[大类,中国,时钟]基于投资时钟原理的中国大类资产配置分析

投资时钟在我国资本市场的实践探索摘要：作为一种新兴的投资决策借鉴工具，美林“投资时钟”是一种将资产、行业轮动、债券收益率曲线和经济周期四个阶段联系起来的分析方法。

运用该理论可以通过对各经济周期中不同资产的风险收益情况进行分析，合理选择资产配置方案。

本文将投资时钟理论应用于我国资本市场，使用宏观经济数据确定了完整的时钟周期，并对这一时期各主要资产的风险收益情况按照周期中的不同阶段进行统计分析。

研究表明，投资时钟理论对于我国资本市场的走势预期、资产配置决策以及风险管理等方面具有较强的实践意义。

关键词：投资时钟；经济周期；中国资本市场一、投资时钟介绍投资时钟是由美林证券根据美国完整的超过30年的资产和行业回报率数据提出的投资概念，即将经济周期分为衰退、复苏、过热和滞涨四个阶段，每一个阶段都由经济增长和通胀的变动方向来唯一确定；同时每一阶段都对应债券、股票、大宗商品或现金中的某一特定资产类别。

（一）长期增长和经济周期从长期看，经济增长取决于生产要素的可获得性、劳动力、资本和生产能力的提高。

从短期看，经济经常偏离可持续的增长路径。

政策制定者的工作就是要使其回复到可持续增长路径上来。

在潜能之下的经济增长会使经济面临通货紧缩的压力，而经济增长持续保持在潜能之上则会导致破坏性通胀。

美林投资时钟理论采用产出缺口来描述经济增长走势，用CPI来描述通胀。

拐点判断方面，金融市场上一贯将增长率的短期偏离认为是其长期趋势的改变。

正确地识别拐点可以通过改变资产配置而盈利，但生硬套用该理论也可能会出现错误。

针对上述情况，美林的投资时钟理论中引入了增长评分卡的概念，增长评分卡是一个基于央行政策、OECD领先指标、商业信心指数和实际GDP市场共识预测的扩散指数。

它是关于GDP增长方向的很好的6个月的领先指标，可有效用于拐点判断。

（二）经济周期的4个阶段美林将经济周期分为4个阶段——衰退、复苏、过热和滞胀。

1.衰退阶段。

经济增长停滞，产能过剩和大宗商品价格下跌驱使通胀降低。

如何科学配置大类资产？——经济周期与美林投资时钟研究课程背景：当前，中国处于经济转型期，内部的GDP增速开始放缓，外部美国挑起了贸易战，欧洲经济开始衰退，日本经济长期低迷，中国的房地产市场也走到了一个十字路口。

面对复杂的宏观经济局面，和40多年未有的新变革，到底应该如何保卫我们的资产？大类资产配置的方法很多，譬如美林投资时钟，但是其使用又跟经济周期的规律息息相关，用对了，可以向巴菲特等投资大鳄一样，获得稳健的收益，用错了则可能沦为投机行为。

本课程针对中国新经济形态，以国内顶级经济学家的研究成果为基础，融合了各种热点事件和各种经济数据，试图为学院构建宏观经济周期理解框架，帮助大家更好地透过现象，看到经济发展规律；通过了解经济周期，进而更好地使用美林投资时钟，进行大类资产配置决策。

课程时间：2天6小时/天课程对象：1. 银行等金融行业的理财经理、风控人员2. 银行高净值投资客户、自由投资人3. 政府、企事业单位的决策层、中层管理人员课程收益：●快速了解中国当前经济形势。

