期权套期保值(理论版)

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上涨中获取更多利润，面对的是价格下跌的风险；加工商即现货空头：价格的下跌可以 降低生产成本，面对的是价格上涨的风险。在后面举出例子中，有的是现货企业、有的 是期货投资者。但运用期权进行套期保值，无论是保护现货部位还是期货部位，无论是 什么品种，其原理是相同的。
同种商品的现货、期货与期权价格之间存在相关性。期货套期保值交易的原理在于： 同种商品期货价格走势与现货价格走势一致，同涨同跌。在此基础上，再根据方向相反、 数量相等、月份相同或相近的操作原则进行交易。总是一个部位亏损而另一个部位盈利， 从而实现规避风险、锁定成本的目的。对于期权套期保值交易，同样是利用期权价格与 现货、期货价格的相关性原理来进行操作，价格的变化同样会引起一个部位盈利和一个 部位亏损。在其他因素不变的情况下，标的（现货或期货）价格上涨，则看涨期权价格 上涨，看跌期权价格下跌；标的（现货或期货）价格下跌，则看涨期权价格下跌，看跌 期权价格上涨。与此相对应，为了规避价格上涨的风险，保值者可以买入看涨期权或者 卖出看跌期权；为了规避价格下跌的风险，保值者可以买入看跌期权或者卖出看涨期权。
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低于规定的涨跌幅度，超出该涨跌幅度的报价视为无效。 行权价格是指期权的买方在买入期权之时就明确的行使权利时的买卖价格。这一价
格一经确定，则在 期 权 有 效 期 内 ， 无 论 期 权 标 的 物 的 市 场 价 格 上 涨 或 下 跌 到 什 么 水 平 ，只 要 期 权 买 方 要 求 执 行 该 期 权 ，期 权 卖 方 都 必 须 以 该 行 权 价 格 履 行 其 必 须 履 行 的义务。例如，Βιβλιοθήκη Baidu郑商所设计中的白糖期权合约中规定，在交易开始时，将以 100 元/ 吨的整倍数列出以下行权价格：最接近相关白糖期货合约前一天结算价的行权价格（位 于两个行权价格之间的，取其中较大的一个），以及高于此行权价格的 5 个连续的行权价 格和低于此行权价格的 5 个连续的行权价格。
盈亏相抵后，现货采购成本下降为5500-100+44=5444元。
损益
买入期货 5600
买入看涨期权 买入期货的保值效果 期货价格 买入看涨期权的保值效果
图2-1 买入期货和看涨期权保值效果对比图 3、 不会被套，没有追加保证金的风险 由于期权买方风险是有限的，在支付权利金后，无论价格如何变化，不需交纳保证 金，也就不存在追加保证金的问题。投资者在运用期货为现货保值过程中，如果期货部
3'0
2'2
2'1
1'4
400
7'4 11'2 16'2 22'2 29'1 36'6 45'0 62'4
7'3 11'3 16'4 22'6 29'7 37'2 46'1 63'7
6'6 10'6 15'7 22'1 29'2 37'1 45'5 63'4
9'1 13'6 19'6 26'4 34'3 42'6 51'4 70'0
三、期权套期保值交易原理
期货是现货的衍生品，所以期货可以为现货进行套期保值，对冲价格变动的风险。期 权以期货为标的，可以说是衍生产品的衍生品。因此，期权不但可以为现货保值，还可 以用来为期货部位进行保值，有效规避交易者期货部位的风险。期货市场中多头与空头 的概念为交易者所熟悉。同样，现货市场中的不同企业，根据其经营性质，在现货交易 中就是先天的多头与空头。如，生产性企业和个人，持有现货，即现货多头：从价格的
利金为21，则21－10＝11为时间价值。此时，行权价格为350的看涨期权权利金为12，则
全部为时间价值，无内涵价值。
2、 既能保值，又能增值
这是期权套期保值效果的独特之处。期货套期保值原理在于利用期货与现货部位相
反，价格变化方向相同，从而达到规避风险、锁定成本的目的。随着价格的变化，一个
部位盈利，另一个部位肯定亏损。这样在规避风险的同时，投资者也失去价格有利变化
2'4
2'3
1'7
3'1
4'4
4'3
3'6
5'5
5
28'0 25'5
25'2
20'5
320
21'6 19'5
19'2
15'2
330
16'6 14'6
14'3
11'2
340
12'6 11'0
10'5
8'1
350
9'5
8'1
7'6
5'7
360
7'2
6'0
5'5
4'2
370
5'4
4'3
4'1
