深圳世联地产顾问股份有限公司
收购济南信立怡高物业顾问有限公司
可行性研究报告
战略策划与投资部
2010-3-19
目录
前言 (1)
第一章项目概述 (2)
1.1项目内容 (2)
1.2项目市场分析 (2)
1.3项目必要性 (2)
1.4项目总投资额 (2)
1.5项目资金筹措 (2)
1.6项目投资效益 (2)
1.7结论 (2)
第二章项目市场分析 (3)
2.1山东战略地位 (3)
2.2山东宏观经济发展水平 (3)
2.3山东房地产发展水平 (4)
2.4山东房地产代理行业发展水平及竞争情况分析 (4)
第三章目标企业基本情况 (5)
3.1概况 (5)
3.2股权及控制情况 (5)
3.3主要资产的权属状况及对外担保和主要负债情况 (6)
3.4组织结构 (7)
3.5控股及参股子公司情况 (8)
3.6业务经营情况 (11)
3.7员工情况 (12)
3.8最近三年主营业务发展情况和经审计的财务信息摘要 (12)
第四章项目必要性分析 (14)
4.1符合行业整合的一般规律 (14)
4.2填补世联山东市场空白，促进业务全国布局的均衡性 (15)
4.3强化世联在华北区域的领先地位 (15)
4.4品牌叠加，可以实现良好的品牌协同效应 (16)
第五章收购方案基本情况 (16)
5.1项目总投资额 (16)
5.2项目资金筹措 (16)
5.3合同主要条款 (16)
第六章项目投资效益分析 (17)
6.1损益预测 (17)
6.2投资回报分析 (19)
6.3敏感性分析 (19)
第七章项目风险及控制 (20)
7.1政策风险 (20)
7.2市场风险 (20)
7.3行业竞争风险 (21)
7.4核心人员流失风险 (21)
7.5并购整合风险 (22)
第八章结论 (23)
前言
1、行业发展现状
过去十年我国房地产开发行业的规模快速增长，同时整合势头明显，百强开发商市场份额日益提高，进而推动了我国房地产服务行业的快速发展。
目前国内房地产服务行业主要的综合型服务商除世联外，还有中原、易居、合富，以及近期发展较快的满堂红等；而规模较大的专业型服务商主要是经纪商，如链家、21世纪、伟业（我爱我家）等。
在今后几年里，房地产服务行业将在整合周期中逐渐进入规模之争的状态，业内领先企业中能够形成规模化发展能力的企业将逐步确立其领导者地位。
2、世联规模特征
从绝对数上讲，世联的规模已处于行业领先地位，但相对于业内其他领先的竞争者而言，世联的规模差距正在逐渐拉大。2009年世联实现营业收入7.38亿元，预计易居、合富营业收入分别为20、10亿元，差距明显扩大。
在规模成长的竞争中，世联仅仅依靠内生增长难以在行业正在发生的规模之战中取胜。过去5年中，易居收入规模年复合增长率高达58%，远高于世联同期35%的年均复合增长率。
因此，世联未来需要通过外延发展方式，以实现快速扩张。
3、世联规模化之路
自2009年在深圳证券交易所成功上市后，世联迫切需要寻求新的业绩增长点，同时世联已初步具备包括品牌、经验、客户资源以及资金等方面的能力以支持规模化发展。
从规模化发展方向看，世联需要从区域覆盖、业务组合以及成长方式三个维度寻求外延式增长方式。（1）领先企业已经在代理和经纪业务进行全国扩张，以实现区域规模效应。（2）在房地产不同价值链环节中，国内外领先企业已经开始完成各种业务布局，而世联业务相对单一。（3）国内外不同的领先企业，均采取不同的外延发展方式以实现快速扩张，世联地产同样需要根据不同发展需求选择不同扩张方式。
综上，收购信立怡高项目，通过区域扩张实现规模化，对世联巩固行业领导地位，最终实现覆盖全国市场的行业领先规模有着重大的战略意义。
第一章项目概述
1.1项目内容
深圳世联地产顾问股份有限公司（以下简称“公司”、“世联”）收购济南信立怡高物业顾问有限公司（以下简称“信立怡高”）51%股权。
1.2项目市场分析
山东战略地位重要，宏观经济发展良好，房地产市场处于稳定发展阶段，代理市场保持高速增长态势，预计2012年山东市场容量在13亿元以上，而信立怡高在山东市场处于领先地位，项目市场可行。
1.3项目必要性
1、符合行业整合的一般规律。
2、填补世联山东市场空白，促进业务全国布局的均衡性。
3、强化世联在华北区域的领先地位
4、品牌叠加，可以实现良好的品牌协同效应。
1.4项目总投资额