通过详实的数据和案例分解，让学员快速掌握新常态下，经济发展的规律，理解L型发展趋势，理解增速换挡，理解产业结构升级。

在全球宏观视野下，去理解中美贸易战的底层逻辑。

帮助学员了解未来经济周期趋势。

●投资趋势预判。

通过对中国当前经济形势的分析，了解经济发展规律，当前经济周期的阶段，帮助投资者预判资产价值走势，做出更好的投资决策。

●丰富思考维度。

从更历史的，世界的维度去发现热点事件背后的规律和信息，更好的提升参与培训人员的独立思考能力。

课程特色：●扎实的理论基础。

本课程的理论基础，来源于多个国内顶级的宏观经济研究团队，以及房地产研究专家，是经过市场验证的理论体系。

●详实的数据支撑。

本课程的数据都是从wind、国家发展研究中心、彭博等知名数据库获取，详实而有说服力。

●鲜活的案例。

本课程结合最新（3个月内）的热点事件，帮助学员更好地理解房地产周期的规律，验证理论的可靠性。

【泽平宏观】投资时钟与大类资产表现：经典理论与实证检验——大类资产配置之九文：方正宏观任泽平联系人：宋双杰导读大类资产配置是证券投资研究的王冠。

投资时钟理论研究了经济周期循环不同阶段的不同大类资产相对表现，进而给出投资建议，是一种从上到下的投资思路，自经典理论提出来一直是主流的大类资产配置方法框架。

本文是投资时钟研究系列的第一篇，旨在研究经典的投资时钟理论，并检验其有效性。

后续我们将检验投资时钟在中国的有效性，并力图建立“中国投资时钟”。

摘要最早的投资时钟：经济周期循环与大类资产配置。

最早的投资时钟发表在1937年伦敦的《标准晚报》，展示各类资产在几十年的经济周期循环中的收益轮动，聪明的投资者可以通过监测经济周期循环获得更高收益。

其大类资产包括现金、债券、股票、海外资产、大宗商品、房地产，经济周期在12个刻度的时钟上轮动，其中12点代表着经济最繁荣的阶段，而6点代表着经济最萧条时的阶段，不同阶段推荐不同资产选择。

美林投资时钟：资产配置领域的经典理论。

通过对经济增长和通胀两个指标的分析，将经济周期分为衰退、复苏、过热、滞胀四个阶段，并依次推荐债券、股票、大宗商品或现金。

相较最早投资时钟，美林投资时钟在经济周期划分和大类资产选择上都有了明确的标准，大类资产推荐也不尽相同。

检验美林投资时钟的有效性：基本可靠。

根据美林投资时钟模型，我们可以划分经济周期的四个阶段，当产出缺口与通胀双双下行时为衰退阶段，产出缺口上行通胀下行时为复苏阶段，产出缺口与通胀双双上行时为过热阶段，产出缺口下行通胀上行时为滞涨阶段。

美国各类资产在各经济周期的平均收益率，与美林投资时钟的预期一致。

1）衰退：债券是衰退阶段的最佳选择。

债券的收益率达到了10.57%。

处于投资时钟对立位置的大宗商品表现糟糕。

2）复苏：股票是复苏阶段的最佳选择，每年收益率达到了19.43%。

大宗商品的投资收益率是负值，但这主要归因于油价下跌。

3）过热：大宗商品是过热阶段的最佳选择，年收益率为16.8%。

■ 文/范亚琴大类资产配置的研究现状及其应用前景复杂的量化大类资产配置策略对于机构投资者技术能力、资本市场成熟度、法律监管和制度设计等提出了更高要求，结合不同机构投资者的投资目标和资金特征，构建基于经济周期和主观判断的分析框架，依然是未来国内市场大类资产配置策略的研究方向所在。

大类资产配置是研究资金在各类资产间的合理分配，由于不存在绝对最优的单一资产，即同时满足高收益和低风险，而不同资产间的弱相关性和负相关性能抵消部分风险，投资者通过组合不同类别的资产，能改善投资组合的收益和风险特征，使风险较小而收益较高成为可能。

有效的大类资产配置对于成功投资至关重要（Brinson et al.，1986，1991；Ibbotson & Kaplan，2000），国外已有大量成熟的资产配置理论和应用研究，相比之下，针对国内市场的大类资产配置研究仍处于起步阶段。

实践层面，投资者在决策时主要依靠对宏观经济趋势的研判，缺乏量化模型支持，因而无法保证投资决策的稳定性；理论层面，中国资本市场从上世纪90年代发展至今，依然处于相对原始的阶段，监管制度的特殊性、历史数据的有限性，为理论和实证研究带来了一定困难，相关代表性研究较少且无法用于实际投资。

不少从业者认为其就是通过对各种宏观经济周期拐点的把握，在全球范围内进行资产选择的过程，而没有认识到其实质是一种依靠不同资产间的低相关性，对长期风险和收益进行管理的全局性策略，并非局部策略的简单加总。

研究背景我国资产管理行业在过去十年迎来了爆发式增长，截至2020年三季度末，基金管理公司及其子公司、证券公司、期货公司、私募基金管理机构资产管理业务总规模约56.17万亿元，涉及到产品数量高达132544只1（图1）。

随着养老金、期货及其子公司、银行理财子公司等机构投资者加入，市场参与主体日趋多样化，不同机构在资金性质和投资目标上存在差异，不断扩大的资金规模和日益成熟的金融市场，对机构投资者的资产管理能力提出了更高要求。

