MM理论下的资本结构案例分析
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资本结构的案例分析以大宇神话为例
负债比率
0%
0%
资本总额 1000
1000
负债
0
0
息税前利 150
200
润(EBIT)
利息费用 0
0
税前利润 150
200
所得税 37.5
50
税后利润 112.5
150
项目
负债比率
资本总额 负债
50% 1000 500
50% 1000 500
息税前利 150
200
润(EBIT)
利息费用 50
50
税前利润 150
盲目战略
2006-10
《计算机网络基础（第二版）》 杜煜
二、大宇公司发展概况
1、公司发展史
大宇集团于1967年开始奠基立厂，其创办人金宇 中当时是一名纺织品推销员。
经过30年的发展，通过政府的政策支持、银行的 信贷支持和在海内外的大力购并，大宇成为直逼 韩国最大企业——现代集团的庞大商业帝国：
大宇汽车公司在国内拥有两个大工厂，到10月份它们的平 均开工率仅为 60％；在过去近两年内，大宇汽车捉襟见 肘，资金流动困难日益加深。
2000年以来大宇汽车的工人有几个月未能及时领到工资 。退休职员的养老金也无力正常发放，到2000年年底，公 司的正常运营资金有近四千五百亿韩元的缺口 。
2006-10
三、盲目的世界经营战略。
销售额盈利率不足0.5%
利润低于贷款利息
四、经济发展战略的改变，决定了大宇的命运。
2006-10
《计算机网络基础（第二版）》 杜煜
大宇：
→ 章鱼足式扩张
资本结构理 论的角度：
2006-10
“做饼”原 理：
保持现有资本结构不 变，通过提高企业 EBIT水平来实现提高 EPS的目的。
MM资本结构理论
EBIT EBIT EBIT I I VU VL K SU Kw K SL Kb
（1）公司的价值不受资本结构的影响； （2）负债公司加权平均资本成本等于同一风险等级中无负债公 司的股本成本； （3）KSU和KW的高低视公司的经营风险而定。
【例10-5】假设ABC公司决定以负债筹资代替股权筹资，即用5 000万 元债券回购相同数额股票。
表10- 4 资本结构与公司价值关系（无所得税） 单位：万元
项
目
UABC（负债=0）
10 000 15% — — 1 500 — 1 500 1 500 10 000
LABC（负债=5 000）
5 000 20% 5 000 10% 1 500 500 1 000 1 500 10 000
股权资本（S） 股权资本成本（KS） 负债资本（B） 负债资本成本（Kb） 息税前收益（EBIT） 减：利息费用（I） 股东收入（DIV） 证券持有者收入（DIV+I） 公司价值（V）
无负债公司股本成本 负债公司风险补偿
【例】承【例10-5】假设在正常经济环境下，ABC公司预期资产收益率
（EBIT/资产总额）为15%，负债资本成本为10%（假设恒定不变）。
☆ 当杠杆比率（B/S）为0.25（即20%负债资本，80%股权资本）时， 公司股东必要收益率或股本成本为：
K SL 15 % (15 % 10%)
VL VU TB 5 000 50% 5 000 7 500(万元)
★ 在考虑所得税条件下，ABC公司资本结构变化使公司价值增加了2 500万元。
利息减税 负债成本 所得税税率 负债总额 K bTB
利息减税
利息减税现值
MM定理
当前现金流 8 4 -10 +2
未来每年的现金流 -0.8 -0.2 1 0
资本结构的两个圆饼模型
思考题
(1) 为什么企业的股东关注整个企业价 值的最大化？毕竟根据定义，企业的价 值是负债和所有者权益之和，然而为什 么股东并不偏爱仅仅使他们的利益最大 化的战略？ (2) 使股东利益最大化的负债-权益比是 多少？
2、企业价值最大化和股东利益最大化 例题：假设A公司的市场价值是1000美 元，目前公司没有负债，A公司共有100 股股票，每股市价为10美元。类似A这样 无任何债务的公司被称为无财务杠杆公 司。进一步假设A公司计划借入500美元 作为每股5美元的额外现金股利支付给股 东。债务发行之后，公司变为有财务杠 杆的企业。公司的投资将不因这项交易 而改。在重新调整的计划之后，企业的 价值将是多少？
