专题2汇率决定理论
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传统汇率决定理论
抛补的利率平价公式 ρ= i－i﹡
32
抛补的利率平价公式推导
假设一个甲国投资者，手中握有一笔可自由支配 的资金，可以自由进出本国与乙国金融市场。我 们假定资金在国际间移动不存在任何限制与交易 成本。
如果我们想把这笔资金用于投资一年期的债券， 则存在着投资于甲国金融市场还是乙国金融市场 这两种不同选择。我们在进行选择时，若其他条 件不变，显然是要确定哪一种投资收益更高。
（直接标价法）
5
黄金输送点的计算
金本位制度下，黄金可以自由输出入国境， 因此，各国间办理国际结算可以采取两种方 法：
第一种方法是利用汇票等支付手段，进行非 现金结算；
但若由于汇率的变动使用汇票结算对其不利 时，则可改用直接运送黄金的方法。当然， 运送黄金是需要种种费用的，如包装费、运 费、保险费和运送期的利息等。例如，在一 次大战前，英国和美国之间运送黄金的各项 费用，以英镑计约为0.02美元。
一价定律
pd e p f
e 为直接标价下的汇率。
pd为国内商品价格指数， p f 为外国商品价格指数
21
绝对购买力平价的前提包括：第一，对于任 何一种可贸易商品，一价定律都成立；第二， 在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品 所占的权数相等。
e = pd／pf
该式表示汇率等于两国物价水平的相对比率。 当本国物价水平相对上升时，本币的购买力 就会相对下降，则汇率上升，本币贬值；反 之，当本国物价水平相对下降时，本币的购 买力就会相对上升，则汇率下跌，本币升值。
地位 汇率理论的核心 代表人物 古斯塔夫·卡塞尔 基本思想 货币的价值在于其购买力，各国货币
单位在国内的购买力大小及其升降的比较决定了 各国货币之间的兑换率及其兑换率的变动。 理论基础 一价定律、货币数量论
32
抛补的利率平价公式推导
假设一个甲国投资者，手中握有一笔可自由支配 的资金，可以自由进出本国与乙国金融市场。我 们假定资金在国际间移动不存在任何限制与交易 成本。
如果我们想把这笔资金用于投资一年期的债券， 则存在着投资于甲国金融市场还是乙国金融市场 这两种不同选择。我们在进行选择时，若其他条 件不变，显然是要确定哪一种投资收益更高。
（直接标价法）
5
黄金输送点的计算
金本位制度下，黄金可以自由输出入国境， 因此，各国间办理国际结算可以采取两种方 法：
第一种方法是利用汇票等支付手段，进行非 现金结算；
但若由于汇率的变动使用汇票结算对其不利 时，则可改用直接运送黄金的方法。当然， 运送黄金是需要种种费用的，如包装费、运 费、保险费和运送期的利息等。例如，在一 次大战前，英国和美国之间运送黄金的各项 费用，以英镑计约为0.02美元。
一价定律
pd e p f
e 为直接标价下的汇率。
pd为国内商品价格指数， p f 为外国商品价格指数
21
绝对购买力平价的前提包括：第一，对于任 何一种可贸易商品，一价定律都成立；第二， 在两国物价指数的编制中，各种可贸易商品 所占的权数相等。
e = pd／pf
该式表示汇率等于两国物价水平的相对比率。 当本国物价水平相对上升时，本币的购买力 就会相对下降，则汇率上升，本币贬值；反 之，当本国物价水平相对下降时，本币的购 买力就会相对上升，则汇率下跌，本币升值。
地位 汇率理论的核心 代表人物 古斯塔夫·卡塞尔 基本思想 货币的价值在于其购买力，各国货币
单位在国内的购买力大小及其升降的比较决定了 各国货币之间的兑换率及其兑换率的变动。 理论基础 一价定律、货币数量论
硬核经济学：汇率决定理论(2)
硬核经济学：汇率决定理论（2）汇率决定理论随经济形势和现代经济学理论的发展而发展，为一国货币局制定汇率政策提供理论依据。
除了国际借贷说、购买力平价说、利率平价说外，还有哪些理论？国际收支说布雷顿森林体系时期，各国实行固定汇率制度。
期间的汇率决定理论主要是从国际收支均衡的角度来阐述汇率的调节，统称为国际收支说。
有影响的汇率理论主要有：局部均衡的弹性论、一般均衡分析的吸收论、内外均衡分析的蒙代尔-弗莱明模型以及注重货币因素在汇率决定中的重要作用的货币论。
