三元悖论与亚洲金融危机

所谓“三元悖论”，即克鲁格曼早些时候所说的“永恒的三角形”：一国的经济目标有三种：①各国货币政策的独立性；②汇率的稳定性；③资本的完全流动性。

这三者，一国只能三选其二，而不可能三者兼得。

例如，在1944年至1973年的“布雷顿森林体系”中，各国“货币政策的独立性”和“汇率的稳定性”得到实现，但“资本流动”受到严格限制。

而1973年以后，“货币政策独立性”和“资本自由流动”得以实现，但“汇率稳定”不复存在。

其中，本国货币政策的独立性是指一国执行宏观稳定政策进行反周期调节的能力，这里主要是指一国是否具有使用货币政策影响其产出和就业的能力；汇率的稳定性是指保护本国汇率免受投机性冲击、货币危机等的冲击，从而保持汇率稳定；资本的完全流动性即不限制短期资本的自由流动。

有人曾把三元悖论比作北方的煎饼果子，煎饼皮儿、油条和果篦（有的地方叫薄脆），只能取两样，煎饼卷油条，煎饼卷果篦都行，不要煎饼只吃油条和果篦也可以，但不可能煎饼卷上果篦和油条一起吃，从打有白菜那年月就没有这种吃法。

2001年，我国经济学者易纲在“三元悖论”基础上提出了扩展三角理论框架，并提出简明的X+Y+M=2公式。

其中X为汇率，Y代表货币政策，M代表资本流动状态。

三个变量变动范围均在0到1之间。

X=0表示完全自由浮动，X=1表示完全的固定汇率制度；Y=0表示货币联盟，Y=1表示货币政策完全独立；M=0表示资本完全管制，M=1表示资本自由流动。

其余中间值表示中间状态。

（0，1，1）组合，这种政策组合追求的是货币政策独立，资本自由流动，而放弃固定汇率制。

这种情况下，货币当局实行自由浮动的汇率，并允许资本的自由输出入，并根据宏观经济情况及时运用调整国内市场利率等的货币政策，保障国内经济目标的实现和国内经济安全免受游资的冲击。

但是这也意味着国家要承担浮动汇率带来的风险。

（1，0，1）组合，这种政策组合下，资本自由流动，并实行固定的汇率制度，本国的货币政策将趋于完全的无效。

基于“三元悖论”视角的我国经济金融发展探析摘要：亚洲金融危机后，“三元悖论”被明确提出，并受到学者们的广泛关注，成为国际经济学中一个著名的论断。

本文从“三元悖论”视角对我国货币政策有效性、汇率稳定及资本管制进行了分析，进而提出了要保持货币政策的独立性、保持汇率的相对稳定、控制资本项目开放的节奏等建议。

关键词：三元悖论，经济金融发展，探析一、引言近年来，我国宏观经济内部流动性过剩的特征较明显。

国际收支持续“双顺差”，外汇储备不断增加。

即使在受到全球金融危机影响的2009年，我国的贸易顺差也达1960.7亿美元。

2009年12月末，我国外汇储备余额为2399 2亿美元，同比增长23.28%。

开放经济条件下，每一个经济体都面临着货币政策、汇率制度和资本流动3个经济目标的选择。

“三元悖论”原则，即资本自由流动、固定汇率、货币政策的独立性三者不可兼得，只能取其二。

这一原则明确简单，但却得到许多经济学家的认同：该原则不仅反映了开放经济下经济体系内部所蕴含的矛盾，即开放经济下宏观调控当局面临多重相互交织的目标时必须有所取舍，也为资本流动情况下货币政策和汇率政策的协调提供了一个一目了然且易于操作的分析框架。

奥布斯特费尔德等甚至提出，“三元悖论”原理在很大程度上可认为是从历史中抽象出的经验总结和对国际货币体系演变历程的理论归纳，从金本位时期到牙买加体系时期，这一高度提炼的原则都在显示着其有效性。

本文认为，在当前内外失衡的经济背景下，研究本外币政策协调，并提出加强和改善本外币政策协调的途径和措施是至关重要的。

二、理论分析及相关文献回顾(一)“三元悖论”的提出“三元悖论”理论最早可以溯源至英国经济学家米德(1953)，他分析了开放经济条件下内部均衡目标和外部均衡目标发生冲突，即“米德冲突”。

