新形势下多种融资方式的比较与选择
【主要观点】随着宏观经济形势和证券市场的变化，上市公司的融资环境已经发生重大变化并对上市公司再融资提出了新的要求；增发和配股的成本并不低廉，预计在今后一段时期内并非上市公司
融资的最佳选择；从融资成本、规模和灵活性等来看，可转换债券具有明显优势，值得上市
公司积极选用；根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，才能制定出最适合自己的
融资方案。
今年2月以来，中国证监会陆续颁布了《上市公司新股发行管理办法》、《上市公司发行可转换公司债券实施办法》、《超额配售选择权试点意见》等融资法规，初步建立了以配股，增发新股及发行可转换债券为主的多元化融资体系。随着我国加入WTO，国内宏观经济形势、上市企业面临的行业竞争形势和证券市场形势都将发生重大变化。近几个月来，国有股减持、部分上布公司业绩下滑和违规案例的暴光，影响了投资者对上市公司和证券市场的信心，二级市场持续低迷，一级市场上市公司再融资受到“冷遇”。总之，上市公司的融资环境已经发生了很大的变化，如何在新的环境条件下选择最适合自己的融资方式，这是许多上市公司共同关心的话题。
第一部分融资环境的变化及其影响
一、融资环境的变化
1、宏观经济形势的变化
美国经济增长自去年底来明显放慢，从美联储公布的经济调查报告看，今年
初以来，美国经济一直处于低增长和停滞状态，今年来美联储在短期内连续八次下调基准利率，但成效至今仍不明显。在消费需求不振的同时，投资者对银行贷款的需求也在萎缩，加上最近“911”恐怖袭击造成的沉重打击，美国经济正在走入经济周期的低谷，并且有可能维持较长一段时间。由于美国经济在世界经济中占有重要地位，美国经济陷入低谷将使世界经济的发展速度放慢，日本经济长期以来处于低增长甚至负增长状态，由于美国和日本是我国最重要的贸易伙伴国，因此美国和日本的经济下滑和世界经济的不景气将对我国经济产生重大的影响。我国要想在世界经济增长不景气的外部环境下，保持较高的经济增长率，有一定的难度，尤其是目前经济发展中存在诸多结构性矛盾。总之，对我国经济发展形势只能是谨慎的乐观。
我国加入WTO后，外资券商将首先进入一级市场，外资券商的介人，将在承销方式，品种、业务等方面带来一些新的变化，未来的上市公司融资业务将更加丰富多彩。同时加入WTO对于部分上市公司而言如港口、纺织等是“利好”，但对大多数公司来说，意味着更加激烈和残酷的竞争，发展压力将更大。
2，证券市场的重大变化
今年来，我国证券市场发生了一系列重大变化，其中以下几点尤其引人注意：证券市场的市场化进程正在加速。今年来中国证监会出台了一系列的政策规定，逐渐完善了核准制下的各种规章制度，一级市场上己经从企业改制，发行定价到信息披露等各个方面初步建立了市场化的运作机制。同时，监管部门也加强了对市场的监管力度和违规查处力度，预计今后监管和查处的力度会越来越大，民事赔偿制度也将出台。上市公司的融资渠道和手段虽然增加了，但是只有规范运作、业绩良好的公司才能获得市场的认可和支持，才能充分运用各种融资
方法。这就会形成“好的越好、坏的越坏”的局面。
投资者对证券市场、对上市公司和中介机构的信心降低到前所未有的低点。今年以来，部分上市公司，会计师事务所和券商严重违规案件的暴光，亿安科技股价操纵，银广厦虚构巨额利润、一些上市公司刚融资完就预警甚至预亏、部分上市公司巨额资金闲置和委托理财等事件暴露在广大投资者面前，投资者对我国证券市场中存在的不规范问题有了较多和较深刻的认识，对上市公司的业绩的真实性、融资需求和投资收益的可信性以及中介机构的可信性产生疑心，投资者更加谨慎和理性了。由于整个证券市场、上市公司和中介机构的群体形象都受到了各种违规行为的负面影响，投资者的投资信心受到了打击，投资热情低落，加上国有股按发行价格减持等因素的影响，一段时间以来，上市公司再融资的难度将大大增加。一度出现在二级市场上，不少上市公司的配股或者增发刚刚公布即遭到市场投资者抛售就说明了这一点。
机构投资者成为市场的主导力量，投资理念趋于长期化。近年来，中国证监会加快了机构投资者的培育，保险基金、养老基金等逐渐进入证券市场，机构投资者在市场中的影响和地位日益重要。目前开放式基金如华安创新基金、南方稳健成长基金很快将进入证券市场，大多数投资基金都提出要注重长期投资，因此具有良好成长性的企业必然是这类投资者的投资重点，换言之，那些业绩较差，增长潜力低的企业将难以获得战略投资者的支持，因而在未来的融资活动和企业发展中难以获得足够的动力。
二、新的融资环境对上市公司提出了新的要求
宏观经济环境和企业融资环境的变化，在为上市公司提供更多融资渠道的同时，相应地对上市公司也提出了新的更严格的要求。首先，要求上市公司加快发展速度，尽快提升企业质量，扩大经营规模，增强竞争能力，迎接更加激烈的竞争。其次是要求上市公司注重盈利和分红，必须充分考虑公司的长远发展和股东利益。原证监会主席周道炯最近就指出“上市公司一定要有退出机制，能进能退，一定要给股东分红。现在有些上市公司不分红，专圈钱，这是短见的融资。”从实际来看，目前我国上市公司的分红的比例和幅度是比较小的，据统计，今年中期仅有56家公司拟拿出“真金白银”回报投资者，还不到上市公司总数的5％。不分红或者少分红可能是许多公司降低股权融资成本的重要方法，但是这种只顾眼前、长期不分红或者分红少，最终将面临越来越多的社会压力。第三，要求上市公司调整融资策略，不能再认为股权融资是一种低成本、无限度的融资，而要根据公司特点和生产经营需要进行理性融资，充分运用多种融资手段尽可能低成本的融资，将募集资金真正运用好、创出效益。第四，上市公司还需要树立良好的公众形象，争取获得市场和投资者的认同和支持，这样才能在激烈的竞争中及时筹集资金、抓住机遇，快速发展并竞争求胜。
第二部分上市公司融资方式的比较
目前我国上市公司可以采取的融资方式有：配股、增发、可转换债券、公司债券、银行贷款和公积金转增股本以及商业信用等。其中，发行公司债券有政策方面的限制，实际上很少运用；银行贷款是目前债务融资的主要方式，其优点是只要企业效益良好、融资较容易，且融资时间短、手续相对简单和所需费用少，缺点是一般要提供抵押或者担保，融资规模有限，还款付息压力大，存在财
务风险。而公积金转赠股本作为一种内部融资手段，也是上市公司经常运用的融资方式，具有成本低，速度快的优点，但是其融资规模较小，而且要求上市公司业绩良好，有丰厚的公积金积累，商业信用的成本低廉，但融资时间很短，对公司的资信要求较高。目前上市公司的再融资方式主要有三种：配股、增发和可转换债券，在核准制框架下，这三种融资方式都是由证券公司推荐、中国证监会发行审核委员会审核、发行人和主承销商确定发行规模、发行方式，发行价格。证监会核准等证券发行制度，这三种再融资方式有相通的一一面，又存在许多差异，这些差别是上市公司选择再融资方式的主要依据。下面我们主要对这三种融资方式进行比较。
一、融资条件
为了保证资金的有效使用及安全性，有关规定分别通过净资产收益率，以往分红情况及融资时间间隔等方面严格规定了再融资的硬性指标（参见表1）。
从净资产收益率来看，发行可转换债券的要求最高，配股次之，增发要求最低。如配股和增发要求“公司最近3个会计年度加权平均净资产收益率平均不低于6％”（增发还有放宽要求的例外条款：即如果不满足6％条件，但公司具有良好的经营与发展前景，且增发完成当年加权平均净资产收益率不低于发行前一年的水平的也可增发）。可转换债券则要求“最近3年连续盈利：且最近3年净资产收益率平均在10％以上；属于能源，原材料，基础设施类的公司可以略低”。
从融资前是否有现金分红来看，发行可转换债券对现金分红的要求比发行新股要严格。配股和增发要求披露公司现金分红信息，对于最近三年未分红派息但能给予合理解释的，原则上仍可配股或增发。而发行可转换债券要求最近三
年特别是近一年必须有现金分红。因此，上市公司上一会计年度有现金分红，才可以考虑发行可转换债券，否则只能选择配股或增发来融资。
再看融资时间间隔，发行可转换债券优势十分明显。配股要求距前次发行至少应间隔一个会计年度，增发只要求距前次发行的时间间隔至少一年，而发行可转换债券就没有时间间隔要求。当前己公告的37家拟发行可转换债券的上市公司中，不少上市公司就是基于融资时间间隔的考虑而选择该方式。
总的来看，增发的条件最为宽松，大部分公司均满足其要求：而可转换债券的条件最严格，囚此符合发行可转换债券条件的公司并不多，根据港澳资讯统计，仅有114家上市公司满足要求，只占全部上市公司的10％。
表1 三种融资方式的融资条件比较
二、融资成本
增发和配股都是发行股票，由于配股面向老股东，操作手续相对简便，发行难度相对低…一点，两者的融资成本差距不大，股票融资的成本取决于发行价格。发行费用。每年红利以及红利增长率等因素，而每年红利以及红利增长率
