负利率政策底下的资产配置
引言:
在过去数个月里，当负利率从欧洲蔓延到亚洲时，金融市场上引起了巨大的回响。前所未见的负利率正逐渐地渗透到金融市场，对各类金融资产的定价产生重大的影响。随着政府债券收益率的下降，全球股市的动荡，黄金价格的飙升，投资者应如何进行资产配置？在接下来的文章中将会探讨负利率的原理及世界各地的情况。本文亦会揭示利率走势和各种金融资产之间的趋势关系。最后，更会展示投资者一个具前瞻性的投资时钟，以引导各位读者在环球金融市场的动荡中作出明智的投资决定。
1. 定义
1.1.什么是负利率？
试想象一个存款人需付出费用来把金钱存到中央银行的帐户中。这看似很反常，但事实上，这异像已分别在欧洲(2014)和日本(2015)出现，紧接着多年来的量化宽松措施。负利率政策是一种非主流的货币政策工具，即名义目标利率被设定为负值，而这亦正正比教科书上零的下限还要低。同时，环球经济出现了另一种不大明显的负利率，这就是实际负利率。当通涨率（由消费物价指数衡量）高于现行名义利率，实际利率就会低于零，变为负值。事实上，中国和美国的实际利率已经下降到负值，但却没有引起媒体的广泛关注。
1.2.为什么使用负利率？
负利率看似并不是中央银行的一个理想政策选项。那么，为何世界各地的中央银行在近几年仍要实行这一冒险的政策呢？其原因主要能归分为内和外两个维度。在国内，当国家经济增长缓慢、通货膨胀率低、甚或是通货紧缩的时候，负利率能对投资者和消费者的行为作出实时的影响，从而剌激消费和投资，提高国内金融资产的价值。在国外，负利率（较低利率）会使货币有贬值压力，令外国投资者更倾向于持有另一种货币，但在极端情况下却有出现资本外逃的风险。随着货币贬值，国内的货品对国外人变得便宜了，反之亦然。因此，这有助于改善贸易平衡。正正是因为这两维的因素，欧洲多国和日本也相继采取这政策来刺激经济。
1.3.流动性陷阱
有些人可能质疑为什么在降低利率可以获得相同的结果下仍要使用负利率政策来刺激经济。在负利率政策之前，中央银行其实已不断地实行量化宽松以注入流动性的到实体经济和金融机构，从而促进借贷活动资及增加货币供给。然而，在流动性陷阱底下，量化宽松不再有效。金融机构透过持有国债或持有超额准备金来囤积现金。在这种情况下，负利率才能有效打压银行把钱投到中央银行的选项，将多余现金转移到贷款，商业票据市场。因此，负利率才能有效刺激投资和消费。而目前各国的中央银行都会把量化宽松的货币政策配合负利率，以发挥货币政策的最大限度，刺激经济。
2. 世界各地的负利率政策
世界各地的中央银行在过去三年相继推出了负利率政策，其中的时序、原因、政策内容不尽相同。
2.1.时间线
2.2.摘要
日
本
欧洲央行丹麦、瑞士、瑞
典
时
序
2016年3月15日:
日本央行没有进一步放
宽货币政策
2016年1月29日:
日本央行宣布将采取-0.
1%的新增超额准备金
利率(负利率)
2016年3月11
日:
欧洲央行进一
步把存款利率
下调10个基点
至-0.4%，同
时将主要利率
下调至0.05%
2014年6月5
日:
欧洲央行把存
款利率从零调
低到历史新低
的-0.10%
瑞典:
2015年2月1
5日:中央银行
将利率从0%
下调至-0.1%
瑞士:
2014年12月1
7日: 中央银行
将利率从0%
下调至-0.25%
丹麦:
2014年9月4
日:中央银行将
利率从0.05%
下调至-0.0
5%，利率再次
回到负值
原
因
- 尽管量化宽松政
策已经进行了十多年，
但日本的通胀预期仍在
萎缩
- 推动经济达到
2%的通胀目标，同时希
望令到日元贬值，以增
- 商业银行
在中央银行里
维持大量超额
备
- 必须注入
额外的流动性，
以刺激经济增
共通点:跟欧罗
维持稳定的汇
率
丹麦:资本流入
不断上升，货币
有升值的压力
被媒体广泛报导的负利率(-0.1%) 实际上只适用于银行的超额准备金账户，亦即是日本银行所称的"policy-rate balances"。旧有的无担保隔夜拆借利率(Basic balance)则依然维持在0.1% 。而金融机构存放在日本央行的法定准备金、以及金融机构受到央行支持进行的一些救助贷款项目带来的准备金的增加，则适用于0%的利率。原则上，银行所支付的负利率应会转介到贷款者身上。同时，超额准备金账户只占整体准备金的一少部份，所以日本的银行利润暂不会受到太大打击。
3. 实质负利率
除了实施了名义负利率政策的经济体系以外，世界上两大主要经济体系亦已经达到了实际负利率的门槛。即政策利率 - 通货膨胀率< 0。
i =名義利率
π =通脹率
r =實質利率
3.1.美国的实质负利率
如果将联邦基金利率和通货膨胀率比较，可以清楚地得出实际利率已经下降到负值。这主要是因为金融海啸后的量化宽松，将利率下降到到几乎为零。到今时今日，主要有两个因素影响着联储局对利率的决定，分别是失业率和通货膨胀率。2016年3月17日，联邦公开市场委员会维持利率不变，并预计在2016年底，利率应会在0.875%的水平。这意味着本年度加息的次数将由四次下降至仅两次。同时间，油价和全球经济前景等因素已经对美联储利率决议施加了压力。由此可见，美国加息的步伐将会大幅放缓。事实上，美联储已为负利率的情况进行了压力测试。这亦表明了美联储现在比过去更为接受负利率这一政策。不过，在利率正常化底下，将会很难在短期内看到美联储实施负利率。对联储局而言，负利率只是当经济显着恶化时的一个额外选择。
3.2.中国的实质负利率
在计算中国实际利率时，衡量标准是1年基准利率及按年的通货膨胀率。在2015年10月，中国人民银行了将1年期存款基准利率从3%下调至1.5%。而当月的实际通胀率为 1.6%，开展了实际负利率的时代。事实上，市场上对中国汇率政策持怀疑态度，难以判断央行会将人民币贬值或是维持汇率稳定。随着中国经济的缓和及实际负利率的发生，较早前就有大量的对冲基金对人民币开展了大规模的攻击。然而，尽管2016年2月29日存款准备金率被下调下，人民币仍能维持较强的走势的，亦引证了中央银行维持汇率稳定的决心，而不是通过人民币贬值来推动出口。实际负利率亦同时引发了另一个议题：资产价值的提升。在实际负利率和汇率稳定的因素底下，房地产成为了灸手可热的投资选项。
4. 五个关于负利率的迷思
4.1.商业银行会增加放贷吗