其中，在保证包括货币政策在内的支出增减政策有效的情况下，固定汇率制度和资本自由流动是不能共存的，这与后来提出的“三元悖论”理论之间有着理论传承关系。

浅谈三元悖论下中国资本流动和汇率制度摘要：本文对三元悖论的提出和发展进行了回顾，并讨论了三元悖论中货币政策的独立性、资本的自由流动和稳定的汇率制度这三个经济目标在我国发展的现状和问题。

三元悖论对我国政策组合的选择有一定的理论意义，为保证货币政策的独立性，必须在资本流动和汇率稳定之间有所取舍、找到平衡。

关键词：三元悖论；汇率制度；资本流动货；币政策独立性一、开放经济下的三元悖论三元悖论是国际经济学中的一个著名论断。

该理论认为对一国而言，货币政策独立性、汇率稳定以及资本自由流动这三大政策目标不可能同时实现，只能取其二。

从理论上说，货币政策的独立性有助于达到低通胀且稳定的经济增长；稳定甚至固定的汇率制度降低了汇率风险，有助于价格稳定，促进国际贸易和投资；资本自由流动则能分散本国的金融风险。

因此，这三个目标对政府而言都是十分具有吸引力的。

三元悖论最早可以追溯到20世纪50年代英国经济学家詹姆斯?米德的二元冲突。

米德在其著作《国际收支》一书中指出，在开放经济条件下，必须运用政策搭配才能同时实现内外均衡：政府选择固定汇率制度时无法运用汇率政策，仅依靠支出改变政策（主要包括财政政策和货币政策），会导致内部均衡目标和外部均衡目标发生冲突。

米德认为如果实行固定汇率制度就必须实施资本管制，特别是对短期资本自由流动的控制。

米德的二元冲突指出了在支出改变政策有效的前提下固定汇率制度和资本自由流动的冲突。

20世纪60年代，蒙代尔和弗莱明提出了著名的M-F模型，论述了资本是否自由流动和汇率是否固定对一国货币政策的使用产生的影响。

当一国资本完全流动并实行固定汇率制时，若央行采取扩张的货币政策，增加货币供应量、下调利率，利率下降至低于他国会导致资本外流，本国的货币供应量故而减少，容易造成国际收支逆差。

此时央行必须抛售外汇资产并购买本国货币直至货币供应量回到最初水平。

可见在资本自由流动和固定汇率的前提下，货币政策的独立性无法实现。

引言随着资本账户自由化持续推进，中国经济开始面临三元悖论的挑战。

三元悖论理论认为一国货币当局无法同时实现汇率稳定、金融市场（或资本账户）开放和货币政策独立。

因此，随着中国资本账户的不断开放，为保持货币政策较高的独立性，中国央行必须增强人民币汇率弹性。

中国一直在致力于推动金融市场的渐进开放。

1980年代以来，中国政府开始放松对内直接投资、继而是对外直接投资。

尽管对证券投资涉及的资本流动管制较严格，近年来相关的管制措施开始放松，投资者范围和可跨境交易的金融资产品种在增加。

中国政府已经建立了Q F I I 制度以便外资能够投资内地证券市场，也建立了Q D I I 制度使国内资金可以对外进行证券投资。

在本次全球金融危机爆发初期，中国开始推动人民币国际化，这进一步推动了中国金融市场的开放。

中国政府已经允许企业在国际贸易中使用人民币进行结算，允许非居民持有离岸人民币存款，允许居民和非居民发行离岸人民币债券和股票。

中国的人民币汇率曾经严格盯住美元，2005年7月开始放弃这一制度，转向爬行盯住的汇率制度，人民币汇率开始有一定弹性，相对美元开始升值。

2008年8月-2010年5月期间，中国央行暂时性地回归盯住美元制度，但2010年6月起又重新采取了爬行盯住制度。

总体上看，人民币汇率弹性在逐渐增加，但较为有限。

本文分析认为，尽管中国金融市场与外部市场特别是与中国香港市场的一体化程度在增加，人民币汇率弹性增加的速度远不及此，金融市场加快开放以及汇率弹性不足两者已经限制了中国央行独立行使货币政策的能力。

