企业并购的财务效应综合评价研究

企业并购的财务效应综合评价研究
作者：魏淑娟于俊乔雪芹
来源：《消费导刊·理论版》2008年第09期
[摘要]并购已经成为当今企业扩张规模的手段之一，并购整合也被放在极其重要的地位。

企业的经营状况和发展前景决定了企业价值的大小，决策者需要根据企业的经营业绩和业务发展趋势做出正确的判断，而企业的财务状况可以很大程度上反映企业的绩效。

所以判断并购企业整合以后是否达到了预期的效应，就要从财务状况来检验。

[关键词]财务效应并购整合
作者简介：魏淑娟，女，内蒙商都人，硕士研究生学历，包头轻工职业技术学院经济管理系教师；于俊，男，山西人，包头轻工职业技术学院经济管理系主任；乔雪芹，女，内蒙人，包头轻工职业技术学院经济管理系经贸教研主任。

本文把整合的财务效应作为主要研究对象，采用财务分析法来检验我国企业并购后整合的财务效应，即采用事件前后企业的财务和会计数据来进行比较分析。

为了避免单个指标可能造成的缺陷，论文选取若干个会计指标，运用主成分分析法提取权重来构建上市公司财务效应的综合得分模型。

为了考察并购对企业业绩的长期影响，本文将把检验区间扩大到从并购前一年到并购后第二年。

一、分析步骤
（一）选取合适的研究样本；
（二）选取并购企业年度报表中的若干指标来构建指标体系，利用主成分分析法构造一个综合评价得分函数，计算出并购前后不同年度的综合得分，对并购企业进行财务效应的综合评价；
（三）用并购前后企业综合得分的变化情况，来评判企业并购整合的财务效应是否得到改善。

二、样本选取
（一）由于需要的样本数量较多，第一手资料不太容易获得，只能通过证券网，以及证券报上每年的财务报表获得财务数据，因此选择上市公司的并购案例；
（二）选取并购方是中国企业的案例，一方面数据好收集，另一方面本文研究的目的主要是为了我国企业以后的并购作铺垫；
（三）因为本文是基于协同目的研究并购，所以要选取2002、2003、2004、2005的财务数据都可获得的企业；
（四）为了使结果更有说服力，选择规模大小相当的企业。

在原始样本的基础上，按照以下条件剔除掉一些不符合要求的样本企业：
１．由于套利并购的最终目的并非将被并企业纳入整体进行运营，所以本文仅基于协同效应进行并购研究，因此剔除套利目的下的并购行为；
2．对于在2003年内发生多次并购的公司，本文只以其最有影响力的事件计算在内；
３．剔除ST 、PT的企业，因为这类企业的财务指标存在极限值，对本文研究的内容没有代表性。

因为并购整合对上市公司财务效应的影响一般发生在整合完成之后。

因而本文选取的样本均是已在2003年完成整合的上市公司。

三、指标的选取及数据来源
为了避免财务管理当中孤立的对一个指标进行分析，本文综合所有的相关财务指标对企业绩效进行综合评价，选取表现盈利能力、偿债能力、运营能力的共十个指标进行综合效应的评价。

论文所选取的数据来源于“新浪财经网”上市公司年报及数据浏览器。

采用的统计软件为SPSS 13.0。

四、财务效应综合评价
（一）综合评价指标介绍
企业盈利能力是指企业利用各项资源赚取利润的能力。

盈利能力分析是财务分析的重点，评价盈利能力的指标主要有资产报酬率、股东权益报酬率、销售毛利率、销售净利率，对于股份有限公司，还应分析每股收益、市盈率、每股净资产、每股股利等，但是考虑到本文所选都是上市公司，且分析过程中有些影响因素是重复的，所以该模型只选择主营业务利润率、总资产利润率、净资产收益率、每股收益。

企业的偿债能力是指企业偿还各种到期债务的能力。

通过分析可以揭示企业的财务风险，比较资产报酬率与借款利息的大小，可以为股东提供是否可以举债经营获得杠杆利润的信息。

表现短期偿债能力的指标有：流动比率、速动比率、现金比率；长期偿债能力的指标有：资产负债率、股东权益率、产权比率、利息保障倍数。

本文剔除相关指标，只选择速动比率、流动比率、资产负债率，但是考虑到指标统一趋向有利于系统处理，所以将可能为负的资产负债率换成股东权益率。

企业运营能力表现企业的资金周转状况，是指利用资金周转速度指标反映的资金利用率，用来说明企业管理人员管理与运用资金的经营能力。

评价企业营运能力常用的财务指标有：存货周转率、应收账款周转率、流动资产周转率、固定资产周转率、总资产周转率等，剔除相关指标，本文选取总资产周转率、应收账款周转率、存货周转率三个指标。

