PPP资产证券化实操解读

ppp资产证券化是什么意思PPP 项目资产证券化介绍一、PPP 项目资产证券化的基本概念（一）含义PPP 项目资产证券化（简称“PPP+ABS”）是以PPP 项目所产生的现金流为基础资产，组建SPV，通过一定的结构安排，最终实现证券化的融资方式。

其中PPP 项目是指在基础设施及公共服务领域建立的一种长期合作关系。

通常模式是由社会资本承担设计、建设、运营、维护基础设施的大部分工作，并通过“使用者付费”及必要的“政府付费”获得合理投资回报；政府部门负责基础设施及公共服务价格和质量监管，以保证公共利益最大化。

（二）分类PPP 项目企业资产证券化业务的具体分类如下：1.按照项目阶段分类2.按照基础资产类型分类PPP 项目主要包括市政供水、供暖、供气、医疗服务、养老服务、地下管廊、污水处理、环境保护、保障房、轨道交通等项目。

其中收益权资产包括使用者付费模式下的收费收益权、政府付费模式下的财政补贴、可行性缺口补助模式下的收费收益权和财政补贴；债权资产主要包括PPP 项目银行贷款、PPP 项目融资租赁债权和企业应收账款/委托贷款/信托贷款；股权资产主要是指PPP 项目公司股权或基金份额所有权。

如下图：（1）使用者付费使用者付费模式下的基础资产是项目公司在特许经营权范围内直接向最终使用者供给相关服务和基础设施而享有的收益权。

由项目公司直接从最终用户处收取费用，以回收项目的建设和运营成本并获得合理收益。

此模式下的PPP 项目往往具有需求量可预测性强，现金流稳定且持续的特点。

但特许经营权对被授予的资金实力、管理经验和技术等要求较高，因此在使用者付费模式下转让给SPV 的基础资产一般是特许经营权产生的未来现金流入，而不是特性经营权的直接转让。

这种模式的PPP 项目主要包括市政供热和供水、城市管道天然气、道路收费权（铁路、公路、地铁等）机场收费权等等。

在大多数使用者付费的PPP 项目中，资产证券化的基础资产是收费收益权，这是由于对收费权的主体一般都有特殊的资质要求，收费权本身的转让目前无法办理变更和过户登记，比如高速公路收费权，而由于收益权都是建立在收费权的基础上的，因此此类项目都需要把收费权质押给专项计划，以确保基础资产(收费收益权)在专项计划名下，从而确保现金流的回收。

PPP项目资产证券化操作实务分析一、法律基础中投顾问在《2017-2021年中国公私合作（PPP）模式深度分析及发展战略研究报告》中指出，随着国家一系列有关资产证券化的政策法规的出台，目前PPP 项目资产证券化已不存在法律障碍，PPP项目资产证券化属于国家政策重点支持业务，中国银监会、国家发展和改革委员会《关于银行业支持重点领域重大工程建设的指导意见》（银监发〔2015〕43 号）指出：“扩大信贷资产证券化基础资产范围，加快信贷资产流转，盘活信贷存量”。

2014 年11月公布的《证券公司及基金管理公司子公司资产证券化业务管理规定》将“基础设施、商业物业等不动产财产或不动产收益权”列为资产证券化基础资产。

目前东部地区已有不少PPP项目在试水ABS 资产证券化。

二、操作流程PPP 项目资产证券化的操作步骤通常可分为四步：第一步是资产汇集，即PPP 项目发起人选择可以作为证券化的基础资产汇集打包，形成“资产池”，PPP 项目基础资产通常为基础设施或公共产品、服务的收费权或经营权。

第二步是资产转移，即发起人设立并将基础资产转移至特殊目的机构(SPV)，该SPV 可以是信托计划、资管计划（SPT），也可以是公司或有限合伙企业（SPC），但由于目前特殊目的公司配套法律制度的缺失，国内通常以信托计划、券商或保险资管计划作为SPV。

