一、全球各主要股指期权市场做市商制度比较研究
为了深入研究全球主要期权市场的做市商制度，本章有针对性地选取了香港交易所、台湾交易所、韩国交易所、芝加哥期权交易所、欧洲期货交易所、伦敦国际金融期货交易所等六个期权产品较为活跃的市场。这六家交易所的指数期权成交占据了全球大部分的市场份额，具有良好的代表性。
1.1 香港交易所的期权做市商制度
（1）香港市场期权做市商发展历史与现状
香港交易所于1993年推出恒指期权，随后于1995年推出了股票期权。香港交易所在推出期权交易时即引入了做市商制度，采用了竞价和做市商混合的交易机制，在股票和指数期权市场起到了明显的作用，推动了香港期权市场的稳步发展。2010年香港交易所衍生品成交量达到1.16亿手，个股期权和指数期权分别成交了6100万手和1192万手，其中恒生指数期权、小型恒生指数期权以及H 股指数期权分别成交852万、48万以及291万手。
根据香港交易所对2009年7月至2010年6月衍生品市场成交情况的统计显示，香港指数期权市场是一个以机构投资者为主，个人投资者有限参与的市场。在上述的交易时段内，恒生指数期权做市商成交占比为39%，H股指数期权的做市商交易占总成交的23%，均超过了其他机构投资者和个人投资者。做市商作为指数期权市场成交量占比最高的参与者类型，为市场提供了充分的流动性。
（2）香港期权做市商分类
香港交易所针对不同的产品类别将其做市商分为回应报价做市商和连续报价做市商两大类。目前，在香港交易所上市的股指期权产品主要包括恒生指数期权、小型恒生指数期权和H股指数期权三项，而这三项股指期权均全部设有做市商。其中，恒生指数期权的回应报价做市商有4家，连续报价做市商14家；小型恒生指数期权的回应报价做市商有2家，连续报价做市商12家；H股指数
期权的回应报价做市商有1家，连续报价做市商11家。
（3）香港期权做市商申请
做市商制度在香港称为“庄家制度”，交易所的参与者可以填写申请表格，经过香港交易所批准并注册后，才能正式成为期权市场的做市商。申请成为做市商至少应满足以下条件：
●交纳500 万港元；
●具有一定的交易经验；
●内部控制和风险理体系完善；
●具备充分的资金运作能力等。
经香港交易所批准后，每个做市商被分配为不少于2个期货合约和8个期权合约系列做市，另外参与者也可向交易所申请为某一类别的期权合约做市。
得到批准的交易所参与者将获得市场做市执照，该执照不可转让以及采用非交易所指定的形式。除香港交易所另有规定外，每张做市执照的授权期限最少为一年。如果做市商在执照到期前30日不通知交易所中止相关协议，那么做市商的做市执照将按已有的条款自动延期一年。
（4）香港期权做市商的义务
获交易所批准注册后，相应的注册做市商必须履行其回应问价或持续报价责任，以股指期权为例，做市商的主要义务如下：
一是对所有期权系列回应报价。做市商收到开价要求后才进行报价，按要求对报价进行回应。每个月做市商最低的回应比率为70%，每次报价的最低合约数量为5张，在20秒内完成报价回应，并且维持时间最少20 秒。
二是对部分期权系列持续报价。不论有无开价要求，做市商都要主动为所负责的期权系列（而非全部）进行持续报价，使其价差符合交易所的要求。每个月份做市商最少要在70%的时间内持续报价，每次报价的最低合约数量为5 张，并且维持报价时间最少20 秒。
表1-1：香港交易所做市商报价义务
香港交易所规定每日早上开市时前 5 分钟及合约到期日，做市商不需要为做市合约提供报价。提供持续报价的期权庄家，需从以下40个期权系列中选择不少于24个期权系列(小型恒生指数期权则为12个期权系列)，以提供买入、卖出价的持续报价。
表1-2：香港交易所指数期权做市商指定的期权系列
（5）香港期权做市商的权利
香港交易所对做市商的奖励主要体现在交易费用优惠方面，针对不同的产品提供了不同的优惠方案，具体的交易费用优惠见下表：
表1-3：做市商手续费优惠
根据上述表格的数据可以看出，香港交易所除了规定做市商在交易其指定的做市品种时可以享受一定手续费优惠外，其在交易其他部分产品时还将有进一步的优惠措施，例如H股指数期权做市商在交易H股指数期货时，手续费由3.5元优惠为1元。另外，由于做市商执照并不适用于自订条款期权系列，所以做市商买卖自订条款期权时并不获取或享有交易费用折扣。
交易所的做市商必须符合期权做市商的报价义务，如果当月参与者不符合做市商的规定，那么该做市商不会获得该月份的做市奖励，须按交易有关合约细则所指定的收费支付全数交易费用。例如做市商若未能达到每个月份成功回应最少70%的报价要求或最少70%的时间提供持续报价，交易所将收回相关的费用优惠。
（6）香港期权做市商的监管
香港交易所规定做市商的做市交易必须使用自有账户，不得使用做市商账户接纳任何客户的报单与交易。
香港交易所如果认定参与者存在做市义务的市场或其它市场已出现异常情况，可能对做市商有效对冲其持仓的能力构成不利影响时，可以决定暂停或修订做市商的部份或全部做市规定。
若做市商连续两个月未能达到报价要求，交易所有权取消其做市的资格。若交易所认定存在其他违反交易所规定的情况，交易所也有权收回其相关的做市资格。
1.2 台湾期货交易所的期权做市商制度
（1）台湾市场期权做市商发展历史与现状
台期所在2001年12月推出台指期权时，为了防范台指期权流动性不足的问题，同步推出了期权做市商制度。由于股指期权合约数量较多，且流动性在各个合约上的分布极其不均匀，大部分合约的流动性较差。台期所与期货行业一致认为，做市商制度既有利于价格的平稳和合理，又提供了流动性，活跃了市场，是台指期权成功的重要因素之一。根据台期所提供的数据，目前做市商在股指期权产品上的交易量占比约为40%，在自营类别账户的交易中大约有75%的交易量来自于做市商账户。由此可见，做市商已经是台湾期权市场上举足轻重的主要参与者。
台期所对做市商在交易委托上有一定的要求，同时也给予其相应的交易费用减免和持仓限制上的豁免。在做市商制度实行的初期，台期所对做市业务的要求并不高（例如，买卖报价的价差可以达到10%），给予做市商的交易费用减免也较为优惠，费用减免的比例曾在初期达到100%。台期所在初期制定较为宽松和优惠的做市商管理制度是为了吸引更多的机构进行做市业务，提高期权市场的流动性。在做市商制度刚起步时，台湾期权市场约有6-7家做市商。随着市场的快速发展，台湾期权市场曾一度有24家做市商同时活跃在期权市场上。台期所在市场发展过程中不断提高做市商的进入门槛，提高做市义务要求和降低交易费用减免的比例，直接导致一部分资质较差的做市商无利可图并自动退出市场。目前，
台湾期权市场日趋完善并且竞争激烈，做市商的个数减少至11家（中信银、元大期货自营、宝来曼氏期货自营、澳帝华、法兴证券、永丰金证券自营、大华证券自营、元富证券自营、凯基证券自营、宝来证券自营、元大证券），其中宝来证券、澳帝华与法兴证券三家做市商在市场上占据的主导地位。
单纯的做市商业务本质上是一种金融市场的中介性质的业务，做市商通过向市场提供流动性服务来收取较低比例服务费。因此，单纯的做市商业务不参与市场方向性的投机，而是通过买卖差价和低风险（或无风险）的套利来获取微利，做市商业务其实是“薄利多销”的中介性业务。在台湾市场上做市商业务竞争的重点并不在于对市场预测的准确度，而在于先进交易系统和完善的风险管理体系。目前在台湾市场上三家占主导地位的做市商都在交易系统和风险管理方面拥有较大优势。而那些被淘汰出局的做市商失败的原因主要有三种：一是技术系统落后；二是风险管理薄弱；三是没有坚持做市商的业务模式，进行过多的投机操作。
由于做市商主要盈利来源为大量期权或期货交易的买卖价差，做市商的盈利能力与交易成本以及台期所给予的交易费用减免政策密切相关。目前，台期所给予做市商交易费用减免的程度与做市商的交易量和做市业务覆盖的期权产品数量成正比，因此，市场规模领先的做市商占据明显的竞争优势。例如，市场份额较为领先的澳帝华在台湾市场上是所有期权产品的做市商，其手续费的优惠可以达95%。这种费用减免政策抬高了目前台湾市场做市商的进入门槛，一些资金、技术和专业实力不足的做市商被淘汰出局和难以进入市场。
（2）台湾期权做市商分类
台湾期货交易所并没有对其做市商进行明确分类，各个做市商在权利义务等方面均没有明显区别。目前，其代表性股指期权产品——台指期权的做市商有9家，包括中信银、元大期货自营、澳帝华、法商兴业证券、永丰金证券自营、大华证券自营、元富证券自营、凯基证券自营和元大证券。
（3）台湾期权做市商申请
台湾期货自营商（专营或兼营）及特定法人机构可以申请成为台期所的做市商，经交易所审核同意后从事做市业务。期货自营商申请成为台期所做市商，应经其董事会同意，并在公司内部控制制度中增加做市业务，并提交以下材料： 申请书；
●董事会议纪录；
●实施做市业务的内部控制制度；
●实行计算机系统自动应答报价的申请者，提供计算机系统安全的声明书；
●其它交易所规定需要提交的材料。
特定法人机构申请成为台期所做市商时，也应提交上述的相关材料，另外还需要提交法人机构的证明文件。
