分众传媒借壳七喜控股

业绩补偿协议之变更、比例和方式业绩补偿协议是“盈利预测及业绩补偿协议〞的简称，主要是指在涉及上市公司的并购重组过程中，如果交易资产全部或局部采用收益现值法等基于未来收益预期方法进展评估，当标的资产〔公司〕的股东为收购方〔上市公司〕的股东、实际控制人或者其控制的关联人，或者标的资产〔公司〕的股东为收购方〔上市公司〕的股东、实际控制人或者其控制的关联人之外的人，但本次重组会导致上市公司实际控制权发生变更时，标的资产〔公司〕的股东应就标的资产〔公司〕的经营业绩向收购方〔上市公司〕作出承诺，假设实际经营业绩未到达承诺，股东需给予收购方〔上市公司〕补偿，或实际经营业绩超过承诺业绩，收购方〔上市公司〕可给予标的资产〔公司〕管理层奖励的协议。

业绩补偿协议和对赌协议都是近几年中国资本市场出现的创新型的投融资工具，是活泼资本市场、保护投资者的有效手段。

在具体适用过程中，业绩补偿协议出现了很多值得探讨和梳理的问题，本文试图对此进展如下梳理。

一、业绩补偿协议变更〔一〕业绩补偿协议变更的普遍出现当标的资产〔公司〕未能实现业绩补偿协议中约定的承诺业绩时，补偿义务人需要按照业绩补偿协议向收购方〔上市公司〕给予现金或股份补偿，但在具体执行过程中，当标的资产〔公司〕未能实现承诺业绩时，局部补偿义务人首先想到的不是履行协议，而是变更补偿协议。

在监管机构没有出台相关制止规定前，补偿义务人通过变更补偿义务或通过其他方式“逃避〞补偿义务的案例屡见不鲜。

基于上文对业绩补偿协议的法律概念，本文拟根据补偿义务人的不同，对业绩补偿协议的变更方式分2种情况进展讨论：1.补偿义务人为上市公司的控股股东、实际控制人或其控制的关联方，此种情况为①上市公司收购其控股股东、实际控制人或其控制的关联方控制的其他标的资产〔公司〕或②上市公司收购其控股股东、实际控制人或其控制的关联方之外的人控制的其他标的资产〔公司〕，上市公司的实际控制权发生变更【案例1.1】：亿晶光电通过股东大会变更业绩补偿方案2021年，亿晶光电资产重组借壳海通食品上市时，荀建华等人承诺，置入资产在2021年度、2021年度、2021年度预测净利润分别为亿元、亿元和亿元。

借壳上市方案设计概览“借壳上市”的概念源于《上市公司重大资产重组管理办法》第十三条，该条规定的“自控制权发生变更之日起，上市公司向收购人及其关联人购买的资产总额，占上市公司控制权发生变更的前一个会计年度经审计的合并财务会计报告期末资产总额的比例达到100%以上的”交易即构成借壳上市。

根据十三条规定，借壳上市要进行上市公司收购与上市公司重大资产重组（且满足比例要求）两部分，这两个部分可以同时进行也可以首先进行上市公司收购而后进行重大资产重组，实践中有如下几种模式借壳模式：一、资产置换+增发换股操作模式：上市公司将全部业务和资产转让给拟借壳企业的股东，并同时向其增发新股，换取其所持有的拟上市企业的股份。

拟借壳上市企业控股股东取得壳公司的原有业务和资产后将其转让给壳公司原大股东。

如果原大股东持股较大，则通常以其所持有的壳公司股份为对价，双方差额部分现金补足，如果原大股东持股远远小于增发新股数量，也可由原大股东直接以现金购买。

此种方案的特点是，原壳公司大股东承接了壳公司原有资产与负债，可以继续经营，只是不再具有上市公司身份，拟上市企业成为上市公司的子公司，主体资格依然存在。

具体案例：分众传媒借壳七喜控股七喜控股拟置出全部资产及负债，与分众传媒全体股东持有的分众传媒100%股权的等值部分进行置换。

其中，七喜置出资产作价8.8亿元，分众传媒100%股权作价457亿元，差额的448.2亿元由七喜控股以发行股份及支付现金的方式自分众传媒全体股东处购买，购买价格为11.38元/股价格，定增募集配套资金不超50亿元，交易完成后分众传媒创始人江南春将成为上市公司实控人，同时分众传媒全体股东将承接的七喜控股全部资产及负债转让给易贤忠或其指定方，易贤忠同意以现金作为对价承接七喜控股全部资产及负债。