MM定理
1、资本结构问题和圆饼理论 2、企业价值最大化和股东利益最大化 3、财务杠杆和企业价值
1、资本结构问题和圆饼理论
公司应如何选择负债-权益,我们称资 本结构问题的研究方法为圆饼模型 (pie model)。 如果你奇怪为什么我们选择这个名称， 浏览下图，图形中的圆饼为公司筹资 权之和 :即负债和所有者权益。 公司价值=负债+所有者权益 V = B + S
企业价值的可能状况
项目 无债务 股利支付之后的债务与权益价值 （三种可能） 500 750 1250 500 500 1000 500 500 750
债务 所有者 权益 公司价值
0 1000 1000
调整后的股东的盈利
项目 资本利得 股利 股东的 净损益 调整后的股东的盈利（三种可能） -250 +500 -500 +500 -750 +500
基于MM理论的资本结构优化分析以万科集团为例
内容摘要
资本结构优化对于房地产企业而言具有重要意义。合理的资本结构能够降低 企业的综合资本成本，增加企业的盈利能力和抗风险能力。资本结构优化能够提 高企业的市场竞争力，推动企业持续发展。万科集团作为房地产行业的领军企业， 资本结构优化对于其未来发展具有重要意义。
内容摘要
万科集团资本结构优化的措施主要包括以下几个方面： 1、债务结构调整：万科集团在债务结构调整方面采取了多种措施。首先，发 行债券是其中之一。通过发行债券，企业可以降低银行贷款的比例，从而降低财 务风险。其次，借款也是重要的债务结构调整措施。万科集团积极拓展境内外融 资渠道，通过借款来优化债务结构。此外，万科集团还积极偿还债务，降低负债 规模，从而优化债务结构。
1、加强企业内部控制和风险管理，降低财务风险的发生概率； 2、市场环境和政策变化，及时调整企业的经营策略和融资策略；
3、保持合理的资产、负债和权益的组合比例，实现企业价值的最大 化。
3、推进技术创新和人才培养，提高企业的核心竞争力和可持续发展能力。
参考内容二
内容摘要
随着经济的发展和市场的成熟，房地产企业逐渐成为我国经济的重要支柱。 然而，随着金融市场的不断变化和市场竞争的加剧，房地产企业面临着诸多挑战。 其中，资本结构优化是企业实现持续发展的重要方面。本次演示以万科集团为例， 对房地产企业资本结构优化进行分析。
文献综述
文献综述
MM理论是由Modigliani和Miller于1958年提出的，他们在假设完美的资本市 场的前提下，得出了企业的价值与其资本结构无关的结论。然而，完美的资本市 场在现实中并不存在，因此MM理论在实践中受到了一定的限制。后来的学者在MM 理论的基础上，逐渐放松了假设条件，考虑了税收、破产成本、代理成本等因素， 进一步拓展了资本结构优化的研究。
MM理论商业银行资本结构与资本充足率
MM理论商业银行资本结构与资本充足率商业银行资本结构与资本充足率是商业银行经营管理中的重要内容，它直接关系到商业银行的安全稳健经营，对于维护金融市场的稳定和发展至关重要。
本文将就MM理论、商业银行资本结构和资本充足率进行深入分析，并结合实际案例进行解读。
一、MM理论MM理论（Modigliani-Miller Theorem）又称莫迪格利安尼-米勒理论，是由美国经济学家费兰科·莫迪格利安尼（Franco Modigliani）和美国经济学家默顿·米勒（Merton Miller）提出的一种理论模型。
该理论最早出现在他们于1958年发表在美国《美国经济评论》上的论文中，成为当代金融理论研究的一个重要组成部分。
MM理论的核心思想是，不考虑纳税影响的情况下，公司价值与资本结构无关。
也就是说，公司的价值不受其资本结构的影响，公司价值取决于其所拥有的现金流量和投资风险。
换言之，无论公司的资本结构是全部权益资本还是部分债务资本，公司价值（股东价值加债权人价值）不会发生变化。
这就是著名的“莫迪格利安尼-米勒不完全静态理论”。
MM理论的提出对商业银行资本结构和资本充足率的管理具有重要影响。
它指导了商业银行在资本结构管理中应该关注的核心问题：降低债务成本，提高市场对公司债权的信用评级，从而降低公司的权益成本。