台期所规定做市商应于取得交易所的做市商资格核准后二个月内开展做市业务。在没有正当理由的情况下，如果做市商在规定时间内未进行做市业务，那么做市商将丧失其做市资格。如果做市商对于未能按时开展做市业务有正当理由，在期限届满前可以向台期所申请延展，但是做市商资格期限只能延展一次，期限不得超过二个月。
如果做市商要申请注销或暂停其做市资格，应在做市合约到期前一个月通知台期所，并提供相关书面材料给交易所。做市商经台期所注销做市资格，应自公告日下一交易日起终止执行其做市业务，并自终止日起三个月内不得再向台期所申请做市业务。
（4）台湾期权做市商的义务
在获得台期所的批准后，做市商必须按照交易所的要求进行报价。台期所针对不同的品种设臵了不同的报价要求，下面以成交量最大的台指期权为例说明台湾指数期权做市商的报价要求：
●做市商需要交易时段按规定进行报价；
●当交易市场出现询价消息后，做市商必须在收到询价要求的20秒内进
行双边报价；
●每次回应报价必须维持20秒以上；
●报价是的买入和卖出申报数量不少于20手；
●每月按规定回应询价的报单笔数，应达到当月总询价笔数的70%以上；
●每月做市商账户所的成交量应达20,000手以上；
●报价之买价及卖价间价差，不得高于下表要求：
表1-4：台指期权做市商报价要求
台期所其他期权产品也有类似的做市报价要求，只是根据具体的品种情况，对要求的报价参数作了一些调整。
（5）台湾期权做市商的权利
做市商的持仓限制比自然人和法人宽松，一般为法人持仓限额的3倍。
如果做市商每月的响应报价请求比率、有效报价累计时间及做市交易量符合交易所的规定，台期所将减免其当月应缴的交易手续费、结算服务费或视市场状况予以奖励。
做市商为台指期权提供做市业务，可以根据做市成交量和每日报价持续时间享受双重手续费优惠，即由成交量产生的手续费优惠可以和由报价持续时间产生的手续费优惠进行累加。具体的交易费用与结算费用的优惠比例如下：
表1-5：台指期权做市商费用优惠
做市成交量指的是以报价成交的交易量及其非报价成交的交易量合计，但是做市成交量的计算以报价成交量的1.6倍为上限。同一做市商，其做市账户自行成交或与其所属其它账户相互成交的交易量不计入做市交易量，并且关联账户交易不能涉及利益输送和不公竞争
台期所对于做市商每日报价持续时间的计算有严格的规定，在合格的报价持续时间内台指期权做市商需要在近月合约及次月合约平值上下各5档共计40个序列中，至少为24个序列提供持续报价（其中平值以台指期货最近月份合约实时价格为基准）。
以上说明了一个做市商仅为台指期权做市的费用优惠情况，根据台期所规定如果做市商如果还为其他品种担任做市商，那么该做市商还会另有手续费优惠累加。
（6）台湾期权做市商的监管
台期所规定，做市商从事做市业务时，应本着诚信原则开展业务。做市商应开立做市账户用于开展相关做市业务，并不得使用该账户从事做市业务以外的交易。特定法人机构担任做市商，应于开展做市业务五个营业日前，向台期所申报做市账户，该做市账户变更时，应于变更前五日向交易所申报。
当交易市场发生巨幅波动、或因突发事故影响正常交易时，经台期所宣布特别情况后，做市商可以暂停做市业务。
如果做市商未按照规定开展做市业务，台期所有权视情节轻重暂停其开展部分或全部做市业务，或注销其做市合约的做市商资格。
1.3 韩国交易所的期权做市商制度
（1）韩国市场期权做市商发展历史与现状1
韩国交易所先后推出了KOSPI 200和KOSDAQ 50两个股指期权产品，其中KOSPI 200指数期权于1997年7月7日上市，迅速成长为全球最活跃的衍生品合约，单个产品年成交量曾超过全球衍生品成交总量的四分之一。韩国期权市场推出时并没有建立做市商制度，也没有“专家”或者做市商存在。2006年12月18
1由于韩国股指期权市场未采用做市商制度，此处提及的韩国期权市场做市商制度主要指的是股票期权市场采用的做市商制度。
日，韩国交易所开始在KOSPI200股指期货和个别流动性不好的股票期权中开始引入做市商制度，但韩国股指期权市场至今尚未引入做市商制度。
2010年韩国交易所衍生品成交量达到26.7亿手，其中KOSPI200指数期权成交量为25亿张，约占交易所总成交量的97%，是全球最活跃的股指期权产品。根据韩国交易所网站的统计数据显示，KOSPI200股指期权市场早期以个人投资者为主，2007年个人投资者成交量还占市场总成交的70%。但是随着市场的逐步发展，韩国KOSPI200指数期权的机构投资者的成交逐年增加。目前，韩国指数期权个人投资者和机构投资者成交占比大致相同，分别为49.84%和49.1%，另有其他类型投资者占比1%。在机构投资者中，证券公司成交占据大部分，达到了46.54%。
（2）韩国期权做市商分类
韩国交易所同样没有对其做市商进行明确分类，各个做市商在权利义务等方面均没有明显区别，处于完全竞争状态。
（3）韩国期权做市商申请
申请成为韩国交易所的做市商，需要首先获得自营资格和结算会员资格，与韩国交易所签订有关做市的协议后，才能成为做市商。韩国交易所会员申请做市商须满足每个以下要求：
●从事投资交易业务；
●成为交易所的清算成员；
●符合法规的要求；
●指定一个管理人员及员工负责做市商的工作；
●如果指定或更改工作人员负责的市场庄家，庄家须预先通知交易所。
会员申请做市商时，必须事前同意交易所提供的做市协议，列明做市的品种以及相关规定。交易所有权在下列情况调整产品做市商的数量或拒绝做市商进入： 做市商集中在特定的产品情况；
从金融条件判断产品的做市商数量过多；
做市商的评估表明可能影响公平交易等。
做市商协议的合约期限以季度单位，如果成为做市商的相关合约所属日期不在季度第一个月（例如做市商开始日期属于季度的第二或第三个月份，那么做市
商期限将包含下一个季度的三个月），那么做市商可以选择从合约开始日或者在下一个季度开始执行做市义务。如果做市商在合约到期前7天内不通知交易所终止协议，根据相关条款的合约期限将自动延续至下一季度。
（4）韩国期权做市商的义务
为了减小最优买卖价差，做市商必须在连续竞价期间持续提出报价，报价时间和间隔要求如下：
●当现有的最优报价与最佳的买家报价差异超过要求时，做市商必须在5
分钟内提供报价，缩小各种情况的最优报价;
●如果最佳的报价差异包括大多数最新的执行价格，最优报价差异必须降
低最优报价；
●报价至少有10个报价间隔（在最佳买价和卖价报价之间连续10个报价）；
●如有市场条件突然改变或需要采取必要的市场管理措施，交易所可能更
改报价时间和报价间隔的要求；
韩国交易所还对做市商的报价方法提出了要求：
做市商报价必须使用做市商账户；
做市商只能使用限价单；
限价买单最高价大于最优卖价，或限价卖单低于最优卖价。限价卖单高于最优买价，或者限价买单低于最优卖单；
每次报价至少5手。
韩国交易所对做市商的报价要求相对比较宽松，做市商只能在交易所认定的流动性不足产品上做市，在存在买卖价差过大时，做市商需要提供报价缩小最优买卖价差。
（5）韩国期权做市商的权利
韩国交易所主要通过保证金折扣与手续费优惠两个方面奖励做市商：
●减少或免除做市商的会员保证金
根据韩国交易所的规定做市商账户的持仓按照净额进行计算，包含了期权保证金、价格波动保证金、期货扩展保证金、实物交割保证金等。交易所根据上述规定计算保证金后，按照80%的比例收取做市商的保证金，减少了做市商会员的保证金负担。
奖励做市商交易费用
根据交易所做市商的评估结果，做市商可以获得不超过被收取服务费用（包括交易、结算费用）80%的补偿。如果根据评估结果做市商获得的奖励低于特定的数额（例如做市商的成本、100％的参与率或少于100万韩元），交易所可以适当的调整补偿数额。交易所在季度的月末支付做市商的补偿，如果交易所认为必要或已经支付，交易所可以改变做市商的补偿比率。韩国交易所对做市商补偿的评估方法，包括执行成交量义务的评估标准、符合支付的做市商的做市成本等内容。
（6）韩国期权做市商的监管
根据韩国交易所规则的规定，每季度对做市商的做市品种进行评估。评估做市商表现的主要依据为是否按照规定的义务进行报价以及是否通过做市商账户达到规定的成交量。交易所按要求独立决定评估标准，公开方法和其他关注的做市商评估，交易所可以向市场公布做市商的评估排名。交易所可以要求做市商提交其认为必要的评估的材料，在这种情况下做市商须按要求提交材料。
如果交易所对做市商的评估表明，该做市商的做市业务可能影响公平交易等，交易所有权暂停或终止做市商的资格。一旦交易所通知做市商资格终止，那么在合约到期前做市商完成所有持仓平仓。在做市商协议到期的时候，做市商必须将做市商账户的持仓转移到其自营账户。
1.4 芝加哥期权交易所的期权做市商制度
（1）CBOE期权做市商发展历史与现状
1973年芝加哥期权交易所（CBOE）成立之初，主要交易16个股票标的买权，直到1977年6月3日才推出卖权。1983年3月，芝加哥期权交易所推出第一个S&P100指数期权，同年7月，基于S&P500的指数期权开始上市交易。据相关资料记载，芝加哥期权交易所（CBOE）是最早在期权衍生品市场中实行专门的做市商制度的期权交易所。早在1987年芝加哥期权交易所（CBOE）在原有的普通做市商基础上，实行了指定做市商制度Designated Primary Market-Maker（DPM），这一制度是以一种更加明确的制度形式对其以往普通做市商作用的强化。2003年电子远程报价系统的综合交易平台（CBOE Hybrid）的
