操盘秘籍
美国证券市场重要指数浅析
一提到美国的股票市场，很多人的第一印象就是每天都会出现在财经报道中的道琼斯指数、标准普尔指数、纳斯达克指数的涨跌信息。在美国的股票市场中不仅诞生了世界上最早的股票指数，随着投资者对于指数的认识与接受，这些多种多样的指数，已成了美国股市的象征之一。
多样的美国市场指数
道琼斯平均工业指数（DowJonesIndustrialAverage，简称DJIA,TheDow,道指）可谓是世界指数领域的泰山北斗了。1896年，华尔街日报的创始人和主编查尔斯道计算了当时美国市场上最重要
的12家工业公司股票的平均价格，并在报纸上定期发布。道琼斯工业指数的点位来自样本股票价格的算术平均值，通过一个变动的除数来避免样本进行拆分送配时造成的指数跳跃。经历100多年的时间，道琼斯工业指数从最初发布时的40点上升到现在的上万点，样本数量也从12个增加到现在的30个。虽然道指由于编制计算方法相对简单原始不能说是优秀的投资基准，且其样本数量偏少也很难代表整个市场的表现，但时至今日，道琼斯工业指数依然是媒体衡量美国股票市场走势最惯用的标的指数之一。
标准普尔500指数（S&P500，简称SPX）同样拥有悠久的历史，第一个标准普尔指数诞生于1923年，1957年，实时计算发布的标准普尔500指数诞生。与道琼斯工业指数不同，标准普尔系列指数采用市值加权的方式进行计算。每只股票涨跌变动对指数的影响不再与其价格的高低成正比，而是和该股票的总市值成正比。2005年之后，标准普尔500指数进一步改进为自由流通市值加权，每个样本的权重取决于其在市场上可以自由交易的市值。随着市场规模的扩大以及投资风格的转化，标准普尔500指数已经超过道琼斯工业指数成为北美市场上最受人关注的标志性指数。
随着上世纪九十年代网络经济的爆发性崛起，纳斯达克系列指数也成为了人们关注的焦点。除此之外，北美市场上还活跃着以描述纽约股市所有股票为目标的纽约综合指数、以大小盘风格差异为出发点设计的RUSSELL1000、2000和3000指数，以及各种按照行业规模对市场细分的股票指数。
指数化投资时代
指数到底有什么用？对于这个问题，100多年以前，查尔斯道第一次在办公室中设计他的道琼斯指数的时候，他的目的仅仅是为了创造一个标尺，好让他的那些没有时间或者耐心的读者们，只要看一个数字而不是几十个、上百个数字就能了解到股票在近期的运行方向。随着指数影响力的扩大以及各种投资科学的发展，投资者逐渐开始使用指数来考量、优化自己的投资组合。而通过长期的比较，越来越多
1551年，英国成立了世界上第一家股份公司-----MUSCOV股份公司，最早的股票投资者是喜欢探险的伦敦商人。 但西方的股票和证券交易所最早却产生于1611年的荷兰，英国和法国也在较早时候建立了证券交易所。美国纽约证券交易所于1811年由经纪人按照粗糙的《梧桐树协议》建立起来并开始营运。较晚建立起来的美国股票市场却是对现代意义上的证券投资最有典型意义的，特别是在第一次世界大战以后，美国的纽约证券交易所逐步变成为当时世界上最大、最重要的证券交易市场，美国也成为证券投资的中心。我们对西方股票市场和股票投资理论的研究，也以美国为主，基本也可以窥得西方现代股票投资和股票投资理论发展的全豹。 美国股票市场和股票投资近200年的发展大体经过了四个历史时期。 一、第一个历史时期是从18世纪末至1886年，美国股票市场初步得到发展 美国证券市场萌芽于18世纪末，1811年美国纽约证券交易所的建立标志着严格意义的美国证券市场真正形成，但在纽约证券交易所成立后的相当长的时间里，美国马里兰州和费城的证券交易所在交易规模和活跃程度上和美国纽约交易所都相差无几。与其他交易所不同，纽约证券交易所禁止庞氏（Ponze）骗局式的融资，这帮助了纽约证券交易所在与其他交易所竞争中胜出。1850年代电报的发明，强化了纽约证券交易所对其他地域****易所的影响，其他交易所被迅速的边缘化，华尔街成为美国股票和证券交易的中心。 从交易品种上看，当时各主要证券交易所最初交易主要品种是商品、联邦政府债券和新独立的州政府债券，也包括部分银行和保险公司的股票。1790年，当时的财政部长亚历山大.汉密尔顿。大规模发行债券直接导致了证券市场的活跃。最早进行活跃交易的美国股票是1791年发行的纽约银行和美国银行股票，1830年诞生了第一只铁路股票，1850年铁路股票已达到38只。1861至1865年的南北战争时期，美国联邦政府为军费融资，证券市场得到空前发展，股票发行也迅速增加。1860---1870年，铁路股票在美国大量上市，出现了铁路股票泡沫，使美国证券市场开始从过去的债券市场向股票市场转化，但1886年以前的大部分时间里，美国证券市场以国债、地方政府债和企业债券的交易为主，19世纪的后几十年股票市场才开始迅速发展起来，并成为华尔街的主角。 这一时期的美国股票市场几乎纯粹是一个投机市场，华尔街的交易具有很强的掠夺性，当时美国政府的腐败也助长了当时股票市场的操纵和掠夺。这一时期，美国两次试图建立中央银行的努力都归于失败，美国的商业信奉“最少干预的政府就是最好的政府”格言，“这种情况（没有政府管制）一直持续到19世纪末，美国的经济与金融是在没有政府管制的条件下自由发展的”。在纽约证券交易所的早期交易中，政治和金融投机关系密切。纽约交易所的创始人之一，联邦财政部长助理威廉·杜尔,热衷于利用政府官员的地位操纵股票，成为美国以后200多年股市操纵者们的鼻祖，当时政府官员利用自身权力从证券市场牟利的情况屡见不鲜。“在股票交易所历史上的近一个世纪里，股票价格并非定期发布，关于上市公司的文章倒是泛滥成灾，且一般都是不实的报道，股票操纵者的拿手好戏就是制造消息……为了规避风险，一些投资者只投资于其他较为安全的领域。”垄断股票、对倒(matchsale）成交的情况非常普遍，“早期的纽约市场只能为拥有足够资本和闲暇时间来投机股票的交易商提供一个赌博场地”。当时的华尔街有很多专以股市操纵为职业的所谓“强盗式的资本家（robberbarons）”，如丹尼尔·得鲁、范德比尔特、杰·古尔德等,这些人公然通过垄断上市公司股票、操纵股票交易价格、甚至贿赂法官改变规则等为自己牟利。华尔街信奉的是“适者生存、不适者淘汰”的社会达尔文思想，中小投资者根本没有得到保护。 这一时期，美国股票市场是一个操纵现象严重的市场。 二、第二个历史时期是从1886年——1929年，此一阶段美国股票市场得到了迅速的发
