非正式创业投资市场的发展及启示
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者 自身完成 。 非正 式创业 资本 是美 欧创 业 企业早期
阶段最主要的融资来源。非正式创业资本与正式创 业 资本在高 技术 企 业成 长过程 中，扮 演着不 同 的角
色 ，并且前 后 相 互 衔 接。 在 刨业 企 业 的 早 期 阶段 ， 非 正式创 业资本 蹦较小 的投 资额灵 活地 投资 于 创业
【 收稿日期 ］ ２０ — １ １ ０２ ０ — ２ ［ 作者简介 ］ 王宏峰 （９ ５ ，男，北京人，国家经济贸 易委员会经济研究 中心宏观处 助理研 究 １６ 一）
员。
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经济 理论 与经 济管理
２０ ０２年第 ４期
口
太
口
、
投资资本和其他投 资资本。主要创业者 股权资本，
是 指在 创业 企业 中拥 有最 大股权 份额 和 主要财 务决 策权 威 的创业 者所 投 资 的 资 本 额 ；天使 投资 资 本 ， 是 指富 有人 士通过 股 权合 同—— 通常是 普 通股 ， 向 创业早期 的 企业提 供 直接 金融援 助 的投 资资本 ；其 他投资 资本 ，包括 创业 团队成员 股权投 资、家庭 成
非正式创业资本在创业企业 发展历程中的重要作用
１ 创业企业不同阶段融 资来源 盼梅成。我们 ． 可以用小企业资金增长典型周期图来显示刨业企业 的 一般发展 模式 和不 同阶段 融资来 源 的构成 ，见图 １ 。小规模的、初始的、具有较多不确定性 的企业 在图的左边，表示必须依靠初始 内部融资、天使资 本和 贸易信 用贷 款进 行 融 资 。随 着企 业发 展 壮 大 ， 它就可以得到股权和债务方面的中介融资，如创业 资本、银行或金融公司的借款等。最后，如果企业 能够 继续 生存下 来并 继 续发展 ，它就 可 能得到 股票 市场和债券市场 的直接融资。 关于企业演化的融资周期循环模型，是一个在 各种研究中已经建立的描述性模型。这些模式其是 个典型模式，并不是所有的中小企业都会遵循这
晚期
较 好
璺
匿 圈 圈 圆
圈 １ 小企业资金 增长 典型周 期
ＫＮ ＯＷＮ—ＨＯ 技 术 或 者 创 意 等 无形 资 产。非 正 Ｗ
对 企业承 担 无限责 任 。所 以，许 多从 金融 机构借 贷
的外 部融 资，至 少 在 部 分 意 义 上 是 “ 内部 融 资 ” ．
式创 业 资本 在 创 业 企 业 早 期 阶段 的 重 要 作 用 表 现 为 ，它 是企业 形 成创意 的种 子 阶段和 开 始研 发及少 量 生产 的创 始 阶段 最重要 的融 资来源 。随着 企业 的 发展 ，非正式 创 业资本 的各 个 组成部 分 在企 业的不 同 阶段进 行着 结构 调整 。美 国的情况 是 ，随 着企业 时 间的增 加 ．主要 创业 者 的 股权 资本 由 １ ．１ ９ ６ ％增 加到 ３ ．２ ；而 随着企 业规 模 的 扩大 ， 主 要 创业 ５４ ％ 者 股 权 资 本 的 比 重 在 降 低， 它 在 小 企 业 是 ４ ５ ％，而 在较 大企业 是 ２ ．２ ４．３ ７ ２ ％。
“ 正 式 创 业 资本 ” 的 另 一 个 重 要 的 作 用 是 。 非
特 别是 当企业 不能 归还 借款 而创业 人 又具 有担保 责
任 时。
３ 非 正式 创业 资 本在 创 业 企 业创 始阶 段 中 的 ． 作 用。一些 研究表 明：创始 阶段 的企业 主 要 依靠 初 始 内部融 资 、贸易信 用 贷款和 天使 投 资 。主要业 主 提供 了 ２ ．％， 其 他 股 权 （８ ３，） 可 能 来 自于 ５７ ２ ． ｏ ６ 创 业期 团队 。同样地 ， 约 占融 资额 ２８ ． ％的债 务融 资可 能来 自于 内部 投 资 者。大 约 ３ ６ 的 融 资 来 ．５， ｏ ６ 自于天使 投 资．正式 创 业投 资 资 本 约 占 １９ 、 ％， 因 为 创业资 本家 倾 向于避 开纯 粹的 开 创 时期 。初始 创 业 资本在 这一 阶段 可能 会被要 求增 加 资本 ． 以用 于 产 品的少 量 生产 、推广 和市 场开拓 。而通 常在这个 阶段 ， 创业企 业要制 订 正式 的企业 发 展计 划， 以便 向天使投 资者 推荐和 融 资 。 由于 天使 资本和 其 他创 业资本 一 样 ，具有非 常 严 格的选 择性 和 只面 向具有 极其可 观发 展前 景 的企 业 ，大 多数创 始期和 青 春期 的企业 都 不会 成为天 使 资本 的候 选 投资对象 。而创 业资本 倾 向于避 开纯 粹 的 创始 阶段 的企业 ，绝 对大 多数 的这 些企 业都不 会 成 为创业 资本 的候选 投 资对 象。