二、商业银行资本结构商业银行的资本结构是指商业银行资本与权益资本（或者说负债）的比例关系。
一般来说，商业银行的资本结构由资本占总资产的比例来衡量。
商业银行的资本包括存款，股本，属于银行的长期借款，应收欠款等。
存款和股本是商业银行的核心资本。
商业银行的资本结构一般分为三层，即核心资本、一级资本和二级资本。
核心资本是商业银行的最重要的资本，它代表银行的净资产，一级资本是指商业银行的核心资本加上可转换的债务资本，二级资本是商业银行的合规性资本，包括一些不可转换的债务资本。
商业银行的资本结构管理就是要在满足监管资本要求的前提下，通过资本调整、分配和利用，优化资本结构的组合，以达到风险与回报的最优平衡。
MM模型(Modigliani-Miller-Models-米勒一莫迪利安尼模型
MM模型MM模型(Modigliani Miller Models,米勒一莫迪利安尼模型，公司资本结构与市场价值不相干理论)MM模型的含义MM理论是莫迪格利安尼（Modigliani）和默顿·米勒（Miller）所建立的公司资本结构与市场价值不相干模型的简称。
美国经济学家莫迪格利安尼和米勒于1958年发表的《资本成本、公司财务和投资管理》一书中，提出了最初的MM理论，这时的MM理论不考虑所得税的影响，得出的结论为企业的总价值不受资本结构的影响。
此后，又对该理论做出了修正，加入了所得税的因素，由此而得出的结论为：企业的资本结构影响企业的总价值，负债经营将为公司带来税收节约效应。
该理论为研究资本结构问题提供了一个有用的起点和分析框架。
MM模型的两种类型“MM”理论主要有两种类型：无公司税时的MM模型和有公司税时的MM模型。
1）无公司税时MM理论指出，一个公司所有证券持有者的总风险不会因为资本结构的改变而发生变动。
因此，无论公司的融资组合如何，公司的总价值必然相同。
资本市场套利行为的存在，是该假设重要的支持。
套利行为避免了完全替代物在同一市场上会出现不同的售价。
在这里，完全替代物是指两个或两个以上具有相同风险而只有资本结构不同的公司。
MM理论主张，这类公司的总价值应该相等。
可以用公式来定义在无公司税时的公司价值。
把公司的营业净利按一个合适的资本化比率转化为资本就可以确定公司的价值。
公式为：VL=Vu=EBIT/K=EBIT/Ku式中，VL为有杠杆公司的价值，Vu为无杠杆公司的价值；K= Ku为合适的资本化比率，即贴现率；EBIT 为息税前净利。
根据无公司税的MM理论，公司价值与公司资本结构无关。
也就是说，不论公司是否有负债，公司的加权平均资金成本是不变的。
2) 有公司税时MM理论认为，存在公司税时，举债的优点是负债利息支付可以用于抵税，因此财务杠杆降低了公司税后的加权平均资金成本。
避税收益的现值可以用下面的公式表示：避税收益的现值=tc*r*B/r=tc*B式中：tc为公司税率；r为债务利率；B为债务的市场价值。
MM的资本结构理论的证明
一、无公司所得税时MM定理假定：1)投资者在投资时不存在交易成本2）投资者，包括个人与机构，都可以以同一利率借入或者贷出资金3）不管企业和个人负债多少，上述（2）的利率都是无风险利率4）不存在个人所得税5）企业的经营风险相同6）企业投资者与经理层具有有关企业的完全相同的信息7）公司只有两项长期资本：无风险负债与风险股权8）没有公司所得税，以及没有财务危机成本9）公司预期EBIT为等额永续年金另外：1）公司资产总额相同。
公司可以通过发行债券以回收股权从而使公司从无负债公司变为有负债公司。
或者通过发行股票以回收债券将有负债公司变成无负债公司。
2）公司增长率为0，全部利润用于发放股利1、公司价值相等的证明设公司A为无负债公司，其价值为V U。
并且可以通过发行债券以回收股权从而使公司变成有负债公司B，设负债为B，利率为K b.，其价值为V l此二公司唯一的差别在于资本结构不同。
你可以有二个投资方案A、购买有负债公司B的股权，设为y由于一年以后的现金流入相等，根据无套利假设，则有投资时的现金流也相等。
