投资组合之资产配置模型——ABL模型2013

总市值组合各风险因子暴露均值
ABL Markowitz Top
25
不同投资风格的ABL模型-以EP组合为例
15.00% 10.00%
5.00% 0.00%
tau=0.1
300 250 200 150 100
50 0
264 tau=0.1
TE
tau=0.3 TE
tau=1
NumStocks
200 tau=0.3
兴业证券 金融工程
ABL模型-资产配置利器
2013年2月
内容大纲
现代资产组合理论与BL模型 ABL模型简介 实证分析 总结 技术附录
2
现代资产组合理论与BL模型
3
现代资产组合理论
✓ 1952年，马克维茨发表了仅有14页的论文——《资产 组合选择》，标志现代资产组合理论的发端；
✓ 通过收益率均值—方差最优化实现资产收益—风险的 权衡。
先验均衡 分布
投资者 主观分
布
期望收益率后 验分布
6
BL模型核心思想
半强式有效市场
投资者主观观点
市场均衡分布
: N,
主观观点分布
P : Nq,
贝叶斯准则
后验分布
: Nm,V r : Nm,V+
m
1
1
PT1P
1
PT1q
V 1 PT1P1
均值方差优化 7
BL模型的优势与不足
主要优势： ✓ 信息处理平滑； ✓ 配置结果稳健； ✓ 观点表达自由。 主要缺陷：无法表达因子观点。
换手率
股票数
ABL最优组合 26.60% 34.68% 0.77 5.76% 1.08 39.92% 200
Markowitz最优组 53.35
合
%
48.19%
1.11
31.55 %
1.05
99.60%
1.2
Top组合
31.57% 42.28%
0.75
11.91 %
0.94
36.42%
57
流通市值权重组合 20.37% 35.49% 0.57
3 3 0.3 0.3 0.01
16
单因子暴露分析
不同信心水平下的Value因子组合
0.8
0.6
0.4
0.2
0
-0.2
-0.4
-0.6
O=0.01 O=0.05 O=0.1
17
双因子暴露分析
Value & Volatility双因子组合
0.6 0.5 0.4 0.3 0.2 0.1
0 -0.1 -0.2
-0.5
-1
-1.5
ABL Markowitz Top
23
三类模型比较之总市值因子组合
期望收 益率
标准差
夏普比 跟踪误 信息比 率差率
换手率
ABL最优组合
25.76 34.96
%
%
0.74 9.07% 0.61
45.05%
Markow合itz最优组36.26% 50.31% 0.72
33.42 %
0.48
105.93%
Top组合
28.42% 44.65% 0.64
22.14 %
0.37
37.12%
股票数 200 2 57
流通市值权重组合20.19% 35.45% 0.57
288
24
1.5000 1.0000 0.5000 0.0000 -0.5000 -1.0000 -1.5000 -2.0000
65 tau=1
tau=3
20 tau=3
26
12.0000 10.0000
8.0000 6.0000 4.0000 2.0000 0.0000
ra : Nma, Va +a
均值方差优化
ma
a
1
PaTa1Pa
1
ຫໍສະໝຸດ Baidu
a
1
a
PaTa1qa
Va
a
1
PaTa1Pa
1
11
ABL模型参数分析 投资风格的“开关”:
更为信任主观观点分布，形成主动管理投资组合， Markowitz模型为此种情况下的特例。
0
更为信任市场均衡分布，形成指数增强投资组合；
12
ABL模型的优势
✓ 继承BL模型的全部优点； ✓ 灵活表达对因子观点； ✓ 实现多种投资风格配置。
13
实证分析
14
实证分析-基本设定
我们的投资全体是沪深300成份股。从2005年1月4日至2013年2月 22日，每隔22个交易日调仓一次，在每一个组合再平衡日，我们首先 会在投资全体内剔除满足以下任一条件的股票： 1. 当天不交易的股票； 2. ST股； 3. 交易时间不足30个交易日的股票。
18
因子风险对冲
对冲Volatility因子前后暴露水平
0.8
0.6
0.4
0.2
0
-0.2
-0.4
-0.6
对冲前 对冲后
19
三类模型比较之EP因子组合
我们利用Markowitz模型、Top组合以及ABL模型分别在三个alpha因子上构 建组合来进行比较。
期望收 益率
标准差
夏普 跟踪误 信息比 比率 差 率
r : N,
arg max{wT wTw}
wC
4
传统Markowitz理论的不足
✓ 预测困难，误差大； ✓ 权重过度集中，结果违背直觉； ✓ 权重敏感，换手率高。
5
Black-Litterman模型
Black-Litterman资产配置模型是 由高盛公司的Fisher Black和 Robert Litterman于1992年提出 的。
8
ABL模型简介
9
ABL模型-BL模型的多因子版本
兴业证券多因子风险模型
rF
r BrF
因子收 益率
资产收 益率
10
ABL模型核心思想
半强式有效市场
市场均衡分布
a : Na,a
多因子模型
r BrF
投资者主观观点
主观观点分布
Paa : Nqa,a
贝叶斯准则
后验分布
a : Nma, Va
287
20
EP组合各风险因子暴露均值
3 2.5
2 1.5
1 0.5
0 -0.5
-1
ABL Markowitz Top
21
三类模型比较之12M动量因子组合
期望收 益率
标准差
夏普比 跟踪误 信息比 率差率
换手率
ABL最优组合
25.05 %
32.58%
0.77 8.58% 0.56 47.58%
Markowitz最优组 合
所选股票以再平衡日当天收盘价成交，买卖交易成本按单边0.3%计 算。我们回测的alpha因子均属于风险模型中的8类风格因子，每次利用 选定的alpha因子来替换原风险模型中的相应风格因子。
15
实证分析-参数设定
投资者风险厌恶系数 市场风险厌恶系数 先验分布信心水平
因子主观预测 因子主观预测信心水平
9.73%
63.42%
0.15
50.63 %
-0.21
133.87 %
Top组合
20.64% 39.43%
0.52
13.93 %
0.03
58.44%
股票数 176 1.3 57
流通市值权重组合 20.28% 35.47% 0.57
288
22
12M动量组合各风险因子暴露均值
3
2.5
2
1.5
1
0.5
0