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私募基金合格投资者的穿透核查计算及分析内容：慈航资本摘录一、“穿透核查”及投资者人数穿透核查，穿透核查主要是为了防止高风险产品向低风险承受能力客户错误销售，防止金融机构通过结构设计规避监管，从宏观审慎角度防止因监管盲区发生系统性危机。
简单说来，穿透是为了保证金融消费者信息透明和监管信息透明。
对合格投资者人数的穿透核查能有效监管投资活动，防止非法集资等违法活动。
目前，我国私募基金投资者人数限制如下：公司型基金：有限公司不超过50人，股份公司不超过200人合伙型基金：不超过50人信托（契约）型基金：不超过200人《基金法》第八十八条：非公开募集基金应当向合格投资者募集，合格投资者累计不得超过二百人。
注：由于目前尚未实现统一监管，还存在一些未按照私募基金进行监管的私募类信托（契约）型基金。
例如信托计划，按中国银监会现行规定，单个信托计划的自然人人数不得超过50人，但单笔委托金额在300万元以上的自然人投资者和合格的机构投资者数量不受限制。
资产管理计划，单个资产管理计划的委托人不得超过200人，但单笔委托金额在300万元以上的投资者数量不受限制。
二、对合格投资者进行“穿透核查”的相关法律法规（一）合格投资者的界定根据《私募投资基金募集行为管理办法》（2016年4月15日发布），私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的机构和个人：1、净资产不低于1000万元的机构；2、金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。
前款所称金融资产包括银行存款、股票、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货权益等。
除此之外，《私募投资基金募集行为管理办法》还规定了以下五类特殊的合格投资者：（1）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金；（2）依法设立并在中国基金业协会备案的私募基金产品；（3）受国务院金融监督管理机构监管的金融产品；（4）投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员；（5）法律法规、中国证监会和中国基金业协会规定的其他投资者。
定增新规解读——关于穿透规则的理解2015年10月18日最新一期保代培训会议上，管理层传达再融资审核政策做出相关调整，核心围绕三方面：1、从今天起，长期停牌的(超过20个交易日)，要求复牌后交易至少20个交易日后，再确定非公开基准日和底价。
鼓励以发行期首日为定价基准日，这类交易如审核无重大问题，直接上初审会。
2、董事会阶段确定定增投资者的，若投资者涉及资管计划、理财产品等，要求穿透披露至最终出资人，所有出资人合计不能超200人(不适用于员工持股计划参与认购的情形)，即不能变为变相公开发行；而且不能分级(结构化)安排。
3、募集资金规模最好不超过最近一期净资产(不强制要求，但会关注)。
募集资金可以补流，但要测算合理性，测算过程可以用过去几年最高的收入增长率。
会议精神是为了保证股东公平性、防止利益输送以及控制变相公开发行，针对的主要是三年期锁价发行的情形。
培训会后时间过去近一个月，期间已经有几家公司按照新的监管要求进行了相关的核查与披露。
通过揣摩会议精神、接收证监会窗口指导和公告内容，结合笔者在券商长期积累的定增业务承销工作经验，我们就“穿透”规则的变化这一重大影响进行了跟踪和研究：从证监会预审员处了解情况，对穿透原则等相关政策明确如下：1、所有的有限合伙及资管计划或有限公司必须展开，层层穿透计算最终投资者的家数或人数，上述主体设立时间及是否为本次定增而设不影响穿透计算；2、上述主体层层穿透至投资人为股份公司、自然人及国资委为止；3、认购人的权益架构一旦在预案阶段披露，则在整个审核阶段不得更改，否则视为方案重大调整。
从监管机构传达的理念，我们认为应该是只针对有限合伙或资管计划、理财产品等进行穿透，最多再加上有限公司进行穿透。
但实际操作中，从已公告情况来看，规则施行初期执行过程中预审员的标准有松紧差异，对穿透原则的实际执行情况如下：1、执行标准有点乱：以南通电源为例，对资管计划穿透时，对有限公司作为出资人的，将有限公司进行层层穿透至自然人；对有限合伙穿透时，普通合伙人为有限公司，并且出资的，并未穿透。
