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供应链金融对企业全要素生产率的影响——来自中国A股上
市公司的经验证据
郭捷
【期刊名称】《现代金融》
【年(卷),期】2024()4
【摘要】当前,供应链金融作为一种新型金融服务模式备受市场关注,通过这一模式能否推动经济高质量发展是当前亟需探讨的课题。
本文以2010-2022年我国A股上市公司为样本,实证考察了企业开展供应链金融活动对全要素生产率的影响。
结果表明,企业开展供应链金融业务可以提高全要素生产率,缓解融资约束、降低企业风险水平是供应链金融提高企业效率的有效渠道,并且该效应在大型企业、技术密集型企业及供应链集中度高的企业中更为显著。
【总页数】9页(P22-29)
【作者】郭捷
【作者单位】湖南科技大学商学院
【正文语种】中文
【中图分类】F27
【相关文献】
1.全要素生产率提升有助于抑制企业金融化吗?——来自中国A股上市企业的经验证据
2.加速折旧政策对企业全要素生产率的影响
——来自A股上市公司的经验证据3.防范企业过度金融化对降低代理成本的影响
研究——来自中国A股制造业上市公司的经验证据4.绿色信贷政策能影响企业全要素生产率吗——来自A股上市公司的经验证据
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·综一、引言定向增发作为我国上市公司股权再融资的手段之一，近年来发展迅猛，从ＣＳＭＡＲ数据库的统计结果来看，２００６年至２０１０年采用定向增发融资的公司数占所有股权再融资公司数的８０．０９％，定向增发募集资金总额占所有股权再融资募集资金总额的７０．７６％，定向增发成为我国上市公司股权再融资的主要方式。
这也引起了理论界的高度关注，关于定向增发的研究开始呈直线上升的趋势。
这些研究中有很大一部分聚焦于定向增发折价，研究折价的出发点或结论大多涉及“大股东利用定向增发进行财富转移”的问题，而且对该问题基本持肯定的态度。
那么，高折价真的意味着存在财富转移行为吗？对该问题的探讨有必要回归到对投资行为进行评价的基本因素上，即投资的期望收益与风险是否相称。
站在该角度回顾以往关于定向增发折价问题的研究发现，他们大多将研究重点聚焦于折价或者折价带来的收益本身，没有合理地考虑风险因素。
事实上，风险因素对折价行为和动机的分析影响巨大。
由于定向增发股票锁定期的存在，增加了发行对象的持股风险，从而迫使他们按股票的内在价值进行投资，即增发股份的受限程度越低，流动性越好，所要求的折价幅度越低（ＡｍｉｈｕｄａｎｄＭｅｎｄｅｌｓｏｎ，１９８６；Ｓｉｌｂｅｒ，１９９１；Ｅｌｉｚａｂｅｔｈ，２０１０），折价本身可能是对大股东禁售风险的补偿（Ｋｒｉｓｈｎａｍｕｒｔｈｙ等，２００５；徐斌和俞静，２０１０）。
此外，市场因素作为衡量投资收益与风险的标杆不仅影响风险，更决定投资的真实收益水平。
毕竟折价发行是相对二级市场股价而言的，而二级市场可能并非有效市场，其定价不一定完全正确（谢赤等，２０１０）。
因此，对折价行为动因的分析必须综合总体市场行情、公司价值以及风险波动等多方因素，合理考虑新股认购的风险与折价收益的配比情况。
鉴于此，本文着重考察了公司价值和整体市场行情的择时行为对定向增发折价的影响，以此为基础来揭示定向增发折价背后的行为动机及经济后果，到底是对中小股东的利益侵害，还是因公司价值偏离或风险对定向增发特定投资者的补偿。
上市公司ESG责任表现与机构投资者持股偏好——来自中国A股上市公司的经验证据上市公司ESG责任表现与机构投资者持股偏好——来自中国A股上市公司的经验证据摘要：ESG投资理念不断受到机构投资者的关注，越来越多的机构投资者将环境、社会和治理因素融入投资决策中。
本研究利用中国A股上市公司的数据，考察了上市公司在ESG责任表现方面与机构投资者的持股偏好之间的关系。
研究结果显示，上市公司ESG责任表现越好，机构投资者在其持股中的比例越高。
引言ESG（环境、社会和治理）责任投资理念日益成为投资者关注的焦点，不同国家的机构投资者纷纷将ESG因素纳入投资决策。
ESG责任投资关注企业在环境、社会和治理方面的表现，认为这些因素可以影响企业的长期价值和业绩。
在中国A股市场，机构投资者持股比例较大，因此研究上市公司的ESG责任表现与机构投资者持股偏好之间的关系对于了解ESG投资在中国市场的影响具有重要意义。
方法本研究选择2015年至2020年的中国A股上市公司数据样本，通过ESG评级机构提供的评级数据，构建上市公司的ESG责任表现指标。
