深度报告
东方证券股份有限公司经相关主管机关核准具备证券投资咨询业务资格。
东方证券股份有限公司及其关联机构在法律许可的范围内正在或将要与本研究报告所分析的企业【行业·证
券研究报告】
现，这是真正考验房企基本功的时候，在融资、产品、管理有较强能力的大中房企必定会有更多增长的机会。我们建议应把持续关注的重心放在全国或区域做到一定规模，形成一定品牌的龙头房企，如A 股上市房企万科、保利、招商、金地，中南建设、荣盛发展、首开股份、苏宁环球、滨江集团、福星股份、金融街等。
● 仅靠首次置业难以推动全国住宅销售持续增长，政策仍需继续微调，并
将从首次置业的放松逐渐延伸到改善性的需求。我们的“首次置业需求预测模型”显示：未来10年每年城镇首次置业新房需求平均约在2.7-3.2亿平米，假设首次置业在新房成交中占比35%（采用万科2012年一季度数据），则全国商品住宅销售面积约为7.8-9.2亿平米，较2011年降幅为（-20%）∽（-5%）。可见，仅靠首次置业很难推动全国住宅销量持续增长。这样的销量水平给未来数年房地产投资的增长都将带来压力。因此，我们认为未来政策可能不得不考虑在改善性需求上也进行微调，以保证一个增长的销量和一定速度的房地产投资。
● 对地产股投资而言，长期看，楼市供求格局转变将抑制板块估值大幅度回
升，但中期看，政策的有利支撑、重点城市销售的复苏、仍处于历史低位的估值水平决定地产股目前仍可超配。
证券分析师
杨国华
8601－66210585
yangguohua@https://www.doczj.com/doc/2411281210.html, 预计2012-2030年城镇新建住宅量
相关研究报告
《房地产业专题一：重点一二线城市12年3季度库存将达高点》 2012-3-22 《房地产业专题二：预计2012年房地产投资增速为16.5%，3季度见底》 2012-3-26
目录
我国的住房需求究竟有多大？ (6)
按照“城镇化率”测算需求法，预计未来城镇需求仍持续增长，并在2020年达到高点 (6)
2012-2014住房供不应求格局将改变 (13)
“首次置业”不足以支撑楼市持续增长 (15)
关于预测模型的补充说明 (19)
图表目录
图1：“城镇化率”测算需求法 (6)
图2：日本城镇化率提高幅度与GDP增速关系密切 (7)
图3：韩国城镇化率提高幅度与GDP增速关系密切 (7)
图4：预计我国人口抚养比在2015年左右出现拐点 (7)
图5：预计中国城镇化率在2028年将达到70%以上 (8)
图6：各国城镇化率进程 (8)
图7：人均可支配收入与人均住宅面积有较高相关性 (9)
图8：预计我国城镇人均居住面积在2030年达到37.2平方米，套均面积达到99.6平米 (9)
图9：我国人口自然增长率呈下降趋势 (10)
图10：城市和镇家庭户的住房建成时间分布 (10)
图11：城市和镇家庭户的住房建成楼龄分布 (10)
图12：2005年全国城市和镇家庭户的住房来源分布 (11)
图13：2012-2030年城镇年度新建住宅量预测过程 (11)
图14：预计2012-2030年城镇新建住宅量 (12)
图15：城镇新建住宅中各因素贡献率 (12)
图16：2020年城镇新建住宅量敏感性分析 (12)
图17：全国住房市场化率 (13)
图18：2010年各地区住房市场化率 (14)
图19：2012-2014年供求格局将扭转 (14)
图20：通过首次置业需求倒推新房需求 (15)
图21：模型计算值与实际值对比 (16)
图22：新房需求敏感性分析 (16)
图23：我国历年出生人口 (17)
图24：2010年办理结婚登记的公民年龄分布 (17)
图25：2010年部分城市一手和二手住宅总成交量中一手房占比 (17)
图26：万科股份销售商品房购房结构(基于面积) (18)
图27：万科股份销售商品房的面积分布 (18)
图28：12年房地产投资增速敏感性分析 (18)
我们发现，市场对房地产行业深层次关心的问题，多数最终都指向了同一系列问题：中国的住房需求究竟有多大？未来供求格局如何？首次置业的刚需能支撑多大市场？ 在此，我们尝试来分析这些问题。
我们的结论是：
●我们的“城镇化需求预测模型”显示，2012-2020年我国住房需求仍将不断增长，其中2020