增加“十大流通股东（包括自然人判断）”副图公式副图：一个可以显示个人股东名字的公式比如前十大流通股东中有8名是自然人能够在公式界面显示出这8名个人股东的名字INPUT:X1(500),Y1(150),Y(80),M(0);股东1:=PFSTR(4001,M);股东2:=PFSTR(4011,M);股东3:=PFSTR(4021,M);股东4:=PFSTR(4031,M);股东5:=PFSTR(4041,M);股东6:=PFSTR(4051,M);股东7:=PFSTR(4061,M);股东8:=PFSTR(4071,M);股东9:=PFSTR(4081,M);股东10:=PFSTR(4091,M);flag1:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4001,0),8),STRRIGH T(PFstr(4001,0),8)))-1);flag2:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4011,0),8),STRRIGH T(PFstr(4011,0),8)))-1);flag3:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4021,0),8),STRRIGH T(PFstr(4021,0),8)))-1);flag4:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4031,0),8),STRRIGH T(PFstr(4031,0),8)))-1);flag5:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4041,0),8),STRRIGH T(PFstr(4041,0),8)))-1);flag6:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4051,0),8),STRRIGH T(PFstr(4051,0),8)))-1);flag7:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4061,0),8),STRRIGH T(PFstr(4061,0),8)))-1);flag8:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4071,0),8),STRRIGH T(PFstr(4071,0),8)))-1);flag9:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4081,0),8),STRRIGH T(PFstr(4081,0),8)))-1);flag10:=ABS(ABS(STRCMP( STRLEFT(PFstr(4091,0),8),STRRIG HT(PFstr(4091,0),8)))-1);自然人股东数:=flag1+flag2+flag3+flag4+flag5+flag6+flag7+flag8+flag9+flag1 0;DRAWTEXTREL(20,20,'股票名称:'+'【'+STKLABEL+''+STKNAME+'】'),COLOR00FFFF;DRAWTEXTREL(X1,40,'增减情况'),COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,40,'持股数（万股）'),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,40,'持股比例（%）'),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1,'1.'+股东1),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1,PFSTR(4004,M)),COL ORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1,STR(PFFIN(4002,M)/10 000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1,STR(PFFIN(400 3,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*1,'2.'+股东2),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*1,PFSTR(4014,M)), COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*1,STR(PFFIN(401 2,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*1,ST R(PFFIN(4013,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*2,'3.'