3'0
380
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位亏损，就要追加交易保证金。如果因为资金紧张或亏损过大而不能及时补足，导致被 强行平仓的后果，从而使整个保值计划归于失败。通过买入期权进行套期保值，最大损 失是有限而明确的，可以有效地避免这个问题。期权更符合套期保值者厌恶风险的需求。
4、 期权保值效果更加确定 期货保值中，保值者规避了较大的价格不利变动的风险，代而面对的是基差风险。 基差的变化对于套期保值的效果十分关健，正是基差风险的存在，影响了期货市场保值 者进行套期保值的有效性。运用期权套期保值，则不存在类似问题。作为期权合约的内 容，已经固定的交割价格----行权价格。而对于期权的买方，他拥有的是权利而不是义务。 其风险是可以预见的，即其最大损失是支付的权利金。通过买入看涨期权，可以有效的 确定将来最高的买价；通过买入看跌期权，可以有效确定将来最低的卖价。因此，对于 厌恶风险的保值者，期权是一种有效的风险管理工具，能够较好地满足生产经营企业风 险管理的需要。 5、 期权套期保值的策略多，可灵活选择。 在期货保值策略中，为防止价格上涨（下跌）的风险，只能买入（卖出）期货。有了 期权，保值者可以有更多的选择，如买入看涨期权或卖出看跌期权可以规避价格上涨的 风险，买入看跌期权或卖出看涨期权可以规避价格下跌的风险。再加上不同行权价格、 不同到期月份的选择，可以为不同需求的保值者实现不同成本预算的保值效果。 6、 交易手续费较低。 为了尽量降低投资者的交易成本，郑商所的期权交易手续费制定了较低的收取标准， 如白糖期权开仓、平仓交易手续费标准同期货交易手续费(3元/手)，当日开平仓1.5元/ 手；期权执行手续费按标的期货交易手续费标准收取(3元/手)；期权放弃不收手续费。
任何时间提出以事先规定的价格买进或卖出期货合约的标准化合约。 期权合约的内容包括：合约名称、交易单位、报价单位、最小变动价位、每日价格
最大波动限制、到期月份、交易时间、期权类型、行权价格、行权价格间距、执行方式、 最后交易日、到期日、上市交易所。
郑州商品交易所设计白糖期货期权交易采用美式期权交易方式，即在期权合约的有 效期内任一日，买方都可以提出执行的要求，将白糖期权部位转为白糖期货部位。
在期货套期保值交易中，买进期货以建立与现货部位相反的部位时，称为买期保值； 卖出期货以对冲现货部位风险时，称为卖期保值。套期保值者在交易中要遵循方向相反 的原则。期权交易中，不能简单地以期权的买卖方向来操作，还要考虑买卖的是看涨期 权还是看跌期权。确定操作是买期保值或卖期保值，可以按所持有期权部位履约后转换 的期货部位来决定。如买进看涨期权与卖出看跌期权，履约后的部位是期货多头，所以 类似于买期保值；买入看跌期权与卖出看涨期权，履约后的部位是期货空头，所以类似
情况下降低成本的能力，在规避了风险的同时，也丧失了收益。利用期权，可以为现货
和期货进行套期保值，如果现货（期货）部位亏损，则期权部位盈利。这种情况下，利
用期权与期货进行保值的效果基本相同，均可以规避价格不利变化时的风险。如果现货
（期货）部位盈利，则期权部位亏损，但不论价格变化有多大，期权的亏损仅限于保值
在表2-1中，当期货价格为340时，行权价格为340的期权为平值期权;此时高于340
的看涨期权的行权价格和低于340的看跌期权行权价格为虚值期权；低于340的看涨期权
的行权价格和高于340的看跌期权行权价格为实值期权。
当期货价格为340，行权价格为330的看涨期权，内涵价值为340－330＝10，这时权
期权到期月份的倒数第 5 个交易日
到期日
同最后交易日
上市交易所
郑州商品交易所
交易单位是指每手期权合约所代表标的物的数量（或合约乘数）。白糖期权合约为 1 手白糖期货合约。
白糖期权合约计价单位为元/吨。 最小变动价位是指买卖双方在出价时，权利金价格变动的最低单位。 每日价格最大波动限制是指期权合约在一个交易日中的权利金波动价格不得高于或
表2-1 看涨期权和看跌期权的行权价格与权利金的关系
340 看涨期权
6.27
43'0 35'0
CBOT 9 月小麦
338
338
6.28
40'5 32'5
6.29
40'3 32'2
331
6.30
34'5 27'1
期货价格
行权价格
300 310
单位：美分/蒲式耳
340 338 338
331
看跌期权
6.27 6.28 6.29 6.30
买入期货 5600 5660 +60 5550 -50 5500 -100
