如何发挥企业并购中的财务协同效应

切忌企业并购中财务协同效应“合”而不“协”

内容摘要：

美国经济学家乔治·斯蒂格勒曾说过：美国的著名大企业，几乎没有哪一家不是应用了兼并、收购而发展起来的。企业并购是资本运作的主要方式。并购后的协同效应的发挥是实现企业并购目的的基础。只有实现协同效应，才能实现双方的资源、能力方面的共享，从而达到规模经济和范围经济，进而使企业的并购战略乃至企业的整体战略得到落实。所以，实现协同效应是企业并购后整合最基本的目标，是实现并购与其和企业战略目标的基础。而财务协同效应则是企业并购后协同效应的重要体现。

一、企业并购中的财务协同效应

财务协同效应是指企业通过并购活动，实现内部财务资源的整体协调，促使联合企业财务能力增强，从而带来企业价值的增加。财务协同效应不仅包括由于税法、证券交易等方面的制度安排带来的直接收益，还包括由于资金集中使用和资金结算等金融活动的内部化、对外投资的内部化等活动带来的财务运作能力和效果的提高。财务协同效应最终将和经营协同效应和管理协同效应一起协调配合，促进企业集团运作效率提高，从而使整体价值得到增加。

（一）实现收入和成本协同效应，增强企业盈利能力

并购能够增强企业盈利能力。横向并购能够迅速扩大生产规模，节约共同费用，便于提高通用设备的使用效率；便于在更大范围内实现专业分工协作；便于统一技术标准，加强技术管理和进行技术改造；

便于统一销售产品和采购原料等。纵向并购可以加强生产过程各环节的配合，有利于协作化生产；可以加速生产流程，缩短生产周期，节约运输、仓储和能源消耗水平。混合并购可实现技术或市场共享，增加产品门类，扩大市场销售量。有助于企业进行新的领域，增加企业的利润增长点，实现多元化经营。因此，并购能够实现企业收入和成本方面的协同，增加企业收入，降低企业成本，从而增强企业的盈利能力。

（二）实现资金协同效应，提高资金使用效率和融资能力

并购活动能够提高企业资金使用效率。一方面，并购可以为优化资金需求时间分布提供更为广阔的空间。就企业内部资金而言，由于混合兼并使企业涵盖了多种不同行业，而不同行业的投资回报速度、时间存在差别，从而使内部资金收回的时间分布相对平均，即当一个行业投资收到报酬时，可以用于其他行业的投资项目，待到该行业需要再投资时，又可以使用其他行业的投资回报。通过财务预算在企业中始终保持着一定数量的可调动的自由现金流量，从而达到优化内部资金时间分布的目的。另一方面，并购可以使企业内部资金流向更有效益的投资机会。混合兼并使得企业经营所涉及的行业不断增加，经营多样化为企业提供了丰富的投资选择方案。企业从中选取最为有利的项目。同时兼并后的企业相当于拥有一个小型资本市场，把原本属于外部资本市场的资金供给职能内部化了，使企业内部资金流向更有效益的投资机会，这最直接的后果就是提高企业投资报酬率并明显提高企业资金利用效率。

并购活动能够增强企业的融资能力。如果被并购方负债率较低，并购以后会降低并购方的整体负债率水平，从而提高融资能力。企业并购后，规模和实力增强，企业在资本市场上的形象进一步提升，更有利于获取低成本资金。

（三）实现税收协同效应，有效降低企业和股东税收负担

1.企业税收负担的降低

并购企业的自由现金流在投放到被并购企业中时可以根据税法的某些规定合理避税。税法一般包括亏损递延条款，即企业当年的亏损可向后递延以抵消以后年度盈余。同时一些国家税法对不同的资产适用不同的税率，股息收入、利息收入、营业收益、资本收益的税率也各不相同。企业可利用这些规定，通过并购行为及相应的财务处理合理避税。

比如根据我国《企业所得税法》规定，企业纳税年度发生的亏损，准予向以后年度结转，用以后年度的所得弥补，但结转年限最长不得超过五年。同时相关法规又规定：“被合并企业合并前的全部企业所得税纳税事项由合并企业承担，以前年度的亏损，如果未超过法定弥补期限，可以由合并企业继续按规定用以后年度实现的与被合并企业资产相关的所得弥补”。因此，如果被并购企业存在未抵补亏损，而收购企业每年生产经营过程中产生大量的利润，收购企业可以低价获取亏损公司的控制权，利用其亏损抵减未来期间应纳税所得额，从而获取一定的税收来利益。

另外，并购另一企业常涉及对该企业资产价值的重估和调整，若

被兼并方的资产价值增加，年折旧额就会相应地增加，折旧抵税的作用将会增大。另外，若会计折旧方法改变为加速折旧方法，又会带来税收延迟的好处。

2.股东税收负担降低

支付股利会对股东带来大量的个人所得税的增加，收购其他企业的股票可以规避支付股利带来的即期个人所得税，延迟资本利得税。

（四）实现投资组合效应，降低投资风险

多样化的投资必然减少投资组会风险，因为当一种投资的非系统风险较大时，另外几种投资的非系统风险可能较小，由多种投资形成的组合可以使风险相互抵消。投资组合理论认为只要投资项目的风险分布是非完全正相关的，则多样化的投资组合就能够起到降低风险的作用。

（五）

由于我国公司上市指标为稀缺资源，而同时许多上市公司处于经营困境。因此重组能力较强的优势企业完全可以考虑根据自身发展战略收购业务规模小、业绩不佳、股本规模小、股价低的上市公司，以实现低成本扩张而且可以得到宝贵的壳资源实现借壳上市目的，从而置身于资本市场，为盘活企业的巨额资产，保持企业的持续发展赢得重大的机遇，并可避免直接申请上市的巨额费用，从而获得较大的财务协同效应。

二、财务协同效应的产生应基于效率的提高

（一）财务协同效应的认识误区

由于税法、会计处理惯例以及证券市场规则等方面的作用，企业并购确实能为企业带来直接经济利益方面的财务协同效应。但这不能作为企业并购的根本目的。现实中，有些企业或个人把资本运作和资产重组看作是一种等待收购、把不良资产推给别人的手段。例如，某些亏损严重、负债累累的公司就利用并购的预期收益效应，抛出炒作的题材，希望引起股价的上升。随着监管机制的健全，这也将是行不通的。企业并购的根本目的，是给企业发展增添新的动力，而企业并购的财务协同效应则应基于企业并购的根本目的而产生。如果没有企业实力的真正提高，并购即使产生了某些财务协同效应，也不会给企业带来真正意义上的推动作用。

（二）财务协同效应的真正意义

财务协同效应的真正意义在于企业兼并发生后通过将收购企业的低资本成本的内部资金投资于被收购企业的高效益项目上从而使兼并后的企业资金使用效益更为提高。发展时间较长，已进入成熟期或衰退期的企业，往往有相对富裕的现金流入，但是苦于没有适合的投资机会，而将资金用于股利的发放。长此以往，企业发展前景会更加暗淡，逐渐走向衰落，所以其管理当局希望能从其他企业中找到有较高回报的投资机会，从而形成资金供给。与此同时，那些新兴企业增长速度较快，具有良好的投资机会，但是其内部资金缺乏，而外部融资的资金成本较高，加之企业负债能力差，获取资金的途径非常有限，因此特别需要资金。在这种情况下，企业兼并在供求之间搭起了通道。两种企业通过兼并形式形成一个小型的资本市场，一方面可以