如果全面考察财务整合对于企业整体绩效有什么效应的话，还应该考虑发展能力，本文从并购前一年到并购后两年四年的研究就可以说明企业的发展能力，所以在综合评价体系里去掉了发展能力的指标。

（二）分析过程及结果
综合测评时，对于指标权重的确定本文采用主成分分析法(principle components analysis)。

主成分分析法是利用降维的思想，把多指标转化为少数几个综合指标的多元统计分析方法。

该方法的核心是对若干个指标进行因子分析(主成份法是因子分析法的一种)提取适当多的公共因子，再以每个因子的方差贡献率作为权数对各个因子的得分进行加权以建立综合得分函数。

即，
(公式1.0)
其中(i=1，2，…，m)为第i个主成分的得分值，为第i个主成分的方差贡献率。

本文研究选择了27个样本，将2003年实行并购并持续经营的上市公司分为四年（2002、2003、2004、2005）进行分析，根据特征值大于1，累计方差贡献率大于80%的要求，本文在处理出来的结果当中选出了四个主成分。

利用统计软件SPSS13.0进行方差分析。

根据方差分析的四个结果可以得出四个综合得分方程：
从系统得出的因子载荷矩阵可以看出2002年、2003年的第一个、第二个主成分表现的主要是盈利能力，第三个主成分表现的是营运能力，最后一个主成分表现的是偿债能力；2004年的第一个主成分表示偿债能力，第二个表现盈利能力，第三、第四个表现企业的营运能力；2005年的第一个主成分代表盈利能力，第二个代表偿债能力，第三个、第四个代表营运能力。

结合综合得分函数以及主成分载荷矩阵、全部解释变量可以得出不同年度的得分差值以及正值比率，得分差值以及差值均值，均值为正说明业绩的上升，均值为负说明了业绩的下降，相邻两年得分差值正值所占比例越大，代表大比例的企业后一年比前一年的业绩上升的要多。

具体过程如下：
将主成分载荷矩阵（t个指标得出的r个主成分）经过旋转与指标原值矩阵
（N个企业t个指标）相乘可得矩阵，那么这一年第i个企业的第一个主成分得分为函数为：
其中x为指标原值，a为指标对应的主成分的负载系数。

即n个企业的日个主r个主成分分别得分为
；
进一步依据公式1.0，可以得到n个企业一年的综合得分，将相邻两年的得分分别相减，可以得到差值，将差值算术平均即可得差值均值。

依据本文选择的样本分析所得最后结果如表1：
表1差值均值
从表1中差值均值来看，2003年并购整合当年总体得分差值低于2002年得分差值，业绩上升的企业所占比例只有11%；2004年，并购整合后第一年才体现出了财务效应，可见整合是有效的，且业绩增长的企业占到了一半；2005年业绩上升十分明显，且财务效应非常之高，业绩上升的企业达到了100%，说明并购后的企业已经步入了正轨。

与以往关于上市公司并购整合业绩的研究相比，2003年实行并购的企业有了大幅度的提高，可以表明我国对并购整合越来越重视，完成整合的速度也越来越快，在整合后的第二年就完成了整合，实现了高效率的运作。

通过主成分分析法得出分值的综合效应评价进行求证，并购当年由于并购成本及整合费用的支出使企业的业绩有所下降，但是实现了明显的预期效应和规模效应。

并购后第一年就出现
了强势的回升，50%的企业业绩有所上升，说明我国的整合速度比以前加快了，并且效率也提高了。

而并购后的第一年是并购效应最大的一年，所有的指标都在呈大幅上升趋势，分析的结果是并购用一年时间迅速完成了整合，整合效应在并购后第一年体现出来。

并购后的第二年各个指标虽然都在增长，而增长幅度却相对较小，企业基本进入了平稳运营阶段。

参考文献
[1]《中华人民共和国经济法律法规全书》，中国民主法制出版社，2002
[2][美]P.普里切特、D.鲁宾逊，并购之后如何整合被收购公司，中信出版社， 1999
[3]李道国编著，《企业购并策略和案例分析》，中国农业出版社，2001版，第68页
[4]
“本文中所涉及到的图表、注解、公式等内容请以PDF格式阅读原文”。