次贷危机的成因及对中国的启示

５６　资讯支持《共和所刊》　责任编辑刘阳　特约编辑：陈更（北京共和律师事务所　

美国次贷危机的成因与中国鉴照　‘‘２００７年美国的次贷危　机展现了现代金融风险错综　复杂的特征，自发生至今已　经从简单的信贷危机演变为　波及面更广、涉及主体更多　的世界性金融海啸。令人震　惊的是，这次危机对那些国　际上实力极其雄厚、管理非　常先进的大型金融机构也带　来了很大的冲击，如花旗银　行也未能幸免。各国经济学　家普遍认为，此次危机堪与　上个世纪三十年代的世界性　经济大萧条相比。目前，虽　然较多人士对克服这场危机　颇怀信心，但其发展结果究　竟如何，尚待屏息观察。　引发这场世界级金融海　啸的美国次贷危机的成因和　发展过程是什么，中国与美　国的情况有何不同，美国发　生的情况对中国具有什么样　的借鉴意义呢　，，　文◎宋学成　

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—５８　资讯支持《共和所刊》　责任编辑刘阳　特约编辑陈更（北京共和律师事务所　２００１～２００６年次级抵押贷款增长表　２００１年　１２ＯＯ亿美元　２００２年　１８５０亿美元　２０Ｏ３年　３１ＤＯ亿美元　２００４年　ｉ　５３００亿美元　２００５年　６２５０亿美元　２００６年　；　６０００￣Ｌ美元　资料来源：Ｉｎｓｉｄｅ　Ｍｏｒｔｇａｇｅ　Ｆｉｎａｎｃｅ　六年间，美国次级贷款的总量扩　张５倍，由２００１年底的１　２００亿美元，　扩张至２００６年底的６０００亿美元。建　立在如此荒唐、草率的信用审查基础　上的急剧膨胀起来的贷款大厦能不坍　塌吗？　次级抵押贷款的资产证券化　放大了次级债的市场风险　美国次贷危机并不是在对信用资　格审查不严一个错误基础上发生的，　次级抵押贷款的资产证券化也极大的　放大了次级债的市场风险。次级债，　专指基于次级抵押贷款的资产证券化　债券，这种债券一般是由投资银行将　次级抵押贷款打包，然后ｍ信用评级　机构对债券进行评级后在债券市场发　行。债券的购买者可能是基金、商业　银行、保险机构，也可能是国外机构　或投资者。　从一般概念讲，为什么要资产　证券化，资产证券化融资有什么意义　呢？首先，它可以实现低成本融资。　资产证券化可以通过适当的资产选　择、交易结构设计和信用提升，发行　比原始权益人自身信用等级更高的债　券，从而降低融资成本。其次，资产　证券化可以优化资产负债结构，可以　为原始权益人实现优化的资产负债期　限结构。再次，资产证券化可以拓宽　融资渠道、与一般以　业信用为支持　的传统融资方式相比，资产证券化以　特定的资产为支持，能够提供长期稳　定的资金来源。最后，资产证券化叮　提高资产流动性。　证券投资中高风险高回报、低　风险低回报，这是市场形成的共识。　对于美国次级抵押贷款证券化来说，　似乎出现了投资者所期待的特别利　好，资产抵押证券由于评级高而顺理　成章地被列为低风险，但其回报却往　往高出同等评级的国债和公司债。对　伞球的投资者来说，次级抵押贷款资　产证券具有巨大的吸引力，吸引了银　行、保险公司、基金等各类金融机构　和投资者。中国的不少大公司，包括　多家商业银行也利用外汇买了不少此　类　券。　综上町知，美国的评估机构在次　级债危机中负有不可推卸的责任。其　不负责任的作为，是次级债风暴的成　因之一。责其原因，系由于巨额工作　报酬直接来自于委托人，这导致它们　不是站在中立的角度对次级债进行评　级工作。高额的利益报酬使之失去了　实事求是的立场，它们直接以委托人　的利益观感参与到整个ＣＤＯ打包过程　中。在它们的指导下，ＣＤＯ打包专家　通过用最高的评级，将不同的分块规　模做大，从ＣＤＯ中榨取最大利润。凭　借ＡＡＡ的评级，次级债变成为投资产　品中收益高于国债和同等级公司债的　产品，然而，等待他们的也是肥皂泡　的最终破灭１　能不提到的是，与评估机构相　配合的还有为次级债提供担保的债券　担保公司，它们的同样性质的不负责　任的担保使次级债得到了更大范围的　接受。因此，　为次级债提供担保的债券担保公　司，也是形成美困次贷危机的祸因之　次级债市场缺少透明度和监管　信息不对称是这次次级债危机　