上线，CBOE又引入了电子交易指定做市商（E-DPM），来更好地对场内和场外的订单进行撮合。
芝加哥期权交易所（CBOE）2010年衍生品总成交为11.2亿手，其中期权成交量达到2.08亿手，占交易所所有产品交易量的99.61%。CBOE主要的股指期权产品是标普500指数期权，2010年总成交为1.75亿手，占交易所期权成交量的84%。根据相关的资料显示，CBOE市场的指数期权以机构投资者为主，其中包含了数目众多的做市商会员。
（2）CBOE期权做市商分类
芝加哥期权交易所（CBOE）实行指定做市商（DPM）与普通做市商（MM）相结合的做市商制度，因而，按照上文所述，其做市商主要可以分为指定做市商（DPM）、电子交易指定做市商（E-DPM）和普通做市商（MM）三类，各类做市商具有不同的权利和义务。
普通做市商一般指在交易所登记的以个体形式存在的交易许可持有者，他们以专业交易者的角色参与市场做市。
DPM是交易所直接指定机构形式的交易许可持有者做市商，同时要求其遵守交易所做市商规则。一般来说，DPM指在交易大厅工作（On-Floor DPM），当然，DPM也可以要求交易所授权他们在交易大厅外通过电子盘Hybird做市（Off-Floor DPM）。因此，通常指CBOE的DPM是包括On-Floor DPM和Off-Floor DPM。
Electronic DPM（e-DPM）指交易所间接分配协助DPM履行某些特定的义务的机构做市商，除场内经纪商和官方义务外。这些特定的义务包括：提供充足资源（资金、技术、人才），做市历史的稳定性，卓越的业务能力，特定证券的专业做市能力，不同市场的流动性互动能力，流动性的承诺等。一般情况下，一个（或多个）e-DPM会和DPM一起做市同一个（或多个）期权序列。
（3）CBOE期权做市商申请
CBOE设有一个专门的委员会（MTS委员会）来审批指定做市商。这个委员会由交易所副总裁、市场运作委员会主席及由会员选举产生的九位会员代表组成。
交易所会员可以填写申请表格申请成为指定做市商（DPM），交易所将根据
市场情况选择最适合执行指定做市商（DPM）的申请人，主要通过以下因素做出选择：
●是否足够的资金；
●业务能力；
●申请人的交易经验和规则的执行情况，申请人指定行使指定做市商
（DPM）权力代表人的能力；
●申请人执行DPM 业务人员的数量和经验；
●申请人、关联人以及业务代表人的监管记录和遵守交易规则纪录；
●意愿且有能力提升交易所交易能力的申请人等。
对于会员提出的指定做市商（DPM）申请，芝加哥期权交易所可以批准全部或部分做市品种，以及在场内或场外执行做市操作。指定为市场一篮合同的DPM必须保持至少10 万美元的可用净资本。
每个DPM 必须遵守交易所的要求，除非交易所按照规定免除义务或终止资格。如果会员申请终止DPM或被交易限制交易，那么交易所须有权执行一项或两项操作：
执行DPM 临时性情况，等待要求审批新DPM ；
分配临时的义务给另一个DPM。
临时批准或分配的决定都不应被视为对最终批准或分配的标准。
（4）CBOE期权做市商的义务
芝加哥期权交易所（CBOE）按照不同类型做市商规定了不同的做市义务。交易所规定每一个期权合约都有其固定的DPM，DPM要负责组织指定合约的交易，而普通做市商则无须对某个合约负责。CBOE做市商的报价义务如下表所示：
表1-6：CBOE做市商的报价义务
芝加哥期权交易所（CBOE）认为DPM是管理市场的重要一环，除了上述的做市商报价义务外，CBOE还要求DPM在交易过程中履行以下其它义务：
●解决分配给DPM的交易纠纷，服从管理；
●维持交易所的竞争市场，努力提供交易所品种的流动性；
●DPM有义务及时告知交易所发生的重大情况；
●监督DPM的相关人员遵守规则；
●适当的方式隔离DPM业务与其他业务；
●持续的满足交易所的各项规定。
（6）CBOE期权做市商的权利
芝加哥期权交易所（CBOE）在成交撮合方面并没有给DPM特殊的权利。和其他市场参与者一样，DPM只有在报价最优的情况下才可能成交。
CBOE对做市商手续费的优惠体现在两方面：第一，做市商相对其他交易者的优惠；第二，随着成交量的增加，做市商的手续费有部分额外的减免。
CBOE做市商与经纪商交易手续费对比总结如下：
表1-7：做市商与经纪商手续费对比
针对做市商的标准费率$0.20，CBOE在此基础上根据成交量的大小提供进一步的手续费减免。除了基于SPX、VIX和其他相关波动率指数（如OEX和XEO）的期权外，做市商在交易过程中手续费按以下标准减免。
表1-8：CBOE做市商手续费减免标准
（6）CBOE期权做市商的监管
芝加哥期权交易所至少每年对DPM（含e－DPM）的相关规则进行检讨，
内容包含DPM（含e－DPM）规定的义务是否合理、分配给DPM的证券是否有利于与其它市场竞争等。DPM 及其人员有义务提交相关的信息，供交易所进行审查与评估。交易所可以根据DPM（含e－DPM）的规则对其做市的绩效进行评价，并可以与DPM的其他职能进行综合评价。
普通做市商有义务提供和保留连续的Hybird交易系统的电子报价记录。交易所通过报价风险监控系统（QRM）对做市商的确定交易，同一期权序列的最大合约数量，占用时间等进行测量。
需要说明的是，做市商并不是必须对所有的报价都作出相应回复。当出现特别偏离的报价时，做市商可以不做回复或不以最优报价回复，此时做市商也不能享受相应的权利。交易所主要是通过一定时间内对做市商的成交量和回复率的要求来督促、控制做市商主动回复报价和提供连续报价。
1.5 欧洲期货交易所的期权做市商制度
（1）Eurex期权做市商发展历史与现状
Eurex市场主要指数期权产品为Euro Stoxx 50指数期权和DAX指数期权，Eurex的期权产品上市之初即实行做市商制度。2010年欧洲期货交易所（Eurex）指数期权成交量达到3.68亿手，其中Euro Stoxx 50指数期权和DAX指数期权成交量分别为2.84亿手和7500万手，最活跃的两个指数期权成交量占总成交的97%以上。
根据Eurex交易所网站对2011年5月数据的统计情况，指数期权参与者成交量分为代理、做市商与自营三种类型统计，这三种类型参与者的成交量占当期总成交的比例分别为31.5%，57.8%和10.7%。对比2006年的数据，代理、做市商和自营的指数期权的成交量占比分别为35.7%、56.5%和7.8%。由此可以看出，欧洲期货交易所（Eurex）指数期权的做市商成交量一直超过了一半以上，为提供市场流动性和市场发展发挥了巨大的作用。
目前，有超过30%的Eurex会员具有做市商的身分，其中一些只为指数期权做市，还有一些不仅为指数期权做市，还为其他产品做市。例如，成交量较大的Euro Stoxx 50指数期权的做市商一共有24家。
（2）Eurex期权做市商分类
Eurex针对不同的产品类别，将其做市商分为一般做市商、永久做市商和高级做市商三种类型，各类做市商具有不同的权利和义务。
一般做市商（Regular Market Maker，即RMM）：适用于指定的股指期权、股票期权和部分货币期权产品。一般做市商需要为询价提供回应报价。
永久做市商（Permanent Market Maker，即PMM）：适用于所有股指期权、股票期权和固定收益期权产品。永久做市商需要为预先制定的产品提供连续报价。对于股指期权产品，永久做市商需要为一部分具有不同到期期限和执行价格的合约提供连续报价，同时还需要为所有指定的合约提供回应报价。
高级做市商（Advanced Market，即AMM）：适用于预先制定的由股指期权、股票期权和固定收益期权所组成的产品包。高级做市商需要为预先制定的产品包提供连续报价。对于股指期权产品，与永久做市商类似，高级做市商需要为一部分具有不同到期期限和执行价格的合约提供连续报价，同时还需要为所有指定的合约提供回应报价。
（3）Eurex期权做市商申请
一般而言，Eurex任何交易会员都可以成为期权产品的做市商，只要该会员通过做市商账户（M账户）报单。Eurex会自动检查每一个交易会员，看是否满足做市商的要求。一旦满足，即可获得费用方面的优惠。交易所参与者可以向交易所提出申请，为某个或多个交易所认定可以做市的期权做市，交易所在审核时主要考虑申请者是否具有作为做市商所必须的交易知识以及必备的技术设备。
（4）Eurex期权做市商的义务
Eurex为不同做市商类型制定了不同的做市要求，这些做市要求根据品种存在一些差异，下面以股票指数期权为例说明Eurex市场期权做市商的义务：
①一般做市商（RMM）的义务
一般做市商（RMM）需要至少回应所有报价的50%，但是一天最多要求回应150个报价，一分钟时间内回应，至少持续10秒钟。
在异常市场，最大的报价差距可以增加100%，最小的报价大小减少50%。