第三步是证券发行和销售，SPV在中介机构（一般为投资银行或证券公司）的帮助下发行债券，向债券投资者进行融资活动，债券销售回款在支付服务费后按约定价格返还发行人。

这个过程中除了证券公司或投资银行的参与之外，还需要信用评级机构对资产实施信用评级，还可能涉及信用增级机构实施信用增级。

第四步是投后管理，由服务机构（通常是发起人）对资产池实施续存期间的管理和到期清偿结算工作，包括收取资产池的现金流、账户之间的资金划拨、税务和行政事务以及清算结算，清算财产在全部偿付债券本息后仍有剩余的将返还发起人。

整来获利的行为。

一般来说，战略资产配置是实现投资目标的最重要的浅析PPP模式中社会资本退出机制1前言退出机制是本轮PPP浪潮中最吸引眼球的话题之一。

通常情况下，社会资本在运营期满后完成移交是最为理想的结果。

然而，PPP项目合作周期长、投资金额大，投资期限较短银行、信托资金投资PPP项目面临期限错配问题；PPP项目前期风险较大，使得社保、养老等追求安全低风险资金不宜在前期介入。

因此，畅通的退出渠道、完善的退出机制是社会资本参与PPP项目的重要保障。

PPP模式中社会资本退出方式有公开上市、股权转让、股权回购、资产证券化等方式，本文拟以资产证券化为例浅析社会资本退出机制。

2PPP模式中社会资本退出的规范框架2014年11月26日，《国务院关于创新重点领域投融资机制鼓励社会投资的指导意见》（国发【2014】60号）指出：“政府要与投资者明确PPP项目的退出路径，保障项目持续稳定运行。

”2014年12月2日，《国家发展改革委关于开展政府和社会资本合作的指导意见》（发改投资【2014】2724 号）中进一步指出：“要依托各类产权、股权交易市场，为社会资本提供多元化、规范化、市场化的退出渠道。

”2014年12月30日，财政部在《关于规范政府和社会资本合作合同管理工作的通知》（财金【2014】156号）中指出：“要兼顾灵活，合理设置一些关于期限变更（展期和提前终止）、内容变更（产出标准调整、价格调整等）、整来获利的行为。

一般来说，战略资产配置是实现投资目标的最重要的主体变更（合同转让）的灵活调整机制，为未来可能长达20-30年的合同执行期预留调整和变更空间。

”由此看来，社会资本的退出机制已经纳入国家部委PPP 机制的应有内容，并在此基础上提出退出机制的规范性框架。

3PPP模式中社会资本退出的现实需求（一）企业生存周期影响长期合作关系根据我国2015年6月1日起施行的《基础设施和公用事业特许经营管理办法》第六条规定：“基础设施和公用事业特许经营期限应当根据行业特点、所提供公共产品或服务需求、项目生命周期、投资回收期等综合因素确定，最长不超过30年。

中国PPP项目资产证券化实操与案例分析资产证券化是指以缺乏流动性但具有未来稳定现金流的财产或财产权利作为基础资产，通过结构化金融技术，将其转变为可以在资本市场上流通和转让的标准化证券。