-(V l-B)*y= y*B-V U*y- V l*y+ B*y= y*B-V U*y所以V l= V U2、负债公司的权益成本V l=S+B= V U，所以：（EBIT-I）/K sl +I/ K b=EBIT/ K SuK sl= （EBIT-I）/(EBIT/ K Su-I/ K b)= K Su* K b（EBIT-I）/(EBIT*K b-I* K su)= K Su* K b*EBIT/(EBIT*K b-I* K su) - K Su* K b*I/(EBIT*K b-I* K su)= K Su*(K b*EBIT- I* K su) /(EBIT*K b-I* K su)+ K Su*I* K su /(EBIT*K b-I* K su)- K Su* K b*I/(EBIT*K b-I* K su)= K Su + K Su*I*( K su- K b)/ (EBIT*K b-I* K su)= K Su + ( K su- K b)/[ (EBIT*K b-I* K su)/ (K Su*I)]= K Su + ( K su- K b)/ [ (EBIT*K b/ (K Su*I) -1)]= K Su + ( K su- K b)/[V u/B-1]= K Su + ( K su- K b)/[( S+B)/B-1]= K Su + ( K su- K b)*B/SK w= K sl*S/(B+S)+ K b * B/(B+S)= [K Su + ( K su- K b)*B/S] *S/(B+S) + K b * B/(B+S)= K Su*S/(B+S)+ K su*B /(B+S)= K su二、有公司所得税时MM定理1、公司价值税盾的存在设公司所得税率为T C，负债B，利率为K b,，那么每年节税为B*T C*K b其价值=（B*T C*K b）/ K b= B*T C所以，此时，V b=S+B= V U+ B*T C或者：投资者有两个可以选择的投资方案，A：购买a比例的负债企业的权益；B：举债aB（1-T）所以，aSL= aVU- aB（1-T）SL= VU- B（1-T）SL+ B= VU+ B*TVL= VU+ B*T2、资本成本V U=EBIT*(1-T c)/K SU , EBIT= V U *K SU/(1-T c)V U =V b - B*T CK sl=[(EBIT-B*K b )*(1-T C)]/S= [V U *K SU/(1-T c) -B*K b]*(1-T C) /S= V U *K SU /S -B*K b*(1-T C) /S=(S+B- B*T C ) *K SU /S-B*K b*(1-T C) /S= K SU +B/S(1- T C) *K SU-B*K b*(1-T C) /S= K SU +B/S(1- T C) *K SU-B/S *(1-T C) *K b= K SU +B/S*(K SU-K b ) *(1- T C)三、存在公司所得税及个人所得税时(米勒模型)设个人股利所得税率为T PE，债权利息所得税率为T Pd1、公司价值无负债公司的价值由于股东现金流为EBIT（1-T C）（1-T PE），股东的要求回报率为K SU则V U = EBIT（1-T C）（1-T PE）/K SU有负债公司的价值：股东现金流=（EBIT-I）（1-T C）（1-T PE）债权人现金流=I*（1-T Pd）两者相加CF t=（EBIT-I）（1-T C）（1-T PE）+ I*（1-T Pd）= EBIT*（1-T C）（1-T PE）- I*（1-T C）（1-T PE）+I*（1-T Pd）第一项与无负债公司的股东净收入相等，此部分的必要报酬率为K SU第二项与第三项都是公司负债引起的，都是支付利息的结果，此部分的要求回报率为K d 所以有负债公司的价值为V L = ∑CF t= EBIT*（1-T C）（1-T PE）/K SU - I*（1-T C）（1-T PE）/K d + I*（1-T Pd）/K d注意到，公司负债的市场价值为B= I*（1-T Pd）/K d代入上式有：V L= V U +[1-（1-T C）（1-T PE）/（1-T Pd）] B 米勒模型[1-（1-T C）（1-T PE）/（1-T Pd）]表示有负债公司的价值对负债的敏感度，增加1元负债会增加多少公司价值。