根据第三方会计师事务所财务尽职调查、山东房地产代理行业市场前景和信立怡高市场份额、以及信立怡高在手合同的全面盘点，双方经过多次谈判，拟定：在2010~2012年，世联以超募资金4,000万元收购信立怡高51%的股权，股权转让价款分四期支付，其中首期支付2,000万元，剩余部分将在未来三年分别支付800、600和600万元。
1.5项目资金筹措
项目资金将由世联以超募资金完成。
1.6项目投资效益
经测算，项目的投资回报期为3.06年，五年测算期内投入能够完全收回；净现值为2,410万元，内含报酬率为38%，项目经济效益可行。
1.7结论
从项目市场分析、必要性分析和投资效益来看，项目是世联发展的必然之选。
第二章项目市场分析
2.1山东战略地位
山东是中国东部沿海的一个重要省份，位于黄河下游，山东半岛与辽东半岛相对，环抱着渤海湾。特殊的地理位置，使山东成为沿黄河经济带与环渤海经济区的交汇点、华北地区和华东地区的结合部，在全国经济格局中占有重要地位。
山东现辖17个地级市，县级行政单位140个，人口共9417万，仅次于河南省。省会设于济南，省内主要特大城市有济南、青岛、烟台、淄博等。
山东是我国工业大省之一。电冰箱、工程机械、重型车等47种工业产品产量居全国第一，机械设备、电器电子、钢材、集装箱等是山东主要出口产品。
山东是重要的能源基地。全省原油产量约占全国总产量的三分之一，山东境内含煤地层面积5万多平方公里，，山东电力资源充足，是全国六大电网中唯一的省独立电网。
山东矿产资源丰富。山东省已发现矿产140种，已探明储量的75种，有57种储量居全国前十位。其中黄金产量占全国的四分之一以上，全国黄金产量排名前7位的矿山均在山东。
山东也是我国重要的农业产区。粮食、棉花、油料、水果、蔬菜、肉类、水产品的产量一直居全国前列。
山东交通运输业发展迅速，全省交通已形成公路、铁路、空中、海上相互衔接的网络。山东公路通车里程目前超过4700公里，省内多数城市之间可在半日互达。山东铁路网络完备，京沪铁路、京九铁路纵贯南北，胶济铁路横跨东西，全省铁路通车里程达2700多公里。山东已建包括济南、青岛、烟台在内的机场九个，开通国际、国内航线200多条。山东沿海现有港口26处，年吞吐能力达
1.39亿吨，同100多个国家的300多个港口通航。
2.2山东宏观经济发展水平
山东宏观经济发展势头良好，2009年实现了“V”型发展轨迹，主要经济指标持续回暖上行，回升势头稳步增强，回升速度超出预期，全省GDP达到33,805亿元，同比增长11.9%。其中第一产业实现增加值3226.6亿元，增长4.2%；第二产业实现增加值19035.0亿元，增长13.7%；第三产业实现增加值11543.7亿
元，增长10.7%。预计2012年全省GDP达到40,000亿元以上，发展潜力巨大。
数据来源：2005-2009年数据来源于wind资讯，2010-2012为预测数。
2.3山东房地产发展水平
山东近年房地产市场呈现稳定发展状态，固定资产投资持续增长，商品房、住宅施工、竣工面积逐年递增，供需表现出供不应求，2009年全省商品房销售面积达到6,932万平米，同比增长25.9%；销售金额达到2,436亿元，同比增长49%。
数据来源：2005-2009年数据来源于wind资讯，2010-2012为预测数。
山东本土开发商实力强劲，主要以本地国企的地产公司（如重汽房地产、鲁商置业、海尔地产、海信地产、利群集团等）和中小型民营开发企业（银丰投资、天业地产、金猴地产等）为主。外地开发商除青岛已大规模进入和济南正陆续进入外，其余地区均少有涉及。
2.4山东房地产代理行业发展水平及竞争情况分析
山东房地产代理行业正逐渐走向成熟，代理需求不断增长，其中济南、青岛目前营销代理比例接近50%，其它城市约在20-30%之间。代理费率高于珠三角区域，其中济南稳定在1%~1.5%之间，青岛略低，普遍在0.8%~1.5%之间，其它城市一般在1.2%~1.5%之间。预计2012年山东代理市场容量在13亿元以上。
从竞争对手看，济南已基本形成信立怡高、易居中国和思源经纪三足鼎立的
竞争格局，其中信立怡高2009年销售额超过40亿元，营业收入超过4000万元，
处于行业领先地位，易居中国和思源经纪2009年销售额分别为18亿元和12亿
元，营业收入分别为2000万元和1200万元左右，紧随其后。
青岛各代理商市场份额较为分散，鹏翔智地2009年销售额约20亿元，营业
收入约1800万元，暂时处于领先地位，而易居中国、思源经纪、上海同策等全
国性代理商虽已进入，但均尚未脱颖而出。信立怡高2009年销售额约5亿元，
营业收入500万元左右，处于市场培育阶段。
