经济周期影响的风险等，以上是游戏行业共　性的风险因素；产品单一和客户集中的风险、核心人员流失的风险等是　游戏行业企业个别的风险因素。采用不同的折现率确定方法，上述风险　需要有不同的处理方式。随着风险水平的调整，其折现率也应做相应调　整。（作者单位：中国人民大学财政金融学院）　参考文献：　［１］　王家新，刘萍　文化企业资产评估研究［Ｍ］．北京：中国财政　经济出版社，２０１３．　【２］　吕苗苗．传媒与游戏行业间的企业并购效应研究——以博瑞传播　收购成都梦工厂为例　石家庄：河北经贸大学，２０１４．　［３］　刘硕云．文化传媒企业并购价值评估的研究．北京：首都经济贸　易大学，２０１４．　作者简介：（１９８６一）。性别：女；籍贯：山东省菏泽市；专业：金融学（投资方向）；在职硕士研究生，学习单位：中国人民大学财政金融学院。　Ｂｕｓ　ｓＩ．２４９・

企业并购中管理能力的协同效应分析

20世纪90年代以来，作为管理创新的一种形式，世界范围内企业兼并和收购正以前所未有的速度和规模增长着，企业并购的价值从1990年的2000多亿美元突增到1995年的近10000亿美元。有关企业兼并产生的动因，人们曾提出多种解释理论，其中较为完善的观点有：马克汉姆、索尔特的经济发展理论、史蒂格尔的寡头垄断性兼并理论以及战略性兼并理论等。从管理学角度来看，谋求管理协同效应也会引发企业兼并，而且它能够为企业带来十分显著的经济效益，对企业战略管理目标的实现有着举足轻重的作用，所以深入研究并应用管理协同效应是非常必要的。

一、管理协同效应及其产生原理

所谓管理协同效应就是指当两个管理能力具有差别的企业发生兼并之后，合并企业将受到具有强管理能力企业的影响，表现出大于两个单独企业管理能力总和的现象，其本质是一种合理配置管理资源的效应。要深入了解这种效应的产生机理还应从组织经验和组织资本谈起。

组织经验是“在企业内部通过对经验的学习而获得的雇员技巧和能力的提高。”根据组织经验所适用的管理领域的不同，在此将其分为3种：第一种是一般性管理的组织经验，它适应于一般性的管理活动，例如，预测、组织、协调、控制以及普遍的财务管理等。第二种是重视行业专属性管理的组织经验。这种组织经验只能在同一行业中的企业内发挥作用，在另一行业的企业中就不再有效了。第三种是非管理性质的劳动投入要素领域，例如，生产工人的技术水平就是伴随着对经验的学习和积累而逐渐提高的。

这些组织经验存在于组织中的个体之间，其作用在于提高个体的管理或生产能力。由于它可以随着个体的流动而发生转移，对一个企业而言并不十分重要。然而，当组织经验与企业专属信息或组织资本结合起来，从而无法通过劳动力市场自由的转移到其他企业时，组织经验就变得相当重要了。

所谓的组织资本是指企业特有的信息资产，它随时间而积累，用来提高生产率，主要包括：在分配给雇员适当任务和组成雇员小组时使用的信息，以及每位雇员获得的关于其他雇员和该组织的信息。组织资源也可以分为3种：一是体现在员工身上的组织资本，企业的雇员在工作中会对企业的生产特点、工作安排、管理控制机制等不断了解，因而能获得一定的信息；二是雇员与其工作的匹配信息，主要是指通过了解工人的相关信息，而安排工人进行与其特长、能力等相匹配的工作；三是工人与工人的匹配信息，企业是由众多个个体组成，个体之间存在着各类直接或间接的合作。当一个工人了解其他工人的信息之后，工人之间的