未必。日本与欧洲央行为鼓励（几乎是胁逼）银行放贷，逼不得已出使负利率这辣招，然而，这如意算盘却不一定能打响。首先，银行碍于同业间的竞争，大多害怕若它们转嫁央行征费于存户，将流失部份客户至其他银行，更甚者，经济教科书中，「藏钱于床褥下」的天方夜谭或会成真。是故，在负利率的大时代下，至今仍未有主要银行向存户开刀的案例，换言之，银行资金成本未有因负利率而减低。另一边厢，极低的央行基准利率，将进一步压榨收益率曲线，导致有如楼按、车按的流动利率收入减少，也自然难怪银行业最近风声鹤唳。说到底，当前银行不愿放贷的流动性陷阱，归根究柢是在于全球经济环境转坏，连石油股也因商品价值眨值而致使信用评级下跌，银行潜在坏帐已够多，断不会因负利率而贸然放贷。
4.2.负利率回报的国债有市场吗
还是有的。这正正反映出当前问题积结所在：投资者信心不足。资料显示，在欧央行与日本央行各自宣布减息后，其国债市场还是有承接的。到底这群「疯狂」的投资者从何而来？首先，在当前动荡的经济环境下，还是有人愿意付一点「利息」，换取国债可预期而极低风险的回报（总比放在股市中被卷走理想吧）。此外，央行的负利率政策可谓百密一疏、自食其果，算漏银行用掉余钱买国债，而非支付征费存进央行，原来是「有行可图」，省掉一笔，嗅利差比鲨鱼更敏锐的银行家怎会放
过这机会？最后，更令人担忧的是，投资者憧憬央行的量宽政策，将持续推高债市，从而弥补国债的负利率成本，因此低买高卖仍有赚取价差的空间，若算进货币的潜在升值，仍是有利可图的，难怪全球的流动性陷阱总是挥之不去。
4.3.股市比债市更安全、可预期
国债一直给人稳健、低风险的形象，然而，在央行频频出手，以负利率、量宽干预的大环境下，债市波动逐渐与基本面脱钩，反而更受央行政策风向主宰。如此下去，稳健的投资者或会转投股市，怎样说，篮筹股与派息股为投资者带来稳定股息回报，仍是有一定吸引力的。再者，一众价值股（公用事业、医疗保健及消费品服）的利润及回报并不太受利率左右（详见第六部份），也逐渐吸引投资者的眼球，也自然难怪日本养老金投资基金在近日也加重其持股比例。
4.4.黄金会否重拾储备资产的光芒
曾几何时，黄金是市场上灸手可热的贵金属资产，尤其自08年美国金融海潚后，三个月债券孳息率随美国联邦基金利率下扬，金价因而一直上扬，但自12年十月后，金价却走下坡路（见图表 4.1）。然而，在负利率的大时代下，股债汇一片波动，黄金市场却不乏承接，不禁令人遐想金价会否再现光芒。事实上，黄金有内在价值，没与其他资产挂钩，故金价相对较为稳定及可预测，反观债市表现却大大牵制于央行政策风向，高下自然立见。而在负利率环境下，储存黄金所需的1%成本代价亦更易被接受，无怪乎金价在2016年首季节节上升，势头锐不可挡，来年似乎是金价丰收之时。
4.5.负利率能持续下去吗
不见得。各国央行在大行负利率之道时，亦有不少掣肘，并不可以无了期、无限度实施。首先，日本与欧洲央行最多只能实施「负基准存款利率」，向银行的多余储备征费，却断不能让「基准贷款利率」也低于零，试问银行为何要赔着钱放贷呢？此外，两者也不能相差太远，换言之，-0.5%的「基准存款利率」大概已是下限，不能再低。假定有一日，不可能再度成为可能，「基准贷款利率」也低于零，银行大可用多余储备购买黄金，也总被蚀着钱放贷划算，说到底，银行欠缺的是有良好信贷纪录的客户，与资本或利率无尤。再者，央行也总不可以一直购买国债，须知道日本的国债对生产总值比率已高企于250%，而欧盟多国也早已远离60%的目标，持续的量宽，债从何来呢？
图表4.1 金价与三个月美国国债孳息率
5. 负利率对环球经济的影响
史无前例的负利率对环球经济环境有着重大的影响，其中日本负利率更被称为「黑天鹅」事件，或会颠覆环保经济的局面。而从宏观经济角度来看，负利率主要有两个个显着的影响，分别是资产泡沫和传染效应。
5.1.资产泡沫
在负利率底下，泡沫将更容易在不同类型的资产中形成。资产泡沫会在在资产价格过度膨胀时而形成。通常资产价格会在短时间内迅速上升，同时不受产品本身的内在需求所支持。
5.1.1. 股票
负利率创造了一个过度扩张货币供应的环境。投资者将不愿意存款到银行，银行亦希望借出多余的储备贷款。投资者会转移将资金投资到股票中，希望资本增值；但是，价格上涨将会比公司盈利上升得快，股票价格大幅超越了其内在价值。
5.1.2. 商品
投资者普遍认为，负利率的主因因是经济放缓。因此，他们倾向分配更到资产到商品身上，例如被称为“避险天堂”的黄金。这亦同时增加了另类投资的需求，从而带动房地产和对冲基金等价格的上涨。
5.1.3. 债券
在量化宽松的时代下，债券市场变得复杂起来。当央行进行了量宽政策的时候，公开市场操作会刺激政府债券的需求，推动价格上涨，抑制债券收益率。此外，随着负利率的可能性，债券的投机需求不再如以往低利率时代般低。在过去，当利率是低的时候，投资者预期利率会上升，因此把持有的债券转换为现金以避免损失。目前，随着负利率的出现，尽管利率极低，投资者亦对利率的方向存在不确定性。在这种情况下，我们可以看到债券呈现出负收益率和极高的价格，而这正是债券市场的泡沫。
5.2.负利率的传染效应
投资者的另一个关注就是在全球和区域经济中，负利率政策究竟是否存在传染效应。我们将研究欧洲国家和日本负利率的情况，并通过过往历史数据研究传染效应。
5.2.1. 欧洲国家
在实施了负利率的国家当中，我们能够清楚看见欧洲央行的举动对欧洲等国是有很强的传染效应。
当我们对的欧洲央行、丹麦、瑞典和瑞士的利率进行回归分析，我们可以清楚地看到它们之间存在正相关，相关系数R是0.9832(十分接近1)相关程度非常之高。在上述期间，我们可以看到上述各经济体已经陷入了降息周期，并影响了相互利率决定。
欧洲央行和其他欧洲国家之间的利率传染效应的原因主要归纳如下：
?经济体系较小的欧洲国家倾向于与欧洲央行保持稳定的汇率，以保持其在贸易市场的竞争力。
?区域经济是相互依赖的。欧洲各家之间的贸易活动、投资者情绪和劳动生产力均是互相影响。
5.2.2. 日本与中国
另一边厢，投资者可能会更关心中日经济体系对利率的影响。当我们对中国和日本的利进行回归分析，我们也可以看到一个正关系但R相关系数0.605则较欧洲的为低，显示出其相关程度不太高。
从贸易角度来看，中国是日本最大的贸易伙伴。在负利率推出后，日本的净出口理应会增加，而中国的则会下跌。事实上，中国和日本之间的传染效是远远低于欧洲国家的（0.9832 vs0.6049)。原因是中国充足的外汇储备去保持其汇率稳定和应对外围经济的变化。中国面临的问题的症结在于其经济的内在结构。财政政策和内部需求刺激措施将会是比货币政策更有效的对策。
5.2.3. 环球
从环球的角度来看，宏观经济政策以往很少会考虑负利率。然而在各主要经济体实施了这一政策后，金融市场受到了冲击，经济学家和政府官员亦已经注意到了以负汇率刺激经济的可能性。负利率的主要后果之一是可能会导致货币贬值，促进净出
债简述
6.3.外汇回报
汇率简述：线性回归分析3月／1年期债券利率对汇市回报的影响(2006-2016).