+股东3),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*2,PFSTR(4024,M)), COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*2,STR(PFFIN(40 22,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*2,S TR(PFFIN(4023,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*3,'4.'+股东4),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*3,PFSTR(4034,M)), COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*3,STR(PFFIN(40 32,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*3,S TR(PFFIN(4033,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*4,'5.'+股东5),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*4,PFSTR(4044,M)), COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*4,STR(PFFIN(40 42,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*4,S TR(PFFIN(4043,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*5,'6.'+股东6),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*5,PFSTR(4054,M)), COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*5,STR(PFFIN(40 52,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*5,S TR(PFFIN(4053,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*6,'7.'+股东7),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*6,PFSTR(4064,M)), COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*6,STR(PFFIN(40 62,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*6,S TR(PFFIN(4063,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*7,'8.'+股东8),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*7,PFSTR(4074,M)), COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*7,STR(PFFIN(40 72,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*7,ST R(PFFIN(4073,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*8,'9.'+股东9),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*8,PFSTR(4084,M)), COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*8,STR(PFFIN(4082,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*8,S TR(PFFIN(4083,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*9,'10.'+股东10),COLOR00FF00;DRAWTEXTREL(X1,y1+y*9,PFSTR(4094,M)) ,COLORFF00FF;DRAWTEXTREL(X1+100,y1+y*9,STR(PFFIN(40 92,M)/10000)),Color8080FF;DRAWTEXTREL(X1+250,y1+y*9,S TR(PFFIN(4093,M))),ColorBFBFFF;DRAWTEXTREL(20,y1+y*10,'自然人股东数: '+STR(自然人股东数)+' 流通股东人数: '+STR(PFFIN(4253,M))+' 与上期相比增减:'+STR(PFFIN(4253,M)-PFFIN(4253,M+1))+' 人均持流通股: '+STR(PFFIN(4254,M))+' 与上期相比人均持股增减:'+STR(PFFIN(4254,M)-PFFIN(4254,M+1))),COLOR00FFFF;。
