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实物期权方法在企业价值评估中的运用

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实物期权理论在高科技企业价值评估中的应用研究

实物期权理论在高科技企业价值评估中的应用研究
一
、
高科技企业 的研发费用 占销 售收入 的比例较 高 ， 而研 究开发含 有 的实物期权决定着企业未来的发展前景 。 Ｒ ＆Ｄ项目的期权特征主要体现在以下几个方面 ： Ｉ投 资 者对 未 来 所 具 有 的权 利 、
一
法 ； 据前文 的分析 ， ＆Ｄ项 目价值 的确 定 ， 根 Ｒ 有增强 企业竞争和扩 张能 力的期权特征 ， 下面对 Ｒ Ｄ的价值确 定做具体分析 。 ＆
【 关键词】 Ｒ Ｄ项 目（ ＆ 开发与研 究项 目）高科技 企业； ； 价值评估 ； 实物期权
实物期权的核心是价 值的高低与 不确定性 呈正相关 关系 ， 即不 确 生产规模 ， 扩大销售 量和市 场占有率 ， 因此 ， 这类 企业 已经有较 为稳定 定性越高其价值越 高。高禾 技企业的价值正是隐含于其价值 的不确定 的现金流 ， 斗 同时所 投资的项 目因为市 场前景的 不明确依 然面临 较大的 之中 ， 这就是高科技企业价 值的本质 特点。拥 有研发 项 目为主要特 点 不确定性 。 的高科技企业 ， 呈现加速发 展态势 ， 前景 比较乐观 ， 经营现金 流也 出现 根据 上面 的分析 ， 将这类企业价值的获利能力分 为两部分 ， 企业现 了正值 ， 为了进一步提高产品开发 能力并 占有 更多的市场份额 ， 处于 成 有基础上 的获利能力和 Ｒ Ｄ项 目潜在 的获利 机会。前者 是指企采 用传 统 的 实体 现 金 流 方法 评 估 ； 发项 目则 看作 是 看 涨 期 权 ， 用 期 权 法进 行 定价 对 于 高风 险 高收 益 的 高科 技 企 业 ， 研 采 期权 定 价 理论 相 比传 统 的 价值 评 估 方 法有 更 大 的适 用性 ． ．
长期的企业 在研发和营销 方面仍需要大 量的资金 投入 ， 高科 技企业 的 ６ 发费用占销售收入的比例较 高 ， 开 因为高科 技企业 的 Ｒ Ｄ项 目其在 激 ＆ 现有 的资产 、 技术和 人力 资源 基础上 ， 已经 形成 的可 以预 期的获利 能

基于实物期权的企业价值评估

基于实物期权的企业价值评估

基于实物期权的企业价值评估作者：耿慧娟夏秀芳刘晓慧来源：《商业会计》2014年第16期摘要：用实物期权法评估企业的价值是企业价值方法的一个创新，是对传统企业估值方法的一次完善，为企业估值提供了一种新的思路，可以充分考虑企业的发展机会，从而使企业估值结果更趋于合理。

本文阐述了Black-Scholes模型的相关理论，详细展现了用Black-Scholes 模型评估龙净环保企业价值的全过程，并将其结果与评估基准日的股票市价进行比较，得出其股价被市场低估的结论。

关键词：企业价值评估实物期权方法一、实物期权的含义及模型期权，即未来获取某一收益的选择权，是一种特殊的衍生金融产品，指持有者通过支付一定的期权费，获得在未来一定时间内按预先约定的价格买入或卖出某一标的资产的权利，在市场上公开交易的以金融资产为标的资产的金融期权是最常见的期权。

实物期权是与金融期权相对应的概念。

基本原理相同，其不同之处主要在于标的资产，其标的资产主要是某一项目，某一合约，或者是某个企业。

实物期权法不同于传统的价值评估方法，管理者并不是按照既定的方案一成不变的执行，他们会随时关注与项目相关的各种变化，如果事态表明，未来前景比起初设想的好，他们会抓住有利机会修改原定方案，加大投资力度，反之则会设法尽可能的减少损失，只要被评估资产是不确定的，实物期权就有价值，不确定性越大，实物期权的价值就越大。