2、 由于中国 GDP 公布以季度为频率，为更迅速的把握经济变化情况，通常以工业增加值 同比增速和 CPI 来把握经济周期波动。
成为推动整体经济增长的力量，企业之间互相出售产能（设备、原材料） 。提供最 新技术的公司股票显著上涨。 房地产周期：通常 18 年。本质为供给驱动型，房地产建设从策划到实现需要 12 年时间。 地产繁荣结束主要是由于耗竭现象 （房地产建设严重过剩与消费者支出超 出限度）和信用崩溃（央行加息及债务紧缩） 。 投资钟在中国需要批判对待 1、 由于中美经济结构存在差异，因此投资钟在中国需批判对待，需要考虑的因素包括： 政府主导投资对经济冲击较大； 中国对外依存度极高； 消费升级与城市化进程才进入加速期； 相同行业的内部结构不同； 中国股市的晴雨表作用有待加强。
4、 三种时滞模式： 存货周期：通常 4-6 年。需求小幅平稳上扬，但受供货延迟造成的零售商到生产商 的一系列商业行为的影响，市场原始需求的小幅上升通过零售商、批发商，最后到 制造商的传递被迅速放大， 最终导致严重的供过于求， 库存过度增加引起滞销和不 景气。 投资周期：通常 9 年，核心关注产能利用率。此时产能建设已经取代消费者支出
阶段 复苏 过热 滞涨 衰退
超额收益行业 可选消费（凤头） 、电信、科技 科技、工业（猪肚） 、石油天然气 石油和天然气、金融、可选消费、医药
5、 投资时钟美国历史检验结果： 阶段 复苏 过热 滞涨 衰退 模型背后是实体经济波动 1、 实体经济波动存在规律，即所谓的“经济周期” 。这种波动以主要的宏观经济变量，如 就业率、物价水平、总产量等普遍的扩张或收缩为基本特征，持续时间通常为 2～10 年 不等。 2、 经济周期一般规律：a)利率下降，债券价格上涨；b)房地产和汽车业复苏（积极财政政 策） ；c)资产价格上涨-反向财富效应；d)就业率上升-消费支出增加；e)存货水平偏紧； f)利润增加并扩建产能，更新固定资产；g)通货膨胀上升；h)利率上升；i)经济放缓。 3、 微观经济的目标是追求局部企业的利润最大化，结果导致经济危机周期性地发生。经济 周期源于时滞和正反馈。 时滞：产能建设往往会出现滞后于需求的现象。因而周期性地出现供大于求，即总 供求关系失调； 正反馈：正反馈因素加剧经济波动，包括众多加速器和乘数效应。 债券 9.8 7 0.2 -1.9 股票 6.4 19.9 6 -11.7 商品 -11.9 -7.9 19.7 28.6 现金 3.3 2.1 1.2 -0.3

投资时钟原理的中国大类资产配置研究投资时钟原理的中国大类资产配置研究研究大类资产配置是机构投资者进行投资决策的第一步，且对投资业绩具有决定性的意义。

自从美林证券于2004年发表了著名的《The investmentclock》报告之后，作为一种体现实体经济与资产配置之间内在关联的突破性思路，投资时钟原理被越来越多的学者进行研究，并被投资者作为大类资产配置的基本策略。

进入2007年开始的股市大牛市以后，我国的学者和机构对关于经济周期划分和大类资产配置的问题也进行了深入的研究与应用，如较早期的郑木清(2003)利用产出缺口和利率变动来划分经济周期并给出了股票与债券的混合资产配置方法。

在2008年股市遭遇严重危机之后，对于大类资产配置以及投资时钟的研究也成为了新的热点，卢雄鹰(2010)较系统地介绍了投资时钟在资产配置中的应用;苏民和途宇铎(2011)从理论上对美林投资时钟模型进行了修正和补充;赵航(2012)将美林投资时钟模型应用到中国市场，利用指数模拟初步检验了从1995-2009年各类资产在经济周期不同阶段的表现，验证了中国经济的周期性;卢国锋02011)将投资时钟模型应用到了我国商业银行的债券投资策略当中;张乐和张忠能(2013)利用投资时钟模型和PE指标，对该模型在股市中的应用进行了分析与研究。

由于各个国家的宏观经济运行所处的阶段有所不同，各个经济体的开放程度以及经济体所受的外在约束的不同，在不同的国家运用投资时钟原理来指导大类资产配置需要进行合理的调整来适合本国所特有的经济特点。

在过往的文献中，对经济周期的划分以及对大类资产的收益率均没有统一的标准，因此对资产轮动现象的解释也具有一定的主观性。

本文利用合理的指数来表示我国大类资产标的(股票、商品、债券、现金)长期的收益表现，重点研究了如何更好地利用投资时钟原理来指导中国的大类资产配置，以及如何选取合理的经济周期划分方法，并通过基于蒙特卡洛方法优化的均值方差模型来对中国大类资产配置进行实证。

与投资时钟无关：对最近两年大类资产变迁的若干看法本文转载自微信公号山石观市。

凌鹏是曾经的新财富策略第一名。

过去，凌鹏在卖方领域享有盛名。

如今炙手可热的新财富分析师姜超认为，传统的美林时钟已经失效，要理解当下中国的资产现象，你应该盯紧一个指标，就是M2——货币超发配实物资产，货币紧缩配金融资产。

而凌鹏则认为，理解当下中国的资产现象，要深入研究银行资产的再配置。

“中国是一个高储蓄率的国家，中国居民财富的主要配置方式是存款，而最近几年兴盛的理财、货币基金和各类宝宝也不过是存款的变种而已。

中国金融体系最重要的权重还是银行。

因此银行资产配置的方向决定了整个金融配置的方向。

”科普：“美林投资时钟”是美国著名投行美林证券在研究了美国1973年到2004年的30年历史数据之后，于2004年发表的“投资时钟（The Investment Clock）”这一著名的大类资产配置理论。

