中国国际储备适度规模测度1994_2009_基于效用最大化分析框架的数值模拟
- 格式：pdf
- 大小：1.05 MB
- 文档页数：10
易动机转向预防性审慎动机， 确认了持有成本 and Sumlinski, 2008; Vonbun, 2008; Barnichon,
与收益之间的权衡关系。 然而， 这一模型在储 2008; Carrol and Jeanne, 2009; Valencia, 2010)。
备长期需求分析时缺乏解释力这也为后继研究
40 全 必 要 的 。 20 世 纪 90 年 代 ， Ben -Bassat and
30 Gottlieb （1992） 弥补了这一缺陷， 认为一国储 备需求规模取决于国家主权风险发生概率及国
20
际债务违约所导致的经济后果， 但其论点核心
0
仍围绕储备成本收益权衡展开， 是 Heller 模 型
（单位： 亿美元， 百分比）
模取决于国际收支波动性与储备持有成本之间 首先， 本文提出模型假设， 构建理论模型； 其
的权衡。 FJ 模型在解释和预测发达国家的储备 次， 采用基准参数和调整参数分别对样本期间
管理方面十分成功。 对于发展中国家和新兴市 储备规模进行数值模拟， 对储备适度规模进行
场国家， 这一模型具有 “原罪” 性， 因为这些 测算。 再次， 通过敏感性分析考察储备规模对
1930）。 国际金本位制崩溃后由外源因素引起的 素 （如短期和长期投资等） 的考察。 但是， 这
国际支付手段不足而导致储备变动及其经济后 一模型的分析框架更适用于新兴市场国家 （发
果的研究成为储备适度规模研究的重点。 Triffin 展中国家）， 适当扩展后也能够涵盖危机避免和
（1961） 认为可以采用测度一国储备存量等于其 减轻等多种情形， 具有较强的理论价值和现实
央银行在运用国际储备进行资金运营和投资时要注意加强对潜在金融风险的监管。
关键词： 国际储备 储备适度规模 数值模拟 敏感性分析
中图分类号： F831
文献标识码： A
自 1994 年外汇体制改革以来， 中国的国际 储备规模一直保持稳步增长态势。 1995 年储备 规 模 为 735.79 亿 美 元 ， 1996 年 储 备 规 模 为 1050.29 亿美元， 突破千亿美元大关， 同比增长 43%。 受 1997 年亚洲金融危机影响， 中国储备 同比增幅较低且增幅相对稳定， 总规模保持在 1500 亿美元左右。 2002 年中国开始实行意愿结 汇制， 由于出口迅猛增长和国际直接投资流入 增加， 国际收支经常项目和资本项目常年出现 双顺差， 储备不断积累。 2008 年受美国次贷危 机影响储备规模增速有所下降， 同比增长 27%， 储备规模 19460.30 亿美元， 2009 年突破 2 万亿 美元大关， 达 23991.52 亿美元。 2010 年第三季 度储备规模 26483.03 亿美元， 在不到一年的时 间里已经接近 3 万亿美元关口 （图 1）。 从20 世 纪 90 年代末由银行结售汇制取代外汇留存制开 始， 中国储备规模总体稳步增长， 2002 年实行
一、文献综述
国际储备 （International Reserve） 是一国货 币 当 局 随 时 可 利 用 并 控 制 的 外 部 资 产 （ IMF, 2009）。 在相关文献中， 国际储备和外汇储备通
作者简介： 杨艺， 中央财经大学金融学院博士研究生； 陶永诚， 中央财经大学金融学院博士研究生、 浙江金融 职业学院教授。
（ Crisis Mitigation） 和 危 机 预 防 （ Crisis
Prevention） 两个方面。 前者是通过对国内吸收
的平滑和调整减少危机对本国经济和整体福利
水平的冲击， 后者侧重降低危机发生可能性，
为 国 民 经 济 注 入 信 心 （Ben Bassat and Gottlieb,
YtT= （1+g） ′·Y0， αtT＝α
（4）
在危机状态 C， 国内实体经济遭受冲击而
发生外债违约， 用于承诺偿还外债的国内产出
无法兑现， 设产出承诺偿债系数 αt 为 0：
YtC= （1-γ） 1·YtT， αtC=0
（5）
其中， 产出损失率为 γ。 若只考虑资本流入突
停 危 机 ， 以 πt 表 示 在 t 期 危 机 发 生 的 可 能 性 ， 那么这种危机对国内消费福利水平削弱主要体
本文基于效用最大化分析框架和平滑代表
提供了扩展空间 （Clark, 1970a; Agarwal, 1971）。 行为人消费研究方法， 采用 1994~2009 年度 数
Frenkel and Jovanovic （1981） 认 为 储 备 适 度 规 据 分 析 中 国 储 备 规 模 变 化 和 适 度 规 模 的 确 定 。
贷突然中断而导致的出口下降或信贷紧缩。 国
内 吸 收 可 表 示 为 国 内 产 出 Yt， 金 融 账 户 FAt，
转移收入 ITt 与储备变化量 ΔRt 之和：
