我国房地产投资信托基金的风险管理

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我国房地产投资信托基金的风险管理■戴卉

摘要：本文对房地产投资信托基金(REITs)的相关概念进行了详细地论述和分析，并就REITs的基本特征进行了提炼和总结，最后总结出了几点REITs可能存在的风险和不合理之处，并简要地提出了一些解决方法。关键词：房地产投资信托基金风险

房地产投资信托基金(ReaIEstatelnvestmentTrusts．REITs)是从事房地产的收购、开发、管理，经营和营销获取收入的集合投资制度。它可以被看成是为投资者从事其自身的资金和管理能力所不能及的房地产经营活动的一种融资形式。RETs通过发行基金证券的方

此，企业不管遇到什么样的风险都应该建立可以辨认．分析和管理风险的机制．并确认高风险领域以加强风险管理．但由于我国企业缺乏这样的机制而往往出现盲目扩张等。(四)风险管理机构缺乏真正独立性作为企业内部审计的～部分．风险管理机构存在独立性不足的问题。尤其是中国大多数企业风险管理部门设立不完善的系统．审计人员的职责不明确，企业风险管理责任归属不清晰．都造成了风险管理工作不可能起到真正的监督作用。根据内部控制的要求．单位在确定和完善组织机构的过程中．应当遵循不相容职务相分离的原则。如会计工作中的会计和出纳就属不相容职务，需要分离。其中，应当加以分离的职务通常有：授权与执行某项经济业务的职务要式，募集投资者的资金，委托给专业人员专门从事房地产或房地产抵押贷款的投资．投资期限较长．追求稳定连续性的收益。基金投资者的收益主要是房地产基金拥有的投资权益的收益和服务费用。基金管理者收取代理费用。不同于一般的投资基金．RElTs是专

分离；执行某项经济业务的职务与审核该项业务的职务要分离；执行某项经济业务的职务与记录该项业务的职务要分离；保管某项财产的职务与记录该项财产的职务要分离等等。五、总结在我国，风险管理是企业管理中一个相对薄弱的环节．风险意识不强、风险管理工作薄弱，是导致内部控制失效以及企业发生重大风险事件的重要原因。为此．从以风险管理为核心的角度看．企业必须明确自身进行风险管理的职责及其管理的重点，并通过制定相关的制度和建立相关的体系来确保内部控制的到位和有效。参考文献[1]刘丽秦，黄英维．企业内部控制若干问题探析[J】．2006年9月．[2]李连华，聂海涛．我国内部控制研究的思想主线及其演变：1985—2005．会门用于房地产投资、租赁开发、销售和消费等方面的投资基金．投资范围限于房地产领域．是集众多的分散资金于一体．同时采用专家经营、专业化管理的～种投资体制。其设立的目的是集聚资金、分散风险、获得较高的规模效益．促进房地产市场的健康发展。

计研究【J]'2007年3月．[3]丁友刚，胡兴国．内部控制、风险控制与风险管理——基于组织目标的概念解说与思想演进．会计研究[J】，2007年12月．【4]于增彪，王竞达，瞿卫清．企业内部控制评价体系的构建——基于亚新科工业技术有限公司的案例研究．审计研究【J]，2007年第3期．【5]张立民，唐松华．内部控制、公司治理与风险管理．审计研究[J】，2007年第5期．[6]陈晓舟，伍丹．内部控制研究文献的综述及评价【J】．2008年．[7】王青松，企业内部控制与全面风险管理．山西财经大学学报叨，2008年4月．[8]王淑臣．企业内部控制规范之中外比较．全国中文核心期刊财会月报[J】，2009年3月．(作者单位：大丰市沿海水利工程有限公司)