在20世纪80年代末，经过以Black和Scholes为代表的学者对企业价值评估长期深入的研究探索，最终创立了实物期权理论，使得人们在该领域的研究取得了突破性的进展，为企业价值估计开拓了全新的研究思路。

后经过Morton，Bradley和Myers等人的努力，实物期权理论的基本逻辑框架得以确立，最终建立了Black-Scholes期权模型，且已逐步应用到了实际评估中。

：标的资产的当前价值；S0：标的资产的当前价格；N（d）：标准正态分布中离差小于d 的概率；X：标的资产的执行价格；e：自然对数的底数；r：年度复利的无风险利率；t：期权到期日的时间（年）。

《实物期权指导意见》在企业价值评估运用中的几点思考

《实物期权指导意见》在企业价值评估运用中的几点思考

2017年5月刊第15期当代经济摘要：实物期权是许多单项和整体资产价值的重要组成部分。

在企业价值评估中的运用得越来越广泛。

随着我国知识产权战略的实施和文化产业的发展，为合理分析高科技企业和无形资产等特殊收益形式资产的价值，实物期权的评估日渐重要。

中国资产评估协会制定了《实物期权评估指导意见（试行）》为推广实物期权法在实际中的运用起到了重要作用，对评估人员来说掌握实物期权法是今后实务工作中必须具备的技能。

关键词：实物期权法；企业价值；指导意见《实物期权指导意见》在企业价值评估运用中的几点思考林笑晨（青岛理工大学，山东青岛266520）一、实物期权的概念实物期权的概念在不同的研究者的笔下有着不同的定义，现实中能接触到的与期权相关的大多为金融期权和商品期权。