IPO涉及的股东人数穿透计算问题研究一、股东穿透计算的法律依据《中华人民共和国证券法（2019修订）》（以下简称“《证券法》”）第九条规定，公开发行证券，必须符合法律、行政法规规定的条件，并依法报经国务院证券监督管理机构或者国务院授权的部门注册。
未经依法注册，任何单位和个人不得公开发行证券。
有下列情形之一的，为公开发行：（一）向不特定对象发行证券；（二）向特定对象发行证券累计超过二百人，但依法实施员工持股计划的员工人数不计算在内；（三）法律、行政法规规定的其他发行行为。
同时，《证券法》第一百八十条规定：“违反本法第九条的规定，擅自公开或者变相公开发行证券的，责令停止发行，退还所募资金并加算银行同期存款利息，处以非法所募资金金额百分之五以上百分之五十以下的罚款；对擅自公开或者变相公开发行证券设立的公司，由依法履行监督管理职责的机构或者部门会同县级以上地方人民政府予以取缔。
对直接负责的主管人员和其他直接责任人员给予警告，并处以五十万元以上五百万元以下的罚款。
”《首次公开发行股票并上市管理办法（2020修正）》规定，拟上市企业不得存在“最近36个月内未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行过证券；或者有关违法行为虽然发生在36个月前，但目前仍处于持续状态”之情形系企业申请IPO的实质条件之一。
此外，《创业板首次公开发行股票注册管理办法（试行）》、《科创板首次公开发行股票注册管理办法（试行）（2020修正）》亦明确规定“发行人生产经营符合法律、行政法规的规定，符合国家产业政策”系发行条件之一，由此理解，企业申请在创业板、科创板上市的，亦不应存在“未经法定机关核准，擅自公开或者变相公开发行过证券”的违法行为。
因此，从法规层面上，公司申请IPO应符合《证券法》及拟申报板块相应管理办法的规定，不应存在未经国务院证券监督管理机构核准或同意注册、擅自公开发行证券的情形，即不应存在未经主管部门核准/同意、股东人数超200人的情形（依法实施员工持股计划的员工人数不计算在内）；若公司存在前述问题，则存在申请IPO的实质性法律障碍，且公司及相关人员存在被主管部门追究相应法律责任的潜在风险。
IPO涉及的股东人数穿透计算问题研究随着公司的快速发展和扩张，许多企业开始考虑通过IPO（首次公开发行）来进一步发展业务并实现资本市场融资。
在IPO过程中，涉及到股东人数穿透计算的问题，这在确定是否符合IPO的条件以及相关限制方面具有重要的意义。
本文将就IPO涉及的股东人数穿透计算问题展开研究。
IPO是企业将其股票首次公开发行给公众，以进行融资的过程。
在IPO过程中，股东人数的统计尤为重要，因为根据证券法律法规的规定，一家企业是否具备IPO的资格要求，通常与其股东人数有关。
根据我国相关规定，一般情况下，企业上市的股东人数需要达到两个条件：一是符合股份公司法规定的公司股东数不得少于200名，二是公司股东中的自然人股东数不得少于50名。
这些要求旨在确保上市公司具有一定规模、一定的社会基础和较高的股东分散度。
那么，在IPO过程中，如何准确计算公司的股东人数呢？首先需要明确，股东人数的穿透计算是一项复杂的任务，需要综合考虑公司内部关联人的实际情况以及相关的证券法规。
下面将介绍一些常见的股东人数穿透计算方法：1. 直接持股计算法：直接持股计算法是指通过查看公司的股东名册来进行股东人数统计。
这种方法适用于非上市公司，其中股东人数可以直接统计。
但对于涉及多个层级、链式股权结构的公司，直接持股计算法可能无法准确穿透到最终的自然人股东。
2. 链式结构法：链式结构法是指通过公司的组织架构图和股权链，逐级追溯相关企业的股东情况。
这种方法适用于存在多个层级的公司，可以更准确地计算出股东人数。
但同样也存在一些问题，如信息的不完整性和透明度，可能导致股东人数计算的不准确。
3. 查账法：查账法是指通过调查和核实公司的财务账目以及相关的公司文件，来获取股东人数的信息。
这种方法相对复杂且耗时，但可以提供更准确的股东人数数据。
同时，需要注意的是，查账法需要保护商业秘密和股东隐私，确保信息的安全和保密。
综上所述，IPO涉及的股东人数穿透计算问题是一个复杂的任务，需要综合运用不同的计算方法来确保准确性和完整性。
筹码的延伸技术指标——穿透率、集中度、获利比例和浮筹比例(2013-10-13 00:01:49)股票的筹码每天都在变动，变动的幅度和方向依据市场和主力行为而出现各种差异。