国际收支说的早期形式就是国际借贷说！国际借贷说的实质是汇率的供求决定论，但并没有指出具体影响外汇供求和国际收支的因素。
二战后，随着凯恩斯主义的宏观经济分析被广泛运用，很多学者应用凯恩斯模型来说明影响国际收支的主要因素，分析了这些因素如何通过国际收支作用到汇率，从而形成国际收支说的现代形式。
国际收支说的模型如下：本国与邻国的收入分别为Y、Y‘；物价水平分别为P、P’；利率分别为i、i’；两国之间的即期与远期汇率分别是e、Eef。
假设国际收支仅包括经常账户(CA)和资本与金融账户(K)，因此BP=CA+K=0。
如果将除汇率以外的其他变量均视为已经给定的外生变量，则汇率将在这些因素的共同作用下变化到某一水平，从而起到平衡国际收支的作用，即：汇率e = g(Y,Y',P,P',i,i',Eef)。
两国收入、物价及利率的变化，将怎样影响汇率？1、本国国民收入增加，会增加进口，导致对外汇需求增加，外汇汇率上升而本币贬值；反之，外国国民收入增加，会导致本币升值。
2、本国物价上升，同样数量的外币能够买到的东西变少了，即外汇贬值而本币升值；本币升值又导致出口减少，经常账户恶化，刺激外汇升值，实际汇率重新恢复均衡。
反之亦然。
3、本国利率上升，国外资本流入，对本币需求量大增，本币升值；反之，外国利率上升，会造成本币贬值。
国际收支学说是关于汇率决定的流量理论，从宏观层面分析了汇率的决定因素。
Cha.2 汇率决定理论
§1.汇率与价格水平的关系： 购买力平价说
购买力平价说的思想：两国货币的购买力决定两国货
币之间的汇率水平
货币购买力＝1／价格水平
汇率与价格水平密切相关
购买力平价理论的基础是一价定律
一、一价定律
（The Law of One Price）
在不存在运输费用和人为的贸易壁垒（如关税）的 自由竞争市场，同种商品在不同国家用相同币种 表示的售价相同。
绝对购买力只有当所参照的商品篮子对各国都相
同时才成立
实际中各国计算本国价格水平所采用的一篮子商 品及其权数并不相同。
相对购买力平价（Relative PPP）弥补了绝对购 买力平价这一不足。
绝对购买力只有当所参照的商品篮子对各国都相同时
才成立
实际中各国计算本国价格水平所采用的一篮子商品及
汇率决定理论
汇率决定理论的背景：
实行货币自由兑换，汇率由市场来决定。
汇率决定理论研究纸币制度下汇率的决定。 汇率决定理论研究的着眼点：
一国货币的汇率水平受什么因素决 定和影响。
Chapter 2. Exchange Theories
§1.购买力平价说 §2.利率平价说
§3.国际收支说 §4.资产市场说
equal
the
ratio
of
购买力平价有两种形式
绝对形式（absolute version）与相对形式（relative
version）
绝对形式：某一时点上汇率的决定 相对形式：某一时期内汇率的变动
Absolute PPP
（一）绝对PPP
用公式可表述为：
P(t) = S(t) * Pf(t)
远期汇率将完全等于预期的即期汇率。 若Se ＞ F，意味着投机者认为远期汇率对未来的外币 币值低估。投机者如何进行套利操作？
汇率的决定理论
• （6）购买力平价说只是一种静态或比较静 态分析，没有对物价如何影响汇率的传导 机制进行具体分析。
• （四）汇兑心理说
• 汇兑心理说（Psychological Theory of Exchange），是由法国经济学家阿夫塔里 昂（A.Aftalion）于1927年在其所著的《货 币、物价与汇兑》一书中提出的。其理论基 础则源于边际效用论。
• 基本思想是：货币的价值在于其购买力，因此不 同货币的兑换率取决于两国货币购买力之比。
• 购买力平价说将购买力平价分为两种形式：绝对 形式和相对形式。
• 绝对形式说明的是某一时点上汇率的决定， • （相对形式说明的是两个时点汇率的变动）。 • 这一学说认为，在某一时点上，两国货币之间的
兑换比率取决于两国货币的购买力之比。
13、不要只看塔尖，二三线市场比一线的更大。21.10.921.10.920:08:0720:08:07October 9, 2021
•