次贷危机的根源及其对中国的启示

摘要：2007年爆发的美国次贷危机在2008年以来没有出现任何缓和的迹象，美国部分金融机构经营陷入困境，直接引发了全球金融市场的剧烈动荡，次贷危机向全球范围扩散的速度也开始加快。这次危机给全球金融市场敲响了警钟，使我们能够正确的看待住房贷款市场的风险和金融创新的两面性，对我国经济有着深刻的启示意义。

关键词：次贷危机；住房贷款；金融监管

中图分类号：F830.5 文献标识码：A 文章编号：1000－8772(2009)06－0096－02

收稿日期：2009-03-09

作者简介：张娟，女，硕士研究生，从事金融学研究。

一、 次贷危机的爆发及根源

(一)次贷危机的爆发

2001年“9·11”事件后，美联储连续13次降息，在低利率的刺激下，美国房地产市场一派繁荣景象，次级抵押贷款市场也随之迅速发展起来。美国次级抵押贷款是美国金融机构向信用等级较低的购房者提供的一种抵押贷款。在美国抵押贷款市场，主要有三种不同信用等级的贷款，一是“优质”抵押贷款；二是“次优”抵押贷款；三是“次级”抵押贷款。判断优质贷款或次贷的标准是根据借款人的信用纪录、偿付额占收入比率(DTI)和抵押贷款占房产价值比率(LTV)。一般来说，DTI低于55%、LT低于85%的借款人的房贷为优质贷款，而DTI超过55%、LTV超过85%的贷款人的房贷为次贷。“次优”房贷是介于优质和次贷之间的灰色地带，是指借款人符合优质贷款标准，但没有提供所有收入证明等法律文件。在楼市升温的时候，这些贷款的风险并不高，坏账率也始终保持在极低的水平。为了能在激烈的竞争之中寻求立锥之地，许多放贷机构调低了针对所有借款人的信用门槛，这就为后来次级抵押贷款市场危机的形成埋下了隐患。

2004年，根据房价、房价/租金比率、可支配收入系数、空置率、住宅换手率、房价/收入比率等指标衡量，美国房地产泡沬已经较为严重。为了抑制过热的经济，美联储自2004年6月至2006年年中连续17次提高联邦基金利率，使得在收入没有明显改观的情况下，抵押信贷者每年的还款负担日渐沉重。与此同时，随着美国房地产泡沫的破裂，房价开始下跌。2006年以来，美国房贷呆账金额不断攀升，2007年初更是达到近年来新高，次级房贷违约率连创新高。利率的上升和房价的下跌，使抵押信贷者的违约风险逐渐成为现实。由于借款方违约增多，美次贷放款机构出现亏损，第二大次贷机构新世纪金融公司的股票短时期内由30美元降到87美分，不得不申请破产保护，次贷危机就此爆发。由于美国住房抵押贷款一般是经过证券化后在二级市场出售，所以全球与之相关的金融机构都形成了环环相扣的“风险链”，如果其中任何一个环节出现问题，就会引发全球市场多米诺骨牌式连锁反应。