8. 结语
综观而言，纵然负利率突然出台，让许多投资者措手不及，更打破了经济「零利率下限」的金科玉律。但这仍然是一个资本赚资本的世界，一如上文所指，即便在负利率周期，仍有不少有利可图的投资。然而，仍有一个问题萦绕不去：负利率何时终结？2017年末是合理的预测。就欧洲而言，央行行长德拉吉与其一众央行银行家，在将利率下调至-0.4%后，也开始放风承认负利率亦有其限制，似乎快要中止这减息势头。而美国联储局的议息结果亦维持联邦基金利率不变，「待经济环境转好时再行加息」，念及美联储局自80年代以来「没有惊喜」的方针，如此向市场放风，难怪一众大行也预期美国息率未来只升不跌。日本央行风向似乎更难预准，但在欧洲急刹车的前车之鉴下，似乎没太多理由要把负利率进行到底。说到底，日本经济要靠的不是负利率，而是「安倍经济学」第三枝箭：供应端改革。最后，中国也没跟风推行负利率的必要，再加上外汇市场最近风波不断，国际对冲基金联手做空人民币，让人行耗掉一笔储备，才维持了汇率的稳定，此时此刻，人行断不会大幅下调利率，自毁长城。总结而言，负利率政策始终也有其下限，纵然2016年负利率大概仍会徘徊不去，但欧日央行在2017年便有上调利率的推力。
作者简介：
亚洲金融风险智库是一支由业界领袖和中外金融专家牵头成立的非盈利性组织，是一个沟通政府、金融从业者、高校和媒体的对话平台。自2011年成立以来，一直
关注当下热议的金融话题，宗旨包括保持调研和报告的独立、客观、中立态度; 致
力于为风管决策提供高水平调研成果; 为经济增长、创新提供可行的商业建议; 实践社会服务目标，提高公众风险管理意识和为风险相关方及利益方提供开放、互惠的对话平台。
邬思彦是国际操作风险管理学会亚州分会和亚洲金融风险智库主席，国际著名风险管理专家,现任某外资银行风险管理高级管理，超过20年的丰富工作经验，身兼多间大学及金融协会风险顾问及导师。
郑德卫、林国耀为亚洲金融风险管理智库分析师，就读于香港大学，分别主修会计及财务学以及经济及财务学。郑德卫于美国哈佛大学师从经济学家曼昆(Greg Mankiw)与戴尔乔根森(Dale Jorgenson)。两位亦有在银行和金融机构实习的经验，对宏观经济与投资环境的互动有浓厚兴趣。曾致力研究关于中国经济周期的题材，并热衷于中国的金融改革创新。
资产配置策略 返回上一级 单选题（共3题，每题10分） 1 . 下列关于风险平价模型描述错误的是？ ? A.通过使每个风险因子对组合整体的风险贡献权重相等，来达到真正意义上的分散风险 ? B.放弃了对于资产预期收益的预测，仅仅从风险贡献的角度来分配资产 ? C.认为风险与收益的可预测性是接近的 ? D.开启了使用风险进行配置的新方向 我的答案： B 2 . 下列对于Black-Litterman模型的评价错误的是？ ? A.主要解决均值方差模型的投资过于集中、对输入的参数过于敏感、以及估计误差被放大等问题 ? B.将定性的资产观点通过数学方法表达和容纳到定量的框架流程当中 ? C.使用面很广，在FOF、MOM和CTA等策略中均有涉及 ? D.只使用历史信息，期望收益等于市场历史均衡收益 我的答案： D 3 . 下列对于均值-方差模型的评价错误的是？ ? A.计算较为繁琐，模型维护成本较高 ? B.以数值的方法奠定了现代金融学、投资学理论基础 ? C.使得最优资产组合可解，并且可以借助软件实现现实的操作 ? D.可以作为更复杂模型的一个部分进行使用 我的答案： A 多选题（共3题，每题10分） 1 . 下列关于战术资产配置的说法正确的是？ ? A.是一种根据对中短期资本市场的预测动态调整资产配置，从而增加投资组合价值的资产配置方法 ? B.战术资产配置需要在遵守战略资产配置确定的大类资产配置比例的基础上进行 ? C.一般并不对战术资产配置偏离战略资产配置的比例进行限制 ? D.更多地关注市场的短期波动，强调根据市场的变化调节各大类资产之间的分配比例 我的答案： ABD 2 . 一般而言，资产配置包含哪些步骤？ ? A.制定投资目标及投资约束 ? B.战略资产配置
负利率 大家必须了解清楚实质负利率的意思及成因。 继美国近期减息以防经济陷入衰退，实质负利率成为香港关注的焦点。一般而言，实质负利率并非正常的现象，对经济及金融稳定会造成影响，假如可以选择的话，我们当然不希望出现实质负利率，但现实是我们没有选择。香港属高度外向型经济体系，并以内地及美国作为最大的贸易伙伴，我们很难期望香港的通胀趋势可以与贸易伙伴有很大的距离。近期内地及美国的通胀率趋升，分别是接近7%及4%。尽管这两个只是整体通胀数字，相应的核心通胀率会较低，但已足以解释香港的通胀率最近为何逐渐上升。 由于次按危机对不同经济体系的影响极不相同，香港在联系汇率制度下输入美国的货币政策，未必完全切合香港目前的经济环境。由于通胀上升及经济持续表现强劲，我们希望见到的是实质正利率而不是负利率。但我们必须明白造成实质负利率现象的原因。美国减息的原因非常明确，是要减低经济陷入衰退的风险。正当我们第二大贸易伙伴可能步入衰退，香港难免会受到影响──最初可能是透过金融渠道，继而是透过经济及贸易渠道。尽管近日流行所谓「分道扬镳理论」(decoupling theory)，但香港作为高度外向型的经济体系，其实不可能完全摆脱来自主要贸易伙伴的经济形
势转变的影响。大家都知道内地方面打算冷却经济，这也会对香港的经济前景构成一些风险。若然经济表现放缓，希望可以有助遏抑本港通胀及减少实质负利率的程度。 我们也应该更多了解实质负利率的实际意思，这个课题可以从两个层面来分析。第一是存款利率低于消费物价通胀率。这或会鼓励消费，减少储蓄，至少会令非贸易货品方面的通胀进一步上升，进而可能影响经济及金融稳定。但正如我上面提过，本港经济增长在年内稍后时间的表现可能会受主要贸易伙伴影响而放缓，因此大家在消费方面应该有点居安思危的意识。 第二个层面是按揭利率低于住宅物业价格的升幅。以按揭利率为2.75厘计，当住宅物业价格的预期升幅可能远比这个幅度大，自置居所或投资物业自然便变得吸引。但大家在这问题上应该三思，回顾历史。过去30年，实质按揭利率(即按揭利率与未来一年物业价格预期升幅之间的差距)波动极大；在某些时候(例如1997年底至2002年期间)，实质按揭利率不但是正数，而且处于相当高的水平。由于香港土地供应有限，往往需要兴建高楼大厦以应付市场需求，而其中涉及的建筑时间较长，以致容易出现供应滞后需求的现象，令物业价格波动极大。中期而言，影响物业价格的主要是供求失衡问题，而非按揭负利率。 无可否认，实质负利率会对经济及金融稳定构成风险，作为银行监管机
关于经营公司：经营公司就象精心种一棵树，创造各种条件让这棵树健康成长； 关于股权投资：股权投资就象精心挑选一棵将来会成材的树，只有严格考查其根基、成长性、养树的人员、成长的历史等诸多因素后，才能投入。投资后还须有足够的耐心给这棵优异品质一定的时间，才能获得令你惊喜的回报，因为树要长高长粗没有时间的配合是绝对不可能的。 关于股票投机：股票投机就象做贸易，买卖赚差价，不管对象是否优良，短期内只要有利可图。 经济周期中的投资策略、资产配置