是主要因素，上市公司可以通过控制这两个因素未控制股票融资的实际成本，若红利增长缓慢，公司分配红利也很少，则股权融资的成本很小，在这方面上市公司拥有很大的主动权。
上市公司发行股票融资的实际成本和承担的风险，短期内不一定比债务融资的高。但是，如果上市公司长期不分配股利或者分配很少，则将影响它的投资价值和股价、市场形象、再融资的能力。出于市场和股东的压力，上市公司不得不保持一定的分红水平，理论上看，股票融资成本和风险并不低。
目前银行贷款利率为6.2％，由于银行贷款的手续费等相关费用很低，若以0.1％计算，其融资成本为6.3％。可转换债券的利率，一般在1％-2％之间，平均按1.5％计算，但出于发行可转换债券需要支付承销费等费用（承销费在1.5％-3％，平均不超过2.5％），其费用比率估计为3.5％，因此可转换债券若不转换为股票，其综合成本约为2.2％（可转换债券按5年期计算），大低于银行贷款6.3％的融资成本。同时公司支付的债息可在公司所得税前列支等债息抵税，但如果可转换债券全部或者部分转换为股票，其成本则要考虑公司的分红水平等因素，不同的公司，其融资成本也有所差别，且具有一定的不确定性。
下面我们以深万科为例，对其各种融资方式的成本作一测算。深万科2001年7月公告，拟以不超过1.5％的利率，发行15亿可转换债券，该公司近年每股盈利增长较稳定，98年到2000年每股收益依次为0.407、0.42、0.477元，平均增长率8％，2000年每股红利0.18元，8月份该股平均股价14.3元，假定其增发每服价格为12元，可转换债券转股价格为16元，手续费率按3．5％算，增发和可转换债券（全部转换为股票）的融资成本分别为9.7％，9.17％，再从筹集相同资金所需的股本来看，同样是15亿，增发需要的股本是1．25亿
股，而可转换债券所需股本明显较少，仅0.9375亿，节约了25％的股本。综合未看，可转换债券的融资成本相对较低，银行贷款次之，配股和增发的融资成本相对较高。
表2 融资成本的比较（以深万科为例）
三、优缺点比较
1、银行借款
其优势表现在：融资成本相对较低，运营良好的公司债务到期时可以再续；利息可以带来税收好处；借债的方式灵活，可供选择的余地较大。其不利因素是：需要资产做抵押；债券人往往会提出非常苛刻的贷款条件。
2、增发和配股
配股由于不涉及新老股东之间利益的平衡，因此操作简单，审批快捷，是上市公司最为熟悉的融资方式。
增发是向包括原有股东在内的全体社会公众发售股票，其优点在于限制条件较少，融资规模大。增发比配股更符合市场化原则，更能满足公司的筹资要求，但与配股相比，本质上没有大的区别，都是股权融资，只是操作方式上略有不同而已。
增发和配股作为股权融资，其优点表现在：1．不需要支付利息，公司只有在赢利并且有充足现金的情况下才考虑是否支付股利，而支付与否及支付比率的决定权由公司董事会掌握；2．无偿还本金的要求，在决定留存利润和现有股
东配售新股时，董事会可以自主掌握利润留存和配售的比例及时机，而且运作成本较低。
3．由于没有利息支出，经营效益要优于举债融资。
增发和配股共同缺点是：1、融资后由于股本大大增加，而投资项目的效益短期内难以保持相应的增长速度，企业的经营业绩指标往往彼稀释而下滑，可能出现融资后效益反而不如融资前的现象，从而严重影响公司的形象和股价。并且，作为股权融资，由于股权的稀释还可能使得老股东的利益尤其是控股权受到不利影响。2。融资的成本较高，通常为融资额的5％～10％。3，要考虑是否会影响现有股东对公司的控制权。4，股利只能在税后利润中分配，因此它不如举债能获得减税的好处。
3、可转换债券
可转换债券兼具股票和债券的特点，当股市低迷时，投资者可选择享受利息收益；当股市看好时，投资者可将其卖出获取价差或者转成股票，享受股价上涨收益。因可转换债券有收回本金的保证和券面利息的收益，而且其投资者往往受回售权的保护，投资风险比较小但是收益可能很大，同时，可转换债券的转股和兑付压力也对公司的经营管理者形成约束，迫使他们谨慎决策、努力提高经营业绩，这些因素使得可转换债券对投资者很有吸引力。事实上，发行可转债与增发新股非常类似。如果可转债全部转股成功，其实是相当于按转股价增发了一批股票。区别是增发新股当时一次性全部计入总股本，而可转债是延期渐次转入总股本，因而可转债可认为是一种“推迟的股本融资”，而对上市公司来说，发行可转换公司债券的优点十分明显。
首先是融资成本较低：按照规定转债的票面利率不得高于银行同期存款
利率，若未被转换，则相当于发行了低利率的长期债券。从实际操作的几个案例中看，债券利率则往往只有l％上下，近期拟发行的可转债最高票面利率为2％。
其次是融资规模大：由于可转换债券的转股价格一般高于发行前一段时期的股票平均价格，如果可转换债券被转换了，相当于发行了比市价高的股票，在同等股本扩张条件下，与增发和配股相比，可为发行人筹得更多的资金。
其三，业绩压力较轻（参见表3）。一个投资项目的周期往往需要3一5年，短期内效益可能很小甚至没有，如果采用增发或配股融资，当时全额计入总股本、募集资金全部计入狰资产，每股收益及净资产收益率这两项关键指标当即被摊薄，公司将面临很大的业绩压力。发行可转债则不同，可转债至少半年之后方可转为股票，因此股本的增加至少有半年的缓冲期，即使进入可转换期后，为避免股权稀释得过快，上市公司还可以在发行公告中，安排转股的频率，分期按比例转股，转股。股权扩张可以随着项目收益的逐渐体现而进行，不会根快摊薄股本，因而避免了公司股本在短期内的急剧扩张，并且随着投资者的债转股，企业还债压力也会逐渐下降，因而比增发和配股更具技巧性和灵活性。
上市公司热衷发行可转债还有其他一些因素，按《减持国有股筹集社会保障资金办法》规定，增发新股须按融资额的10％出售国有股，而对发行可转债则无相应要求。其次，配股和增发新股都有时间间隔要求／而发行可转债却无此限制，另外，可转债的政策环境较为宽松也是一个重要原回。
可转债象其它债券一样，也有偿还风险。若转股不成功，公司就会面临偿还本金的巨大风险，并有可能形成严峻的财务危机。这里还有一个恶性循环问题，转股未成功的原因必然是股价低迷，而股价低迷的原因很有可能是公司业绩滑坡，若此时必须偿还转债本金，公司境况将会进一步恶化，深宝安转债转股失
败就是一个典型的案例。
深宝安可转债1992年10月发行，期限3年，发行前股票均价每股28无，转股价格每股25元，转换期为1993年6月1日一1995年12月29日。进入转股期后，由于按转债价格折算的实际股票价格始终高于股票市场价格，所以多数持债人没有选择转股，仅有2．7％的可转债实施转股。无奈，深宝安不得不筹措4亿多资金还本付息，无气大伤。
但从目前的情况看，可转债的偿还本金风险得到严格控制。首先，办法对发行可转债的上市公司有更为严格的资质要求。除有较高且稳定的盈利记录外，还有资产负债率不能高于70％。累计债券余额不能超过净资产的40％等严格的财务条件，显然这是为确保转债未转股情况下，上市公司还有足够资本来偿还转债本金的。其次，办法规定，在可转债的发行条款中，可以加入转股价格特别向下修正条款，即当公司股票价格在一段时期内连续低于转股价格达到某一幅度时，发行人将转股价格下调一定幅度的条款。从近期拟发行的可转债看，几乎全部设置了该条款，这样，转债不能转股的可能性就大大降低，公司还本风险就可能得以解除。
从对二级市场的影响看，增发与配股，可转换债券均对股价有…定负面影响，但可转换债券的负面影响相对弱一些。
表3不同融资方式对融资后的经营业绩指标的影响（以深万科为例）
融资前每股收益0．477无，净资产利润率10，37％，假定融资后净利润保持2000年水平（30123万元）
第三部分上市公司融资方式的选择
一般来说，上市公司在选择融资方式时，可以参考以下融资顺序：内部融资（公积金转增等），债务融资（商业信用、可转换债券、银行贷款等）、股权融资（增发、配股等）。但实际操作需要根据市场环境和公司自身条件以及发展需要选择最适合自己的融资方式。
一、影响上市公司融资策略的主要因素
1。政策法规
从我国的实际看，影响上市公司融资的首要问题是有关的政策法规，以及中国证监会有关部门在实施过程中，对政策法规掌握的松紧力度。
入公司所处的行业特点与发展阶段。即企业所从事业务的商业环境是否可靠，该业务对经济周期的变化是否敏感，行业发展前景与投资项目特点也是需要考虑的重要因素。如果行业发展前景巨大，公司成长迅速，但是市场开发需要很大投入时，则宜选择融资规模大的增发和可转换债券融资，如果项目投资周期长、投资收益见效慢，则选择可转换债券将有助于减缓股权稀释引致的盈利压力，使在融资后公司的每股收益仍保持较高的水平，避免融资后立即“变脸”现象的发生。