PPP项目涉及主体多，合作期限长达几十年，运用资产证券化工具，可以将PPP项目相关的非标准化资产转变为标准化证券。

对于那些在PPP项目前期阶段承担较高风险、有较高预期收益率的投资者，资产证券化是实现投资退出和盘活存量资产的重要渠道。

PPP项目适用的基础设施项目，往往具有较强的公益性，对项目持续稳定运营的要求很高，由此，PPP项目资产证券化也存在一些不同于其他基础资产类别的特征和要求。

一基础设施项目基础设施涉及行业多，投资规模大，不同层级的政府有比较清晰的事权划分。

政府应当整合各类可用公共资源，采取合适的实施模式，高效率推进基础设施项目的规划、融资、投资、建设与运营。

（一）基础设施的分类基础设施分为经济基础设施和社会基础设施两大类（见表1）。

经济基础设施不仅服务于当地居民，而且服务于特定区域内的工商企业，服务工商企业的比重往往更多一些。

比如，上海的供水与供电，工商企业的使用量与家庭用户大约是4∶1的关系。

由此，包括能源、供水、供电在内的经济基础设施，财政没有理由也没有能力全部承担有关经费，通常会建立起使用者付费机制。

还往往存在居民和工商企业收费标准不一样的情况，即工商企业对居民的交叉补贴。

有时还根据使用量的多少采用阶梯价格机制，居民的基本生活需求对应的使用量收费较低，并根据使用量的提高采取超额累进的价格机制。

PPP模式相关的经济基础设施，指对当地经济发展具有支撑性作用且没有条件按市场竞争方式提供的公共基础设施项目。

这类项目往往由政府发起和主导，项目的投资前景取决于由当地的经济发展前景影响的服务区域内的有效需求、政府确定的价格水平、按使用量收费到位的可行性等因素。

这类项目的建设规模和建设进度，可以适当超前，但需要尊重市场需求预测，应当将更多的决策权交给商业机构。

实操PPP项目资产证券化的三种模式是如何运作的PPP项目资产证券化是指将PPP项目的资产（如权益、债权等）转化为证券产品进行交易的过程。

在实际操作中，通常存在三种模式，分别是贷款转让模式、股权证券化模式和租赁证券化模式。

首先是贷款转让模式。

在PPP项目的运作过程中，政府通常会通过银行等金融机构融资来支持项目建设。

在贷款转让模式中，政府会将项目的贷款债权转让给一家专门的资产管理公司（AMC），并由该公司将债权进行证券化。

证券化后，债权会被划分为不同等级的债券，如优先级、次级等，并通过二级市场进行交易。

债券的收益来自于PPP项目的现金流，并由政府根据债券持有人的优先级进行支付。

其次是股权证券化模式。

在这种模式下，PPP项目的部分或全部权益将被转化为股票或基于股权结构的证券产品。

政府将PPP项目的权益进行拆分，并将其转让给股权投资者。

通过股权证券化，政府可以获得资金用于项目建设，并与投资者共同承担风险和享受项目收益。

股权证券化模式的关键在于将权益转化为可以进行交易的证券产品，并通过股权市场实现投资者之间的交易。

最后是租赁证券化模式。

在PPP项目中，政府通常会将土地或建筑物等使用权授予项目公司，而项目公司则向政府支付租金。

在租赁证券化模式中，政府可以将PPP项目的租金权益转化为证券产品进行交易。

政府将租金权益进行拆分，转让给证券投资者，并通过证券市场实现交易。

租赁证券化模式的特点是政府可以通过租金权益融资，并与投资者共享租金收益。

这三种模式都涉及到将PPP项目的资产转化为证券产品，并通过证券市场进行交易。

它们的核心目标是为了提高PPP项目的融资效率、增加项目的流动性，并为投资者提供多样化的投资选择。

值得注意的是，选择适当的证券化模式需要根据PPP项目的特点、资产属性以及市场的需求来进行。

不同的模式在运作过程中存在一些细微的差异，例如法律法规的不同、发行方式的不同等，需要充分考虑这些因素来制定相应的运作方案。

污水处理类PPP项目资产证券化实务解析摘要：本文选取污水处理类PPP项目为研究对象，分析目前资本市场上污水处理类PPP项目资产证券化的现状和特点，详解了其证券化操作流程。

最后以“首创股份污水处理PPP项目收费收益权资产支持专项计划”为案例，对PPP项目资产证券化实务进行解析，以期对我国PPP项目实操提供参考依据。

关键词：污水处理；PPP；资产证券化；操作流程；基础资产引言：随着工业化和城市化进程的不断推进，近年来我国工业生产用水和城镇居民生活用水量显著增加，污水排放量也随之高速增长。