年需新建住房面积将达到15.4亿平米，较2011年城镇住宅竣工面积增长约60%。但伴随城镇化和居民住房改善步伐的放缓，2020年之后住房需求可能进入下降期。
●除了住房总量的增长外，我国住房市场化率仍有提升空间，这为专门从事房地产开发的企业
提供了另一层机会，尤其是在一些经济发展相对落后的省份。如山西、甘肃、新疆住房市场化率还不足50%。
●尽管需求在不断增长，但由于供应增长的速度更快，导致2012-2014年住宅市场将变为供过
于求格局。我们预计2012-2014年城镇住宅需求年均约12.7亿平米，而房地产开发住宅竣工量预计将快速攀升到年均12.3亿平米（假设2009-2011年新开工面积在2012-2014年竣工），就是说仅房地产开发住宅就基本能满足城镇住房需求。
但若考虑“非房地产开发建设”、“城区扩大”以及”小产权房”3个因素对供应的补充，假设年均仅贡献1亿平米（事实上，过去3年我们预计这3个因素合计年均贡献了4.7亿平米的供应,但考虑非房地产开发建设住房统计口径的变化，比如原来不计入房地产开发新开工的单位自建房可能被计入房地产新开工面积，导致非市场化建房大幅降低；以及政府目前意欲控制清查小产权房的建造，我们认为这3个因素对供应的增加可能会明显下降，故在此假设年均1亿平米），则城镇住宅将明显供过于求。预计2012-2014年累计剩余库存约2亿平米左右。
●通过模型回溯过去两个3年的建造周期发现，市场化建房处于明显的供不应求，供应的缺口
应该主要是通过“非房地产开发建设”、“城区扩大”以及”小产权房”3个供应端解决的。
这也解释了为何过去几年市场化住房价格大幅上涨的原因。
需要注意的是：2012-2014年供应的大增其实主要是由于过去3年保障房的大量新开工所致，而由于保障房有大量的不可售部分，所以其供应压力将主要体现在竣工后，而不像商品住房体现在销售期（从新开工到销售约1年周期，从新开工到竣工约3年）。
●2012-2014年住宅市场的供过于求，将直接导致2012年房地产住宅新开工面积大幅下降，但
由于住房需求仍在增长，我们预计2013年降幅会趋缓，2014年或将再次步入增长。我们预计2015-2017年城镇住宅需求年均约13.8亿平米，考虑到2012-2014年剩余的约2亿库存，我们预计2012年房地产开发住宅新开工同比降15%， 2013年同比降8%, 2014年同比增5%，这样在2015-2017年的建造周期内可以基本实现供求平衡。
●行业供求格局的改变将导致房价快速上涨的历史在未来几年都将难以再现，这是真正考验企
业基本功的时候，在融资、产品、管理有较强能力的大中房企必定会有更多增长的机会。对于一些小房企而言，“狼”也许真得来了。因此，我们建议应把持续关注的重心放在在全国或区域做到一定规模，形成一定品牌的龙头房企，如万科、保利、招商、金地，中南建设、荣盛发展、首开股份、苏宁环球、滨江集团、福星股份、金融街等。
●仅靠首次置业难以推动全国住宅销售持续增长，政策仍需继续微调。我们的“首次置业需求
预测模型”（从出生人口预测结婚人口，从结婚人口推出首次新房置业需求）显示：未来10年每年城镇首次置业新房需求平均约在 2.7-3.2亿平米，假设首次置业在新房成交中占比35%（采用万科2012年一季度数据），则全国商品住宅销售面积约为7.8-9.2亿平米，较
2011年降幅为（-20%）∽（-5%）。因此，我们认为，在首置需求本身有限的情况下，仅靠首次置业很难推动全国住宅销量持续的增长。这样的销量水平给未来数年房地产投资的增长都将带来压力。因此，我们认为未来政策可能不得不考虑在改善性需求上也进行微调，以保证一个增长的销量和一定速度的房地产投资。
●综上所述，供过于求的局面决定了房价整体仍将维持弱势，政策对改善需求的压制可能导致
全国销量目前尚难有好的表现，而重点城市由于2010-2011年经历了较为明显调整，销量可能提前转入增长。政策面虽还不至于要完全改变现有方向，但将不断优寻求新的平衡点，也就是说政策微调的趋势还将延续，并将从首次置业的放松逐渐延伸到改善性的需求。
关于模型的补充说明：
●上述提到的“城镇化率需求预测”和“首次置业需求预测”的预测结果，仅是指潜在的需求，
并未必就是某一年度最终的实际需求，而且预测模型中我们也未考虑需求的购买力问题以及未来利率和货币环境的影响。在我们看来：