Eurex对于不同的指数期权产品设定了不同的最小报价单位，以Stoxx Europe 50指数期权为例，对于到期月不超过8个月的，最小报单数量为50手。对于最活跃的Euro Stoxx 50指数期权，一般做市商没有最小报单数量的要求。
②永久做市商（PMM）的义务
永久做市商（PMM）在交易时段08:50-17:30连续报价85%以上的时间（每月平均计算）。PMM有义务在每一个交易月份，当前价格距离7个执行价格的基础上，选择不低于5个买权或卖权报价。可以进行不对称报价。例外情况是PMM 是多头，超过一定数量的执行价被报价，执行价格窗口将被修正。目前，永久做市商（PMM）不必要对报价进行回应。
在异常市场，最大的报价差距可以增加100%，最小的报价大小减少50%。
Eurex对于不同的指数期权产品设定了不同的最小报价单位，以Stoxx Europe 50指数期权为例，对于PMM来说所有合约的最小报价单位为20手。对于最活跃的Euro Stoxx 50 指数期权，PMM最小报单数量的要求为100手。
此外，Eurex针对不同的期权产品对PMM规定了不同的最大价差。以Euro Stoxx 50 指数期权为例，PMM的最大价差在0-5.3时为1，在5.4-53.3时为20%，大于53.5时为10.7。
③高级做市商（AMM）的义务
高级做市商（AMM）需在交易时段08:50-17:30连续报价85%以上的时间(每月平均计算）。PMM 有义务在每一个交易月份，当前价格距离7个执行价格的基础上，选择不低于5个买权或卖权报价。可以进行不对称报价。目前，高级做市商（AMM）不必要对报价进行回应。
在异常市场，最大的报价差距可以增加100%，最小的报价大小减少50%。
高级做市商（AMM）的最小报价单位要求和PMM一样。以Stoxx Europe 50指数期权为例，对于AMM来说所有合约的最小报价单位位20手。对于最活跃的Euro Stoxx 50 指数期权，AMM最小报单数量的要求为100手。
表1-9：Eurex指数期权做市商义务
（5）Eurex期权做市商的权利
Eurex做市商主要的权利在于两个方面，一方面是可以有交易费用的优惠，另一个方面是可以超过一般投资者的持仓限制。
①Eurex做市商的交易费用优惠
如下表所示Eurex对符合要求做市商的交易费用有较大的折扣，例如指数期权RMM和PMM折扣为55%，而符合AMM的折扣更是高达80%。
表1-10：Eurex期权做市商交易费用优惠
②Eurex做市商持仓限额优惠
对于交易所的做市商参与者，交易所管理者可以指定特殊的持仓限额。在交易过程中，做市商的持仓被授权可以暂时超过持仓限制，但是在交易结束时，做市商必须满足持仓限制的要求。
如果作为做市商的结算会员没有对交易费用进行折扣或者是交易会员作为做市商，那么做市商账户的成交量必须计入总的成交量。
（6）Eurex期权做市商的监管
由于Eurex市场的做市商制度比较简单，任何通过做市商账户的报单，如果符合交易所做市商的报价要求，就可以获得相应的奖励。在这种宽松的监管环境
做市商制度 一、做市商和做市商制度 做市商制度，也称庄家制度或造市商制度，是国际成熟市场中较为流行和普遍认同的一种市场交易制度。通俗地说，所谓做市商制度，是指在一定监管体系下，券商持有某些股票或债券的存货，并以此承诺维持这些股票和债券的双向买卖交易，这些维持双向买卖交易的券商就是做市商。 （一）做市商制度的功能 做市商制度在发达证券市场已有30多年的历史，它在证券市场所起的作用已获得证券界的共识：做市商制度具有活跃市场、稳定市场的功能，依靠其公开、有序、竞争性的报价驱动机制，保障证券交易的规范和效率，是证券市场发展到一定阶段的必然产物，是提高市场流动性和稳定市场运行、规范发展市场的有效手段。 具体而言，做市商制度具有下列三方面的功能： 1、坐市。当股市出现过度投机时，做市商通过在市场上与其他投资者相反方向的操作，努力维持股价的稳定，降低市场的泡沫成份。 2、造市。当股市过于沉寂时，做市商通过在市场上人为地买进卖出股票，以活跃市场带动人气，使股价回归其投资价值。 3、监市。在做市商行使其权利，履行其义务的同时，通过对做市商的业务活动监控市场的变化，以便及时发现异常及时纠正。在新兴的证券市场，这是保持政府与市场的合理距离，抵消政府行为对股市影响惯性的有益尝试。 （二）做市商具备的条件、应尽的义务及享有的权利 正因为做市商制度具有上述功能及调节买卖盘不均衡状况、随时保证提供买卖双向价格的特点，决定了其功能实现的前提条件是拥有高素质的做市商。做市商的选择极其严格，只有那些运营规范、资本实力雄厚、自营规模较大、熟悉上市公司与二级市场运作，而且风险自控能力较强的券商才能担当。一般来说，做市商必须具备下述条件： 1、具有雄厚的资金实力，这样才能建立足够的证券库存以满足投资者的交易需要。 2、具有管理证券库存的能力，以便降低库存证券的风险。 3、要有准确的报价能力，要熟悉自己经营的证券并有较强的分析能力。 做为做市商，其首要的任务是维护市场的稳定和繁荣，所以做市商必须履行“做市”的义务，即在尽可能避免市场价格大起大落的条件下，随时承担所做证券的双向报价任务，只要有买卖盘，就要报价。 针对做市商所承担的义务，同时也要享有以下特权： 1、资讯方面，要求全方位的享有个股资讯，即享有上市公司的全部信息及所有买卖盘的记录，以便及时了解发生单边市的预兆。 2、融资融券的优先权。为维护市场的流通性，做市商必须时刻拥有一大笔筹码以维护交易及一定资金作后盾，但这并不足以保证维持交易的连续性，当出现大宗交易时，做市商必须拥有一个合法、有效、低成本的融资融券渠道，优先进行融资融券。 3、一定条件下的做空机制。当市场上大多数投资者做多时，做市商手中筹码有限，必然要求享有一定比例的做空交易，以维持交易的连续。 4、要求减免印花税。做市商交易频繁，同时承担买进卖出的双方交易，为买而卖，为卖而买，在买卖差价中赚取利润，势必要求减免手续费和印花税。 （三）美国做市商制度的实施状况 做市商制度已被许多成熟证券市场广泛采用，其中美国的“全美证券协会自动报价系统”（NASDAQ系统）及其场外市场堪称最成功的典范。美国实行的是证券交易所的专业经纪人制度和场外市场的做市商制度并行的交易方式，其中做市商在场外市场交易的主要对象是债券和非上市股票，通过NASDAQ系统将分散在全国各地的6000多个做市商联系在一起，并可迅速提供在各地场外市场交易的近7000种股票和
第六章期权合约及其交易机制 期权（Option） 赋予其购买者在未来以某确定价格购买（或出售）某标的资产的权利（而无义务）的合约。 期权的交易双方 即期权的多头与空头，其中期权的多头为购买合约的一方，期权的空头就是出售或承约(Write)合约的一方。期权的多头方交纳期权费，享受权利，而没有履约的义务；期权的空头方收入期权费，转让权利，在多头方选择执行权利时有履约的义务。 看涨期权（Call） 赋予期权多头方在未来以约定的价格购买标的资产权利的期权。 看跌期权（Put） 赋予期权多头方在未来以约定的价格出售标的资产权利的期权。 实值期权 标的资产价格高于合约约定价格的看涨期权，以及标的资产价格低于合约约定价格的看跌期权。 虚值期权 标的资产价格低于合约约定价格的看涨期权，以及标的资产价格高于合约约定价格的看跌期权。 平值期权 标的资产价格与合约约定价格相等的期权。 欧式期权 期权多头方只能在期权到期日才能选择是否执行期权的期权。 美式期权 期权多头方在到期日之前的任意一个工作日都可以选择是否行权的期权。 百慕大期权 期权多头方可以在到期日前所规定的一系列时间选择是否行权的期权。
期货期权 以期货合约为标的的期权。标的期货的到期日在期货期权到期日之后，期货期权在行权交割时，期权的多头方除了获得行权价与结算价之间的差额外，还进入相应标的期货的头寸。彩虹期权 涉及两类以上的标的资产的期权。如两色彩虹最大值欧式看涨期权，该期权涉及两种标的资产，收益取决于到期日价值较大的一种资产。 障碍期权 收益的计算依赖于标的资产的价格在一段特定时间内是否达到了某个特定的水平的期权。 亚式期权 收益的计算依赖于标的资产在一段特定时间内平均价格的期权。 回溯期权 收益的计算依赖于标的资产在某个确定的时段中达到的最大或最小价格的期权。 期权市场做市商 指经交易所认可，为市场提供双边报价等服务的机构。为指定的期权合约提供双边持续报价、双边回应报价等服务，同时享有交易费用减免、激励等权利。 备兑开仓 指投资者提前锁定足额合约标的作为将来行权交割所应交付的证券，并据此卖出相应数量的看涨（认购）期权。 期权交易风险控制措施 包括保证金制度、涨跌停板制度、限仓制度、交易限额制度、大户报告制度、强行平仓制度和风险警示制度等。 限仓制度 指交易所对非期货公司或客户持有的、按单边计算的同一月份期权合约投机持仓的最大数量进行单独限制，其中单边的含义为行权或履约后买入标的的期权为一边（看涨期权多头与看跌期权空头），出售标的的为另一边（涨期权空头与看跌期权多头）。