同时，利用中国证券投资基金业协会提供的机构投资者持股数据，计算机构投资者在每家公司的持股比例。
接下来，采用计量经济学方法对两者之间的关系进行实证分析。
结果根据实证结果，上市公司的ESG责任表现与机构投资者的持股比例呈正相关关系。
也就是说，在ESG责任表现越好的公司中，机构投资者的持股比例越高。
这一结果与国际上的研究结果相一致，表明ESG责任投资理念在中国市场也具有一定的影响力。
进一步分析发现，环境因素在ESG责任表现中的贡献最大，其次是社会因素和治理因素。
讨论ESG责任投资理念的兴起推动着上市公司更加关注环境、社会和治理方面的表现。
本研究结果显示，中国A股上市公司如果在ESG责任表现方面做得好，就能更多吸引机构投资者的持股。
这一现象可能与机构投资者越来越重视ESG因素相关，认为ESG责任表现好的公司具有更好的投资价值。
ESG信息披露对企业融资成本的影响——基于中国A股上市公司的经验证据王翌秋;谢萌【期刊名称】《南开经济研究》【年(卷),期】2022()11【摘要】随着近年来绿色金融的兴起及“双碳”战略目标的提出,责任投资理念逐渐盛行。
企业在环境、社会和治理方面的信息披露作为重要的非财务信息能够向投资者传递企业潜在的可持续发展能力,成为投融资决策过程中重点考虑的因素之一。
基于此,本文采用2011—2020年沪深A股上市公司数据,运用固定效应模型并考虑了模型内生性问题,探究企业的ESG信息披露对其融资成本的影响。
其结果显示,企业的ESG信息披露有利于降低企业融资成本,特别是有利于降低权益融资成本,2018年《上市公司治理准则》修订事件在其中起到了重要的促进作用。
对影响路径的研究分析发现,企业的ESG信息披露分别通过信息效应和声誉效应两条路径降低企业的融资成本。
异质性分析发现,ESG信息披露对重污染行业企业、审计师来自“四大”的企业和盈利能力强的企业的融资成本影响更大。
本文研究结论对于企业树立和践行ESG理念,以相对较低的成本获得更多的社会资源并实现更高的企业价值具有启示作用。
【总页数】20页(P75-94)【作者】王翌秋;谢萌【作者单位】南京农业大学金融学院【正文语种】中文【中图分类】F27【相关文献】1.企业债务融资对会计信息质量的影响研究——基于中国A股上市公司的经验证据2.社会责任信息披露对企业融资成本的影响——基于我国上市公司的经验证据3.社会责任信息披露对企业融资成本的影响r——基于我国上市公司的经验证据4.股价效应和经营绩效对企业双重融资选择的影响--基于中国A股上市公司的经验证据5.短期跨境资本流动对企业债务融资成本的影响——基于A股制造业上市公司的经验证据因版权原因，仅展示原文概要，查看原文内容请购买。
二级市场流动性风险对上市公司融资行为影响研究———来自中国A股上市公司的经验证据The Research of Stock Liquidity Risk Influence on Corporate Financing ———Empirical Evidence of Chinese A－Share Listed Companies易建平1焦阳2王春峰1YI Jian-ping JIAO Yang WANG Chun-feng（1.天津大学天津300072 2.北京中冶京诚工程技术有限公司北京100062）［摘要］本文以2000－2010年我国A股上市公司为研究样本，从微观结构理论角度出发，研究了股票市场流动性风险对企业融资决策的影响。
研究表明，流动性风险与资本结构负相关，该风险大小不会影响企业优先选择内源融资方式的决策；另外，股票流动性大的公司其流动性风险越大越倾向于股权融资，股票流动性小的公司其流动性风险不为决策者选择外源融资方式的重要影响因素。
［关键词］二级市场流动性风险资本结构融资决策［中图分类号］F830.91［文献标识码］A［文章编号］1000－1549（2013）03－0033－06一、引言融资决策是公司财务理论的三大决策体系之一，MM理论提出后，学者们在此基础上考虑众多使得市场不完美因素形成了一系列新的理论体系。
近年来，国内外学者开始研究资本市场外部环境对公司融资的影响，从微观结构视角分析融资决策逐渐受到了学术界的关注。
目前，国内外基于市场微观结构的融资分析主要从企业二级市场的流动性和非对称信息两个角度进行研究。
Amihud和Mendelson（1986）［1］的流动性溢价理论首次指出股票流动性会影响资本成本。
Frieder 和Martell（2007）［2］实证发现流动性水平与财务杠杆负相关。