方案简图：二、股权转让+资产置换操作模式：壳公司原控股股东将所持有的壳公司股份转让给借壳方，借壳方用现金作为支付方式进行支付，即借壳方首先对上市公司进行收购，成为上市公司大股东。

2015年第47期封面文章Cover ·Story中概股回归热潮再起资料显示，今年5-6月份，随着A 股股市的大涨，中概股掀起了一阵回归A 股的热潮。

虽然在后面的市场回调过程中，中概股的回归进程有所沉寂，但随着当前市场的逐渐企稳以及IPO 的重启，中概股回归再度呈现回暖迹象（见图1）。

从目前中概股回归的路径来看，多数中概股均是通过私有化退市方式登上A 股舞台。

我们对中金公司等研究机构提供的研报资料以及公开市场信息进行搜集整理后发现，今年以来，总共有32家中概股公司先后收到了私有化要约。

其中6月份收到私有化要约的公司就多达14家，占比近一半。

32家公司中，完美世界（PWRD ）、久邦数码（GOMO ）和中国手游（CMGE ）已经成功完成私有化，从美股市场退市。

值得注意的是，中国手游从5月18日受到私有化要072015年第47期Cover ·Story封面文章约，到8月10日退市，前后仅仅用了85天，可谓创下中概股回归速度之最。

此外，部分公司的进展也相当顺利。

如迈瑞（MR ）目前已经达成最终的并购协议，资料显示，公司预计将在2016年一季度完成私有化。

而奇虎360（QIHU ）近期也有消息传出，公司或在数周内达成最终私有化协议。

回归热潮下众多公司私有化的顺利进行，让一些在美股市场刚刚上市不久的中概股开始蠢蠢欲动。

陌陌（MO⁃MO ）于2014年12月12日在美国上市，而今年6月23日，公司就收到了私有化要约，前后不过半年时间。

上市半年便着急“闪退”到底缘何？有专业人士指出，虽然估值、业绩等多种因素起到了一定的推动作用，但也不能忽视奇虎360私有化所带来的影响。

作为继BAT 之后的又一互联网龙头，360的回归无疑起到了一个标杆作用，中概股私有化逐渐成为主流。

然而，在多数公司努力加速回归进程的同时，有的中概股公司却在回归之路上举步维艰，而因为私有化价格过低而遭遇投资者的抗议成为了最主要的“路障”之一。

清科观察：《2016中概股回归报告》发布，回归潮势不可挡是否会再造“妖股”？清科研究中心2016-02-18吴蒙2015年截至12月底，已有33家在美上市的中概股公司收到了私有化要约，这一数字达到了近几年的顶峰。

其中奇虎360于2015年12月17日宣布与收购方达成私有化协议，交易规模高达近100亿美元，创下中概股私有化的最大规模。

分众传媒于2015年12月28日成功完成借壳七喜控股，历时两年多后终于从美股回到A股，给其他的中概股回归提供了重要借鉴。

而被巨人网络借壳的世纪游轮凭借连续20个交易日涨停再创“暴利神话”，无疑为仍在回归路上的中概股大军们打了一剂强心针。

2016年1月19日，智联招聘宣布接到非约束性私有化要约。

2月1日，酷6传媒宣布收到控股方盛大的私有化要约。

本周三，聚美优品宣布收到来自公司CEO陈欧、红杉资本等递交的私有化申请，准备以每ADS7美元的价格进行私有化。

自此2016年的中概股回归序幕正式拉开。

值此时机，清科研究中心发布《2016年中概股回归投资机会研究报告》，对中概股回归的现状进行了梳理和解读，同时深入分析了中概股回归潮背后的投资机会及投资价值，以供VC/PE投资机构和广大企业借鉴参考。

国内国外双重因素推动回归名单渐长2015年初发布的新《外国投资法》提案将国外实际控制主体纳入了监管范围，使得已利用VIE架构海外上市的企业风险大增，而未上市的企业对VIE架构不得不更加慎重对待。

而国内资本市场持续深化改革，196号文、注册制、战略新兴板等新政层出不穷，对于中概股来说，将迎来最包容开放的境内资本时代。

此外，中概股估值与A股差异甚大成为推动中概股回归的另一重要因素。

普遍来看，2015年在境内上市的中企市值一般都能达到同行业中概股企业市值的数倍，而前者股票价格在2015年的涨幅也远远超过后者。

以聚美优品为例，2014年5月聚美在纽交所上市，其股价在2014年8月曾创出近40美元历史新高，而上周股价曾探底至4.9美元。

探究分众传媒借壳上市作者：马靖超刘真真来源：《财经界·学术版》2016年第18期摘要：随着中国资本市场的发展，目前企业寻求上市主要通过两种途径，分别是首次公开募股（IPO）和借壳上市。