国外做市商交易制度及操作实务 一、做市商简介 做市( Market Making) 即对某证券同时报买入和卖出价，通过低价买入高价卖出的差价而获利，同时增加市场流动性。做市商是指由具备一定实力和信誉的机构，在其愿意的价格水平上，以自有资金或证券或其他金融产品，不断向其他交易者报出某些特定产品的买入和卖出价，并在报价价位上接受其他交易商的买卖要求、保证及时成交的一种交易方式。 由于每个交易所不同，国家的证券法不同，所以成为做市商的条件也不同。在美国，纳斯达克(NASDAQ交易所的做市商最为完善、著名，通常每支股票可以同时有几个做市商进行竞争。而在英国，官方指定的做市商必须同时买卖双向报价，而其他非官方的做市商则不需要总是双向报价。通常来说，做市商义务越多，权利也越多。本文选择 NASDAQ 伦敦证券交易所、香港证券交易所的做市商制度，对境外主要的做市商交易规则进行介绍。同时探讨一下做市商交易的盈利模式。 二、美国纳斯达克市场的做市商制度 纳斯达克市场做市商须承担如下义务： 1.持续地提供双边报价，包括价格与数量。在规定交易时段内做市商必须执行投资者按报价下达的订单，但执行的数量仅限于做市商挂出的数量。做市商的报价必须至少有一个整手交易单位 (100 股)。通常，做市商的报价可以有一个显示的数量和一个保留的数量(reserve size)。在有保留数量时，做市商报价的显示数量不得低于 1000 股；当显示数量全部成交后，会自动把保留的数量部分或全部显示，这种自动报价刷新数量(AQR size每次也不得低于1000股。具体规定为：(1)做市商注册主持的每种证券，必须通过自己的账户持续不断地进行买入或卖出该种证券。 (2)每个注册成为做市商的会员，必须根据规定的标准提出 1000 股、 500 股和 200 股的报价规模。 (3)每个注册成为小型资本市场股票的做市商， 必须根据规定的标准提出 500 股或者 100股的报价规模。
做市商制度有何特点 做市商制度在“新三板”交易中发挥着重要的作用，因此，此次的扩容方案中，做市商制度备受关注。记者了解到，在即将公开的新三板扩容方案中，做市商制度已经确认同步推出。业内普遍认为，解决新三板市场交投清淡的方法是实行做市商制度。 做市商制度最早由美国的NASDAQ市场创立，经过近40年的发展，已成为全球创业板市场的主流交易制度。做市商的核心功能就是估值，原因在于做市商有专业的研究队伍，能够对做市的公司进行长期深入的研究，并在此基础上进行专业的估值和报价。 “做市商具有估值定价、提供流动性和维护市场稳定性的作用，新三板市场必须实行做市商制度。”西部证券代办股份转让部总经理程晓明(微博)接受《证券日报》记者采访时表示，做市商制度是最适合新三板的交易制度，从全球四十多个创业板市场的实践来看，只有美国的NASDAQ市场取得了成功，其根本原因就在于有效的实行了做市商制度。“我建议一家企业至少配两个做市商，这样可以防范操纵股价问题。” 有报道称目前关于做市商已经确定的方案包括：为同一只股票做市的做市商数量在2 家以上，身份需向社会公开；通过双向实时报价的形式向投资者传达估值信息；要求做市商持仓3%至10%，以降低其囤积炒作的可能性；同时要求做市商以自有资金在其报价水平上与任意投资者成交，让其为虚高的报价“埋单”。 业内人士指出，新三板市场挂牌的都是创新型高科技企业，企业经营不稳定，具有高风险、高收益的特点。普通投资者很难用通常的公司估值方法对挂牌公司进行准确的估值和定价。这就使投资者无法建立对新三板市场投资的信心。这也是目前新三板市场交投清淡，成交不活跃的根本原因。只有实行做市商制度，才能为创新型高科技公司准确估值定价，从而从根本上建立投资者的信心，活跃新三板市场。 程晓明则认为，做市商与我们现在股票市场的庄的根本区别不完全在于其估值能力，而在于庄是通过利用其信息优势、专业优势、资金优势来操纵市场谋取不当利益，而做市商则是引导市场；由于做市商持有任何一只股票都是有数量区间限制的，这就与庄有根本的区别。因此，做市商制度成功之处就在于其充分发挥做市商估值的能力，而又有效的抑制其操纵股价牟利的动机。 “转板通道”并非“免检通道” 转板机制一直都是“新三板”扩容方案中被业内期待比较多的一项改革重点，转板机制可以为在新三板市场上的优质企业提供“升板”到主板市场的“绿色通道”。符合上市条件的新三板挂牌企业能否直接转板上市，是企业普遍关心的问题。但记者采访的多数业内人士都认为，转板机制是新三板制度中必不可少的一项制度安排，但目前还不适宜推出，记者了解到，即将公布的扩容方案中的转板机制并非新三板挂牌公司无需审批直接上创业板或中小板，而是提供绿色通道，加快审批速度。
做市商制度缺点 存货风险管理 做市商在履行义务的过程中，其理想情况是双向报价而产生的双向成交量正好相等，取得稳定的价差收益。在这种情况下，单就这项交易来说，做市商肯定是盈利的。然而实际交易中却很难做到，如果出现单方成交或者双方成交数量不同，就会产生一定的库存证券(对于期货来说，即单向持仓部位)，也就面临着一种存货风险，即由于证券价格的不确定性所引致的头寸价值变动风险。 由此，做市商往往在综合考虑价格变动趋势、本身的自有资本情况、融资能力、市场参与者数量与结构等因素基础上确定证券的存货量。一般情况下，做市商存货与有关因素的关系为：存货量与存货风险呈正相关关系。存货量大，则风险大；存货量与价格的变动相关性最大，当有价格上升预期时，存货量增加，相反，存货量下降（这种情况适用于股票债券，对于期货则不然）。但当价格真正处于较高水平时，存货量趋于减少，否则，高价位购买的存货将随市价的下降而趋于贬值，存货风险增大。所以，为了降低这种风险，做市商对价格上升幅度较大的证券会趋于减少库存，因而从这个意义上讲，存货量与证券价格呈负相关关系。另外，存货量与做市商的自有资本呈正相关关系。 信息不对称风险 做市商一旦报出价格。意味着这一价位上他可能将与其他公众交易一定量的证券，然而受信息搜寻范围与能力的限制，做市商有可能受到那些掌握更多更新信息的交易商的“欺骗”。其实，做市商面临的信息不对称风险是难以准确度量的一种风险，往往只能从事后的价格变动中得到测量，即这种成本等于做市商报价与新市场价的差额。这样，做市商只有扩大其买卖报价差额才能减轻不对称信息交易的消极影响，但如果价差过大，也会降低市场的流动性，使得成交量下降，同时也会降低做市商的收入。 扩大经营规模，降低成本费用。 通过并购，企业规模得以扩大，能够形成有效的规模效应。规模效应能够带来资源的有效整合和充分利用，降低生产、管理、原材料供应等环节的成本费用。 2、提高市场份额，提升行业战略地位。 企业规模的扩大，伴随着生产力的提高、销售网络的完善以及市场份额的提升、从而确立企业在行业中的领导地位。 3、取得充足廉价的原材料和劳动力，增强企业竞争力。 通过并购实现企业规模的扩大，成为原料供应商的主要客户，能够极大增强企业的谈判能力，从而为企业获得廉价的生产资料提供可能。同时，高效的管理、人力资源的充分利用和企业知名度的提高，都有助于企业降低劳动力成本，提升整体竞争力。 4、实施品牌营销战略，提高企业知名度，以获取超额利润。 品牌是价值的动力，同样的产品，甚至是同样质量的产品，名牌产品的价值远远高于普通产品。并购能够有效提升品牌知名度，提高企业产品的附加值，获得更高利润。 5、通过并购取得先进的生产技术、管理经验、经营网络、专业人才等各类资源，实现公司发展战略。 并购活动收购的不仅是企业的资产，而且获得了被收购企业的人力资源、管理资源、技术资源、销售资源等，这些都有利于企业整体竞争力的根本提升，推动公司发展战略目标的
中期协期权做市业务培训班讲师简介 1.Simon Hart 1980年代在伦敦金融区的商业银行开启他的职业生涯，很快地晋升至货币交易柜台并在衍生品交易业务中担任重要职位。1987年至1998年，Simon作为独立的期权做市商在伦敦国际金融期货交易所(Liffe)进行交易。后来他加入Fortis银行组建并管理期权交易团队。2008年至2010年，他在对冲基金工作，在各个衍生品市场累积了宝贵的交易经验。目前在世界各地包括亚洲、欧洲、美洲的大型会议培训中担任教育培训讲师。 2.Chris Jenkins 在2009年开始他的交易生涯，主要交易短期利率、能源衍生品等商品衍生品。2012年，克里斯成为OSTC在英国除伦敦以外最大的交易室之一的交易室主管。2013年，他成为OSTC伊伯利亚半岛业务主管，并负责管理马德里、赛维亚、里斯本的交易室。克里斯目前专注于教学、培训以及指导新交易员提升获利能力，对每一位交易员进行风险控管。 3.姚秦生 2016年加入Square Mile培训机构担任亚洲地区首席代表。拥有10年以上的在不同期货市场交易不同资产类别的经验。他在2006年从Sheffield大学取得工程硕士学位后后加入英国的OSTC公司，初期主要交易利率类期货商品，