为了总体和细节上描述这些变化，从而产生出筹码的延伸技术指标——穿透率、集中度、获利比例和浮筹比例。
这些延伸的技术指标在参考使用时，依然要结合筹码的形态和K线的走势来进行综合判断。
下面一一进行阐述：一、穿透率：每一个交易日股价都会出现或上或下的浮动，也就是股价在某一筹码密集区内或其之间穿行，并使一定的筹码发生流动。
为了表述这种状态以及强弱，所以设计出穿透率这个技术指标。
其计算公式为：穿透率＝当日股价穿越筹码的比例÷当日的换手率。
通过这个公式可以知道，穿透率与当日股价穿越的筹码比例成正比，与当日的换手率成反比。
由于股价可以上下穿越筹码，所以穿透率有正负值之分。
结合筹码的形态、穿透率的大小和股票的涨跌会有不同的排列组合，每一个组合都包含着不同的市场定义。
下面就一些重点内容进行论述：1.吸筹：股票处于低位无论涨跌和筹码形态，当股价穿越的筹码多成交量大，表明主力吸筹，而且吸筹的效果较好（低位波段顶部放量或长阴倒拔垂杨柳等）；2.洗盘：前期成交量放大以后，当单峰筹码股票下跌时，股价穿越的筹码多成交量小，负穿透率很强。
在低位出现，表明主力洗盘。
在顶部出现，提示主力完成派发股票即将下跌；3.启动：单峰筹码股票上涨时，股价穿越的筹码多成交量小，正穿透率很强。
这部分被穿越的筹码被主力持有的可能性较大。
这个状态经常发生在主力吸筹洗盘完成后再次上涨的阶段；4.拉升：股票在拉升的过程中，如果成交量放大，则表明抛压比较重，主力在底部吸筹不够充分。
如果穿透的筹码稀少时，则股票较弱；5.派发：股票处于高位无论涨跌，股价穿越的筹码多成交量大，都表明主力派发；6.下跌：在下跌的过程中，负穿透率较小；7.当股价穿越的筹码少成交量小时，说明该股票处于暂时的平衡状态；8.股价处于单峰筹码或较为密集的筹码区域时，穿透率具有指导意义。
【基本观点】1、实践中存在发行人的股东层面股东人数超过200人的情形，证监会在审核中做了关注，后来发行人均取得了非公部的确认文件，明确将超过200人的主体纳入非上市公众公司监管范围。
2、如果是发行人股东人数直接超过200人，对于非公部来说，我觉得要比股东层面股东超过200人出具确认意见的难度大很多，毕竟非公部承认纳入监管的主体不同，一个是拟上市公司一个是拟上市公司股东，毕竟拟上市公司上市之后是有明确的监管机构的，非公部提前发布意见不合适。
如果这样的理解可行，那么家家悦的案例就值得参考。
3、利群股份和家家悦都是山东当地的商超连锁，都是2016年取得的非公部文件，两家企业都是国有改制过来的，2016年还是新三板发展的高峰期。
这些因素是否构成了这两个案例的巧合，从而使这两个案例没有了参考性。
4、目前没有发现非公部对拟IPO的发行人股东超过200人问题出具过最新的确认意见，但是对于新三板挂牌最新的非公部确认意见是2018年1月。
如此说来，有的企业想先挂新三板取得非公部意见然后再IPO的曲线救国是否还有可行性，不得而知。
5、个人觉得，股东超过200人的问题，最合理的方式还是尽量进行清理和集中，毕竟任何一个小的细节和因素都可能影响到IPO的进程。
人多眼杂最快心眼多，所谓防不胜防是也！【案例情况】一、利群股份（601366）：发行人股东合计164人、第一大股东利群集团股东超过200人问题，取得非公部确认（一）审核进度预披露：2014年5月非公部批文：2016年8月预披露更新：2016年9月上会：2016年12月（二）简要历史沿革1、1997年12月19日，青岛市经济体制发展改革委员会下发青体改发[1997]246号《关于青岛长江商厦股份有限公司获准设立的通知》，同意青岛利群股份有限公司作为主要发起人，青岛福兴祥商品配送有限责任公司、临海市仲达建筑装饰公司、江苏省江都市宏伟工业设备配套公司、青岛金海通装饰工程公司、青岛利群股份有限公司工会（代表内部职工个人）作为发起人采取发起方式设立“青岛长江商厦股份有限公司”。
股东人数（筹码）股东人数（筹码）股东人数释义：每次上市公司的定期报告出来，业绩往往成为人们的焦点，其实从技术分析角度，股东人数也是一项很重要的指标。
假如一个上市公司的真实可流通的股数是100，股东人数是100，那么人均股数是1，如果下一次的定期报告显示，股东人数为80了，那么，就是有20人股数卖出了，进入了后80人的手中，如果是5个人买的，那么股东人数就分成了75：5，即75人仍旧拿着每人1股，后来的5人，每人平均4股。
这样的过程可以继续演化。
人均4股，或者更多，这个人的购买能力是正常的人的四倍或者更多，能力是很强了，当然，买的原因也是很深刻的。
这些人，应该是市场的先知先觉者。
先知先觉的人带动后知后觉的人，后知后觉的人带动不知不觉的人，这样，筹码就做了一次从分散到集中，再到分散的旅行。
当然股价也伴随筹码的分散---集中---分散，做了一个圆周运动。
其实，后面的75人，也没闲着，后面的75人和前面最开始的75人早就不是同一个人了。