美国证券监管体系的第一个层次是政府监管，政府制定颁布了一系列完整的针对证券市场管理的法律体系，具体包括：1933年通过并于1975年修订的《证券法》；1934年通过的《证券交易法》；1940年通过的《投资公司法》、《投资顾问法》等。这一套法律体系为政府监管提供了明确的法律依据和法定权力。 政府监管的另一个重要部分是成立"证券交易管理委员会"(即SEC)，统一对全国的证券发行、证券交易、证券商、投资公司等实施全面监督。SEC在证券管理上注重公开原则，对证券市场的监管主要以法律手段为主。 证券监管体系的第二个层次是行业自律。行业自律主体包括行业协会、证券交易所和其他团体，通过对其会员进行监督、指导，实施自我教育、自我管理，目的是为了保护市场的完整性,维持公平、高效和透明的市场秩序。自律组织的自律活动需在证券法律框架内开展，并接受SEC的监管。SEC 既可以对自律组织颁布的规则条例进行修订、补充和废止，也可以要求自律组织制定新的规章。 美国证券业的自律监管主要通过一系列自律组织来实施。这些自律组织包括以下三类：一是交易所，如纽约证券交易所(NYSE)、纳斯达克(NASDAQ)等；二是行业协会，如全美证券交易商协会(NASD)、全美期货业协会(National Futures Association)等；三是其他团体，如注册会计师协会等。交易所是最早出现的自律组织，主要通过制定上市规则、交易规则、信息披露等方面的标准，对其会员和上市公司进行管理，并实时监控交易活动，防止异常交易行为的发生。交易所的自律监管，主要关注市场交易及其交易品种。行业协会则是另一类重要的自律组织。一般来说，市场主体在注册成为该协会会员之前，不能进入这一行业。行业协会主要通过制定行业准则和行业标准，推广行业经验来实施自我管理、自我规范，并对其会员进行监督。此外，还有其他一些团体参与证券市场，发挥自律监管的作用。 证券监管体系的第三个层次是受害者司法救济。即利益受害者可以通过司法途径，就市场参与者违反证券法规的行为提起赔偿诉讼请求。美国较为健全的证券法律体系及各州法院利用判例对各州的反证券欺诈法律(又称"蓝天法"，Blue Sky Law)进行扩张性的解释，形成了比较完善的反证券欺诈制度，为利益受害者的诉讼请求提供了有力的法律依据。而美国数量众多的证券法律从业人员和完备的集团诉讼等制度安排，也极大地减小了利益受害者的法律诉讼成本，使得受害者的诉讼请求转变为对违规者的现实威慑。 美国证券交易委员会（SEC） 美国证券交易委员会（SEC）是履行对证券市场进行监管职能的联邦政府机构，其成员由五名委员组成。SEC主席由总统任命、其他委员由参议院批准。SEC只对国会负责,不受总统和其他行政部门的干涉。SEC本身是一个合议制的机构,通过辩论形式决定和解决有关证券市场存在的问题,不实行行政首长负责制。其人员实行错期轮换制,以保持连续性,与总统和行政部门更替不是同步的。有人认为SEC有立法权,其实,其立法权仅仅是根据国会通过的证券法律,进行解释和制定规则,并非独立的立法权。在美国,立法权仅属于国会,但国会的立法受联邦法院的司法审查。有人认为SEC有准司法权,所谓准司法权是指其有行政处罚权,当有行政法官在场的情况下,SEC有权提起某种诉讼,如果有大量事实存在作为依据,上级联邦法院不得予以驳回和推翻SEC的最终裁决。 美国证券交易委员会的职权 SEC被赋予广泛的职权，以便其有效地履行职能。SEC的职权主要包括： 一、对违规行为调查权 SEC对违反联邦证券法律的行为所进行的调查通常分为两个阶段。第一阶段是非正式调查,是指SEC的官员根据从各个方面获得的情况,对被申诉的不当行为进行非正式的询问。第二阶段是正式调查。在正式调查之前,SEC官员应向SEC提交一份申请,说明确有可能发生过违反证券法律的事实。SEC 签发的调查令授权调查人员调取证据,要求证人发誓作证,并由法院的书记员对证词进行证实。在调查
中国证券市场与美国证券市场交易制 度的区别 、美国1、法系在证券立法方面,一些国家将有关证券发行及交易等同的 法令汇集而制成专门的证券法或证券交易法,而另一些国家只是在本国的公司 法中附带说明,人们一般将世界各国证券法规体系分成三种：美国式,英国式, 欧陆式三大法系。美国属于美式法系的主要代表。它历史最为悠久,完善。由 三个层次的众多法律组成。美国式法系的显著特点是对证券管理制定有专门的 法律,在立法中更注重公开原则。美国各州会也有相当的自治权,这些组织的一些规章和条例也可视同立法实施。美国的证券立法,由于其自身历史原因,对公开原则及立法层次更为重视,而民间自律也往往成为准立法。2、立法原则与监管体制特征如前所述,在美国证券立法中,自律管制在监管体制中一直占重要地位。政府监管与行业自律相结合形成美国证券监管体制的基本特征,同时,美国又在立法过程中始终贯彻着一个基本原则：对竞争的绝对推崇。基于此,美国 的证券立法始终力图通过"信息公开"的间接管制来达到保护投资者和公正交易 的目的。但政府监管机构也曾经有过一段时期过分强调了对投资者的保护。而 使他们的权利及组织不断膨胀,以至逐渐威胁到了证券经营的稳定,进而严重影响了证券市场生存与发展。在这种情况下,监管机构又将重心转移到效率上,使证券业在政府监管的引导下,依靠行业自律,回到"竞争原则"上来。