1）若看一个比较长的周期，潜在需求应基本等同于最终的实际需求。
2）只要有真实的需求支撑，购买力的问题完全可以通过房价的下降或按揭贷款政策给予解决（毕竟居民购房首付比例还比较高，杠杆仍有提升的空间）。
3）若未来货币政策持续紧缩、利率中枢上行，的确会影响潜在需求的有效释放。
我国的住房需求究竟有多大？
按照“城镇化率”测算需求法，预计未来城镇需求仍持续增长，并在2020年达到高点
城镇住房需求无非由四个方面组成：1）城镇化需求，即人口从农村迁徙到城镇带来的新增住房需求；2）改善需求，即随着收入提高，城镇人均住房面积增加带来的改善性住房需求；3）拆迁需求，即随着时间推移，存量住房由于不能满足居住需求或城市发展规划等而不得不进行的拆迁重建；4）人口自然增长，即总人口增加带来的住房需求。
图1：“城镇化率”测算需求法
资料来源：东方证券研究所，
假设条件：
1、城镇化率：考虑到经济减速和人口红利逐渐消退，我们假设城镇化率增幅呈放缓之势，其中2012-2020年城镇化率每年提高1.2个百分点，较2001-2011年均1.37个百分点降低；2021-2030年城镇化率年均提高1个百分点，且在1.2%的基础上逐年下降，预计2028年我国城镇化率将达到70%以上。从国外城镇化的历史来看，城镇化率达到70%以上后，增幅将大幅回落。
按照“十二五”规划，“十二五”期间经济增速预期目标是7%，较十一五经济增长预期低了
0.5个百分点。而把经济增长速度适当放缓、定低，是缓解供求矛盾、缓解资源与环境的约
束、缓解物价上涨的压力，实现转变经济发展方式、调整经济结构、提高经济发展的质量和效益的必然选择。而经济增速的放缓也往往意味着城镇化率提升幅度的放缓。
图2：日本城镇化率提高幅度与GDP增速关系密切
数据来源：CEIC，东方证券研究所图3：韩国城镇化率提高幅度与GDP增速关系密切
数据来源：CEIC，东方证券研究所
按照清华大学房地产研究中心预测，我国人口抚养比可能在2015年左右出现拐点。同时，由于没有给予进城农民工及其家庭永久定居的选择，城乡人口年龄结构被逐渐倒置，在城市人口生产性提高的同时，农村老年人口的比重日益增大，这为城镇化的提升带来一定压力。
图4：预计我国人口抚养比在2015年左右出现拐点
资料来源：清华大学房地产研究中心，注：抚养比是指非劳动力人口数与劳动力人口数量之间的比率
图5：预计中国城镇化率在2028年将达到70%以上
资料来源：CEIC 东方证券研究所，
图6：各国城镇化率进程
资料来源：CEIC 东方证券研究所，
2、人均居住面积：人均居住面积的改善和居民收入水平的增长有很大关系，随着居民收入水平
的提高，我们预计人均居住面积也将持续增加。但从目前政策鼓励中小户型的导向来看，居住面积
的增加可能将受到抑制，我们假设2012-2020年人均居住面积每年提高0.5平方米，较2003-2010
年均增加0.8平米有所下降；2021-2030年人均居住面积每年提高0.3平方米。按此计算，截至
2030年，我国人均居住建筑面积将达到37平米（从网上收集得部分国家人均住房使用面积的情况
是：美国人均居住面积67平米，德国38平米，日本31平米，新加坡30平米，台湾省28平米）
图7：人均可支配收入与人均住宅面积有较高相关性
资料来源：REICO工作室，
图8：预计我国城镇人均居住面积在2030年达到37.2平方米，套均面积达到99.6平米
资料来源：国家统计局东方证券研究所，注：城镇人均住房建筑面积是考虑了集体户影响修正后的结果
3、人口增长率：随着计划生育政策的严格执行，我国人口增长率从90年代开始处于持续的下降过程，其中2000-2005年均人口增长率为0.6% ，2006-2011年均为0.5%，我们假设2012-2020年人口增长率0.4%，2021-2030年人口增长率为0.3%。
图9：我国人口自然增长率呈下降趋势
资料来源：CEIC 东方证券研究所，
4、住宅拆迁率（或称为住宅折旧率）：商品住宅的产权年限一般为70年，则相当于1.5%的折旧率水平。
另一种方法是通过存量房楼龄结构估计折旧率。从统计局2005年存量房楼龄看，1990年前建造的住房相当于2005年存量住房的34%，这些房源楼龄在15年以上，到2030年时楼龄将达到40年，我们假设这批住宅在2030年全国拆迁完毕，而1990-2005年建造的住房按1%的拆迁率考虑，2006-2030年新建住房安0.5%的折旧率考虑，则2012-2030年平均折旧率大约为1.5%。