2、二级市场特点
显然，当二级市场处于牛市时，无论是发行新股还是发行可转换债券，都容易获得市场的接受，以较高的价格，较低的成本成功融资。但是当二级市场持续走低时，则需要慎重考虑，因为此时企业增发新股可能难度较大，成本较高，而配股相对容易。可转换债券相对而言比较灵活，若股市处于熊市但中长期内可望走牛，则由于投资者有获取转股价差收益的预期而会积极购买并且“债转股”。反之，若股市处于牛市而在转股期间可能趋于走熊，则投资者“债转股”较少因而有利于公司实际上主要以债券方式低成本地融资。因此，熊市时上市公司发1可转换债券更多地具有股权融资特点，而牛市时则债券融资的特性较强。近几个月来我国股市持续走低，今后一段时间内继续调整的可能性较大，因此，与增发和配股比较，发行可转换债券可能对上市公司更为有利。
3、资金需求情况
如果上市公司资金需求急迫，则操作简便快捷的配股以及银行贷款可能是较佳选择，若公司资金需求不太急，则可以根据其他固素和条件再选择合适的融资方式。而当公司资金需求量大时，则宜考虑增发新股或者发行可转换债券。
4、融资成本和风险
这是上市公司选择融资方式的关键因素，这在前面已经有分析。不过，债务融资虽然成本较低，但是由于需要还本付息，公司经营不佳时可能导致财务危机甚至生存危机，而发行股票则没有这种风险，即使公司经营不佳，也只会导致公司的市场形象和股价受到影响。这也是许多上市公司融资时偏向于股权融资的重要原因。
5、回报期。
融资时应考虑项目预期产生效益的时间。比如：一个高科技公司拟融资投资一个项目，预计该项目在头几年不会产生利润，因此选择股权融资就比较有利，因为它没有定期支付利息的现金支出压力。再融资后股本扩大，业绩能否同步增长，这是对上市公司的考验，如果资金利用效率低下甚至闭置，公司业绩受到稀释，上市公司经营风险呈现。上市公司在赢利、分红等方面的因素是否满足条件也是一个重要参考因素，不少上市公司就是因为盈利低而失去了再融资能力。
6，举债能力。
财务理论指出，适当提高资产负债率有利于降低融资成本和改善公司的资本结构，使公司股东的财富实现最大化，因此保持适当的资产负债水平对于上市公司具有重要意义。上市公司应该适当提高债务融资比例，估计今后以可转换债券和银行贷款等为代表的债务融资将成为资产负债率较低的上市公司的首选。
7、公司的资信形象
公司在市场中的资信水平和企业形象是选择融资方式的重要因素之一，公司资信水平越高，声誉越好，企业形象越佳，则可选择的融资方式越多，融资越容
易。
综合以上分析和备种融资方式的特点，我们可以归纳得出适合采用各种融资方式的公司的特点（表4）：
表4适宜采用各种融资方式的公司的特点
二、上市公司融资方式选择的趋势
长期以来，配股是我国上市公司再融资的主要方式，在1999年7月以前也是唯一的方式。截至2000年底，上市公司通过配股累计筹集资金1500多亿元，为我国企业的再融资做出了重要贡献，但由于该方式存在较多局限性，上市公司对其的采用逐渐减少，在国际市场上公司股权再融资以增发为主，配股较为少见，仅在公司陷入经营困境，无法吸引新投资者认购的情况下，不得已而为之。我国之所以出现上市公司大规模配股的现象，是以往股票发行制度的产物。
增发新股自1999年7月由上菱电器股份公司成功实施以来，在发行数量。规模上都取得了很大的发展。1999年有9家公司实施增发，而2000年则有29家公司实施增发，募集资金282．5亿元，占整个再融资总量的三分之一强。事实证明增发己成为上市公司再融资的重要渠道，其所推行的市场化发行机制也逐渐为市场所认同，增发己成为上市公司再融资的一种常规模式。现在融资环境已经发生了很大变化，融资渠道已经大大拓宽，而上市公司的盈利和分红压力日益巨大，股权融资的成本也不再低廉，从长期看，增发和配股等股权融资在市场中的地位将逐渐下降。
在国际资本市场上，发行可转换债券是最主要的融资方式之一，据统计，2000年美国证券市场上共有1592家公司采用了可转换债券融资，远大于采用股票融资的199家。目前我国上市公司发行可转换债券的不多，1998年至今只有两家上市公司上海机场、鞍钢新轧和三家重点国有企业南化股份、丝绸股份、茂名石化发行了可转换债券，其中南化转债、丝绸转债现在已经转股完毕，市场中只有鞍钢转债。机场转债和茂炼转债3只债券，今年吐月底颁布实施了《上市公司发行可转换公司证券实施办法》，正式将可转换债券定位为上市公司再融资的又一种常规模式，截至9月12日，短短四个多月间，已先后有威孕高科、东方电子、深万科等37家公司发布公告拟发行可转换债券，训划募集资金超过300亿，由于可转换债券兼具股票和债券两者之长，融资规模大，融资成本低，灵活性强，适应性广，而且可以利用财务杠杆以增加股东财富和优化企业资本结构，优点十分明显，目前由于利率水平。资金使用成本较低，公司支付的债息可作为固定开支计入企业成本，避免交纳公司所得税企业财务费用支出少，避免了公司股本在短期内的急剧扩张，尤其在二级市场处于低迷，融资环境发生了重大变化的情况下，发行可转换债券将有助于企业取得最大的融资效益，是值得满足条件尤其是资产负债率较低的上市公司优先选用的融资方式。可以预料，可转债以其独有的特点，对投资者以及企业有较强的吸引力，从而使其在特定条件下成为上市公司再融资的首选。作为新生事物，今后可转换债券在我国证券市场的应用前景十分广阔。
从国际发展趋势来看，今后上市公司在制定融资方案时，根据环境特点和肾身条件以及发展需要量体裁衣，在一次融资或在一段时期内的融资中综合采用多种融资方式进行组合融资。根据摩根斯但利统计，在诸多的融资方式中，同时
发行股票和可转换债券的组合融资方式最受欢迎，自1999年以未，欧洲企业同时发行上述两种证券的次数己达23次。由于有关规定对h市公司发行可转换债券限制较严，满足条件可以采用该融资方式的公司只是少数，从理论上分析，适合发行可转换债券的公司应该符合增发和配股的条件，可以把增发和配股作为备选方案，融资方式的选择余地较大；但符合增发或配股条件的公司则不一定能符合发1可转换债券的条件。而且，一些公司即使满足条件，也因为受资产负债水平的限制而发行总额有限，固此，同时采用可转换债券，增发以及银行贷款等方式进行组合融资对于资金需求规模大的公司具有重要意义。而且，通过精心设计组合融资方案，将长期融资和短期融资结合起来，运用超额配售选择权增强融资的灵活性，可以大大降低公司的融资风险和融资成本，并且优化公司的资产负债结构，创造最佳的融资效益。
从财务指标和企业所处的行业。生产经营情况看，一般来说，可以分成以下三种情况：
一是资本收益率低，企业面临亏损；资产负债率高、利息倍数低、偿债能力差：资金匿乏，无力进行开发研究以改善产品结构。提高产品性能、降低产品成本。因而，公司首先考虑的是如何提高偿债能力，以降低财务风险。选择股权融资，事实上，目前沪、深A股市场上实施增发的许多企业就属于这种情况，其资本收益率远远低于银行贷款利率。净资产收益率勉强能达到6％。客观他讲，这类企业选择发行股票的方式筹措资金是比较合理的，遗憾的是这些企业在增发之前都竭力拉高股价，致使增发价格过高，投资风险骤增。
二是资本收益率逐步回升，企业逐步走出困境；资产负债率适中、利息倍数适中。偿债能力尚可；企业开始进行较大规模的开发和研究以提高产品的市场
竞争能力，同时，为拓展新产品的市场份额，企业采取了一系列的促销手段，因此企业的经营费用较大。对这类企业来说，应首先考虑融资成本问题，以避免对企业造成太大的费用压力，同时兼顾权益性资本的收益问题，以实现股东财富的最大化。基于上述认识，这类企业应选择发行利率水平极低、可为股东带来正向收益的可转换债。从行业来看，那些研发费用、广告费用支出压力巨大，主营业务利润率尚可，行业前景较好。企业较具扩张能力的IT行业、医药行业的上市公司，比较适宜采用发行可转换债这一融资方式。
三是新开发的产品己取得较为稳定的市场份额，所处行业正处于发展至成熟期，企业经营管理能力较强，资本收益率高，资产负债率低、利息倍数高、偿债能力强。因此，对这类企业来说，股东在选择融资方式时首先应考虑该种融资方式能否提高权益性资本的收益率，而无须大多考虑各种财务指标及企业的偿债能力。鉴于目前企业债券的利率水平远低于同期的银行贷款利率{钢联股份于日前发行的4亿元人民币3年期的企业债券，利率仅为3．78％），发行企业债券对这类企业来说是较好的融资方式。从行业看，目前己处于成熟期、且扩张能力有限的外贸行业、制造行业等适合采用发行债券这种融资方式。
总之，企业的创立、生存和发展，必须以一次次融资、投资、再融资为前提，资本是企业的血液，是企业经济活动的第一推动力和持续推动力。企业进行融资决策的关键是确定合理的资本结构，以使融资风险和融资成本相配合，在控制融资风险，成本与谋求最大收益之间寻求一种均衡。今后上市公司融资的趋势是，从实际出发，更注重融资方式与手段的创新和优化，将种种情况综合考虑，选择最优再融资方案，以实现公司的长远发展和价值最大化。