注 1真实收益率是剔出通货膨胀后的收益率； 2强周期性行业包括：钢铁、汽车、旅游、航空、酒店、高档餐饮、高档消费品、房地产、玩具、家具、纺织服装、IT硬件、电器、银行、煤炭石油、有色金属、建材、外贸、券商、运输物流等；弱周期性行业包括医药保健、基本生活用品、中低档餐饮、公共事业（供水供气）、交通设施、教育、通讯服务等。经济繁荣阶段，强周期性公司的业务一派兴旺，股价的上涨要比稳定增长型公司快得多，而当经济开始衰退时，该类公司饱受痛苦，股价严重贬值。因为主要的周期型公司都是大的著名公司，很容易被不够谨慎的投资者误认为是稳定增长型公司，汽车、航空、轮胎、钢铁、化纤、国防、有色金属行业的公司都是周期型公司。应在经济衰退末期或经济复苏初期投资该类公司。 3隐蔽资产型公司：任何一家拥有你注意到了而投资专家大众却没有注意到的价值非同一般的资产的公司。这些资产可能隐蔽在金属、石油、报纸、专利药品、电视台或公司的债务中，单隐蔽的资产一项的价值就超过了购买该公司股票的价格，那么你的投资成本就的大打折扣。这类公司非常适于做收购后清算套利。 西格尔教授对美国1948-1991年间9次经济衰退的统计，股市底谷比经济周期底谷平均提前5.1个月，从股市底谷到经济周期底谷时，股价已平均上涨24%。以上现象产生的原因主要是人们对未来的预期。在衰退期的前半部分，经济一片黑暗，市场一片恐慌所以造成股市的底。在衰退期的后半部分，因为政府出台很多促进经济的措施，银行接连降息，所以人们对未来的预期较好，造成股市温和上升。 中国经济周期的特点 中国已经经历了三个大的经济周期，平均每8-9年一个大周期，在一个大周期中有2个4年左右的小周期。除了外向型出口拉动经济外，第一个小周期是投资推动型，第二个小周期是消费推动型。 第一个大的经济周期：1980 – 1989年，1988年GDP 为11.3%,1989年经济硬着陆GDP为4.1%; 第二个大的经济周期：1990 – 1999年，1995年经济硬着陆，GDP比1994年大降2.2%到10.9%；1997年底东南亚金融风暴，1998-99年经济危机。 第三个大的经济周期：2000 – 2009年，从2007年8月开始美国次级贷款危机，演变成2008年3月主要发达国家金融危机，再演变成2008年10月开始的世界经济危机
谈负利率的弊端及应对措施 阮梦曦 （海南大学经管学院金融系海南海口） 摘要：阐述了负利率的定义：通货膨胀率高过银行存款利率；负利率形成原因：通货膨胀率（即CPI）过高；我们队负利率并不陌生，在改革开放的很多年份里，居民存款都出现过负值；负利率的弊端：居民财富缩水，过多的资金进入市场引发经济过热，引发资产泡沫。以及预防措施：宏观上，如央行加息；微观上个人注意理财的变化，鼓励减少存款，多消费多投资。 关键词：负利率；通货膨胀；加息。 所谓负利率，是指通货膨胀率高过银行存款利率。这种情形下，如果你只把钱存在银行里，会发现财富不但没有增加，反而随着物价的上涨缩水了。这就是所谓的存款实际收益为“负”的负利率现象。 实际利率=名义利率-通货膨胀率（即CPI），当银行给的利率低于通货膨胀路的时候，就出现了负利率。因此，通货膨胀是负利率的最根本原因。改革开放以来，我国曾出现过3次负利率时期。从历史上看，在1990年9月—2010年8月这240个月中，约有80个月出现了负利率现象，平均持续20个月左右。当前，我国经济又再度进入负利率时期。我国百姓对负利率并不陌生，在改革开放以来的很多年份里，居民存款利率都出现过负值。经济学家认为，当物价水平维持一定程度的温和上涨，只要政府维持低利率政策，实际存款利率为负的可能性很大。 一、负利率的弊端 负利率的弊端主要有：助推社会通胀预期,鼓励过度投资并令投资行为发生歪曲,以及令财富进入楼市等资产价钱市场的信号得到强化等。对于个人来说，每个人的财富都缩水了。从理论分析和实际运行看，负利率会直接导致银行存款分流下降，并因企业的实际融资成本降低，导致投资有可能会进一步加速扩张而引发经济过热。负利率还会致使资金更多流入资产领域，从而推高资产价格，诱发资产泡沫。有关实证研究发现，正是在上一次持续负利率状态下，资产价格出现了大幅飙升。例如，当2007年出现了物价快速上涨、负利率变得较为严重之后，中国房地产市场恰好迎来价格猛涨时期。而且，当前经济形势复杂，如果央行加息，还有可能进一步损伤经济，同时进一步造成热钱涌入。 二、对负利率的应对措施
《负利率对经济的影响》 徐路婷 （温州大学瓯江学院 09财务管理本五） 【摘要】：伴随物价指数的上涨,我国进入了存款负利率时期。较大幅度的存款负利率影响着社会财富在存款者、银行、政府和企业间的公平分配和社会资源的有效配置。为了保护存款者利益,提高资源配置效率,实现社会经济协调发展,我国应适当提高存款利率,逐步消除存款负利率现象。 【关键词】：负利率，利益 一存款负利率对存款者利益的影响 国家统计局11日公布的数据显示，2月份我国居民消费价格指数(CPI)同比上涨4.9%，与1月份涨幅持平进一步拉开了与3.25%一年期银行存款利率间的差距，继续延续着居民储蓄负利率的格局。受持续负利率影响，一些居民的储蓄热情正逐渐降低。央行12日发布的金融数据从一个侧面也印证了这一点。数据显示，5月份银行人民币存款虽增加1.08万亿元，但同比少增2528亿元，增速正在趋缓。与之相伴的是银行存款活期化现象的延续。存款负利率现状直接导致我国居民对自身财富的重新配置行为。在中低收入家庭的财产构成中，银行存款是其财富主要拥有形式，但是更多的中低收入群体对负利率缺乏应对之策，只能被动的遭受存款负利率的损失。如果持续负利率，无疑将对中低收入人群的利益构成直接威胁。
二存款负利率对银行利益的影响 作为资金供求方的中介，银行利润主要来源于存贷利差，这也是企业所创造价值的一部分，即企业所支付的利息的一部分，决定了银行在我国金融市场短期来看不可能是“负利率”的牺牲者。我国利率是政府管制型的，存贷款利差往往是联动的，影响银行利润的关键是利差的大小。尽管我国经济增长与利率走势发生了背离，但存款利差空间任然很大。因而银行利润并未受到存款负利率的侵蚀。并且，在存款负利率下，企业存款的实际利率大为降低，廉价的资金成本也大大刺激了企业的贷款需求，从短期看也拓宽了银行利润面。而且，进入“负利率”时期以来，面对企业旺盛的资金需求，银行纷纷提高了贷款利率浮动水平，扩大了的存贷款利差。 从另一方面看，存款负利率也会带给银行一些利益损害，主要表现在一下两个方面： 1.贷款成本的低廉降低了利率这一价格手段的市场约束力和甄别力，有发展潜力和无发展 潜力的企业在贷款市场鱼龙混杂，使得一些生产力低下，盈利水平较差的企业得以继续生存。这就加大了银行未来回收贷款的难度。而且，未来银行一旦提高利率会使得一部分依靠银行贷款生存的行业面临资金断裂的危险，进而影响银行资金安全。如房地产业是一个高度依赖银行贷款生存的行业，超低率和相对方便的贷款的双重便利刺激了中国房地产行业投资和贷款超速成长，未来一旦这些便利条件消失会引发行业危机。据中国银监会统计：2010年商业银行房地产业不良贷款余额439.8亿元。 2.存款负利率使一部分社会闲散资金脱离银行进入民间借贷市场，这在银行表现为存款增 幅下降。在贷款增长难以压缩的情况下，存款增长率较大幅度下降，会降低银行资金的流动性，甚至肯能影响银行运行安全。 三存款负利率对政府利益的影响 1存款负利率对政府利益的影响是多元的、复杂的，但总体来讲政府在存款负利率下会获得较大的利益。在存款利率为负的情况下，贷款成本低廉，使得企业的融资成本大大降低，这必然会促使经济增长速度加快和企业业绩普遍提升。当然作为国民经济的管理者，政府在享受存款负利率带来的收益的同时，也面临着很大的风险。
行为金融学 对投资行为的影响 班级：金融 1203 学号： 1201150334 制作人：马芳芳 指导人：邓凯 时间： 2015年12月15日