IPO虽然是最好方式，但由于IPO的条件较为严苛，且排队时间冗长，却并不是最优选择，因此许多企业会选择借壳上市这种特殊的上市方式。

企业依靠资产重组和购买股份等方式实现借壳上市，不但达到企业资产和企业业务等资源得到适当并且优化的配置，加速战略性的调整步伐，而且企业在上市后平台更加宽阔，使筹资、融资途径得到拓展，帮助解决企业在发展历程中，遇到的资金短缺等一系列问题。

关键词：借壳上市资本运营一、借壳上市简述及优点借壳上市这个概念来自美国，因为其成功率高和成本较低，因此愈来愈受追捧，成为上市的一种时尚。

顾名思义，借壳上市就是通过选择一个较好的壳公司，将壳公司的原有资产进行处置，同时注入本企业的优质资产，得到壳公司的控制权，完成壳公司的主业转型，并修改壳公司名字，来实现企业上市。

借壳上市优点主要集中在四个方面：（1）借壳上市绕开证监主管部门的一系列严格和苛刻的审查，减少上市的时间成本和机会成本，交易便捷，快速上市。

（2）企业通过借壳上市，不必要把本企业的各项指标公之于众，某种程度上能够增强企业的隐蔽性，进而有益于保护本企业的商业秘密。

（3）通过借壳上市，以资本市场为平台，企业融资、筹资渠道更加广阔，获取足额现金流，整合现有的产业资源，完善上下游产业链；另外引入外部股东，建立科学化和现代化的企业治理制度，提升企业管理效率，形成协同效应。

（4）企业通过借壳上市，引起社会和投资者关注，提升本企业的知名度和企业信用，增强企业凝聚力，宣传企业形象，不断走进公众视野。

二、壳资源特征和借壳上市过程首先，实现借壳上市目标，首当其冲的问题就是要选择适合的壳公司，要结合本企业的经营状况、偿债能力、融资能力及发展战略，选择规模适宜的壳公司，壳公司特点有以下几点：一是壳资源的市值越小，收购成本相对越低。

分众传媒借壳上市案例一、交易背景与目的（一）本次交易的背景1、上市公司（七喜控股）盈利能力较弱，未来发展前景不明朗公司在2013年对主要亏损业务进行了转让并决定2014年全面退出手机业务，目前公司主要产品或业务包括：电脑的生产与销售、IT 产品分销、手游开发、智能穿戴设备研发与销售，SMT贴片代工和物业租赁。

近年来，公司所处的传统IT业务竞争加剧，并且随着电子商务的发展，原有的渠道模式也在不断调整和变革中。

2012年、2013年及2014年，公司营业收入分别为133,733.69万元、141,778.07万元及39,664.84万元，扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润分别为312.33万元、-13,618.99万元、-106.53万元，公司近年营业收入规模出现较大下滑，盈利能力较弱。

公司近年来不断收缩主业，处置非核心资产，并通过涉足手机游戏及智能穿戴领域尝试转型升级，但截至目前，公司产业结构调整尚未取得预期效果，未来发展前景不明朗，并缺乏明确的具体目标。

为了改善公司的持续盈利能力和抗风险能力，保护全体股东特别是中小股东的利益，七喜控股拟通过重大资产重组方式注入具有较强盈利能力和持续经营能力的优质资产，提升公司核心竞争力，实现主营业务整体转型。

2、分众传媒有较强的盈利能力，发展空间广阔分众传媒构建了国内最大的城市生活圈媒体网络，正致力于成为国内领先的LBS和O2O媒体集团。

分众传媒当前的主营业务为生活圈媒体的开发和运营，主要产品为楼宇媒体（包含楼宇视频媒体及框架媒体）、影院媒体、卖场终端视频媒体等，覆盖城市主流消费人群的工作场景、生活场景、娱乐场景、消费场景，并相互整合成为媒体网络。

分众传媒的线下点位拥有天然的地理位置特征。

分众传媒通过对物业信息（楼龄、楼价、地理位置、住户类型等）的分析以及与百度等搜索引擎的合作，得出不同楼宇、社区的消费者品类消费需求和品牌偏好，从而帮助广告主精准投放；同时，分众传媒通过在其设备中置入Wi-Fi、iBeacon、NFC接入互联网及移动互联网，实现云到屏、屏到端的精准互动，成为O2O互动的线下流量入口，并可以此为平台嫁接促销活动、营销活动、支付手段、社交娱乐、金融服务等。