中国上市公司融资方式选择文献综述 赵婉婷、朱德康 【内容摘要】 企业融资问题，尤其是股权融资偏好问题，已经成为我国进入21世纪以来资本市场争论的焦点之一。随着不对称信息的引入改变了MM定理“结构不相关”的结论，西方发达国家认为，基于原有股东的利益，企业在进行融资决策时会严格遵循“内部融资-债务融资-股权融资”的啄食顺序理论，而我国的融资现实表现出强烈的股权融资偏好，并且股权融资资金利用效率低下也是一个普遍存在的问题。基于上述背景，本文系统梳理并研究了我国企业融资理论的发展及一些相关研究成果，这些理论对本文将要研究的思路和方法有很重要的指导意义。 【关键词】股权融资；债券融资；收购并购； 一、引言 企业的融资方式主要包括内源融资和外源融资两类，其中内源融资是企业生产过程中自有资金的积累，包括留存收益和折旧；外源融资即企业的外部资金来源部分，包括股权融资和债权融资。股权融资是指公司首次上市募集资金、配股、增发新股融资等；债权融资包括公司在证券市场上发行债券及向银行或非银行金融机构借款等。 不同融资方式的选择将导致不同的资金成本、利益冲突及财务风险，进而影响到公司的市场价值。因此企业如何通过融资方式的选择来实现其市场价值最大化，不但是股东和债权人的共同目标，也是长久以来金融理论研究的焦点。外国学者在这个领域的探索和研究中，己初步形成了较完整的理论体系，即企业资本结构理论。近年来，随着我国资本市场的不断发展完善，我国学者在这方面的研究也逐渐增多。本文将对我国学者在研究我国资本市场中取得的主要成果进行概述。 二、股权融资 1、我国上司公司偏好股权融资成因分析 张嘉颖【1】认为上司公司偏好股权融资有一下几大原因： （1）股权融资偏好的直接原因——股利分配的随意性和较低的股权融资成本； （2）证券市场制度设计原因，这些源于制度设计和制度变迁过程的偏颇，造成了我国证券市场发展不完善，助长了股票市场非正常繁荣； （3）投资者通过企业融资方式这个信号判断企业价值是比较困难的，因此，上司公司也不必担忧股权融资可能带来的负面效应； （4）内部融资来源不充分，股权融资的约束力低于债券融资； （5）业绩评价指标驱使上市公司偏好股权融资。在经济增加值评价指标下，上市公司可能更乐意采用债务融资。 2、对配股和增发方式的选择
BOT与TOT：两种投融资方式之比较 BOT与TOT：两种投融资方式之比较 BOT和TOT是近年来国际上较为流行的两种吸引外商直接投资的融资方式，主要 用于基础设施和基础项目建设。 BOT是英文BUILD-OPERATE-TRANSFER的缩写，其含义是：项目所在地ZF将通常由国家公营机构承担的大型基础设施或工业项目的设计、建设、融资和维护的权利特许给国内外私营机构的合同商或主办人，允许该私营机构在一个固定的期限内运营该设施，并且在该期限内收回对该项目的投资、运营与维修费用以及一些合理的服务费、租金等其他费用，以使该私营机构有能力偿还该工程所有的债务并取得预定的资金回报收益；在特许期满后，将该设施转让给项目方的ZF。按照不同的工程项目，其产品或产出可以出售给公营机构或直接出售给最终消费者。BOT主要适用于私营部门(多为国际私人财团)对能源、交通、通讯、环保等 基础设施项目进行投资。 TOT是英文TRANSFER-OPERATE-TRANSFER的缩写，就是指通过出售现有投产项目在一定期限内的现金流量从而获得资金来建设新项目的一种融资方式。具体说来，就是指东道国把已经投产运行的项目在一定期限内移交给外资经营，以项目在该期限内的现金流量为标的，一次性地从外商那里融得一笔资金，用于建设新的项目，外资经营期满后，再把原来项目移交回东道国。通过这种方式引进了外资，使新项目及时启动，但又将外商与新建项目割裂开来，从T-O过程来看，更像一种贸易，其标的为一定期限内的现金流量。但从T-O-T整个过程来看，它是一种既不同于以资信为基础的传统融资方式，也不同于BOT方式的新融资方式。BOT与TOT两种融资方式都是解决我国基础设施和基础产业建设资金不足问题的途径。这两种融资方式具有一定的相同性，对于我国社会主义现代化建设，开发 中西部地区具有很强的实践意义。 特点不同 1．投资方的项目结构方面 BOT模式运作过程包括ZF机构、项目发起人、项目公司、商业银行、担保受托人、出口信贷贷款方、项目承包商、分包商、项目所需设备的供货方等众多的参
企业融资方式选择的理论基础 一般来讲，当需要新的资金来扩大资本或进行投资时，企业有四种可能的资金来源：自有资金（留存收益）、债券（包括企业债券、商业票据和其他证券化债券）、股票（优先股和普通股）以及银行贷款（一般指商业银行、城市合作银行和信用合作社等的贷款）。 企业融资方式的选择与企业资本成本有关。关于资本成本的有关概念，在希克斯之前的经济学家大多从宏观经济学的角度把他简单地理解成是"债券的市场利率"，所以，那时候的经济学家认为，在完全确定性条件下，理性的企业投资只限于在资产的边际收益与市场利率的相交点之内，例如凯恩斯（1936）就说过："当前之实际投资量，一定会达到一点，使得各类资本之边际效率，皆不超过现行的利率。"以后希克斯（1946）将完全确定性条件扩展到不确定性条件，提出了"风险折现"和"风险补偿"的概念。希克斯指出，市场利率必须加上风险补偿因素，企业投资决策应该以风险调整后的市场利率为准。希克斯认为，在正常情况下，长期利率可能超过短期利率，其值等于风险的报酬，这种报酬的功能是补偿因利率的不利变动而引起的风险。不过希克斯的观点主要还是从宏观经济的角度来解释资本的形成过程和经济周期的变动情况，仍然没有讨论到企业资本成本的计量问题。 莫迪利安尼和齐蒙（1952）曾试图以效用函数来探讨资本成本的计量方法。大致从60年代初，国外学术界（所罗门，1963）开始认识到企业资本成本在很大程度上要受到企业负债比率的影响，所以不能孤立地以每一种资本的成本来看待企业资本成本问题，企业资本成本应该是负债资本成本与权益资本成本的加权平均。所以，企业资本成本开始被理解成是一个"加权平均资本成本"的概念，并在当时的学术界广为流行。在加权平均概念的基础上，产生了企业资本成本计量的两种方法。其一是所罗门的"现代公式"；其二是莫迪利安尼和米勒的"平均资本成本方法"。 企业债券、银行贷款和股票是当今我国资本市场上企业融资的主要方式，因此，本文将按照"平均资本成本"的有关理论，侧重于以上三种融资方式融资成本、风险折现和风险补偿方面的比较。 二、企业融资方式的现实比较 （一）股票（权益）融资与债券（债务）融资的比较 在比较债券与股票融资孰优孰劣的时候，一般考察如下几个方面： 1、国际经验。 国外企业融资的历史从二战以来发生了翻天覆地的变化，公司融资转向偏好债券融资而不是股票融资。在1970-1985年间，美国企业的股票融资金额只占企业外部融资额的2.1%，债券融资平均约为股票融资的10倍（迈耶，1990）。以1995年为例，美国证券市场上发行的公司债券金额为4360亿美元，同期股票发行额只有1065亿元（联邦储备银行公报，1997）。同美国相类似，其他发达国家企业的融资方式也遵循企业债券→优先股→普通股的原则。然而这一规则在股票牛市时恰恰相反，这时股本融资比债券融资更常见。通常讲，股市的长期低迷会促使许多公司依靠内部衍生资金（即留存收益）或债券融资。当这种低迷持续较长时间时，比如在70年代和80年代初，资产负债表上的债务就会大大增加。反过来，当股市强劲时，就象90年代初期，新股的发行就频繁的多。 2、融资成本。 1963年，莫迪利安尼和米勒将企业所得税因素引入原来的分析之中，由于企业支付的债务利息是可以记入成本而免交企业所得税的，但企业所发放的股息则需要从税后利润中支付，不具有抵税作用，由此产生的节税价值便构成权益资本成本和债务资本成本之间的部分成本差额。此外，股权融资的发行费用远较企业债券的发行费为高（尤其在考虑到我国现有股票发行所需制度成本的情况下）。由上可见，债权融资成本实际上要远低于企业的股权融资成本。