14、有些事情是不能等待的。假如你必须战斗或者在市场上取得最有利的地位，你就不能不冲锋、奔跑和大步行进。2021年10月9日星期六下午8时8分7秒20:08:0721.10.9
• （2）它假定所有商品都是贸易品，忽视了 非贸易品的存在；
• （3）它还忽略了贸易成本和贸易壁垒； （4）它过分强调了物价对汇率的作用，但 这种因果关系并不是绝对的，汇率变化也 可以影响物价；
• （5）它忽略了国际资本流动对汇率所产生 的冲击。这往往是现实汇率尤其是在短期 内偏离购买力平价的根本所在；
• 汇兑心理学认为：人们之所以需要外国货币，是 为了满足自身欲望，如对外国商品的购买、各种 对外支付、投资乃至资本逃避等。
• 这些欲望使外国货币具有价值的基础。
• 由此可见，外币的价值是由外汇供需双方对外国 货币的主观评价决定的。对外币价值的主观评价 也有所差异。影响主观评价的有质和量两个方面 的因素。
• （四）汇兑心理说
• 汇兑心理说（Psychological Theory of Exchange），是由法国经济学家阿夫塔里 昂（A.Aftalion）于1927年在其所著的《货 币、物价与汇兑》一书中提出的。其理论基 础则源于边际效用论。
• 基本思想是：货币的价值在于其购买力，因此不 同货币的兑换率取决于两国货币购买力之比。
• 购买力平价说将购买力平价分为两种形式：绝对 形式和相对形式。
• 绝对形式说明的是某一时点上汇率的决定， • （相对形式说明的是两个时点汇率的变动）。 • 这一学说认为，在某一时点上，两国货币之间的
兑换比率取决于两国货币的购买力之比。
13、不要只看塔尖，二三线市场比一线的更大。21.10.921.10.920:08:0720:08:07October 9, 2021
•
14、有些事情是不能等待的。假如你必须战斗或者在市场上取得最有利的地位，你就不能不冲锋、奔跑和大步行进。2021年10月9日星期六下午8时8分7秒20:08:0721.10.9
• （2）它假定所有商品都是贸易品，忽视了 非贸易品的存在；
• （3）它还忽略了贸易成本和贸易壁垒； （4）它过分强调了物价对汇率的作用，但 这种因果关系并不是绝对的，汇率变化也 可以影响物价；
• （5）它忽略了国际资本流动对汇率所产生 的冲击。这往往是现实汇率尤其是在短期 内偏离购买力平价的根本所在；
• 汇兑心理学认为：人们之所以需要外国货币，是 为了满足自身欲望，如对外国商品的购买、各种 对外支付、投资乃至资本逃避等。
• 这些欲望使外国货币具有价值的基础。
• 由此可见，外币的价值是由外汇供需双方对外国 货币的主观评价决定的。对外币价值的主观评价 也有所差异。影响主观评价的有质和量两个方面 的因素。
汇率的决定理论
汇率的决定理论汇率是指一种货币在国际金融市场上与其他货币的相对价格。
汇率的变动对于国际贸易、投资以及宏观经济政策都有重要影响。
因此，了解汇率的决定因素和理论对于国际经济的理解至关重要。
1. 货币需求与供给汇率的决定首先取决于货币的需求和供给。
货币需求的主要因素包括贸易需求、投资需求、金融需求和预期等。
贸易需求是指国际贸易中所需要的货币数量，通常与出口和进口有关。
投资需求则与跨国公司和个人在外国进行投资有关。
金融需求是指投资者选择将资金投资于国际金融市场，包括股票、债券和其他金融资产。
预期是指投资者对未来汇率走势的预测。
货币供给主要由国家央行控制，包括发行货币和制定货币政策。
央行通过调整利率、购买和销售外汇等手段来影响汇率。
2. 贸易条件与国际收支汇率的决定还受到贸易条件和国际收支的影响。
贸易条件指一个国家的出口和进口之间的差额，称为贸易顺差或贸易逆差。
当一个国家的出口多于进口时，贸易顺差会增加国内货币的需求，从而推高汇率。
相反，贸易逆差会增加国内货币的供给，导致汇率下跌。
国际收支指一个国家与其他国家之间的金融交易，包括资本流动、货物和服务的流动以及外国直接投资。
资本流动可以是短期的，如投资者购买和出售股票、债券等金融资产，或者是长期的，如直接投资和收购。
国际收支的变化会影响汇率的供给和需求，进而影响汇率的决定。
3. 利率差异利率差异是另一个影响汇率的重要因素。
不同国家的利率差异会引起资本流动，从而影响货币的供给和需求。
一般来说，如果一个国家的利率较高，那么投资者更愿意将资金投资到该国，这将增加该国货币的需求，推高汇率。