这一原则, 集中体现在70年代后的一系列证券制度改革,其中将在下文中提到的1975年 佣金自由化改革是美国历史上最为彻底的改革。因此,市场竞争原则和行业自 律与政府管制相结合的监管特征贯穿半个多世纪来美国证券立法的整个历史。3、券商管理众所周知,美国的券商不仅在本国有着强大的竞争力,而且在国际 上也具有强烈的创新冲动,从而保持了全面的攻势,他们的这种活力不是与生俱 来的,是有着内在的制度上的原因。60年代后期,由于各种保险基金,养老基金 众多的风险投资基金的出现,机构投资者在证券市场上日益活跃,逐渐成为市场中的一支重要力量。由于他们资金雄厚,交易量大,逐渐成为众多券商争夺的对象。伴随着业务量的飞速增长,投资者对券商的要求也逐步提高。大券商在这 一竞争中备受青睐,而中小券商也逐步走向联合,一只只航空母舰纷纷驶向大洋。另一方面,由于固定佣金制使得机构投资者背上了沉重的包袱。随着大笔交易 比率的上升,固定佣金日益成为阻碍市场的绊脚石。为此,1975年佣金自由化 改革最终出台。这一改革最终形成了现在美国券商格局。(1)券商纷纷推出金
美国证券市场的上市条件及特点 1、美国证券市场的构成： （1）全国性的证券市场主要包括：纽约证券交易所（NYSE）、全美证券交易所（AMEX）、纳斯达克股市（NASDAQ）和招示板市场（OTCBB）； （2）区域性的证券市场包括：费城证券交易所（PHSE）、太平洋证券交易所（PASE）、辛辛那提证券交易所（CISE）、中西部证券交易所（MWSE）以及芝加哥期权交易所（CHICAGO BOARD OPTIONS EXCHANGE）等。 2、全国性市场的特点： （1）纽约证券交易所（NYSE）：具有组织结构健全，设备最完善，管理最严格，及上市标准高等特点。上市公司主要是全世界最大的公司。中国电信等公司在此交易所上市； （2）全美证券交易所（AMEX）：运行成熟与规范，股票和衍生证券交易突出。上市条件比纽约交易所低，但也有上百年的历史。许多传统行业及国外公司在此股市上市； （3）纳斯达克证券交易所（NASDAQ）：完全的电子证券交易市场。全球第二大证券市场。证券交易活跃。采用证券公司代理交易制，按上市公司大小分为全国板和小板。面向的企业多是具有高成长潜力的大中型公司，而不只是科技股；（4）招示板市场（OTCBB）：是纳斯达克股市直接监管的市场，与纳斯达克股市具有相同的交易手段和方式。它对企业的上市要求比较宽松，并且上市的时间和费用相对较低，主要满足成长型的中小企业的上市融资需要。· 上市基本条件纽约证交所对美国国外公司上市的条件要求： 作为世界性的证券交易场所，纽约证交所也接受外国公司挂牌上市，上市条件较美国国内公司更为严格，主要包括： （1）社会公众持有的股票数目不少于250万股； （2）有100股以上的股东人数不少于5000名； （3）公司的股票市值不少于1亿美元； （4）公司必须在最近3个财政年度里连续盈利，且在最后一年不少于250万美元、前两年每年不少于200万美元或在最后一年不少于450万美元，3年累计不少于650万美元； （5）公司的有形资产净值不少于1亿美元； （6）对公司的管理和操作方面的多项要求； （7）其他有关因素，如公司所属行业的相对稳定性，公司在该行业中的地位，公司产品的市场情况，公司的前景，公众对公司股票的兴趣等。 美国证交所上市条件 若有公司想要到美国证券交易所挂牌上市，需具备以下几项条件： （1）最少要有500,000股的股数在市面上为大众所拥有； （2）市值最少要在美金3,000,000元以上； （3）最少要有800名的股东(每名股东需拥有100股以上)； （4）上个会计年度需有最低750,000美元的税前所得。NASDAQ上市条件 （1）超过4百万美元的净资产额。 （2）股票总市值最少要有美金100万元以上。
美国证券市场结构的演进与发展 美国证券市场已经经历了200多年的历程，在这200多年里，伴随着危机和繁荣的交替，美国证券市场实现了螺旋式的发展；其结构日益复杂，其功能也日益完善。就证券市场演进的趋势而言，从简单到复杂，从混沌到有序，从初级到高级，美国的证券市场结构发展成拥有一个多层次证券市场、多元化的参与主体、丰富的产品及其衍生品、严密的交易机制和交易组织以及严格的监管和投资者保护制度的体系。就美国证券市场演进的历史经验而言，伴随着经济的发展，依据经济对证券市场功能的需求，市场结构的变化成为证券市场发展的主要外在表现。当最初的证券市场发展到一定时期、取得一定的进步后，其市场结构的不合理性就成为限制该市场进一步发展的制约因素。 此时，市场的平稳被打破，并产生较大的市场波动，这就要求改变和重组证券市场的结构要素，以适应市场发展的需要。美国证券市场结构在不断的发展过程中趋于复杂化和合理化。判断美国证券市场的发展程度，不能仅仅关注其在数量或规模上的扩张，而更重要的是考察其结构是否合理，以及其资源配置效率的高低。在这里，证券市场结构的合理性主要表现为市场功能的日趋完善和市场效率的不断提高。 本文通过追溯美国证券市场发展的历史轨迹，梳理了现代证券市场发展的逻辑和基本的信念，考察了促进证券市场发展和市场结构演进的基本动力，分析了证券市场结构是如何在技术进步、制度变迁和充分市场竞争的推动下实现自我完善和自我升级。本文以证券市场结构的演进和发展为基本线索，从宏观、微观以及制度这三个维度，对美国证券市场结构的演进和发展进行了历史考察和分析。根据这一考察和分析，本文认为：在众多影响美国证券市场结构演进和发展的因素中，最重要的、具有决定性作用的因素是制度和技术。当然，两者的作用机制各不相同：在某些情况下，技术革命带来的影响更为直接也更为明显；但是在更多的时候，制度变迁所起的是决定性和根本性的作用。 评判美国证券市场结构的标准是看它能否降低交易成本。这是因为，证券市场作为证券交易关系的总和，其效率主要体现为降低交易成本并促进交易活动健康发展。换言之，在制度和技术的变迁过程中，所有降低交易成本的改进将被视为有效率的帕累托改进，并将随之引起证券市场结构的变化。本文认为，在美国