十四种主要融资方式分析比较 根据现有企业融资资金的来源和渠道，对比各种融资方式的优劣性以及与企业的匹配性，笔者选择十四种主要融资方式进行比较分析，从而对企业融资的各种操作方式及大致的运作情形，有一个初步了解，更好的为企业服务。 一、 吸收投资 吸收投资的方式融资是指非股份制企业以协议等形式吸收国家、企业、个人和外商等的直接投入的资本，形成企业投入资本的一种筹资方式。投入资本不以股票为媒介，适用于非股份制企业。是非股份制企业筹集股权资本的一种基本方式。在合伙企业中，两个及以上的人员共同出资可以看作为吸收投资而成立。中外合资企业、中外合作企业的成立，亦可看作是吸收中方或外方的投资，获得相应的股权，或者协商的股权。对于有限责任公司，吸收投资便成为吸收股东，但局限于50人以下。对于股份公司来说，发起设立人只能作为共同的投资方，一旦吸收投资，则吸收的投资性质将改变，直接成为发起人；对于募集设立，发起人只认购发行股份的一部分，其余部分向社会公开募集或者特定对象募集吸收投资，从而成立股份公司。当然，以上的合伙企业、中外合资企业、中外合作企业、有限责任公司、股份有限公司及以上形式吸收的直接投资也可以是非股权参与，具体由协议来确定。 二、 发行股票 股票具有永久性，无到期日，不需归还，没有还本付息的压力等特点，因而筹资风险较小。股票市场可促进企业转换经营机制，真正成为自主经营、自负盈亏、自我发展的法人实体和市场竞争主体。同时，股票市场为资产重组提供了广阔的舞台，优化企业组织结构，提高企业的整合能力。 三、 银行贷款 银行是企业最主要的融资渠道。按资金性质，分为流动资金贷款、固定资产贷款和专项贷款三类。银行对一些经营状况好、信用可靠的企业，授予一定时期内一定金额的信贷额度，企业在有效期与额度范围内可以循环使用。具体来说，现在银行开展过的为企业融资相关的贷款包括如下五种方式。 资产抵押贷款，中小企业将资产抵押给证券公司或商业银行，由相应机构发行等价的资产证券化品种，发券募集的资金由中小企业使用，资产证券化品种可通过专门的市场进行交易。担保基金来源于当地政府财政拨款、会员自愿交纳的会员基金、社会募集的资金、商业银行的资金等。信用担保机构大多实行会员制管理的形式，属于公共服务性、行业自律性、自身非盈利性组织。会员企业向银行借
（企业融资）企业融资方式 的选择
企业融资方式的选择 近几年，我国仍将采取适度从紧的金融政策，企业资金紧缺仍是生产运营中最主要和最难解决的困难。企业筹资涉及到许多问题，如筹资的数量、方式等问题，其中，筹资方式的选择应该是极为重要的壹环。本文拟就我国企业筹资方式的选择问题，做壹些探讨： 壹．我国的融资环境 企业是于壹定环境下的各种经济资源的有机集合体。企业运营只有适应环境变化的要求，才能立于不败之地。企业面临的环境是指存于于企业周围，影响企业生存和发展的各种客观因素和力量的总称，它是企业选择筹资方式的基础。 企业制定筹资战略必须立足于壹定的宏观环境之下，制定时要考虑：１．政治法律环境。指壹个国家和地区的政治制度、经济体制、方针政策、法律法规等方面。随着改革开放的政策实施，国内政局稳定，经济日益活跃，我国的产业政策、外汇政策和税收政策等的日益完善，和国际惯例的逐步接轨，为外资进入中国提供了保证，使我国企业的筹资区域进壹步扩大，筹资数额逐年增加，方式也更加多样。２．经济环境。是指企业运营过程中所面临的各种经济条件、经济特征、经济联系等客观因素。我国经济继续保持平稳、高速的发展势头，物价得到有效控制，这壹切表明，我国有巨大的市场潜力和发展机会，同时也为国内外大量的游资找到了出路。３．技术环境．是壹个国家和地区的技术水平、技术政策、新产品开发能力以及技术发展的动向等的总和。全社会对教育的重视，对科技开发力度的加大，对科技人才的有计划培养，均将为企业发展创造有利条件。 企业微观环境是指直接影响企业生产运营条件和能力的因素，包括行业情况、竞争者情况、供应商情况及其他公众的情况，这是确定企业筹资方式的前提。壹个良好的销售网络、及稳定的原材料供应商等微观环境，将十分有利于企业筹资的
企业投融资知识简单介绍 一投资释义 一般是指经济主体将一定的资金或资源投入某项事业，以获得经济效益的经济活动。也可以说是投资主体或人格化的投资组织所进行的一种有意识的经济活动。 二投资的类型 （一）、按投资行为的介入程度：直接投资、间接投资；（二）、按投入领域：生产性投资、非生产性投资； （三）、投资方式：对内投资，对外投资； （四）、投资内容：固定资产投资、无形资产投资、流动资产投资、房地产投资、保险投资、信托投资等。 三项目投资 以特定建设项目为投资对象的一种长期投资行为。其主要能增强投资者经济实力、提高投资者创新能力、提升投资者市场竞争能力。同时还需对项目的环境与市场、技术与生产、财务（投入与产出）进行可行性分析。 四投资决策及其影响因素 投资决策及其影响因素主要是市场需求、时间及时间价值、成本因素等。
五投融资组织架构 资产管理、融资管理、投资项目管理人员。 六投资的程序 （一）、提出投资领域和投资对象； （二）、评价投资方案的可行性； （三）、投资方案比较与选择； （四）、投资方案的执行； （五）、投资方案的再评价。 七常见基础设施建设投融资模式介绍 （一）BOT（Build-Operate-Transfer）及其变种 1、BOT是“建设—经营—转让”的英文缩写，指的是政府或政府授权项目业主，将拟建设的某个基础设施项目，通过合同约定并授权另一投资企业来融资、投资、建设、经营、维护该项目，该投资企业在协议规定的时期内通过经营来获取收益，并承担风险。政府或授权项目业主在此期间保留对该项目的监督调控权。协议期满根据协议由授权的投资企业将该项目转交给政府或政府授权项目业主的一种模式。适用于对现在不能盈利而未来却有较好或一定的盈利潜力的项目。
工程项目融资方式特点 1.融资主体的排他性。 项目融资主要依赖项目自身未来现金流量及形成的资产，而不是依赖项目的投资者或发起人的资信及项目自身以外的资产来安排融资。融资主体的排他性决定了债权人关注的是项目未来现金流量中可用于还款的有多少，其融资额度、成本结构等都与项目未来现金流量和资产价值密切相关。 2.追索权的有限性。 传统融资方式，如贷款，债权人在关注项目投资前景的同时，更关注项目借款人的资信及现实资产，追索权具有完全性;而项目融资方式如前所述，是就项目论项目，债权人除和签约方另有特别约定外，不能追索项目自身以外的任何形式的资产，也就是说项目融资完全依赖项目未来的经济强度。 3.项目风险的分散性。 因融资主体的排他性、追索权的有限性，决定着作为项目签约各方对各种风险因素和收益的充分论证。确定各方参与者所能承受的最大风险及合作的可能性，利用一切优势条件，设计出最有利的融资方案。 4.项目信用的多样性。 将多样化的信用支持分配到项目未来的各个风险点，从而规避和化解不确定项目风险。如要求项目“产品”的购买者签订长期购买合同(协议)，原材料供应商以合理的价格供货等，以确保强有力的信用支持。 5.项目融资程序的复杂性。 项目融资数额大、时限长、涉及面广，涵盖融资方案的总体设计及运作的各个环节，需要的法律性文件也多，其融资程序比传统融
资复杂。且前期费用占融资总额的比例与项目规模成反比，其融资利息也高于公司贷款。 项目融资虽比传统融资方式复杂，但可以达到传统融资方式实现不了的目标。 一是有限追索的条款保证了项目投资者在项目失败时，不至于危机投资方其他的财产; 二是在国家和政府建设项目中，对于“看好”的大型建设项目，政府可以通过灵活多样的融资方式来处理债务可能对政府预算的负面影响; 三是对于跨国公司进行海外合资投资项目，特别是对没有经营控制权的企业或投资于风险较大的国家或地区，可以有效地将公司其他业务与项目风险实施分离，从而限制项目风险或国家风险。 可见，项目融资作为新的融资方式，对于大型建设项目，特别是基础设施和能源、交通运输等资金密集型的项目具有更大的吸引力和运作空间。 为了顺利完成工程项目的投资建设，通常要把每一个工程项目划分成若干个工作阶段，以便更好地进行管理。每一个阶段都以一个或数个可交付成果作为其完成的标志。可交付成果就是某工程项目模型种有形的、可以核对的工作成果。可交付成果及其对应的各阶段组成了一个逻辑序列，最终形成了工程项目成果。 每一个阶段通常都包括一件事先定义好的工作成果，用来确定希望达到的控制水平。这些工作成果的大部分都同主要阶段的可交付成果相联系，而该主要阶段一般也使用该可交付成果的名称命名，作为项目进展的里程碑。 通常，工程项目建设周期可划分为四个阶段：工程项目策划和决策阶段，工程项目准备阶段，工程项目实施阶段，工程项目竣工验收和总结评价阶段。大多数工程项目建设周期有共同的人力和费用投入模式，开始时慢，后来快，而当工程项目接近结束时又迅速减缓。