行为金融学对投资行为的影响 内容摘要：投资学发展到现在遇到了许多有效市场理论无法解释的问题，经济学家将心理引入投资领域产生了行为金融学。行为金融学理论既侧重对非理性偶然的因素进行分析，又关注对行为科学的吸纳，深入探讨投资者的心理举动。通过对行为金融学的分析，以高效率实现投资活动为目的，总结现代金融环境下的投资策略，以期实现对投资学理论与实务的重 ２、后悔理论的主要内容 投资者在投资过程中常出现后悔的心理状态。在大牛市背景下，没有及时介入自己看好的股票会后悔，过早卖出获利的股票也会后悔；在熊市背景下，没能及时止损出局会后悔，获点小利没能兑现，然后又被套牢也会后悔；在平衡市场中，自己持有的股票不涨不跌，别人推荐的股票上涨，自己会因为没有听从别人的劝告而及时换股后悔；当下定决心卖出自己手中的股票，而买人专家推荐的股票，又发现自己原来持有的股票不断上涨，专家推荐的股票不涨反跌时，更加后悔。
二行为金融学对投资的影响 （一）性格的影响 投资者应该认清自己的性格弱点,有效的利用自己好的一面,克服不好的一面。克服自己的弱点来应对金融事件的本能冲动,并深入去挖掘表面现象背后市场运行的核心所在。虽然人们不可能完全避免这种本能的冲动的影响,但可以通过控制自己人性的强弱点来应对这种本能冲动,间接的来决定自己的决策去向。 （二）智商与情商 投资者智商是指投资者在投资方面的知识和智慧的高低、对经济状况及投资工具分析预测的能力。则投资情商就是投资者自我情绪的控制、判断他人情绪的能力、人际关系协调的能力和自我激励能力等。智商和情商对投资者的影响不可小觑,这对一个投资者是否成功起着关 , , ,这 , , 四结语 行为金融学在现代金融学的基础上,融合了心理学、行为学以及经济学原理等等来指导和促进金融业发展,旨在帮助投资者规避风险,赚取最大的收益。在实际的投资过程中,投资者的非理性一面往往会对投资的结果产生巨大影响,甚至决定作用。行为金融学,正是基于此而产生,指导投资行为人开启财富之门
资产配置管理考试试题及答案解析 一、单选题（本大题36小题．每题0.5分，共18.0分。请从以下每一道考题下面备选答案中选择一个最佳答案，并在答题卡上将相应题号的相应字母所属的方框涂黑。） 第1题 情景综合分析法更有效地着眼于社会、政治变化趋势及其对股票价格和利率的影响，同时也为短期投资组合决策提供了适当的视角，为( )资产配置提供了运行空间。 A 战术性 B 战略性 C 变动组合 D 混合 【正确答案】：A 【本题分数】：0.5分 第2题 在各类资产的市场表现出现变化时，资产配置进行相应的调整以保持各类资产的投资比例不变，这种资产配置方式是( )。 A 战略性资产配置 B 恒定混合策略 C 战术性资产配置 D 投资组合保险策略 【正确答案】：B 【本题分数】：0.5分 第3题 资产配置是指根据投资需求将投资基金在不同( )之间进行分配，通常是将资产在低风险、低收益证券与高风险、高收益证券之间进行分配。 A 资产类别 B 投资者
C 风险资产 D 地区 【正确答案】：A 【本题分数】：0.5分 第4题 ( )是在将一部分资金投资于无风险资产从而保证资产组合最低价值的前提下，将其余资金投资于风险资产，并随着市场的变动调整风险资产和无风险资产的比例，同时不放弃资产升值潜力的一种动态调整策略。 A 买入并持有策略 B 投资组合策略 C 投资组合保险策略 D 恒定混合策略 【正确答案】：C 【本题分数】：0.5分 第5题 买入并持有策略要求的市场流动性( )。 A 小 B 较高 C 适度 D 最高 【正确答案】：A 【本题分数】：0.5分 第6题 如果风险资产市场价格持续下降，投资组合保险策略的表现可能( )买入并持有策略。 A 优于 B 劣于 C 相当于
负利率理论与实践：对症下药还是央行崇拜？ 中国社科院财经战略研究院、中国金融四十人论坛冯明为英国《金融时报》中文网撰稿 着日本央行于今年1月29日宣布启动负利率，到目前为止全球已有五个经济体实行负利率，包括欧元区、日本、瑞士、丹麦、瑞典。瑞士、丹麦和瑞典是小型经济体，影响相对有限，而欧元区和日本的负利率则对国际金融市场和全球经济具有不可忽视的影响。一时间，负利率成为舆论关注的热点话题。可以预见的是，有关负利率的话题在未来一段时期将持续成为政策制定者和金融市场投资者讨论的焦点——日本的负利率可能仅仅是一个开始；而根据欧央行行长德拉吉的讲话，欧央行在未来几个月很可能会在当前-0.3%的基础上进一步降低负利率水平。 回顾经济史，负利率受到如此热捧还是第一次——不论在经济学理论研究中，还是在经济实践中，关于负利率的讨论都不多见。那么，究竟什么是负利率？五家央行为什么会实行负利率？负利率政策对经济和金融市场会产生什么影响？这些问题亟需系统性地研判。 什么是负利率？ 在正式展开本文的分析之前，有必要首先说明一点：本文中所讨论的
负利率特指名义利率为负。根据费雪方程，实际利率=名义利率-通货膨胀率。由于通货膨胀率常常会大于名义利率，实际利率为负的情况并不鲜见，兹不赘述。事实上，在通胀较高的时期，中国的一年期存款实际利率就经常为负值。 利息的本质是资金的使用价格。债权人之所以要向债务人收取利息，一方面是因为使用资金具有机会成本，另一方面是因为未来具有不确定性。在正常情况下，资金成本大于零，不确定性也是存在无疑的，因而利率一般情况下都是正数。试想，如果小王今天向小李借出1000元，一年后小李只须还回900元，那么小王还愿意把钱借出吗？他可能宁愿选择把这1000元藏在自家床底，这样至少能够保证一年之后还有1000元。同样的道理，一般情况下，小王恐怕也难以同意以负的利率将这1000元存放在银行。这就是经济学中所谓的“零利率下限”的逻辑背景——由于人们总可以选择持有现金，所以存在零利率下限。 当然，这并不是绝对的。如果小王生活在一个治安极其混乱的社区、现金的保存非常困难、丢失或被偷抢的概率非常之高，而自己又没有其他好的投资机会，那么小王很可能愿意将这1000元借给小李或是存在放在银行，即便一年之后只能收回900元。少去的那100元权当交给小李或银行作为保管费。
行为金融学与期货投资策略 传统金融学的核心内容是“有效市场假讲”。这一假讲认为：金融产品的价格中差不多包含了所有的公共信息。有效市场假讲，是基于理性人假设这一差不多前提。在传统金融理论中，理性人假设通常包括两个部分：一是以效用最大化为目标，二是对能够对一切信息进行加工和处理。 然而，大量实证研究表明，金融市场中存在着大量与有效市场假讲相悖的现象。基于理性人假设的“有效市场假讲”存在
着内在缺陷，投资者并不是完全理性的。行为金融理论将心理学尤其是行为科学的理论融入到金融学中，从微观个体行为以及产生这种行为的更深层次的心理、社会等动因来解释、研究和预测资本市场的现象和问题。它否定了传统金融学理性投资者的简单假设。对宽敞的期货投资者而言，能够采取针对非理性市场行为的投资策略来实现投资目标。 一、羊群行为 人类由于其社会性而存在一个特不普遍的现象：经常在一起交流的人由于互相阻碍，因此他们往往具有类似或者相近的思想。所谓羊群行为是指：由于受其他投资者采取某种投资策略的阻碍而采取相同的投资策略。投资者采取相同的投资策略并不一定是羊群行为，羊群行为强调对其他投资者投资决策的阻碍，并对他的投资决策结果造成阻碍。 比如讲在社会中普遍存在着信息不对称的现象，即使在信息传播高度发达的社会上，信息也是不充分的。在信息不充分的情况下，期货投资者的决策往往不完全是依据已有的信息，而是