美国、香港证券市场限制股票卖空浅析 夏峰吴松青 （中国证券登记结算有限责任公司深圳分公司，广东深圳518031） 摘要：近年来美国不断加强证券卖空监管，2008年为应对金融危机，又采取了包括临时限制金融股卖空以挽救危难中的金融机构，修订证券卖空规则以全面禁止裸卖空，颁布SH表格指令以加强卖空信息披露等限制卖空措施，短期内对市场起到一定积极作用，但并不能从根本上扭转其下跌趋势。香港一直严禁裸卖空，只允许对规定的证券进行“有担保”卖空，本次危机中只进行了调整允许卖空股票名单、提高延误交付证券失责罚金等技术性调节，卖空交易亦未发生异常波动。禁止或限制裸卖空已成为证券市场发展的趋势，有交收保障的卖空则是证券市场有效运作的必要工具，建立健全的卖空机制可以丰富市场调控手段，完善交易机制。 关键词：证券卖空；卖空规则；美国卖空规则修正案；香港做空机制Abstract: In recent years, US securities regulatory body has been continuously tightening its administration on short-selling activities. During the financial crisis of 2008, SEC released emergency orders temporarily banning short selling of financial stocks and later ultimately halted naked short-selling for all publicly traded securities. SEC also promulgated short selling reporting forms requiring the disclosure of short sales and related position. All these actions are aimed to restore the falling market in a short tern, nevertheless, the effects are negligible.Naked short selling is prohibited in Hong Kong market. Only “covered short-selling” for certain designated securities is permitted. In order to cope with the crisis, HKex adjusted its “List of designated securities for short-selling”and raised its default fee of failed transactions. There is no irregularity of short-selling activities in Hong Kong market.Either limited short-selling permitted or banned short-selling is the trend of the securities market development. Short-selling with guaranteed settlement is the fundamental requirement for an effective and orderly market. Therefore, to set up a short-selling system may well support present trading mechanism in the aim of providing various measures on market administration. Key words: 作者简介：夏峰，中国结算深圳分公司客户服务部总监。吴松青，中国结算深圳分公司研发部高级经理。 中图分类号：F830.9 文献标识码：A 2008年下半年，美国次贷危机逐渐演化为全球性的金融危机，各主要证券市场均出现大幅下跌。为稳定市场，以美国为首的一些证券市场较为发达的国家和地区陆续采取了包括限制股票卖空在内的一系列措施。2008年11月12日，国际证监会组织向20国集团金融市场和世界经济峰会发表公开信，呼吁各国提高对股票卖空的信息披露要求，加强对滥用卖空行为的查处，并完善监管的合作和信息共享机制。了解美国、香港等境外有代表性市场限制股票卖空的情况，或许对我国拟推出的融资融券试点业务有一定的借鉴意义。
证券市场发展历史简介 一、世界主要证券市场发展历史 世界上最早买卖股票的市场出现在荷兰，时间是1602年。因为荷兰海上贸易发达，刺激大量的资本投入，因而产生了股票发行与交易的需求。第一个股份有限公司是荷兰的东印度公司。因为当时还没有完备的股票流通市场，更没有独立的股票交易所，所以只能靠本地的商人们零星地进行股票买卖中介，股票交易也只能在阿姆斯特丹的综合交易所里与调味品、谷物等商品混和在一起交易。 十七世纪后半叶，经济中心转移到了英国，在荷兰创立的股份公司在伦敦得到了飞跃发展。在伦敦最古老的交易所———皇家交易所之中，与商品交易混在一起进行买卖交易的有俄罗斯公司（1553年创建）、东印度公司（1600年创建）等公司的股票。由于买卖交易活跃，所以在皇家交易所进行股票买卖的交易商独立出来，在市内的咖啡馆里进行买卖。1773年在伦敦柴思胡同的约那森咖啡馆中，股票经济商正式组织了第一个证券交易所，即当今伦敦交易所的前身，这就是现代证券市场的原型。