中国经济面临的三元悖论困境河合正弘 刘利刚内容提要：本文回顾了中国近期在汇率体制改革、资本账户开放、利率市场化和货币政策制定等方面取得的进展。

文章发现随着资本管制效力的下降，人民币汇率仍然以盯住美元为主，中国货币政策的独立性已经受到削弱。

为重新获得货币政策自主性，同时致力于推动资本账户开放，央行必须增强人民币汇率弹性。

关键词：中国货币政策 人民币汇率 三元悖论中图分类号：F83 文献标识码：A 文章编号：1006-1770(2015)06-013-07一、国际金融中的三元悖论假设获得无通胀、稳定的经济增长是全球货币当局尤其是央行最重要的政策目标之一。

1997年6月，一场金融危机在亚洲爆发，这场危机的发展过程十分复杂。

到1998年年底，大体上可以分为三个阶段：1997年6月至12月；1998年1月至1998年7月；1998年7月到年底。

第一阶段：1997年7月2日，泰国宣布放弃固定汇率制，实行浮动汇率制，引发了一场遍及东南亚的金融风暴。

当天，泰铢兑换美元的汇率下降了17%，外汇及其他金融市场一片混乱。

在泰铢波动的影响下，菲律宾比索、印度尼西亚盾、马来西亚林吉特相继成为国际炒家的攻击对象。

8月，马来西亚放弃保卫林吉特的努力。

一向坚挺的新加坡元也受到冲击。

印尼虽是受“传染”最晚的国家，但受到的冲击最为严重。

10月下旬，国际炒家移师国际金融中心香港，矛头直指香港联系汇率制。

台湾当局突然弃守新台币汇率，一天贬值3.46%，加大了对港币和香港股市的压力。

10月23日，香港恒生指数大跌1211.47点；28日，下跌1621.80点，跌破9000点大关。

面对国际金融炒家的猛烈进攻，香港特区政府重申不会改变现行汇率制度，恒生指数上扬，再上万点大关。

接着，11月中旬，东亚的韩国也爆发金融风暴，17日，韩元对美元的汇率跌至创纪录的1008∶1。

21日，韩国政府不得不向国际货币基金组织求援，暂时控制了危机。

但到了12月13日，韩元对美元的汇率又降至1737.60∶1。

韩元危机也冲击了在韩国有大量投资的日本金融业。

1997年下半年日本的一系列银行和证券公司相继破产。

于是，东南亚金融风暴演变为亚洲金融危机。

第二阶段：1998年初，印尼金融风暴再起，面对有史以来最严重的经济衰退，国际货币基金组织为印尼开出的药方未能取得预期效果。

2月11日，印尼政府宣布将实行印尼盾与美元保持固定汇率的联系汇率制，以稳定印尼盾。

此举遭到国际货币基金组织及美国、西欧的一致反对。

国际货币基金组织扬言将撤回对印尼的援助。

印尼陷入政治经济大危机。

2月16日，印尼盾同美元比价跌破10000∶1。

受其影响，东南亚汇市再起波澜，新元、马币、泰铢、菲律宾比索等纷纷下跌。

先后在耶鲁、麻省理工、斯坦福大学任教， 1991 年年青的克鲁格曼获得被视为诺贝尔奖重要指针的美国经济学会克拉克奖； 2000 年任普林斯顿大学公共事务和国际事务学院经济学教授。