分众传媒搭建VIE上市、私有化退市以及借壳上市完整股权结构变化一、2005年VIE架构的搭建与美国上市(一)2003年4月.江南春先生在维京群岛通过其全资控制的公司JJ MediaInvestment Holding Ltd.(以下简称：JJ Media)成立FMHL.持有其70%的股权。

江南春为FMHL的实际控制人。

经过一系列股权变动.江南春持有39.7%的股权.仍然是实际控制人。

(二)2003年4月.Focus Media(China) Holding Limited（以下简称：FMCH）于香港设立.经过股权转让.FMHL持有FMCH100%的股权。

(三)2003年6月.FMCH设立分众传媒.并持有分众传媒100%股权。

2004年 11月.江南春、余蔚设立分众数码.股权比例分别为90%、10%；2004年12 月.分众传媒收购江南春持有分众数码的 90%股权.分众传播收购余蔚持有的分众数码 10%股权。

(四)2003年6月.江南春持有分众传播70%股份。

至2004年12月.江南春、余蔚分别持有分众传播85%、15%的股份；2004年10月.分众广告设立.分众传播持有分众广告90%的股份.余蔚持有分众广告10%的股份。

分众传播及分众广告陆续设立并收购了多家经营广告业务的子公司.开展广告经营业务。

(五)2005年3月.分众传媒、分众数码、江南春、余蔚、分众传播（及其下属境内经营实体）分别签署了一系列的《股权质押协议》、《股东表决权委托协议》、《转让期权协议》、《技术许可服务协议》、《商标许可协议》、《业务合作协议》、《借款协议》、《信托协议》。

根据上述协议安排.FMHL间接控制的分众传媒、分众数码通过VIE协议控制分众传播及其下属境内经营实体的日常经营、高管选聘以及需获得股东批准的重要事务.从而实现FMHL对分众传播及其下属境内经营实体的实际控制。

该VIE协议签订后.分众传媒、分众传播及相关境内经营实体的控制关系如下图所示(境内实体的控股关系有所简化)：(六)2005年7月.FMHL成功在纳斯达克上市.并首次公开发行700万股美国托存股份（ADS）。

分众传媒境内借壳上市的经验与启示作者：姚永红来源：《现代经济信息》 2018年第10期姚永红广东财经大学华商学院摘要： 2015 年 12 月 28 日，分众传媒顺利借壳七喜控股，成功登陆深圳证券交易所中小板，成为了首家成功完成境外退市和中国境内借壳上市的中概股企业。

分众传媒成功回归 A 股的案例，无疑是对众多已经完成私有化进程并在境外退市正准备回归中国 A 股的中概股们起到了极大的鼓舞作用。

本文通过对分众传媒借壳上市的案例进行深入分析，总结得出分众传媒此次借壳七喜控股的成功上市的几点经验与启示。

关键词：中国概念股；借壳上市；经验中图分类号：F271 文献识别码：A 文章编号： 1001-828X(2018)015-0039-02一、案例背景介绍( 一 ) 分众传媒介绍分众传媒信息技术股份有限公司 ( 简称为“分众传媒”) 成立于 2003 年 5 月，是面向都市主流消费人群而成立的数字化媒体平台，是中国领先的数字化媒体集团。

2005 年 7 月 13 日，分众传戴着中国海外上市的纯广告传媒第一股的光环登陆美国纳斯达克，其股票代码为FMCN，且以 1.72 亿美元的募资额创造了当时中国企业在境外 IPO 的记录。

分众传媒登录美国纳斯达克后，凭借着宏厚的资本优势，先后收购了框架媒介、聚众传媒、北京凯威点告公司、动力传媒和好耶公司等。

在经过多年的苦心经营后，通过整合资源，逐步形成了拥有商业楼宇视频媒体、公寓电梯媒体 ( 框架媒体 )、户外大型 LED 彩屏媒体等多个针对目标受众的有机整合媒体平台。