1802年伦敦交易所新大厦落成开业，当时在交易所内交易的证券主要是英格兰银行、南海公司和东印度公司的股票。 “南海泡沫事件”是英国证券市场发展史上最重要的事件之一。南海公司成立于1711年，其经营策略主要是通过与政府交易以换取经营特权并以此谋取暴利。当时英国战争负债有一亿英镑，为了应付债券，南海公司与英国政府协议债券重组计划，由南海公司认购总价值近1000万英镑的政府债券。作为回报，英国政府对南海公司经营的酒、醋、烟草等商品实行永久性退税政策，并给予对南海（即南美洲）的贸易垄断权。 1719年，英国政府允许中奖债券与南海公司股票进行转换，随着南美贸易障碍的清除，加之公众对股价上扬的预期，促进了债券向股票的转换，进而又带动股价的上升。次年，南海公司承诺接收全部国债，作为交易条件，政府逐年向公司偿还。为了刺激股票的发行，南海公司允许投资者以分期付款的方式购买新股票。当英国下议院通过接受南海公司交易的议案后，南海公司的股票立即从每股129英镑跳升到160英镑；而当上议院也通过议案时，股票价格又涨到每股390英镑。投资者趋之若鹜，其中包括半数以上的参议员，就连国王也禁不住诱惑，认购了10万英镑的股票。由于购买踊跃，股票供不应求，因而价格狂飙，到7月，每股又狂飙到1000英镑以上，半年涨幅高达700％。在南海公司股价扶摇直上的示范效应下，全英170多家新成立的股份公司的股票以及所有的公司股票，都成了投机对象。一时间，股票价格暴涨，平均涨幅超过5倍。 然而当时这些公司的真实业绩与人们期待的投资回报相去甚远，公司股票的市场价格与上市公司实际经营前景完全脱节。1720年6月，为了制止各类“泡沫公司”的膨胀，英国国会通过了“泡沫法案”（The Bubble Act），即“取缔投机行为和诈骗团体法”，自此许多公司被解散，公众开始清醒，对一些公司的怀疑逐渐扩展到南海公司。从7月份起，南海股价一落千丈，12月份更跌至每股124英镑，“南海泡沫”由此破灭。“南海泡沫”事件以及“泡沫法案”，对英国证券市场发展造成了重大影响，之后上百年左右的时间股票发行都在受到这个法律的制约，使英国股票市场几乎停滞不前，发展极为迟缓。这种情况一直持续到英国的工业革命。 18世纪上半叶，随着英国工业革命的不断深入，大量的基础产业建设需要大量的资金投入，刺激了公司股票发行与交易，股票市场开始逐渐活跃起来。这期间由于产业革命取得成功，英国成为世界上最早的“世界工厂”。为了促进工业品的输出，英国一边对海外进行资本输出，一边在国内发展纺织等行业，进而在1830-1840年代发展重工业。在这个过程中，为了加强产业基础而进行的国家公共事业投资以及银行、保险等公司的数量开始急剧增加。首先以股份公司的形式登场的是运河公司的股票，虽然在股票市场进行培育的进展并不大，但其后铁道公司的股票在全国形成了投机热潮，引发了在全国各地开设证券交易所进行股票交易的热潮。至1914年“第一次世界大战”前英国共有22家地方证券交易所。
《1996年全国性证券市场促进法》美国证券市场 监管体制的变革法 “法从产生的第一天起，便与时代脱节”，因为“生活中的法”一直在不断地变化；因此，我们不能责怪立法者超前意识的匮乏，而应归因于人的进步，也正因如此，人所组成的社会才变得灿烂。 中国《证券法》经过千呼万唤，终于走上证券舞台。其内容也许不尽人意，但至少我们可以说，正迈向21世纪的中国资本市场的开拓者们有了“辙”。小平同志说得好，摸着石头过河。的确，“法”这个东西，没细的，粗的也可以；有，比没有强。如果说我们搞了十几年资本市场建设，20世纪都快结束了，还没有《证券法》，我大国业内人士在外国朋友面前定会有些尴尬。“B”股市场萎靡不振，曾趋之若鹜的友邦初是惊诧，后才知是因为没“法”说。有了，不行，可以改；而没有，就没“法”办。“山姆大叔”每10年间就会对自己的证券法拼命“挖挖补补”。如果说1933年《证券法》、1934年《证券交易法》是透着浓郁田园气息的“村姑”的话，那么那目前经过千“拔眉”万“点痔”的《证券法》与《证券交易法》则是玲珑剔透的“摩登女郎”。 90年代证券市场的主旋律是“放松监管”（Deregulation）。这种自由化是出现在国际化的背景之下，因此人们又将其称为证券市场国际化（Internationalization）。概言之，就是各主要经济发达国家纷纷取消外汇管制，从而在国际资本市场上出现了一批“游资”（Hot－Money）,并开始了全球性的流动。适当放松，合理规范，“游资”就能给东道国带来商计。 从全球主要证券市场的发展情况看，哪里有自由，哪里就有繁荣。86年，英国出现了“金融大爆炸”（Big Bang），取消了对外国筹资者与投资者的种种限制，从而使伦敦证券市场的国际化程度远胜于纽约。1990年，在伦敦证券交易所上市的外国公司达613家，而在纽约上市的外国公司却只有96家。因此，90年代初期，迫于国际竞争的压力，为适应证券市场国际化、自由化的发展潮流，“山姆大叔”又玩命地颁布大量的法律，对自己的《证券法》、《证券交易法》、《投资公司法》等证券法律进行修改。美国证券交易委员会（以下简称“SEC”）颁布的几箩筐条例（Regulations）、规则（Rules）与表格（Forms）姑且不说，议会颁布的法律就有几麻袋。这其中主要有《证券实施救济法与廉价股票改革法》、《信托契约改革法》、《加强国际证券合作法》、《股东通讯改革法》、《私人证券诉讼改革法》、《慈善事业保护法》，《小企业执行公正监管法》、《电讯法》。目前议员们还在就不同的议案热火朝天地讨论如何废除《格拉斯－斯迪格尔法》与《公益事业控股公司法》。 美国是联邦制国家。发行人、经纪－交易商、投资顾问、共同基金不仅要满足联邦政府的要求，还要符合州政府的需要。这对于证券市场的参与者而言，就是多了一层监管者。对于来自外国的证券市场参与者来说，就更是巨大的障碍。从联邦获得的自由可能在州的监管下消失，一个有效的全国性资本市场无法建立起来，因此摆在美国议会面前的问题就是需要让国家资本市场的建立与发展摆脱内容各异的州法的限制。为此，1996年9月，议会通过了《全国性证券市场促进法》（以下简称“《促进法》”）（ the National Securities Markets Improvement Act of 1996，NSMIA）（Congressional Record Online via GPO[https://www.doczj.com/doc/e69450630.html,]）。1996年11月11日，经克林顿总统签署生效。 笔者认为这应当算是美国证券市场监管体制立法的一次巨大的革命。本文仅对该法对美国联邦与州证券法“挖补”作些介绍，以资感谢中国证券立法的辛勤的开拓者们：有“法”，就有