金融期权通常以股票、债券、外汇、期货等金融产品为基础资产；商品期权则是以石油、各种成品油、金属以及粮食和副产品等大宗商品为基础资产。

实物期权如果仅从字面上理解，可能会与以实物资产为基础资产的商品期权混淆，但是无论是金融期权还是商品期权，它们都不属于实物期权。

与金融和商品期权相比，实物期权最大的不同时它不是人为赋予的，而是与企业发展所并存的，需要人为去研究和发现的。

指导意见中对实物期权的定义来源于实物期权的单向性，它不同于其他事物是必须存在的，它的存在与否取决于人的主观性。

即“附着于企业整体资产或单项资产上的非人为设计的选择权”进一步解释为“现实中存在的发展或者增长机会、收缩或者退出机会等。

”尽管实物期权是一种人为的权利，但它不是任意发生或随便存在的，它作为一种可以用来进行评估企业价值的工具一定具有某种意义而存在的。

指导意见中将这种存在的意义解释为“拥有或者控制相应企业或者资产的个人或者组织在未来可以执行这种选择权，并且预期通过执行这种选择权能带来经济利益。

”只有在执行这种权利后能给企业带来经济利益或避免经济损失这样的期权才能称为实物期权，这给实物期权的存在划定了可以辨别的范围。

企业价值评估方法中实物期权定价理论的地位和现状研究

企业价值评估方法中实物期权定价理论的地位和现状研究

ｏｆｅｒ ｓ ｓ ｏ ｍｅ ｒｅｆｅｒｅｎｃｅｓ ｔｏ ｔｈｅ ｒｅｓｅａｒｃｈ ｉｎ ｔｈｅ ｒｅｌａｔｅｄ ｆｉｅｌｄｓ．
关 键 词 ：企 业 价 值 ：实物 期权 定价 理 论 ；价 值 评 估
Ｋｅｙ ｗｏｒｄｓ：ｖａ ｌｕｅ ｏｆ ｅｎｔｅｒｐｒｉｓｅｓ；ｒｅａｌ ｏｐｔｉｏｎ ｔｈ ｅｏｒｙ｜Ｖａｌｕｅ ｅｖａ ｌ ｕａｔｉｎｇ
周 字 Ｚｈｏｕ Ｙｕ；董 明敏 Ｄｏｎｇ Ｍｉｎｇｍｉｎ
（东 华 大 学 ，上 海 ２０００５１） （Ｄｏｎｇｈｕａ Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ，Ｓｈａｎｇｈａｉ ２０００５１，Ｃｈｉｎａ）
摘 要 ：本 文 在 总 结 了企 业 价 值 评 估 传 统 方 法 的适 用情 况 以 及 存 在 的 问题 的基 础上 ，就 实 物 期 权 理 论 在 企 业 价 值 评 估 方 法
【５】Ｉ）ｗｙｅｒ，Ｒ．Ｆ．Ｃｕｓｔｏｍｅｒ Ｌｉｆｅｔｉｍｅ Ｖａｌｕａｔｉｏｎ ｔｏ Ｓｕｐｐｏｒｔ Ｍａｒｋｅｔｉｎｇ Ｄｅｃｉｓｉｏｎ Ｍａｋｉｎｇ［Ｊ］．Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｄｉｒｅｃｔ Ｍａｒｋｅｔｉｎｇ，１９９７．１ １（４）：６－１ １．
【４】、【８】、【１ｏ］ Ｊａｉｎ，Ｄ．ａｎｄ Ｓｉｎｓｈ Ｓ．Ｓ．Ｃｕｓｔｏｍｅｒ ｌｌｆｅｔｌｍｅ ｖａｌｕｅ ｒｅｓｅａｒｃｈ ｉｎ ｍａｒｋｅｔｉｎｇ：Ａ ｒｅｖｉｅｗ ａｎｄ ｆｕｔｕｒｅ ｄｉｒｅｃｔｉｏｎｓ 叨 Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｉｎｔｅｒａｃｔｉｖｅ Ｍａｒｋｅｔｌｎ￣２００２，１６（２）：３４－４６．
ａｒｔｉｃｌｅ ８ｕＨｌｒｆ ｌａｒ ｉ．ｚｅｓ ｔ ｈｅ ａｐｐｌｉｃａｔｉｏｎ ｏｆ ｔｈｅ ｒｅａｌ ｏｐｌｉｏｎ ｔｈｅｏ ｉＴ ｉｎ ｖａ ｌｕｅ ｅｖａ ｌｕａｔｉｎｇ ａ ｎ ｄ ｉｎｄｉｃａｔｅｓ ｔ ｈｅ ｐｒｏｂｌｅｍｓ ｔｏ ｂｅ ｓｏｌｖｅｄ ｉｎ ｔ ｈｅ ｆｕｔｕｒｅ．

实物期权法在企业并购价值评估中的应用

实物期权法在企业并购价值评估中的应用

新智慧·财经□
常能够根据市场中的信息统计分析出来，从而正确地评
四、案例分析
估企业并购活动的价值。
（一）案例背景
因此可以说，目前实物期权法具有相当大实际应用
A 公司为制造业企业，主营业务为家电制造。该公司
的价值，能够在逐渐完善的条件下，被更为全面的推广与 成立于 2000 年，受市场竞争激烈，行业发展迅速等各方面
物期权定价方法的主要模型之一。可用公式表示如下：
得了在短期内达到行业平均水平的良好成效，发展前景
V=V0+V1
（1）
其中 V 表示被并购企业价值；V0 表示现有资产价值，
即静态净现值；V1 表示机会价值，即企业灵活的期权价
值。
呈明朗趋势。 B 公司为同行业股份有限制公司，为扩大企业规模、
拓展市场份额，根据其发展规划欲进行横向并购。经过比 选，将并购对象定为 A 公司，经相关部门初步分析，将并
（1）A 公司现有价值。B 公司计划在两年后（2011 年）企
业相对稳定的情况下增加产业链，引进更为先进的生产
设备，提高生产效率，进而改变原有的单一直营销售模
式，增加批发模式以实现资金的迅速回笼。计划投资金额
为 320 万元，预期年新增现金流量为 75 万元。假定并购后
年净现金流量不变的情况下，将折现率定为 20%。根据现
金流量贴现法计算投资当年的现金流量贴现值为 375 万元，
折现至评估基准日为 260.42 万元，即作为该期权现值。
（2）执行价格 K。在这里将 B 公司后期投资额作为期
权执行价格，即相当于计划的在未来时间执行该项投资
的价格。根据资料显示执行价格为 320 万元。
（3）期权的有效期 T。T 表示距离期权的到期时间，即