克鲁格曼的主要研究领域包括国际贸易、国际金融、钱币危机与汇率变化理论。

主要代表作有：《希望减少的年代》、《亚洲奇景之谜》、《冷清经济学的回归》、《流行国际主义》、《国际经济学》、《大破解》、《一个自由主义者的良知》等。

诺贝尔奖委员会授予他的颁奖词是，由于其在贸易模式上所做的分析工作和对经济活动的定位。

他的理论思想富于原始性，经常先于他人注意到重要的经济问题，尔后成立起令人赞叹的深刻而简短优雅的模型，等待其他今后者的进一步研究。

他被誉为现在世界上最令人瞩目的贸易理论家之一，而他在 1994 年对亚洲金融危机的预知，更使他在国际经济舞台上的地位旭日东升。

他目前担当着好多国家和地域的经济政策咨询顾问。

1991 年，他成为麻省理工学院经济系获得克拉克经济学奖的第五人。

人们宽泛认为，克鲁格曼获得诺贝尔经济学奖可是一个时间问题。

克鲁格曼是主流经济学派的衣钵传人和保卫者，是萨缪尔森和索罗的爱将（他们三人同处一个办公套间）。

但同时克鲁格曼又是一位急先锋，敢于向任何传统理论开战。

在过去十余年间，他初版了近二十本著作，公布文章几百篇。

他的文笔清楚流畅，深入浅出，不但是专业研究人员的必读之物，更是一般大众的良师良友。

在民众的眼中，他是一位寥寥可数的大众经济学家。

骂布什说政府那点钱狼多肉少对世界结合应付危机感觉快乐中国只能作到：钱币政策独立、汇率牢固，但资本不能够自由流动。

中国香港只能作到：汇率牢固、资本自由流动，但钱币政策不独立。

美国只能作到：钱币政策独立、资本自由流动，但汇率不牢固。

(1)保持本国钱币政策的独立性和资本的完满流动性，必定牺牲汇率的牢固性，推行浮动汇率制。

这是由于在资本完满流动条件下，频频出入的国内外资本带来了国际出入情况的不牢固，若是本国的钱币当局部进行干涉，亦即保持钱币政策的独立性，那么本币汇率必然会随着资本供求的变化而频频的颠簸。

“三元悖论”视角下的中国金融安全金融安全作为国家层面的概念，强调的是一国金融体系的安全，其主要涉及两大方面：金融体系（金融机构、金融市场、外汇市场）稳定性和国家金融主权。

在全球化愈演愈烈的当下，国际游资的频繁出入和一国汇率的剧烈波动都会对一国的金融安全造成巨大威胁;更有甚者，会危害波及到实体经济，爆发经济金融危机。

因此，在全球化不断深入发展的当今世界，金融安全也越来越多地为人们所关注。

开放经济下一国的金融安全需要“三元悖论”的分析工具。

有关“三元悖论”的分析由来已久。

早在1951年，英国经济学家米德就发现，一国若要维持货币政策有效，就无法同时实现固定汇率制度和资本自由流动的目标，这种矛盾被称为“二元冲突”。

此后经济学家蒙代尔和弗莱明提出了著名的M-F模型，指出在资本完全自由流动的情况下，货币政策无法在采用固定汇率制的国家有效实行，提出了另一种二元冲突问题。

亚洲金融危机爆发后，克鲁格曼首次明确提出了“三元悖论”的理论，认为在资本自由流动、固定汇率和货币政策的独立性三者中，一国政府只能顾及其中两项。

图1显示了“三元悖论”条件下的政策选择对于金融安全的影响。

如图1所示，在由资本自由流动、固定汇率和货币政策独立性构成的三角形中，三个要素两两组合成了三种的政策选择，同时也对金融安全产生了不同的影响。

以三角形的左侧为例，在该边界上，资本自由流动和货币政策构成了该国的政策选择，但由于“三元悖论”的制约，该国放弃了固定汇率制度，从而选择了汇率浮动，这也是英美等发达国家的情况。

在该种情况下，该国的金融安全主要来自于资本自由流动造成的国际金融市场的冲击以及汇率波动造成的对国际贸易和国际收支的影响。

与之相对应，在该三角形的右侧，在资本的自由流动和固定汇率制度下，一国的货币政策不能独立操作，这反映了以香港为代表的货币局制度和以欧元区为代表的货币联盟的特征。

在这种情况下，一国的金融安全主要体现在货币政策的被动操作带来宏观经济不稳定和国际资本的冲击方面。

新时期“三元悖论”与我国汇率制度再选择○　成学真　陈小林[摘要]“三元悖论”,指在开放经济条件下,资本自由流动、货币政策独立性及汇率稳定三者之间存在着不可调和的矛盾。

该原则为一国汇率制度选择提供了理论依据。

随着世界经济一体化程度加深,实现资本自由流动已成必然趋势,同时由于货币政策受到货币替代和货币供给内生性增强的影响,其独立性逐渐减弱。

因此,昔时的“三难困境”如今应不复存在,在资本自由流动和货币政策本身不独立的前提下,一国实施何种汇率制度取决于对本国经济状况的权衡。

对于中国而言,汇率制度的选择不应局限于“三元悖论”原则,应跳出该理论的约束,从现在开始,密切关注本国经济形势的变化,并有针对性地为将来实施何种汇率制度营造一个良好的环境。

[关键词]三元悖论;资本管制;货币政策独立性;汇率制度[中图分类号]F830[文献标识码]A[文章编号]1006—012X(2009)—02—0116(05)[作者]成学真,教授,硕士生导师,兰州大学经济学院,甘肃兰州　730000陈小林,硕士研究生,兰州大学经济学院,甘肃兰州　730000 蒙代尔-弗莱明模型深入探讨了固定汇率或浮动汇率制度下一国的货币政策独立性问题,以此为基础,美国经济学家克鲁格曼进一步提出了著名的“三元悖论”,指出在开放经济条件下,资本自由流动、货币政策独立性以及汇率稳定三者之间存在着不可调和的矛盾。

