汤臣倍健公司发展研究
1. 公司简介
1.1 管理层控股，业务架构清晰
公司于2008 年由海狮龙整体变更设立，是中国膳食营养补充剂行业非直销领域的领先企业。2008 年5 月和2009 年2 月，公司产品分别荣获“国家
表
/维生素/
。
64.23%,预测全年营业收入5.6亿，增长62.43%，净利润1.7亿，增长84.78%。
表1、汤臣倍健营业收入增长情况
营业收入（亿元）增长率
2007 0.65 -
2008 1.42 118.46%
2009 2.05 44.37%
2010 3.46 68.78%
2011e 5.62 62.43%
图1、汤臣倍健营业增长示意图
表2、汤臣倍健净利润增长情况
净利润（亿元）增长率
2007 0.12 -
2008 0.27 125.00%
2009 0.52 92.59%
2010 0.92 76.92%
2011e 1.7 84.78%
图2、汤臣倍健净利润增长示意图
公司99%的收入和毛利来自膳食营养补充剂销售，其中“汤臣倍健”是主
“十一坊
图
60 亿●
●“汤臣倍健”和“十一坊”两个品牌分别排在第一名和第六名。品
牌前十名的市场份额为28.5%。
在我国，营养品的销售主要包括四种渠道，包括传统渠道、直销渠道、品牌连锁以及目录邮购。公司目前的销售模式主要分为三种：区域经销模式、直供终端模式和连锁经营模式。其中区域经销和直供终端均属于传统销售渠
道。公司通过多年的建设，在传统销售渠道建设方面卓有成效，已建立起行业领先的销售体系：截止2010 年6月，已有经销商240 多个，覆盖200 多个城市，拥有9,000 多个零售终端。
图5：汤臣倍健销售模式
公司三种渠道的销售占比变化不大，区域经销和直供终端增长迅速，连锁经营模式是公司2009 年开拓，占比较小。预计销售模式结构在短期内保持稳
图
图
图9
年底，GNC 在美国拥有超过5,000 家连锁店，其特许加盟店更是拓展到全球48 个国家；NBTY 旗下的VitaminWorld 在美国也拥有直营连锁店400 余家。公司从2009 年开始借鉴NBTY 和GNC 的成功经验，积极拓展销售模式，2010 年6 月末，连锁经营店已有164 家，是目前国内膳食营养补充剂连锁店数量较多的企业，预计到2012 年底的连锁店总数将达到606 家。
目前在全国38 万个药店终端中，公司只开发了8,500 余个，仅占2.24%；商超终端只开发了约450 个，只占全国 4 万余个商超门店数的1.08%。公司计划在2012 年开发2 万个销售终端，营销网络覆盖的广度和深度仍有很大的提升空间。
图10、公司未来连锁店发展目标
图11、公司未来零售终端发展目标
在
“27
甄选高品质原料，实现产品的差异化。比如，天然维生素 E 源自德国，乳清蛋白粉源自新西兰，胶原蛋白、角鲨烯源自日本，针叶樱桃和蜂胶源自巴西。目前公司从国外采购原料的比例在54%，目标是达到70%以上，由于原料占公司成本较小，因此该比重的变化对毛利影响不大。
图12、公司原料药外购占比逐年增大
4. 公司财务分析
4.1 毛利水平稳步提升，自产比例逐年提高
2007年，公司加大投入，扩张产能，新建了三个GMP 车间，自主生产的比例不断提高，自产部分的生产成本不断下降，产品毛利率不断提高（2008 年固体一车间投产后，片剂和粉剂的毛利率提升12~15 个百分点；2009年软胶囊车间投产后，软胶囊的毛利率提升了近10个百分点）。
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销
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