其核心是通过对经济增长和通胀两个指标的分析，将经济周期分为衰退、复苏、过热、滞胀四个阶段，每个阶段对应着表现超过大类的某类资产：债券、股票、大宗商品或现金,也相应指引阶段的股票行业标的选择。

---------------正文分界线---------------一、与投资时钟无关最近两年，大类资产变幻风起云涌，先是股票的牛市（2014/7--2015/5），再是债券的牛市（2015/8--2016/2），再到最近的商品大牛市。

历史而言，解释大类资产变迁最好的理论是美林的投资时钟，经济周期的剧烈波动引发了资金在股、债、房、汇、商品和现金中的流动。

投资时钟是典型的经济周期论者，其核心变量是产能缺口和物价，中间夹杂了货币政策的变迁。

投资时钟应用的前提是经济周期发生了变迁。

历史而言，解释中国最好的时间是06--11年。

06/07年，中国整体处于高增长、低通胀的黄金时间，股票市场处于大牛市，07年末和08年前期，通胀不断走高、经济走向过热，债券下跌、商品大涨，股票中也只有通胀相关的主题如农产品、商贸和白酒等股票表现较好。

投资时钟在我国资本市场的实践探索摘要：作为一种新兴的投资决策借鉴工具，美林“投资时钟”是一种将资产、行业轮动、债券收益率曲线和经济周期四个阶段联系起来的分析方法。

运用该理论可以通过对各经济周期中不同资产的风险收益情况进行分析，合理选择资产配置方案。

本文将投资时钟理论应用于我国资本市场，使用宏观经济数据确定了完整的时钟周期，并对这一时期各主要资产的风险收益情况按照周期中的不同阶段进行统计分析。

研究表明，投资时钟理论对于我国资本市场的走势预期、资产配置决策以及风险管理等方面具有较强的实践意义。

关键词：投资时钟；经济周期；中国资本市场一、投资时钟介绍投资时钟是由美林证券根据美国完整的超过30年的资产和行业回报率数据提出的投资概念，即将经济周期分为衰退、复苏、过热和滞涨四个阶段，每一个阶段都由经济增长和通胀的变动方向来唯一确定；同时每一阶段都对应债券、股票、大宗商品或现金中的某一特定资产类别。

（一）长期增长和经济周期从长期看，经济增长取决于生产要素的可获得性、劳动力、资本和生产能力的提高。

从短期看，经济经常偏离可持续的增长路径。

政策制定者的工作就是要使其回复到可持续增长路径上来。

在潜能之下的经济增长会使经济面临通货紧缩的压力，而经济增长持续保持在潜能之上则会导致破坏性通胀。

美林投资时钟理论采用产出缺口来描述经济增长走势，用CPI来描述通胀。

拐点判断方面，金融市场上一贯将增长率的短期偏离认为是其长期趋势的改变。

正确地识别拐点可以通过改变资产配置而盈利，但生硬套用该理论也可能会出现错误。

针对上述情况，美林的投资时钟理论中引入了增长评分卡的概念，增长评分卡是一个基于央行政策、OECD领先指标、商业信心指数和实际GDP市场共识预测的扩散指数。

它是关于GDP增长方向的很好的6个月的领先指标，可有效用于拐点判断。

（二）经济周期的4个阶段美林将经济周期分为4个阶段——衰退、复苏、过热和滞胀。

1.衰退阶段。

经济增长停滞，产能过剩和大宗商品价格下跌驱使通胀降低。

改造美林时钟。

第二，对于黄金价格的趋势跟波动的幅度而言，不管是全球经济周期数据，还是美国经济周期数据，对其解释力都更是远不如大众，这意味着在黄金和大众商品的投资中，依据要依据全球经济周期的数据，我们很难判断一波行情的级别大小，而且对于具体的趋势拐点判断也会比较模糊。

我们看了一下全球经济增速跟crb指数，我们看了一下，感觉西亚币现货会先于GDP提前反应，有时候会提前一年，有时候提前两年，有的时候提前几个月，它是一个领先指标，但是领先的时间是不确定的。

从1970年的数据到2014年反映出这样一个问题。

再来看一下全球通胀水平跟crb指数只能说是有一定观点，只能说有一定观点，但是并不是特别明显。

然后crb现货跟美国GDP应该来说也是一个比较确定的正相关关系，但是 crb现货会有一定的提前量，稍微提前那么提前那么几个月几年，有的时候这是月份提前几年差不多也是跟不确定的，也是跟我们刚才第一个讲的 crb 现货跟GDP实际全球的这个情况是一样的，它会有提前，但是提前的数量不确定，有时候是几个月，有时候是一年，有时候是两年。

