产权区别视角下的股权结构因素与上市公司债务期限选择——基于201
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可 以看 出 ： 在控制 了行业和年度后 ， 少数大股东持股集中度与公 司 债务期 限正相关且统 计显著 ， 这 与假设 ２一 致。这说 明除 控制 股 东外 的少数大 股东持 股集 中度的 提高抑 制 了 内部 人 机会 主义行 为， 减缓 了控制股东和债权人之 间的代理 冲突问题 ， 于是减少 了短
国有 企业 由于缺乏政 治关联 的背景 ， 面对 的才是缺乏 法律保 护和
替代机制 的信贷约束 。 上述 特殊的制度背景 为相关研 究提 供 了 良好 的机会 ， 本文 针 对我 国转轨 经济 的特 殊背景 ， 考察 上述股权 结构各 因素如何影 响
公 司 债 务 期 限 结 构 选 择 。本 文 的贡 献在 于 为 研 究 股 权 结 构 与 债 务 期 限 结 构 选 择 关 系提 供 了增 量 经 验 证 据 ， 为 上 市 公 司 债 务 政 策 的
期 债 务 的使 用 。 最后 ， 两 个模 型 可 以看 出 ， 股 权 制 衡 度 的 提 高 能 够 改 变 第 一 大
运作 机制 ， 以国有 或 国有控 股为 主的商业银 行体 系具 备市场 和政
大股东性 Ｐ Ｓ Ｓ ， 股权集 中度 Ｐ Ｖ， 股权制衡度 Ｒ Ｅ， 公司规模 Ｓ Ｉ Ｚ Ｅ ， 资
治双重属 性 ， 导致其在信 贷资源的配置 上存在显 著 的“ 信 贷歧视 ” （ 孙 铮等 ， ２ ０ ０ ５ ） ： 政府 干预下的 国有企业拥有来 自政府的隐性 担保
根据研究 目的 ， 检验本文提 出的研究假设设计模 型为 ：
Ｄ Ｍ ：ｐ ｏ ＋ｐ ｌ Ｐ Ｆ＋ｐ ２ Ｐ Ｓ Ｓ＋ｐ ３ Ｐ Ｖ ＋Ｂ ４ Ｒ Ｅ＋ｐ ５ Ｓ Ｉ Ｚ Ｅ＋Ｂ ６ Ａ Ｍ＋
Ｂ ７ Ｑ Ｕ Ａ Ｌ＋Ｂ ８ Ｌ Ｅ Ｖ ＋Ｂ ９ Ｅ Ｔ Ｒ ＋￣ ｄ ｍｔ ｒ ｙ ｉ ＋Ｙ ｅ ａ ｒ ｊ ＋￡ 四、 实 证 结 果 及 分 析
或显性 支持 ， 面对 的实际上是“ 信 贷软约 束” （ 陈 晓光等 ， ２ ０ １ １ ） ； 非
产期 限 Ａ Ｍ， 公 司质 量 Ｑ Ｕ ＡＬ ， 资产负债率 Ｌ Ｅ Ｖ， 实际税率 Ｅ Ｔ Ｒ， 行
业虚拟变量 ￣ｄ ｍｔ ｘ ｙ ｉ ， 年份虚拟变量 Ｙ ｅ ａ ｒ ｊ 。
（ 三） 实 证 模 型
三、 研 究 设 计
响， 且对 于非 国有第一大股 东上 市公 司更为显 著。本 文为股权 结
构 与 债 务 期 限 的 关 系提 供 了新 的增 量证 据 。
【 关键词 】 股权 制衡 ； 股权 集 中； 债务期 限
引 言
（ 一） 样 本 选 择 及 数 据 来 源
本文 以 ２ ０７ －２ ０ ０ ９ 年沪深 Ａ股上市公 司为初始研 究样 本 ， 所
产权 区别视 角下 的股权 结构 因素与上市公 司债务期限选择
‘ — —
基于 ２ ０ １ ０ －２ ０ １ ３年沪深 Ａ股公 司的新经验证据
◆ 吴 荣
（ 安徽大学商学院 ， 安徽 合肥 ２ ３ ０ ６ ０ １ ）
【 摘要 】 本文 立足 于 中国特 殊背景 的制度框 架， 基 于不 同产权 的视
的上市公司而言 ， 第一大股东持股 比例与债务期 限负相关 ； 对于非
国有第 一大股东上 市公 司而言 ， 第 一大股东 持股 比例 与债务期 限
正相关 。
假设 ２ ： 限制其他 因素 ， 股权集 中度与债务期 限正相关 。 假设 ３ ： 限制其他 因素 ， 股权制衡度 与债务期 限正 相关。相对 于 国有第 一大股东 ， 股 权制衡对非 国有第一 大股东持 股 比例与债 务期限关 系的影 响更 显著。
受 到企业 内部两层次 代理关 系的影响 ， 与 以往研究债 权人利 益保
护 问题 的视 角不 同， 越来越 多 的研究 开始关 注股权结 构对债务 期
限 的 影 响 。我 国企 业 债 券 市 场 推 出晚 、 发展慢 ， 缺 乏 高效 的 市 场 化
变 量 的详 细 定 义 。债 务 期 限结 构 Ｄ Ｍ， 第一大股东 比 Ｐ Ｆ ， 第 一
角， 检 验 了股权集 中度 、 股权 制衡 、 第 一大股 东股权 比例等 对上 市 公 司债务 期限结构的影响 。研 究发现 不 同产权性质的 第一 大股 东
持 股 比例 与 债 务 期 限 的 关 系截 然相 反 ， 且均在统 计上显著 ； 股 权 集 中度 和 股 权 制 衡 度 与 债 务 期 限正 相 关 ， 与 以往 研 究相 一致 ； 加入 了 股 权 制 衡 因 素后 的 第 一 大 股 东持 股 比例 与债 务期 限 的 关 系 受到 影
我们运用 ｓ ｔ ｅ ａ ｌ ２ ． ０ 进 行了 Ｏ Ｌ Ｓ的回归方法来估计上述 回归模
型， 从数 据Βιβλιοθήκη 发现 ： 制定 、 债务期 限的优化 提供新的参考和建议 。
二、 理 论 分 析 与研 究 假 设
国有第一大股东 持股 比例与债务期限结构关系的显著性远 高 于非 国有第一大股东 ， 验证 了假设 １ ， 体 现了 国有 性质 的上市公 司 在债务期 限结构选择上更为强烈 的敏感性 。
一
、
使用的数据信息来源于锐思数据库（ Ｒ Ｅ Ｓ Ｓ Ｅ Ｔ ） 和国泰安数据服务
中心 （ Ｃ Ｓ ＭＡ Ｒ） 。共 得 到 １ ２ ０ ５家 上 市 公 司 的平 衡 面板 数 据 ， 共
３ ６ １ ５ 个 年度观测值 。
（ 二） 研 究 变 量
债务 期限结构的选择是 企业债 务融 资决策 的重要 组成 部分 ，
结 论 中提 供 了股 权 集 中度 与 债 务 期 限 关 系 的 实 证 检 验 结 果 。
近年来 ， 国内外 已有 不少 学者从 不同 的角度研 究 了我 国上市
公 司的债务期 限结构 问题 ， 对 于 股 权 结 构 与 债 务 期 限 关 系 的研 究 主要 从 以 下 几 个 方 面 展 开 ： （ 一） 第 一 大 股 东 产 权 性 质 与 债 务 期 限结 构
