我国上市公司股利政策研究初稿
我国上市公司股利政策研究
股利政策是上市公司利润分配的核心，是现代公司金融理论三大核心内容之一。而在特定的市场条件下，作为资本市场微观基础的上市公司，在追求公司价值最大化的假设条件下，究竟采取什么样的股利政策，一直以来是公司金融领域争论的热点。
虽然近年来我国上市公司发展迅速，对国民经济的发展起到了举足轻重的作用，但是，我们也应看到，由于历史的原因，我国上市公司并不具备国外股利理论提出来的一系列的前提条件，由此导致了我国上市公司的股利分配行为有别于国外上市公司，呈现出中国特色。此外，我国理论界对股利政策的研究还处于一个相对滞后的局面，有关的财务管理教科书和相关的文献主要侧重于对西方股利理论的介绍，尚未形成具有特色的理论体系。有鉴于此，本文通过分析研究我国上市公司的股利政策的特点及其形成原因，进而提出改善我国上市公司股利政策的建议，旨在充实我国有关股利政策的理论研究，并且为我国上市公司的股利分配实务提供参考意见。
一、股利分配概述
（一）股利政策的含义
股利政策是股份公司关于是否应该发放股利或是发放多少以及何时发放股利的方针和政策。它具有狭义和广义之分。
从狭义方面来说股利政策就是指企业探讨保留盈余和普通股利支付之间的比例系问题，即股利发放比率的确定。
从广义方面来说股利政策则包括：股利宣布日的确定、股利发放比例的确定、股利发放时的资金筹集等问题。
利能力相脱节，造成投资的风险和投资收益的不对称，当公司存在资金紧张的情况时，容易引起资金的短缺，导致财务状况恶化，使公司承担较大的财务压力。
3、固定股利支付率政策
固定股利支付率政策，是指公司不是按照一个固定的股利支付额而是按照固定的股利支付比例从净利润中支付股利，在这种股利政策下由于公司的盈利能力是经常发生变动的，因此当公司的盈利状况良好时，股东的股利也随之相应的增加：反之当盈利状况不好时，股东的股利也相应的下降，即股利随着盈利的变化而变化，始终保持着股利与盈利之间的一定比例关系，使股利与公司的盈利能力紧密的结合在一起。
该股利政策的优点是，这样能使股利与公司盈余紧密地配合联系在一起，以体现多盈多分，少盈少分，不盈不分的原则。保持股利与利润间的一定比例关系，体现了风险投资与风险收益相对等的原则，不会加大公司的财务压力。但这种政策也有不足之处，由于股利波动传递的是经营业绩不稳定的信息，容易使外界产生经营不善的印象，不利于股票价格的稳定和上涨，也不利于树立良好的财务形象。公司每年都要按固定比例支付股利，缺乏财务弹性，并且确定合理的固定股利支付比例比较大。
4、低正常股利加额外股利政策
这种政策是指公司每年按照某一固定的，较低的数额向股东支付正常股利，当企业盈利的幅度较大程度的增加时，再根据实际的需要，向股东派发一些额外股利。这是一种介于固定和变动股利政策之间的这种股利政策。
这种股利政策的有点在于既有较大的灵活性，可以给企业较大的弹性；由于正常发放的水平较低，当公司盈利较少或者投资需要资金时，企业只需要支付较少的股利就可以保持既定的股利发放水平，不会加大公司的财务压力同时也保障了股东的稳定股利收入，可以避免股价下跌；反之，公司可以通过发放额外股利的方式，让其转移到股东的手中，也同样利于股价的提高。这种股利政策集灵活性与稳健性于一身。但是这种股利政策也有一定的缺点，额外股利
随公司盈利的变化而变化，时有时无，给人一种飘忽不定的印象，如果公司较长时间的一直发放额外股利，股东就会认为这是正常股利，一旦取消，就会造成对公司的负面影响，甚至会造成股价的下跌。
以上各种股利政策各有所长，公司在分配股利时应借鉴起基本决策思想，充分理解各种股利政策，结合实际情况，选择适宜自己的额股利分配政策。
（四）股利分配方式
1、现金股利
现金股利是以现金发放的股利，是公司最常见，最容易被投资者接受的股利支付方式。发放现金股利的多少主要取决于公司的股利政策和经营业绩。公司发放现金股利主要取决于三个原因：投资者偏好，减少代理成本和传递公司的未来信息。
采用现金的方式支付股利增加了公司的现金流出量，加大了公司支付现金的的压力，因此公司必须具备足够的资金。
2、股票股利
股票股利是公司以发放的股票作为股利的支付方式。股票股利在会计上属公司收益分配，是一种股利分配的形式。股票股利对公司来说，并没有现金流出，也不会导致公司的财产减少，而只是将公司的留存收益转化为股本。
3、财产股利
财产股利是公司采用除现金以外的其他资产分派给股东的股利。组要包括实物资产和公司所拥有的其他企业的有价证券，如债券，股票，作为股利支付给股东。
4、负债股利
负债股利是上市公司通过建立一种负债，用债券或应付票据作为股利分派给股东。这种股利支付方式只能作为公司在现有现金不足时的权益之策，
必要时才可以使用。公司支付此种股利需要付出大量的资金，而且时间比较集中，公司要做好充足的准备，要有必要的现金以备使用。
（五）影响股利政策的因素
1、法律约束因素
法律约束使为了保障债权人和股东的利益，国家法律对公司的股利分配作出了一定的硬性限制。这些限制主要体现在以下几个方面：资本保全约束，资本积累约束，偿债能力约束，超额累计利润约束。
2、股东因素
股东在投资，决策等方面得意愿也会对公司的利润分配政策产生影响，公司不可能使所有股东的利益都达到最大化，关键就在于要使绝大多数的股东的财富产生有利影响。
3、公司因素
公司资金的周转是否灵活使公司进行正常经营的必要条件。就公司的生产经营而言，也存在一些影响公司股利政策的因素。具体体现为：举债能力，未来投资机会，资本成本，资产的流动性，盈利的稳定性，债务需要等。
二、目前我国上市公司股利政策的存在的问题
（一）不分配现象具有普遍性
在西方股票市场中，上市公司的股利分配政策比较稳定，而且绝大多数是以现金股利为主。稳定的现金股利给股东带来了和资本利得一样的收益，从而使股票市场真正成为股东分享上市公司成长和合理配置稀缺经济资源的场所。但是，从我国上市公司的股利分配来看，其股利分配却十分吝啬，除了股票股利就是公积金转增资本，分配现金股利的公司不是很多。很多上市公司一方面完全不分配，而另一方面不断通过配股和增发新股等方式进行“圈钱”。
之所以出现不分配现象，其根本原因是我国上市公司治理结构的不完善，股权结构的不合理。我国上市公司的绝大部分是由国有企业改制而来，国有股
东一般占据控股地位，由于占总股本比例较小并且持股分散等原因，社会公众股东基本没有什么发言权。大股东往往利用占据绝对优势的投票权通过对自己有利的股利分配方案。此外，正是由于上市公司治理结构不完善，股权结构不合理，使得不少母公司和上市子公司之间没有完全实现“三分开”，这就进一步导致上市公司股利分配的扭曲。
（二）股权结构不合理
股权集中度高是我国上市公司的一个突出特点。由于在上市改组时，控股公司注入了优质资产，有些控股公司自身日常营运需要庞大的现金，而自身的经营活动不能弥补支出，最主要的资金来源实际上是上市公司的股利，即使现金留于上市公司的效益更高，控股公司也需要以现金股利形式满足自身的开支。另一方面，在我国上市公司中，国家股东(法人股)作为管理者和所有者，与外部股东之间也存在利益冲突。在信息不对称的情况下，由于搭便车行为的存在，外部股东对内部股东 (法人股东)的监督成本与由此而得的收益也是不对称的，这在一定程度上加剧了内部股东的逆向选择行为。在其他条件一定的情况下，国家股(法人股)比例越高，国家股股东(法人股东)的权利也就越大，他通过支付股利的来源减少代理成本的动机就越少:而国家股(法人股)比例越低，公司股权结构越分散，外部股东的力量越大，要求作为管理者和所有者的国家股东减少可支配的自由现金流量，分配股利的要求越高。因此，国有股(法人股)比例与股利支付水平存在负相关关系。