然后再来看美国通胀水平跟crp指数，美国通胀水平看不出看不出什么特别的观点，看不出什么特别的观点。

期货收盘价红max黄金年度跟GDP实际这个也不是你看不出什么特别的观点，全球通胀跟黄金期货价格指数也看不出什么特别的观点。

然后再来是美国经济增速跟黄金期货价格，也不是那么的明显。

美国通胀水平跟黄金期货价格感觉也不是那么的明显。

美元指数跟crb指数这个是很怪异的，它应该看得出是一个负相关，有一段时间呈现负相关的关系。

有一段时间这个比较明显的是04年开始是负相关特别的明显。

1981年的这段时间，他不是那么的它不是那么的明显，不是那么的明显。

然后美元指数跟孔麦克黄金价格的期货价格指数也是呈现负相关的关系，这个就是比较明确的一个负相关关系，可以看得出来几次三次1979年开始的，第一次1997年开始的，第二次然后还有2005年的这三次都是看到非常明显的一个负相关的关系。

基于投资时钟原理的中国大类资产配置研究与实证作者：郜哲等来源：《河北经贸大学学报》2015年第03期摘要：经典的美林证券投资时钟原理可以将实体经济增长与大类资产配置联系起来，利用经济增长和通货膨胀预期指标对经济周期进行划分，并在经济周期各个阶段提高该阶段内收益较高的资产配比，能极大提升整体资产组合的长期收益率。

运用该理论对我国的大类资产配置进行实证研究，分析我国宏观经济指标与成熟经济体的不同，指出投资时钟原理在我国实践应用中采取国家统计局的领先和滞后指数来划分经济周期更符合我国经济的特点。

根据这一经济周期划分结果考察我国四类资产（现金、债券、商品、股票）在经济周期不同阶段的表现，得出我国经济同样具有周期轮动性，利用投资时钟原理和经过蒙特卡洛模拟优化后均值方差模型，可以优化资产配置，取得较高收益和较低最大回撤的结论。

关键词：投资时钟原理；大类资产配置；均值方差模型；蒙特卡洛模拟；经济周期；投资组合收益；资产轮动；资产收益率中图分类号：F832.51；F224.9 文献标识码：A 文章编号：1007-2101（2015）03-0049-06研究大类资产配置是机构投资者进行投资决策的第一步，且对投资业绩具有决定性的意义。

自从美林证券于2004年发表了著名的《The investment clock》报告之后，作为一种体现实体经济与资产配置之间内在关联的突破性思路，投资时钟原理被越来越多的学者进行研究，并被投资者作为大类资产配置的基本策略。

进入2007年开始的股市大牛市以后，我国的学者和机构对关于经济周期划分和大类资产配置的问题也进行了深入的研究与应用，如较早期的郑木清（2003）利用产出缺口和利率变动来划分经济周期并给出了股票与债券的混合资产配置方法。

在2008年股市遭遇严重危机之后，对于大类资产配置以及投资时钟的研究也成为了新的热点，卢雄鹰（2010）较系统地介绍了投资时钟在资产配置中的应用；苏民和逯宇铎（2011）从理论上对美林投资时钟模型进行了修正和补充；赵航（2012）将美林投资时钟模型应用到中国市场，利用指数模拟初步检验了从1995—2009年各类资产在经济周期不同阶段的表现，验证了中国经济的周期性；卢国锋（2011）将投资时钟模型应用到了我国商业银行的债券投资策略当中；张乐和张忠能（2013）利用投资时钟模型和PE指标，对该模型在股市中的应用进行了分析与研究。

基于美林投资时钟的我国大类资产配置探讨周亮【摘要】借鉴美林投资时钟的经济周期划分方法,采用HP滤波降噪后的先行指数和滞后指数对2007年1月至2017年12月的我国经济周期进行划分,采用协整模型和统计检验等方法考察了股票、商品、债券及现金四大类资产在各经济周期下的表现后发现:美林投资时钟在我国资本市场具有较强的适用性,复苏期持有商品资产、过热期持有股票资产、滞涨期持有现金资产、衰退期持有债券资产的策略是最合适的配置策略,该策略在样本区间获得了23.84％的年化收益率及4.5669的夏普比率;如果采用风险平价方法对商品和债券加杠杆,最佳策略应是复苏期持有商品资产、过热期持有股票资产、滞胀期持有商品资产、衰退期持有债券资产,该策略在样本区间获得了45.63％的年化收益率及6.0988的夏普比率,总体来看,加杠杆后的策略提高了策略的风险收益比.【期刊名称】《上海经济》【年(卷),期】2018(000)001【总页数】13页(P105-117)【关键词】投资时钟;资产配置;资产轮动【作者】周亮【作者单位】湖南财政经济学院学报编辑部,湖南长沙 410205【正文语种】中文【中图分类】F832.51一、研究背景资产配置或资产轮动策略，是投资者根据对不同资产的收益及风险的预测，改变资产间配置比率的方法。