At=Yt+FAt+ITt-ΔRt
（2）
这说明， 对于任一时间 t， 外部冲击对国内吸收
的冲击可以通过调整储备存量 ΔRt 进行缓冲。 1.基本假设
②关于大国和小国的界定大体可分为两类： 一是国土面积、 人口规模等单项或多项总量统计指标。 如 Kuznets （2005 中译本） 以人口 1000 万为界划分大小国； 二是基于经济学定价原理界定。 如郑捷 （2007） 认为， 大国是能够成为某种国 际市场价格制定者而不是价格被动接受者的国家。 以总量指标为依据虽能明确区分大国和小国， 但缺乏必要的经济学原 理支撑。 以经济学原理为依据划分某一方面的大国， 但难以区分综合性大国与小国的基本特征。 在有关国际储备规模的 研究中， Drummond （2007) 对中非经济货币共同体 （CEMAC） 储备充足率的研究， Floerkemeier and Sumlinski （2008） 对南高加索和中亚六国 （CCA-6） 的储备充足性评估及 Vonbun （2008） 对巴西维持储备所需的财政成本和最优储备需求 的估算研究均以小国假设为基础建立理论模型， 其研究结果也为国际学术界所认可。 而根据欧阳峣、 罗会华 （2010） 的 研究， 巴西， 墨西哥， 韩国等国均为大国。 本文在模型设定中用小国的假设。
假定一开放国家 （经济体） ②代表性消费者
在离散无限时间 t=1， 2， 3， …序列约束下消费的
一种贸易品 （Tradable Goods）。 对于国内经济，
其唯一不确定性因素是资本流入突停风险。 ③
假定无限生存的代表性消费者预算约束为：
Ct=Yt+SLt- （1+r） ·SLt-1+ICt
（3）
考察国际储备规模变化时一般采用包含黄金的 总储备① （Total Reserves with Gold）， 又 称 为 无 条 件 国 际 清 偿 力 （ Unconditional Liquidity） ②
的关系， 通过社会福利函数确定储备规模， 是 继 BG 模 型 后 具 代 表 性 的 储 备 适 度 规 模 理 论 模 型。 Jeanne and Rancière （2008） 认为， 国际储
* 作者感谢匿名审稿老师提出的宝贵修改意见和建议， 当然文责自负。
4
国 际 金 融 研 究/2011.6 STUDIES O F INTERNATIO NAL FINANCE
国际金融
60 国 家 并 不 能 使 用 本 国 货 币 自 由 兑 换 储 备 货 币 ，
50 持有适当数量的储备以应对国际收支失衡是完
①亦有文献采用 “不包括黄金的储备总量” （Total Reserves minus Gold） 的概念。 ②国际清偿力是自有国际储备、 借入储备及诱导储备资产的总和。 其中， 自有国际储备是国际清偿力的主体， 从 这一角度看， 国际储备可看成是狭义的国际清偿力。 外汇储备是自有国际储备的主体， 也即国际清偿力的主体。 作 为国际清偿力的一部分， 可自由兑换不一定能成为国际储备货币。 只有那些币值相对稳定， 在经贸往来及市场干预 方面被广泛使用， 并在世界经济与货币体系中地位特殊的可兑换货币才能成为储备货币。
国 际 金 融 研 究/2011.6 STUDIES O F INTERNATIO NAL FINANCE
5
国际金融
调整参数的依赖程度； 最后， 结合数值模拟结 果得出结论。
二、模型基本分析框架
现代国际储备需求理论认为， 持有储备的
主要动机是出于预防性审慎需求， 即为应对外
部危机提供自我保险， ①主要体现在危机缓解
（Bahmani-Oskooee, 1988, 2002）。 本文论述中按 备是避免国内经济遭受冲击 （如资本流入突停）
照传统惯例， 二者不加区分。
的保险， 储备适度规模由代表消费者消费效用
理论演变过程中， 国际储备适度规模是指 决定。 尽管 JR 模型局限于讨论资本流动突停危
出 于 预 防 性 审 慎 动 机 的 适 度 规 模 （ Keynes, 机与储备的关系， 缺乏对与外部脆弱性相关因
图 1 中国国际储备持有规模及增长率 （1994~2009）
常可以通用。 尽管外汇资产在各国储备库中占 据主要地位， 黄金的作用趋于减弱， 但从第二 次世界大战结束以后到 20 世纪 70 年代初的很 长一段时间里黄金占比曾高达 63%， 因此， 在
延续。 关于储备适度规模研究的最新进展体现为
动态跨期效用方法的广泛应用 （Durdu, Mendoza and Terrones, 2007; Jeanne, 2007; Barnichon, 2008; Caballero and Panageas, 2008; Jeanne and Rancière, 2008; Obstfeld, Shambaugh and Taylor, 2008）。 其 中 ， JR 代 理 保 险 模 型 在 微 观 行 为 主 体效用最大化框架中研究储备与宏观经济变量
