题目: 国外巨灾保险证券化的发展和借鉴
、引言
随着全球经济的飞速发展，经济规模空前庞大，社会财富不断增长，巨灾风险所带来的危害越来越大。特别是欧美国家，城市化程度高度发达，财富集中程度高，人口密集，大批高价值厂房，住宅等建筑林立，巨灾风险一旦发生，都可、能会带来巨大的经济损失，严重威胁人民的生产生活。在瑞士再保险公司对巨灾风险的统计报告中，2000年巨灾风险给世界经济带来的损失约为 300亿美元，到2005年达到2300亿美元，并成为了保险公司几十年来遭受损失最严重的一年，2008年巨灾风险造成的经
济损失也达到了 2250亿元，仅次于2005年成为历史上因巨灾风险遭受经济损失第二严重的年份。而20世纪90年代以来，随着全球巨灾发生频率和损失幅度的大幅上升，保险业的损失赔付随之增加，资本实力大大消弱，全球巨灾承保能力急剧下降。而人们对风险转移需求的增长速度已经超过了整个保险业资本的增长速度，因此迫使保险人和再保险人努力提高其承保能力。为了弥补缺口，防止各种灾害风险造成的保险资本下滑及增强承保能力，美国与西欧保险公司掀起了购并热潮：另一方面，国际保险业将目光投向了容量更大、实力更强的资本市场，提出了保险风险证券化的新型风险管理手段，以期通过保险市场与资本市场之间的深层次融合来共同应对风险。近年来，保险风险证券化发展迅速，保险连接证券交易日趋活跃。实践表明，保险风险证券化对传统保险方式的创新，是一个通过资本市场转移保险风险的有效方式，它对保险业乃至金融业的发展带来了重大影响。
本文主要从外国巨灾保险证券化入手，来探讨我国实行巨灾保险证券化现实性问题，重点是分析和论述外国巨灾保险证券化的种类和经验。首先应清楚外国巨灾保险证券化的发展及其现状，以及我国巨灾保险证券化发展过程中存在问题，在此基础上, 通过借鉴国外巨灾保险证券化过程中的宝贵经验来分析在中国发展巨灾保险证券化的现实性。
、主体
(一)国外研究动态
1.内容的研究
1961 年 KarlH.Borhc(1990)将 J.vnoNuemnan&O.Morgensten创立的期望效用理论
(EP xeetdeUtliiytThocry)引入保险学。之后，保险研究在期望效用理论框架下进行，即
架设保险人和被保险人的风险偏好满足独立性公理”，从而两者分别存在唯一效用函数或效用函数族。
在1973年，学者 RobertGoshay和RiehardSando首先提出将保险期货与期权引进集中交易市场
买卖的观念，将保险风险移转至资本市场，以弥补保险市场承保能力不足的部份。但是一直到1992年
12月，芝加哥期货交易所(Chicag BoardofTrade简称 CBOT)才正式推出了三种保险期货商品开始交
易，其中包括巨灾保险期货
(Catastro phel nsura neeFutureS接着于1993年推出巨灾保险期货买权价差交易 (Catastro
pheCal1S preads;eATeal1s pread)希望通过全球资本市场的介入，增加产险公司对于巨灾保险的承保
能力，从而建立保险与资本市场之间的桥梁，使得保险业与再保险业能够将巨灾风险移转给庞大的资
本市场投资人。
MartinNell&AndreasRiehter(2000)研究表明：巨灾指数连结债券的存在，可以影响再保险需求
的结构，即在小额损失(相对小值)出现时，可以增加再保险公司对保险客户的补偿;而在大额损失(如
巨灾)出现时，减少再保险公司对保险客户的补偿。所以，用来分散风险的最优组合是：再保险合同承
担较小额损失，巨灾指数连结债券承担更大额损失。这也证实了巨灾债券的设计初衷是正确的，即巨
灾债券主要用来承保巨灾风险损失。
Browne&Hoyt(2000)分析了美国洪水保险购买力一直处于低水平的原因，发现除了某些地区发生
洪灾可能性很大导致洪水保险价格相对较高等因素之外，还有很重要的一点是美国民众的慈善风
险”(ChariytHazard)—面临风险的人们只图从朋友、社区、非赢利机构或者政府及援助计划中得到捐
款弥补损失。这就使得巨灾风险具有了
公共风险”的性质，政府财政在某种意义上成为了最后买单人。而这一点在发展中国家更为突出。
2.定价理论体系的研究
Wang, Young&Palljer(1997)用对偶理论建立了保险定价公理化体系，确定了满足共同单调性的
个体风险的价格，以及最优再保险形式，为风险证券化产品的定价奠定了