后来扩展到商品及能源类产品。他目前在Square Miles教育机构为重要客户讲授中文课程，以及发展亚洲区业务。 4.邓林 北京大学数学学士，香港科技大学计算机硕士，香港中文大学MBA；现任招商证券期权做市业务负责人；2013年加入招商证券之前，曾在法国兴业银行（Societe Generale）和国际著名做市商公司IMC担任期权交易员，负责亚太区股票衍生品的做市和套利交易，具有十年以上的股票衍生品交易经验。招商证券期权做市团队目前是上交所50 ETF期权和大商所豆粕期权的主做市商，2016年获得上交所最高的做市商评级AA级。 5.李升东 李升东博士本科毕业于中国科技大学,博士毕业于美国加州大学Irvine分校, 学术研究工作专注于数值建模和大数据分析，其间发表数十篇国际期刊论文, 著述和研究报告。毕业后在美国对冲基金和投资银行业界工作，谙熟金融工程理论、量化投资和高频交易技术,在美国和欧洲发达市场以及印度新兴市场从事股票、期货和期权统计套利与做市商交易,积累了丰富的实战经验。2011年回国加入光大证券，任策略投资部董事副总经理和光大证券资产管理公司量化投资部总经理，组建并且带领团队开创了以多元化策略和系统化交易为特色的量化投资业务。期间所管理的资金和产品经
国外做市商交易制度及操作实务 做市商(Market Maker)又被称为坐市商、造市商。做市商是指由具备一定实力和信誉的机构，在其愿意的水平上，以自有资金或证券或其他金融产品，不断向其他交易者报出某些特定产品的买入和卖出价，并在报价价位上接受其他交易商的买卖要求、保证及时成交的一种交易方式。 一、美国纳斯达克市场的做市商制度 （一）做市商资格的取得 1、必须是纳斯达克的会员； 2、坚持达到特定的记录保存和财务责任的标准。 （二）做市商的义务和权利 纳斯达克市场做市商须承担如下义务： 1.持续地提供两边报价，包括价格与数量。在规定交易时段内做市商必须执行投资者按此价格下达的订单，但执行的数量仅限于做市商挂出的数量。做市商的报价必须至少有一个整手交易单位(100股)。通常，做市商的报价可以有一个显示的数量和一个保留的数量(reservesize)。在有保留数量时，做市商报价的显示数量不得低于1000股；当显示数量全部成交后，会自动把保留的数量部分或全部显示，这种自动报价刷新数量(AQRsize)也不得低于1000股。具体规定为：(1)做市商注册主持的每种证券，必须愿意通过自己的账户持续不断地进行买人或卖出该种证券。(2)(每个注册成为做市商的会员，必须根据规定的标准提出1000股、500股和200股的报价规模。(3)每个注册成为小型资本市场股票的做市商，必须根据规定的标准提出500股或者100股的报价规模。 2.不可撤销的报价。做市商在接到另一位会员的买人或者卖出的要求后，最起码应按接收到要求时市场上公开显示的报价和正常的交易单位来执行这一交易。如果做市商显示的报价规模大于正常的交易单位，它在接收到另一协会会员的买人或者卖出的要求后，起码应该按照显示的报价规模来执行这一交易。 3.报价符合市场实情。做市商提出和维持的报价应符合当时的市场实情。如果做市商的报价不再符合当时的市场实情，协会(NASD)可以要求该做市商重新提出报价。如果做市商的报价不能符合当时的市场实情，且不重新提出报价，协会就可以暂停该做市商在一种或所有证券的报价。 4.超额价差。做市商对市场上的证券提出的报价，不得超过协会董事会统一的、协会经常公布的最高允许价差的参数。证券的最高允许价差，为每种证券中3家做市商最小价差平均数的125%。如果一种证券的做市商低于3家，最高允许价差就为平均价差的125%。不过，
国际期权市场运作概括是什么 期权交易在许多方面类似于期货交易。每一个交易所都有一定数量的会员(个人或公司)，现在大多数交易所(包括CBOE)都采用"做 市商制度"来进行交易。某一确定期权的"做市商"实际上是指某个人，只要询价方向该人询价时，他或她都应报出该期权的买入价和卖出 价两个价。"做市商"的存在能够确保买卖指令可在某一价格立即执 行而没有任何拖延。因此"做市商"增加了期权市场的流通性。"做市商"本身可以从买卖价差中获利。在期权市场中另外两个重要的角色 是场内会员经纪人和指令登记员。场内经纪人执行社会公众的交易 指令。 当投资人通知他或她的经纪人购买或出手一项期权时，该经纪人将买卖指令传递给本公司在期权交易所内的场内经纪人。场内经纪 人可以与其他场内经纪人交易，也可以于"做市商"交易。场内经纪 人可以获得佣金或又他或她服务的经纪公司支付薪金。许多传递给 场内经纪人的指令是限价指令。即它们只能在特定的价格或更为有 利的价格上执行该指令。通常，当场内经纪人收到限价指令时，该 指令不能立即执行。在大多数交易所内，场内经纪人将该指令传递 给指令登记员。这个人将该指令紧随其它人的限价指令输入到计算机。这就确保市场价格一旦达到限价，指令就会立刻执行。所有输 入的限价指令的信息向所有的交易者公开。在少部分期权交易所内(例如，AMEX和费城交易所)中使用的是"专家体系"，和上述"做市 商/指令登记员体系"不同的是，在"专家体系"中专家作为"做市商" 并且保存限价指令的记录，同时并不将限价指令的有关信息提供给 其他的交易者。 在每个交易所的交易中，佣金和保证金是必不可少的部分。在进行期权交易时，由于齐全实际上已经包含了一定的杠杆率，所以购 买看涨期权和看跌期权的投资者必须支付全额期权费用。而期权的 卖出方必须在保证金帐户里保持一定数额的资金。在出售无保护期 权的情况下。初始保证金是以下两个计算结果的较大的那个：
外汇市场市商制度 做市商制度也称报价驱动交易制度，是指证券交易的买卖价格均由做市商给出，买卖双方的委托不直接配对成交，而是从市场上的做市商手中买进或卖出证券。也就是说，做市商在其所报价位上接受投资者的买卖要求，将其自己持有的证券卖给买方，或用自有资金从卖方手中买下证券。做市商市场的基本特征是证券交易价格由做市商决定，投资者无论买进还是卖出证券，都仅仅与做市商交易，与其他投资者无关。外汇市场引入做市商制度最大功能和作用就是活跃外汇交易，提升外汇市场的流动性。 一、中国外汇市场的现状 1．市场具有封闭性。目前，中国实行强制结售汇制度，除了少数外商投资企业外汇收人和少数经批准可保留的外汇收入外，其他多数中资企业仍需无条件地把外汇收入全部卖给外汇指定银行，而企业的外汇需求只能由银行售汇来满足。强制结售制度不但使市场主体不能根据自己未来的需求和对未来汇率走势的预测自主选择出售时机和出售数量，不能真正反映外汇市场供求主体的行为，无法形成真正的市场价格，而且导致外汇调剂完全在银行间进行。银行间外汇市场实际上是为银行结售汇服务，成为结售汇体系中必不可少的一个环节。而银行间外汇市场实行会员制，具有严格的市场准入限制。作为市场主体的外汇指定银行其会员资格的获得，须经中央银行或外汇管理局的审批，必须符合严格的市场准人规则，从而使该市场失去开放性而成为封闭的市场。 2．市场存有明显的垄断性。因为强制结售汇、银行持有外汇头寸受限制，外汇指定银行在办理结售汇过程中，对于超过其规定的结售汇周转头寸，必须在银行间外汇市场抛出；反之，对于不足其规定的结售汇周转头寸，该外汇指定银行必须在银行间外汇市场补足。在银行间外汇市场上当外汇指定银行之间的交易不能完全匹配时，由中央银行弥补不足头寸，中央银行充当最后接盘人，形成了市场双边垄断的
期权交易基本制度 一、《期权交易管理办法》 二、《期权风险控制管理办法》 三、《期权套期保值管理办法》 四、《期权做市商管理办法》 主讲：郑州商品交易所期权部部长魏振祥
郑州商品交易所期权交易管理办法 (7) 一、期权合约 (7) 优质强筋小麦期权合约 (7) 1号棉花期权合约 (8) 二、交易业务 (9) 三、结算业务 (11) 四执行与履约 (12) 五信息管理 (13) 郑州商品交易所期权交易风险控制管理办法 (14) 一保证金制度 (14) 二涨跌停板制度 (15) 三限仓制度 (15) 四大户报告制度 (16) 五强行平仓制度 (16) 六风险警示制度 (17) 郑州商品交易所期权套期保值管理办法 (17) 一申请与审批 (17) 二套期保值交易 (18) 三监督与管理 (18) 郑州商品交易所期权做市商管理办法（略） (19)
郑商所期权10年研究历程 郑商所的期权研发大致经历了三个阶段： 第一阶段，1995－2001年——学习、研究期权。最早开始期权的探索性研究。 1995年开始研究期权。 1995年6月19-21日参加在加拿大举办的国际期权市场协会年会，郑商所被接纳为会员，成为中国唯一一家加入国际期权协会的交易所。之后，1996、1997、1998、1999、2002、2004、2005年分别参加了国际期权市场协会年会。 1996年3月编制"期权交易基本知识"培训资料。 1996年邀请香港专家来郑商所讲课，介绍期权交易知识。 1997年8月5日制订郑商所期权交易设计方案，内容包括绿豆期权合约、交易细则、期权操作系统方案、期权交易报价显示屏幕等。 1998年、2001年分别派员到香港交易所、CBOE,学习期权理论与运作；进一步完善郑商所期权交易细则。 2001年制定了比较系统、完善的小麦期权规则。 2001年派员在CBOE（芝加哥期权交易所）和依利诺斯理工学院专门学习期权理论与运作 第二阶段，2002年——研究、推广期权理论知识，启动期权培训工程。