论实物期权在企业并购价值评估中的应用

论实物期权在企业并购价值评估中的应用

２ ０世纪以来 ，经济全球化正逐 步将各 国企 业从
狭小 的国 内市 场推 向全球 化 的大 市 场 ，为 了争 夺 更 大 的市场 份 额 ，并 购逐 渐成 为 企业 扩 张规 模 、 占领 市 场 份额 的最优 选择 。西 方发 达 国家 通过 企 业 并 购迅 速 发 展起 一 批 大规模 企 业 ，在 全 球范 围 内控 制 着大 量 市 场 资源 。我 国在企 业 并 购方 面 虽然 起 步较 晚 ，但 自加 入 Ｗ Ｏ后 ，面对 愈 演 愈 烈 的 全 球 市 场 竞 争 形 势 ，如 何 Ｔ 提高 我 国企 业 的行 业 集 中度 ，优 化产 业 结 构 ，形 成 一 批在 全球 范围 内具 有 竞争 力 的大 规模 企 业 已经 成 为 推 动 经济 发展 的重要 课 题 。企 业 间的 并购 活 动可 以利 用 市场 的灵 活性 ，充 分 实现 市 场 自主 配备 资 源 ，优 化 产 业结 构 ，形 成 高 行业 集 中度 的集 约 化生 产 模 式 ，通 过 规模 效用 提 高 资 源 配 置 效 率 ，推 动 我 国 的经 济 发 展 ， 提高 企业 和行业 竞 争 力 。
缺点是忽略 了企 业的未来的发展与现金 的时间价值 ， 缺乏专门的资产评估指标体系 ，注重单项资产评估价
格 。此 外 也 存 在 方 法 上 的 缺 陷 ， 比如 ，在 重 置 成 本
中，对于无法重置 的资产 ，无法确定重置成本的有关 历史数据 ，难以重置评估等。 相 对价 值估 价 法 是将 目 公 司 与类 似 的 上市 公 司 标 进行 比较 ，选用合适 的 “ 乘数 ”来评 估 目标 企业 的
（ ｃｏｌｆＥ ｏｏ ｉ ｎ ｎ ｇｍ ｎ， ｏ ｈ￣ｔ ｏｅ ｒ ｎ ｅ ｉ ， ａ ｎ１０ ４ ， ｈｎ ） Ｓｈｏ ｏ ｃｎ ｍ ｃ ａ ｄＭａ ａ ｅ ｅ ｔ Ｎ ａ ｅ ｒ ｔ Ｕ ｉ ｒ ｔ Ｈ ￣ｉ ０ ０ Ｃ ｉａ ｓ Ｆ ｓｙ ｖ ｓｙ ５

实物期权在企业并购定价中的实用性分析

的定价途径 。
经 慧 战 略
ＣＯ 斑 ＥＭ ＰＯ Ｒ矗ＲＶＥＣＯ
。 ！ ｃ ＿ ■ ｌ
２ 、 实物 期权 与博 弈论 在 并 购定 价 中的 应 用
接受 ， 那么并购结束 ； 如果 目标 企业 选择 不接受 ， 那么开始下一
轮 的谈判 。
企业价值评 估方法发展比较成熟 ， 大致分 为五 个部分 ， 即： 基 于资产价值 的评估 方法 ； 基于 比较 乘数的评 估方 法 ； 基于现 金 流量 的评 估方法 ； 基 于价值创 造的评估方 法 ； 基于 实物期 权 的评估 方法。这 些评估方法各有 自己的优缺点 ， 但是却不 能相
本文将结合 实物 期权和博 弈论对企业 并购 中主 并企业和 目标企业 的行为进行分析 ， 以期更好地理解实物期权在企业投
资并购方面的应用。
二、 实物 期 权 在 企 业 并购 定 价 中 的应 用 误 区
１ 、 实物 期 权 与 博 弈论 结合 应 用 的 合理 性
由于经 济全球化 、 分工的 国际化 以及技术 的快速进 步导致 企业面临的不确定性因素越来越多。企业在多变的环境下作出
定， 参 与 并 购 双 方 的讨 价 还 价 的 谈 判 过 程 ， 是 一 个合 理 的 定 价
途径 。
【 关键 词 】并 购 实物期 权
一
博 弈 论
实物期权理论 给投资 者们 带来 的启 示其实 更大的意 义在
于投资存在不确定性 ， 而这些不确定性是有价值的。可是 ， 从另
一
、
引 言
２８ 《 当 代经济｝ ２ ０ １ ３ 年第１ ８ 期
结果 是从主并方 自身的利益 角度 来考 虑的话 ， 那么经过双方 的