相反，如果一个国家的利率较低，投资者则会将资金转移至利率较高的国家，导致该国货币的供给增加，汇率下跌。
4. 政府政策和干预政府的政策和干预也会对汇率产生影响。
政府可以通过购买和销售外汇来干预汇率，这被称为直接干预。
政府还可以通过货币政策、财政政策和结构改革等手段间接影响汇率。
例如，一个国家的央行可以通过降低利率来刺激经济，提高出口并推高汇率。
汇率的决定理论
3.远期汇率平价（forward rate parity）
远期汇率平价是指在时间0报价的在时间t交割的远期汇率等于 预期的在时间t的即期汇率，即远期汇率是未来即期汇率的无偏预 测。可以写做：
当F0,t>E0,t 时，投资者在外汇市场上以F0,t的汇率卖出远期外币合约，到期 时，投资者能够以E0,t的汇率将本币兑换成外币以交割，则投资者投入一单位本 币获得的预期收益，以本币表示： (F0,t-E0,t)/F0,t>0.投资者继续卖出远期外币合约F0,t会不断减小。
1. 国际收支说的早期形式:国际借贷说
1861年,英国学者葛逊(G L.Goschen)较为完整地阐述了汇率与国 际收支的关系,他的理论被称为国际借贷说(Theory of International Indebtedness)。
第一，汇率作为外汇市场的价格，是由外汇市场上的供求关系决定的，而 外汇的供求量取决于国际收支引起的收支的流量。
套补套利交易的一个实例
如果汇率的远期贴水没有完全被利率差异所抵消，就仍然存在通过套利获取利润的可能。
操作 拥有100万人民币 即期卖出人民币 将人民币兑换成美元（即期汇价6.3） 远期卖出16.746万美元 美元存款一年的利息为（美元存款利率为5.5%） 交割远期美元 收回人民币（美元一年远期汇价为6.2） 将人民币存在中国的本利之和 套利净获利
非套补套利交易的一个实例
如果汇率的预期贴水没有完全被利率差异所抵消，或者预期远期汇率会升水，就可以通 过非套补套利获取利润。
操作
现金流量
拥有100万人民币
+100万人民币
即期卖出人民币
-100万人民币
将人民币兑换成美元（即期汇价6.3）
+15.873万美元
2-2汇率决定理论
利率（
Ee ）：预期本币未来贬值——本币即期贬 值；预期本币未来升值——本币即期升值。
对汇率的预期（
（三）对国际收支说评价
1、指出了国际收支与汇率之间的存在的密切关系， 有利于全面分析短期内汇率的变动的决定。 2、不能视为完整的汇率决定理论。
没有明确汇例题：
英国银行做卖出远期美元交易，英国伦敦市场 利率10.5%，美国纽约市场利率7.5%，伦敦市场美 元即期汇率为1£ ＝2.06$。 若英国银行卖出三个月远期美元20600$，英国 银行应向顾客索要多少英镑？
卖出三个月美元外汇的价格是多少？（远期汇 率是多少）
美元利率： 7.5%
$20600存放于美国纽约银行，以备3个 月到期时办理远期交割，
英国银行卖出3个月美元外汇的价格（汇率）是： 可从下面计算中得出： 1£∶x $＝10075£∶20600$ x ＝20600/10075＝2.0446$ 所以，英国伦敦市场上，在即期汇率为1£＝2.06$， 英镑利率为10.5％，美元利率为7.5％的条件下， 远期汇率为1£＝2.0446$，美元升水0.0154。
设et为第t期的汇率，e0为基期的汇率，p’为本国的通货膨
胀率，p’*为外国的通货膨胀率，则
et = e0 p' p'
Δp Δe = Δp 相对购买力平价的形式是：
（三）对购买力平价的检验
1、影响购买力平价检验的因素：
在计量检验中存在着技术上的困难。
A、物价指数选择不同。
B、商品分类上的主观性的差异性。 C、基期均衡汇率难以选择。
如果将除汇率以外的其他变量均视为已经给定的外生变量， 则汇率将在这些因素的共同作用下变化到某一水平，从而 起到平衡国际收支的作用，即 e =f(Y,Y＊; P, P ＊; i, i ＊; Ee )
Ee ）：预期本币未来贬值——本币即期贬 值；预期本币未来升值——本币即期升值。
对汇率的预期（
（三）对国际收支说评价
1、指出了国际收支与汇率之间的存在的密切关系， 有利于全面分析短期内汇率的变动的决定。 2、不能视为完整的汇率决定理论。
没有明确汇例题：