因此，我们假设2012-2030年住宅拆迁率为1.5%。
图10：城市和镇家庭户的住房建成时间分布
数据来源：国家统计局，东方证券研究所图11：城市和镇家庭户的住房建成楼龄分布
数据来源：国家统计局，东方证券研究所
从存量房来源也可以看出，我国存量房的拆迁压力很大。数据显示，2005年存量住房中来自于购买的商品房和经济适用房以及租赁的商品房面积仅占到31%，另69%主要是自建房和老公房，也就是说绝大多数房源是非市场化建造的，其功能和舒适性较差，拆迁迫切性较强。另据南方日报2010年8月6日报道，在广州举行的中国地产金融年会，国家住房和城乡建设部政策研究室主任、
中国城乡建设经济研究所所长陈淮分析指出，未来20年中国一半以上住宅得拆了重建。
图12：2005年全国城市和镇家庭户的住房来源分布
资料来源：国家统计局东方证券研究所，
按照上述4个因素的假设，2012-2020年我国住房需求仍将不断增长，其中2020年新建住房面积
将达到15.4亿平米，但伴随城镇化和居民住房改善步伐的减速，2020年之后住房需求将进入下降
期。
图13：2012-2030年城镇年度新建住宅量预测过程
时间总人口预测
（亿）
城市化率预
测
人均住宅面
积
住房存量(亿平
米) 新增(亿平米) 折旧(亿平米)
需新建商品住宅量
(亿平米)
2012 13.53 52.5% 30.1 214 9.2 3.3 12.5 2013 13.58 53.7% 30.6 223 9.4 3.2 12.6 2014 13.64 54.9% 31.1 233 9.6 3.3 13.0 2015 13.69 56.1% 31.6 243 9.9 3.5 13.4 2016 13.75 57.3% 32.1 253 10.1 3.6 13.8 2017 13.80 58.5% 32.6 263 10.4 3.8 14.2 2018 13.86 59.7% 33.1 274 10.6 3.9 14.6 2019 13.91 60.9% 33.6 285 10.9 4.1 15.0 2020 13.97 62.1% 34.1 296 11.1 4.3 15.4 2021 14.01 63.2% 34.6 306 10.6 4.4 15.0 2022 14.05 64.4% 35.0 317 10.2 4.6 14.8 2023 14.09 65.4% 35.4 326 9.9 4.7 14.7 2024 14.13 66.5% 35.8 336 9.5 4.9 14.4 2025 14.18 67.5% 36.1 345 9.2 5.0 14.2 2026 14.22 68.4% 36.4 354 8.7 5.2 13.9
2027 14.26 69.4% 36.6 362 8.3 5.3 13.6
2028 14.31 70.2% 36.8 370 7.8 5.4 13.3 2029 14.35 71.1% 37.0 377 7.4 5.6 12.9 2030
14.39
71.9%
37.2
384
6.9
5.7
12.5
资料来源：东方证券研究所，
图14：预计2012-2030年城镇新建住宅量
资料来源：东方证券研究所，
图15：城镇新建住宅中各因素贡献率
资料来源：东方证券研究所，
图16：2020年城镇新建住宅量敏感性分析 2020年城镇新建住宅面积
（亿平米） 城镇化率年均提高
0.8% 1.0% 1.2% 1.4% 1.6% 城镇人均居
住面积年均
增加 0.8 16.0 17.4 18.8 20.1 21.5 0.7 15.0 16.3 17.6 18.9 20.3 0.6
14.0
15.2
16.5
17.8
19.0
0.5 13.0 14.2 15.4 16.6 17.8
0.4 11.9 13.1 14.2 15.4 16.6
0.3 10.9 12.0 13.1 14.2 15.3
0.2 9.9 10.9 12.0 13.0 14.1
资料来源：东方证券研究所，
2012-2014住房供不应求格局将改变