依据对其他投资者行为的推断来进行决策，这就形成了羊群行为。在我国期货市场中，存在着大量的跟主力持仓做的投资行为，或者在同一个期货公司开户的投资者往往持有同方向的期货合约。 由于羊群行为在期货市场中的广泛存在，期货价格的过度反应将是不可幸免的，以致出现“涨过了头”或者“跌过了头”。如此投资者能够采取相反投资策略进行短线交易，以赢取过度反应向真实反应的价值回归过程的利润。另外，期货交易是一个“零和游戏”。假如除去手续费等费用，期货交易严格讲来是一个“负和游戏”，在如此的一个市场中，真理往往掌握在少数人手中。当市场上的大多数人认为价格应该上涨的时候，价格往往会出现转机。 因此作为一个成功的期货交易者，就应该勇于做市场中的“少数人”，依据自己的推断和分析，作出准确的投资决策。 二、反应过度与反应不足
11月27号基金基础答案(上午) 单选题 1、反映公司在一定时期内总体经营成果的财务报表是（D） A所有者权益变动表 B 现金流量表 C 资产负债表 D 利润表 2、某投资机构的组合为60%A股和40%短期债券，其计划在未来一段时间内组合调整为50%A 股、10%短期债券、私募股权投资、10%大豆期货。请问此项组合调整最可能的目的是（A）A 分散风险 B 提高估值准确度 C 提升信息透明度 D 增加流动性 3、采购经理指数（PMI）是一项非常重要的经济先行指标，当PMI显著大于50时，表明经济在（A） A 发展 B 衰退 C 持平 D 不确定 4、计算基金詹森指数需要的变量不包括（C） A 市场指数收益率 B 系统风险系数 C 基金的信息比率 D 无风险收益率 5、以下项目中，不应该在基金费用中列支的是（A） A 关于基金合同生效公告的信息披露费用 B 销售服务费 C 基金合同生效后的信息披露费用 D 基金合同生效后的会计师费用或律师费 6、假设市场期望收益率为8%，某只股票的贝塔值为1.3，无风险利率为2%，依据证券市场线得出的这支股票的预期收益率为（D） A 10.6% B 7.8% C 12.4% D 9.8% 7、从2001年2日起，银行间债券市场现券交易采用的交易模式是（B） A 竞价交易 B 净价交易 C 溢价交易 D 全价交易 8、某上市公司分配方案为每10股送3股，派2元现金，同时每10股配2股，配股价为8元，该股股权登记日收盘价为12元，则该股除权除息参考价为（C）元 A 6.93 B 6.80 C 8.93 D 9.08 9、以下关于私募股权二级市场投资战略，说法错误的是（D） A 组织通常以合伙人的形式 B 存在不同的交易形式，结构上就存在不同的设计形式 C 转让有限合伙人权益份额时，新的有限合伙人不仅可能承担权利，也可能承担尚未履行的出资义务 D 周期短、风险小、流动性强 10、假设某基金某日资产负债情况如下：持有两只股票数量分别为20万股和60万股，当日收盘价分别为26元和20元，债券10万张，当日第三方估值全价为98元；银行协议存款900万元；尚未到期正回购600万元，其他应付款300万元，发行在外的基金总份额3000万份。当日该基金份额净值为（C）元 A 1 B 1.2 C 0.9 D 1.4 11、以下不属于金融债的是（A） A 地方政府债 B 商业银行债 C 证券公司债 D 非银行金融机构债券 12、针对基金管理公司保持估值政策和程序持续适用的描述，以下错误的是（C） A 估值政策和程序的修订建议须经基金管理公司管理层审批后方可实施，基金在采用新投资
日本在过去的20多年里，投入了大量财政资金扩大公共投资，比如修建高速公路等，这些政策都没有能够起到一劳永逸的作用。相反，由于政府是通过发放国债来集资的，结果日本政府的负债率达到GDP的两倍多。 3年前，安倍首相第二次当选，提出所谓的安倍经济政策，重新提振经济增长。到目前为止，安倍经济政策唯一奏效的就是日本银行(中央银行)实施的量化宽松政策，其导致了日元大幅度贬值，这直接利好日本的出口企业，日本出口企业的股价接连攀高，带来正的收入效应，同时出口企业也重新启动了设备投资扩大生产能力。 好景不长。首先，虽然日元对美元大幅度贬值，但由于日本出口厂商早已将工厂搬迁到中国和东南亚等新兴国家和地区，所以日元贬值并没有给日本带来大规模的贸易出超(黑字)。第二，日本没有能真正摆脱通货紧缩。安倍内阁和日本银行一直将物价增长2%作为央行的政策目标。第三，日本面对的一个难题是今天全球经济都处于严重的供大于求的状态，像日本这样一个出口大国要实现物价正增长不容易。 安倍内阁在金融政策不奏效的情况下，又发布了一系列“经济增长战略”，比如，通过设立经济特区振兴地方经济;到2020年将GDP规模从今天的500万亿日元扩大到600万亿日元。但这些所谓的经济增长战略实际表述的是战略目标或目的，没有明确具体的手段，如何实现这些目标？所以说安倍内阁在经济政策方面有点黔驴技穷的感觉。 在这种情况下，2016年1月29日，日本银行突然宣布实行负利率，这一唐突的举措大大震撼了金融市场。日本银行实施负利率，其目的一目了然就是要进一步促进日元贬值，提高股价，进一步刺激企业投资和个人消费。首先解释一下什么是负利率。长期以来日本实施的是零利率，个人储户到银行存款利息几乎为零。比如存100万日元(约6万人民币)，一年后的利息吃不到一碗面条。如果个人买房到银行按揭贷款，利率不到1%。但通常说的零利率指的是日本银行和商业银行的资金往来时的利率。 所谓负利率指的是商业银行在日本银行开设的用来划帐的专用帐户里存款实施负利率。通常商业银行会在央行的划帐专用帐户里存放超额数量的现金，负利率的目的在于挤出这部分闲置的存款扩大金融市场的流动性。日本银行通过对商业银行实施负利率可以影响个人储户在商业银行存贷款的行为。但日本银行始料不及的是实施负利率以后，日本的物价非但没有上涨，而是进一步跌入负值，日元也在进一步升值，股价因此而受累。
行为金融框架下的证券投资策略分析 行为金融框架下的证券投资策略分析 一、反向投资策略 随着我国行为金融理论的不断健康发展，基于行为金融理论投资的各种各样的策略，在部分发达国家（特别是美国）获得了专业理论范畴和投资范畴的大力举荐，有效地使得行为金融与专业的金融理论的具体策略广为人知。行为金融学将社会群体中的有限理性内容科学的引入到其金融问题的研究活动中，提出了具有可行性的投资策略。由于当前阶段的股票市场经常是反复无常的状态，对于部分反应过度的修正会严重的引发过去的输家的表现会越来越高于市场的平均水平，进而造成长期超常回报的不良现象。此问题的主要解决方法，就是反向投资策略。 反向投资策略，主要是指买进过去部分表现比较差的股票，卖出过去部分表现十分良好的股票来进行套利的投资策略。邦特和塞勒于1985年共同研发的投资策略，每年大约可以获取超过7%的超常收益。为此，行为金融理论认定，这是由于投资者在进行实际投资过程中，过分看重上市公司最近一段时间表现的结果。通过一种十分简单的策略——也就是简单外推的策略，依据其公司的长期表现进行科学的预测。进而严重地导致了对公司近阶段业绩情况做出长期持续的过度反应，同时还将引发对绩优公司股价的过分高估问题，为部分投资者利用反向投资策略提供了套利的机会和空间。在进行实际本文由收集整理在金融投资过程中，反向投资策略受到大部分投资者