英国银行做卖出远期美元交易，英国伦敦市场 利率10.5%，美国纽约市场利率7.5%，伦敦市场美 元即期汇率为1£ ＝2.06$。 若英国银行卖出三个月远期美元20600$，英国 银行应向顾客索要多少英镑？
卖出三个月美元外汇的价格是多少？（远期汇 率是多少）
美元利率： 7.5%
$20600存放于美国纽约银行，以备3个 月到期时办理远期交割，
英国银行卖出3个月美元外汇的价格（汇率）是： 可从下面计算中得出： 1£∶x $＝10075£∶20600$ x ＝20600/10075＝2.0446$ 所以，英国伦敦市场上，在即期汇率为1£＝2.06$， 英镑利率为10.5％，美元利率为7.5％的条件下， 远期汇率为1£＝2.0446$，美元升水0.0154。
设et为第t期的汇率，e0为基期的汇率，p’为本国的通货膨
胀率，p’*为外国的通货膨胀率，则
et = e0 p' p'
Δp Δe = Δp 相对购买力平价的形式是：
（三）对购买力平价的检验
1、影响购买力平价检验的因素：
在计量检验中存在着技术上的困难。
A、物价指数选择不同。
B、商品分类上的主观性的差异性。 C、基期均衡汇率难以选择。
如果将除汇率以外的其他变量均视为已经给定的外生变量， 则汇率将在这些因素的共同作用下变化到某一水平，从而 起到平衡国际收支的作用，即 e =f(Y,Y＊; P, P ＊; i, i ＊; Ee )
汇率决定的一般理论
汇率决定的一般理论引言汇率是指两个国家之间的货币交换比率。
在全球化时代，汇率变动对于国际贸易、国际投资以及宏观经济政策的制定都有重要影响。
因此，研究汇率决定的理论非常重要。
本文将介绍汇率决定的一般理论，并通过分析几个主要的理论模型，说明汇率决定的主要因素和机制。
经济基本面理论经济基本面理论是汇率决定的一般理论中比较经典的一个。
它基于经济基本面，即宏观经济指标的变化，来解释汇率的波动。
根据经济基本面理论，汇率的变动取决于国家的经济状况、经济政策以及国际贸易状况等因素。
例如，当一个国家的经济增长速度快于其他国家时，该国的货币价值通常会上升，因为其他国家对该国的商品和服务的需求增加。
此外，货币政策的改变、贸易政策的变化以及国际投资流动等都会对汇率产生影响。
资产定价方法资产定价方法是另一种汇率决定的一般理论。
这种方法基于资产市场的运行机制，通过分析资产价格的变化来解释汇率的波动。
根据资产定价方法，汇率的变动与国家之间的资产价格的变动有关。
例如，当一个国家的股票市场上的股价上涨时，该国的货币价值通常会下降，因为投资者将更倾向于购买该国的股票，而不是持有该国的货币。
同样地，当国际投资者对一个国家的债券市场感兴趣时，该国的货币价值也会上升。
资本流动理论资本流动理论是汇率决定的一般理论中的另一个重要理论。
这种理论基于资本在国家之间的流动，通过分析资本流动的规模和方向来解释汇率的波动。
根据资本流动理论，汇率的变动与国际资本流动的规模和方向有关。
当一个国家的资本流入超过资本流出时，该国的货币价值通常会上升，因为国外投资者需求该国的货币以购买该国的资产。
相反，当一个国家的资本流出超过资本流入时，该国的货币价值会下降。
存在压力的平衡理论存在压力的平衡理论是针对汇率决定的一般理论中的短期波动的解释。
该理论认为，汇率在短期内会受到各种因素的压力影响而发生变动，但是最终会趋于某种平衡状态。
根据存在压力的平衡理论，汇率的变动受到许多因素的影响，包括贸易平衡、资本流动、经济政策以及市场预期等。
汇率基本知识与决定理论
ITL/FER名义汇率
1950 1953 1956 1959 1962 1965 1968 1971 1974 1977 1980 1983 1986 1989 1992 1995 1998
购买力平价下的汇率
E e dmk / usd
dmk / usd
edmk / usd
RDMK RUSD
E e dmk / usd
比重加权的有效汇率可以用公式表示为：
两国由可贸易商品构成的物价水平之间 存在着下列关系：
p =e×p* 绝对购买力平价的一般形式 ：
p e=
p* 表示：汇率取决于不同货币对可贸易商品的 购买力之比。
一价定律和购买力平价对于不可贸易品也成立