假设住宅开发周期为3年，我们用“城镇化预测法”回溯2006-2008年和2009-2011年两个建造周期，我们发现城镇住宅平均每年建成量应该为12.4-11.4亿平米，但房地产开发住宅实际年均竣工量却仅有4.6-6.4亿平米，二者存在巨大的缺口，这可能从根本上解释了过去几年市场化住房价格为何会大幅上涨。
虽然房地产开发住宅不足，但却没出现“人无居所”的情况，那这个供应缺口究竟是如何填平的？ 我们认为主要来自于三个方面对供应形成了补充：
1、非市场化建造的住宅形成的补充。2010年房地产开发住宅竣工量占城镇住宅竣工量的70%，可见，社会中仍有大量单位、个人自建房等非市场化的方式在满足居住需求。（当然，这也说明我国住房市场化率仍有提升空间，这为专门从事房地产开发的企业提供了另一层机会，尤其是在一些经济发展相对落后的省份。如山西、甘肃、新疆住房市场化率还不足50%）
图17：全国住房市场化率
资料来源：国家统计局东方证券研究所，
图18：2010年各地区住房市场化率
资料来源：国家统计局东方证券研究所，
2、城区扩大带来的住房面积。在全国每年新增城镇人口中，有一部分是处在城乡接合部的农村人口，由于城市规划的扩充而“由农民变市民”的，他们的住宅也自然变成了城镇住宅，而这部分新增住宅实际上是不需要新建的。
3、小产权房的分流。一些城镇化的人口，并不是通过城镇住宅解决居住问题，而是住入了城郊农村宅基地建起的小产权房中。
但未来的供求格局正在改变：
●随着2009-2011年房地产开发住宅新开工面积的大幅增加(假设2009-2011年新开工面积在
2012-2014年竣工），我们预计2012-2014年房地产开发住宅年均竣工量将达到12.3亿平米，而按照上面的预测，2012-2014年城镇住宅需求年均约12.7亿平米，也就是说仅房地产开发住宅就基本能满足城镇住房需求。
●但若考虑“非房地产开发建设”、“城区扩大”以及”小产权房”3个因素对供应的补充，假
设年均仅贡献1亿平米（事实上，过去3年我们预计这3个因素合计年均贡献了4.7亿平米,但考虑非房地产开发建设住房统计口径的变化，比如原来不计入房地产开发新开工的单位自建房可能被计入房地产新开工面积，导致非市场化建房大幅降低；以及政府目前意欲控制清查小产权房的建造，我们认为这3个因素对供应的增加可能会明显下降，故在此假设年均1亿平米），则城镇住宅将明显供过于求。预计2012-2014年累计剩余库存约2亿平米左右。
图19：2012-2014年供求格局将扭转
资料来源：东方证券研究所，假设住宅开发周期为3年
需要注意的是：2012-2014年供应的大增其实主要是由于过去3年保障房的大量新开工所致，而由于保障房有大量的不可售部分，所以其供应压力将主要体现在竣工后，而不像商品住房体现在销售期（从新开工到销售约1年周期，从新开工到竣工约3年）。
●2012-2014年住宅市场的供过于求，将直接导致2012年房地产住宅新开工面积大幅下降，但
由于住房需求仍在增长，我们预计2013年降幅会趋缓，2014年或将再次步入增长。我们预
计2015-2017年城镇住宅需求年均约13.8亿平米，考虑到2012-2014年剩余的约2亿库存，
我们预计2012年房地产开发住宅新开工同比将降15%， 2013年降幅可能收窄，同比降8%,
2014年会进入扩张，增5%，这样在2015-2017年的建造周期内可以基本实现供求平衡。
●行业供求格局的改变将导致房价快速上涨的历史在未来几年都将难以再现，这是真正考验企
业基本功的时候，在融资、产品、管理、周转有较强能力的大中房企必定会有更多增长的机
会。对于一些小房企而言，“狼”也许真得来了。因此，我们建议应把持续关注的重心放在全
国或区域做到一定规模，形成一定品牌的龙头房企，在A股上市房企中，如：万科、保利、
招商、金地，中南建设、荣盛发展、首开股份、苏宁环球、滨江集团、福星股份、金融街等。
“首次置业”不足以支撑楼市持续增长
目前政策对首置需求进行了定向放松，受此带动，重点城市住房成交量出现明显回升。那首次置业
究竟有多少？其能否支撑住宅销售市场的持续回暖？为此，我们利用“首次置业倒推需求模型”来
解答这个问题。
测算思路：从出生人口预测结婚人口，从结婚人口推出首次新房置业需求，从“首次新房置业需求
占比“倒推出”新房销售面积“。
图20：通过首次置业需求倒推新房需求