他们的成本随着不断的换手逐步抬高，到了不知不觉的人手里时，成本可能已经是先知先觉的一倍以上了。
股东人数减少20%是个标志，一般只有先知先觉介入的时候才可能出现这个情况。
上市公司股东人数多，说明筹码分散，散户多；反之，股东人数少，说明筹码集中，机构控盘程度高。
当筹码由集中开始分散，往往就是主力机构派发出货阶段，散户接盘；反之，当筹码由分散逐步集中，往往又是主力振荡吸筹，大规模建仓的阶段。
多年市场证明，上市公司股东人数由集中到极度分散，或者由分散到极度集中，总是会给我们带来很多投资机会。
作为上市公司业绩披露报告中重要的一项内容，股东人数的变化越来越引起投资者的重视。
一般而言，股东户数增减变化与股价中期的涨跌幅呈现负相关。
即股东户数越增加，股价往往表现低迷或者远落后于大盘；相反，股东户数越是减少，股价走势往往越是涨幅居前或相对抗跌。
需要说明的是，流通股本大小并不是决定股东户数增减的主要因素。
编个股东数减少和股东持股增加的选股公式
编写条件：
编写方法：
网友求助：
请老师能否分别编一个股东人数逐季减少和股东持股逐季增加的选股公式，两个公式能合二为一更好。
谢谢。
解答如下：
{D1～D4为月日，Y1、Y2为年份，以后按需设定}
D1:=0630;
D2:=0930;
D3:=1231;
D4:=0331;
Y1:=2010;
Y2:=2011;
前三季股东人数:=PFFINON(4253,Y1,D1);
前二季股东人数:=PFFINON(4253,Y1,D2);
前一季股东人数:=PFFINON(4253,Y1,D3);
当前股东人数:=PFFINON(4253,Y2,D4);
前三季持股数:=PFFINON(4254,Y1,D1);
前二季持股数:=PFFINON(4254,Y1,D2);
前一季持股数:=PFFINON(4254,Y1,D3);
当前持股数:=PFFINON(4254,Y2,D4);
XG:当前股东人数<前一季股东人数AND 前一季股东人数<前二季股东人数 AND 前二季股东人数<前三季股东人数
AND 当前持股数>前一季持股数 AND 前一季持股数>前二季持股数 AND 前二季持股数>前三季持股数;。
（一）中国证监会《私募投资基金监督管理暂行办法》的规定
根据中国证监会2014年10月13日发布的《私募投资基金监督管理暂行办法》（证监会令[105]号），对合格投资者有如下规定：
一般规定：第十二条私募基金的合格投资者是指具备相应风险识别能力和风险承担能力，投资于单只私募基金的金额不低于100万元且符合下列相关标准的单位和个人：
1、净资产不低于1000万元的单位；
2、金融资产不低于300万元或者最近三年个人年均收入不低于50万元的个人。
特殊合格投资者的规定：第十三条下列投资者视为合格投资者：
1、社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金；
2、依法设立并在基金业协会备案的投资计划；
3、投资于所管理私募基金的私募基金管理人及其从业人员；
4、中国证监会规定的其他投资者。
以合伙企业、契约等非法人形式，通过汇集多数投资者的资金直接或者间接投资于私募基金的，私募基金管理人或者私募基金销售机构应当穿透核查最终投资者是否为合格投资者，并合并计算投资者人数。
但是，符合本条第1、2、4项规定的投资者投资私募基金的，不再穿透核查最终投资者是否为合格投资者和合并计算投资者人数。
（二）对穿透核查规则的理解
1、只对依据法律规定登记为非法人形式的单位投资者穿透核查最终投资人是否为合格投资者，此类情形不包括公司以及其他登记证明显示为独立法人的单位；
2、穿透核查是指全面考察直接投资人的最终出资人，一直穷尽到最终出资人为自然人、公司等法人或前述第1、2、4类特殊合格投资者时为止。
3、已备案的合伙型和契约型基金是否还需要穿透和合并计算：该问题实际上可以再解读为已备案的合伙型和契约型基金是否属于前述第2类特殊合格投资者。
穿透核查规则目的在于防止管理人通过设置多层结构规避合格投资者限制，而经备案的基金之合格投资者已符合合格投资者规定，不存在规避的情形，因此，经备案的合伙型和契约型基金不再穿透核查和合并计算。
（三）参考全国中小企业股份转让系统有限责任公司的规定
全国中小企业股份转让系统有限责任公司2015年10月16日发布《机构业务问答（一）——关于资产管理计划、契约型私募基金投资拟挂牌公司股权有关问题》，规定：
根据《非上市公众公司监管指引第4号——股东人数超过200人的未上市股份有限公司申请行政许可有关问题的审核指引》（证监会公告【2013】54号），“以私募股权基金、资产管理计划以及其他金融计划进行持股的，如果该金融计划是依据相关法律法规设立并规范运作，且已经接受证券监督管理机构监管的，可不进行股份还原或转为直接持股。
”因此，依法设立、规范运作、且已经在中国基金业协会登记备案并接受证券监督管理机构