的欢迎和喜爱，特别是在进行长期投资的投资者。 二、动量交易策略 动量效应，主要是指在部分特定的持有期内，如果市场中某只股票或某个股票组合在前一段时期内涨幅走势比较猛烈。那么在一定时间内，此股票或股票组合仍然会出现较为良好的表现。 动量交易策略，也被人们统称为相对强度交易策略，即预先对股票的最终收益和交易的数量进行初步的预定过滤规则，当市场中的股票收益或股票收益与交易量同时满足其过滤的各项原则，就进行选择买进或卖出股票的投资策略。Jegadeesh和Titman于1993年对当时的资产股票组合的中期收益进行深入探究的过程中，以3到12个月为一个季度进行组建股票组合的中期收益。其中的股票的中期价格，在进行某一方向连续动态的动量效应。Rouvenhorst于1998年，对其他12个国家的研究数据结果，进行双向性的动量效应活动，进而有利的证明了这种效应并不是由部分原始数据采样的各项偏差所造成的问题。在进行实际操作过程中，其动量交易的具体策略早已广为人知。 三、成本平均策略和时间分散化策略 由于当前阶段中的投资者并不总是进行风险规避的活动，投资者在出现资金损失后自身所承受的痛苦远远要超过盈利时的喜悦感。为此，其市场中的投资者在进行实际的股票投资活动时，需要事先进行制定一个比较系统完备的计划，并根据不同的价格进行分批的资金的投资，以便在真正发生不测时进行科学合理的摊低成本，这就是成本
资产配置策略100 分 返回上一级 单选题（共 3 题，每题 10 分） 1 . 下列对于均值 -方差模型的评价错误的是？ A.计算较为繁琐，模型维护成本较高 B.以数值的方法奠定了现代金融学、投资学理论基础 C.使得最优资产组合可解，并且可以借助软件实现现实的操作 D.可以作为更复杂模型的一个部分进行使用 我的答案： A 2 . 下列对于Black-Litterman 模型的评价错误的是？ A.主要解决均值方差模型的投资过于集中、对输入的参数过于敏感、以及估计误差被放大等问题 B.将定性的资产观点通过数学方法表达和容纳到定量的框架流程当中 C.使用面很广，在FOF 、MOM 和 CTA 等策略中均有涉及 D.只使用历史信息，期望收益等于市场历史均衡收益 我的答案： D 3 . 下列关于投资目标与投资限制的说法错误的是？ A.资产配置对投资者的适合程度取决于该资产配置的特征与投资者的投资目标及投资环境的匹配 程度 B.在设定投资目标的同时，需要考虑投资面临的约束条件 C.投资目标通常包括需要达到的收益水平和风险容忍度两方面内容 D.管理人不需要考虑投资者的投资目标，可以按照自己的策略进行资产配置 我的答案： D 多选题（共 3 题，每题10 分） 1 . 一般而言，资产配置包含哪些步骤？ A.制定投资目标及投资约束 B.战略资产配置 C.战术资产配置 D.动态再平衡 我的答案：ABCD 2 . 以下哪些属于均值-方差模型的假设条件？ A.将风险定义为最大回撤的波动率 B.投资者在考虑每一次投资选择时依据的是某一持仓时间内的证券收益的概率分布 C.投资者是根据证券的期望收益率估测证券组合的风险，收益率符合正态分布
C18017S大类资产配置与财富管理答案 单选题 1、资产配置采用的BL模型引入了（D周期主观判断） 2、（C、买入并持有策略）属于消极型资产配置策略。 3、按照恒定混合策略，如果股票大涨，客户应如何操作（B卖出一部分权益类品种买入其他，使得各品种占比回复到期初情况） 4、资产A收益率6%，风险为6%；资产B收益率为8%，风险8%，且相关系数为-1，则平均配置A和B的组合，收益和风险分别为（C.7%，1%） 5、下列关于资产配置的表述，错误的是（A.资产配置按照范围可以分为战略性资产配置、战术性资产配置和资产混合配置） 6、在同一风险水平下能够令期望投资收益率（C最大）的资产组合，或者是在同一期望投资收益率下风险（最小）的资产组合形成了有效市场前沿线。 7、在市场多变的情况下，如果客户风险承受能力较稳定，哪种资产配置策略适用于他？（B恒定混合策略） 多选题 1、资产配置的类型，从范围上看可以分为（ABC）A全球资产配置B 股票债券资产配置C行业风格资产配置 2、BL资产配置模型有哪些特点？（BD）B.融入投资经理观点D.利用资产的低相关属性 3、资产配置需要考虑的因素包括（ABCDE）A影响投资者风险承受能
力和收益要求的各项因素B影响各类资产的风险收益状况以及相关关系的资本市场环境因素C资产的流动性特征与投资者的流动性要求相匹配的问题D投资期限E税收考虑 4、下列哪些是风险平价理论的特点（BC）B不需要输入预期收益率C 根据波动率相等确定资产类别比例 5、美国经济学家马科维茨（Markowitz）于1952年首次提出的投资组合理论获得了诺贝尔经济学奖，该理论包含两个重要内容（AB）A 均值-方差分析方法B投资组合有效边界模型 6、下列关于资产配置的表述，正确的是（BCD）B、其目标在于协调提高收益与降低风险之间的关系，与投资者的特征和需求密切相关C、从实际投资的需求来看，资产配置的目标在于以资产类别的历史表现与投资子者的风险偏好为基础，决定不同资产类别在投资组合中所占的比重，从而降低投资风险提高投资收益D、需要考虑投资者的风险承受能力和收益要求的各项因素 判断题 1、对资产配置的理解必须建立在对普通股票和固定收入证券的投资特征等多方面问题的深刻理解基础之上。（对） 2、有效的资产配置可以起到降低风险、提高收益的作用（对） 3、从资产配置的角度看，投资组合保险策略是将全部资金投资于风险资产的一种动态调整策略。（错） 4、假定理性客户在给定期望风险水平下对期望收益进行最大化，或者在给定期望收益水平下对期望风险进行最小化。投资范围中不包含
“负利率”问题研究的演进与新进展（下） 2012年11月20日14:41 来源：《经济理论与经济管理》2012年第9期作者：伍聪字号 打印纠错分享推荐浏览量 104 （五）结合中国金融改革实践，坚持利率市场化大方向的前提，深入探讨利率规则在货币政策中的作用，努力构建适合中国实际的最适利率模型，通过利率规则更好地权衡价格稳定和产出增长的关系，有效引导和稳定公众预期，实现中央银行调控目标。 当前，越来越多的经济学家和货币政策制定者开始逐步放弃相机抉择的货币政策思想，转而主张实施规则性货币政策。在此背景下，利率规则成为一些国家中央银行货币政策操作的主要原则。所谓利率规则，是指中央银行在以利率作为对货币和经济的调节手段时所遵循的操作规则。虽然我国目前尚未运用利率规则开展货币政策操作，但随着近年来我国金融市场的迅速发展，以及利率市场化改革的逐步推进，利率在金融调控、资金配置、金融产品定价等方面都发挥着越来越显著的作用。 总体而言，货币政策操作应更多地加强对利率等价格型工具的应用，降低对数量型工具的依赖。同时，包括金融机构在内的各市场主体对利率作用的感知更为深刻，认识也更为理性，这昭示着货币政策调控方式和操作规则正在孕育一次质的飞跃。针对我国货币政策调控未来的变革方向，通过对不同模型适用性和有效性的比较与综合，尝试构建一个新的模型框架对利率的机理进行概括，深入开展利率规则在我国货币政策调控中的应用研究，无疑具有较强的现实意义、前瞻意义和理论意义。 参考文献： [l] Irving Fisher. The Rate of Interest EMI.New York：Garland Publishing，1982. [2] Maxwell J.Fry.Saving，Investment，Growth and the Cost of Financial Repression[J].World Development，1980，8 （4）。 [3] Maxwell J.Fry.Money，Interest，and Banking in Economic Development[M].Maryland：Johns Hopkins University Press，1988. [4] IMF. Interest Rate Policies in Developing Countries[M]. Washington，D.C.：International Monetary Fund，1983.