企业价值评估的实物期权方法探讨

业 负债 所 隐 含 的 期 权 ， 而 可 以对 企 业 价 值 进行 评 估 。 从
时放弃投资计划 。 这种选择 权利与金 融期权相类似 ， 所以 ， 评价价
值 的方 法 也 是类 似 的 。
二、 实物 期 权 方 法 与 折现 现 金 流 量 方 法 的 比较
我们假设企业通过发行债券和股票筹资 ，其资本结构 由权益
活性 ， 例如 ， 新产 品研发项 目中管理者可以根据市场情况选择是否 继续产品化 ， 而不必承担产品化的义务 ； 公司并购 中如果取得 了优 先购买权意味着 该公司可以在有利 的情况下优先投资 ，情况不利
易金融资产的价值评估 ，以后很快在很多方面得到了应用 。莫顿
（ ｒ ｎ １７ ） Ｍｅ ｏ ，９ ４ 扩展 了该模型 ， ｉ 将期权定价方法从金融期权用于企
的资产。 如果是看涨期权 ， 当标 的资产的价格超过执行价格 时有正 现金流量 ； 如果是看跌期权 ， 的资产价格低于执行价格时有正现 标 金流量。 经过３ 多年 的发展 ， Ｏ 评估期权价值 的模型 已经可以用于评 估任何包含期权特性的资产 。 期权 的价值可通过下列变量 的函数来评估 ：标的资产价值 的 现值及其变动 、 执行价格 、 期权期 限和无风险利率 。 在实物期权方 法 中， 应用最 广泛的是布莱 克一 尔斯 （ ｌ ｋ Ｓｈｌｓ１７ ） 舒 Ｂａ — ｃ ｏ ，９ ３ 期权 ｃ ｅ
ｄ： １ 、， ； ２ 一 ／ ｄ 叮
期权是一种选择权 ，它赋予持有人存特定时期以确定条件购
买 或 出售 一种 资 产 的权 利 ，是 仅 仅 在 特定 情 况 下 才 发 生现 金 流 量
其 中，３ １是企业资产价值的标准差 ，反 映企业 资产 的风险程 ＂

实物期权理论及其在资产评估中的运用


内容摘要
随着全球经济一体化和知识经济的发展，无形资产在企业价值中的地位日益 重要。然而，由于其非实物性和高风险性，无形资产的准确价值评估成为一个具 有挑战性的问题。实物期权方法为解决这一问题提供了有价值的视角。本次演示 将探讨基于实物期权的无形资产价值评估研究。
一、实物期权与无形资产价值评 估
一、实物期权与无形资产价值评估
三、研究展望
综上所述，基于实物期权的无形资产价值评估研究是一个具有挑战性但也富 有前景的领域。通过进一步的研究和实践，我们可以更好地理解和应用实物期权 方法来评估无形资产的价值，从而为企业提供更准确的价值评估服务。
谢谢观看
二、基于实物期权理论的互联网企业数据资产评估
基于实物期权理论的数据资产评估可以分为以下步骤： 1、确定数据资产的直接收益。这可以通过分析数据的历史收益、市场规模和 竞争情况来确定。
二、基于实物期权理论的互联网企业数据资产评估
2、确定数据资产的灵活性。这需要考虑数据资产在未来可能产生的各种可能 性，以及每种可能性的概率和对企业的影响。例如，如果一项数据可以用于多种 应用场景，那么它的灵活性就很高。
二、基于实物期权的无形资产价值评估模型
3、确定实物期权的参数：包括执行价格、到期时间、标的资产价值波动率等。 这些参数需要根据市场数据和专家意见进行估计。
二、基于实物期权的无形资产价值评估模型
4、使用适当的实物期权定价模型：常见的实物期权定价模型包括BlackScholes模型、二叉树模型等。这些模型可以用来计算实物期权的当前价值，并 将其加总到无形资产的当前价值中。
二、基于实物期权的无形资产价值评估模型
基于实物期权的无形资产价值评估模型主要包括以下步骤： 1、确定无形资产的当前价值：这通常需要考虑无形资产的未来收益流、折现 率等因素。