( 二 ) 分众传媒借壳上市事件回顾2012 年 8 月 13 日，分众传媒对外正式宣布，已收到江南春等发起的私有化要约，价值预计总金额达 35 亿美元。

2013 年 5 月 25 日，分众传媒对外再次宣布，公司正式完成私有化，成为了私人持股公司。

2015 年 6 月 2 日，宏达新材发布重大资产重组预案。

目 录发行人创始人、董事长兼CEO 倪正东版面设计美术编辑 薛文定研究联系86-10-84535220 转 6666**********************.cn 清科集团客户服务热线400-600-9460*********************.cn 2016年中国A 股借壳上市分析研究报告1引言11.1 我国A 股借壳上市概念及背景分析1 1.1.1 借壳上市概述5 1.1.2 近期资本市场政策背景71.1.3 A 股壳资源形成的原因91.2 我国A 股借壳上市交易现状及价值分析9 1.2.1 IPO 现状分析11 1.2.2 借壳上市交易现状分析12 1.2.3 借壳交易对上市公司业绩影响141.2.4 借壳上市价值分析151.3 我国A 股借壳上市壳公司特征分析15 1.3.1 行业分析16 1.3.2 市值分析17 1.3.3 运营能力分析18 1.3.4 股权结构分析20 1.3.5 资产负债率分析201.3.6 企业属性分析211.4 VC/PE 机构参与借壳上市案例分析21 1.4.1 拉卡拉借壳西藏旅游25 1.4.2 绿地集团借壳金丰投资271.4.3 中天能源借壳长百集团311.5 我国A 股借壳上市面临的风险、机遇及未来发展趋势31 1.5.1 借壳上市存在的问题及风险32 1.5.2 借壳上市的发展机遇分析331.5.3 借壳上市的未来发展趋势图1.1.1.3.1 借壳上市基本操作思路4图1.2.1.1.1 2007-2015年A股市场IPO环比统计9图1.2.1.2.1 全球主要资本市场退市率比较11图1.2.2.1 2009-2015年A股借壳上市成功案例统计12图1.2.3.1 上市公司被借壳复牌后30个交易日内累计超额收益13图1.3.1.1 壳公司前十大行业分布16图1.3.2.1 全部A股上市公司与壳公司市值对比17图1.3.3.1 全部A股上市公司与壳公司经营业绩对比18图1.3.4.1 全部A股上市公司与壳公司前十大股东持股对比19图1.3.4.2 全部A股上市公司与壳公司股东持股分布对比19图1.3.5.1 全部A股上市公司与壳公司资产负债率对比20图1.3.6.1 全部A股上市公司与壳公司民企占比对比21表1.1.1.2.1 A 股IPO 与借壳上市详细对比2表1.2.1.3.1 借壳上市操作流程5表1.2.3.1 七喜控股和世纪游轮被借壳前后股价对比14表1.4.1.1.1 拉卡拉借壳西藏旅游简介22表1.4.1.2.1 西藏旅游被借壳前后主要股权结构变动23表1.4.1.3.1 拉卡拉借壳前的主要股东24表1.4.2.1.1 绿地集团借壳金丰投资简介25表1.4.2.2.1 金丰投资被借壳前后股权结构变动26表1.4.2.3.1 绿地集团借壳前的股权结构27表1.4.3.1.1 中天能源借壳长百集团简介28表1.4.3.2.1 长百集团被借壳前的前十大股东情况29表1.4.3.3.1 中天能源借壳前的股权结构30表 目 录2016年中国A股借壳上市分析研究报告引言A股壳资源是在我国证券市场特定的制度背景和发展阶段下的产物。

大起大落十余年仍未完待续,,分众传媒还能“坐电梯”攀升吗？13年前，江南春的分众传媒信息技术股份有限公司（股票代码：002027.SZ，以下简称：“分众传媒”）在美国资本市场作为新星崭露头角，成为首家在美国纳斯达克上市的中国广告传媒股；5年前，在股票经历被做空、市值大跌、美国证监会调查等一系列跌宕起伏之后，分众传媒黯然退出纳斯达克；3年前，在美国资本市场“交足了学费”的分众传媒借壳七喜控股成功杀回A股，也重返千亿市值。

纵观分众传媒历经的十余年，许多曾经的大风大浪放到如今来看似乎都只是一些小小的磨炼，站在下一个10年的路口，楼宇广告未来的行业趋势会是如何？分众传媒行业老大的地位要如何预防小弟的“狙击”？带着这些问题，《投资者报》记者联系到了分众传媒的相关负责人，但截至发稿，分众传媒尚未做出解答。

失意“留学生”借壳转战A股2003年，江南春创立了分众传媒，并首次提出了生活圈媒体这一概念。

彼时我国互联网的发展还处于刚刚起步阶段，广告传播的渠道还主要集中在电视、平面媒体、广播等传统媒介上，这使得江南春对电梯媒体资源的开发备受关注，同时也获得了资本的青睐。

成立不到一年的时间，分众传媒获得了来自软银、鼎晖、高盛超过4000万美元投资。

2005年，两岁的分众传媒成功登陆美国纳斯达克成为中国第一家广告传媒股。

2007年，凭借出色而稳定的表现，分众传媒入选了纳斯达克100指数。

然而花无百日红，2008年在全球金融危机的冲击中，分众传媒股价一度从60美元跌至5美元以下；2011年末，浑水发布了一份有关分众传媒的研究报告，认为分众传媒涉嫌在收购中故意支付过高收购价，令分众传媒当天股价下跌一度多达66%。

