内部资本市场配置效率评价方法的改进与验证
【摘要】 内部资本市场配置效率测量的正确与否基于其评价方法的选择，测量的有效性对进一步分析内部资本市场（Internal Capital Market，ICM）效率意义重大。文章对现有ICM评价方法进行比较分析的基础上，提出一个新的评价模型以弥补现有测量模型的不足。新模型可以同时测量企业集团内部资本收益分布、现金流动和资本支出等与ICM关系密切的三个主要影响因素。通过该模型，企业既可对每个因素单独测量观察，又能对影响因素的综合作用做进一步测量与研究，从而更有利于评价企业集团内部资本市场的配置效率。
【关键词】 内部资本市场； 配置效率； 改进
引 言
斯密“看不见的手”解释了社会分工和企业原始的逐利本能，总结了“企业”是怎样完全地依靠“看不见的手”来牵引其原始本能而成功的。但是，“看不见的手”发挥作用必须依存两个前提：市场的效率规则和公平伦理，否则，经济个体的自利最终会造成社会的贫困与无序。进而，Chandler（1999）提出了“看得见的手”，把大企业的成长动力和职业经理对企业主的替代定义为“管理革命”，由“看得见的手”代替了“看不见的手”，使得内部资本市场替代了外部资本市场的功能，成为重要的资源分配手段。
20世纪中期，在美国出现了一股兼并联合的浪潮，同时也出现了一批大企业、大集团。这些集团式企业的出现，导致了企业内部资本市场的产生。由于集团式多部门企业的资本需要进行流通和配置，各部门可以从各部门内部调集资金或融通资金。这种企业内部形成的资金流动和资本配置，就是我们所称谓的企业内部资本市场（Internal Capital Market，ICM）。
近年来，国内外学者越来越关注企业内部资本市场的问题，并对内部资本市场的配置效率进行了实证研究。由于研究的背景不同、对象不同和方法不同，不同的学者对内部资本市场配置效率得出了不同甚至相反的结论。卢建新（2006）归纳为有效论、低效甚至无效论两种主要观点。两种对ICM的不同观点反映了ICM存在的一些特性。它们不是完全对立的，而是由于分析的环境不同、条件不同、时期不同而得到了不一样的研究结论。因此把相异的观点综合起来，比较分析每一种观点提出的理论背景和现实基础，在对内部资本市场进行客观合理推断的基础上，明确内部资本市场有效的前提假设，证明内部资本市场的有效性，并提出测量模型，对内部资本市场的理论研究和企业内部资本资源的有效配置具有重要的现实意义。
有效市场假说、资本资产计价模型与实证会计研究
——兼评我国实证会计研究的现状的综述
财政部财政科学研究所博士研究生李明1998年在【会计研究】中发表了【有效市场假说、资本资产计价模型与实证会计研究——兼评我国实证会计研究的现状】这篇文章。
在此文章中，李明采用的研究方法为：试图从分析有效市场假说与资本资产计价模型出现时的理论研究背景出发, 在整体上把握实证会计理论的基石——有效市场假说和资本资产计价模型在实证会计理论中的地位和作用及其相互间的关系,分析我国实证会计研究中应注意的问题,以促进适合我国国情的实证会计研究的发展。
此文的主要内容为：第一部分提出有效市场假说与资本资产计价模型出现时的理论研究背景；第二部分提出假说与模型在实证会计理论研究中的地位和作用；第三部分提出有效市场假说与资本资产计价模型所面临的挑战；第四部分是对我国实证会计研究的思考，然后得出结论。文章总体为总分总结构。
李明的研究目的：如前所述, 实证会计研究的重心是会计选择行为, 其目的在于解释和预测会计和审计实务。从更直接的意义上说,
其目的就是解释现行会计准则赖以存在的理由和作用, 预测未来会计准则制定的走向。会计的实证研究目的在于以规范研究结果为前
提。（如有效市场假说和资本资产计价模型）,验证规范研究结果的正确性,进而解释和预测会计、审计实务的重要性。
研究的前提：首先，我国的股票市场是一个不完全竞争市场, 因此对我国股票市场有效性的验证,其实又隐含了一个前提, 即所验证的市场是一个大大缩小了的不含国有股和法人股的市场。其次, 考虑到模型和假说所面临的挑战,研究中不能简单地照搬西方的研究结论。最后，当前我国实证会计研究应该侧重于市场对会计信息需求的研究，我国现行的会计规范体系在其制定的当初, 过多地考虑了政府需求,忽视了其它需求。
研究结论：在实行社会主义市场经济的今天,就应该也必须重视政府需求之外的其它需求,而关于市场需求的研究,过去的研究少有涉及,这也是我国实证会计研究应该负担的责任, 也是能够充分发挥其作用之处。