所有国家的一般物价水平以同一种货币计算时 是相等的，汇率取决于不同货币衡量的价格水 平之比。
1、假设前提：汇率完全自由浮动，政府不对外汇市 场进行任何干预。
2、基本观点：外汇汇率取决于外汇供求，而国际收 支状况决定着外汇供求，因而汇率实际上取决于 国际收支。
3、基本原理（内容）： e=g( Y,Y*,P,P*, i, i*, Eef)
表明:影响汇率变化的因素有国内外的国民收入、 国内外价格水平、国内外利率水平以及人们对未 来汇率的预期，这些因素通过影响外汇供求来决 定汇率的水平
购买力平价并不是一个完整的汇率决定理论。
购买力平价在计量检验中存在很大的技术上的困 难。
计量检验中的困难：
采用何种物价指数最为恰当。 在商品分类上，要求不同国家的分类具
有一致性和可操作性，否则会缺乏可比 性； 要求准确选择一个汇率达到均衡或基本 均衡的基年，但基年的选择十分困难。
2
1.5
dmk / usd
edmk / usd
汇率决定理论习题与答案
汇率决定理论习题与答案一、不定项选择：1．动态利率平价的“互交原理”认为套利性资本流动不仅影响远期汇率，也会影响即期汇率和各国利率水平，这一理论是由（）提出的。
A．凯恩斯B．卡塞尔C．艾因齐格D．戈逊2．（）的主要贡献在于总结了汇率现实中的超调现象，并在理论上首次系统地阐述。
A．凯恩斯B．艾因齐格C．戈逊D．多恩布什3．购买力平价理论是由（）提出的。
A．凯恩斯B．卡塞尔C．艾因齐格D．戈逊4．在外汇管制的国家，汇率水平的高低是由（）人为确定的。
A．买卖双方B．货币当局C．供求D．银行5．利率平价说是由（）提出的。
A．凯恩斯B．卡塞尔C．艾因齐格D．戈逊6．抛补利率平价理论的缺陷在于（）。
A．没有考虑交易成本B．假定不存在资本流动障碍C．假定资金规模有限D．假定资金规模无限7．国际收支说同时分析了（）对汇率决定的影响。
A．贸易收支B．资本流动C．资本市场D．货币市场8．资产市场说最大突破在于将（）结合起来进行汇率分析。
A．购买力平价B．商品市场C．货币市场 D．证券市场9．一般而言，相对通货膨胀率持续较高的国家，其货币在外汇市场上将会趋于（）A、升值B、贬值C、不升不降D、升降无常10. 下列不属于汇率决定的资产组合分析法研究的资产种类的是（）。
A. 本币B. 以本币标价的本国债券C. 外币D. 以外国货币标价的外国债券11. 以下哪种学说不是汇率的货币学说的内容（）。
A. 弹性价格的汇率的方法B. 货币替代学说C. 粘性的价格的汇率方法D. 风险溢价模型12. 在粘性价格的货币分析法中，利率上升短期内会导致（）。
A. 资本外流，本币贬值B. 资本外流，本币升值C. 资本内流，本币贬值D. 资本内流，本币升值13. 在资产组合研究方法中，如果央行用本国货币购买国内债券，往往会导致（）。
A. 国内债券收益率下降，本币贬值B. 国内债券收益率下降，本币升值C. 国内债券收益率升高，本币升值D. 国内债券收益率升高，本币贬值14. 根据资产组合研究方法，居民积累国外资产的唯一途径是（）。
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率的差额相等于远期兑换率及现 货兑换率之间的差额。由凯恩斯和爱因齐格提出 的远期汇率决定理论。他们认为均衡汇率是通过 国际抛补套利所引起的外汇交易形成的。在两国 利率存在差异的情况下，资金将从低利率国流向 高利率国以谋取利润。但套利者在比较金融资产 的收益率时，不仅考虑两种资产利率所提供的收 益率，还要考虑两种资产由于汇率变动所产生的 收益变动，即外汇风险。套利者往往将套利与掉 期业务相结合，以避免汇率风险，保证无亏损之 虞。
ef
以es换高利率货币+到期以ef卖出高利率货币
（1+id）
(1/es)×(1+if)
（1+id）
(1/es)×(1+if)ef
外币换本币：（1+id）>(ef/es)×(1+if) 本币换外币：（1+id）<(ef/es)×(1+if)
高利率国家货币远期贴水，低利率国家货币 远期升水
套利均衡：（1+id）=(ef/es)×(1+if)
•交易者与套 利者曲线
•图中, E(esi)< ef*,曲线在右象限相交,表明保值者远期外汇买入
量等于投机者远期外汇卖出量.若在左象限相交呢?
