我国货币政策传导效力的实证分析

论我国货币政策的传导机制

摘要:采用2000年1季度2008年4季度的季度数据,通过构建一个四变量的svar(3)模型,以检验我国货币政策传导的实际效应。实证结果表明,我国主要是通过信贷渠道的传导途径来影响实体经济的,但信贷渠道对实体经济的冲击过于猛烈,不适合作为货币政策的中介指标。

关键词:货币政策;信贷渠道;传导效应;svar模型

1引言

货币政策传导机制是指由中央银行信号变化而产生的脉冲所引起的经济过程中各中介变量的连锁反应,并最终引起实际经济变量变化的途径。货币政策的传导机制及其效应问题是货币经济学中最复杂的问题之一,也是国内外学者的现实研究热点。

2007年美国次贷危机引爆了一场全球性的金融危机,进而以美国、欧洲、日本为首的发达国家纷纷陷入经济衰退。在发达国家纷纷动用货币政策和财政政策防止经济进一步下滑的同时,我国也在全球降息浪潮中下调人民币基准利率,自2008年9月15日以来,央行连续4次降息,3次调整存款准备金率,同时加大货币投放放量。更为重要的是,我国货币政策做出了重大调整,以“适度宽松”作为货币政策的最新基调,为近十几年来首次采用。从全球经济过热到目前的全球经济紧缩,各国的货币政策一直扮演着重要的角色。然而,对于我国货币政策对实体经济的效果究竟多大,其传导途径是怎样的,是本文的兴趣所在。

2货币政策传导机制理论及我国的研究

2.1西方货币政策传导机制理论

关于货币政策的传导机制一直存在着很多争议,米时金(mishikin etc.,1995)对三种主流的理论进行了比较完整的概括。泰勒(taylor)坚持传统的凯恩斯主义观点,强调货币资金利率的作用,认为货币政策变化,引起短期市场利率变化,经由市场预期作用,影响长期利率和实际投资,最终影响产出;梅尔泽(meltzer)强调货币主义观点,认为货币政策变化,引起普遍的资产价格调整,通过“托宾q效应”影响投资,通过“财富效应”影响消费,最终影响产出;伯南克(bernanke)则提出了新的信贷观点,认为货币政策变化,影响资产价格,影响企业和银行的净价值,进而影响经济中的信贷规模,最终影响产出。围绕这三大理论存在大量的理论分析与实证检验,但是分歧仍然很大(瞿强,2008)。

开放经济下中国货币政策传导及有效性研究

货币政策传导是货币政策从操作到生效的过程,也是货币资金通过金融体系循环流动及创造信用的过程,对货币政策目标实现具有决定性意义。随着中国对外开放程度的不断提高,资本流动通过金融体系传导进而对货币政策有效性形成冲击。在国际国内经济金融形势交错变化背景下,完善货币政策传导和提高货币政策有效性具有极其重大的理论和现实意义。因此,论文以国际经济学和货币金融学理论为指导,从金融结构视角出发对开放经济下中国货币政策的传导及有效性进行深入研究,尝试构建分析框架,实证检验有关观点,提出相应政策建议。

论文在回顾国内外文献和界定有关概念的基础上,采用IS-LM-BP模型图形分析考虑多种情况的开放经济货币政策有效性,梳理金融结构影响货币政策传导及有效性的有关理论,扩展Karras(1999)开放宏观经济模型并采用数理方法求解经济开放度、金融结构变化对货币政策有效性的影响,进而运用货币资金循环流动及货币信用创造机理加以定性分析论证。在此理论框架下,本文开展了基于金融结构视角的开放经济下中国货币政策传导及有效性问题的实证及应用研究,主要内容和结论可以概括为三个方面：首先,论文实证检验了开放经济下中国货币政策的间接融资体系(以商业银行为例)和直接融资体系(以股票市场为例)传导问题。第三章分别从商业银行整体和个体两个维度验证了货币政策商业银行风险承担行为的存在性以及国际资本流动在其中的影响。结果发现：国际资本流动对银行风险承担行为具有显著影响；运用整体银行体系时间序列数据分析证实银行体系资产配置和负债选择两方面的风险承担行为都显著存在；运用微观银行个体面板数据采用系统GMM估计证实数量型和价格型货币政策调控对商业银行风险承担行为都具有显著影响。