机构投资者战略资产配置 理论研究综述 ●景珮 ［内容提要］金融机构资产配置决策不同于普通投资组合选择，需要考虑金融负债对配置决策的作用以及各种市场因素的影响，是一个复杂的综合性决策过程。解决金融机构资产配置问题主要有三种思路，一是将经典投资组合选择理论加以扩展，二是利用随机最优控制理论解决，三是利用资产负债管理思想和随机规划方法。目前学术界对于机构资产配置的研究，已经从单期静态决策发展为动态多阶段决策，从确定性模型发展为随机模型，并不断融入更多的宏观市场因素和金融机构特征。本文总结归纳了这三类研究思路的发展脉络，介绍了现代金融机构大型资产配置决策模型，并对未来研究方向进行了展望。 ［关键词］机构投资者资产配置决策综述 中图分类号:F273.4文献标识码:A文章编号:1003－0670(2013)11－0080－6 资产配置决策，一般又称为最优投资决策或投资组合管理，是指投资者根据不同资产的特征和投资目标将资金在各类资产间进行分配。随着全球金融市场的发展，银行、保险公司、养老金等机构投资者在资本市场中的主体地位逐渐确立，资产配置决策对机构的利润、资本回报率、偿付能力、风险等关键经营目标都有着深刻的影响，因此研究金融机构投资者的资产配置决策显得尤为重要。 资产配置管理研究一直是金融学的研究热点，按问题的分析框架、解决方法、未来不确定性的刻画可以将学术研究成果分为三类：以均值－方差模型为基础的投资组合选择理论、随机控制理论下的最优投资组合、以及以随机规划方法建模的资产负债管理理论。 一、现代投资组合理论与机构投资者的静态资产配置决策 关于金融机构资产配置决策的早期研究，通常在均值－方差模型基础上，将负债看作负的资产，持有负债相当于持有资产空头头寸，计算组合的均值－方差并求解，几乎没有专门针对各金融机构的单独性研究。 (一)单期资产组合研究 M．L．Leibowitz和Ｒ．D．Henriksson首次研究带有金融负债的资产组合优化问题。文中将资产价值减去负债价值作为盈余，提出盈余最大化分析框架，通过计算盈余的收益－风险特征得到最优化投资组合。研究发现最优资产配置与不带有金融负债的最优投资组合结果有很大差异：现金在传统投资组合中是无风险资产，但由于其零久期特征，在带有金融负债的投资中将无法弥补负债久期，当利率变化时会产生较大的盈余波动风险，与负债久期相同的免疫组合成为新的无风险资产；久期长的债券与久期短的权益类资产呈负相关关系，因此长久期的债券产品具有很好的风险分散效果；权益类产品的作用保持不变，依然可以为投资组合带来额外的风险和收益。W．F．Sharpe and L．G．Tint正式提出盈余最大化分析框架，表示为S=A －kL，其中A为资产，L为负债，k表示负债风险对冲系数。可以看到当k=1时，模型等同于盈余优化，当时，模型表
简介资产配置是投资过程中最重要的环节之一，也是决定投资组合相对业绩的主要因素。一方面，在半强势有效市场环境下，投资目标的信息、盈利状况、规模，投资品种的特征以及特殊的时间变动因素对投资收益都有影响，因此资产配置可以起到降低风险、提高收益的作用。另一方面，随着投资领域从单一资产扩展到多资产类型，单一资产投资方案难以满足投资需求，资产配置的重要意义与作用逐渐凸显出来，可以帮助投资者降低单一资产的非系统性风险。 相关理论依据及实施 进行资产配置主要考虑的因素 (一)影响投资者风险承受能力和收益需求的各项因素，包括投资者的年龄或投资周期，资产负债状况、财务变动状况与趋势、财富净值等因素。 (二)影响各类资产的风险收益状况以及相关关系的资本市场环境因素，包括国际经济形势、国内经济状况与发展动向、通货膨胀、利率变化、经济周期波动等。 (三)资产的流动性特征与投资者的流动性要求相匹配的问题。 (四)投资期限。投资者在有不同到期日的资产之间进行选择时，需要考虑投资期限的安排问题。
主要类型 总述 资产配置在不同层面有不同含义，从范围上看，可分为全球资产配置、股票债券资产配置和行业风格资产配置；从时间跨度和风格类别上看，可分为战略性资产配置、战术性资产配置和资产混合配置；从资产管理人的特征与投资者的性质上，可分为买人并持有策略(Buy—and—holdStrategy)、恒定混合策略(Con·stant—mixStrategy)、投资组合保险策略(Portfolio—insuranceStrategy)和战术性资产配置策略(TacticalAssetAllocationStrategy)。 买入并持有策略 买人并持有策略是指在确定恰当的资产配置比例，构造了某个投资组合后，在诸如3—5年的适当持有期间内不改变资产配置状态，保持这种组合。买人并持有策略是消极型长期再平衡方式，适用于有长期计划水平并满足于战略性资产配置的投资者。 买人并持有策略适用于资本市场环境和投资者的偏好变化不大，或者改变资产配置状态的成本大于收益时的状态。 恒定混合策略 恒定混合策略是指保持投资组合中各类资产的固定比例。恒定混合策略是假定资产的收益情况和投资者偏好没有大的改变，因而最优投资组合的配置比例不变。恒定混合策略适用于风险承受能力较稳定的投资者。
进入负利率时代的原因及影响 央行又降息了，中国人民银行决定，自2015年10月24日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，以进一步降低社会融资成本。这是央行今年第五次降息。这十多天来，舆论的焦点集中在我们是否已经进入了“负利率”时代，即通过传统银行存储理财方式，钱无法保值。 贬值是肯定的。 为什么会这样？这不免让我们思考以下问题： 1、资本本身是一种价值，作为衡量它的成本的利率为何会为负？ 2、在怎样的情况下，会进入负利率状态？ 3、作为理性人，即使是风险规避者，也绝非心甘情愿坐等损失。该怎样才能让资本保值增值呢？ 接下来针对这三个话题，和大家共同探讨。 利率的世界史 要解答第一个问题，寻根溯源不可少。利率是什么时候出现的？它出现以来又有怎样的表现？ 事实上，自人类社会摆脱了单纯的以物易物，出现商品经济和流通市场，作为交换媒介的货币便出现了。紧接着，调剂供给余缺的货币借贷生意也逐渐展开。 最早的利息开始于公元前3000年两河流域的美索不达米亚，这样看来，利息存在至今已经有5000年余年的历史。下面我们来看下世界以及中国各个时期的利息水平究竟是怎样的。 美银美林分析师Hartnett给出人类历史5000年以来的利率图 蓝色线：短期利率红色线：长期利率
从5000年前的美索不达米亚，一直到此后一千多年，公元前1772年古巴比伦（汉谟拉比法典拉比法典时代），有记录的利率水平保持在20%；公元前539年波斯征服巴比伦时期利率水平则为40%以上（未在图上表现）；公元前500年古希腊得洛斯神庙记录的利率水平是10%；到公元前443年，古罗马12铜表法记录的利率水平是8.33%；公元前300-200年，雅典罗马时代战争时期的利率水平是8%；罗马帝国时代的利率水平则是4%。 《十二铜表法》第八条规定：“利息不得超过一分” 进入公元后，罗马帝国戴克里先时代的利率水平是15%；拜占庭帝国从康斯坦丁到查士丁尼一世的利率水平是12.5%-8%；1150年，意大利城邦的利率水平是20%；1430年，威尼斯城邦的的利率水平为20%；1570年荷兰八年战争时期的利率水平是8.13%；17世纪的英国的利率水平为9.92%；20世纪80年代美国里根主政时期的利率水平是15.84%；2009年以后全世界主要发达国家实际利率水平是零或者负。 在中国，虽然作为农业国家，以自给自足的农村自然经济为主，但以商品流通为目的的货币借贷最早在周代就见诸文字了。《周礼·地宫·泉府》篇中有记载：“泉府，掌以市之征布，敛市之不售，货之滞于民用者，以其贾买之……凡赊者，祭祀无过旬日，丧纪无过三月；凡民之贷者，与其有司辨而授之，以国服为之息。”其中“赊”是指祭祀、丧葬等借贷，只还本，不计息；而“贷”是指为各类小生产者提供生产性资金，支付利息的标准为“以国服为之息”，即按照官贷利息标准进行支付，周朝初法定年利率（约公元前1115年）为15%。 汉代民间借贷利率较高，甚至达到100%，称为“倍称之息”；唐时法律规定，典当月利率最高不得超过五分，民间实际情况可能比规定的要高；南宋时的典当利率最高有至十分的，元世祖以前利率约为100%，其后降至36%，金代的利率也高达五分至七分；《大明律》规定：“凡私房钱债，及典当财物，每月取利，并不得过三分……”；遵循汉制的清律也规定了民间借贷法定利率为年利36%，从清顺治到宣统未有改变。 进入现代以来，由于政权交替法币更换，在1949年8月到1950年4月之间，一年期储蓄存款利率曾一度达到252%；到1952年，降至14.4%。之后，利率基本呈下降趋势。