1981-1997年出生人口高峰约2092万人/年至约2480万人/
年
备注：假设平均结婚年龄为25岁，则2006-2022年是结婚
高峰期
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2006-2020年城镇结婚对数627.60 至744.00 2011年城镇化率51%，由于年轻人具有更大城镇化倾向和机会，故假设登记结婚的60%在城镇
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城镇结婚人口住房需求（亿平米） 4.71 至 5.58 假设结婚家庭需要的住房面积为75平米/套，主要可通过租赁或获得自有产权两种途径解决。
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城镇结婚人口拥有自有产权住房需
求（亿平米）3.77 至 4.46
2009年我国城镇住房自有化率为87.7%（来自RIECO工作
室报告），假设年轻人自有化率相对低一些，即获得自有产
权住房比例为80%
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城镇结婚人口拥有自有产权住房需求通过市场购买获得（亿平米）3.20 至 3.79
2010年城镇住宅市场化率70%，我们估计年轻人享受非市
场化住房可能性较低，故假设自有产权住房需求的85%需要
通过市场购买获得。购买途径有一手房市场和二手房市场。
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城镇结婚人口拥有自有产权住房需
求通过一手房市场购买（亿平米）
2.72 至
3.23 假设通过一手房市场（即新房）购买的比例为85%
︾︾︾
新房中首次置业需求（亿平米） 2.72 至 3.23 我们认为“城镇结婚人口拥有自有产权住房需求通过一手房市场购买”可基本等同于“新房中首次置业需求”
︾24% 35% 24% 35% 首置比例参考万科2008-2011年成交中的首次置业比例：08年占比最低，为24%；2011年最高，为36%。2012年一季度约为35%。
新房需求（亿平米）11.34 7.77 至13.44 9.21 新房需求=新房中首次置业需求/ 首置比例
资料来源：东方证券研究所，
通过上表的一系列假设，我们得出的结论是：未来10年每年城镇首次置业新房需求平均约在
2.7-
3.2亿平米，假设首次置业在新房成交中占比35%（采用万科2012年一季度数据），则全国
商品住宅销售面积约为7.8-9.2亿平米，较2011年降幅为（-20%）∽（-5%），而销售的下降
将带动房地产投资增速的大幅回落。尽管目前政策对首置需求进行了定向放松，并受此带动，重点
城市住房成交量出现明显回升，但我们认为，在首置需求本身有限的情况下，仅靠首次置业很难推
动全国住宅销量持续的增长。这样的销量水平给未来数年房地产投资的增长都将带来压力。因此，
我们认为未来政策可能不得不考虑在改善性需求上也进行微调，释放合理的改善需求，以保证一个
增长的销量和一定速度的房地产投资。
图21：模型计算值与实际值对比
时间用首置模型回溯住房销售面积（亿平米）
首置占比均按35%计算
实际住房销售面积（亿平米）
2008 7.6 5.9 2009 8.6 8.6 2010 9.1 9.3 2011 9.3 9.7
资料来源：东方证券研究所，
图22：新房需求敏感性分析
新房需求
首次置业占比
21% 24% 27% 30% 33% 35% 36% 39%
城镇结婚对数500 10.3 9.0 8.0 7.2 6.6 6.2 6.0 5.6 550 11.4 9.9 8.8 7.9 7.2 6.8 6.6 6.1 628 13.0 11.3 10.1 9.1 8.2 7.8 7.6 7.0 686 14.2 12.4 11.0 9.9 9.0 8.5 8.3 7.6 744 15.4 13.4 11.9 10.8 9.8 9.2 9.0 8.3 800 16.5 14.5 12.8 11.6 10.5 9.9 9.6 8.9 850 17.5 15.4 13.6 12.3 11.2 10.5 10.2 9.4
资料来源：东方证券研究所，
图23：我国历年出生人口