如何正确选择融资方式 融资即是一个企业的资金筹集的行为与过程，[1] 也就是说 公司根据自身的生产经营状况、资金拥有的状况，以及公司未来 经营发展的需要，通过科学的预测和决策，采用一定的方式，从 一定的渠道向公司的投资者和债权人去筹集资金，组织资金的供应，以保证公司正常生产需要，经营管理活动需要的理财行为。 公司筹集资金的动机应该遵循一定的原则，通过一定的渠道和一 定的方式去进行。我们通常讲，企业筹集资金无非有三大目的： 企业要扩张、企业要还债以及混合动机(扩张与还债混合在一起的 动机)。 企业家们确实需要调整观点，正视对于融资方式的合理决策。 啄食顺序理论 上述MM定理认为，融资方式对一个公司的价值没有影响的诸 多假设前提之一，就是“不存在不对称信息”的问题。不过，在 现实生活中，不对称信息的因素客观存在，导致不同融资方式对 公司价值产生重大影响。融资方式在诸多因素下的差别，也自然 影响到企业家在各种融资方式之间的选择顺序。 1984年美国经济学家梅耶斯(Myers)在针对企业融资方式选择的研究中提出啄食顺序理论(Pecking Order Theory)。他指出， 公司管理层与投资者之间的信息不对称会导致不同融资方式对公
司价值产生不同的影响。当公司宣布通过增发股票进行股权融资 的时候，投资者会理解为：公司管理层认为股票价格过高，因此，投资者会抛售股票，致使公司市场价值下降。因此，通常除非不 得已，公司不会采取增发配股等形式来进行股权融资。在信息出 现不对称的情况下，企业会遵循内源融资>债务融资>股权融资的 先后顺序来选择融资方式。梅耶斯教授之所以使用“啄食顺序” 的字眼，想必是来自于对小鸡啄米行为的观察：小鸡通常是先啄 食面前的米，逐步扩大啄食的范围。 事实上，啄食顺序原则事实上同时反映了企业经营者对于融 资成本、财务风险、企业控制力等方面的抉择，具有相当的合理性。如下我们分别讨论内源融资和外援融资的特点以及企业的选择。 内源融资 现代金融学把企业融资方式按照资金来源分为内源融资和外 源融资方式。内源融资又称再投资(Reinvestment)，即将本企业 的留存利润(Retained Earnings)转化为资本投资的过程。 留存利润是企业实现的可分配利润中未被作为红利分配给股 东而留在公司的部分。例如，某企业2010年共有可分配利润3000万元，股东大会决定向股东发放股息1000万元，余下2000万元 作为“留存利润”保留在公司。留存利润作为一种股权融资方式 的优点是很明显的：
浅谈企业融资方式的选择 [摘要]本文简要介绍了企业融资方式的类型，分析了影响企业融资方式选择的内外因素，提出了企业融资方式选择的几点建议。 [关键词]企业融资方式；融资策略；选择 一、企业融资方式 融资方式从来源上可以分为内部融资和外部融资。内部融资是依靠企业内部产生的现金流量来满足企业生产经营、投资活动的新增资金需求。内部融资以企业留存的税后利润和计提折旧形成的资金作为资金来源。外部融资是指从企业外部获得资金，具体包括直接融资和间接融资两类方式。直接融资是指企业不通过银行等金融机构，而是通过证券市场直接向投资者发行股票、公司债、信托产品等方式获得资金的一种融资方式。间接融资是指企业通过银行等金融机构获得资金的一种融资方式。因而，银行贷款就成为企业间接融资的一种重要方式。融资方式按照融资中产权关系的不同，可分为权益融资（或股权融资）和债务融资。权益资金无须还本付息，被视为企业的永久性资本。而债务资金必须定期还本付息，它是企业财务风险的主要根源。 二、影响企业融资方式选择的因素
资金是企业从事投资和经营活动的血液，如何筹集企业所需资金是现代财务管理的首要内容。每个企业在进行筹资方式选择时，必须清楚影响企业融资方式选择的有关因素。 1.外部因素 影响企业融资方式选择的外部因素是指对企业融资方式选择产 生影响作用的各种外部客观环境。主要是指法律环境、金融环境和经济环境。外部客观环境的宽松与否会直接影响到企业融资方式的选择。企业进行融资方式选择时，必须遵循税收法规，同时考虑税率变动对融资的影响。金融政策的变化必然会影响企业融资、投资、资金营运和利润分配活动。此时，融资方式的风险、成本等也会发生变化。经济环境是指企业进行理财活动的宏观经济状况，在经济增长较快时期，企业需要通过负债或增发股票方式筹集大量资金，以分享经济发展的成果。而当政府的经济政策随着经济发展状况的变化做出调整时，企业的融资方式也应随着政策的变化而有所调整。 2.内部因素 影响企业融资方式选择的内部因素主要包括企业的发展前景、盈利能力、经营和财务状况、行业竞争力、资本结构、控制权、企业规模、信誉等方面的因素。在市场机制作用下，这些内部因素是在不断变化的，企业融资方式也应该随着这些内部因素的变化而作出灵活的调整，以适应企业在不同时期的融资需求变化。
我国旅游企业现行的五种投融资方式 标签：旅游业融资旅游企业投融资我国旅游业融资方式 BOT与PPP的比较 核心提示：旅游业投资是指在一定时期，根据旅游业或旅游区发展的需要将一定数量的资金投入到其发展项目之中，以获取比其投入资金数量更大的产出。目前，我国旅游企业可以运用的投融资方式有成立旅游股份、建立旅游产业投资基金、旅游资产证券化等。 近年来，文化产业在国家政策的积极引导和文化体制改革的大力推动下，得到了迅速的发展。文化产业在国民经济中扮演着越来越重要的角色。文化部也将大力推进金融扶持文化产业工作，不断完善文化产业中的金融体制机制，促进投融资方式多元化。文化旅游作为文化产业中的一个重要组成部分，对其的投融资方式也越来越丰富。 旅游业投资是指在一定时期，根据旅游业或旅游区发展的需要将一定数量的资金投入到其发展项目之中，以获取比其投入资金数量更大的产出。目前，我国旅游企业可以运用的投融资方式有成立旅游股份、建立旅游产业投资基金、旅游资产证券化等。 下面分两部分来分析我国旅游产业中的五种投融资方式及其在各省市中的运用，第一部分分别介绍五种投融资方式，并且用SWOT法着重分析PPP融资方式，将BOT方式和PPP方式进行对比;第二部分用SWOT法对我国旅游产业中四种投融资方式在各省市中的运用进行探析。 一、我国旅游企业现行的五种投融资方式有： (一)成立旅游股份，上市筹集资金 股份指全部注册资本由等额股份构成并通过发行股票(或股权证)筹集资本,公司以其全部资产对公司债务承担有限责任的企业法人。旅游企业可采取股份合作制、股份公司、股票上市的形式，逐步走上股份制企业经营的道路，进一步促进旅游业的快速发展。 (二)产业投资基金 产业投资基金是以个别产业为为投资对象，追求长期收益为投资目标，不仅有为产业融通资金的目的，还有扶助该产业发展的目的。在实际应用中，多见于基础设施建设。如果能将产业投资基金应用于旅游业，不仅可以充分吸收社会闲散资金，还有利于分散银行风险，为投资者开辟新的投资渠道。产业基金已成为国外金融体系的核心市场经济发达的国家已形成“大基金，小银行”的格局。到该方式是近年来我国各省市旅游业运用的较普遍的投融资方式，目前为止，国家发改委一共批了三批共十支产业投资基金。此外还有中比产业投资基金、一些经地方政府批准的产业投资基金等。 (三)旅游资产证券化(ABS) 旅游资产证券化是指旅游企业单位或金融机构将其能产生现金收益的旅游资产加以组合，然后发行成证券出售给有兴趣的投资人。借此过程，旅游企业单位或金融机构可向投资人筹措资金。它不分散企业控制权，而且相对债权融资又不会给旅游企业造成固定的负担，是一种非常高效的融资方式，特别是在旅游项目的前期投资中资金不足时。资产证券化有利于扩大旅游项目融资规模,增强融
财政理论与政策作业 ——不同融资方式比较分析 一 BOT （一）概念 BOT(build—operate—transfer)即建设—经营—转让，是指政府通过契约授予私营企业（包括外国企业）以一定期限的特许专营权，许可其融资建设和经营特定的公用基础设施，并准许其通过向用户收取费用或出售产品以清偿贷款，回收投资并赚取利润，政府对该机构收取的费用、数量和价格可以有所限制，但保证私人资本具有获取利润的机会。整个过程中的风险由政府和私人机构分担；特许权期限届满时，该基础设施无偿移交给政府。 BOT融资方式是私营企业参与基础设施建设，向社会提供公共服务的一种方式。BOT方式在不同的国家有不同称谓，我国一般称其为“特许权”。 （二）运作模式 1 参与人 BOT模式多用于投资额度大而期限长的项目。一个BOT项目自确立到特许期满往往有十几年或几十年的时间，在这一过程中涉及到的参与者众多。一个典型的BOT项目的参与人有政府、BOT项目公司、投资人、银行或财团以及承担设计、建设和经营的有关公司。表1-1所示为该模式的众多参与人。 表1-1： 资料来源：《项目融资—BOT模式》
2 运作模式 如图1-1所示，在不同的阶段，参与人有不同的职责。 图1-1 资料来源：《项目融资》 （三）特点 1私营企业基于许可取得通常由政府部门承担的建设和经营特定基础设施的专营权（由招标方式进行）。 2 由获专营权的私营企业在特许权期限内负责项目的建设、经营、管理，并用取得的收益偿还贷款。 3 特许权期限届满时，项目公司须无偿将该基础设施移交给政府。 4 BOT具有市场机制和政府干预相结合的混合经济的特色，是政府和投资者共同参与的一种投融资活动,要成功必须做到双赢,政府取得社会效益、投资者取得经济效益。 （四）案例 我国第一个BOT基础设施项目是1984年由香港合和实业公司和中国发展投资公司等作为承包商在深圳建设的沙头角B电厂。之后，随着BOT模式越来越普及，运动BOT的案例越来越多，如广深珠高速公路、重庆地铁、地洽高速公路、上海延安东路隧道复线、武汉地铁、北海油田开发。 1成都自来水六厂B厂BOT项目