Vol.9No.62012年6月

第9卷第6期

JournalofHubeiUniversityofEconomics(HumanitiesandSocialSciences)湖北经济学院学报

（人文社会科学版

）Jun.2012

一

、企业并购协同效应的理论概述

（一

）并购协同效应的概念

协同效应通常被定义为一种

“1+1>2

”的效应

，即并购后

两个企业的总体效益大于两个独立企业的效益之和的部分

。

要全面深刻地理解协同效应的含义

，还必须牢牢把握以下两

点

：资本市场对并购双方作为独立企业未来业绩的预期

；企业

所处的竞争环境

。

（二

）并购协同效应的分类和作用机理

1．经营协同效应

经营协同效应主要是指并购行为给企业在生产经营活动

方面带来的变化以及由效率的提高所产生的效益

。并购对企

业最明显的作用就是可以带来规模经济效应

，即由于经济规

模的扩大

，出现规模经济

，范围经济以及双方互补性效应

，企

业实施并购后收益大幅增加或成本显著减少

。

2.管理协同效应

管理协同效应是指当两个管理能力不在同一阶段的企业

发生并购之后

，合并后的企业将受到具有管理能力具有优势

的企业的影响

，提高并购后企业管理能力

，即并购后企业的管

理将会大于两个企业单独管理能力总和

。其本质是一种合理

配置管理资源的效应

，因此与管理协同效应相关的整合主要

是人力资源整合和企业管理结构及文化整合

。

3.财务协同效应

财务协同效应是指并购带来的财务方面的增效作用

。这

种效益的取得不是由于效率的提高而引起的

，而是由于税法

、

会计处理惯例以及证券交易在内的等内在的规定作用而产生

的一种纯金钱上的效益

。

企业战略并购的财务协同效应主要体现在通过减少交易

成本

，提高企业经济效率与效益

、改变财务会计中核算方法

、

调整主营业务结构和非经常性收入以及

“逃脱

”企业税务负担

等方法

，使并购后企业在财务方面形成优势

。对上市公司来

说

，并购会给企业的股票价格带来积极影响

，给投资者正面的

预期

，最终增加企业市场市值

，使股东权益最大化

。

二

、财务协同效应的表现及评价指标分析

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企业并购整合中的协同效应研究

作者：罗群辉 宁宣熙

来源：《世界经济与政治论坛》2008年第05期

[内容提要]本文在有关管理协同理论的基础上建立了并购整合中协同效应产生的机理模型。从价值链活动的关联出发，研究了并购整合中有形资源的协同途径，讨论了无形资源的协同及整合中的协同成本问题，提出了并购整合中协同效应实现的有效方法。

[关键词]并购 整合 协同效应 价值链

中图分类号：F271 文献标识码：A 文章编号：1007－1369(2008)5－0092－06

协同被认为是企业并购的主要动因之一，因此我们认为，能产生协同效应的并购才是合理的，但在实践中真正的协同则很难实现。在实证研究中，尽管我们能够发现企业并购后的绩效增长，但是仍不能肯定增长的绩效一定来自于协同效应。如马克·赛罗沃认为，期望通过协同获得与收购成本相匹配的收益是非常困难的。波特(Michael E.Porter)认为，“协同的失败主要源于公司没有真正理解和正确实施它，而不是因为概念本身存在缺陷”。对并购中的协同效应的实现需要探索系统化的实施路径。

对管理协同的相关研究

安索夫(H.Igor Ansoff)最早将协同的概念引入管理领域，在多元化的公司里，协同效应指的是“使公司的整体效益大于各独立组织部分总和的效应”，在涉及到并购领域时，“它被认为是公司与被收购的企业之间匹配关系的理想状态，使得公司的整体业绩好于两个公司的业绩之和”。安索夫认为，协同效应主要来源于规模经济所带来的利益，如通过共用生产线提高设备的利用率、共用采购与销售队伍等，同时也可能来自于规模经济以外，如“经理协同”效应。安索夫对协同的界定具有一般意义，也是并购整合的主要目标。

1、对协同机会的来源与识别的有关研究

伊丹广之(Himyuki Itami)对协同效应进行了比较严格的界定，并把协同效应概念进一步细分为“互补效应”和“协同效应”两部分。伊丹广之认为，互补效应主要是通过有形资产的共享来龙源期刊网