美国资本市场简介 一、美国证券市场的特点： 1、美国有多层次的证券市场：美国有五个全国性的股票交易市场。公司无论大小，在投资银行的支持下，均有上市融资的机会。美国没有货币管制，美元进出美国自由，且政策鼓励外国公司参与投资行为，成为世界金融之都； 2、资金供应充沛、流通性好：数量巨大、规模各异的基金、机构和个人投资者根据各自的要求和目的在不同的股市寻找不同的投资目标，为美国股市提供了世界上最庞大的资金基础，从而使美国股市的交投十分活跃，融资及并购活动频繁； 3、融资渠道非常自由：上市公司可随时发行新股融资。发行时间与频率没有限制，通常由董事会决定，并向证券监管部门上报。通常如果监管部门在20天内没有回复，则上报材料自动生效。如监管部门提出问题，则回答其问题。通常监管部门有30天的必须答复时间下限。当公司股票价格达到5美元以上时，上市公司股东通常可将其持有的股票拿到银行抵押，直接获得现金贷款。上市公司还可以向公众发行债券融资； 4、管理层个人利益最大化：公司管理层可直接持股或拥有期权。因为美国上市公司原始股东所持股票在过了2年锁住期后，是可以全部流通的，拥有股票就视同拥有现金； 5、交易方式灵活：没有涨停板的做法，股票可随时买卖。股市自早9点至下午4点，连续进行，中间无休息。4点后有些证券公司提供场外电子交易，直到晚上7点。 二、美国证券市场的监管机构和适用的法律制度： 1、监管机构：主要是美国证券交易委员会（SEC）、全美证券商协会（NASD）及每个证券交易所。这些监管机构均有权发出规章和相关规定； 2、适用的法律制度为：《1933年新公司上市法》《1934年上市公司证券交易法》《1940年投资公司法》《1940年投资顾问监管法》等基本法案； 3、各州地方颁布的州法； 4、监管原则：美国司法部门严惩上市公司的虚假行为。监管部门对为上市公司提供服务的中介机构，如律师所及审计所等的渎职行为同样严惩，美国上市公司提供材料的真实性是相当高的。美国证券监管部门通过层层把关，确保公司行为的可靠与真实，维持美国股市的声誉。股市的声誉与透明度高，从而能够吸引全世界的投资者。 三、美国证券市场的构成及特点： 1、美国证券市场的构成： （1）全国性的证券市场主要包括：纽约证券交易所（NYSE）、全美证券交易所（AMEX）、
内部资料 仅供参考 传导 (2013年第3期,总第37期) 中国证券业协会2013年2月27日美国证券市场多层次结构和多交易模式的竞争性演绎 美国的证券市场历史悠久，目前它也是世界上最大的证券市场。它是一个由多交易市场和多交易中心的多层次证券交易市场，不同的证券交易市场和交易中心之间相互关联运作，构成了一个十分复杂的证券交易体系结构；它具有丰富的交易品种和相对完善的立法监管，有相对公平竞争的市场环境，以及逐利的市场参与主体（经纪人/经销商、做市商、交易所或各类市场）的创新活动。美国资本市场多层次和多交易模式的特色道路可以给我们引为借鉴。
一、美国资本市场结构呈现了多层次和多交易中心的特点 19世纪的美国证券市场曾经出现过100多个证券交易所，主要都是些地区性的证券交易所。到了20世纪20年代，这些众多的证券交易所合并成为五个主要的地区性交易所（如图1），即辛辛那提证券交易所、费城证券交易所、太平洋证券交易所、波士顿证券交易所和芝加哥证券交易所。这些地区性证券交易所学习的是纽约证券交易所的运行模式，都有一个交易大厅和由专家负责股票的买卖。 图1：美国证券交易所框架图 我们所熟悉的美国证券市场如全美证券交易所（纽约证券交易所、美国证券交易所和纳斯达克证券交易所）和五个地区性的证券交易所（辛辛那提证券交易所、费城证券交易所、太平洋证券交易所、波士顿证券交易所和芝加哥证券交易所），这些都是有形的、拥有固定交易场所的交易所市场。但是，除了固定的交易所市场，美国资本市场体系中还有一个多姿多彩的场外市场。它 OTC 市场 批发市场 外汇/金融衍生 产品市场 零售市场 第三市场 第四市场 纳斯达克证券市场 分值股票市场 纳斯达克全国市场 纳斯达克小型资本市场 OTC 公告牌市场 粉单市场 美国证券交易所 纽约交易所 辛辛那提证券交易所 费城证券交易所 太平洋证券交易所 波士顿证券交易所 芝加哥证券交易所