在我国的股票市场上，股票的换手率极高，约达到200%左右，而美国只有67%。由于我国可公开交易的A股2004年平均在总股本的30.2%，因此实际的换手率可能达到600%。换句话说，我国股票持有的平均期限只有2个月，而在美国是18个月。显然我国流通股股东追求的是短期的买卖价差利润，而不是着眼于公司的股利收入。另外，我国上市公司股利支付水平很低，加之我国上市公司股利支付路径极不稳定，并且不分配的公司不断增加，所以流通股股东对上市公司是否分配并不关心，他们偏好的是资本利得。
（三）总体股利支付率水平明显偏低
在公司本身存在良好的投资机会时，较低的股利支付率(较高的留存收益率)有利于公司以较低的融资成本获得资金，从而有利于公司的长期发展，符合股
东利益最大化的原则。这也是公司采取低股利政策的最有力的理论支持。但是如果在公司长期实行低股利政策甚至不发放股利的情况下，公司的增长率未能达到与留存收益率相符的水平，则投资者的利益受到损害，促使投资者从关注投资收益转而追求投机收益。
我国上市公司股利支付率偏低并且与持续增长率脱节的原因在于:首先，公司流通股比例越高的上市公司，这种现象越严重。这表明即使流通股比例高，但是由于大股东仍然处于控股地位，公司仍然采取有利于大股东的股利政策，从而导致中小股东利益受损，而且中小股东的比例越高，派发现金股利对大股东的影响就越大，从而大股东就越不愿意发放股利；第二，公司净资产收益率低的上市公司股利支付率越低。原因在于当上市公司净资产收益率低时，公司采取低股利政策，把大部分利润投入到收益率低下的生产当中，投资者的投资就无法获得足够的回报。因此，净资产收益率越低的公司，越是采取低股利政策;第三，资产负债率越高，支付的股利越低。这一方面可能是由于债务条款的约束，使上市公司不能随意发放高比例现金股利，这反映了负债比例过高会直接影响中小投资者的利益:另一方面，也可能是由于债权人对上市公司未能发挥有效的外部监管作用，导致公司治理结构上的缺失，从而出现资产负债率越高、上市公司管理层的道德风险越大的现象，间接损害了中小投资者的利益。（四）股利政策缺乏连续性和稳定性
在美国、英国等较为成熟的证券市场上，上市公司一般都派发现金股利，并且尽量修匀股利，使其前后各年度的股利政策基本保持一致，以使得公司有一个良好的市场形象。而中国上市公司的股利政策变化却较大，缺乏连续性。
选取《中国证券报》公布的中国上市公司1999年度至2005年度中的1367个年报来看，股利分配未发生变化的仅有117家，所占比例为8.56%。从分年度数据来看，2000年股利支付水平未发生变化的(相对于前一年)为5家，所占比例为7.14%。2001年有17家，所占比例有8.54 %。2002年有33家，所占比例有11.57%。 2003年有33家上市公司，所占比例为10.21 %。 2004年有29家，所占比例为5.92%。从样本总体来看，整个统计期间股利增加的有312家，所占比例为22.82%，股利减少的样本有454家，所占比例为33.21%。也就是说，从2000年到2004年，中国上市公司股利支付水平发生变化的有766家，所占比例
为56.03%。上市公司之间股利支付水平差距也很大，年均标准差为0.31932，每股最高达3元，最低的只有1分钱。还可以看出，在2002年，中国上市公司的股利支付水平达到最高点，每股约为0.41元，2002年股利支付水平为最低点每股约为0.26元。由此可见中国上市公司的股利政策变化较大，缺乏连续性和稳定性。
三、完善我国上市公司股利政策的建议
（一）提高上市公司盈利能力
中国上市公司制定股利政策时，主要考虑的是本期及以后各期的盈利能力。中国上市公司一般都是各行业的佼佼者，具有较强的竞争实力，加上低成本的直接融资和其他优惠政策，其获利水平应该远高于同行业的平均获利水平，也都应该体现出高成长的特性。事实上，除少数上市公司呈现高速发展以外，大多数上市公司的盈利潜力还有待挖掘。如何寻找新的利润增长点是上市公司值得慎重考虑而又必须考虑的问题，否则不仅仅本身得不到扩展，还会妨碍证券市场的健康发展。企业上市以后的核心问题是要善于资本经营、开拓主营业务、提高盈利水平和盈利能力，才会为股东的投资创造丰厚的回报。这种回报只能在企业实实在在的发展中产生，而不可能在二级市场股价波动中产生。二级市场的股票市值波动是一个虚拟资本的减少与增加，本身不能够创造出更多的社会财富。只有在上市公司的经营业绩提高了，股东投资回报的提高才会有保障，股利支付率才能得到提高。
（二）股利分配形式可以多样化
中国证券市场运作时间短，还存在很多不规范的地方，上市公司的股利分配在很大程度上与市场中的寻租行为存在千丝万缕的联系。如何规范上市公司的股利行为，己经成为当务之急。诚然，上市公司的股利分配是企业行为，不属于监管部门监管的范畴。但是，对于不规范的中国证券市场来说，正如前面分析的那样，不对这个问题加以管理就会极大损害中小投资者的利益。不仅使得上市公司董事会难以有效地兑现对广大股东的承诺，从而影响上市公司的规范、稳定运作，而且造成投资者无法获取上市公司稳定的投资回报，从而使得他们的权益受到损害。同时，不规范的上市公司股利分配，在一定程度上打击了广
大投资者的信心，对于中国证券市场的健康、繁荣和持续发展极为不利。因此，监管部门对上市公司的股利分配进行规范就显得非常必要。监管部门应该引导上市公司加强信息披露的力度，要求它们公布从长远发展考虑的长期股利分配政策，来指导公司每年度的利润分配计划。其目的是使得企业每年的股利分配有一定的可预期性，在一定程度上减少二级市场上公司股票的价格被操纵的可能性，同时使得公司的股利分配方案接受社会舆论监督。
但是，上市公司的股利分配形式可以多样化，不必强求现金股利方式。现在，证券监督部门要求把现金分红作为所有上市公司再筹资的必要条件。由于从中国上市公司的发展来看，大多数处于成长期，非常需要大量的现金进行项目投资、技术改造和兼并收购。因此，通过强制标准来影响企业的股利分配方式，对上市公司会产生相当程度的负面影响。从股东利益最大化的目标来看，上市公司是否采用现金股利政策，主要取决于利润如果留存公司产生的边际投资收益率是否会高于社会边际投资收益率。如果高于社会边际收益率，未分配利润留存公司有利于股东利益最大化目标的实现，否则就应该现金股利分配。
而且，就算将是否现金分红作为所有上市公司再筹资的必要条件，也不能一刀切，因为对于不同行业的公司来说，各自的情况是千差万别的。至少应该分行业，根据上市公司实际情况来实施这个政策。具体来讲，对于一些朝阳行业的上市公司，比如材料、信息、生物制药，机电一体化等，它们需要不断追加投资。对于这样的公司，其股利政策必将倾向于利润留存，而不是现金股利分配。如果以现金股利分配作为公司再融资的必要条件，显然不利于公司的发展，也不利于股东权益最大化的目标，这显然不是监管部门制定现金股利分配政策的初衷。同样，对于属于夕阳行业的上市公司，比如钢铁、石化、造纸等，它们往往市场萎缩、经营不佳、盈利较差。在这种情况下，它们急需大量现金进行资产重组、战略转型或者技术改造，不断提高公司的盈利能力，这些行业也不倾向于现金股利分配。而对于所属行业发展稳定、增长有限的上市公司，例如公用事业，它们的现金流量充足，经营比较稳定，在没有好的资金投向或者投资风险较大的情况下，应该以丰厚的红利来回报投资者，对于这样的公司用现金股利作为公司再融资的条件来进行引导是很有必要的。
（三）提高投资队伍素质
我国从1998 年推出证券从业人员的资格考试，这是一个良好的现象。我国机构投资队伍的整体业务素质的改善，有利于培养我国股市的规范操作，从而抑制股市过度投机。今后证券监管当局在继续加强机构投资队伍素质建设的同时，可以考虑如何提高散户投资者的投资素质。例如，可以举办网上培训班或要求各大证券公司定期对其客户提供免费的投资课程培训。这样，从长远角度看，这类措施可以培养我国投资队伍的正确投资心态和良好的投资技巧，使得庄家不再能从容操纵股票价格来恶炒进，而上市公司也会趋向采用能使股东得到真正好处的股利政策。
（四）完善中小股东权益保护制度