[1]该理论一经提出立刻得到众多学者的广泛认同,并迅速成为各国汇率制度选择的主要理论依据。

但是克鲁格曼“三元悖论”原则是有严格的假设条件的,在经济快速发展,经济金融全球化程度不断加深的现代社会,“三元悖论”发展趋势如何,其“三元目标”是否发生了变化,能否继续成为各国汇率制度选择的依据,对这一问题的探讨应极具意义,也是本文的根本目的。

一、理论研究回顾1997年亚洲金融危机之后,克鲁格曼在《亚洲发生了什么》一文中明确提出“三元悖论”原则。

其后他又在《萧条经济学的回归》一书中,详尽地阐述了这一原则,形成较为完善的“三元悖论”理论。

三元悖论【概述】三元悖论，也称三难选择，它是由美国经济学家保罗·克鲁格曼就开放经济下的政策选择问题所提出的，其含义是：本国货币政策的独立性，汇率的稳定性，资本的完全流动性不能同时实现，最多只能同时满足两个目标，而放弃另外一个目标。

根据蒙代尔的三元悖论，一国的经济目标有三种：：①各国货币政策的独立性；②汇率的稳定性；③资本的完全流动性。

这三者，一国只能三选其二，而不可能三者兼得。

例如，在1944年至1973年的“布雷顿森林体系”中，各国“货币政策的独立性”和“汇率的稳定性”得到实现，但“资本流动”受到严格限制。

而1973年以后，“货币政策独立性”和“资本自由流动”得以实现，但“汇率稳定”不复存在。

“永恒的三角形”的妙处，在于它提供了一个一目了然地划分国际经济体系各形态的方法。

【三者之间的选择关系】根据三元悖论，在资本流动，货币政策的有效性和汇率制度三者之间只能进行以下三种选择：(1)保持本国货币政策的独立性和资本的完全流动性，必须牺牲汇率的稳定性，实行浮动汇率制。

这是由于在资本完全流动条件下，频繁出入的国内外资金带来了国际收支状况的不稳定，如果本国的货币当局部进行干预，亦即保持货币政策的独立性，那么本币汇率必然会随着资金供求的变化而频繁的波动。

利用汇率调节将汇率调整到真实反映经济现实的水平，可以改善进出口收支，影响国际资本流动。

虽然汇率调节本身具有缺陷，但实行汇率浮动确实较好的解决了“三难选择”。

但对于发生金融危机的国家来说，特别是发展中国家，信心危机的存在会大大削弱汇率调节的作用，甚至起到恶化危机的作用。

当汇率调节不能奏效时，为了稳定局势，政府的最后选择是实行资本管制。

(2)保持本国货币政策的独立性和汇率稳定，必须牺牲资本的完全流动性，实行资本管制。

在金融危机的严重冲击下，在汇率贬值无效的情况下，唯一的选择是实行资本管制，实际上是政府以牺牲资本的完全流动性来维护汇率的稳定性和货币政策的独立性。

“三元悖论”的中间状态金融开放是个国家经济发展到一定水平必须面对的政策选择。

经典的金融开放次序是“先内后外”，即先实现本国利率市场化，进而实现汇率自由化，再实现资本账户开放，最后是实现货币国际化。

这经典次序的理论基础是著名的“三元悖论”，即货币政策独立性，资本可自由流动性和汇率制度选择只能是三选其二。

但是“先内后外”的金融开放次序适合所有国家的金融开放实践吗？“三元悖论”的三极是否过于极端，会不会存在中间状态？经典的“三元悖论”理论逻辑是一个国家如果想要保持货币政策独立性，同时实现资本可自由流动，必须实行浮动汇率制度。

原因是资本可自由流动前提下，如遇国际资本冲击本国货币市场，在固定汇率制度下，本币会被高估，本国央行就需要大量发行基础货币对冲外币的冲击，但是这会造成本国通货膨胀和经常账户逆差。