第四章分两个阶段研究开放经济下货币政策的股票市场传导效果,一是实证检验国际资本流动与货币政策调控如何影响股票市场,二是实证检验股票市场如何影响实体经济产出和价格。结果发现,短期国际资本流动和货币政策对股票市场规模和价格具有显著影响,但股票市场规模和价格对投资和消费的影响效果比较微小甚至不显著,货币政策的股票市场传导效果还较为模糊。其次,论文实证检验了中国金融结构和经济开放度对货币政策有效性的影响。第五章一、二节测度并统计分析了中国金融结构演进和对外开放度变化的历程及现状。 第三节计量分析表明经济开放度提高会削弱货币政策的产出效应和价格效应,并发现金融结构转型能够为经济开放度提高削弱货币政策有效性提供解释。第四节定性剖析中国货币政策有效性问题的原因,汇率制度、资本流动和货币政策独立性“三元”实践的历史表明货币政策独立性空间被压缩,货币资金循环流动机理加剧了资本流动,而经济开放度提高会推动金融结构转型,金融市场发展快于银行体系,在商业银行过度承担风险和股票市场传导不畅的共同作用下,货币政策有效性不可避免被削弱。最后,论文尝试提出了中国货币政策框架调整优化和相关金融改革的对策建议,主要是第六章的内容。本文提出“三元”选择的可行路径是“货币政策独立程度较高+有管理的浮动汇率制+较为宽松的资本管制”；货币政策框架应调整为最终目标加入金融安全的“五目标函数、权重动态调整”体系,中介目标循序渐进向价格型转型,操作工具注重开发结构性工具,加快构建利率走廊形成政策利率体系；利率、汇率市场化改革和资本账户开放应审慎有序、协调配合,完成的时序和程度应是利率、汇率市场化和资本账户开放；金融改革应回归服务实体经济发展本质,加快发展并完善多层次资本市场、稳步提升直接融资比例,构建稳健高效、灵活竞争、共享普惠的现代银行体系,推动金融结构向金融市场型转换。

