国际金融衍生产品市场的发展及对我国的启示

含融教亏与研究　２００２年第５期（总第８５期）　

美国对金融衍生交易的监管及其对我国的启示　

郑鲁英　

（厦门大学，厦门３６１００５）　

摘要：金融衍生交易在国际金融活动中具有举足轻重的地位，是一国金融发展程度的一种标志。美国是全世界金　

融衍生品交易最发达的国家，在这一方面有着许多成功的监管经验，并制定了较为完善的法律提供事前的监管。对　

此我国可有选择地借鉴美国对金融衍生品和金融衍生交易主体等方面的监管经验。　

关键词：金融衍生交易；功能性监管；信息披露　

中图分类号：Ｆ８３２．３１　文献标识码：Ａ　文章编号：１００６—３５４４（２００２）０５—００４２—０４　

美国是全世界金融衍生品交易最发达的国家，有着许多　

成功的监管经验，并制定了较为完备的法律提供事前的监　管。《商品交易法》（Ｃｏｍｍｏｄｉｔｙ　Ｅｘｃｈａｎｇｅ　Ａｃｔ，ＣＥＡ）　奠定了美　

国金融衍生品场内交易的监管基础。而对金融衍生品的场外　交易，则主要由１９９２年《期货交易惯例法》（Ｆｕｔｕｒｅｓ　Ｔｒａｄｉｎｇ　

Ｐｒａｃｔｉｃｅｓ　Ａｃｔ）和２０００年的《商品期货现代化法》（Ｃｏｍｍｏｄｉｔｙ　

Ｆｕｔｕｒｅｓ　Ｍｏｄｅｒｎｉｚａｔｉｏｎ　Ａｃｔ，ＣＦＭＡ）进行调整和管理。　此外，在　美国，衍生交易的政府监管与行业自律都得到了重视。《商品　

交易法》规定了专门的衍生交易监管机构——商品期货交易　委员会（Ｃ￣Ｉ＇Ｃ），授权其对衍生市场和市场主体进行法律监　管，同时其他法律如《证券法》、《证券交易法》、《商品期货现　

代化法》等也明确了部分金融衍生品由其他专门的监管机构　

进行监管。在注重政府监管的同时，美国又强调了交易所的　

自律机制，包括会员资格制、保证金制度、强行平仓和清算制　

度等，从而通过交易所来履行保护投资者的一部分功能。　

具体来说，美国对金融衍生品交易的监管主要从金融衍　

生市场交易的产品以及衍生市场交易主体两方面进行。　

一、对金融衍生市场交易产品的监管　

龙源期刊网

国际金融监管体制改革比较研究及对我国的启示分析

作者：陈瑜

来源：《经济与社会发展研究》2013年第09期

摘 要：由2008年美国次贷危机衍生的全球性金融危机，为各国带来了不同程度的损失，而缺乏有效的金融监管是最大的诱因，此后各国纷纷踏上了金融监管体制改革的历程，其中美国、英国、欧盟等发达国家和地区的金融监管改革不仅代表了世界金融监管的大方向，也为我国金融监管改革有所启示。对此，本文比较研究了国际金融监管体制改革，并就其对我国的启示进行了分析。

关键词：国际金融监管体制改革；宏观审视；系统性风险

全球金融危机致使世界经济陷入衰退时期，更使金融监管体制的弊端显露无疑，在后金融危机时代，世界各国不得不重新审视金融体系，致力于金融监管体制的改革和完善，以此防范金融风险。虽然我国暂时经受住了金融危机的冲击，但也存在不容忽视的缺陷，故我们应比较研究国际金融监管体制改革，合理借鉴美、英、欧盟等改革的成功之处，并立足国情，切实推动我国金融监管体制改革顺利进行。

一、国际金融监管体制改革比较研究

一是英国：

英国基于金融监管的现有框架对金融市场和金融机构作了微调和修补：为进一步维护消费者的合法利益，就存款人的保护协议作了改善，如健全法律法规用于FSA资源的巩固，适当拓展金融服务的赔偿范围等；着力强化了FSA的监管权利，如依法处罚违规违法的金融机构和企业，享有更多的信息权等；注重金融系统风险管理，不仅明确了管理目标，制定了合理的反周期政策，也强调中央银行应强化监测、评估、控制不同金融体系风险；此外还加强了与国际金融监管的沟通与协作。

二是美国：

美国分别从理念、制度、架构、手段等诸多方面对金融监管进行了改革和重塑，如美联储的监管职能和地位有所强化，可以对规定的金融控股公司实施并表监管和规制权利，对信用卡银行、信托公司、工业贷款企业等实施并表权利，以及加以充分监管和规制等；设立了全国银行监管局、全国保险办公室，为CFTC和SEC两大机构的关系协调制定了相应的规制标准和方法；通过增设CFPA，使其在储蓄、信贷、支付、等诸多金融服务和产品方面进行监管，以龙源期刊网