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经济 理论 与经 济 管理
２０ ０ ２年第 ４期
非正 式 创 业 投 资 市 会 ， 北京 １０ ５ ） ０ ０ ３
非 正式刨 业 资本是 指 私人股 权资 本市 场 中的非 中介的投 资 资本 ，包 括主要 刨业 者股 权 资本 、天使
一
员和朋友的股权投资。主要刨业者股权资本和其他 投资资本统称为初始 内部融资。 非 正式 创业 资本 市场 ，是 一个没 有 中介 组织 的 资本市场 ，它是创业者、投资者和富裕家庭直接 向
创业项 目进行 股 权投 资 的 市 场 。投 资 项 目的选 择 、
投资过程的管理和投资后的监控等事项都要由投资
种 模式按 部就 班地 成长 。 已有的研 究表明 ，创业 企
业在开创期的融资会严重依赖于初始内部投资、贸
易信用 和天使 投 资， 因为 对 于 开创 期 的 企 业 来 说 ，
企业，推动企业 走过研究和开发阶段。进入市场开
拓 阶段后 ，创业 企业所 需要 的资 金越 来越 多 ，正式 创业 资本 才开 始大 规模 进入 ，并 且在 ２年 ～３年 内 将创 业企 业推 入 小型公 共投 资市场 ，实现 创业企 业 的公 开上 市 （Ｐ 。非 正 式 创 业 资 本 会 随 着 其 他 Ｉ０）
它们具有非常严重 的信息模糊性，获得中介性外部 融资具 有非 常大 的困难 ， 因此 ，非 正式创 业资 本成
为企业 早期 阶段 最主 要的 融资来 源。
形式外部资本的投入而不断增值和退出。
２ 非正式创业资本在创业企业种子阶段 中的 ． 作用 。初始 内部 融资 主要 以种子 资 金形 式支持 早期 阶段 的刨业 企 业 。此时 ，刨业家 还 在开发 产 品或正 在形成 商业 计 划， 业 的资 产主要 是专 利技术 、 企
阶段最主要的融资来源。非正式创业资本与正式创 业 资本在高 技术 企 业成 长过程 中，扮 演着不 同 的角
色 ，并且前 后 相 互 衔 接。 在 刨业 企 业 的 早 期 阶段 ， 非 正式创 业资本 蹦较小 的投 资额灵 活地 投资 于 创业
【 收稿日期 ］ ２０ — １ １ ０２ ０ — ２ ［ 作者简介 ］ 王宏峰 （９ ５ ，男，北京人，国家经济贸 易委员会经济研究 中心宏观处 助理研 究 １６ 一）
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经济 理论 与经 济管理
２０ ０２年第 ４期
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、
投资资本和其他投 资资本。主要创业者 股权资本，
是 指在 创业 企业 中拥 有最 大股权 份额 和 主要财 务决 策权 威 的创业 者所 投 资 的 资 本 额 ；天使 投资 资 本 ， 是 指富 有人 士通过 股 权合 同—— 通常是 普 通股 ， 向 创业早期 的 企业提 供 直接 金融援 助 的投 资资本 ；其 他投资 资本 ，包括 创业 团队成员 股权投 资、家庭 成
非正式创业资本在创业企业 发展历程中的重要作用
１ 创业企业不同阶段融 资来源 盼梅成。我们 ． 可以用小企业资金增长典型周期图来显示刨业企业 的 一般发展 模式 和不 同阶段 融资来 源 的构成 ，见图 １ 。小规模的、初始的、具有较多不确定性 的企业 在图的左边，表示必须依靠初始 内部融资、天使资 本和 贸易信 用贷 款进 行 融 资 。随 着企 业发 展 壮 大 ， 它就可以得到股权和债务方面的中介融资，如创业 资本、银行或金融公司的借款等。最后，如果企业 能够 继续 生存下 来并 继 续发展 ，它就 可 能得到 股票 市场和债券市场 的直接融资。 关于企业演化的融资周期循环模型，是一个在 各种研究中已经建立的描述性模型。这些模式其是 个典型模式，并不是所有的中小企业都会遵循这
晚期
较 好