如前面分析那样，中国证券市场由于发展时间较短，保护中小股东权益的相关制度还比较薄弱，与上市公司的迅猛发展不相适应。要切实保障中小股东的利益，可以通过以下方面加以完善:(1)推行累计投票制度。累计投票制度是指股东在选举董事投票时可以投的总票数等于该股东所持有股份数乘以待选董事人数，股东可以将其总票数集中投给一个或者几个董事候选人。这种投票制度有利于中小股东的代表当选董事，防止大股东操纵董事会。(2)实行股东表决回避制度。股东表决回避制度是指在股东会议投票表决中如果某位股东是上市公司关联交易中的关联方，基于公平交易的原则，该关联方股东应该在该议案表决时放弃投票权，由其他非关联方进行投票表决。鉴于我国上市公司大股东与上市公司之间的关联交易非常频繁，有必要采取比较强硬的措施落实股东回避制度。
（五）完善独立董事制度优化公司治理结构
中国上市公司缺乏有效的内部制衡机制，内部人控制现象严重，由于经理层和股东的利益不完全一致，在缺乏必要监督和激励机制的情况下，经理层的决策目标可能就不是股东价值最大化而是自身利益最大化，其表现主要是：（1）内幕交易。内幕交易涉及管理层利用优势信息炒作自身股票，或者和市场主力联手操纵股票价格，从而获得巨额利润。其中股利政策是其重要的炒作题材。一些市场主力在利益驱动下，游说上市公司采用某种流行的股利形式。股本规模越小，越容易被庄家控制。而且股本规模和控股公司持股呈较强的正相关关系，规模较大的公司，持股公司比例越高，通过现金股利转移资金的动机就越
强。所以虽然管理层有不断扩大公司规模的动机，但是不同规模的管理层受到的监督和制约是不同的，采用的股利形式也会有差别；（2）管理层对资源的使用存在浪费现象。由于代理问题的存在，企业可能并不是以未来成长机会决定是否将现金留于企业。如果管理层以一个固定的比例进行消费，企业规模越大，控制的资金越多，那么企业可用来消费的资源就越多。即使管理层消费的比率呈边际递减的趋势，结果也是一样。因此企业管理层有将股本扩大的动机，可以扩大控制资源的权利。将收益以股票股利的形式发放，既满足了对股票股利的偏好，又可以达到控制资源的目的。所以，在未来投资机会不好的情况下，就存在资源浪费的问题。
自从二十世纪八十年代以来，为有效解决董事不能独立参与公司治理的问题，在公司董事会架构中引入独立董事成为解决公司内部人问题的一个行之有效的方法。由于独立董事不像内部董事那样受制于公司控股股东和公司高级管理层，因而有利于董事会对公司实务的独立判断。在公司治理结构中引入独立董事制度，一方面可以制约内部控股股东利用其控股地位做出不利于公司和外部股东的行为，另一方面可以独立监督公司管理层，减轻内部人控制带来的问题。根据经济合作与发展组织2003年的统计，独立董事占董事会的比例，美国为62%，英国为34%，法国为29%。
在我国，独立董事有着特别的意义:（1）独立董事不拥有企业的股份，不代表特定群体的利益，公正性强，可以确保董事会集体决策，防止合谋行为，保护中小股东利益；（2）独立董事不在企业任职，能够对经理层进行更有效的制衡并客观评价经理层的经营业绩；（3）独立董事大多为财务、管理、法律、技术等方面的专家，具有决策所需要的各种知识，有利于提高决策的正确性和科学性。从实际情况来看，我国部分引入独立董事的上市公司，对于独立董事的权利和义务因各上市公司的章程规定的不同而不同，有的公司的独立董事与其他董事享有相同的权利和义务，也有的上市公司的独立董事不享有表决权。总体来看，我国对于独立董事制度的有关法律方面法规建设还有很大的欠缺，交易所和证券监管部门应该借鉴国际经验与模式，设计出符合中国国情的上市公司独立董事制度。
随着我国证券市场的逐步规范和不断发展，上市公司必将逐渐在上市公司内
部建立完善的利润分配机制，真正从企业发展的战略角度制定股利分配政策。到那个时候证券监管部门将不对上市公司的股利政策进行干预，由上市公司根据所处行业、自身发展阶段和当时的市场状况选择合适的股利政策。
国内外上市公司股利政策研究综述 张洪芳王颖 （教授） （杭州电子科技大学管理学院杭州310018） 【摘要】本文对国内外上市公司股利政策研究进行了综述，指出了我国学者在上市公司股利政策研究方面存在的不足，建议应进一步加强对上市公司股利政策的选择动因及投资偏好的研究。【关键词】股利政策股利无关论税差理论 股利政策是上市公司理财的三大核心内容之一，合理的股利政策不仅可以使上市公司树立良好的形象，而且能激发广大投资者对上市公司的投资热情，从而使上市公司长期、稳定地发展。因此，制定合理的股利政策对上市公司的未来发展至关重要，上市公司的管理层必须慎重对待。1956 年，Lintner 对股利政策进行了开创性研究。此后，对于股利政策的研究开始受到人们的关注。国内外众多学者潜心钻研，取得了许多有价值的研究成果，并在上市公司股利政策的实施中发挥了重要的作用。 一、国外相关研究综述 1．“一鸟在手”理论。国外的股利政策研究开展得比较早。早在1938 年，Williams 就揭开了股利政策研究的序幕，提出了股利重要论。1956 年，哈佛大学教授Lintner 对股利政策进行了开创性的研究，首次提出公司股利分配行为的理论模型，认为公司管理者在制定股利政策时会考虑三个因素：①目标
股利支付率，据此可确定公司愿意支付的股利比例。②根据长期可持续的变动收益调整股利，公司管理者只有觉得在长期内能够维持更高的收益时才提高股利支付率。一般来说，股利的增长总是落后于收益的增长且平滑得多。③股利的变动。公司管理者更加关注股利的变动而非股利的发放水平。加利福尼亚大学教授Walter 研究了股利、每股利润、投资收益率及基准折现率同股票价值的关系，建立了华特模型，用数学公式证明了股利政策与股票价值有关。Gordon 对当时流行的盈利假说和股利假说做了精辟的分析，认为购买股票像购买其他资产一样，是因为它在将来能创造收入，并通过分析证明投资者购买股票是为了获得股利，股利的分配确实能够影响公司的价值。如此一来，股利重要论逐渐发展成了“一鸟在手”理论，其主要观点可归纳为：股票价格与股利支付率成正比；权益资本成本与股利支付率成反比。也就是说，必须采用高股利支付率的股利政策才能使公司价值最大化。 2．股利无关论。1961 年，美国经济学家Modigliani 和财务学家Miller 提出了著名的“股利无关论”。该理论认为，在严格的假设条件下，股利政策不会对企业的价值或股票价格产生任何影响。因此，单就股利政策而言，无所谓最佳，也无所谓最差，它与企业的价值不相关。一个公司的股票价格主要受其获利能力的影响，而非取决于公司的股利分配政策。该理论有三个严格的假设条件：一是完全资本市场假设，指资本市场投资者
股利分配政策是上市公司对盈利进行分配或留存用于再投资的决策问题，在公司经营中起着至关重要的作用，关系到公司未来的长远发展、股东对投资回报的要求和资本结构的合理性。合理的股利分配政策一方面可以为企业规模扩张提供资金来源，另一方面可以为企业树立良好形象，吸引潜在的投资者和债权人，实现公司价值即股东财富最大化。因此，上市公司非常重视股利分配政策的制定，通常会在综合考虑各种相关因素后，对各种不同的股利分配政策进行比较，最终选择一种符合本公司特点与需要的股利分配政策予以实施。 股利分配政策的发布也会对市场产生重要影响。既然股利分配政策与公司价值有很强的相关性，那么其中必然传递着某些价值信息。“信号传递”理论认为，公司股利分配政策不仅是一种分配方案，同时还是一种有效的信号传递工具。股利分配政策的变化往往是公司经营状况发生变化的信号，这些信号有积极的也有消极的市场影响。资本市场的效率性越强，这种传递方式越有效、成本越低。因为，投资者相信，作为内部人的管理层拥有公司目前最真实全面的经营发展信息，他们会通过发放股利向投资者证明其经营能力.投资者由于具有不同的股利偏好特性，会选择在适合自己股利偏好的上市公司群落周围积聚。因此，公司可能通过设计和修改股利分配政策、在股利分配政策中包含更丰富的信息来吸引投资者。 国外成熟资本市场上，上市公司股利政策一般可以分为现金股利、股票股利、财产股利、负债股利四种方式，其中现金股利方式运用最普遍。在中国股票市场上，公司常见的股利分配方式一般有三种：派发现金股利、送红股、公积金转增股。再考虑到上述几种方式混合使用，全部股利分配政策可分为八种：不分配、派现、送红、转增、派现加送红、派现加转增、送红加转增、派现加送红加转增。