国际金融衍生品风险的防范及启示

王若平

(中国人民银行天津分行天津市300040)

摘要:国外金融衍生品的发展实践表明，金融衍生品犹如一把“双刃剑”，对金融业的影响利弊共

存。我国金融衍生品发展刚刚起步，比较国外防范金融衍生品风险的经验做法，对完善我国金融衍生品

市场具有重要意义。本文通过深入分析金融衍生品风险特征，系统比较发达国家防范金融衍生品风险

的做法，总结出若干可为我国借鉴的启示。

关键词:金融衍生品;金融风险;金融监管中图分类号:Fs3o.9文献标识码:A文章编号:1007一4392《2006)11一0027一05

一、金融衍生品风险特征

(一)金融衍生品的内涵金融衍生品也叫衍生工具或衍生证券。1994

年，国际互换和衍生协会(Internationalswapsand

DeriVativesAssociation，ISDA)对金融衍生品作了如下定义:“衍生品是有关互换现金流量和旨在为

交易者转移风险的双边合约。合约到期时，交易者

所欠对方的金额由基础商品、证券或指数的价格决定”。任何金融工具都可以看作若干特性的组

合。更直观形象地讲，金融衍生品是一种其收益由

其他金融产品的收益衍生而来的金融产品。其大

致可分为:期权、远期合约、期货合约、期货期权、

互换及其他衍生金融工具。现代金融衍生品是20世纪70年代出现的。

随着布雷顿森林体系的崩溃，各国货币汇率开始

剧烈波动，利率也开始剧烈波动。为避免因汇率和

利率波动所带来的金融风险，美国芝加哥商品交

易所推出场内交易的外汇合约，随后，芝加哥期货交易所和芝加哥商品交易所又于1975年分别发

行了联邦政府全国抵押协会存单和财政部短期债

券利率期货合约。到1982年，又有6个交易所推出了各种各样的期货合约，极大地丰富了金融衍

生品的品种，交易规模也因此迅速扩展，并在金融市场上发挥着越来越重要的作用。据美国期货业协会的统计，2004年全球期货、期权成交量为88.7亿张合约，其中金融期货、期权成交量的比