常见的策略包括动量策略、波动率择时、宏观经济面择时策略等。

国内外学者对资产配置或轮动进行了大量研究。

Vandell and Stevens （1989）最早提出了基于市场择时方法的资产轮动策略。

在此之后，大量学者对基于市场择时的资产配置策略进行了研究。

Breen et al（1990）采用短期利率作为市场择时标准，研究了风险资产和无风险资产之间的轮动。

Beebower and Varikooty（1991）研究了市场择时轮动策略有效性衡量的问题。

Larsen and Wozniak（1995）认为市场择时策略在现实中是个有效的策略，Levis and Liodakis（1996）在对美国股市进行研究时也发现风格轮动策略是有效的。

美林的投资时钟理论图1 大类资产和行业随经济周期的循环资料来源：Merrill Lynch:“The Investment Clock” 2004.Nov.10用“投资时钟”指导基金投资与资产配置——春播秋实布局2009美林在超过30年的数据统计分析中，发现了“投资时钟”。

“投资时钟”是一种将“资产”、“行业轮动”、“债券收益率曲线”以及“经济周期四个阶段”联系起来的方法，是一个非常实用的指导投资周期的工具。

“投资时钟”的分析框架，可以帮助投资者识别经济周期的重要转折点。

而正确识别经济增长的拐点，投资者可以通过转换资产以实现获利。

根据经济增长和通胀状况，“投资时钟”将经济周期划分为四个不同的阶段——衰退、复苏、过热和滞胀。

“投资时钟”将经济周期画成圆圈的形式。

经典的“繁荣-衰退”周期从左下角开始顺时针转动（图1）。

每个阶段由相对于趋势的经济增长方向（如经济复苏和经济衰退）和通货膨胀方向（通货膨胀上升和通货膨胀下降）两个指标定义。

经济增长和通货膨胀是时钟的驱动力，经济增长率指向南北方向，通胀率指向东西方向。

在经济周期的衰退、复苏、过热和滞胀等不同阶段，沿顺时针方向循环，不同类属的金融资产会表现出显著的差异，每个阶段有一个特定的资产可以获得超过大市的超额收益（见图1；当然，有时投资时钟也会逆时针移动或跳过一个阶段，主要由于海外冲击或异常事件的影响）：（1）衰退阶段（6点-9点）：GDP增长乏力，过剩产能以及不断下降的商品价格驱动通货膨胀走低。

企业盈利微薄，实际收益下降。

中央银行试图促使经济返回到可持续增长路径上而降低利率，债券收益率曲线下行而且陡峭。

此阶段债券是最好的资产选择。

（2）复苏阶段（9点-12点）：宽松的政策发挥效力，经济加速增长到长期增长趋势附近。

然而，通货膨胀继续回落，因为剩余产能尚未消耗干净，周期性生产增长强劲。

企业利润急剧恢复，但央行仍保持宽松的货币政策，债券收益率曲线保持在低位。

简述基于美林投资时钟的我国大类资产配置本文简要介绍了美林投资时钟理论的核心理念，以及美林投资时钟对于国内大类资产配置的影响与作用，旨在优化大类资产配置，保证资产收益，充分发挥出美林投资时钟理论的优势效能，以及资产配置对经济建设的推动作用。

标签：美林投资时钟理论;国内大类资产配置;经济建设依托美林投资时钟的核心理念，采用协整模型与统计检验等方式对国内股票、债券、商品与现金四大类资产，在不同经济周期内的表现进行评估可知，美林投资时钟理论与国内资本市场相协调，复苏期持有商品资产、过热期持有股票资产、滞涨期持有现金资产、衰退期持有债券资产，可以最大限度的保证资产的经济效益。

1 美林投资时钟理论核心理念美林投资时钟理论，是指综合分析资产、行业轮动、债券收益率曲线与经济周期四个阶段的内在联系，指导投资周期，并采取一系列行之有效的经济策略，保证资产在不同周期内的合理化配置与经济效益。

2 基于投资时钟原理的中国大类资产配置美林投资时钟理论自2009年流入国内金融市场以来，受到专家学者与投资机构的高度重视，并逐步加大了专项研究力度。

其中，中金公司是最早将美林投资时钟理论运用到投资市场的公司中，且在实践发展中取得了实质性的突破。

中金公司以美林投资时钟理论为核心，系统、客观的评估了各行业在不同经济周期的具体表现，国信证券也借鉴美林投资时钟理论，探究了证券市场在不同经济周期内的效益变更情况与行业配置效果。