上市公司股利分配分析 上市公司股利分配分析上市公司股利分配分析在我国证券市场上，高比例送股和转增股的股票，一直受到市场追捧，而连续派现且支付率较高的股票表现平平，且长时间遭到市场冷落，造成这种现象的原因何在？请看——— 公司股利分配政策历来是证券市场经久不衰的炒作题材，高比例配送一直受到市场的追捧，而我国上市公司在股利分配方面素有“铁公鸡”的绰号，到公布年报时，公司以“不分配不转增”六个字就把投资者轻易地打发了，使投资者的期望成为镜中花水中月。 我国上市公司股利分配有现金股利和股票股利（又称红股、送股）两种，资本公积转增股本和盈余公积转增股本，常常被上市公司作为股票股利的一种替代品，在此一并归入股利分配范围讨论。从2001年我国上市公司年报批露来看，实施纯现金分红的公司比重超过一半，达54％；不分配不转增的达35％；其余的公司主要实施混合分配，但比重都很小，此外，还有非良性现金分红公司增多的新问题。同时，我国上市公司股利分配仍然存在现金股利支付率偏低、股利政策缺乏稳定性、送股和转增股支付与股价的波动相关性大这三大老问题。 非良性现金分红公司增多
2001年报一个突出的特点是非良性现金分红的公司增多，主要表现为：①将利润分光吃光，超能力派现，如承德露露（每股收益0.38元，每股派现0.66元）、长城电脑（每股收益0.156元，每股派现0.2元）。②经营情况欠佳，照常派现，如格力电器、隆平高科、深深宝a（经营活动现金流量为负值，每股派现分别为0.3元、0.3元、0.05元），深科技a（净利润为负值，每股派现0.06元），新钢钒（每股账面货币资金为0.08元，每股派现0.2元）。③派现当年已推出再融资方案，如盐田港a（中期每10股配3股，年末每股派现0.5元）。④刚上市就高派现，如用友软件（2001年上半年上市，每股派现0.6元）。 上市公司如果每股派现大于每股收益表示除分完当年利润外，需动用往年的结余利润；净利润为负、经营活动现金流量为负时派现，表示在没有现金正流入时还派现；派现前已推出再融资方案表明公司自身资金不足，需融资才能进行现金分红；刚上市即高派现表示公司要动用募股资金进行分红。 现金股利支付率偏低 2001年度有盈利但不进行现金分配的公司达274家。在分配预案中实施现金分红的668家公司中，现金股利支付率在25％以下的公司有120家，其中每股收益超过0.80元的5家公司现金股利支付率竟低于15％。不考虑超能力分配的53家公司，有分配能力的上市公司平均现金股利支付率也仅为35.3％，比起国际证券市场50％的现金股利支付率仍属偏低。低于每股0.05元现金分红（蜻蜓点水
上市公司不分配股利原因 一般情况下，上市公司不分配股利具有以下原因： 1、盈余因素的约束 a. 其中最典型的是“弥补以前年度亏损”说。这类公司一般都有曾经亏损的历史，当年的收益并没有大幅提高，只是勉强通过“及格线”，不派发股利显得合乎情理。我国《公司法》规定，利润的分配顺序是弥补以前年度损益，提取法定公益金、法定公积金，提取任意公积金，剩余余额才可以用于发放股利。这种规定也是出于对股东利益和公司未来发展的考虑，是资本保全理论的规范化。在实务操作中，公司的盈利情况无疑是发放股利的决定因素。 b. 另有部分公司对不分配的解释比较直接，即“利润较少，不足分配”。这类公司的经营通常处境艰难，虽有一定利润，但由于经营环境难以乐观，因而采用不分配可以为企业保留一部分资金，用于扭转局面。 综合上述可以看出，上市公司不分配，首先是上市公司经营业绩不良，因此要从根本上解决不分配现象，需要从提高上市公司质量入手。 2、“中期或前年已分配过” 作为对股东的回报，也为了表现管理者的经营业绩，许多公司除了在期末进行分配之外，会考虑在年中时对股东进行分配。从我国的实际情况来看，中期分配来源是中期报告，虽然,我国上市公司中期报告不需要审计，但是随着证券市场的发展，中期报表也引起了越来越多投资者的关注，从而成为其预测上市公司全年经营状况的依据。在全面估计当年业绩的情况下，许多公司开始考虑进行中期分配。然而我们发现，许多公司进行中期分配只是将全年的分配变换了时间而已，中期分配已经成为上市公司年末不分配的理由，这与中期分配的初衷是相违背的。然而从全年来看，这些公司毕竟进行了分配，其解释的理由似乎也可以理解。但另有一些公司却将以前年度曾经发放现金股利或股票股利作为当年不分配的理由，从这些公司的解释看，公司的管理层有将发放股利作为对于股东的“施舍”的倾向，由此可见，我国某些上市公司管理层在分配理念上还存在误区。 3、现金流量因素 此种情况公司持有的不分配的理由大多是“现金流量状况不佳”，“经营现金紧缺”和“流动资金紧张，正在处理坏帐”等。这些公司的现金流量状况存在一定问题，公司年报中所显示的利润可能只是存在帐面上的应收帐款或是存货，所以，不进行分配也算有正当理由。但是这种理由会让我们联想到我国推出的四项计提的相关规定，现金流量不佳应是相当部分上市公司存在的问题，然而大多数上市公司没有在年报中言明，似乎许多公司对此存在“回避”倾向。从另一方面看，许多上市公司的难以持续发展，应该说都与现金流量状况有联系，可见加强现金流量管理应是上市公司经营中的一大亟待解决的问题。 3、流动资金因素 流动资金因素本来不会影响到股利分配，然而有许多公司以需要补充流动资金为由不发放股利，这可能是针对证监会关于把发放现金股利作为上市公司再融资的必要条件而说的。在我国股利分配至少有两种形式：现金方式和股票方式。本来就这两种股利形式看，现金股利分配应该对于上市公司的盈利压力较小，而股票股利分配由于导致股本增大，会稀释每股利润，所以会给公司带来盈利增长的压力。但是在解释不分配原因时，许多公司仅限于对现金股利作解释，似乎股利分配只有一种方式。不过，有许多公司在提出流动资金原因的同时，也提出了其他解释原因。有一点可以肯定，流动资金因素是上市公司发放现金股利时所要考虑的重要因素；但流动资金的紧张，可能是由于公司扩展的需要，也可能是前述的现金流量
理论探讨 房地产是我国国民经济的支柱产业之一，２００９年，我国全年房地产开发投资３６２３２亿元，比上年增长１６．１％。其中，商品住宅投资２５６１９亿元，增长１４．２％；办公楼投资１３７８亿元，增长１８．１％；商业营业用房投资４１７２亿元，增长２４．４％。股利政策作为公司三大财务决策之一，在公司经营中起着至关重要的作用。恰当的股利政策有利于公司股权结构的稳定，提高公司的财务弹性。在公司面临外部接管威胁时提供有效的防御屏障，因而有利于公司经营的稳定持续发展。本文拟对我国房地产上市公司的股利分配问题作一探讨。 一、我国房地产上市公司股利分配现状及问题 从１９９１年深万科在深圳证券交易所上市以来、经过十几年的发展，截止到２００９年，沪深两市共有９４家房地产上市公司，大陆在香港的房地产上市公司已有２８家。 表１为２００４—２００８年沪市Ａ股房地产上市公司的股利分配平均数据。 表１ 沪市Ａ 股房地产上市公司近５年股利分配统计表数据来源：根据中国证券网整理。 通过对沪市Ａ股房地产上市公司的股利分配平均数据的分析，我们不难看出我国房地产上市公司股利分配的现状和存在的问题：（一）派现的公司比例较高 近年来，我国房地产上市公司在股利政策上大都偏向于现金分红，特别是２００４年起掀起了一场派现的风潮。资料显示，沪市３２家房地产上市公司２００４至２００８年各年派现的比例分别达到５９％、６６％、６３％、５９％和６９％。其中北京万通先锋（６００２４６）２００４、２００５、２００６、２００７年的派现分别为每１０股派１．２元、１．３５元、０．９元、１．３５元，而２００８年的派现更是高达每１０股派３．１５元。虽然公司２００４年至２００８年的每股收益仅为０．３２、０．４３、０．２元，０．３７元，１．０４元。 （二）送转股比例高 很多房地产上市公司偏好高比例转送股，过度追求股本的扩张。例如：保利地产（６０００４８）２００６、２００７年转送股比例连续二年高达１００％，万通先锋２００６、２００７、２００８年转送股比例高达１００％、５０％、１００％。实际上，采取什么形式的股利分配，应该根据公司的具体情况而定。 （三）股利政策缺乏连续性和稳定性 由于没有把投资者的利益置于应有的位置上，大多数房地产上市公司没有明晰的股利政策目标，因而在股利政策的制订和实施上缺乏长远打算，带有很大的盲目性和随意性。派现时高时低，使股利政策保持连续性的公司很少。例：南京栖霞建设（６００５３３）２００５、２００６、２００７年的派现分别为（每１０股派）４．５元、３．２４元、４．９５元，而２００８年却仅为（每１０股派）０．９元，相差甚远。 （四）股利政策呈阶段性特征 我国房地产上市公司的股利政策呈现明显的阶段性特征，以深市的研究结果为例，第一阶段：１９９６年以前，深市绝大部分房地产上市公司以不同形式进行了股利分配，不分配公司极少，只是分配形式较为单一，以派现送股为主要形式。第二阶段：１９９６～１９９９年，该阶段不分配公司快速递增，呈跳跃式上升，至１９９９年达到峰值。第三阶段：２０００～２００２年，派现公司剧增但期间内呈减少趋势，不分配公司减少但期间内呈增加趋势，送转公司逐年减少。第四阶段：２００４年后越来越多的房地产上市公司开始注重对投资者的回报。直到近几年派现热潮依然存在。 二、我国房地产上市公司股利政策存在问题的原因 （一）受上市公司再融资政策的约束 上市公司的股利政策在很大程度上受再融资行为所制约。在证监会的一些政策出台后，为了保住股权融资的资格，不得不发放现金股利，导致形成了超派现现象，其行为是以上市再“圈钱”为主要目的。如证监会发［２００４］１８号文件，《关于加强社会公众股股东权益保护的若干规定》的通知规定上市公司最近三年未进行现金利润分配的，不得向社会公众增发新股、发行可转换公司债券或向原有股东配售股份。于是２００４年房地产上市公司掀起了新一轮的派现热潮。证监会在２００８年８月２２日发布过关于上市公司若要公开再融资，近三年的现金分红不得少于三年平均利润的３０％的规定，越来越多的房地产上市公司开始注重对投资者的回报，直到近几年派现热潮依然存在。 （二）近几年的房地产淘金加速了股本扩张 在公司成长过程中，股本扩张是一项必不可少的基本条件。在新兴的中国资本市场，许多公司上市前后都不同程度的采取了较快节奏、较高比例的送转股方案以实现股本的快速扩张。如有房地产销售收入的Ａ股公司近年来一直呈直线上升趋势。２００８年已达到２５８家，占全部１５９３家非金融类上市公司的１６％。其中房地产收入为第一大业务板块的公司在上述公司中的比重基本维持在３５％左右，在２００７年达到峰值１０２家，２００８年略有下降至９４家。 （三）对可持续发展的忽略 我国房地产上市公司在制定股利政策时短期行为严重，无论是股利支付率，还是股利分配形式均频繁变动，缺乏连续性和稳定性，各年的股利分配波动较大，时而派现，时而送股，时而不分配，很少考虑这种随意性的股利政策给公司形象带来的损害，忽视股利政策与企业可持续发展之间的关系，相比国外上市公司一般倾向于保持相对稳定的股利政策，使其前后的股利政策保持一致，以便企业有一个良好的市场形象，只有在管理层确信在未来较长时期内，企业的盈利会发生变动时，才愿意改变股利政策。 （四）公司治理结构与制度不完善 我国证券市场的起步相对于西方发达国家较晚，所以在制度、信息披露、中介机构、法律规范、投资者素质等方面还比较落后，市场有效性较差，尚未达到半强式，处于不断发展的阶段。 １、房地产上市公司治理结构不完善。在我国的房地产上市公司中，国家是大股东，但往往存在多个部门代行职权，造成实际上的投资主体不明，所有者实质缺位；而中小股东通常在股权结构中处于不利地位，实际放弃了对经理人的监督。房地产上市公司已开始尝试实行独立董事制度。但是，多数公司只设立了两个独立董事职位，无法有效地发挥独立董事在公司治理中的监督作用。基于上述原因，股东大会、董事会、经理人员三者之间的制衡机制名存实亡，治理结构失效，成为房地产上市公司股利政策存在阶段性特征的根本原因。 ２、分拆上市形成的制度性缺陷。近些年的大部分国有企业都是通过分拆上市的，为了回报上市之初控股集团为上市公司所注入的资金，上市公司往往与控股集团发生许多关联交易，在不完善的治理结构下，留存的这部分现金，往往并非用于发展上市公司自身的生产经营，而是留存于企业中以便在恰当的时候向关联方转移现金。或是通过股票股利和资本公积金转增资本，以便弥补为上市公司注入的资金，从制度上为上市公司实施非理性的股利政策创造了可能。 三、解决房地产上市公司股利政策问题的建议 （一）加强证券市场监管力度 政府监督机构应加强监管力度，不但要完善市场运行规则，而且要严格监督房地产上市公司的行为，对于无视规则而破坏市场秩序的公 房地产上市公司股利政策研究 沈祥英 浙江佳源房地产集团有限公司 浙江 嘉兴 ３１４０５０ 【摘 要】股利政策作为公司的核心财务问题之一，在公司经营中起着至关重要的作用，一直受到利益各方的密切关注。近年来，我国房地产市场持续高速发展，但也暴露了不少问题。本文分析了我国房地产上市公司股利政策的分配现状、问题和原因，并提出解决房地产公司股利政策问题的建议，以促进我国证券市场和房地产上市公司的健康发展。 【关键词】房地产 上市公司 股利政策 ２０１１． ０１２６９
上市公司股利政策分析 ——以某公司为例 摘要 上市公司股利分配活动属于企业利润分配的一个环节，是企业财务活动中的一项重要环节。一项股利政策是否适合该公司，对企业的长远发展以及股东对投资回报的要求都会产生影响，同时这也关系到我国资本市场的健康成长。对于股利的分配，一方面与公司债权人的当期利益相挂钩，另一方面是其一定程度上决定了公司的未来发展。在此情况下，选择一项符合公司发展的股利政策尤为重要。由于我国的市场经济起步晚，经济体制的多样化，法律法规的不健全等原因，所以我国上市公司股利政策在制定方面仍有不足需要解决。于是，经过多方面解析上市公司股利政策存在的问题，对我国的资本市场的长期健康发展具有重要意义。 本文以我国家电行业具有代表性的某公司为样本，通过深入调查某公司股利政策选择的现状及存在的主要问题，由此展现我国企业股利政策的发展状况。运用相关理论及其影响因素探讨上市公司股利政策选择的原则及要求，根据总结出来的现状提出合理的建议及解决措施，为促进我国资本市场的健康发展出一份力。 关键词：上市公司；股利政策；投资者；资本市场；上市公司
一、绪论 （一）选题背景及意义 如今我国经济的快速发展，在这一基础上资本市场的发展迅猛，但我国证券市场发展较为缓慢，与西方国家相比较，我们的市场管理较薄弱、发展不规范等缘故，造成财务问题逐渐突显。股利政策在企业理财活动中具有重要地位，备受关注且越来越成为各方学者对公司管理方面的研究焦点。股利政策的选择与公司股东、利益相关者的利益息息相关，并且还会影响到公司的长远发展，更重要的是它对我国资本市场的健康发展具有重大意义。因为我国上市公司在股利政策的制定和执行中存在着许多不足之处，这既不利于公司自身的长远发展，也损害了投资者的利益。 因此本文以某公司为例，经过分析某公司过去几年来股利分配的具体情况，以及关于影响其制定股利政策的因素，进而解析出我国大部分上市公司制定的股利政策所存在的问题。国家通过制定关于如何规范股利分配政策的规定和资本市场的许多制度，这对于我国构建一个长期健康发展的资本市场具有重大的意义。 （二）研究内容与方法 1.研究内容 本文以通过分析某公司为例，继而分析我国上市公司的股利政策，并且提出了合理化建议及相对应的措施。全文包括五个部分：第一，绪论，阐述本文的选题所处的环境背景及研究意义；第二，文献概述，对与研究论题相关的文献内容进行整理归纳；第三，股利政策概述及影响股利政策的因素；第四，调查目前某公司所使用的股利政策及存在的主要问题，延伸至目前我国企业股利政策的发展状况；第五，找出目前我国企业股利政策存在的不合理情况，由此提出如何解决和规范其发展的方法与措施，以此促进我国经济的稳健发展。 2.研究方法 （1）文献研究法 文献研究法是利用查询和读取研究与股利政策相关的国内外文章，深入分析后对前人研究成果进行总结并提出自己的观点、意见和建议。以国内外学者研究成果作为基础形成本文相关逻辑，在这一过程中逐渐找到了合适本文的研究方法和研究思路。 （2）案例分析法 案例分析法指选择与选题相关联的案例进行研究，解析出其中的问题后提出建议和解决办法。本文选取某公司并根据其经营数据对其股利政策进行案例研究，通过对案例进行描述，根据股利政策的影响因素和实施效果等方面进行案例