1 市场参与者（资本市场中介机构）对资本市场系统
稳定性影响的研究
一、选题的国际背景
资本市场系统稳定性在学术界并没有一个统一的概念，从宏观层面看，一个稳定的资本市场表现为证券价格、交易量等市场表现和证券发行、市场融资等市场功能发挥相对稳定1，从微观层面上则可以认为价格围绕价值的有序波动是稳定成熟的资本市场所应具有的主要特征。作为现代经济社会的重要组成部分，资本市场的资金融通、资源配置等中介行为，对推动实体经济的发展具有重要作用。然而，一个成熟稳定的资本市场能助推经济社会的发展，而一个不稳定的资本市场则能通过市场传导机制给经济社会带来巨大破坏。历史上多次爆发的经济危机已经验证了这一点，1929年开始的美国经济大萧条，1998年爆发的东南亚金融危机，2007发端于美国的全球金融危机等等，最初都是源于资本市场的剧烈震荡，继而给实体经济带来沉重打击，单就1987发生于美国的“黑色星期一”2而言，其直接表现是美国股市的剧烈震荡，间接影响则是在之后10个月的时间里给全世界造成了巨大经济损失，损失总量相当于第一次世界大战的5倍。由此可见，维持一个稳定的资本市场对经济的正常发展是至关重要的。
现代资本市场在功能、结构、产品等方面的复杂性与日俱增，影响资本市场稳定性的因素也随之更加复杂，包括宏观经济状况、市场参与者的行为、政策导向、信息披露等都能够影响到市场的稳定，其中市场参与者通过各种行为直接与资本市场发生联系，更是能直接影响到资本市场的稳定性。伴随着现代资本市场的功能不断扩展，金融产品复杂程度不断加深，市场专业化分工愈加明显，这些在客观上为资本市场中介机构发挥专业代理作用奠定了基础，从而使包括券商、投行在内的资本市场中介机构扮演着越来越重要的角色。通常认为，在一个完全有效的市场里面，资本市场中介机构及被代理方面对的是信息通畅、道德标准明晰、市场机制完善、监管措施到位的环境，在这种情况下，市场的中介机构从发挥专业优势方面能够很好地填补市场需求，充分发挥代理职能，以佣金、手续费收入作为主营业务收入来源。然而，因为市场摩擦的存在，即使在现代最发达的资本市场上，信息不对称、道德、机制、监管等问题也依旧存在，从而导致市场有极大的不稳定性。如果说发生在上世界九十年代中期的巴林银行事件还只是中介机构道德缺失的个案而已的话，那么发生在2007年的美国次贷危机则完全是因为资本市场中介机构的固有行为及特征为危机的爆发埋下了种子，在道德缺失的同时，这些中介机构完全以自身利益最大化为目标，作为信息优势的一方，没有能够做到信息的有效披露，从而导致了危机的急剧扩散。次贷危机同时检验了全球各国的金融市场，诸如美国、瑞士、英国等资本市场发达的国家在危机中暴露了诸多问题，而我国
资本市场效率理论
资本市场效率理论是现代金融学中的重要理论之一，它主要研究资本市场中信息的传递和价格的形成机制，以及市场是否能够有效地反映所有可得信息。资本市场效率理论认为，资本市场是高度有效的，即市场价格能够充分反映所有公开信息和私人信息，投资者无法通过获取信息来获得超额利润。本文将从资本市场效率理论的基本概念、三种形式、实证研究以及争议等方面展开探讨。
**基本概念**
资本市场效率理论最早由美国学者法玛（Eugene Fama）于20世纪60年代提出，其核心思想是市场价格能够充分反映所有信息，即市场价格是有效的。根据信息的及时性和对称性，资本市场效率理论分为弱式有效市场、半强式有效市场和强式有效市场三种形式。
**三种形式**
1. 弱式有效市场：弱式有效市场假设市场价格已经充分反映了历史价格信息，即技术分析无法获取超额利润。投资者不能通过研究历史价格走势来预测未来价格的变化，因为历史价格已经被充分反映在当前价格中。
2. 半强式有效市场：半强式有效市场假设市场价格已经充分反映了所有公开信息，包括财务报表、新闻公告等。投资者不能通过分析公开信息来获取超额利润，因为这些信息已经被市场充分消化。 3. 强式有效市场：强式有效市场假设市场价格已经充分反映了所有公开信息和私人信息，包括内幕信息。在强式有效市场中，投资者无法通过任何手段获取超额利润，因为所有信息都已经被充分反映在市场价格中。
**实证研究**
资本市场效率理论在实证研究中得到了广泛的验证。许多学者通过对股票市场、债券市场和期货市场的数据进行分析，发现市场价格确实能够迅速反应新信息，投资者很难通过获取信息来获取超额利润。例如，美国学者法玛和法伯（Kenneth French）的研究表明，股票市场具有一定的弱式有效性，即历史价格信息对未来价格的预测作用有限。
**争议**