MM理论商业银行资本结构与资本充足率
MM理论商业银行资本结构与资本充足率1. 引言1.1 MM理论商业银行资本结构与资本充足率的意义MM理论是现代金融学中的重要理论之一，其对商业银行资本结构与资本充足率的意义不可忽视。
商业银行资本结构是指银行资产中所有者权益与债务的比例，而资本充足率是指银行资本与风险加权资产的比例，是衡量银行偿付能力和抵御风险能力的重要指标。
MM理论通过分析资本结构和资本充足率对银行的经营绩效、风险承受能力和市场竞争力的影响，为商业银行的资本管理提供了理论指导。
在当今金融市场竞争激烈的背景下，商业银行需要不断优化资本结构和提高资本充足率，以应对市场风险和压力。
通过研究MM理论对商业银行资本结构与资本充足率的影响，可以帮助银行更好地制定资本管理策略，提升业务水平和风险管理能力。
深入探讨MM理论在商业银行中的应用意义，对于完善金融体系、促进金融稳定和可持续发展具有积极意义。
MM理论商业银行资本结构与资本充足率的研究意义不仅在于理论建设，更在于指导实践，推动银行业健康发展。
1.2 研究背景商业银行作为金融体系的重要组成部分，在经济发展中发挥着至关重要的作用。
为了确保其稳健运营，商业银行需要建立合理的资本结构和保持适当的资本充足率。
而Miller-Modigliani（简称MM）理论作为金融学中的重要理论之一，对商业银行资本结构与资本充足率的研究具有重要意义。
研究背景中，我们可以看到在现代金融体系中，商业银行资本结构与资本充足率的合理性直接影响着其风险承受能力和经营稳健性。
过高或过低的资本结构都可能导致金融风险的增加，从而影响银行的经营和发展。
研究商业银行资本结构与资本充足率的变化规律，探讨其影响因素和管理方法，对于提高商业银行的抗风险能力和盈利能力，维护金融市场稳定具有重要意义。
通过对MM理论在商业银行资本管理中的应用，可以更好地理解商业银行资本结构和资本充足率的关系，为商业银行的风险管理和经营决策提供理论支持。
在本文中将深入探讨MM理论对商业银行资本结构与资本充足率的影响，并探讨其在实践中的应用和启示。
《MM资本结构理论》课件
税收对资本结构的 影响
讨论税收政策对公司资本结 构的重要性及影响。
风险和有税MM理 论的关系
探讨风险因素对有税情况下 MM理论的影响和解释。
四、实证研究
实证研究结果
概述实证研究结果，包括与MM资本结构理论的 相关性和一些经验数据。
实证研究的缺陷和局限性
讨论现有实证研究存在的限制和不足之处。
五、结论
1 MM理论的重要性
总结MM资本结构理论对公司金融决策的重要性。
2 MM理论的局限性和发展前景
展望MM资本结构理论在实际应用中的局限性以及未来的发展前景。
《MM资本结构理论》PPT课件
这个PPT课件将详细介绍《MM资本结构理论》，分为概述、无税情况、有税 情况、实证研究和结论等几个部分。
一、概述
MM资本结构理论介绍
解释MM资本结构理论的核心思想和基本原理。
负债与股权的差异
区分公司负债和股权的特点和作用，为理解资本结构理论打下基础。
二明
通过实例和逻辑推导，解释在没有税收影响下如何形成MM资本结构理论。
2
MM理论的限制
讨论MM理论适用的前提和假设，并说明其在现实中的局限性。
3
MM理论的局限性分析
探讨现实情况中影响资本结构的因素，并分析为什么MM理论不适用于所有情境。
三、有税情况
有税情况下MM理 论的分析
介绍在有税收的情况下，如 何应用MM资本结构理论进行 分析。
MM理论及其对我国上市公司资本结构的影响
MM理论及其对我国上市公司资本结构的影响MM理论及其对我国上市公司资本结构的影响一、引言资本结构是一个企业长期融资和财务管理的核心内容之一。
它反映了企业通过各种方式筹资的比例和结构情况。
资本结构的优化对企业发展具有重要意义。
随着我国市场经济的发展，上市公司成为经济发展的重要组成部分。
在这样的背景下，如何理解和应用MM理论对我国上市公司资本结构进行优化具有重要的现实意义。