科创板企业价值评估中实物期权法-的应用--以迈得医疗为例

---文档均为word文档，下载后可直接编辑使用亦可打印---摘要我国科创板的设立对科技创新企业发展具有重大意义，准确地评估科创板企业价值成为投资者关注的重要问题。

与传统上市企业价值评估不同，科创板企业具有上市时间短、无形资产比重高、企业未来风险不确定性大等特点，评估难度较大。

本文提出传统评估方法忽视了科创板企业中无形资产的潜在价值，而实物期权法考虑了企业未来的潜在收益，可以弥补这一缺陷。

本文将结合企业自由现金流量法与实物期权法评估科创板企业的价值，探究实物期权法在企业潜在价值部分评估中的应用。

本文研究结果表明科创板企业价值包括现有资产价值和潜在价值两个部分，实物期权法适用于企业潜在价值的评估。

关键词：科创板；实物期权法；企业价值评估AbstractThere is a great scene for developing science and technology innovation enterprises in our country with the STAR Market setting up. How to assess the STAR Market enterprise's value accurately will give priority to investors. Different from traditional listed company, the STAR Market enterprises are difficult to evaluate enterprise's value due to transitory time to market, high proportion of intangible assets, and the company's future risk is uncertain. This paper put forward that using traditional assessment methods will ignore the potential value of intangible assets in STAR Market enterprises and real option method can make up for this deficiencies. This paper will evaluate the company's value in terms of the method of discount of free cash flow and real option, and studying how to use real option method to evaluate potential part of corporate value. The consequences of this study are that the STAR Market enterprises' value has two part, including current asset value and potential value, and the real option method is applicable to the evaluation of enterprise potential value.Key words: STAR Market, Real Option, enterprise value assessment目录摘要 (I)Abstract (II)一、科创板企业的现状 ............................... - 1 -（一）科创版上市的条件分析........................ - 1 - （二）科创板企业的特点............................ - 2 - （三）科创板企业价值评估研究现状.................. - 3 -二、实物期权理论的概述.............................. - 4 -（一）二项式期权定价模型.......................... - 4 - （二）B-S模型 .................................... - 5 - （三）实物期权法的适用性分析...................... - 5 -三、实物期权法在科创板企业价值评估中应用—以迈得医疗为例- 6 -（一）案例选择及简介.............................. - 6 - （二）科创版企业价值评估方法的选择................ - 7 - （三）迈得医疗现有资产价值评估.................... - 8 - （四）迈得医疗未来潜在价值评估................... - 13 - （五）测算结果与分析............................. - 15 -四、研究结论 ...................................... - 16 -（一）研究结论................................... - 16 - （二）案例评估中存在的问题....................... - 17 -参考文献.......................................... - 18 -致谢.......................................... - 19 -科创板企业价值评估中实物期权法的应用——以迈得医疗为例2019年6月，我国科创板在上交所正式开板，截止2020年2月已有三批科创板企业挂牌上市。

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实物期权方法在企业价值评估中的运用
作者：王翔宇
来源：《商情》2018年第07期
[摘要]现金流量折现法是传统的企业价值评估方法，适用于大部分企业，但是针对高科技消费类电子企业集团，需要考虑其投资机会和不确定性，这种方法就受限了。