因此，必须实行浮动汇率制度对冲外资的冲击，这种选择就是美国模式。

另外种选择是个国家想要保持货币政策独立性，同时实行固定汇率制度，资本就不可自由流动。

也正是因为这个原因，1997年亚洲金融危机中，中国因为没有开放资本账户，才避免了国际游资的冲击。

但是，“三元悖论”是种极端的情况，多数国家并不都是在三个极点的位置上，而是处于种中间状态。

“三元悖论”的局限还在于没有充分考虑大国经济规模大，其货币政策可能对其他国家的政策选择产生极大影响。

以中国为例，资本账户已经开放三分之二，处于开放和封闭的中间状态；汇率制度是有管理的浮动汇率制，也是处于固定汇率制和浮动汇率制的中问状态：同时，中国的货币政策会受到美国和其他国家货币政策的影响，也是处于种中间状态。

再有，“三元悖论”没有考虑宏观审慎监管可以有效缓解三元冲突。

各国的宏观审慎管理都可以运用传统和创新工具逆周期调节经济运行，防范经济风险。

比如，中国采用的央票发行和差别准备金动态调整等创新型工具，部分冲销了外汇占款增加带来的流动性，使得货币政策有效性增加了“元”。

从而，“三元悖论”理论具有很大的理论和实践的局限性，相应地金融开放次序也不应完全按照以“三元悖论”为理论基础“先内后外”实施。

学术争鸣232019.9 | SOCIAL SCIENCES DIGEST全球经济的“不可能三角”真的不可能吗——对丹尼 · 罗德里克全球化理论的批判性考察文/葛浩阳全球经济的“不可能三角”理论“全球经济的不可能三角”，又称“全球经济的三元悖论”（Trilemma of Global Economy），该理论假说最早由国际经济领域的著名学者、哈佛大学教授丹尼·罗德里克（Dani Rodrik）提出，该理论指出：一国政府只能在经济全球化、政策主权和民主政体三者之中任选两个，而无法做到三个同时选择。

“我们不能在拥有超级全球化的同时拥有民主制度和国家自主权。

我们最多能在三者中取二。

如果我们想要超级全球化和民主制度，我们就要放弃国家主权。

如果我们想要保住国家主权，也想要超级全球化，我们就必须放弃民主制度。

如果我们想要将民主制度和国家主权结合在一起，我们就要和超级全球化说再见。

”该理论所蕴含的经济学逻辑是：经济全球化使得资本可以在全球范围内自由流动，而资本的逐利动机则会使得本国资本流向劳动力更为廉价、生产的资源成本和环境成本都更为低廉的国家，这样一来，无法自由流动或者说自由流动性极低的本国劳动者势必会面临更加激烈的外部竞争和更高的失业风险。

所以，利益受损的本国劳动力就会利用民主政体通过相应的程序来影响经济全球化的开放政策，使得自身的意愿通过国家主权来得到表达，逆经济全球化或者受限的经济全球化也就不可避免。

当然，政府也可以不顾本国劳动力群体的诉求，牺牲民主制度，强制推行一种不利于本国大多数民众的经济全球化，而这样做的结果不仅是民主制度本身遭到破坏，长期来看政府的执政合法性也会岌岌可危。

此外，政府还可以通过财政或其他手段对本国劳动者做出相应的风险补偿，从而让占多数的选民支持经济全球化的开放政策，但政府这样做的时候其实已经部分地放弃了政策上的主权，也就是说，服务于全球资本的跨国公司其实已经具有了某种“超国家”的权力并和国家主权发生冲突。

金融学里的三难选择“三元悖论”
三元悖论，也叫三难选择，它是有美国经济学家保罗.克鲁格曼就开放经济下的政策选择问题提出的。

1999年，保罗.克鲁曼在仔细研究亚洲金融危机过程及原因后，根据蒙代尔“不可能三角”画出来一个三角形，并称为“永恒的三角形”。

还为此专门取了一个名字即“三元悖论”。

根据三元悖论，在资本自由流动，货币政策的有效性和汇率制度稳定三者之间只能进行三种选择。

不可能三角理论从战后国际货币体系的发展中已经得到验证，它的妙处至于它提供了一个一目了然的划分国际经济体系的方法。

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金融评论 2009年创刊号①本文系国家社科重大项目“ 扩大国内需求的宏观经济政策研究”(批准号08&ZD034 和教育部人文社科专项项目“ 资产替代的宏观经济效应与货币政策对策”(批准号 07JD790007 的阶段性成果。