国际资本市场中的做市商制度：功能、影响与趋势研究 一、引言 在任何一个证券市场中，交易制度都是价格形成与发现的根本性机制，而至今为止，各国证券市场中的交易制度总体上可分为竞价交易机制、做市商制度和混合交易机制三种制度安排。也就是说，做市商制度是资本市场中交易制度的重要组成部分之一，从而也是证券市场微观结构理论（market microstructure theory）所关注的焦点问题之一[1]。 做市商（market maker）制度起源于上世纪60年代美国证券柜台交易市场。随着70年代初电子化即时报价系统的引入，传统的柜台交易制度演变为现代意义上的场外交易市场（OTC），并形成了规范的做市商制度。目前在全球前十大交易所中，已经有NYSE、NASDAQ、东京证券交易所、伦敦证券交易所、Euronext、德国交易所、香港证券交易所、澳大利亚交易所等八家交易所，均在不同程度上采用了做市商交易制度；特别是在全球主要的场外交易市场中，都实行了做市商制度。那么，这一现象的原因是什么？做市商制度对证券市场微观结构的影响是什么？其发展趋势以及对我国引入规范的做市商制度有何启示？这些问题即是需要我们给以理论阐释和研究的。 本文以下的结构安排是：第二部分从做市商制度的功能入手，揭示其成为全球资本市场中主要交易制度的原因所在；第三部分我们在对传统做市商制度进行分类的基础上，考察了垄断性做市商制度和竞争性做市商制度对市场微观结构的不同影响；第四部分研究了传统做市商制度的缺陷以及混合型做市商制度的产生和发展；第五部分为论文小结，概括了本研究的主要结论，并提出了对我国资本市场引入做市商制度的启示。 二、做市商制度的功能 对做市商功能的理论揭示首见于Demsetz（1968）[1]的研究：由于交易指令流的不确定性，证券的供求双方在时间和数量上很难达到一致，使市场不可能在同一时点上出清所有的买卖交易指令，这就需要能够提供即时交易服务的独立市场参与者——做市商，做市商的功能即在于通过设立买卖报价提供即时性服务，以出清所有满足价格要求的交易指令，保证了交易的即时性和证券价格的连续性。 自上述Demsetz的开创性研究之后，大量的对做市商制度功能的研究文献开始不断出现。这里我们从做市商制度与竞价交易机制相比较的角度入手，揭示做市商制度所具有的独特功能，以说明其被各类资本市场采用的原因所在。 （一）做市商制度的功能之一：保持市场的流动性 证券市场发展的历史表明，流动性是一个市场是否有效和稳定的根本性要素；同时，流动性也是衡量一个证券市场交易成本高低的最主要的指标之一：如果一个市场的流动性越强，投资者就越能够迅速、有效地执行交易，同时在交易过程中所花费的成本也越低；反之则反是。
做市商制度基本情况 1、做市商制度简介 做市商制度是一种市场交易制度，由具备一定实力和信誉的法人充当做市商，不断地向投资者提供买卖价格，并按其提供的价格接受投资者的买卖要求，以其自有资金和证券与投资者进行交易，从而为市场提供即时性和流动性，并通过买卖价差实现一定利润。简单说就是：报出价格，并能按这个价格买入或卖出。 传统交易是由一个专家处理几百家上市公司股票交易，而做市商制度是多对一的关系，即一组做市商为一个上市公司服务。更重要的是做市商为交易提供了资金，在交易中做市商先要用自己的资金买进股票，然后再卖出。这些做法使得市场的流通性大大增强，增加了交易的深度和广度。 做市商制度的优点是能够保证证券市场的流动性，即投资者随时都可以按照做市商的报价买入、卖出证券，不会出现买卖双力不均衡（如只有买方或卖方）而无法交易。但是，由于做市商的利润是来自买卖报价之间的价差，在缺乏价格竞争的情况下，做市商可能会故意加大买卖价差，使投资者遭受损失。 一个交易始终活跃的充满活力的证券市场，才能给上市企业和投资者带来不断的动力，并促进经济的发展。 要想达到这个目的，仅有先进的交易设备、方便的交易手段和大规模的投资群体是远不够的，还需要一套灵活有效的市场机制。做市商制度于是应运而生。 2、做市商制度的特征 （1）所有客户均要与做市商交易，客户订单都必须由做市商买进或卖出，客户之间不直接进行交易； （2）做市商必须事先报出买卖价格，客户在看到报价后才能下订单。
3、成为做市商所需资格 （1）具备雄厚的资金实力 （2）具有较高的商业信誉 （3）有相关的行业背景 （4）要有极强的风险管理能力和交易技能 4、做市商制度的类型 了解做市商制度的不同类型及其优点与缺点，对实际应用具有一定的意义。因为期货市场在引入做市商制度的过程中，针对不同品种和情况，必然面对着类型的选择。 按照是否具备竞争性的特点，做市商制度存在两种类型：垄断型的做市商制度和竞争型的做市商制度。 垄断型的做市商制度，即每只证券有且仅有一个做市商，这种制度的典型代表是纽约证券交易所。垄断的做市商是每只证券唯一的提供双边报价并享受相应权利的交易商，必须具有很强的信息综合能力，能对市场走向作出准确的预测，因其垄断性通常也可以获得高额利润。这种类型的优点在于责任明确，便于交易所的监督考核，缺点是价格的竞争性较差；竞争型的做市商制度，又叫多元的做市商制度。即每只证券有多个做市商，且在一定程度上允许做市商自由进入或退出，这种制度的典型代表是美国的“全美证券协会自动报价系统”（NASDAQ系统）。自1980年以来，该市场的平均单位证券的做市商数目不低于7个。最新的资料显示，平均每只证券有10家做市商，一些交易活跃的股要有40家或更多的做市商。多元做市商制的优点是通过做市商之间的竞争，减少买卖价差，降低交易成本，也会使价格定位更准确。在价格相对稳定的前提下，竞争也会使市场比较活跃，交易量增加。但由于每只证券有几十个做市商，使各个做市商拥有的信息量相对分散，降低了市场预测的准
中国金融期货交易所期权做市商管理办法 （讨论稿） （2013-06-23） 第一章总则 第一条为维护金融期货市场流动性，提高金融期货市场运行效率，规范中国金融期货交易所（以下简称交易所）做市商业务管理，根据《中国金融期货交易所交易规则》及相关实施细则，制定本办法。 第二条本办法所称做市商是指经交易所认定资格，为指定的期权合约提供双边报价，或者回应投资者询价的法人或者其他经济组织。 第三条做市商在交易所从事做市商业务应当遵守本办法。 第二章资格管理 第四条交易所实行分级做市商资格管理制度。符合交易所资格条件的，可以向交易所申请一级做市商或者二级做市商资格。 第五条申请交易所做市商资格，应当符合下列条件：（一）一级做市商注册资本不少于人民币2亿元；
（二）二级做市商注册资本不少于人民币1亿元； （三）以自有资金参与金融期货交易； （四）具有良好的信誉和经营历史，近1年无不良经营记录、严重违法行为记录或者被期货交易所、证券交易所处分的记录； （五）有完备的业务实施方案、健全的内部控制制度和风险管理制度； （六）有开展做市商业务的专业人员； （七）具备满足开展做市商业务要求的技术系统； （八）交易所规定的其他条件。 第六条向交易所申请做市商资格，应当提交下列申请材料： （一）经法定代表人签字并加盖单位公章的做市商申请表； （二）加盖单位公章的营业执照、组织机构代码证副本复印件； （三）负责人简历及相关业务人员配置情况； （四）业务实施方案、内部控制制度及风险管理制度； （五）开展做市商业务相关技术系统的报告； （六）交易所规定的其他材料。 第七条交易所根据申请人的申请材料、资信状况等进行做市商资格认定，通过后授予申请人做市商资格，为其开立
范建军：什么是做市商制度 https://www.doczj.com/doc/e913232168.html, 2007年04月27日08:22 新浪财经 国务院发展研究中心金融研究所范建军 一、金融市场运行的两种基本模式：做市商模式和集中竞价拍卖模式 从本源上来讲，金融市场主要有两种最基本的交易模式：做市商模式(Dealership Mode)和以集中竞价为特征的拍卖模式(Auction Mode)。现在世界各国各个层次的金融市场(包括股票市场、债券市场、外汇市场、金融衍生品市场、黄金市场等)所实行的交易机制其实都是这两种基本运行模式的混合体，只是这两种交易机制在各个市场各有侧重罢了。 一般来说，以柜台交易(OTC)为特征的无形市场通常属于做市商市场，而以交易所集中竞价交易为主的有形市场则属于拍卖型市场。目前世界上规模较大的交易所市场几乎都是拍卖型市场，如纽约股票交易所、东京股票交易所、香港股票交易所和巴黎交易所等(伦敦股票交易所也于1997年引入了辅助性的指令驱动交易系统)。我国两大证券交易所也都属于拍卖性市场的范畴。而美国的NASDAQ股票市场和伦敦股票交易所市场则属于偏重做市商特征的市场，在发达国家占有重要地位的OTC(柜台交易) 资本市场也是标准的做市商市场。另外，世界上大部分债券市场、货币市场(包括银 行市场)和外汇市场都是以做市商制度作为基本交易制度的市场。 1. 基本概念 所谓做市商交易模式是指交易双方需借助做市商(Market Makers 或更准确的是Dealers)这类中介机构来实现金融交易的一种市场运作模式。做市商通常是一些具备相当资金实力和市场信誉的经营性法人(券商)，他们需要在金融监管部门注册登记，取得做市商的法律资格。一旦某家做市商答应为某个金融产品做市，那么它必须完成两项基本功能：(1)为该金融产品连续报出买价和卖价；(2)用自有资金或证券库存，无条件地按自己所报出的买价或卖价，买入或卖出投资者指定数量的金融产品。由此可见，在做市商市场，交易是在投资者和做市商之间完成的，它作为买者和卖者的中介，解决了买者和卖者在出价时间上的不对称问题，因此，它的存在可大大改善金融市场的流动性。由于做市商市场的交易开始于做市商们的报价(Quote)，因此，做市商市场又被称为报价驱动的市场(Quote-Driven-Market)。 在拍卖市场，交易是在交易所集中撮合完成，投资者以市场中报出的最低要价从另一个投资者买入某一金融产品，而以市场中报出的最高出价卖出该产品。在拍卖市场上，投资者同时出价，交易在投资者之间直接完成。由于拍卖市场的交易起始于投资者发出的指令，因此，我们通常把拍卖市场称为集中化的、指令驱动的市场(Order-Driven-Market)。