美国证券市场发展的历史 张旭经济学院金融学1211709 摘要：美国的证券市场是在独立战争时期的国债发行和交易中兴起的。虽然起步晚于欧洲国家，但美国后来居上，逐渐确立在全球金融市场的龙头地位。美国是如何做到的呢？本文将简要介绍美国证券市场的发展历史，让我们更深入的认识美国这个国家。 关键词：美国证券市场发展历史演进 一、引言 美国作为移民国家，其证券市场的起步稍晚于英国。但是19世纪末以来，随着美国经济迅速崛起并登上世界霸主地位，美国的证券市场也逐渐发展为世界规模最大的证券市场。尤其是20世纪80年代以后，在以信息通讯为核心的科技革命和经济全球化的背景下，美国证券市场更是发展为自动化和国际化程度最高、流动性最强的世界证券市场的中心。然而美国证券市场的发展也不是一帆风顺的，在过去的200多年里，美国的证券市场发展历经坎坷，可谓跌宕起伏。期间既曾对美国经济社会的发展起到了推动作用，也曾使美国经济和社会生活付出沉重代价。本文将追溯美国证券市场的发展轨迹。 二、证券市场的发展阶段 （一）、证券市场初步成型 美国国债与合众国银行在主要城市有定期报价和交易，并成为全国资本市场的核心，直接启动了美国证券市场发展的进程。而证券市场的兴起又为洲牌照银行和其他金融或非金融股份公司提供了发行股票和筹集资金的手段，在联邦党人发起金融革命后20年左右，美国证券市场基本成型。 另外，在证券市场规模扩大的同时，证券信息设施也逐步发展。早在1786年波士顿的报纸就开始刊登政府证券价格，1789年开始定期刊登证券价格，一些报纸还跟踪国际事件分析这些事件对证券价格的影响。1791年时快递已应用到证券交易，有报告显示当时约有20个快递员在纽约与费城之间来回奔波，传送证券交易信息，使交易者能够进行套利并推动证券价值趋于一致。 同时，随着证券交易的日益活跃，有组织的证券交易所兴起。费城1754年就有证券交易，但规模有限。1790年，10位商人创立了费城交易所，买卖银行股票和政府债券，它可以说是美国历史上第一个正式的股票交易所。1792年5月17日，纽约的一些交易者在华尔街的一颗梧桐树下签订了具有历史意义的协议，即《梧桐树协议》。该协议成为纽约证券交易所的基础，并确立了纽约证券交易所一直持续到1975年的证券交易固定佣金体系。英美战争后的纽约证券市场更加正规，《梧桐树协议》的后继者们在1817年派出一个代表团到费城考察其所用章程，并以此作为成立纽约证券交易委员会章程的蓝本。 在证券交易日益繁荣的背后，也存在着一些投机问题。美国伟大的建国者之一托马斯·杰弗逊在他那个时代就将金融家称为“可恶的蚂蝗“，指责金融市场不过是一个赌场。而美国证券市场自其开端之时就如影随形的投机、丑闻似乎为这种抨击提供了很好的佐证与口实。在独立战争债务承担问题解决之前，就有一些人士预期联邦政府会以平价赎回政府债务而购买贬值的债务凭证进行投机。在债务承担斗争期间，能获得国会谈判磋商进展情况的“内部人”就收购贬值的债务凭证并把信息透露给富人朋友。这些投机行为对美国证券市场的发展造成一些影响。 （二）、证券市场初步发展 一个显著的特点是州债券和市政债券兴起。这种发展态势既减少了政府对资金的吸收又造成了可投资证券的不足，为其他证券的发展腾出了市场空间，首先是各州的证券，由于联
美国纳斯达克证券市场简介 纳斯达克证券市场（NASDAQ）由全美证券交易商协会（NASD）创立并负责管理。它是1971年在华盛顿建立的全球第一个电子交易市场。 纳斯达克实际上并非平常意义上的二板市场。由于吸纳了众多著名的高科技企业，而这些高科技企业又成长迅速，因此，纳斯达克给人一种扶持创业企业的印象。 建立纳斯达克的初衷在于规范美国大规模的场外交易，所以纳斯达克一直被作为纽约证券交易所（NYSE）的辅助和补充。先进而庞大的电子信息技术已经使纳斯达克成为世界上最大的无形交易市场。 纳斯达克共有两个板块：全国市场（National Market）和1992年建立的小型资本市场（Small Cap Market）。纳斯达克在成立之初的目标定位在中小企业，但只是因为企业的规模随着时代的变化而越来越大，所以到了今天，纳斯达克反而将自己分成了一块主板市场和一块中小企业市场。 纳斯达克拥有自己的做市商制度（Market Maker），它们是一些独立的股票交易商，为投资者承担某一只股票的买进和卖出。这一制度安排对于那些市值较低、交易次数较少的股票尤为重要。这些做市商由NASD的会员担任，这与VSE的保荐人构成方式是一致的。每一只在纳斯达克上市的股票，至少要有两个以上的做市商为其股票报价；一些规模较大、交易较为活跃的股票的做市商往往能达到40－45家。这些做市商包括美林、高盛、所罗门兄弟等世界顶尖级的投资银行。NASDAQ现在越来越试图通过这种做市商制度使上市公司的股票能够在最优的价位成交，同时又保障投资者的利益。 纳斯达克在市场技术方面也有很强的实力，它采用高效的电子交易系统（ECNs），在全世界共装置了50万台计算机终端，向世界各个角落的交易商、基金经理和经纪人传送5000多种证券的全面报价和最新交易信息。由于采用电脑化交易系统，纳斯达克的管理与运作成本低、效率高，增加了市场的公开性、流动性与有效性。
1、美国证券市场的构成： （1）全国性的证券市场主要包括：纽约证券交易所（NYSE）、全美证券交易所（AMEX）、纳斯达克股市（NASDAQ）和招示板市场（OTCBB）； （2）区域性的证券市场包括：费城证券交易所（PHSE）、太平洋证券交易所（PASE）、辛辛那提证券交易所（CISE）、中西部证券交易所（MWSE）以及芝加哥期权交易所（CHICAGO BOARD OPTIONS EXCHANGE）等。 2、全国性市场的特点： （1）纽约证券交易所（NYSE）：具有组织结构健全，设备最完善，管理最严格，及上市标准高等特点。上市公司主要是全世界最大的公司。中国电信等公司在此交易所上市； （2）全美证券交易所（AMEX）：运行成熟与规范，股票和衍生证券交易突出。上市条件比纽约交易所低，但也有上百年的历史。许多传统行业及国外公司在此股市上市； （3）纳斯达克证券交易所（NASDAQ）：完全的电子证券交易市场。全球第二大证券市场。证券交易活跃。采用证券公司代理交易制，按上市公司大小分为全国板和小板。面向的企业多是具有高成长潜力的大中型公司，而不只是科技股；（4）招示板市场（OTCBB）：是纳斯达克股市直接监管的市场，与纳斯达克股市具有相同的交易手段和方式。它对企业的上市要求比较宽松，并且上市的时间和费用相对较低，主要满足成长型的中小企业的上市融资需要。 2、上市基本条件纽约证交所对美国国外公司上市的条件要求： 作为世界性的证券交易场所，纽约证交所也接受外国公司挂牌上市，上市条件较美国国内公司更为严格，主要包括： （1）社会公众持有的股票数目不少于250万股； （2）有100股以上的股东人数不少于5000名； （3）公司财务标准（三选其一）： [1]收益标准：公司前三年的税前利润必须达到1亿美元，且最近两年的利润 分别不低于2500万美元。 [2]流动资金标准：在全球拥有5亿美元资产，过去12个月营业收入至少1亿美 元，最近3年流动资金至少1亿美元。 [3]净资产标准：全球净资产至少7亿5千万美元，最近财务年度的收入至少7亿5千万美元（4）对公司的管理和操作方面的多项要求； （5）其他有关因素，如公司所属行业的相对稳定性，公司在该行业中的地位，公司产品的市场情况，公司的前景，公众对公司股票的兴趣等。