文| 创元科技股份有限公司朱志浩 良好高效的资本运营是上市公司发展核心能力的有效途径，而我国资本市场的活跃发展，为上市公司资本市场运作创造良好条件。再融资作为资本运营的重要内容已经越来越多地被上市公司运用来保证和促进企业的经营和持续发展，因为资金是企业的血液，是企业经济活动的第一推动力。与非上市公司相比，上市公司在再融资方式的选择上更为灵活多样。能满足企业持续加快发展的要求。公司生产经营活动的正常运转以及扩充生产能力，都需要大量资金给予支持，这些资金的来源除内源资本外，相当多的部分要依靠外源融资来解决。因此在我国的上市公司中，为加快企业发展，外源性融资是较多被采用的融资方式。而中小上市公司考虑到企业资金流动的稳定和营运资金成本等因素，则更多地选择股权类再融资方式。 二、上市公司各类股权再融资方式的主要区别 上市公司股权类再融资的方式主要有公开增发、定向（非公开）增发和配股。他们之间在发行对象、盈利要求、利润分配要求、资产负债率、委托理财、发行价格、锁定期、募集资金用途和融资规模等九个方面既有区别，又有联系。 一、上市公司再融资方式简述作为上市公司，其融资的方式主要包 括内源性融资和外源性融资两种。内源性融资主要指上市公司的自有资金和在生产过程中的资金积累部分，是在上市公司内部通过计提折旧而形成的现金和通过留存利润等而增加上市公司资金。外源性融资包括向金融机构借款和发行公司债券的债权融资方式；发行股票、配股和增发新股的股权融资方式；以及发行可转换债券的半股权半债权的方式。 内源融资对企业资本的形成具有原始性、自主性、低成本性和抗风险性，是公司生存和发展的重要组成部分。内源性融资不需要实际对外支付利息或股息，融资成本较低，但融资金额有限，往往不
金融术语第一期—投融资的知识简介 （一）企业融资方式 按大类来分，企业的融资方式有两类，债权融资和股权融资。所谓股权融资是指企业的股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资的方式引进新的股东的融资方式；债权融资是指企业通过借钱的方式进行融资，债权融资所获得的资金，企业首先要承担资金的利息，另外在借款到期后要向债权人偿还资金的本金。 （二）股权融资 股权融资是指企业的股东愿意让出部分企业所有权，通过企业增资的方式引进新的股东的融资方式。股权融资所获得的资金，企业无须还本付息，但新股东将与老股东同样分享企业的赢利与增长。资金用途广泛，既可以充实企业的营运资金，也可以用于企业的投资活动； 主要融资特点 1.长期性： 股权融资筹措的资金具有永久性，无到期日，不需归还。 2.不可逆性： 企业采用股权融资勿须还本，投资人欲收回本金，需借助于流通市场。 3.无负担性： 股权融资没有固定的股利负担，股利的支付与否和支付多少视公司的经营需要而定。 股权融资按融资的渠道有两大类，公开市场募集和私下募集。 （三）债券融资
企业通过借钱的方式进行融资，债权融资所获得的资金，企业首先要承担资金的利息，另外在借款到期后要向债权人偿还资金的本金。债权融资的特点决定了其用途主要是解决企业营运资金短缺的问题，而不是用于资本项下的开支。 银行贷款是企业债务融资常见的一种方式。 （四）私募股权融资： 私募股权融资（Private Equity，以下简称PE）是指通过私募形式对私有企业，即非上市企业进行的权益性投资，在交易实施过程中附带考虑了将来的退出机制，即通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。 股权融资主要优势： 1.稳定资金来源 中小企业较难获得银行贷款，而且银行贷款要求抵押担保，收取利息，附加限制性契约条款，并可能在企业短期还款困难时取消贷款，给贷款企业造成财务危机。和贷款不同，私募股权融资增加所有者权益，而不是增加债务，因此私募股权融资会加强企业的资产负债表，提高企业的抗风险能力。私募股权融资通常不会要求企业支付股息，因此不会对企业的现金流造成负担。投资后，私募股权投资者将成为被投资企业的全面合作伙伴，不能随意从企业撤资。 2高附加值服务 私募股权基金的合伙人都是非常资深的企业家和投资专家，他们的专业知识，管理经验以及广泛的商业网络能够帮助企业成长。私募股权基金投资企业后，成为了企业的所有者之一，因此和现有企业所有者的利益是一致的。私募股权基金会尽其所能来帮助企业成长，例
项目融资有哪些方式 第一种是基金组织 手段就是假股暗贷。所谓假股暗贷顾名思义就是投资方以入股的方式对项目进行投资但实际并不参与项目的管理。到了一定的时间就从项目中撤股。这种方式多为国外基金所采用。缺点是操作周期较长，而且要改变公司的股东结构甚至要改变公司的性质。国外基金比较多，所以以这种方式投资的话国内公司的性质就要改为中外合资。 第二种融资方式是银行承兑 投资方将一定的金额比如一亿打到项目方的公司帐户上，然后当即要求银行开出一亿元的银行承兑出来。投资方将银行承兑拿走。这种融资的方式对投资方大大的有利，因为他实际上把一亿元变做几次来用。他可以拿那一亿元的银行承兑到其他的地方的银行再贴一亿元出来。起码能够贴现80%。但问题是公司账户上有一亿元银行能否开出一亿元的承兑。很可能只有开出80%到90%的银行承兑出来。就是开出100%的银行承兑出来，那公司帐户上的资金银行允许你用多少还是问题。这就要看公司的级别和跟银行的关系了。另外承兑的最大的一个缺点就是根据国家的规定，银行承兑最多只能开12个月的。大部分地方都只能开6个月的。也就是每6个月或1年你就必须续签一次。用款时间长的话很麻烦。 第三种融资的方式是直存款 这个是最难操作的融资方式。因为做直存款本身是违反银行的规定的，必须企业跟银行的关系特别好才行。由投资方到项目方指定银行开一个账户，将指定金额存进自己的账户。然后跟银行签定一个协议。承诺该笔钱在规定的时间内不挪用。银行根据这个金额给项目方小于等于同等金额的贷款。注:这里的承诺不是对银行进行质押。是不同意拿这笔钱进行质押的。同意质押的是另一种融资方式叫做大额质押存款。当然，那种融资方式也有其违反银行规定的地
论文题目：企业筹资方式的比较与选择 摘要 选择合理的融资方式，使各种资金来源和资本配比保持合理的比例，既是企业提升核心竞争力，提高经营绩效的必要条件，也是企业财务战略管理的核心。文章通过分析不同融资方式的优缺点，探讨研究中小企业、上市公司对融资方式的选择。此外，文章还分析了国内民营中小企业发展的瓶颈在于资金，对中小企业发展过程中可能使用的融资方式进行了解读，从内外两大方面归纳了企业常见的融资方式。 关键词：企业融资，新准则，融资方式，融资工具，融资策略
Enterprise Financing Mode Of Comparison And Selection ABSTRACT The rational choice, various financing source of funds and capital proportion to maintain a reasonable proportion, since enterprises to promote their core competence, the necessary conditions to improve performance, but also is the core of enterprise financial management strategy. Through the analysis of the advantages and disadvantages of different financing smes, and studied the listed company for the choice of the ways of financing. In addition, this paper also analyses the development of small and medium-sized private enterprises of domestic capital, is bottleneck in the process of the development of small and medium-sized enterprises may use mode of financing, from two aspects of the enterprise common inductive financing style. KEY WORDS：Enterprise financing，The new rule，Financing，Financing tools，，Financing strategy