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一、房地产投资信托基金(REITs)的基本特征及相关概述一般来说，房地产投资信托基金(REITsJ有以下几个显著地基本特征：流动性较高——RETs是一种典型的房地产证券化产品．可以在美国所有主要交易市场交易，其通过受益凭证交易的形式．使房地产可以流动起来，RElTs的交易市场包括纽约交易所．纳斯达克、全美证券交易所。RE『Ts具有股东价值——就像所有上市公司的股票一样，REITs的投资者不仅仅享受股利收益，还可以获得RElTs公允价值上涨的资本收益。专家经营．专业化的管理．完善的公司治理结构——公开交易的RElTS，大多为主动管理型公司．积极参与物业的经营全过程．投资者可以把资金投入到有职业投资经理管理的房地产投资组合中。同时．RElTs和上市公司一样拥有完整的公司治理结构。基金管理机构具有专门的理财专家和市场分析人员，他们专门对国内外经济形势、各个行业甚至某一公司的运营状况和潜力．进行科学系统的分析．并在此基础上作出投资决策。因此相对于个人投资者来说．更能把握市场的脉搏，从而赢得较高的收益。RElTs可以通过专业化的经营管理，使房地产营运绩效大幅度提高．从而可以使投资者分享房地产专业投资的成果。信息披露一一上市的REITs和上市公司一样，同样有信息披露的义务．每季度、每年度必须公布经审计的财务报告。股东无偿债义务——鼎ElTs投资人个人对于RE『Ts的负债无偿债义务，这点和上市公司是一致的。低杠杆一EITs与上市公司相同点在于．RElTs也是杠杆经营：但不同点在于，REITs的杠杆较为适中，美国的RElTs资产负债率长期低于55％。二十世纪80年代后期，RElTs市场整体呈现出爆发式增长．市场构成逐渐由权益、抵押，综合三种类型三足鼎立的格局变为权益REITs一家独大。截止到2008年年底，美国在公开市场上的RElTs的总市值达到了1915．5亿美元．其中，权益型RElTs市值为17623亿美元、抵押型REITsl419亿美元、综合型REITsll3亿美元．其中权益型REITs占到总市值的92％。REITs自身的税收待遇：RE盯s自身税收待遇的最重要的特征是它享有作为“收入传递证券”(PassThroughsecurities)的税收待遇．根据信托税制的“导管原理”，它被视为收入传递的工具而免征所得税。RElTs股东的税收待遇。1986年美国

134中国总会计师日币酊。11一一■■_修订的将获取收入的活动区分为被动行为和非被动行为(PassiveActjvitlesandNoPassIveActIvitIes)两类．所谓”被动行为“是指纳税人没有实质性参与的交易或经营行为。非被动行为则包括：薪水，工资；担保费；利息与股息；股票与债券。RElTs的分红视同证券组合收入，也就是说．它属于非被动行为所得．按照非被动行为所得缴纳所得税。国务院2013年连续出台多项严厉调控房地产的政策，。新国四条”、“新国十条”政策打击力度大、针对性强，对房地产市场产生相当大的影响。在国家加强宏观调控下，房地产商正在急切地寻找着除银行之外更好的融资渠道．这便为中国提供了发展REJTs的最佳时机。对于RElTs的必要性．可行性分析．以及对目前我国RE『Ts的发展现状的讨论，就显得尤为重要。信托投资公司业务重组的需要。我国的信托投资公司曾经不仅是。全能型金融机构“．而且还涉足多方面的实业投资．其中房地产业务占有相当的比重。根据分业经营的原则．信托投资公司实业的投资部分业务必须进行剥离．这其中当然也包括房地产业务。对于房地产业务的剥离，可以采取把原来的房地产业务或全资子公司改造为REITs的方式进行。也就是说．把原有的房地产业务或房地产公司改组为一个RElTS。信托投资公司把已有的房地产直接投资转换成为REITs的股权．由原来的房地产经营开发者转为REITs的战略投资者。我国的信托行业在经历了五次全面性的清理整顿之后，已逐渐步入了正轨．基本完善的法律框架确立了信托业在我国金融业的地位。信托公司在股权结构、资产规模、内部治理、风险控制能力，业务拓展能力、经营自律性等方面都有了很大提升．有序竞争环境初步形成，为RElTs在中国的推行提供了很好的契机。通常而言，风险是指投资者达不到预期的收益或遭受各种损失的可能性，即投资收益的不确定性。RElTs作为一种房地产封闭式基金．一方面受到宏观经济、房地产行业．房地产市场和房地产