Lipson和Mortal（2009）［3］在此基础上进一步研究得到由于股票流动性高的企业其股权融资成本较低，在选择外部再融资方式时会倾向于权益融资。
顾乃康和陈辉（2009）［4］则发现我国上市公司股权分置改革后的财务杠杆对流动性敏感度更强。
信息非对称与资本结构之间的关系一直是融资决策研究的热点，但早期研究信息不对称对融资行为的影响主要是从企业内部人和外部投资者角度出发，Easley和O Hara（2004）［5］首次运用PIN模型从微观结构角度衡量知情交易者与非知情交易者之间的信息非对称程度，构建多资产理性预期均衡模型分析了信息风险对资本成本的影响。
Bharath和Pasquarielo（2009）［6］实证分析发现微观结构视角下度量的信息不对称程度是影响资本结构的重要因素。
陈辉和顾乃康（2012）［7］分析了我国上市公司内、外部人之间和知情、非知情交易者之间的信息不对称与资本结构之间的关系，发现在股权分置改革后知情与非知情交易者之间的利益冲突更为显著。
国内外学者目前将微观结构理论与资本结构理论相结合的研究仍仅局限于考察股票流动性和信息非对称性对融资决策的影响。
流动性风险是资本定价中不可分散的一部分风险，因此也可能影响到资本成本，作为融资决策中的重要考虑变量，国内外学者还没有从这一视角研究其对企业融资决策的影响。
本文将分析我国A股上市公司股票流动性分析与融资行为的联系，为资本结构理论的分析提供了一条新的路径。
收稿日期：2012－11－27作者简介：易建平，女，河北唐山人，天津大学管理与经济学部教授，研究方向：金融市场；焦阳，男，河北唐山人，北京中冶京诚工程技术有限公司技术员，研究方向：资本市场理论；王春峰，男，河北邢台人，天津大学金融工程中心主任教授，研究方向：资本市场理论、金融工程。
33二、理论分析与假设提出融资成本是企业融资重要的考虑因素，股票流动性风险能通过影响融资成本进而对资本结构发生作用。
一方面，流动性风险较大时，风险溢价相应较大，企业股权融资成本较高，因此财务杠杆偏高。
另一方面，较高的流动性风险使得企业在未来一段时间内采取股权融资的可能性较小，债务人认为该企业此时较难筹措长期资本、违约概率相对偏高，继而要求更高的借贷利率，债务融资成本增高，杠杆率将偏小。
因此，股票流动性风险对资本结构的影响则应取决于上述两种效应的大小。
基于此提出以下假设：H1a：流动性风险对资本结构有正向影响，此时流动性风险对股权融资成本的影响大于债务融资成本。
H1b：流动性风险对资本结构有负向影响，此时流动性风险对债务融资成本的影响大于股权融资成本。
依据啄序理论，企业一般在需要筹资时都首选内部筹资，其资金主要来源于留存收益和折旧，股票流动性风险对该类资金来源的难易程度没有直接影响，因此从该角度可推知流动性风险对企业选择内源融资还是外源融资方式没有影响。
据此，提出本文的假设2：H2：流动性风险对企业选择内源融资还是外源融资方式没有影响。
国内外学者［3］［8］均研究指出通常股票流动性较好的公司由于其股权融资摩擦较小因此权益融资的机会较多。
债务人对这类企业的股票流动性风险水平较为敏感，流动性风险越大债务融资成本可能越高，企业更倾向于股权融资。
而对于流动性水平较低的企业，原本股权融资的机会较少，流动性风险水平与债务人预期违约概率程度相关性较弱，因此对决策者选择外源融资方式没有显著影响。
此处，得到假设3：H3：流动性大的企业，流动性风险越大越偏好股权融资；流动性较小的企业，流动性风险对决策者选择外源融资方式没有显著影响。
三、样本选取与变量定义（一）样本选取与数据来源选取沪深两市A股上市公司作为研究样本，所用数据均来自于锐思数据库，样本区间为2000年1月到2010年12月，其筛选规则如下：（1）剔除金融类、保险类的公司样本；（2）剔除ST、PT的股票；（3）由于公司上市当年流动性变化较大，剔除当年新上市的公司样本。
（4）由于本文回归分析均以三年为滚动窗口，为了保证样本数据的连续性，在研究流动性风险对资本结构影响时选取2000年前上市、且2000－2010年均满足筛选规则（1）（2）的公司，最后得到公司样本数为458。
（二）变量描述1.资本结构的度量本文用市值杠杆（LM）和账面杠杆（LB）作为衡量资本结构的变量，市值杠杆等于总负债与总资产的市场价值之比，账面杠杆等于总负债与总资产的账面价值之比。
其中总资产的市场价值计算方法如下：账面负债+流动股市值+非流通股数ˑ每股净资产。