如何规范上市公司股利分配政策(1) 摘要：我国上市公司股利分配政策的制定普遍存在着非理性倾向。年报分析表明，上市公司股利分配中出现非理性行为的深 层原因是体制问题。因此，改革和完善公司治理结构、会计制度、审计制度是规范上市公司股利分配政策的关键。 关键词：上市公司；股利分配；政策非理性行为体制 一、我国上市公司的股利分配现状 近年来，在证监会的监督和市场的引导下，我国上市公司的股利分配政策由不规范逐步走向规范，由不稳定走向稳定，由随意的行为走向具有一定理性的行为，具体特征表现为股利分配由高比例送配转向派现、由不愿意分红向不得不分红转变。但是，在上市公司股利分配中存在的问题还很严重。 1、上市公司普遍存在不分配、不愿分红现象 股利的获取本应是投资者高投入、高风
险的必然回报，但通过对上市公司股利政策的分析，可发现“暂不分配”的情况经常出现。据上海证券信息有限公司提供的统计资料，自1992年以来，沪市中从未进行过现 金分配的上市公司达到220家，而其中竟有67家公司甚至从未进行过利润分配；这两个数字分别占目前A股上市公司总数的20%和6%左右，并且没有任何不分配股利的充分理由。另据中国银河证券公司苑德军博士对深、沪两市上市公司1998年年报的分析，在公 布年报的上市公司中，有80家公司的资产 负债率低于20%；在这80家公司中，有51 家公司没有分配现金股利，其中，又有40 家公司的每股收益大于元。不分红成为上市公司普遍施行的股利政策。本来，过多的持有现金将会增加企业的持有成本，违背财务会计的一般原则。从理论上讲，税后利润留存企业对投资者并无损失，因为如果企业税后利润高，股价相应也高；然而对于中国这样的新兴市场来说，股票市场波动较大，并且市盈率较高，投资风险相当大，采取不分配政策限制了短期投资资本的流动，也剥夺
市公司收益分配 案例分析 班级： 财务管理一班学号：113 姓名： xx 、中外收益分配政策对比一）、我国上市公司利润分配政策 目前，我国的上市公司主要采取现金股利和股票股利两种分红方式。在证券市场建立的初期，采取现金股利形式分红的上市公司较少，随着证券市场的发展，采取现金股利形式分红的公司越来越多。 案例江苏康缘药业股份有限公司2010 年度利润分配方案（摘录） 1、分配年度：2010 年度。 2、本次分配以公司总股本415,646,691股为基数，向全体股东每10 股派发 现金红利 0.6 元（含税）。 3、每股税前现金红利金额 0.06 元。 4、对于持有公司无限售条件A 股股份的个人股东（包括证券投资基金），公司按10％的税率代扣个人所得税后，实际派发现金红利为每股 0.054元。对于持有公司无限售条件A股股份的合格境外机构投资者 （QFI D，公司委托中国证券登记结算有限责任公司上海分公司按照扣除10%企业所得税后的金额，即每股人民币 0.054 元进行派发；如该类股东在本公告刊登之日起10个工作日内向公司提供相
关纳税证明文件： 1）以居民企业身份向中国税务机关缴纳了企业所得税的纳税凭证；2）以居民企业身份向中国税务机关递交的企业所得税纳税申报表； （3）该类股东虽为非居民企业，但其本次应获得的红利属于该类股东在中国境内设立的机构、场所取得的证明文件。由本公司核准确认有关股东属于居民企业股东后，安排不代扣代缴10％企业所得税，并由本公司向相关股东补发相应的现金红利款每股 0.00 元。 如果该类股东未能在规定的时间内提供证明文件，则本公司将按照10％的税率代扣代缴QFII股东的红利所得税。对于其他非居民企业，我公司未代扣代缴所得税，由纳税人在所得发生地缴纳。对于属于《企业所得税法》项下居民企业含义的持有公司无限售条件A 股股份的机构投资者的所得税自行缴纳，实际发放现金红利为每股人民币 0.06 元。 二）、国外上市公司利润分配政策 在国外发达的证券市场中，上市公司分红收益分配方案大致可以分为4 种形式。 （1）现金股利形式。即上市公司分红时向股东分派现金。这种分红方式可以使股东获得直接的现金收益，方法简便，是分红的主要形式。但是在确定分派现金比例时，往往存在公司与股东之间的矛盾。分派现金过多，受到股东的欢迎，但是公司用于扩大再生产的资金就会减少，不利于公司的长远发展。而分派现金过少，虽然公司扩大再生产的资金增加，但是股东的眼前利益受到影响，从而影响公司股票的价格。 （2）股票股利形式。即上市公司以本公司的股票代替现金作为股利向股东分红的一种形式。这种分红形式即送红股的形式。所送红股是由红利转增资本或盈余公积金转增资本形成的，属于无偿增资发行股票。由于所送股票是按股东所持股份的比例分派的，每位股东在公司拥有的权益不发生变化。同时，这种分红方式只是使公司帐户上的一部分留存收益转化为股本，公司的资产及负债并未受到影响。送红股方式的好处在于，现金股利可保留在公司内部，防止其流出公司，既增加了公司的资本，又扩大了公
本科毕业论文（设计）题目XX上市公司股利政策研究
授权声明 学校有权保留送交论文（设计）的原件，允许论文（设计）被查阅和借阅，学校可以公布论文（设计）的全部或部分内容，可以影印、缩印或其他复制手段保存论文（设计），学校必须严格按照授权对论文（设计）进行处理不得超越授权对论文（设计）进行任意处置。 论文（设计）作者签名： 签名日期：年月日
摘要：在一个特定的证券市场中，应该采取什么样的股利政策才最合适，一直以来都是专家们研究的热点。恰当的股利政策，不仅可以在证券市场中树立起公司积极健康的正面形象，而且能增加广大投资者对公司的信心，甚至于可能使投资者因为看好公司发展前景而追加对公司的投资，从而使公司取得持续、稳定发展的条件和机会。鉴于股利政策在理论和实际上都有重要的研究意义，本文采用理论分析、比较分析和实证研究相结合的方法，以XX上市公司２００５年到２００９年股利分配的现状为依据，分析当前XX上市公司股利政策的现状，研究XX股利政策的影响因素，找出其存在问题并提出相关的政策建议。希望能对XX证券市场的健康发展略进绵之力。 关键字：XX；上市公司；股利政策
Abstract：In a particular stock market, should adopt what kind of dividend policy is the most appropriate, experts have long been a research hot spot. Appropriate dividend policy, can not only set up panies in the securities market healthy positive image, and can increase the investors confidence in the pany, and even may make investors because of the pany development prospect and additional investment in the pany, thus enable the pany to achieve sustained, stable development conditions and opportunities.