股票市场最终受益者应是中小股民，美国实施激励政策与信托责任来保护中小股民利益，追求中小股民利益最大化；而中国实施证监会的股改，其目的是全流通，反而使得政府的信用不断地被破坏，失去了不断加强监管的作用。 美国证监法条是极为刚性的条款，美国证监会利用美国宪法所赋予其无限制的调查权力保护中小股民，同时美国的信托责任和激励合同是保护小股民的重要支柱 美国政府的信用，通过严刑峻法以股民利益为唯一目的的严刑峻法建立起来的政府信用，使得美国的股民不断地把钱投资在股市，由于美国人数的不断增长，流入美国股市的钱也是不断的增加。 一、中美股票市场比较 (一)发展历程比较。 美国股票市场历史悠久，它萌芽于独立战争时期，第一次和第二次产业革命使股份制得到迅猛发展，企业纷纷借助股票市场筹集大量资金，1929年经济大危机后美国政府加强对股票市场的立法监管和控制，整个市场进入规范发展阶段，美国的股票市场也因此而快速地发展成为世界最大的股票市场。美国的股票市场已成为全球资本市场的“晴雨表”。中国股票市场是80年代政府作为计划经济向市场经济转轨试点而设立的，直到90年代初政府才建立深沪两个证券交易所，市场运行由于受国家关于股份制和证券市场政策的限制，还存在诸多人为的投资障碍。因此，发展时间短、缺乏长远的战略规划、“政策市”明显且投机性强是目前我国股票市场的特征。 (二)投资品种比较。 同中国相比较，美国的投资品种十分丰富，有股票和股指的现货、股票和股指的期货及期权、可转换债券、信托凭证(ADRs)等品种，投资者不仅可以进行各类品种的投资，还可以进行它们之间的套戥交易，避免因各类投资者行为趋同而造成市场单边运行，出现暴涨暴跌的局面。我国的股票投资品种十分单一，仅有A、B股现货交易和可转换债券等品种，没有避险工具，一旦出现风险，投资者只得抛售股票以减少市场下跌带来的损失。 (三)发行市场比较。 美国股票发行市场是国际性的市场，发行规模和容量都十分大。我国的股票市场只为国内的企业服务，另外，我国的B股市场作为筹集外资的场所，一直与A股市场分离，自成立以来一级市场一贯清冷，目前我国只有上海证券交易所一个上市通道，同美国股票市场的上市渠道相比较，不仅市场容量小，缺乏鲜明的层次感，难以满足不同层次企业的筹资需求，而且造成市场结构非常不合理，各个层次的市场功能混乱，分工不明确，上市公司素质参差不齐，难以提高整体的营运质量和运作效率。 (四)流通市场比较。股指波幅过大和换手率过高一直是中国股票流通市场的主要特征。我国股市波动性远远超过美国位居世界前列。 (五)投资者结构比较。 经过十多年的发展，我国股票市场的规模迅速扩大，投资者开户人数持续增加，截止2003年12月底，深沪两个证券交易所的开户数已达6992．6572万户。与此同时，券商、证券投资基金、保险公司、社保基金等也先后进入股票市场，人市的规模逐步放大，它们已代替个人投资者成为我国股票市场的主体。美国股票市场最重要的是机构投资者，如养老基金、人寿保险基金、财产保险基金、共同基金、信托基金、对冲基金、商业银行信托部、投资银行等。 股票发行制度的不同：
一、美国资本市场体系 全国性集中市场(主板市场):纽约证券交易所、美国证券交易所、NASDAQ；三个全国性市场其公司上市条件依次递减,公司依自身规模、特性选择融资市场。 区域性市场:有太平洋交易所、中西交易所、波士顿交易所、费城交易所等地方性市场；主要交易区域性企业的证券,同时有些本区域在全国性市场上市的公司股票,也在区域性市场交易。 "未经注册的交易所":由美国证券监督管理委员会依法豁免办理注册的小型的地方证券交易所；主要交易地方性中小企业证券。 全国性的小型资本市场:NASDAQ Small Cap Market(二板市场)；其专门针对富有经验的机构投资人而设立的市场,为那些中小型高成长的企业上市融资服务。 全国性的场外交易市场(未上市证券市场):OTCBB和Pink Sheets。1990年NASDAQ设立了OTCBB市场,专门为未能在全国性市场上市的公司股票提供一个交易的场所。其后,OTCBB独立出来,自主运行,直接由美国证监会和NASD负责监管；Pink Sheets(粉单)是由私人设立的全国行情局于1911年成立,为未上市公司证券提供交易报价服务；需指出的是全国行情局并没有监管权,Pink Sheets的监管也是由美国证监会、NASD负责。 NASDAQ-Small Cap、OTCBB、Pink Sheets之间具有升降的互动关系:NASDAQ市场规定,公司股票连续30日交易价格低于1美元,警告后3个月未能使该股价升至1美元以上,则将其摘牌,退至OTCBB报价交易；在OTCBB摘牌的公司将退至Pink Sheets进行报价交易。 在美国多层次的资本市场体系中特别应该提到的是以芝加哥商业期货交易所(CME)为代表的交易场所提供的各种金融衍生品的交易,它不但为整个社会提供了各种风险不一的投资产品,满足了对投资风险有不同偏好的各类投资者需求,其交易量也已大大超过股票、债券的现货交易量;更重要的是,它为资本市场提供各种可供选择的避险工具,使得市场出现单边市(无论是上涨还是下跌)时,能够在很大程度上化解市场的系统性风险。这也是为什么道指从