2.流动性风险水平的衡量（Lirisk）参考Pastor和Stambaugh（2003）［9］的方法，在包含Fama－French三因子和市场流动性因子的四因素模型基础上估计单个股票的流动性风险βL i。
r i，t －rf，t=αi+βMiMKTt+βSiSMBt+βHiHMLt+βLiLIQt+εi，t（1）ri，t为股票i在第t月的收益率，r f，t为第t月的无风险收益率，MKT t、SMB t、HML t为Fama－French三因子，LIQ t为市场流动性因子，其构造方法如下：第一步，度量股票的月度流动性：r e i，d+1，t=θi，t+φi，t r i，t，d+γi，t sign（r e i，d，t）ˑv i，d，t+εi，d+1，t。
其中r i，t，d为43股票i 在第t 月第d 天的收益率，r e i ，d ，t 为日超额收益率，v i ，d ，t 为股票i 在第t 月第d 天的成交金额，回归系数γi ，t 度量股票i 在第t 月的流动性水平。
第二步，度量市场流动性：γ't =（m t /m 1）（∑Ni =1γi ，t /N t ），其中规模修正系数为m t /m 1，m t 为第t －1月所有股票总交易金额的平均值。
第三步，计算市场流动性因子，取LIQ t =100ˑu t ，u t 即为市场流动性非预期变化程度，计算公式为Δγ't =a +b Δγ't －1+c γ't －1+u t ，其中Δγ't =（m t /m 1）（∑N ti =1（γi ，t －γi ，t －1）/N t ）。
3.其他控制变量依据国内外对资本结构影响因素的研究，本文进一步选用了一些控制变量，各变量定义如下：企业规模（LNA ）：总资产的自然对数；盈利性（PROF ）：息税折旧摊销前利润/总资产；成长性（MB ）：市场价值/账面价值；资产特征（TAN ）：（固定资产+存货）/总资产；非债务税盾（TAXR ）：折旧额/总资产；产业特征（INLM 、INLB ）：分别为年度行业市值及账面杠杆中位数；流动性（Liq ）：为式（1）计算的γi ，t 。
四、实证设计与结果分析（一）单位时间的选取为保证式（1）计算流动性风险的可行性和准确性，必须要求其回归的样本数量足够大。
因此本文在设计实证时均基于三年的滚动时间窗口，在进行后文的统计性描述和回归分析中均以三年作为一个单位时间。
（二）描述性统计结果表1为各变量的描述性统计，流动性风险的均值为0.0602，区间为［－6.2490，7.3173］，标准差为0.1739，可知我国A 股市场股票的流动性风险变异较大。
流动性平均值和中位数分别为－1.3001E －04、－4.6578E －05，均为负数，说明大多数股票都会由于流动性不足而造成价格的短期波动，从而出现收益率反转现象。
表1各变量描述性统计表平均值最大值最小值标准差LM 0.38910.88660.00710.1739LB 0.48070.87720.01050.1633Lirisk 0.06027.3173－6.24900.9174LNA 21.553425.810519.17920.9353PROF 0.098316.4529－1.88330.4917Liq －1.3001E －040.0031－0.0026 2.5720E －04MB 1.4567 5.94060.48870.5643TAN 0.46670.92490.00630.1532TAXR 0.02430.1228 2.0688E －040.0148INLM 0.38790.62980.12080.0853INLB0.49540.75990.24410.0615对上述各变量进行了Pearson 相关性检验（限于篇幅，未将检验结果列示出来），并计算了各变量的方差膨胀因子VIF 值均小于10（变量间存在严重多重共线性的统计临界水平）。
（三）股票流动性风险对资本结构的影响首先构造如下回归方程，从静态角度分析流动性风险对资本结构的影响：Lev i ，t j =β0+β1LNA i ，t j－1+β2PROF i ，t j +β3MB i ，t j－1+β4TAN i ，t j－1+β5TAXR i ，t j－1+β6INL i ，t j－1+β7Liq i ，t j－1+β8Lirisk i ，t j－1+εi ，t j（2）其中当Lev i ，t j 为市值杠杆LM i ，t j 时，INL i ，t j－1为行业市值杠杆的中位数INLM i ，t j－1，当Lev i ，t j 为账面杠杆LB i ，t j 时，INL i ，t j－1为行业账面杠杆的中位数INLB i ，t j－1。