而根据各行业对美林投资时钟理论的实践应用情况可知：国内经济具有明显的周期性，且在经济周期的四个阶段，均具有表现突出的大类资产，而这也与美国对美林投资时钟理论的研究成果不谋而合。

在经济周期的不同阶段，或多或少的都存在资产定价错误现象。

对此，根据经济周期变化进行资产分类与行业配置，可以进一步提升资产的效益空间。

运用美林投资时钟理论的关键点在于，准确判断经济周期过渡点，以及选择适宜的判断方法，具体内容如下所述：其一，判读方法是否符合本土经济运转规律;其二，判断方法是否可以处理数据噪声，进而掌握经济周期的客观变化规律。

基于投资时钟理论的大类资产选择策略好买基金研究中心：孙志远一、 研究范围本文的研究范围限于金融类资产，包括沪深二级市场股票、公开交易债券、商品和现金。

将商品投资纳入其中的主要原因在于其良好的抗通胀功能，并且可以以期货市场作为低成本的介入渠道。

本文未将房地产投资纳入研究范围，主要原因在于尽管地产投资在历史上一直表现出低风险高收益的特性，而近期该行业面临的政策风险过大，且在可预期的未来（2年内）没有缓解的迹象，如果以历史回报作为其投资价值的评判，很有可能得到错误的结论。

二、 研究方法本文采用历史数据统计加基本面分析的方法来构建大类资产组合。

首先，根据美林证券的投资时钟模型，并结合中国实际情况，以实证的方法检验各项大类资产在不同市场环境下的表现，并挑选出每种市场环境下的强势资产1三、 经济发展阶段的划分。

然后通过基本面分析以及模型推演，预测未来2年内中国可能面临的经济发展阶段。

最后结合前两步的分析结论确定当前大类资产及调整策略。

投资时钟模型根据经济增长和物价变动将经济周期分为4个阶段（衰退、复苏、过热和滞胀），每个阶段都可以由经济增长和通货膨胀的变动方向加以确定，具体如下：1理论上可以同时挑选出劣势资产并加以做空，但中国目前资产市场做空机制和资本借贷市场并不发达，因此本文不考虑做空操作的影响。

美林证券在其报告原文2中使用了GDP 增长率作为衡量经济增长的指标，不少研究机构在对中国经济周期的划分中也使用了该指标，但笔者认为该指标以季为频率发布，时效性较低，在确定经济运行阶段时容易滞后，因此本文采用按月公布的工业增加值同比增速来衡量宏观经济的变动情况。

此外，由于宏观经济数据多具有趋势效应和季节效应，也容易受突发随机因素的影响，直接使用原始数据可能使结果偏离实际，因此本文采用X-12法剔除季节因素和随机因素，并用Hodrick-Prescott 滤波法去除趋势性因素，使用残余的循环因素进行分析3中国经济周期的划分。

投资时钟视角下当前中国的投资机会分析李泽（南开大学经济学院世界经济专业博士研究生）摘要：2008年的次贷危机和2009年的欧洲债务危机爆发之后，我国经济一直处于震荡之中，股票市场不断走低。

国内投资者急需一种新颖、简单、有效的投资理论来指导资产配置。

于是，“投资时钟理论”受到 我国投资者高度关注。

“投资时钟理论”最早由美林证券在2004年提出，该理论及其研究方法不同于传统的资产配置理论与方法，以经济周期为研究维度，将一个完整的经济周期分为四个阶段：衰退、复苏、过热、滞胀。

通过研究美国超过30年的资产收益率数据，发现投资者在每个特定的经济阶段投资对应的特定资产可以获得超额收益。

“投资时钟理论”的分析框架有助于投资者识别经济中的重要拐点，以便从商业周期的变换中获利。

本文首先简要梳理“投资时钟理论”的核心理论；其次探讨该理论是否适用于我国投资者的决策活动；再次研究“投资时钟理论”在我国资本市场上的具体应用；最后浅谈“投资时钟理论”在我国应用的前景以及需要改进的地方。

关键词：投资时钟理论；中国宏观经济；资产收益率—、引言美林证券公司2004年提出的“投资时钟理论”，通过研究美国资本市场过去30多年的历史表现，找出资本市场上不同大类资产在不同经济周期下的回报率，用以指导资产配置，受到越来越多投资者的追捧和喜爱。

2008年经济危机爆发以来，全球经济形势并未彻底好转。

2009年欧洲债务危机爆发，更是将稍有起色的世界经济再次打向谷底。

作为经济晴雨表的资本市场同样陷入宽幅震荡。

投资时钟理论通过研究经济周期、行业轮动情况和各项大类资产收益率，将经济周期大致划分为“衰退、复苏、过热、滞胀”四个阶段，并认为经济周期均由上述四个阶段任意排列组合，同时研究发现，每阶段均有某种特定资产可获得超额收益。