其它城市一般以小型代理商为主，全国性代理商少有涉及，行业聚集度较低。
如泰安同时存在信立怡高、上海绍鑫、北京策盛茂阳、置地前景、万达行等10
余家代理商，年代理销售额均尚不足5亿元。
综上所述，山东战略地位重要，宏观经济发展良好，房地产市场处于稳定发
展阶段，代理市场保持高速增长态势，预计2012年山东市场容量在13亿元以上，
而信立怡高在山东市场处于领先地位，项目市场可行。
第三章目标企业基本情况
3.1概况
中文名称：济南信立怡高物业顾问有限公司
注册资本：100万元人民币
法定代表人：乐智强
成立时间：2002年8月
注册地址：济南市历下区山大路201号创展中心五层516、517室
主营业务：房地产中介服务及信息咨询服务、物业管理
3.2股权及控制情况
3.2.1股东出资情况
序号股东名称出资额（万元）股权比例
1 乐智强 50 50%
2 朱江 25 25%
3 聂非 25 25%
合计100 100% 公司本次计划收购信立怡高51%股权，收购完成后将持有信立怡高51%股
权。
3.2.2董事和高级管理人员介绍
1、乐智强，男，46岁，董事长，毕业于湖北华中师范大学地理系。1995年
进入房地产策划行业，先后出任深圳信立兴物业产权顾问有限公司副总经理、深
圳信立怡高物业顾问有限公司副总经理。2001年出任济南信立怡高物业顾问有
限公司总经理，2004年至今担任信立怡高房地产顾问机构董事长职务，先后被
评为“山东省房地产业协会常务副理事”、“济南市城市房屋拆迁评估专家委员
会委员”、“2005、2006年齐鲁房地产策划领军人物”。
2、朱江，男，42岁，董事、总经理，湘潭大学材料科学学士。具有深圳、
上海、郑州、四川、山东等地十多年房地产策划销售经验，操作地产项目20余
项。
3、聂非，男，36岁，董事、副总经理，西南财经大学市场营销专业学士。
具有深圳、北京、郑州、四川、山东等地十年房地产销售经验。
4、史志成，男，39岁，临沂分公司总经理，日本经济学硕士。具有深圳、
北京、西安、东莞、济南等地十年房地产销售经验，操作地产项目10余项。
5、刘继杰，男，44岁，青岛分公司总经理，湖南大学计算机学士。具有5
年地产项目操作管理经验、近20年企业经营管理经验。
6、朱式光，男，37岁，泰安分公司总经理，山东师范大学房地产专业硕士。
具有房地产营销策划、土地运营6年从业经验，操作地产项目10余项。
3.3主要资产的权属状况及对外担保和主要负债情况
3.3.1主要资产的权属状况
截至2009 年12 月31 日，信立怡高的主要资产为流动资产和固定资产，
其中流动资产主要包括货币资金和应收账款，固定资产主要为车辆和办公电子设
备等。
3.3.2对外担保情况
截止2010年12月31日，信立怡高无对外担保情况。
3.3.3主要负债情况
根据信永中和会计师事务所出具的尽职调查报告，信立怡高最近一年的负债
情况如下：
单位：万元
项目2009.12.31 2008.12.31
应付账款0.70
798.80 应付职工薪酬 1,535.67
391.07 应交税费 1,290.97
304.36 其他应付款 309.09
0.08
其他流动负债 0.54
1,495.02 流动负债小计 3,136.27
负债合计3,136.27 1,495.02
数据来源：信永中和尽职调查报告
截至2009年12月31日，信立怡高的负债全部为流动负债，主要为应付职
工薪酬和应交税费，均为正常经营活动产生。
3.4组织结构
信立怡高建立了股东会、执行董事、监事及总经理办公室等公司组织结构。
股东会是信立怡高的最高权力机构，由全体股东组成；信立怡高设立执行董事；
设立监事一名；聘任总经理一名，副总经理一名。
信立怡高实行总经理负责制，总经理、副总经理及财务负责人负责公司日常
的经营管理工作。信立怡高成立了独立的业务部门，包括客户服务中心（拓展）、
策研中心、营销管理中心、行政人事部、财务部。各业务部门均设置了绩效考核
职责。
公司最新的组织结构图如下：
3.5 控股及参股子公司情况
截至2009年12月31日，信立怡高下属子公司如下图所示：
1、青岛信立怡高房地产顾问有限公司
青岛信立怡高是信立怡高的全资子公司，成立于2007年4月17日，法定代表人为乐智强，注册资本为100万元，住所为青岛市市南区南海支路5号22C。
青岛信立怡高经营范围为房屋租赁居间代理；房地产咨询、经济信息咨询服务，投资顾问（不含证券、期货投资咨询）；物业管理。最近3年的主要财务数据如下：
单位：万元