买入 5600CALL 130
160 +30 107 -13 86 -44
情景一，期货价格与现货价格均上涨了60元，看涨期权的价格也同步上涨了30元。
现货部位亏损，期货或期权部位均盈利。盈亏相抵后，期货保值效果优于期权。
情景二，期货价格与现货价格均下跌了50元，看涨期权的价格下跌了13元。现货部
位盈利50元，期货部位亏损50元，盈亏相抵；期权部位亏损13元，盈亏相抵后，现货采
购成本降为5463元/吨。期权保值效果优于期货。
情景三，现货价格进一步下跌100元至5400元，期货部位的亏损与现货部位盈利相抵，
锁定成本为5500元/吨。看涨期权权利金则下跌至86元钱。期权亏损44元，现货盈利100元，
期权类型及代码 看涨期权（SRC）、看跌期权(SRP)
行权价格 行权价格间距
行权方式 最后交易日
每个交易日以前一交易日结算价为基准，按行权价格间距挂出 5 个实 值期权、1 个平值期权和 5 个虚值期权。
行权价格在 3000 元/吨以下时，行权价格间距为 50 元/吨；行权价格 在 3000 元/吨以上，7000 元/吨以下时，行权价格间距为 100 元/吨；行 权价格 7000 元/吨以上时，行权价格间距为 200 元/吨。 美式。买方可在到期前的每一交易日闭市（15:00）前提交行权指令、 撤销行权指令；买方可在到期日 15:20 之前提交行权指令撤销已下达的 行权指令。
理论版
商品期货期权套期保值
郑州商品交易所期权推进组 二零一三年四月
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目录
一、期货期权合约介绍 二、期权套期保值交易特点 三、期权套期保值交易原理 四、保护性保值策略 五、抵补性保值策略 六、双限期权保值策略 七、期权套期保值应注意的问题 八、期权套期保值相关规定
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一、期货期权合约介绍 期货期权合约是指由交易所统一制定的、规定买方有权在合约规定的有效期限内的
行权价格间距是指相临两个行权价格之间的差，并在期权合约中载明。郑商所的白 糖期权合约采取在价格的不同阶段设置不同行权价格间距的办法。
合约月份是指期权合约的交易月份。为了减少期权执行对标的期货交易的影响，白 糖期权合约的到期日一般提前于对应标的期货合约月份前的两个月内。
最后交易日是指某一期权合约能够进行交易的最后一日。 到期日是指期权买方能够行使权利的最后一日。到期日决定着期权合约的寿命，影 响期权的价值。同样情况下，到期日愈长的期权，其价值越高。
之初所支付的权利金。现货（期货）部位的盈利却可以随着价格有利的变化而不断扩大。
但是如果投资者运用期货为现货保值，现货部位在价格发生有利变化时，其获取更多利
润的机会将会被期货部位的亏损所抵消。因此买入期权，等于为保值企业的生产经营买
入了“保险”。
【实例分析】某糖厂一个月后需要购进白糖。为了规避白糖价格上涨的风险，存在
两种选择：一是买入白糖期货，期货价格为5600元/吨。二是买入看涨期权，行权价格为
5600元/吨的白糖期权的价格为130元/吨.现货市场价为5500元/吨。二种保值交易方案效
果的情景分析如下表：
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表2-2 期货和期权套期保值效果对比
情景 初始情况 情况一 盈亏 情况二 盈亏 情况三 盈亏
现货 5500 5560 -60 5450 +50 5400 +100
二、期权套期保值交易特点
1、 资金占用少
期权具有较强的杠杆作用，特别是虚值期权，其价值很低。与期货交易相比，可以
用更少的资金控制相同数量的期货合约。从资金成本来说，期权能够为保值者提供更多
的选择。对看涨期权来说，行权价格选择得越高，权利金越低；看跌期权，行权价格选
择得越低，权利金越低。从表2-1可以看出：
表 1-1 郑州商品交易所白糖期权合约
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交易单位
一手白糖期货合约
报价单位
元（人民币）/吨
最小变动价位
0.5 元/吨
每日价格最大波动限制 与白糖期货合约每日涨跌停板的绝对数相同。其中,期权跌停板不低于 期权最小变动价位。
到期月份
白糖期货合约交割月份前二个月及交易所规定的其他月份
交易时间
与白糖期货合约相同