二、MM理论的基本概念与原理1.1 MM理论的概述MM理论，即Modigliani-Miller定理，是20世纪50年代末到60年代初由经济学家弗朗ко·莫迪格里亚尼（ Franco Modigliani）和墨顿·米勒（ Merton H. Miller）共同提出的一种公司金融理论。
该理论认为，在无税收的前提下，企业的价值与其资本结构无关。
1.2 MM理论的前提假设MM理论建立在一系列前提假设的基础上，例如：市场完全有效，没有交易费用，不存在信息不对称等。
这些假设的前提条件也是MM理论的局限性所在，在实际情况下很难完全满足。
1.3 MM理论的原理MM理论的核心原理是资本结构的改变不会改变企业价值，企业的价值主要由经营业绩所决定。
通过一系列数学模型推导，MM理论得出了两个基本原理：（1）资本结构的改变不会影响企业的价值。
（2）债务融资与股权融资的替代关系。
三、MM理论在我国上市公司资本结构中的影响2.1 MM理论对我国上市公司资本结构的启示MM理论的提出为我们理解资本结构优化提供了一种新的思路。
根据MM理论，企业的价值与其资本结构无关，因此，企业应该根据自身经营业绩和融资成本等因素来选择最合适的资本结构，以实现最优化。
2.2 MM理论对我国上市公司债务融资的影响MM理论认为债务融资与股权融资是可以替代的，对我国上市公司而言，适当的债务融资可以降低融资成本，提高企业盈利能力，从而增加企业的价值。
一些研究也显示，我国上市公司的债务融资比例较低，可以通过债务融资的方式来优化资本结构。
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MM理论下的资本结构案例分析
什么是资本结构理论？资本结构理论有何意义？在日常的企业经营中有何作用？这是很多人都非常关心的问题。
这里我们附案例简要说明一下。
一、概念解析：
资本结构，是指企业各种资本的构成及其比例关系。
资本结构是企业筹资决策的核心问题，企业应综合考虑有关影响因素，运用适当的方法确定最佳资本结构，并在以后追加筹资中继续保持。
资本结构理论包括净收益理论、净营业收益理论、MM理论、代理理论和等级筹资理论等。
二、案例详情：
贝贝2011年经营一家公司，有负债，随着经营状况的良性发展，在商业环境没有变化的情况下至2013年，她现金充裕，但公司股票核算起来却略低于之前有负债的情况，原因何在？
（一）假设分析：
因为贝贝所处的商业环境未变，所以我们可以假设资本市场是完善的，信息是充分而完善的，其假设基本符合资本结构理论中的MM理论，按照案例中贝贝所遭遇的情况，我们可以大胆假设其原因可能在于财务杠杆作用失衡，总资产利润率小于借款利率而导致的后果。
假设一：贝贝在2011年投资和借款各60万的情况下进行企业经营，当时总资产利润率为10%，利率为5%，那么其最终获利为：
总获利=60*10%+50*（60%-5%）
从上面的是指中我们可以看出，借款越多（即加号后的60）其收益就越多。
假设二：贝贝在2013年的投资和借款依然各60万的情况下进行企业经营，当时的总资产利润率为5%，而利率为10%，那么其最终获利为：
总获利=60*5%+60*（5%-10%）
分析上面的数据我们可以看出，借款越多（即加号后的60）其收益将越少。
从以上的两种假设中我们可以看出，在同样的情况下贝贝2011年虽然举债经营，但是由于总资产利润率大于利率所以出于盈利状态较好，而到了2013年因为财务杠杆出现问题，总资产利润率小于利率，进而造成了即使不负责，依然
没有之前收益好的情况，假设成立，我们因此可以断定，贝贝是因为没有平衡好财务杠杆作用而导致企业盈利出现负增长的问题。
（二）案例总结：
从贝贝的案例中，我们可以看出举债经营对企业的影响是双方面的，基本前提是：总资产利润率是否大于借款利率。
只有当总资产利润率大于借款利率时，才会给企业带来有利的、积极的财务杠杆作用；反之，将会给企业带来负面、消极的影响。
任何企业不能无条件地从事举债经营。
三、总结
当然，从大的方面，我们也可以知道：虽然目前我国的现实情况与MM理论相悖，但随着我国资本市场的发展，企业的融资行为将会逐渐符合MM理论的分析。
因此，在MM理论的基础上，借鉴西方经济学家对MM理论发展的思路和方法，对我们研究中国企业的资本结构尤其是国有企业资本结构、国有股等问题具有很大的指导意义。