②厦门大学经济学院金融系博士生、副教授。

金融危机与货币政策 :一个新的理论框架———兼论货币区的“ 三元悖论” 之解①黄飞鸣②〔摘要〕信贷和资产价格的繁荣萧条周期 , 在自我实现机制和金融加速器机制下 ,会导致金融风险的积累和金融失衡 , 金融失衡多以金融危机的方式释放。

这种繁荣萧条周期与不当的货币政策有紧密关系。

奉行“ 规则优于相机抉择” 和以显性的或隐性的通货膨胀目标为最终目标、以利率为操作规则为最大特征的现行货币政策框架对此表现的是宽容和无奈。

与多数学者试图把资产价格纳入现行货币政策框架下的目标体系中的主张不同 , 本文提出一个兼具总量与结构的复合调控特征的贷款准备金政策主张 , 构建模型来说明贷款准备金政策对资产价格的调控和对货币区内成员货币政策独立性的保持。

关键词 :金融危机货币政策贷款准备金JEL 分类号 :G18, G21, G28一、问题的提出和相关文献回顾2007年爆发的美国次贷危机已经演化成全球性的金融和经济危机。

经济、金融全球化的同时 , 风险也在全球化。

近百年金融发展史上 , 发生了大大小小几十次危机 , 历次危机的研究表明 , 金融危机的根源源于危机前的经济金融状况良好时的过度信贷扩张和风险承担 (risk-taking , 这就是内生于金融体系的所有金融危机的共性。

在金融市场上表现为信贷和资产价格的“ 繁荣—萧条周期 (Boom-bust cycles ”(Bordo and Jeanne , 2002。

在经济景气时段 , 这种过度状况往往被强劲有力的经济增长所掩饰。

当经济运行到难以承受这种过度时 , 其对金融、对经济的巨大杀伤力就充分呈现出来 , 导致显著地偏离长期均衡的金融失衡、经济恶化、衰退 , 随后以金融动荡、灾难的方式释放金融失衡 , 从而导致金融过度的繁荣和萧条。