第２００９年第４期　（总第３２３期）　商　业　经　济　ＳＨＡＮＣＹＥ　ＪＩＮＧＪＩ　Ｎｏ．４，２００９　Ｔ＿０ｔａ１　Ｎｏ．３２３　

【文章编号】１００９—６０４３（２００９）０４—００２５—０３　

次贷危机之于中国：成因、影响及启示　

刘洪亮　，徐鹏杰　

（１．云南大学发展研究院，云南昆明６５００００；２．聊城大学商学院，　山东聊城２５２０５９）　

【摘要】种种迹象表明，美国次贷危机引发的全球金融危机远未结束，国际金融动荡将继续波动不稳。尽管我国金融　

市场相对封闭，开放程度不是很高，但是，此次美国次贷危机对我国金融市场产生的影响也不容小觑。我国政府应强化金融风　

险意识。在经济增长过程中必须控制风险；加强对房贷业务的管理，稳健发展房贷市场；积极稳妥地推进金融创新，加强对金　

融衍生产品的风险管理，在推进金融创新中提升风险管理能力；建立完善的信息披露机制，规范贷款业务，提高我国监管部门　

的风险判断能力和监管能力。　

【关键词】次贷危机；影响及启示；风险与监管　

［中图分类号】Ｆ６２０　［文献标识码】Ａ　

Ｓｕｂｐｒｉｍｅ　Ｃｒｉｓｉｓ　ｏｎ　Ｃｈｉｎａ：Ｃａｕｓｅ，Ｉｎｆｌｕｅｎｃｅ　ａｎｄ　Ｅｎｌｉｇｈｔｅｎｍｅｎｔ　

ＬＩＵ　Ｈｏｎｇ－ｌｉａｎｇ，ＸＵ　Ｐｅｎｇ－ｊｉｅ　

Ａｂｓｔｒａｃｔ：Ａ　ｖａｉｌｅｔｙ　ｏｆ　ｅｖｉｄｅｎｃｅ　ｓｈｏｗｓ　ｔｈａｔ　ｇｌｏｂａｌ　ｆｉｎａｎｃｉａｌ　ｃｒｉｓｉｓ　ｃａｕｓｅｄ　ｂｙ　Ａｍｅｒｉｃａｎ　ｓｕｂｐｒｉｍｅ　ｃｒｉｓｉｓ　ｉｓ　ｆａｒ　ｆｒｏｍ　ｅｎｄ　ａｎｄ　ｉｎｔｅｍａｔｉｏｎａｌ　

ｆｉｎａｎｃｉａｌ　ｔｕｒｍｏｉｌ　ｗｉｌｌ　ｃｏｎｔｉｎｕｅ．Ｅｖｅｎ　ｔｈｏｕｇｈ　Ｃｈｉｎｅｓｅ　ｆｉｎａｎｃｉａｌ　ｍａｒｋｅｔ　ｉｓ　ｃｏｍｐａｒａｔｉｖｅｌｙ　ｃｌｏｓｅｄ，ｔｈｅ　Ａｍｅｒｉｃａｎ　ｓｕｂｐｒｉｍｅ　ｃｒｉｓｉｓ　ａｆｆｅｃｔｓ　Ｃｈｉ－　

ｎｅｓｅ　ｆｉｎａｎｃｉａｌ　ｍａｒｋｅｔ　ｔｏ　ｓｏｍｅ　ｅｘｔｅｎｔ．Ｈｅｎｃｅ，ｏｕｒ　ｇｏｖｅｒｎｍｅｎｔ　ｓｈｏｕｌｄ　ｓｔｒｅｎｇｔｈｅｎ　ｆｉｎａｎｃｉａｌ　ｒｉｓｋ　ｃｏｎｓｃｉｏｕｓｎｅｓｓ　ａｎｄ　ｃｏｎｔｒｏｌ　ｒｉｓｋ　ｉｎ　ｅｃｏｎｏｍｉｃ　

次贷危机的成因分析及对我国的借鉴

美国次贷危机从2006年春季开始逐步显现，2007年开始席卷美国、欧盟和日本等世界主要金融市场，2008年来已造成多家金融机构和投资基金倒闭和清盘，并危及实体经济的发展，从而有可能导致美国和整个世界经济的衰退。无疑次贷危机将成为世界金融和经济发展史上的一次重大事件，各国家的金融机构及金融监管部门都可通过本事件汲取教训，引以为戒。本文通过对次贷危机产生、发展及蔓延过程的研究重点分析了次贷危机产生和发展的原因，并结合我国的实际情况提出了借鉴建议。

一、美国次级住房抵押贷款及其衍生产品间简析

（一）美国次级住房抵押贷款

美国住房抵押贷款市场分为三个层次，包括优质贷款市场（Prime

Market）、次优级的贷款市场（Alt-A Market）、次级贷款市场（Subprime Market）。目前美国次级房贷危机出问题指的就是美国的第三类市场，即次级贷款市场。次级贷款由上世纪八十年代起步至今增长迅速，目前美国房贷市场总额约为10万亿美元，次级贷款在美国整个房贷市场中占比达到15%。与优质贷款相比，次级贷款风险较大。次级贷款一般具有较高的LTV值（Loan-to-value，即贷款价值比），意味着次级贷款的借款人首付比例较低。同时次级贷款还呈现高贷款利率、高违约率等特点。如信用级别最高档（得分760-850）与最低档（得分500-579）相比的利率节约高达392个基点。

在美国次贷的提供方主要包括五类机构：商业银行、储蓄机构、独立的房贷公司、银行分支机构和金融控股公司分支机构。其中机构个数最多的是房贷公司，占整个市场机构的60%多，而发放次级房贷数量最大的是金融控股公司的分支机构，其次是商业银行，共占到整个市场发放量的70%多。

（二）次级住房抵押贷款衍生产品

房地产市场是次级贷款危机的原生资产市场，但是次级贷款证券等衍生产品在一定程度上已经脱离了原生房产的价值，在反复的抵押中使得衍生房产市场价值远远脱离了原生的基础资产，使风险在重构中进一步传递和放大，形成次贷危机不断传导和蔓延的渠道。主要的次级贷款衍生产品主要包括如下三个层次：