对于浑水的报告，江南春公开回应这是恶意造谣做空，然而无论事情的真相如何，经历浑水一役后的分众传媒元气大伤，2013年分众传媒完成美股私有化，从美股退市。

不过由于有比较稳健的业绩支撑，分众传媒并没有就此一蹶不振。

2015年，分众传媒借壳七喜控股成功登陆A股市场。

分众传媒：一个红筹回归，从私有化到借壳上市全过程作者：暂无来源：《商讯·公司金融》 2015年第11期和宏达新材才分手，就与七喜控股火速牵手，从这一点上来讲，分众传媒在准备B计划上面，堪称楷模。

对于私有化项目甚至大部分红筹回归项目来说，这点也值得借鉴。

■ 文 / 博实资本8月31日，七喜控股（002027.SZ）发布公告称，公司拟通过重大资产置换、发行股份及支付现金购买资产及配套募集资金方式收购分众传媒。

其中拟置出资产作价8.8亿元，拟置入资产作价457亿元，两者差额部分由七喜控股以发行股份及支付现金的方式向分众传媒全体股东购买。

当晚，宏达新材同时公告称，由于公司及实际控制人朱德洪被证监会立案调查导致重组进程暂停，分众传媒决定行使其终止权，双方将终止此次重大资产重组。

在宏达新材宣告分众传媒借壳后时隔近3个月，分众传媒以闪电改嫁这种独特的方式再度回到大众视野。

如果分众传媒此次借壳成功，必将给中概股红筹回归树立一个新的标杆。

我们花了很多心思来整理分众的案例，是因为这个案例流程复杂，但又很典型，对于私有化、红筹回归、借壳上市都有着很好的借鉴价值。

参与撰写这篇文章的律师，也是在相关领域非常有经验的专业人士。

希望梳理分众传媒从私有化到宣告借壳上市的整个过程，能够给读者一定的启示，尤其是对于搭建了红筹结构的B轮以后创业公司。

纳斯达克上市2 0 0 5年6月，分众传媒注册于开曼群岛的境外控股母公司Focus Media Holding Limited（FMHL）向美国证券交易委员会（SEC）提交注册声明，FMHL的美国存托股份（ADS）于2005年7月13日在美国纳斯达克挂牌上市。

在上市前，江南春通过JJ Media Investment Holding Ltd（JJMedia）持有FMHL约19%的股份，上市后被摊薄至约18%。

在私有化前，江南春持有FMHL约19%的股份，复星国际持有约16%的股份。

遭遇“史上最严借壳新规” 宏达新材资产重组悬念横生作者：向劲静来源：《投资者报》2016年第26期与分众传媒“联姻”失败后，江苏宏达新材料股份有限公司（下称“宏达新材”，002211.SZ）又火速找到新对象——曾两度冲刺资本市场铩羽而归的浙江永乐影视制作有限公司（下称“永乐影视”）。

宏达新材的卖壳之路可谓波折不断。

第一次卖壳给分众传媒，最终因为宏达新材实际控制人被立案调查而以失败告终，这次牵手永乐影视又遇“史上最严的借壳新规”出台。

公司发布借壳重组预案之后，便收到深交所发来的问询函，并要求提示“与重组征求意见稿部分规定不符”的风险。

宏达新材也因此成为了自重组监管新政发布以来首单被交易所提示“踩雷”的案例。

尽管宏达新材对深交所提出的问询函做出回应，但此次是否能够成功地将壳卖给永乐影视依然是谜。

《投资者报》记者就该次重组事宜采访宏达新材，多次拨打公司官网电话，无人接听。

卖壳触雷就在《重组管理办法（征求意见稿）》出台后的第8天，宏达新材便公告披露了此次重大资产重组草案。

根据公告内容显示，宏达新材将其全部资产和负债与永乐影视100%股权中的等值部分进行置换，向永乐影视股东发行股份及支付现金购买；募集配套资金10亿元，本次交易构成借壳上市。

在深交所问询函的第一个问题就直指风险。

问询函称，“你公司本次重组方案不符合《重组管理办法（征求意见稿）》的部分规定，请你公司在报告书重大风险提示部分补充说明本次重组方案不符合《重组管理办法（征求意见稿）》规定的具体情况，并提示相关风险，请独立财务顾问发表专业意见。

”宏达新材随后便回复称，“尽管《上市公司重大资产重组管理办法》尚在征求意见中，未正式发布实施，但仍存在因本次交易与《重组管理办法（征求意见稿）》存在差异而导致交易无法通过监管部门核准的风险。