基础。
Manfred Gilli与Evis Kellezi等(1997)运用经济学的理论分析了保险证券化的重要意义，并
且运用期权定价理论与模拟分析的方法研究了在随机利率环境下的巨灾期权的定价模型。
Howard C.Kunreuther，Vivek.J.Bantwal等(1999)运用行为经济学的基本理论，对
投资者的投资意愿进行了解释，利用期望效用理论(Expected Utility Theory)、预期效用理论(An tic ip ated Utility Theory)和秩依效用理论(Ra nk-De pen de nt Utility Theory)以及模拟分析软件等方法说明了一般的金融理论与资产定价模型还不能够解释巨灾债券价格较高的原因。
Claus Vorm Christe nsen (1999建立了巨灾保险衍生产品的新的定价模型。他从损失期间与发
展期间的角度分析了带有长尾风险的损失过程，并运用数学模型对PCS期
权进行了定价研究与演算，最后得出了PCS损失过程的对数形式是一个损失期间带有
指数分布特征的泊松过程和发展期间带有正态分布特征的泊松过程的复合模型的重要结论。
(二)国内研究动态
国内对这一项技术的研究只有几年，尚处于介绍阶段。
1.我国发行保险证券化的可行性研究
肖文、孙明波(2003)，洪哲(2003)等人介绍了保险风险证券化的概念及其运作结构，分析了保险
风险证券化产品与传统再保险产品的异同，并对保险风险证券化的前景进行了展望。九十年代的巨灾
保险动态，资本市场的发展以及保险业的结构共同
影响了保险风险证券化。尽管保险风险证券化的发展远未成熟，但已被人们接受，其影响越来越大。
它在未来的发展，将在很大程度上受到它同传统的保险和相对便宜的再保险市场竞争情况影响。此
外，技术进步也将会是决定证券化未来是否成功的重要因素。
凌可(2006)认为，我国已经具备了推进巨灾风险证券化的三个条件： 1.我国保险
企业经营机制的转变为推进巨灾风险证券化提供了动力： 2.市场主体的新型化为高
起点推进巨灾风险证券化创造了条件。3?我国证券市场已初具规模，具备了为保险市场消化和分散风险的能力。鉴于我国期权和期货交易市场还不够成熟，可以考虑近期内首先引进巨灾债券这一工具为尝试，必要时由国家提供担保，筹集的资金用作巨灾保险损失准备。
黄蔚、吴韧强(2008)认为巨灾风险证券化是一个循序渐进的过程，应分步骤分阶段发展，在实践
中不断总结。从我国目前现状来看，国内保险机构应以实现发行巨灾风险债券作为巨灾风险证券化的
突破口，原因主要在于：1?巨灾债券最为成熟，
2 ?巨灾债券易于为投资者接受，3?巨灾债券设计相对简便。我国是世界上自然灾害最严重的国家之
一，灾害种类达、发生频率高、分布地域广、造成损失广。但我国保险覆盖率低，一旦发生巨灾，国
家财政拨款与社会捐款将是农村人口的主要资助来源，但仅仅靠这种资助是远远不够的。
翟胜刚（2008）认为我国已经初步具备了发展巨灾风险证券化的条件，再保险公司通过发行巨灾
债券的方式来积累巨灾资金是可行的。保险风险证券化的工具主要包括巨灾债券、巨灾互换、保险期
权、应急资本、基本风险交易行业损失担保及寿险债券。其中，巨灾债券（Catastrophe bondS是目
前针对巨灾风险如何化解所采取的主要解决方案，它是一种比较常见的转移风险型产品。
赵汴（2010）认为美国农业巨灾保险为美国农业保险的稳定运作保驾护航，美国政府采取了财
政、税收、再保险和紧急贷款，特别是采用了农业巨灾证券化等手段来分散和转移农业巨灾风险。近
年来，我国的农业巨灾频繁发生，严重影响农业生产和农民收入的稳定增长。通过研究美国的农业巨
灾保险管理制度，借鉴美国成功的经验和做法，以期为建立适应我国国情的农业巨灾保险制度提供参
考。
魏敏杰、纪昌明（2004）通过研究洪水债券的运作模式，分析了我国洪水债券的发行条件与发展思路，指出洪水保险债券为我国防洪减灾提供了可供借鉴的崭新方法与工具。由于洪灾风险与一般可保风险相比，不完全具备风险大量喝风险同质等可保风险条件，因此，传统的保险一般认为类似洪灾的巨灾保险是不可保的”由于传统
（再）保险难以将洪灾风险进行有效的分散，因此，有必要寻求有效地金融工具将洪灾风险向资本市场转移。
2.发行的障碍
张贝（2005）认为，我国还存在着如下发展巨灾风险证券化的障碍： 1.相关政策法