经济衰退阶段，经济增速放缓，企业盈利能力减弱，股票低位震荡。

同时产能过剩使得各类商品供给远超需求，商品价格持续下降，中央银行实施宽松货币政策,削减短期利率以扩大市场上货币流通量，从而起到刺激消费的作用。

用“投资时钟”指导配置基金作者：华夏基金管理公司来源：《投资与理财》2009年第01期“投资时钟”(Investment Clock)是一个很实用的指导投资周期的工具，最早表述可以追溯到1937年，图1是其中较为常见的版本。

“投资时钟”形象地把经济周期各阶段(景气、衰退、萧条、复苏)浓缩到一个时钟模型，通常的周期为7～9年，也会遇到8～11年的。

近70多年(除了二战)的历史经验表明，“投资时钟”大体符合每次经济周期变动情况。

2003年，我国经济进入快速增长期，国民经济快速发展。

到2007年，老百姓切实感受到汽车更多了，路更堵了，消费更贵了，常挂在百姓嘴边的几个词是CPI、股票、基金等。

我们看到，实际上“投资时钟”的指针渐渐从8点指向12点，欢歌笑语不断，但夜幕已渐渐降临。

我们看到时针不断移动，经历了2点(股票价格下跌)、3点(大宗商品价格下跌)、4点(外汇储备缩水)、5点(货币紧缩)、6点(房地产价格下跌)。

这些都一一发生在你我身边，于是我们看到的是：房地产开发商降价求存，汽车卖不动了，股票、基金缩水了，裁员传闻满天飞。

现在几点钟了?从时钟上看，到7点了。

但我们现在还无法判断从7点到8点(股票价格回升)要经历多久，可以确定的是7点晨钟已经敲响，天快亮了。

既然“投资时钟”对投资方向指导意义很大，那么如何合理利用它配置不同类型的基金呢?在2007年的牛市行情中，普通投资者几乎把股票基金看作基金的同义词了。

实际上，基金有很多类型，大型基金公司(例如华夏基金管理公司)的基金产品线很全面，包括从低风险的货币市场基金到高风险的股票基金。

在经济周期的不同阶段，调整不同类型基金的配置比例，有助于控制风险，并取得较好收益。

综合图1和图2看出，通货膨胀高企，经济过热，股票会受到追捧。

随着走过经济景气的顶部，经济增速明显放缓或者开始衰退，股票价格会滑落，仍然高比例持有股票基金的风险很大。

一部分聪明的投资者已经在2007年底把股票基金转换成为风险较低的债券基金或货币市场基金。

用钟摆理论理解中国特色价值投资作者：杨德龙来源：《理财·市场版》2021年第11期杨德龙中国证券业协会首席经济学家委员会委员，央视财经频道特约评论员，前海开源基金首席经济学家。

近期，美国劳工部报告称，美国8月消费者价格指数CPI环比上涨0.3%，这也是CPI指数自去年10月以来首次出现同比涨幅下降。

除了2008年美国油价大涨推动CPI飙升外，今年美国CPI出现了30年来最大涨幅。

扣除波动性较大的食品和能源价格不计，美国7月核心CPI同比上涨4.2%，8月同比上涨4%。

核心CPI能更加准确地反映潜在通胀状态，因此是市场比较关注的一个数据。

核心CPI同比上涨4%，显示出当前美国的通胀压力依然较大，这可能对美国货币政策形成一定的影响。

市场普遍预计美联储将讨论缩减债券购买计划，但可能要到晚些时候再正式宣布执行。

8月CPI指数预示着通胀得到了控制，这可能会为美联储加息赢得更多的时间，可能到明年年底或者后年才会考虑加息。

目前，美国货币政策依然保持比较宽松的状态，未来可能会逐渐减少购债规模，这些会对美国股市走势形成影响。

但是美股依然保持了高位震荡的走势，并未出现崩盘式下跌，这也显示出美国市场整体的盈利能力相对来说还是比较强，上市公司的基本面比较具有投资吸引力，吸引了全球资本的流入，这对于美股的走势形成了比较大的支撑。

虽然受到疫情的影响比较大，但是经济依然保持了复苏的状态，制约数据也有所改善，这是美国股市走强的重要基础。

而上市公司质量较高，特别是美国前十大市值的股票中，大部分都是科技龙头股，具有比较强的竞争力，盈利能力也比较强，这些也支撑了美股强势的表现。

此前，市场担心美股会不会出现高位回落的走势，从而拖累A股的表现。

美股在上涨了十几年之后，出现一定的回调也在情理之中，但是目前来看还没有迹象表明美股会出现崩盘式下跌，同时它对A股市场的影响其实是短期的。

事实上，在美股持续上涨的时候，A股市场表现不佳，并没有跟着上涨;当反过来美股出现下跌的时候，美股对A股的影响也是短暂的。