”整体看来，永乐影视借壳宏达新材的预案与证监会的借壳新规“格格不入”。

在证监会的《重组管理办法（征求意见稿）》中明确规定，如果上市公司控股股东以及实际控制人三年内存在被证监会处罚或者一年内被交易所公开谴责的都不得卖壳。

中概私有化回归投行三大招首选借壳壳公司备选六大特征原本呼之欲出的的战略新兴板政策突然生变，让各家投行不得不“火线”召集会议，紧急商讨应对策略，重新选择企业上市的目标市场。

一番考量之下，摆在这些企业面前的有三大选择：挂牌新三板、排队IPO和借壳上市。

借壳为中概股回归首选战略新兴板在稳妥推进，现在一下子变了，我们之前一点消息都没有得到，后面不知道会怎么样，现在大家都在观望。

”3月16日，某券商投行人士告诉记者，得知战略新兴板暂停的消息，公司当晚就紧急开会，商讨应对策略。

根据证监会意见，《国民经济和社会发展第十三个五年规划纲要(草案)》将删除“设立战略性新兴产业板”的内容，虽然还需要纲要的起草小组在更高层确认，但多数市场人士对此的解读是，短期内不会再推出战略新兴板。

突如其来的政策变化，让各家投行感到诧异，他们手握多个拟在战略新兴板上市的项目资源，并已进行了大量的前期准备工作，其中又以计划或已经私有化的境外上市中概股公司居多。

记者根据公开数据统计，2015年，已经明确宣布回归的中概股数量共达36家，包括聚美优品、酷6传媒、智联招聘等在内，发出私有化邀约的也已超过30家。

“中概股回归成本也很高，已经完成私有化的，一般都有投资者参与，而且通常双方对回归A股有时间约定，可是现在战略新兴板上不了，投资人怎么退出，是必须要考虑的大问题。

”一位券商高层人士称，该公司的最新工作思路是，根据拟战略新兴板企业的自身情况，通过借壳上市、排队IPO 和新三板挂牌三种方式进行消化。

由于上市门槛较高，上市周期较长，已有一些回归的中概股选择了新三板，例如互动百科便是国内第一个拆除VIE 并在新三板成功挂牌的互联网企业。

在战略新兴板拟暂停后，不少投行人士也预期，监管层在新三板方面的政策支持力度可能会有所加大，而5月即将实施的分层机制预计也将使新三板市场的交易活跃度和融资功能有所提升。

因此，在短时间无法上市的情况下，部分企业可以暂时选择新三板“栖身”。

前言：充分竞争的国内投行业，正在开启一个变革维新的大时代。

两大变量，不仅促使其收入结构从承销为主向“承销+财务顾问/资本中介”的双轨并行过渡，甚至足以改变中国投行业的版图。

首要冲击来自注册制。

注册制不可能一蹴而就，实行之初，发行节奏和发行定价无可避免会受到窗口指导，此后会逐步通过制度完善和参与主体的主动调试，慢慢过渡到成熟的中国式注册制。

在并不市场化的外部环境中，投行需要贴近时代变迁的脚步，不断进行市场化的革新。

原来并不全受重视的研究、销售和风控，将构成中国投行竞争力的铁三角，投行必须从组织架构、人员配置、激励机制等方面进行全方位的重塑。

不少投行已经完成或正在进行大刀阔斧的改革，包括建立大投行制、梳理内部框架、引入合伙制、建立并完善行业分组制、建设多层风控体系等。

与此同时，监管层需要逐步出台与注册制相配套的制度，保荐机构先行赔付制度便是其一。

这一制度将使得券商产生分化，大浪淘沙下，稳健的券商将逐步吞下冒进者的市场份额。

其次是并购。

民营企业“并购成长”、国企混改与重组、中国企业走出去提速、境内外市场估值差异带来的中概股回归等潮流下，财务顾问正从边缘性业务一跃成为“投行业务的明珠”。

尤其是中国企业跨境并购，中国投行最懂中国企业，令中金公司、中信证券等券商在与国际顶级投行的同台竞技中已经具备较强的竞争实力。

新的变量冲击下，因时而变的机构将获得优势。

不过，由于各家券商业务同质化，投行的春秋战国时代仍将持续较长时间。

据投行人士预测，券商通过兼并整合，提高市场集中度的可能性不大;未来实现混业经营之后，以银行为平台整合券商的可行性比较大。

不过，由于注册制、并购潮、国际化带来新的成长机遇，戮力维新的投行，仍可望在新的版图重构中赢得先机，在投行的春秋战国时代终结之时掌握胜券。

千呼万唤的注册制，在2015年即将结束之际浮出水面。

12月27日，全国人大常委会审议通过了股票发行注册制改革授权决定。

该决定自2016年3月1日起施行，实施期限为两年。

【解读】2015年度中国十大投行案例来源：阮金阳投行家2015年是证券市场跌宕起伏的一年，这一年作为投行人而言，我们看到了市场的波澜壮阔，也因市场的大幅下跌而受到影响。