璺
匿 圈 圈 圆
圈 １ 小企业资金 增长 典型周 期
ＫＮ ＯＷＮ—ＨＯ 技 术 或 者 创 意 等 无形 资 产。非 正 Ｗ
对 企业承 担 无限责 任 。所 以，许 多从 金融 机构借 贷
的外 部融 资，至 少 在 部 分 意 义 上 是 “ 内部 融 资 ” ．
式创 业 资本 在 创 业 企 业 早 期 阶段 的 重 要 作 用 表 现 为 ，它 是企业 形 成创意 的种 子 阶段和 开 始研 发及少 量 生产 的创 始 阶段 最重要 的融 资来源 。随着 企业 的 发展 ，非正式 创 业资本 的各 个 组成部 分 在企 业的不 同 阶段进 行着 结构 调整 。美 国的情况 是 ，随 着企业 时 间的增 加 ．主要 创业 者 的 股权 资本 由 １ ．１ ９ ６ ％增 加到 ３ ．２ ；而 随着企 业规 模 的 扩大 ， 主 要 创业 ５４ ％ 者 股 权 资 本 的 比 重 在 降 低， 它 在 小 企 业 是 ４ ５ ％，而 在较 大企业 是 ２ ．２ ４．３ ７ ２ ％。
“ 正 式 创 业 资本 ” 的 另 一 个 重 要 的 作 用 是 。 非
特 别是 当企业 不能 归还 借款 而创业 人 又具 有担保 责
任 时。
３ 非 正式 创业 资 本在 创 业 企 业创 始阶 段 中 的 ． 作 用。一些 研究表 明：创始 阶段 的企业 主 要 依靠 初 始 内部融 资 、贸易信 用 贷款和 天使 投 资 。主要业 主 提供 了 ２ ．％， 其 他 股 权 （８ ３，） 可 能 来 自于 ５７ ２ ． ｏ ６ 创 业期 团队 。同样地 ， 约 占融 资额 ２８ ． ％的债 务融 资可 能来 自于 内部 投 资 者。大 约 ３ ６ 的 融 资 来 ．５， ｏ ６ 自于天使 投 资．正式 创 业投 资 资 本 约 占 １９ 、 ％， 因 为 创业资 本家 倾 向于避 开纯 粹的 开 创 时期 。初始 创 业 资本在 这一 阶段 可能 会被要 求增 加 资本 ． 以用 于 产 品的少 量 生产 、推广 和市 场开拓 。而通 常在这个 阶段 ， 创业企 业要制 订 正式 的企业 发 展计 划， 以便 向天使投 资者 推荐和 融 资 。 由于 天使 资本和 其 他创 业资本 一 样 ，具有非 常 严 格的选 择性 和 只面 向具有 极其可 观发 展前 景 的企 业 ，大 多数创 始期和 青 春期 的企业 都 不会 成为天 使 资本 的候 选 投资对象 。而创 业资本 倾 向于避 开纯 粹 的 创始 阶段 的企业 ，绝 对大 多数 的这 些企 业都不 会 成 为创业 资本 的候选 投 资对 象。
维普资讯
经济 理论 与经 济 管理
２０ ０ ２年第 ４期
非正 式 创 业 投 资 市 会 ， 北京 １０ ５ ） ０ ０ ３
非 正式刨 业 资本是 指 私人股 权资 本市 场 中的非 中介的投 资 资本 ，包 括主要 刨业 者股 权 资本 、天使
一
员和朋友的股权投资。主要刨业者股权资本和其他 投资资本统称为初始 内部融资。 非 正式 创业 资本 市场 ，是 一个没 有 中介 组织 的 资本市场 ，它是创业者、投资者和富裕家庭直接 向
创业项 目进行 股 权投 资 的 市 场 。投 资 项 目的选 择 、
投资过程的管理和投资后的监控等事项都要由投资
种 模式按 部就 班地 成长 。 已有的研 究表明 ，创业 企
业在开创期的融资会严重依赖于初始内部投资、贸
易信用 和天使 投 资， 因为 对 于 开创 期 的 企 业 来 说 ，
企业，推动企业 走过研究和开发阶段。进入市场开
拓 阶段后 ，创业 企业所 需要 的资 金越 来越 多 ，正式 创业 资本 才开 始大 规模 进入 ，并 且在 ２年 ～３年 内 将创 业企 业推 入 小型公 共投 资市场 ，实现 创业企 业 的公 开上 市 （Ｐ 。非 正 式 创 业 资 本 会 随 着 其 他 Ｉ０）
它们具有非常严重 的信息模糊性，获得中介性外部 融资具 有非 常大 的困难 ， 因此 ，非 正式创 业资 本成
为企业 早期 阶段 最主 要的 融资来 源。
形式外部资本的投入而不断增值和退出。
２ 非正式创业资本在创业企业种子阶段 中的 ． 作用 。初始 内部 融资 主要 以种子 资 金形 式支持 早期 阶段 的刨业 企 业 。此时 ，刨业家 还 在开发 产 品或正 在形成 商业 计 划， 业 的资 产主要 是专 利技术 、 企