囫一　～　次货危机中的金融衍生品及　对中国金融衍生品发展的启示　口张国兴　四川大学经济学院　臻金融镑　摘　要：伴随着经济全球化的发展，经济和金融的联系更加紧密。许多国家和地区以交易所为依托，陆续开放和发展金融衍生品　市场，以加强本国在金融市场的竞争力。金融衍生品的发展历史并不长，只有三十多年，然而却成为发展最快，交易量最大的金融工　具，但在规避风险的同时也造成了巨大风险。在此次金融危机中，金融衍生品就对危机产生了放大机制，这对我国的金融市场建设有　着重大意义。　关键词：金融衍生品：次贷危机：金融创新　一、次贷危机的产生　随着支持美国经济繁荣数十年之久的互联网泡沫破裂及　９１１事件的冲击，为防止经济下滑，美联储连续大幅下调利率以　刺激经济增长。低利率以及充裕的流动性引致了大量购房需求，　房地产市场一片繁荣．贷款机构纷纷降低放贷的门槛以谋取更　多的利润，大量发放次级抵押贷款。　在资产证券化比较发达的美国，有一部分次级抵押贷款的　债权以及相关的风险和收益被打包转移给一些机构投资者。因　此一旦次级贷款违约率上升，那在这些贷款基础上衍生的工具　的违约风险就会加大，这些衍生品的信用评级就会下降，从而导　致市值缩水．进而导致持有这些衍生品的金融机构的资产负债　表恶化。与此同时，商业银行、投资银行的杠杆化也导致这些衍　生品的价格进一步下降，形成恶性循环。　二、金融衍生品在其中的放大机制　由于优质抵押贷款可以得到美围政府性机构提供担保，可　以获得比较高的信用评级，同时其收益率显著高于同风险评级　的国债或公司债。因此，以优质抵押贷款为基础资产的ＭＢＳ获　得了广大机构投资者的青睐．但以次级抵押贷款为基础资产的　ＭＢＳ则难以获得较高的信用评级，无法达到美国大型投资机构　如退休基金、保险基金、政府基金等的投资条件。因此，华尔街的　金融机构在此基础上又进行了金融创新，开发出了债权担保证　券（ＣＤＯ）。　债务抵押担保证券是一种新兴的投资组合．以抵押债务信　用为基础，基于各种资产证券化技术，对债券、贷款等资产进行　结构重组，重新分割投资回报和风险，以满足不同投资者需要的　创新性衍生证券产品。ＣＤＯ的资产组合不同于传统的ＡＢＳ，传统　的ＡＢＳ资产组合中的资产是同质的，而ＣＤＯ的资产组合则是包　括ＡＢＳ、ＭＢＳ、垃圾债券、新兴市场债券、银行贷款等同定收益资　产的分散组合。　正是通过ＣＤＯ这种产品的创新．把以次级抵押贷款为基础　资产的ＭＢＳ与其他类证券汇集构成资产池，一部分ＣＤＯ优先　级证券被评为ＡＡＡ级．由养老基金、保险资金等机构投资者持　有，而ＣＤＯ次级证券，则由追求高风险、高收益的对冲基金持　有。这样，以次级抵押贷款为基础资产的ＭＢＳ经过ＣＤＯ产品的　包装，低信用评级问题得到了解决。南于次级抵押贷款具有高收　益的特征．使得以此为组合的ＣＤＯ产品收益显著高于相同风险　评级的其他固定收益类证券，因而得到机构投资者的追捧。　对ＣＤＯ产品的强烈需求刺激了全球ＣＤＯ市场的发展，　反过来带动了对次级抵押贷款这种高风险高收益产品的需　牵求，毕竟次级抵押贷款是ＣＤＯ产品的基础。２００６年，ＣＤＯ一共　吸收了１５００亿美元的ＭＢＳ，其中大部分是次级抵押贷款支持　导的。在ＣＤＯ对冲基金的推销下，本质上属于不良资产的ＣＤＯ被　耋当作抵押，为ＣＤＯ对冲基金从商业银行申请到了更多的贷款。而　昌其中的风险在于：对冲基金向银行贷款的杠杆比率达到了１５倍，　警　ｃＤ—Ｏ　ｏ于是　公颦　，　如政府基金、教育基金’夕　周投资者就成了不良资产风险的最终　承担者。　由于美国利率不断上调和房地产价格的下跌．使得住房抵　押贷款的违约率不断上升．导致以次级贷款为基础的金融衍生　品的不确定性大量增加。最终信用评级机构调低了与次级债券　相关的衍生品的信用等级．导致这些产品的市场流动性骤然紧　缩。许多购买了大量相关产品的金融机构资本金薄弱，尽管有的　会获得母机构的注资，但是，由于金融衍生品的杠杆很高，且很　多机构购买这些债券时房地产价格也非常高，随着房价的大幅　缩水，金融衍生品的放大效应迅速抽干了这些金融机构的流动　性。很多金融机构通过信用违约掉期（ＣＤＳ）对其持有的结构性债　券进行保值，但是随着市场流动性的蒸发．许多发行ＣＤＳ合约的　金融机构无法履约，更加剧了市场危机。　三、危机对我国金融衍生品市场发展的若干启示　作为转轨经济中发展起来的新兴市场．中国资本市场在金　融衍生产品的路径选择上，应借鉴成熟市场经验，紧密结合市场　实际，深入求证，探索前进。　（一）提高信息透明度，规范金融产品创新行为。　就拿本次次贷危机来说，分散风险的金融产品创新，并不能　消除一些购房者不了解次级抵押贷款的风险特性，抵押贷款机　构刻意隐瞒ＣＤＯ等产品设计的复杂性．使投资者难以了解风险　特性而只能借助于评级机构的评级．这也成为诱发危机的一个　因素。为此，金融产品创新的规范和改善必须加强信息披露、提　高金融产品信息透明度。　（二）要审慎研发推广高风险、高定价的金融新产品。　在美国的次级抵押贷款中，无论是零首付贷款．还是可调整　利率抵押贷款．都属于高风险高定价的金融产品。这些新产品之　所以处于高风险状态，是因为其本质都属于过度授信，完全依赖　高利率不一定能弥补高风险，虽然可以把价格定高，但是如果没　有能力偿还也是空中楼阁，最终造成大量的不良贷款甚至破产。　（三）要防范金融产品创新所带来的跨市场风险传染。　此次次级抵押贷款危机，充分暴露出金融市场的特殊风险。　银行希望借助金融产品从而将风险转移出去，但市场的流动性　模糊了风险承担主体的界限，最终银行仍然因为对冲基金而承　担了巨大的风险和损失。在此次危机中，美国次级抵押贷款市场　本身的规模与美国金融市场相比可以忽略不计，但由于投资者　预期迅速变化．导致市场瞬间由流动性过剩变为流动性缺乏．并　引发恶性循环，造成了全球范围内的市场动荡。　参考文献：　［１］王石．中国金融衍生品研究与中国期货市场实践『『Ｉ．吉林　大学博士论文，２００６，（１（））．　『２］张明．次贷危机的传导机制［Ｊ１．中国社会科学院世界经济　与政治所国际经济研究中心，２００８，（５）．　［３］张亦春，郑振龙．金融市场学｝Ｍ１．北京：高等教育出版社，