我国上市公司股利政策研究初稿
我国上市公司股利政策研究 股利政策是上市公司利润分配的核心，是现代公司金融理论三大核心内容之一。而在特定的市场条件下，作为资本市场微观基础的上市公司，在追求公司价值最大化的假设条件下，究竟采取什么样的股利政策，一直以来是公司金融领域争论的热点。 虽然近年来我国上市公司发展迅速，对国民经济的发展起到了举足轻重的作用，但是，我们也应看到，由于历史的原因，我国上市公司并不具备国外股利理论提出来的一系列的前提条件，由此导致了我国上市公司的股利分配行为有别于国外上市公司，呈现出中国特色。此外，我国理论界对股利政策的研究还处于一个相对滞后的局面，有关的财务管理教科书和相关的文献主要侧重于对西方股利理论的介绍，尚未形成具有特色的理论体系。有鉴于此，本文通过分析研究我国上市公司的股利政策的特点及其形成原因，进而提出改善我国上市公司股利政策的建议，旨在充实我国有关股利政策的理论研究，并且为我国上市公司的股利分配实务提供参考意见。 一、股利分配概述 （一）股利政策的含义 股利政策是股份公司关于是否应该发放股利或是发放多少以及何时发放股利的方针和政策。它具有狭义和广义之分。 从狭义方面来说股利政策就是指企业探讨保留盈余和普通股利支付之间的比例系问题，即股利发放比率的确定。 从广义方面来说股利政策则包括：股利宣布日的确定、股利发放比例的确定、股利发放时的资金筹集等问题。
利能力相脱节，造成投资的风险和投资收益的不对称，当公司存在资金紧张的情况时，容易引起资金的短缺，导致财务状况恶化，使公司承担较大的财务压力。 3、固定股利支付率政策 固定股利支付率政策，是指公司不是按照一个固定的股利支付额而是按照固定的股利支付比例从净利润中支付股利，在这种股利政策下由于公司的盈利能力是经常发生变动的，因此当公司的盈利状况良好时，股东的股利也随之相应的增加：反之当盈利状况不好时，股东的股利也相应的下降，即股利随着盈利的变化而变化，始终保持着股利与盈利之间的一定比例关系，使股利与公司的盈利能力紧密的结合在一起。 该股利政策的优点是，这样能使股利与公司盈余紧密地配合联系在一起，以体现多盈多分，少盈少分，不盈不分的原则。保持股利与利润间的一定比例关系，体现了风险投资与风险收益相对等的原则，不会加大公司的财务压力。但这种政策也有不足之处，由于股利波动传递的是经营业绩不稳定的信息，容易使外界产生经营不善的印象，不利于股票价格的稳定和上涨，也不利于树立良好的财务形象。公司每年都要按固定比例支付股利，缺乏财务弹性，并且确定合理的固定股利支付比例比较大。 4、低正常股利加额外股利政策 这种政策是指公司每年按照某一固定的，较低的数额向股东支付正常股利，当企业盈利的幅度较大程度的增加时，再根据实际的需要，向股东派发一些额外股利。这是一种介于固定和变动股利政策之间的这种股利政策。 这种股利政策的有点在于既有较大的灵活性，可以给企业较大的弹性；由于正常发放的水平较低，当公司盈利较少或者投资需要资金时，企业只需要支付较少的股利就可以保持既定的股利发放水平，不会加大公司的财务压力同时也保障了股东的稳定股利收入，可以避免股价下跌；反之，公司可以通过发放额外股利的方式，让其转移到股东的手中，也同样利于股价的提高。这种股利政策集灵活性与稳健性于一身。但是这种股利政策也有一定的缺点，额外股利
我国上市公司股利分配政策存在的问题 多少年来中国资本市场从结构上说都处在一个不正常的状态。这种结构上的不正常状况，主要指股权流动性分裂的现状，它严重影响了投资者的市场预期机制，是阻碍中国资本市场发展的最大障碍。它也是造成以下问题产生的主要原因：造成股利分配政策的不公平、导致市场信息失真、上市公司偏好股权融资等等。 上市公司股利分配政策 1内部环境存在的问题1.1我国上市公司股权结构的不合理股权结构不合理我国上市公司股利分配现状所存在问题的根源之一即体制因素，主要在于我国上市公司股权结构的不合理：一是国有股仍占有相当于绝对的控股地位三分之二的股份是不可流通的。股权流动性分裂问题，这种违反市场原则的制度安排，破坏了资本市场基本的功能。这一问题不解决，中国资本市场不可能健康持续发展。多少年来中国资本市场从结构上说都处在一个不正常的状态。这种结构上的不正常状况，主要指股权流动性分裂的现状，它严重影响了投资者的市场预期机制，是阻碍中国资本市场发展的最大障碍。它也是造成以下问题产生的主要原因：造成股利分配政策的不公平、导致市场信息失真、上市公司偏好股权融资等等。1.2上市公司的资金需求影响我国上市公司大致可分为两大类：一类是顺应国家发展高科技产业的需求新建的一批高科技企业，另一类是占绝大部分的由国企改制而来的股份制企业。前者属于资本、技术密集型行业，在创业初期需要
不断追加投资，用于新产品的开发和生产，而且一般这些企业的投资回收期较长。当前我国专门服务于高科技企业的二板市场尚未推出，因此对于在主板市场上市的高科技企业必然会充分利用这条融资渠道，依靠外部资金和利润留存支持其成长。后者在面对国内外潜在竞争对手的情况下，必须通过技术改造、产品升级换代，才能获得生存和发展。同时需要进行适当扩张，获取规模经济。这些理所当然都需要有充足的资金来源。所以目前阶段，我国上市公司表现出对资本强烈的“饥渴症”。我们将上述两类上市公司分别与美国的股利分配作一比较。首先对于高科技企业，由于其行业特点，国外也普遍少分红，如美国NASDAQ的几家高科技企业，尽管业绩有较高的成长，平均增长率远高于纽约交易所的上市公司，但均没有现金分红。因此国内外高科技企业都有少派现的倾向。进而笔者认为，我国与美国上市公司股利分配间的差别主要来自于传统行业的上市公司。根本原因是我国的上市公司正处于一个比美国更迫切需求资金的特别阶段。因此目前令人不满的上市公司分配行为，可以乐观地看作是解“资本饥渴症”的过渡行为，是“股利分配政策反映公司对资金的需求状况”在我国的切实运用。现金分红意味着企业现金流、净资产的减少，与目前企业大量需求资金是格格不入的。上市公司会通过实施股利分配方案和与分配相关的行为，力求避免现金流出，同时寻求现金流入的渠道。以中国特有的“既派息又配股”的现象为例，我国配股政策前后调整了三次，主要围绕净资产收益率指标进行修正，对于那些离配股资格线不远的上市公司，少量的分红能起到显著的杠杆作用，较大幅度地提高净资产收益率，达到“少出多进”的效果。资本经营者的资本需求可通过多种筹资方式来解决，因
案例库 上市公司股利政策分析 ——以贵州茅台为例 ◎文/许 云 赵 娣 摘 要：本文旨在探究贵州茅台异于我国上市公司的股利分配政策，通过迎合理论和代理理论分析贵州茅台派发高股利的真正动机。中国上市公司发放现金股利，主要并不在于传递某种信号，或是解决公司股东与经理间代理问题，更主要的是与公司的股权结构以及集中度有关，现金股利更多的是被大股东用作从上市公司“转移资源”或“套现”的工具。 关键词：股利政策；迎合理论；代理理论 一、我国上市公司的股利政策 1961年，Modigliani和Miller提出了股利无关论，这个理论的提出是建立在完备资本市场假设的基础之上的：1.没有税收。2.没有破产成本。3.负债对企业的投资和经营决策没有影响。然而在现实社会中不存在以上假设，当放松这些假设时，股利政策与公司价值不再无关，从而出现了股利相关论。 伴随着我国证券市场的发展，对股利政策的研究也经历着从无到有的过程。然而，由于西方理论所提出的假设在我国的上市公司中不具备，再加上我国特殊的制度背景，使得我国上市公司的股利政策及其发放动机存在着差异性。 以A股市场为例，在上海证券交易所成立的二十余年里，累计已实现现金分红总额为16050亿元。然而，20年来沪深两市包括首发、增发、配股在内的累计融资金额高达3.7万亿元，比较二者发现我国上市公司累计现金分红占融资总额的比例仅为43.3%。同时我国上市公司的股利分配形式以现金股利为主，它的分配水平呈现以下三方面的特点：1.总体分配金额不高，平均为每股分配现金0.16元，中位数为每股0.1元； 2.各公司间的差别较大，每股现金股利最大值达到 3.997元人民币，而最小的只有0.0035元，相差1142倍；3.