传导机制影响的实证分析黄容晖

天津财经大学统计学专业硕士研究生

西方发达国家和我国部分经济学者的研究表明，股票价格波动

对货币政策传导机制产生了影响，货币当局在制定货币政策时应当考

虑到股票价格波动。下面从实证角度分析一下我国股票价格波动对我

国货币政策传导机制是否有影响，有多大的影响。本文以消除季节变

动后金融机构季度各项贷款余额的对数值LNCRSA作为我国货币政策传导的信贷渠道变量，以消除季节变动后广义货币供应量对数值

LNM2SA作为我国货币政策传导的货币渠道变量，以上海证券交易所综合价格指数的对数LNSHA作为我国货币政策传导的股票价格渠道

变量。样本区间选为1993年第1季度至2004年第4=季度的季度数

据。我们使用VAR模型对它们进行分析。并以此模型来分析货币政策

对经济增长的影响是通过货币渠道、信贷渠道还是股市渠道进行。

一、模型估计本节目的主要是为了考察股票价格变量是否已经成为我国货币政策传导的一种渠道，股票价格变动是否影响经济增长。我们对内生

变量LNGDPSA,LNCRSA,LNM2SA,LNSHA建立VAR模型。模型的最大滞后阶数选取采用AIC和3C准则。经过多次检验得知，当滞后阶

数取2时，AIC和3C同时达到最小。

二、脉冲响应函数分析为了更清晰地表明我国货币政策传导机制渠道究竟是信贷渠道、货币供应量渠道，还是股票价格渠道，继续使用脉冲响应函数，观

察LNGDPSA对LNCRSA,LNM2SA,LNSHA这三个变量产生的一个标

准新息如何做出反应。图一、图二和图三分别表示LNGDPSA对LNCRSA,LNM2SA,

LNSHA产生的一个标准新息所做出反应的曲线。图一表明，信贷规模

产生的一个标准新息对经济增长有正向的影响作用，且在两个季度后

陡然上升，在第四个季度达到最大值，为0.12，随后逐渐下降，到第10

期左右影响基本为零;图二表明，广义货币供应量同样对经济增长一

直有正向的影响效应，且在第2期达到效应为0.12，第三期的效应陡降到零附近，第四期开始效应逐渐增大，在第10期逐渐增加到0.12

【证券市场】　

皲国股雾市场货币改策　

传导效应的雾证石哥究　

王毅冰　（中国人民银行睢县支行，河南睢县４７６９００）　摘要：随着股票市场的蓬勃发展及其与国民经济的联系日益密切，货币政策的传导机制和效应　必然要影响到股票市场的发展。本文运用单位根检验ｆＡＤＦ）、协整检验（Ｊｏｈａｎｓｅｎ）、因果检验　（Ｇｒａｎｇｅｒ）等计量方法对我国货币政策影响股票市场的利率渠道和货币供应量渠道进行了实证　分析，得出了我国的货币政策对股票市场影响不大的结论。　关键词：货币政策；股票市场；传导效应　文章编号：１００３—４６２５（２０１０）１１－００８６—０４　中图分类号：Ｆ８３０．９１　文献标识码：Ａ　Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ｔｈｅ　ｃｏｎｄｕｃｔｉｏｎ　ｅｆｆｅｃｔ　ｏｆ　ｍｏｎｅｔａｒｙ　ｐｏｌｉｃｙ　ｍｕｓｔ　ｉｎｆｌｕｅｎｃｅ　ｔｈｅ　ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ　ｏｆ　ｓｔｏｃｋ　ｍａｒｋｅｔ　ｗｉｔｈ　ｔｈｅ　ｓｔｏｃｋ　ｍａｒｋｅｔ’Ｓ　ｆｌｏｕｒｉｓｈｉｎｇ　ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ　ａｎｄ　ｒｅｌａｔｉｏｎｓ　ｂｅｃｏｍｉｎｇ　ｃｌｏｓｅｒ　ａｎｄ　ｃｌｏｓｅｒ　ｉｎ　ｎａｔｉｏｎａｌ　ｅｃｏｎｏｍｙ．Ａｐｐｌｙｉｎｇ　ＡＤＦ　ｕｎｉｔ　ｒｏｏｔ　ｔｅｓｔ　ａｐｐｒｏａｃｈ，Ｊｏｈａｎｓｅｎ　ＣＯ—ｉｎｔｅｇｒａｔｉｏｎ　ｔｅｓｔ　ａｐｐｒｏａｃｈ　ａｎｄ　Ｇｒａｎｇｅｒ　ｃａｕｓａｌｉｔｙ　ａｎａｌｙｓｉｓ　ａｐｐｒｏａｃｈ，ｔｈｉｓ　ａｒｔｉｃｌｅ　ｍａｋｅｓ　ａｎ　ｅｍｐｉｒｉｃａｌ　ａｎａｌｙｓｉｓ　ｏｆ　ｔｈｅ　ｉｎｔｅｒｅｓｔ　ｃｈａｎｎｅｌ　ｉｎ　ｓｔｏｃｋ　ｍａｒｋｅｔ　ｉｎｆｌｕｅｎｃｅｄ　ｂｙ　Ｃｈｉｎａ’ｓ　ｍｏｎｅｔａｒｙ　ｐｏｌｉｃｙ　ａｎｄ　ｍｏｎｅｙ　ｓｕｐｐｌｙ　ｃｈａｎｎｅ１．Ｔｈｅ　ｃｏｎｃｌｕｓｉｏｎ　ｉｓ　ｔｈａｔ　Ｃｈｉ—　ｎａ’ｓ　ｍｏｎｅｔａｒｙ　ｐｏｌｉｃｙ　ｃａｎ　ｎｏｔ　ｍａｋｅ　ｂｉｇ　ｅｆｆｅｃｔ　ｏｎ　ｓｔｏｃｋ　ｍａｒｋｅｔ．　Ｋｅｙ　Ｗｏｒｄｓ：Ｍｏｎｅｔａｒｙ　Ｐｏｌｉｃｙ；Ｓｔｏｃｋ　Ｍａｒｋｅｔ；Ｃｏｎｄｕｃｔｉｏｎ　Ｅｆｆｅｃｔ