• 3. 利率平价说还假定套利资金规模是无限的，故套利者能 不断进行抛补套利，直到利率平价成立。
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专题2汇率决定理论
一、抛补利率平价理论
期初
期. 初即期汇率
国内 id es（直接标价法）
国外 if
期初远期汇率 期初掉期交易 1单位本国货币到期收益 期末收益(以本币表示） 套利过程
套利结果
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专题2汇率决定理论
• 大量掉期外汇交易的结果是，低利率国货币的现汇汇率下 浮，期汇汇率上浮；高利率国货币的现汇汇率上浮，期汇 汇率下浮。远期差价为期汇汇率与现汇汇率的差额，由此 低利率国货币就会出现远期升水，高利率国货币则会出现 远期贴水。随着抛补套利的不断进行，远期差价就会不断 加大，直到两种资产所提供的收益率完全相等，这时抛补 套利活动就会停止，远期差价正好等于两国利差，即利率 平价成立。因此我们可以归纳一下利率评价说的基本观点： 远期差价是由两国利率差异决定的，并且高利率国货币在 期汇市场上必定贴水，低利率国货币在期汇市场上必定升 水。
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专题2汇率决定理论
• 1. 利率平价说没有考虑交易成本。然而，交易成本却是很 重要的因素。如果各种交易过高，就会影响套利收益，从 而影响汇率与利率的关系。如果考虑交易成本，国际间的 抛补套利活动在打到利率平价之前就会停止。
• 2. 利率平价说假定不存在资本流动障碍，假定资金能顺利， 不受限制地在国际间流动。但实际上，资金在国际间流动 会受到外汇管制和外汇市场不发达等因素的阻碍。目前， 只有在少数国际金融中心才存在完善的期汇市场，资金流 动所受限制也少。
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专题2汇率决定理论
• 对于投资者按风险分类：风险厌恶者需要 获得一定的风险报酬才愿意持有风险资产； 与此相反，风险爱好者愿意获得承担风险 的权利，但其会付出一定代价；而风险中 立者则愿意在没有风险收益的情况下承担 风险。
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专题2汇率决定理论
• 抛补利率平价，与无抛补利率平价相比， 抛补的利率平价并未对投资者的风险偏好 做出假定，即套利者在套利的时候，可以 在期汇市场上签订与套利方向相反的远期 外汇合同（掉期交易），确定在到期日交 割时所使用的汇率水平。
专题2汇率决定理论
缺陷 ：三个假定
• 没有交易成本； • 资金国际间高度流动性； • 套利资金规模无限以维持利率平价
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二、非抛补利率平价理论
将远期外币升水率（ρ ）换成汇率预期变动 率（πe）。
确定的ef变成不确定的E（esi)
或者，id≈if+πe
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• 汇率的远期升、贴水率大约等于两种货币 的利率差。利率低的国家的货币，其远期 汇率必然升水；利率高的国家的货币，其 远期汇率必然贴水。
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专题2汇率决定理论
2.非抛补利率平价理论：
• 预期的汇率远期变动率等于两国货币利率 之差。利率低的国家的货币，市场预期其 远期升值；利率高的国家的货币，市场预 期其远期贬值。
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专题2汇率决定理论
• 均衡的远期汇率由市场上投机者曲线与套利者曲 线共同决定。
•现实es>ef*,本币 远期升水,资金外
流,卖出远期外汇
抛补套利
•es, ef, E(esi)直标
•* ef
•均衡远期汇率值
•E(es i)
•投机者 曲线
•远期汇率高 于预期时,卖 空(出售远期 外汇)
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• 非抛补利率平价是指在资本具有充分国际 流动性的条件下，投资者的套利行为使得 国际金融市场上以不同货币计价的相似资 产的收益率趋于一致，也就是说，套利资 本的跨国流动保证了“一价定律”适用于 国际金融市场。
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1.抛补利率平价理论 ：
专题2汇率决定理论
• 两种理论的结合：
• 远期汇率是未来即期汇率的无偏预测。 ef=E(es)
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三、利率平价说的应用 • 1、即期汇率的决定
表明，当前的汇率水平与汇率预期、外国利率成 正比，与本国利率成反比。
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• 2、远期汇率决定： • 决定于远期外汇的供给和需求。 • 远期外汇交易者行为。
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2020/11/1
专题2汇率决定理论
• 利率平价理论可分为无抛补利率平价 （Uncovered Interest Rate Parity, UIRP） 和抛补的利率平价（Covered Interest Rate Parity, CIRP）两种。此两者的不同
之处在于对投资者的风险偏好所做的假定 上。
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套利均衡：（1+id）=(ef/es)×(1+if)、
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说明 ：
• 1、揭示汇率与利率间关系； • 2、通过国际资金无风险套利实现，反映国
际资本流动对于汇率决定的作用； • 3、揭示套利资金对各国i,es，ef间相互影
响
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ef
以es换高利率货币+到期以ef卖出高利率货币
（1+id）
(1/es)×(1+if)
（1+id）
(1/es)×(1+if)ef
外币换本币：（1+id）>(ef/es)×(1+if) 本币换外币：（1+id）<(ef/es)×(1+if)
高利率国家货币远期贴水，低利率国家货币 远期升水
套利均衡：（1+id）=(ef/es)×(1+if)
•交易者与套 利者曲线
•图中, E(esi)< ef*,曲线在右象限相交,表明保值者远期外汇买入
量等于投机者远期外汇卖出量.若在左象限相交呢?