根据最新公布的《全国环境统计公报》数据显示，2015年全国废水排放总量735.3亿吨，包含199.5亿吨工业废水、535.2吨城镇生活污水。

在此形势下，政府投资运营市政污水处理工程的模式已不能满足不断扩大的污水处理市场需求。

2014年开始，国家出台一系列政策措施推广PPP模式在基础设施和公共服务领域的应用，随之污水处理类的PPP项目也遍地开花。

和所有PPP项目一样，PPP模式在污水处理领域的应用既能吸引社会资本参与、弥补政府建设资金不足、提高污水处理项目运营效率，也面临着投资金额较大、回收周期长、融资渠道狭窄、资金流动性差等问题。

为了盘活市场上大量优质PPP存量资产，提高基础设施的运行效率和资金流动性，吸引更多社会资本以不同方式参与基础设施建设[1]，2016年以来，我国相关部门陆续出台政策重点支持符合条件的PPP项目资产证券化。

污水处理领域PPP项目如何开展资产证券化工作，成为破解污水处理领域PPP项目融资难题，健全退出机制，增强资本流动性的关键，也是将PPP模式更好应用于污水处理领域的一大法宝。

1 定义污水处理类PPP项目的资产证券化(ABS)是以原始权益人（PPP项目公司）依据特许经营协议获得的特许期间污水处理收费收益权为基础资产，出售给专门设立的特殊目的实体（SPV），再通过一定的结构设计将其转变为不同信用等级和期限的可以在资本市场流通和转让的证券产品的过程[2]。

PPP资产证券化的基本条件、主要特点、主要模式及操作流程2016年12月26日，国家发改委、中国证监会联合发布《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》，这是国家发改委和证监会首次联合发文力推PPP+ABS的创新融资模式，资产证券化由此成为PPP项目2017年的开台锣鼓。

PPP项目经过资产证券化后，将凝固的资产转化为流动资本，使项目资产活化并市场化，缓解了政府的资金压力，同时铺设了一条社会投资可进可退的通道，只要PPP项目运营符合要求，理论上两年后，社会资本方就有可能提前收回投资，这将大幅提高社会资本的资金使用效率，可提升社会资本的投资热情，成为PPP项目发展的重要引擎。

而且资产证券化融资具有表外融资的显著特点，有独立的风险隔离功能，证券化后的PPP项目资产在资本市场流动，具有可交易性，能够更好地发挥基础资产的融资作用，达到融资的最大化。

同时，也不会增加项目公司的负债，不会挤占项目公司的融资额度和空间。

一、PPP+ABS的基本条件若以PPP项目贷款或金融租赁债权作为基础资产开展信贷资产证券化，则发起机构为商业银行或金融租赁公司，该类业务模式属于银行间信贷资产证券化业务，基础资产需符合信贷资产证券化业务一般性的“合格标准”，具体可参考后面的“国开行棚户区改造贷款资产证券化项目”案例。

若以PPP项目未来产生的收费收益权与/或财政补贴作为基础资产开展证券化，则可以发行资产支持专项计划、资产支持票据或资产支持计划。

下面以资产支持专项计划为例，介绍这种模式下PPP项目需要具备的基本条件（从资产支持票据和资产支持计划的法规来看，对于基础资产的要求基本相同，只是对于原始权益人（或发行人）的要求有些区别，但整体差异不大），主要包括以下两个方面：（一）对原始权益人的基本要求（1）原始权益人为有限责任公司、股份有限公司、全民所有制企业或事业单位。

（2）原始权益人内部控制制度健全，具有持续经营能力，无重大经营风险、财务风险和法律风险。

PPP项⽬资产证券化要点介绍来源：ABS⾏业观察⼀、PPP资产证券化产品的主要特点结合收费收益权资产证券化的发展概况，可以推测PPP项⽬资产证券化作为⼀种新型的类固收产品，除了具备资产证券化结构化和信⽤增级两⼤共性外，产品期限可能会有所突破。

且处于发展初期，存在⼀定的新产品红利。

（⼀）PPP资产证券化产品的主要特点1、从收益来看，结构化，⼀部分类固收，⼀部分类股权从收益性来看，类固收。

和普通的资产证券化⼀样，PPP项⽬资产证券化需要进⾏结构化设计，是⼀种类固收产品，优先级收益相对稳定，风险较低，次级享有浮动收益，承担主要风险。

部分还设有中间级，收益和风险居于其中。

如已发⾏的137只收益权资产证券化中，优先级占⽐较⾼，为94.3%，其中优先A级固定利率证券占⽐93.94%，浮动利率证券占⽐6.06%，优先B级证券均为固定利率证券；次级证券占⽐较低，仅为5.70%，且⼤部分的次级证券是由原始权益⼈认购的，以实现外部増信。