项目的多重风险所带来的一系列不确定因素的影响．同时又面临着信托业务基金运作管理过程中的诸多隐患。所以．本文把REITs的风险归结为投资风险和运营风险两大类予以展开剖析。由于投资者是以购买RElTs股票的形式对RElTs进行投资．因此．其不仅需要承担REITs作为房地产证券化产品的特殊风险．而且还需要承担股票市场的特定风险。信托业是我国金融业核心的四大支柱之一．是整个金融市场体系的组成部分。而房地产业又是整个市场体系中至关重要的一部分。所以．RElTs是宏观经济中的微观主体。由于专业化和分工化的日益深化，我国经济体系中的各个环节．各个组成部分之间更加相互依赖、紧密联系。因此，REITs的发展是由宏观经济政策所影响和决定的。政局的变动可能引起经济政策的改变．从而影响REITs市场i战争．动乱则通过影响宏观经济环境而导致REITs市场的变动：文化、自然因素及其变迁则通过影响消费．储蓄．投资等来影响REITs市场。这就足以说明REITs市场从根本上是与宏观经济相关的。宏观经济因素对信托业的影响既是根本性的，也是全局性的。宏观经济因素则几乎对每个信托投资行业都会构成影响，因而必然影响整个信托业的走向，其中当然也包括REITs。从各国信托市场的发展史来看．除个别处于不规范时期的信托市场以外．信托市场的每一次快速发展都是以宏观经济向好为背景的，而每一次衰退的背后也是因为宏观经济的发展缓慢甚至是倒退。由以上分析可见．REITs作为一种建立在众多机制之上的复杂的房地产投融资工具．从试点到规范运作，有一个政策．法规出台和调整的过程。每一项政策，法规出台或调整，对它都会有一定的影响，有的甚至会产生很大的影响．从而使得REITs面临巨大的风险，而且这PF≈AcTIcEDIscussloNl基匿吞圃曩

种风险特别是在REITs发展初期会处于非常重要的地位。

二、我国房地产投资信托基金(REITs)的风险和不合理之处随着商品房市场的逐渐打开．住房的需求在短短几年内发展极其迅速．推动了房地产行业的兴盛。很多城市明确的提出将房地产业作为其经济新的增长点，甚至作为支柱性产业。同时．不少企业和个人也纷纷跻身房地产业。房地产业也因此成为了中国风险最高的行业．具体体现在行业的周期性风险及行业内公司融资结构的不合理。周期性风险——周期性风险是指房地产行业的周期波动给RElTs投资者带来的风险。房地产业本身就是一个具有周期性循环发展特征的行业。每一个周期都可分为复苏与发展、繁荣、危机与衰退、萧条四个阶段。当房地产业从繁荣阶段进入危机与衰退阶段．继而进入萧条阶段时．业内就会出现持续时间较长的房地产价格下跌、交易量锐减、新开发建设规模收缩等情况．从而使REITs的收益大幅度下降，导致投资者的失利。例如美国1991—1992年的房地产萧条期间．房地产成交价平均只有原价的14％甚至更低．其中商业房地产总体市场价值从1989年的35000亿美元跌至1991年的15000亿美元。房地产价格的大幅下跌和市场成交量的萎缩．导致一些实力不强、抗风险能力较弱的投资者因资金债务等问题而破产。行业内公司融资结构的不合理．负债水平高——中国房地产企业高负债、低现金流的状态．很大程度上与经营方式有关。房地产公司多数都是借助银行贷款等外债开发和建设新房．然后通过售房回收资金。在国家经济发展良好．房产需求旺盛的时期．这种高负债运行模式显得非常的经济。房产出售率高、交易活跃．房产开发企业可以迅速回收资金。因此．即使没有太多的自有资本和现金流，也可以使项目正常运转。但是．一旦行业有效需求出现下降，例如由于宏观调控或者房地产价格过高而导致市场需求萎靡．那么房地产公司的资金链条就会立刻断裂。而当前，房地产行业又没有很好的风险规避工具，极容易陷入资不抵债的困难境地。由此可见，房地产行业内各公司的融资结构不够合理、负债水平很高．这势必影响到它们的风险抵抗能力。发展RElTs是促进房地产行业健康发展的必经之路。RElTs本身就是一个复杂的风险管理业务．这要求REITs的主体应当正确而且客观的认识到RE|Ts的风险问题。只有这样，才能使REITs这个重要的社会公众金融投资工具更加规范．稳健地发展。