规欠缺：2.资本市场尚不完善：3?保险业各项准备不足。我国资本市场起步比较晚，目前还处于初级阶段，距离现代化市场的经济要求还很远，各项法律法规都还不是很完善，并且，目前我国的保险市场的发展不够完善，而保险证券化需要强有力的资金和技术支撑以及一支高素质的人才队伍。
张健（2010）认为制约我国保险证券化的因素主要有：1.保险行业总体实力弱小;
2.巨灾保险证券化的法制建设不健全；
3.巨灾保险证券化规模受到产品流动性的影响；
4.巨灾保险证券化缺乏各类保险服务机构。目前，我国实行的是由公共财政支持的中央政府主导型巨灾救助模式。在灾后重建中，公共财政承担了最主要的任务。同时，由于我国保险业起步晚，保险的覆盖面还比较低，巨灾保险发展严重滞后，风险补偿机制难以得到有效发挥。保险仅占灾害损失的 4 %左右。有效管理巨灾风险是经济社会现代化的重要标志。我国保险业不论从自身的稳定发展，还是履行社会责任，都必须深化巨灾风险研究，加强相关政策协调，推进、巨灾保险制度建设，尽央提高管理巨灾风
险的能力和水平。
3.发行的影响
王涛（2009年）认为巨灾风险证券化的比较优势有：1.巨灾风险证券化解决了道德风险、信用风险、信息不对称及大数法则失效等问题，开拓了巨灾保险业的发展空间；2.巨灾风险证券化拓展了风险转移的空间，满足了保险要求风险分散的基本前提；
3.巨灾风险证券化契合了保险人、再保险人、投资者的利益，实现三者的互利共赢。严重的自然灾害给我过带来巨大损失，已成为困扰我国经济发展的突出问题，巨灾保险证券化的出现为这一困扰提供一个解决方案，有助于减轻保险公司，再保险公司，政府的压力，也为投保人提供了一个比较结实的后盾。
王绍曾，苏航，唐璜、罗洁（2009）认为证券化能带来的好处有：1.巨灾补偿有政府行为转变为市场行为；2.通过资本市场获得资金支持；3.收益高、风险小的资产。证券化的弊端有：1.对保险公司不利；对投资者的限制。每一件事物都具有两面性，有利有弊，巨灾风险证券化能够减轻政府压
力，为投资者提供多样化的选择，但同时，投资人和保险热之间存在信息不对称造成交易成本高，并且，到目前为止，进行句子风险交易的二级市场还不成熟，这使得巨灾证券转让、变现额难度很大。
三、评述
保险风险证券化作为一项节约交易成本的制度安排，具有较强的市场扩张能力
目前保险风险证券在国际金融领域已经有了相当规模的发展。自1992年芝加哥期权
交易所首次发行巨灾期货以来，全球有大约50多家再保险公司和投资银行在资本市场上进行价值126117亿美元的基于保险风险的证券交易。但是，保险风险证券化是一项融合保险业和金融业两大领域的创新，不仅包含了保险与金融工程、金融衍生品技术,还涉及多项配套制度的实行，目前远未发展成熟。保险风险证券化是最近几年
来国际保险业风险管理技术中的一项创新，国外对这一新技术的研究较多，但不是十分完善，仍然出于理论与实践的摸索阶段。而国内对这一项技术的研究只有两三年，尚处于介绍阶段。目前国际上巨灾保险证券化创新出来的衍生工具主要有四种：巨灾期货、巨灾期权、巨灾债券和巨灾互换。
目前我国保险风险证券化还处于理论研究阶段，通过对国外保险风险证券化的研
究和学习，有利于我国资本市场的创新，也为我国保险业的发展指出了一条新路。
但是必须看到，即使在世界范围内，保险证券化也是一个新生事物，它是一项复杂
的系统工程，本身就不成熟不完善，目前的减缓趋势也正是说明了在它的发展过程中遇到了许多尚未解决的问题。因此，我国保险业和金融业更应对保险风险证券化持审
慎的态度。为了在中长期内稳妥地推进证券化业务，可通过试点操作积累经验，发现漏洞,完善制度建设，最终建立多元化、多品种的证券化市场。此外，我们还可以以离岸证券化运作为突破口，利用国际成熟市场进行跨国交易，在完成巨灾风险转移的同时，为国内证券化市场的发展提供经验和教训。
本文主要从外国巨灾保险证券化入手，来探讨我国实行巨灾保险证券化现实性问题，重点是分析和论述外国巨灾保险证券化的种类和经验。首先应清楚外国巨灾保险证券化的发展及其现状，以及我国巨灾保险证券化发展过程中存在问题，在此基础上, 通过借鉴国外巨灾保险证券化过程中的宝贵经验来分析在中国发展巨灾保险证券化的现实性。
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