做市商制度详解 一、金融市场运行的两种基本模式：做市商模式和集中竞价拍卖模式 从本源上来讲，金融市场主要有两种最基本的交易模式：做市商模式(Dealership Mode)和以集中竞价为特征的拍卖模式(Auction Mode)。现在世界各国各个层次的金融市场(包括股票市场、债券市场、外汇市场、金融衍生品市场、黄金市场等)所实行的交易机制其实都是这两种基本运行模式的混合体，只是这两种交易机制在各个市场各有侧重罢了。 一般来说，以柜台交易(OTC)为特征的无形市场通常属于做市商市场，而以交易所集中竞价交易为主的有形市场则属于拍卖型市场。目前世界上规模较大的交易所市场几乎都是拍卖型市场，如纽约股票交易所、东京股票交易所、香港股票交易所和巴黎交易所等(伦敦股票交易所也于1997年引入了辅助性的指令驱动交易系统)。我国两大证券交易所也都属于拍卖性市场的范畴。而美国的NASDAQ股票市场和伦敦股票交易所市场则属于偏重做市商特征的市场，在发达国家占有重要地位的OTC(柜台交易) 资本市场也是标准的做市商市场。另外，世界上大部分债券市场、货币市场(包括银行市场)和外汇市场都是以做市商制度作为基本交易制度的市场。 1. 基本概念 所谓做市商交易模式是指交易双方需借助做市商(Market Makers 或更准确的是Dealers)这类中介机构来实现金融交易的一种市场运作模式。做市商通常是一些具备相当资金实力和市场信誉的经营性法人(券商)，他们需要在金融监管部门注册登记，取得做市商的法律资格。一
旦某家做市商答应为某个金融产品做市，那么它必须完成两项基本功能：(1)为该金融产品连续报出买价和卖价；(2)用自有资金或证券库存，无条件地按自己所报出的买价或卖价，买入或卖出投资者指定数量的金融产品。由此可见，在做市商市场，交易是在投资者和做市商之间完成的，它作为买者和卖者的中介，解决了买者和卖者在出价时间上的不对称问题，因此，它的存在可大大改善金融市场的流动性。由于做市商市场的交易开始于做市商们的报价(Quote)，因此，做市商市场又被称为报价驱动的市场(Quote-Driven-Market)。 在拍卖市场，交易是在交易所集中撮合完成，投资者以市场中报出的最低要价从另一个投资者买入某一金融产品，而以市场中报出的最高出价卖出该产品。在拍卖市场上，投资者同时出价，交易在投资者之间直接完成。由于拍卖市场的交易起始于投资者发出的指令，因此，我们通常把拍卖市场称为集中化的、指令驱动的市场(Order-Driven-Market)。 2. 两种交易制度的区别 拍卖市场和做市商市场的主要区别体现在以下六个方面： (1)交易的集中程度和成交方式不同 在拍卖市场，交易是在对投资者的交易指令排序后，经过专家会员或电子设备集中撮合后完成的；而在做市商市场上，交易是在投资者和做市商之间(有时是在做市商和做市商之间)通过电话或网络协商后实现的，做市商报出的价格通常并不是最终的成交价格，在投资者提出买卖要求后，做市商和投资者还需就最终成交价进行协商，影响最终成交价的一个最重要的因素是成交的数量，其次是付款条件和信用度等。
附件： 深圳证券交易所股票期权试点 做市商业务指引 第一章总则 第一条为了提高深圳证券交易所（以下简称本所）股票期权（以下简称期权）交易的流动性，规范期权做市商的做市业务，根据《股票期权交易试点管理办法》《深圳证券交易所股票期权试点交易规则》（以下简称《期权交易规则》），制定本指引。 第二条本指引所称期权做市商（以下简称做市商），是指按照本指引的规定和要求，为本所挂牌交易的期权合约提供流动性服务的期权经营机构或者本所认可的其他专业机构。 第三条本指引所称的期权合约流动性服务（以下简称做市服务），包括下列类型： （一）向投资者提供双边持续报价； （二）对投资者询价提供双边回应报价； （三）本所规定或者做市协议约定的其他业务。 第四条做市商分为主做市商和一般做市商。 主做市商应当提供前条规定的全部做市服务，一般做市商应当提供前条第（二）（三）项规定的做市服务。 第五条做市商从事做市业务，应当严格遵守法律、行政法规、
部门规章、规范性文件和本所业务规则，不得利用做市业务进行内幕交易、市场操纵等违法违规行为，或者谋取其他不正当利益。 第二章做市申请 第六条符合下列条件的机构，可以向本所申请为合约品种提供做市服务： （一）参与本所期权模拟交易做市业务超过3个月，并且在本所要求的模拟交易期间做市表现符合本所相关做市指标要求； （二）通过本所组织的做市业务专项测试； （三）通过本所组织的专项检查； （四）中国证监会及本所规定的其他条件。 第七条申请为合约品种提供做市服务的，应当向本所提交下列材料： （一）经法定代表人签字并加盖单位公章的主做市商业务申请书或者一般做市商业务申请书； （二）加盖单位公章的营业执照副本复印件； （三）做市业务风险控制制度及有关内部管理制度； （四）负责做市业务的部门、岗位设置、人员情况说明； （五）开展做市业务的技术系统准备情况； （六）申请做市的合约品种名单及具体做市业务实施方案； （七）中国证监会及本所规定的其他材料。 第八条做市申请符合条件且材料齐备的，本所自受理之日起
做市商与做市商制度 一、做市商制度 做市商是指通过提供买卖报价为金融产品制造市场的证券商。做市商制度,就是以做市商为中心的市场交易方式与交易制度。使用做市商制的市场称为做市商市场。 纯粹的做市商制有两个重要特点:第一,所有客户订单都必须由做市商用自己的账户买进卖出,客户订单之间不直接进行交易。第二,做市商必须在看到订单前报出买卖价格,而投资人在看到报价后才下订单。 在全球市场上，做市商制度有两种存在形式：一种是多元做市商制；另一种是纽约证券交易所的特许交易商制。 1.多元做市商制 伦敦股票交易所和美国的那斯达克(NASDAQ)市场是典型的多元做市商制,每一种股票同时由很多个做市商来负责。在那斯达克市场,活跃的股票通常有30多个做市商,最活跃的股票有时会有60个做市商。做市商通常也是代理商,他可以为自己、自己的客户或其他代理商进行交易。做市商之间通过价格竞争吸引客户订单。 2.特许交易商制(Specialist System) 在纽约证券交易所里,交易所指定一个券商来负责某一股票的交易,券商被称为特许交易商(Specialist)。交易所有将近400个特许交易商，而一个特许交易商一般负责几个或十几个股票。 与那斯达克市场相比,纽约股市有三个特点:第一,一个股票只能由一个特许交易商做市，可以被看作是垄断做市商制。第二,客户订单可以不通过特许交易商而在代理商之间直接进行交易。特许交易商必须和代理商进行价格竞争,所以纽约交易所是做市商制和竞价制的混合。第三个特点是特许交易商有责任保持“市场公平有序"。 二、做市商的职责 1.NASDAQ市场： (1) 做市商必须随时准备用自己的账户买卖他所负责的股票,并有义务持续报出他对该股票的买卖价格。(2) 做市商必须恪守自己的报价,必须在他的报价下执行一千股以上的买卖订单。(3)做市商的报价必须和市场价格一致,买卖价差必须保持在规定的最大限额之内。 2.纽约证券交易所 纽约股市的特许经纪人除了以上提到的做市商的职责,还有责任保持市场公平有序。他们的职责主要有以下几方面:（1）保持价格连续性。当股票价格变化太快时,经常会使投资人做出错误决策。作为特许交易商,有责任避免价格大幅度跳跃。比如说,下一个成交价比前一个价格有很大下跌时,作为特许交易商有义务在中间下一个买单,以稳定价格。（2）保持市场活跃。当一个市价订单下到交易所时,如果在一定时间内找不到和它匹配的买单或卖单,特许交易商有义务接下这个买单或卖单。（3）保持价格稳定。如果买单暂时多于卖单,特许交易商有义务用自己的账户卖出;如果卖单暂时多于买单,特许交易商就有义务用自己的账户买入。当价格出现持续下跌时,特许交易商有义务以等于或高于前笔交易的价格卖出;当价格出现持续上涨时,特许交易商有义务以低于或等于前笔交易的价格买入。（4）其他职责,包括大额交易、散股交易、卖空交易及订单保价等。 三、做市商的报价机制 美国全国证券商协会（NASD）对做市商的报价做了以下几项主要规定： （1）做市商必须双向报价，所报差价须在允许范围内。差价范围由全国证券协会规定，并时常更新。