新形势下多种融资方式的比较与选择 【主要观点】随着宏观经济形势和证券市场的变化，上市公司的融资环境已经发生重大变化并对上市公司再融资提出了新的要求；增发和配股的成本并不低廉，预计在今后一段时期内并非上市公司 融资的最佳选择；从融资成本、规模和灵活性等来看，可转换债券具有明显优势，值得上市 公司积极选用；根据环境特点和自身条件以及发展需要量体裁衣，才能制定出最适合自己的 融资方案。 今年2月以来，中国证监会陆续颁布了《上市公司新股发行管理办法》、《上市公司发行可转换公司债券实施办法》、《超额配售选择权试点意见》等融资法规，初步建立了以配股，增发新股及发行可转换债券为主的多元化融资体系。随着我国加入WTO，国内宏观经济形势、上市企业面临的行业竞争形势和证券市场形势都将发生重大变化。近几个月来，国有股减持、部分上布公司业绩下滑和违规案例的暴光，影响了投资者对上市公司和证券市场的信心，二级市场持续低迷，一级市场上市公司再融资受到“冷遇”。总之，上市公司的融资环境已经发生了很大的变化，如何在新的环境条件下选择最适合自己的融资方式，这是许多上市公司共同关心的话题。 第一部分融资环境的变化及其影响 一、融资环境的变化 1、宏观经济形势的变化 美国经济增长自去年底来明显放慢，从美联储公布的经济调查报告看，今年
初以来，美国经济一直处于低增长和停滞状态，今年来美联储在短期内连续八次下调基准利率，但成效至今仍不明显。在消费需求不振的同时，投资者对银行贷款的需求也在萎缩，加上最近“911”恐怖袭击造成的沉重打击，美国经济正在走入经济周期的低谷，并且有可能维持较长一段时间。由于美国经济在世界经济中占有重要地位，美国经济陷入低谷将使世界经济的发展速度放慢，日本经济长期以来处于低增长甚至负增长状态，由于美国和日本是我国最重要的贸易伙伴国，因此美国和日本的经济下滑和世界经济的不景气将对我国经济产生重大的影响。我国要想在世界经济增长不景气的外部环境下，保持较高的经济增长率，有一定的难度，尤其是目前经济发展中存在诸多结构性矛盾。总之，对我国经济发展形势只能是谨慎的乐观。 我国加入WTO后，外资券商将首先进入一级市场，外资券商的介人，将在承销方式，品种、业务等方面带来一些新的变化，未来的上市公司融资业务将更加丰富多彩。同时加入WTO对于部分上市公司而言如港口、纺织等是“利好”，但对大多数公司来说，意味着更加激烈和残酷的竞争，发展压力将更大。 2，证券市场的重大变化 今年来，我国证券市场发生了一系列重大变化，其中以下几点尤其引人注意：证券市场的市场化进程正在加速。今年来中国证监会出台了一系列的政策规定，逐渐完善了核准制下的各种规章制度，一级市场上己经从企业改制，发行定价到信息披露等各个方面初步建立了市场化的运作机制。同时，监管部门也加强了对市场的监管力度和违规查处力度，预计今后监管和查处的力度会越来越大，民事赔偿制度也将出台。上市公司的融资渠道和手段虽然增加了，但是只有规范运作、业绩良好的公司才能获得市场的认可和支持，才能充分运用各种融资
几种融资模式介绍
DB模式工程总承包模式的一种 D-B（Design－Build，以下简称D-B）总承包模式是广义工程总承包模式的一种，是由一个机构与业主签订负责工程全部责任的单一契约，在工程进行初期即获施工委托同时负责设计和施工的一种承建模式。其最显著的特点有：该模式实行设计施工一体化，能够明显缩短工期；总承包单位唯一，责任明确，减少不必要的争端和索赔；减轻业主管理的压力；D-B 总承包采用固定总价合同，有助于业主掌握相对确定的投资。在国外，D-B 模式涉及的工程多为房屋、公路和桥梁等土建工程。 DBB，即设计-招标-建造（Design-Bid-Build）模式。 该管理模式在国际上最为通用，世行、亚行贷款项目及以国际咨询工程师联合会（FIDIC）的合同条件为依据的项目均采用这种模式。最突出的特点是强调工程项目的实施必须按照设计-招标-建造的顺序方式进行。只有一个阶段结束后另一个阶段才能开始。 在DBB模式中，参与项目的主要三方是业主、建筑师/工程师、承包商。 它具有通用性强的优点，因而长期而广泛的在世界各地应用，管理方法较为成熟，各方都对有关程序熟悉；可自由选择咨询、设计、监理方；各方均熟悉使用标准的合同文本，有利于合同管理、风险管理和减少投资。缺点：工程项目要经过规划、设计、施工三个环节之后才移交给业主，项目周期长；业主管理费用较高，前期投入大；变更时容易引起较多的索赔。这种方式在国内已经被大部分人所接受，并且已经在实际应用。 传统管理模式（DBB）的特点。 1.业主只进行一次施工招标并与一个施工单位签订施工总承包合同，如有其他施工与供货单位参与项目，则它们均将由前述施工单位自行确定并成为它的分包商。 2.该模式管理的技术基础是线性顺序法，所以具有该方法固有的缺陷，即耗时较长。 3.项目施工阶段的管理协调已作为一种专业独立出来，往往由参与项目前期策划或设计管理的专业管理公司承担，以确保项目管理达到较高水平。 4.由于国外多基于扩大初步设计深度的招标图进行施工招标并由承包商在驻地工程师指导下进行施工图设计，而承包商在安排各专业施工图设计时，可根据计划进度的要求分轻重缓急依次进行，这就是在一定程度上运用了快速路径法，缩短了项目建造周期，弱化了该模式的缺陷。
项目融资融资方式 第一种是基金组织 手段就是假股暗贷。所谓假股暗贷顾名思义就是投资方以入股的方式对项目进行投资但实际并不参与项目的管理。到了一定的时间就从项目中撤股。这种方式多为国外基金所采用。缺点是操作周期较长，而且要改变公司的股东结构甚至要改变公司的性质。国外基金比较多，所以以这种方式投资的话国内公司的性质就要改为中外合资。 第二种融资方式是银行承兑 投资方将一定的金额比如一亿打到项目方的公司帐户上，然后当即要求银行开出一亿元的银行承兑出来。投资方将银行承兑拿走。这种融资的方式对投资方大大的有利，因为他实际上把一亿元变做几次来用。他可以拿那一亿元的银行承兑到其他的地方的银行再贴一亿元出来。起码能够贴现80%。但问题是公司账户上有一亿元银行能否开出一亿元的承兑。很可能只有开出80%到90%的银行承兑出来。就是开出100%的银行承兑出来，那公司帐户上的资金银行允许你用多少还是问题。这就要看公司的级别和跟银行的关系了。另外承兑的最大的一个缺点就是根据国家的规定，银行承兑最多只能开12个月的。大部分地方都只能开6个月的。也就是每6个月或1年你就必须续签一次。用款时间长的话很麻烦。 第三种融资的方式是直存款 这个是最难操作的融资方式。因为做直存款本身是违反银行的规定的，必须企业跟银行的关系特别好才行。由投资方到项目方指定银行开一个账户，将指定金额存进自己的账户。然后跟银行签定一个协议。承诺该笔钱在规定的时间内不挪用。银行根据这个金额给项目方小于等于同等金额的贷款。注:这里的承诺不是对银行进行质押。是不同意拿这笔钱进行质押的。同意质押的是另一种融资方式
叫做大额质押存款。当然，那种融资方式也有其违反银行规定的地方。就是需要银行签一个保证到期前30天收款平仓的承诺书。实际上他拿到这个东西之后可以拿到其他地方的银行进行再贷款的。 第四种融资的方式是银行信用证 国家有政策对于全球性的商业银行如花旗等开出的同意给企业融资的银行信用证视同于企业帐户上已经有了同等金额的存款。过去很多企业用这个银行信用证进行圈钱。所以国家的政策进行了稍许的变动，国内的企业很难再用这种办法进行融资了。只有国外独资和中外合资的企业才可以。所以国内企业想要用这种方法进行融资的话首先必须改变企业的性质。 第五种融资的方式是委托贷款 所谓委托贷款就是投资方在银行为项目方设立一个专款账户，然后把钱打到专款账户里面，委托银行放款给项目方。这个是比较好操作的一种融资形式。通常对项目的审查不是很严格，要求银行作出向项目方负责每年代收利息和追还本金的承诺书。当然，不还本的只需要承诺每年代收利息。 第六种融资方式是直通款 所谓直通款就是直接投资。这个对项目的审查很严格往往要求固定资产的抵押或银行担保。利息也相对较高。多为短期。个人所接触的最低的是年息18。一般都在20以上。 第七种融资方式就是对冲资金 市面上有一种不还本不付息的委托贷款就是典型的对冲资金。 第八种融资方式是贷款担保 市面上多投资担保公司，只需要付高出银行利息就可以拿到急需的资金。 项目融资用来保证贷款偿还的依据是项目未来的现金流量和项目本身的资产价值，而非项目投资人自身的资信，具有以下特点。