笔者以对资本市场的观察和切身体会，从IPO、并购、再融资、新三板、私募融资等多个角度，对年度具有市场影响力或典型意义的案例进行了整理，以飨读者，也因学识和精力有限，或有些宝贵的案例未能收入，以下按照Wind数据和相关新闻报道整理，仅供参考，排序不分先后。

一、南北车合并，A股历史上最大的上市公司换股合并案例2014年12月30日中国南车股份有限公司(中国南车)和中国北车股份有限公司(中国北车)联合发布公告，宣布双方依循“对等合并、着眼未来、规范操作”的原则就合并方案签订了协议。

2015年6月1日，南北车完成合并，合并后总股本达到27,288,758,333股，合并后的中国中车（601766.SH）总市值超过3000亿元。

本次合并方式是采取中国南车换股吸收合并中国北车的方式，本次合并的具体换股比例为1：1.10，即每1股中国北车A股股票可以换取1.10股中国南车发行的中国南车A股股票，每1股中国北车H 股股票可以换取1.10股中国南车发行的中国南车H股股票。

合并后新公司名称为“中国中车股份有限公司”。

中国中车承继及承接了中国南车与中国北车的全部资产、负债、业务、人员、合同、资质及其他一切权利与义务。

点评：本次合并是采取一家上市公司发行股份吸收合并另外一家上市公司，在A股历史上较为典型的有2009年攀钢钢钒（000629.SZ）完成以换股方式吸收合并攀渝钛业（000515.SZ）和*ST长钢（000569.SZ），换股比例分别为1股攀渝钛业换1.78股攀钢钢钒，1股*ST长钢换0.82股攀钢钢钒，从而实现对攀钢集团钢铁、钒、钛业务和资产的整合。

本次交易虽较攀钢系重组更为复杂，并涉及H股，但南北车合并与国家产业政策导向和增强轨道交通装备产业国际竞争力有着积极意义，操作过程进展顺利，未出现攀钢系重组过程中并购套利的情形。

中国年轻富豪排行榜前十日前，《新财富》杂志公布了2021年500富人榜，王健林、王思聪父子稳坐首富宝座，马云排名第二位;顺丰掌舵人王卫拿下第三名。

另外，“唐僧”扮演者迟重瑞的妻子陈丽华排名27位;刘强东、章泽天夫妇排名29位;解植锟、毛阿敏夫妇排名115位;同时，24岁的章泽天力压29岁的王思聪成为榜单中的最年轻富豪。

富人越来越多，但榜单却居之不易。

十年前500富人榜上的富人，至今只有93位还在今天的榜单上。

而在财富门槛只略微高于去年的情况下，今年富人榜上的新面孔多达122人等同于去年上榜者中有122人跌出榜单。

本次榜单新增的122人中，有多达92位拥有上市公司，其中有30位富豪的公司是在2021年以来新上市发行。

平均每10家新上市的公司，就给富人榜新增一位上榜富豪。

新钱，代表着全新的产业结构。

经济达到一定体量之后，中产崛起，90后一代习惯改变，催化TMT、消费等领域的新钱家族蒸蒸日上，令中国的富人阶层，呈现出了与美国这个成熟市场更为接近的行业分布。

10年前，2021榜单新上榜富豪达到147名，其中制造行业的新晋富豪36名，占比近1/4，人数最多，那时“中国制造”是中国的主要创富场。

而现在，122位新上榜富人里，耐用消费加日常消费行业产生的富人合计达到24名，甚至超过了往年造新富最有优势的TMT行业，后者给我们新带来了22位富豪，医药生物行业也贡献了12名新富。

新钱，同样得益于全新的资本环境。

造富主要推手已由海外资本市场转至内地，2021年前十富豪里的7位房地产富豪，清一色在香港地区或新加坡上市，而今天，回归A股才是富人的第一优先选择。

不少富人因为成功从境外转板内地，身家大幅上涨。

巨人网络私有化后借壳世纪游轮，2021年史玉柱身家达到了490亿元，成功跻身前20名。

分众传媒借壳七喜控股，江南春今年凭借291亿元身家位列第48名。

A股造富逻辑也在发生变化，快节奏IPO带来了富人的快速轮动。

快速跌出榜单的富人，往往是前两年IPO却业绩不继的新人。