监管的基金子公司资产管理计划、证券公司资产管理计划、契约型私募基金，其所投资的拟挂牌公司股权在挂牌审查时可不进行股份还原，但须做好相关信息披露工作。
（四）证监会窗口指导意见
2015年10月28日发布的证监会窗口指导意见包括：1．长期停牌的（超过20个交易日）的，要求复牌后交易至少20个交易日后，再确定非公开基准日和底价。
鼓励以发行期首日为定价基准日，这类交易如审核无重大问题，直接上初审会。
2．董事会阶段确定投资者，投资者涉及资管计划、理财产品等，在公告预案时即要求穿透披露至最终出资人(随后发行部将通知交易所在审核公告中落实)，所有出资人合计不能超200人(不适用于员工持股计划参与认购的情形)，即不能变为变相公开发行;不能分级(结构化)安排。
3．募集资金规模最好不超过最近一期净资产（不强制要求，但会关注）。
募集资金可以补流，但要测算合理性，测算过程可以用过去几年最高的收入增长率。
4．在定增核准后、发行备案前，资管产品或有限合伙企业资金需到位。
5．发行后在锁定期内，委托人或合伙人不得转让其持有的产品份额或退出合伙。
6．发行对象，包括最终持有人，在预案披露后，不得变更。
根据上述指导意见，资管计划、理财产品要求穿透披露至最终出资人。
综上，得出如下判断标准：发行人直接、间接股东人数不得超过200人，其中：（1）合伙企业作为发行人股东一般认定为1人，但若存在故意规避200人嫌疑情形的，则需把合伙人作为间接股东计算；（2）私募股权基金是依据相关法律法规设立并规范运作，且已经接受证券监督管理机构监管的，但若系专为投资发行人而设立的，亦应将股东追溯至最
终自然人，作为间接股东累加计算；（3）核心员工通过特殊设立公司间接持股的，股东人数需按自然人人数累加计算。
（4）资管计划、理财产品要求穿透披露至最终出资人。
在基金投资于被投企业时，是否需要穿透计算人数，被有些中介夸大为天大的事情，甚至变成了交易的deal killer。
记得我刚做律师的时候，有个前辈跟我说过，法律其实不是一个交易最重要的事情，他做了十几年律师，就有一个项目因为土地的问题没有交易成功，十几年来唯一一例，法律要做的事情永远都是控制风险不是阻碍交易。
我已无力吐槽某项目上碰到的中介机构，他们用不专业直接杀死了交易，我只想就所涉及的法律问题做个澄清。
一、基金的有限合伙人中包含上市公司不构成公司上市障碍
上市公司作为公众公司不穿透是行业惯例，目前过会的全部公司股东中含有上市公司的都不做穿透处理，这类上市公司叫IPO的影子股，上市公司不穿透也是包括监管部门和中介机构采用的统一核查标准。
我们随机抽取8月发行的新股，达威股份股东有东阿阿胶，苏州恒久股东有苏州高新，江阴银行股东有海澜之家和法尔胜，贵阳银行股东有贵州茅台、中天城投、海特高新、中国中车。
因此，上市公司不穿透是行业共识，基金中的有限合伙人是上市公司的也不需要穿透，更不会构成公司上市障碍。
二、基金整体穿透人数超过200人不构成公司上市障碍
截至目前，证监会未以任何渠道任何书面方式的表明拟上市公司在IPO时就其已备案的私募股权投资基金的股东进行彻底穿透，目前证监会的指导意见只是在对于上市公司进行非公开发行时要求对理财计划、信托计划进行穿透，且这种穿透也非彻底穿透而是穿透到自然人、国资委及股份有限公司。
在此问题上对于定增的审核口径是严于IPO的。
针对IPO时，股东是私募股权投资基金的是否需要穿透，证监会保代培训曾经有过说明，以有限合伙企业形式的私募股权投资机构可以作为拟上市公司的股东，计为1人，但明显为了规避200人要求的除外——根据《合伙企业法》、《合伙企业合伙协议》以及合伙企业运作实质判断。
理由是私募基金备案时已就投资者是否符合合格投资者及是否符合人数规定进行了初步判断。
根据我们的项目经验及对证监局、券商及律师的咨询，目前IPO还是遵循上述判断标准。
在基金的有限合伙人存在穿透合并计算超过200人时，需要判断上述主体是为规避人数要求设定的还是历史形成的，我们理解只要合法设立的公司作为LP，其人数穿透超过200人，而基金不为投资某一项目而设立，就不应穿透计算。
我们查询了近期过会的案例欧普照明及步长制药，其股东中均有大量的股权投资机构，全部穿透均超过200人，均已顺利过会，证监会2016年3月9日公告，欧普照明股份有限公司IPO申请获通过。
根据欧普照明的工商登记信息，其共有17个股东，其中7个自然人股东，8个有限合伙企业股东，2个公司股东。
经过穿透核查，其股东人数明显超过200人。
证监会网站7月13日公布的发审会公告，山东步长制药股份有限公司的首发申请获得批准通过。
根据步长制药工商登记信息，其共有49个股东，其中17个有限合伙企业股东，13个境外股东。
经过穿透核查，其股东人数也明显超过200人。
三、结语
因此从理论和实际案例来看，没有一个明文的规定私募基金要进行穿透，案例也支持私募基金可以不做终极的穿透，私募基金本身视为一人不做终极穿透，应为应有之义。
对于那些怒刷存在感的所谓提示潜在风险的中介机构，我只想说，我虽然书读得不多，但你也不要骗我。