1981-1997年出生人口约2000-2500万/年
资料来源：CEIC 东方证券研究所，
图24：2010年办理结婚登记的公民年龄分布
资料来源：民政部东方证券研究所，
图25：2010年部分城市一手和二手住宅总成交量中一手房占比
资料来源：东方证券研究所，
图26：万科股份销售商品房购房结构 (基于面积
)
资料来源：万科股份有限公司 东方证券研究所，
图27：万科股份销售商品房的面积分布
0%
10%
20%
30%
40%50%
60%
70%
80%
90%
100%
2008
20092010Jan-11Feb-11Mar-11Apr-11Jun-11Jul-11Aug-11Sep-11Oct-11Nov-11Dec-11below 90 sq m
90-144 sq m
144-180 sq m
above 180 sq m
资料来源：万科股份有限公司 东方证券研究所，
图28：12年房地产投资增速敏感性分析 12年房地产投资增速
12年商品房销售面积较11年增长率
-10%
-5% 0% 5% 10% 13年商品房销售面
积较11年增长率 -10% 11.0% 12.0% 13.1% 14.2% 15.2% -5% 12.1% 13.2% 14.2% 15.3% 16.4% 0% 13.2% 14.3% 15.4% 16.4% 17.5% 5% 14.3% 15.4% 16.5% 17.5% 18.6% 10%
15.5%
16.5%
17.6%
18.7%
19.7%
资料来源：东方证券研究所，
关于预测模型的补充说明
上述提到的“城镇化率需求预测”和“首次置业需求预测”的预测结果，仅是指潜在的需求，并未必就是某一年度最终的实际需求，而且预测模型中我们也未考虑需求的购买力问题以及未来利率和货币环境的影响。
在我们看来，1）若看一个比较长的周期，潜在需求应基本等同于最终的实际需求。2）只要有真实的需求支撑，购买力的问题完全可以通过房价的下降或按揭贷款政策给予解决。3）若未来货币政策持续紧缩、利率中枢上行，的确会影响潜在需求的有效释放。
分析师申明
每位负责撰写本研究报告全部或部分内容的研究分析师在此作以下声明：
分析师在本报告中对所提及的证券或发行人发表的任何建议和观点均准确地反映了其个人对该证券或发行人的看法和判断；分析师薪酬的任何组成部分无论是在过去、现在及将来，均与其在本研究报告中所表述的具体建议或观点无任何直接或间接的关系。
投资评级和相关定义
报告发布日后的12个月内的公司的涨跌幅相对同期的上证指数/深证成指的涨跌幅为基准； 公司投资评级的量化标准
买入：相对强于市场基准指数收益率15%以上；
增持：相对强于市场基准指数收益率5%～15%；
中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
减持：相对弱于市场基准指数收益率在-5%以下。
未评级：由于在报告发出之时该股票不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该股票的研究状况，未给予投资评级相关信息。
暂停评级：根据监管制度及本公司相关规定，研究报告发布之时该投资对象可能与本公司存在潜在的利益冲突情形；亦或是研究报告发布当时该股票的价值和价格分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确投资评级；分析师在上述情况下暂停对该股票给予投资评级等信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该股票的投资评级、盈利预测及目标价格等信息不再有效。
行业投资评级的量化标准：
看好：相对强于市场基准指数收益率5%以上；
中性：相对于市场基准指数收益率在-5%～+5%之间波动；
看淡：相对于市场基准指数收益率在-5%以下。
未评级：由于在报告发出之时该行业不在本公司研究覆盖范围内，分析师基于当时对该行业的研究状况，未给予投资评级等相关信息。
暂停评级：由于研究报告发布当时该行业的投资价值分析存在重大不确定性，缺乏足够的研究依据支持分析师给出明确行业投资评级；分析师在上述情况下暂停对该行业给予投资评级信息，投资者需要注意在此报告发布之前曾给予该行业的投资评级信息不再有效。