• 3. 利率平价说还假定套利资金规模是无限的，故套利者能 不断进行抛补套利，直到利率平价成立。
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一、抛补利率平价理论
期初
期. 初即期汇率
国内 id es（直接标价法）
国外 if
期初远期汇率 期初掉期交易 1单位本国货币到期收益 期末收益(以本币表示） 套利过程
套利结果
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专题2汇率决定理论
• 大量掉期外汇交易的结果是，低利率国货币的现汇汇率下 浮，期汇汇率上浮；高利率国货币的现汇汇率上浮，期汇 汇率下浮。远期差价为期汇汇率与现汇汇率的差额，由此 低利率国货币就会出现远期升水，高利率国货币则会出现 远期贴水。随着抛补套利的不断进行，远期差价就会不断 加大，直到两种资产所提供的收益率完全相等，这时抛补 套利活动就会停止，远期差价正好等于两国利差，即利率 平价成立。因此我们可以归纳一下利率评价说的基本观点： 远期差价是由两国利率差异决定的，并且高利率国货币在 期汇市场上必定贴水，低利率国货币在期汇市场上必定升 水。
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专题2汇率决定理论
• 1. 利率平价说没有考虑交易成本。然而，交易成本却是很 重要的因素。如果各种交易过高，就会影响套利收益，从 而影响汇率与利率的关系。如果考虑交易成本，国际间的 抛补套利活动在打到利率平价之前就会停止。
• 2. 利率平价说假定不存在资本流动障碍，假定资金能顺利， 不受限制地在国际间流动。但实际上，资金在国际间流动 会受到外汇管制和外汇市场不发达等因素的阻碍。目前， 只有在少数国际金融中心才存在完善的期汇市场，资金流 动所受限制也少。
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专题2汇率决定理论
• 对于投资者按风险分类：风险厌恶者需要 获得一定的风险报酬才愿意持有风险资产； 与此相反，风险爱好者愿意获得承担风险 的权利，但其会付出一定代价；而风险中 立者则愿意在没有风险收益的情况下承担 风险。
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专题2汇率决定理论
• 抛补利率平价，与无抛补利率平价相比， 抛补的利率平价并未对投资者的风险偏好 做出假定，即套利者在套利的时候，可以 在期汇市场上签订与套利方向相反的远期 外汇合同（掉期交易），确定在到期日交 割时所使用的汇率水平。
专题2汇率决定理论
缺陷 ：三个假定
• 没有交易成本； • 资金国际间高度流动性； • 套利资金规模无限以维持利率平价
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专题2汇率决定理论
二、非抛补利率平价理论
将远期外币升水率（ρ ）换成汇率预期变动 率（πe）。
确定的ef变成不确定的E（esi)
或者，id≈if+πe
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• 汇率的远期升、贴水率大约等于两种货币 的利率差。利率低的国家的货币，其远期 汇率必然升水；利率高的国家的货币，其 远期汇率必然贴水。
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专题2汇率决定理论
2.非抛补利率平价理论：
• 预期的汇率远期变动率等于两国货币利率 之差。利率低的国家的货币，市场预期其 远期升值；利率高的国家的货币，市场预 期其远期贬值。
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专题2汇率决定理论
• 均衡的远期汇率由市场上投机者曲线与套利者曲 线共同决定。
•现实es>ef*,本币 远期升水,资金外
流,卖出远期外汇
抛补套利
•es, ef, E(esi)直标
•* ef
•均衡远期汇率值
•E(es i)
•投机者 曲线
•远期汇率高 于预期时,卖 空(出售远期 外汇)
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专题2汇率决定理论
• 非抛补利率平价是指在资本具有充分国际 流动性的条件下，投资者的套利行为使得 国际金融市场上以不同货币计价的相似资 产的收益率趋于一致，也就是说，套利资 本的跨国流动保证了“一价定律”适用于 国际金融市场。
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专题2汇率决定理论
1.抛补利率平价理论 ：
专题2汇率决定理论
• 两种理论的结合：
• 远期汇率是未来即期汇率的无偏预测。 ef=E(es)
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三、利率平价说的应用 • 1、即期汇率的决定
表明，当前的汇率水平与汇率预期、外国利率成 正比，与本国利率成反比。
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专题2汇率决定理论
• 2、远期汇率决定： • 决定于远期外汇的供给和需求。 • 远期外汇交易者行为。
专题2汇率决定理论
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2020/11/1
专题2汇率决定理论
• 利率平价理论可分为无抛补利率平价 （Uncovered Interest Rate Parity, UIRP） 和抛补的利率平价（Covered Interest Rate Parity, CIRP）两种。此两者的不同
之处在于对投资者的风险偏好所做的假定 上。
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专题2汇率决定理论
套利均衡：（1+id）=(ef/es)×(1+if)、
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专题2汇率决定理论
说明 ：
• 1、揭示汇率与利率间关系； • 2、通过国际资金无风险套利实现，反映国
际资本流动对于汇率决定的作用； • 3、揭示套利资金对各国i,es，ef间相互影
响
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