由此可见，资产证券化产品具备类固收的属性。

2、从风险来看，属于较为安全的资产PPP项⽬资产证券化的⼀⼤优势是可通过多种⼿段为特殊⽬的载体发⾏的资产⽀持证券提供増信，提升信⽤评级，保障产品的安全性。

另外发改委联合证监会开展资产证券化⽰范⼯作，优选主要社会资本参与⽅为⾏业龙头企业，处于市场发育程度⾼、政府负债⽔平低、社会资本相对充裕的地区，以及具有稳定投资收益和良好社会效益的优质PPP项⽬，项⽬资质良好，风险较低。

3、从期限来看，为匹配PPP项⽬期限，可长达10-30年现已发⾏的收费收益权资产证券化产品5-10年的期限显然难以满⾜PPP项⽬10-30年的合作期需求，因此，PPP项⽬资产证券化的产品期限可能会有所突破，期限较长。

在经济下⾏的背景下，长期限的PPP项⽬资产证券化产品能够提前锁定收益，增强产品对投资者的吸引⼒。

4、丰富退出⽅式对于PPP项⽬投资产⽣的收益或稳定的现⾦流，如⾼速公路、桥梁、供⽔、供热、供⽓等产⽣的收费收益权，可借助资产证券化，转化为可上市交易的标准化产品，实现资本流动，丰富社会资本的退出⽅式。

PPP资产证券化实务操作及需要注意的问题分析日前，国家发展改革委、中国证监会联合印发了《关于推进传统基础设施领域政府和社会资本合作（PPP）项目资产证券化相关工作的通知》，要求各省级发展改革委于2017年2月17日前，推荐1－3个首批拟进行证券化融资的传统基础设施领域PPP项目，PPP项目资产证券化迎来风口。

本文将基于隧道股份BOT项目资产证券化的实操过程，梳理资产证券化的实务流程，以期为PPP项目资产证券化提供参考。

一、确定基础资产（一）基础资产的基本概念基础资产是PPP项目资产证券化的核心，是证券化发行载体对应的那部分财产或者财产权利，既可以是单向，也可以是一个组合。

（二）确定基础资产的基本原则基础资产是资产证券化成败的关键，因此，PPP项目资产证券化基础资产的选择必须予以重点关注，需要满足以下四个条件：1.符合法律法规规定，严格遵循《资产证券化业务基础资产负面清单指引》；2.权属明确，法律要件具备，不能附带抵押、质押等担保负担或者其他权利限制，能够合法、有效地转让；3.现金流独立、可预测，现金流是由基础资产单独产生，可预期，便于测算；4.可特定化，能够清晰识别，与原始权益人的其他财产、计划管理人和托管人的固有资产、计划管理人管理的其他专项计划的基础资产明确区分。

（三）PPP项目资产证券化可供选择的基础资产基于上述基础资产需满足的条件，PPP项目资产证券化可供选择的基础资产可分为以下两类：一是经营性项目建成后的运营收益，如已取得政府财政部门或有关部门按约定划付购买服务款项的承诺或法律文件的水电气热收益权、高速公路收费收益权、公园门票收益权、医院特定收费收益权等；二是非经营性项目的政府支出或补贴，但需要纳入年度预算、中期财政规划。

（四）隧道股份BOT项目资产证券化的基础资产隧道股份BOT项目资产证券化的基础资产是《专营权合同》中约定的2012年12月20日至2016年10月20日期间到期支付的，每年4月20日、7月20日、10月20日、12月20日和次年1月20日合同规定的应收专营权收入（财政补贴）扣除隧道大修基金及隧道运营费用后的合同债权及其从权利。