现金股利分配水平受政策影响较大。 出现上述现象的原因主要是由于中国上市公司特殊的治理模式以及制度背景：股权相对集中，证券市场股权结构的一个重要特征就是“一股独大”，外部的法律及市场发育较差，监督机制弱化，缺乏对中小股东权益的保护。研究表明，中国上市公司发放现金股利，可能主要并不在于传递某种信号，或是解决公司股东与经理间代理问题，更主要的可能是与公司的股权结构以及集中度有关，现金股利更多的是被大股东用作从上市公司“转移资源”或“套现”的工具。本文旨在探究贵州茅台异于我国上市公司的股利分配政策，通过迎合理论和代理理论分析贵州茅台派发高股利的真正动机。 二、贵州茅台酒股份有限公司（简称“贵州茅台”）股利政策分析 （一）迎合理论分析 2012年12月9日，网上有网友爆出贵州茅台含有塑化剂，引起一片哗然。受此影响，茅台10日停牌，11日复牌，开盘报198.50元，跌0.15%，开盘后一分钟股价急速拉升，并重上200元，涨幅超过1%。贵州茅台的高股价在沪深两市一直是一枝独秀，公司2001年8月27日上市，发行价为31.39元/股，在之后的11年时间内，公司的股价从最初的开盘价34.51元/股一路走高，在2012年7月16日达到峰值266.08元/股。根据统计显示，与我国上市公司普遍存在的少发或者不发股利所不同的是，贵州茅台自2002年度至2012年度，实现净利润合计292.05亿元，公司同时期的分红总额为110.2亿元，股利支付率为37.74%。贵州茅台采取的是稳定增长型股利政策，每年发放现金股利，且股利支付水平稳步增长，与同行业相比，贵州茅台的每股现金股利十分突出。 那么根据Baker和Wurgle的股利迎合理论，贵州茅台的高股利是否与公司的高股价有关呢？事实上，公司发放股利越多，对股东和潜在投资者的吸引力就越大，也就越有利于建立良好的公司声誉。一方面，由于投资者对公司的信任，会更多的买进公司的股票，从而促使股价上升，公司股票的价格越高，对公司吸引投资以及再融资就越有利。另一方面，过高的股利分配政策，会使公司的留存收益减少，从而影响公司未来收益和股东收益。因此，公司在发放股利时应当做好发放股利和再投资之间的权衡取舍。 统计数据显示，贵州茅台在近5年整体上保持着超出行业水平以及整个资本市场的盈利能力，这给投资者传达了公司发展势头猛进的利好信息。另外，公司的每股收益为行业水平的17.36倍，位居整个行业的第一位。为了迎合投资者的期望，公司倾向于发放较多的现金股利。 （二）代理理论分析 原红旗（2001）在对我国上市公司的股利政策进行分析时，认为在国外股利政策是控制代理成本的一种工具，但是在中国现行股利政策恰好是代理问题没有解决好的产物。我国特殊的股权结构和治理结构对股利形式的选择有着重要的影响。那么贵州茅台的股权结构是否存在上述代理问题呢？通过对目前贵州茅台股权结构的研究发现，茅台实现了股票的全流通，消除了流通股和非流通股之间的不平等，避免出现非流通股股东为套现而大肆派现的情况发生。但是它的股权相对集中，国有法人股东仍旧是控股股东，对企业有着绝对的控制权。由于我国监督机制的亟待完善，对于中小股东权益的保护还存在不足，对于股票的散户持有者而言，他们购买股票更加关注股票的溢价能力，比较容易忽略公司的股利分配政策。而且，贵州茅台的高股价也让很多投资者望而却步，因此它分配的股利，尤其是现金股利大部分都流向了大股东，成为向大股东输送利益的渠道。 62015.01 当代会计
毕业论文文献综述 会计学 纺织制造业上市公司股利政策研究 随着我国证券市场的蓬勃发展，越来越多的公司通过证券市场融资成为上市公司，股利分配也成为其每年所必须考虑的一项决策，股利分配政策是股份公司财务决策的重要组成部分, 它决定了流向投资者和留存在公司以便再投资的资金数量，对公司的经营至关重要。 1 国外研究综述 股利政策是理财学的一个重要领域，也是资本市场上的难解之谜之一。西方关于股利政策的研究最早是和证券估价分析联系在一起的，很少作为一个专门的研究领域引起经济学家们的注意。直至1961年，Miller and Modigliani发表《股利政策、增长和股票估价》的著名论文，引发了财务学界对股利政策理论的全面讨论。 1.1股利对企业价值影响的研究综述 1961年美国芝加哥大学两位财务学家Miller and Modigliani发表了《股利政策、增长和股票估价》一文，他们认为，公司市场价值的高低，是由公司所选择的投资政策的好坏所决定的，股利支付率只是一个枝节的问题，它并不影响公司的价值。 1962年Gordon针对股利无关论关于股利政策不会影响公司资本成本的观点提出反对意见，认为在投资者心目中，经由保留盈余再投资而来的资本收益的不确定性高于股利支付的不确定性，所以投资者将偏好股利收益而非资本收益，故公司的股利支付率越高，权益成本越低，公司价值越大，而现在发放较少股利比在将来支付较多股利公司股票价格会下降。 1970年Brennan提出，在现实生活中，对于多数投资者来说，他们都得纳税，并且政府对股利最高征收50%的所得税，而对资本利得最高征收20%的所得税，因此股利实质上有损于投资者的利益。投资者的目标是在特定风险下使税后收益最大化，因此当资本利得与股利收入存在税收差异时，如果企业保留盈余少发股利或不发股利，这就对投资者来说是有利的。另外，股利的税收是在收到股利时支付，而资本利得的税收可以递延到股票真正卖出时才支付，
吉林财经大学财务管理课程论文2012-2013（二） 浅谈中国上市公司股利政策 课程性质专业限选课 学院工商管理学院 专业班级 学生姓名小宝就是我888 学号 二○一三年六月
浅谈中国上市公司股利政策 摘要：股利政策是上市公司对盈利进行分配或留存用于再投资的决策。适度的股利政策不仅对投资者有吸引力，同时也能使公司获得长期、稳定的发展条件和机会。文章介绍了我国上市公司股利分配的现状，指出我国上市公司股利政策存在的问题，分析了中国上市公司股利政策问题产生的原因，为了优化上市公司，对中国上市公司的股利政策提出了一些建议。 关键词：股利政策股利分配现状对策 股利政策是现代公司财务决策的核心内容和敏感问题之一，一度成为西方财务实践中的“股利之谜"。股利政策一方面反映了公司内部融资的程度，影响着公司的财务结构和投融资活动；另一方面反应了股东投资的直接回报，影响着股东的投资热情，因而成为金融经济学关注的焦点。 稳定的股利政策向市场传递着公司正常发展的信息，有利于树立公司良好的形象、增强和提高投资者对企业的信心、稳定股票的价格，而且稳定的股利政策有利于投资者形成对未来可分得的股利的一个基本预期，方便投资者根据不同目的选择不同的公司进行投资。经学者们的实证研究发现，西方发达国家的股利政策基本比较稳定，而发展中国家的股利政策波动性和随意性较大。可以这么说，稳定的股利政策是成熟资本市场的标志之一。我国资本市场自上世纪90年代初起步,十余年来尽管取得飞速发展，但较之西方发达国家近百年历史的资本市场，自然呈现出一些缺陷与不足。尤其是我国上市公司股利政策的不稳定性更是印证了我国资本市场的弱有效性。 一、我国上市公司股利政策存在的问题 近年来，在证监会的监督和市场的引导下，我国上市公司的股利分配政策由不规范逐步走向相对规范，由随意的行为走向具有一定理性的行为，具体特征表现为股利分配由高比例送配转向派现、由不愿意分红向不得不分红转变。但是，在上市公司股利分配中存在的问题还很严重。 1、股利分配率低，不分配现象普遍 股利的获取本应是投资者高投入、高风险的必然回报，但通过对上市公司股利政策的分析，可发现“暂不分配”的情况经常出现。据上海证券信息有限公司提供的统计资料，自1992年以来，沪市中从未进行过现金分配的上市公司达到220家，而其中竟有67家公司甚至从未进行过利润分配；这两个数字分别占目前A股上市公司总数的20%和6%左右，并且没有任何不分配股利的充分理由。本来，过多的持有现金将会增加企业的持有成本，违背财务会计的一般原则。从理论上讲，税后利润留存企业对投资者并无损失，因为如果企业税后利润高，股价相应也高；然而对于中国这样的新兴市场来说，股票市场波动较大，并且市盈率