实物期权法则可以有效解决这一问题。

文章试图对实物期权法在高科技消费类电子企业集团价值评估中的应用进行探讨。

[关键词]实物期权 B-S模型企业价值评估 TCL集团
1理论研究
1.1实物期权法概述
实物期权是金融期权在实物资产领域的拓展，复杂的实物资产是其标的。

实物期权的价值与企业类型有很大关系，可以用类似金融期权定价的方法进行估算，并融入“最优决策”的思想，使得对企业不确定性的评价更为可靠、科学。

文章主要就最为认可的B-S定价模型并运用于案例分析。

1.2实物期权法应用
1.2.1应用的前提条件
实物期权法适用的企业必须具有潜在的投资机会或未来的不确定性。

对于TCL这样的企业基于技术的独特性、产品的差异性和市场的风险性，其未来的不确定性非常大，正适合这种方法。

1.2.2应用的适用性
许多高科技企业由于前期投入较大，现金流量为负值，无法使用现金流量折现法，只能使用考虑了期权价值的实物期权法。

实物期权法充分考虑了无形资产未来收益的可能性，是对传统评估法的有效补充。

2案例背景
TCL集团创立于1981年，于2014年初，将产业结构调整为新的“7+3+1”结构，为集团价值增长打开新扇面。

所以为了合理的评估TCL企业在2014年开始实施新的政策对企业带来的价值，我们以2013年12月31日为评估基准日，来计算企业现有资产价值。

3TCL集团传统的企业估值
3.1现金流量折现法
这种方法是依据TCL过去五年的自由现金流量，将战略构想转化为未来绩效的财务预测，针对TCL集团未来五年的发展状况，对企业2014年-2018年的自由现金流进行预测，并以加权资本成本为折现率。

3.1.1预测企业未来的自由现金流量
一般而言，企业的自由现金流量=息税前利润×（1-税率）+折旧与摊销费用-追加投资。

由于TCL集团作为上市公司，财务信息披露较为充分，整理财务报表如下。

2013年之前TCL属于高速发展阶段，此后，仍会有增长，但是增速明显放缓，并且未来5～10年GDP将保持7%的增长率。

以20%作为TCL未来五年现金流量的年增长率，之后将维持该水平不变，预测如下：
3.1.2确定企业加权资本成本
（1）加权资本成本
股权资本成本：E（R）=Rf+[E（Rm）-Rf]×β=5.11%+（16.64%-5.11%）×1.0721=17.47%
债务资本成本=6.55%，企业所得税率为25%，采用WACC模型计算加权平均资本成本率。

加权平均资本成本率WACC=Kd×（1-T）×Kr+（1-Kr）×E（R）=6.55%×（1-25%）
×72.26%+（1-72.26%）×17.47%=8.40%，即折现率r=8.40%。

（2）计算企业目前价值
本次评估采用分段法预测，即将企业未来的现金流分为明确的预测期间和之后的现金流，评估值为两段相加的折现值，并假设稳定期后企业自由现金流增长率g=5%维持不变。

公司的现金流计算公式如下：
计算得出2013年12月31日企业价值P0=29.71+417.84/（1+r）4=332.33亿元。

4运用B-S模型评估TCL集团的实物期权价值
4.1识别TCL集团的实物期权
在本文的第一节，我们引入了B-S模型，在调取了所有公开数据后，以TCL为例，估计B-S模型所要求的相关参数值。

B-S模型的假设条件很严格，但与其他实物期权模型相比较，估值用参数少，计算简洁。

4.2确定相关参数
4.2.1市场价格S
TCL主营业务还是电视，该产品的生命周期为6.5年，根据特点，我们预测未来净现金流量见下表。

采用上文的折现率WACC=8.40%，计算出TCL电视未来净现金流量的现值为：
4.2.2执行价格X
在实物期权理论中，期权执行价格是公司债务的市场价值X=L=5812254万元。

4.2.3波动性d
公司价值的波动率取决于股票的波动率。

选取TCL集团2013年共236个交易日的收盘价数据，计算其日回报率的标准差可得到日波动率，再乘以根号下236，就得到波动性σ=30%。

4.2.4实物期权期限T
电视能够实现利润的期限就是实物期权的有效期限，即T为6年。

4.3计算TCL的实物期权价值
根据B—s模型和求得的相关参数，可得：
则TCL集团的实物期权价值为1510866万元。

5TCL集团企业价值评估结果分析
TCL集团在2013年12月31日的流通股为813354万股，当日的收盘价为2.33元/股，B-S 模型得出企业价值总额为1510866万元，由此计算每股股价为P=1510866/813354=1.86元/股，比内在价值高估了（2.33-1.86）/1.86=25.27%，而传统方法计算出4.09元/股，比内在价值低42.93%，可以看出实物期权法对于现金流量法，计算结果更为接近实际值。

通过上文，可以发现实物期权方法在评估风险高、不确定性较大的企业价值时，具有更好的适应性，它不仅能估计企业基础资产价值，还能估计未来可获取的利润，可看成是一个看涨期权，计算结果与资本市场给出的价值较为接近。