蒙代尔-克鲁格曼三元悖论蒙代尔-克鲁格曼三元悖论是国际经济学中的一个重要理论，主要由美国经济学家蒙代尔和克鲁格曼在20世纪70年代提出。

它揭示了国际贸易与国内经济政策之间的矛盾关系，以及全球化的复杂性。

下面将为您详细介绍该悖论的相关内容。

蒙代尔-克鲁格曼三元悖论主要涉及国际贸易、汇率和宏观经济政策三个方面。

该悖论的核心观点是：一个国家无法同时实现自由的资本流动、固定的汇率和独立的宏观经济政策。

这是因为这三个目标之间存在内在的冲突，无法同时满足。

首先，让我们来看国际贸易和汇率之间的冲突。

自由的资本流动被认为是促进经济发展和国际贸易的重要因素之一。

然而，当一个国家实行固定的汇率制度时，它将无法自主调整汇率，从而丧失了通过货币贬值来提高出口竞争力的能力。

这会导致贸易逆差的问题，进而对国内经济产生不利影响。

其次，固定的汇率和独立的宏观经济政策之间也存在冲突。

固定汇率制度要求政府采取干预措施来维持汇率的稳定，例如购买或出售外汇储备，这将影响到货币供应量和利率水平。

而在独立的宏观经济政策下，政府可以通过调整货币供给和利率来实现经济稳定的目标。

然而，当这两个目标同时存在时，政府将面临选择困难，很难在维持汇率稳定和控制通货膨胀之间找到平衡点。

最后，汇率和宏观经济政策之间的冲突也是显而易见的。

汇率的变动会对经济产生很大的影响，尤其是对进口和出口的价格。

当一个国家面临通货紧缩和经济衰退时，政府希望通过降低汇率来刺激出口，促进经济增长。

然而，这可能导致通货膨胀的风险，因为一旦汇率贬值会导致进口商品价格的上涨。

因此，在追求经济增长和控制通胀之间存在一种矛盾关系。

蒙代尔-克鲁格曼三元悖论的重要性在于提醒我们，在国际贸易和经济政策制定中，一切都是相互关联的。

政府无法简单地追求一个目标而忽视其他目标的影响。

这需要政策制定者在制定国际贸易政策、汇率政策和宏观经济政策时充分权衡各种因素的利弊，以实现国家的整体利益。

需要指出的是，蒙代尔-克鲁格曼三元悖论在现实中存在着一定的争议。

克鲁格曼的三元悖论克鲁格曼的三元悖论是指在国际经济关系中存在着三个矛盾的主张，这三个主张是：货币主权、固定汇率和资本自由流动无法同时实现。

这个悖论表明，在国际经济中，政策制定者面临着一种无法解决的权衡问题。

首先，货币主权强调的是国家有权自主决定货币政策。

国家可以根据国内经济状况来调整利率和汇率等政策工具，以实现国内经济增长和稳定。

然而，如果国家同时希望实现固定汇率，即希望自己的货币与其他国家的货币保持固定的兑换比率，就需要采取一系列的措施来维持这一汇率。

这些措施包括频繁的外汇干预和资本管制等手段，这些手段抑制了资本的自由流动。

其次，固定汇率则是指国家的货币与其他国家的货币保持稳定的兑换比率。

固定汇率通常可以使国际贸易更加稳定，因为企业和个人可以更准确地预测汇率波动，并更好地规划他们的进出口业务。

然而，要实现固定汇率，政府需要频繁地干预外汇市场，以保持货币兑换比率的稳定。

这种外汇干预可能导致金融市场不稳定，并且需要大量外汇储备来支持。

最后，资本自由流动则是指资本可以自由地在国际间流动，包括货币、股票和债券等。

资本的自由流动通常可以增加经济效率，并提高资源配置的有效性。

然而，当资本自由流动时，资金可能会快速流入或流出某一个国家，导致金融市场的剧烈波动。

特别是在发展中国家或新兴市场国家，这种资本流动可能导致金融危机和货币崩溃等风险。

克鲁格曼的三元悖论表明，货币主权、固定汇率和资本自由流动这三个目标在国际经济中很难同时实现。

政策制定者必须在实践中进行权衡和选择。

例如，一个国家可能通过采取资本管制的方式来维持固定汇率，但这将抑制资本的自由流动。

另一个国家可能选择让货币自由浮动，从而保持资本的流动性，但这可能导致汇率的不稳定。

因此，政策制定者需要权衡不同的目标，并根据自己国家的实际情况，选择最合适的经济政策。

总之，克鲁格曼的三元悖论揭示了国际经济关系中存在的权衡问题。

货币主权、固定汇率和资本自由流动这三个目标的实现存在矛盾和冲突。

三元悖论三元悖论（Mundellian Trilemma），也称三难选择(The Impossible Trinity)，它是由美国经济学家保罗·克鲁格曼（一说蒙代尔）就开放经济下的政策选择问题所提出的，其含义是：在开放经济条件下，本国货币政策的独立性(Monetary policy)，固定汇率(Exchange rate)，资本的自由进出(Capital mobility)不能同时实现，最多只能同时满足两个目标，而放弃另外一个目标来实现调控的目的。

简介三元悖论原则是国际经济学中的一个著名论断。

但是，该理论是高度抽象的，只考虑了极端的情况，即完全的货币政策独立、完全的固定汇率和完全的资本自由流动，并没有论及中间情况。

正如弗兰克尔指出的，“并没有令人信服的证据说明，为什么不可以在货币政策独立性和汇率稳定两个目标的抉择中各放弃一半，从而实现一半的汇率稳定和一半的货币政策独立性。

”这不能不说是“三元悖论”理论在具体目标选择问题分析方面的局限。

但是目前的实证分析均指出存在三元悖论。

根据蒙代尔的三元悖论，一国的经济目标有三种：①各国货币政策的独立性；②汇率的稳定性；③资本的完全流动性。

这三者，一国只能三选其二，而不可能三者兼得。

例如，在1944年至1973年的“布雷顿森林体系”中，各国“货币政策的独立性”和“汇率的稳定性”得到实现，但“资本流动”受到严格限制。

而1973年以后，“货币政策独立性”和“资本自由流动”得以实现，但“汇率稳定”不复存在。

“永恒的三角形”的妙处，在于它提供了一个一目了然地划分国际经济体系各形态的方法。

根据“三元悖论”原则，资本自由流动、固定汇率制和货币政策独立性三者的组合是一个可行的选择，但是这一组合在现实中有效的前提是在假设一国外汇储备无上限的条件下才能成立。

实际上，现实中一国的外汇储备不可能无上限，一国的外汇储备总量再巨大，与规模庞大的国际游资相比也是力量薄弱的，一旦中央银行耗尽外汇储备仍无力扭转国际投资者的贬值预期，则其在外汇市场上将无法继续托市，固定汇率制也将彻底崩溃。