项目2009.12.31 2008.12.31 2007.12.31
44.43
-10.42
净资产 196.31
51.67
总资产 530.55
40.60
项目 2009年 2008年 2007年
10.00
40.50
营业收入 799.54
-55.57 净利润 206.73
-54.85
数据来源：信永中和尽职调查报告
2、临沂信立怡高房地产经纪有限公司
临沂信立怡高是信立怡高的控股子公司，成立于2007年12月11日，法定
代表人为乐智强，注册资本为50万元，住所为临沂市兰山区红旗路东段北侧广
场世纪城A座B单元6层东户。截至2009年12月31日，临沂信立怡高股权结
构为：
股东姓名出资额（人民币）出资比例
济南信立怡高物业顾问有限公司30万元 60%
史志成 10万元 20％
赵涛4万元8％
杨杰3万元6％
胡永生3万元6％
合计 50万元 100％
临沂信立怡高经营范围为房地产中介服务及经济信息咨询服务，物业管理。
最近3年的主要财务数据如下：
单位：万元
项目2009.12.31 2008.12.31 2007.12.31
-
净资产 733.14
379.00
534.68 -
总资产 1,175.67
项目 2009年 2008年 2007年
559.80-
营业收入 1,064.86
-
163.95
净利润 354.15
数据来源：信永中和尽职调查报告
3、泰安信立怡高房地产咨询有限公司
泰安信立怡高是信立怡高的控股子公司，成立于2007年12月20日，法定
代表人为朱江，注册资本为人民币50万元，住所为泰安市东岳大街9号。截至
2009年12月31日，临沂信立怡高股权结构为：
股东姓名出资额（人民币）出资比例
济南信立怡高物业顾问有限公司30万元 60% 朱式光、 10万元 20％
刘彦成6万元 12％
李会民4万元8％
合计 50万元 100％
泰安信立怡高经营范围为房地产中介服务及信息服务，物业管理。最近3年
的主要财务数据如下：
单位：万元项目2009.12.31 2008.12.31 2007.12.31
196.78
-净资产 536.77
253.07
-总资产 858.81
项目 2009年 2008年 2007年
311.21 -营业收入 1,043.43
-
107.73 净利润 339.99
数据来源：信永中和尽职调查报告
4、济南睿思博房地产信息咨询有限公司
济南睿思博是信立怡高的控股子公司，成立于2008年5月4日，法定代表
人为乐智强，注册资本为51万元，住所为济南市历下区山大路201号天业科技
商务大厦711号。截至2009年12月31日，济南睿思博股权结构为：
股东姓名出资额（人民币）出资比例
济南信立怡高物业顾问有限公司40.8万元 80% 轩明飞 10.2万元 20％
合计 51万元 100％
济南睿思博经营范围为：房地产营销策划；市场调查；房地产代理及信息咨
询服务。最近3年的主要财务数据如下：
单位：万元项目2009.12.31 2008.12.31 2007.12.31 净资产71.74 -21.87 -
总资产161.59 13.76 -
项目 2009年 2008年 2007年
营业收入369.69 10.00 -
净利润52.82 -32.07 -
数据来源：信永中和尽职调查报告
上述4个子公司股权目前正在进行清理中。股权收购完成后，信立怡高将变
成下设3个全资子公司，其中济南睿思博将进行注销。
3.6业务经营情况
信立怡高自1993年起在深圳开始从事房地产策划、交易代理和信息咨询等
业务，是深圳最早从事房地产及商业策划、代理业务的专业公司之一。2001年
进入山东并以济南为基地进行业务拓展运作。截至2009年，公司共承接项目达
150多个，建筑总体量达1500多万㎡。业务拓展到华南、华中、华北、华东、
西南等十多个城市，已形成了以深圳市怡高房地产经纪有限公司、济南信立怡高
物业顾问有限公司、青岛信立怡高房地产顾问有限公司、临沂信立怡高物业顾问
有限公司、泰安信立怡高房地产咨询有限公司、济南睿思博房地产信息咨询有限
公司等为子机构，遍及山东地产热点区域的专业化地产顾问集团，是山东省内最
大的房地产营销策划及销售代理综合服务商。
2009年信立怡高在山东境内策划代理项目销售额达到50亿元，完成策划
代理项目50余项。主要操作项目有：银丰花园、保利芙蓉、保利花园、重汽翡
翠郡、重汽彩世界、鲁商广场、临沂沂龙湾、临沂凤凰城、泰安银座、縢州爱家
豪庭、青岛御景龙湾等。
目前，信立怡高的销售业绩、市场占有率以及品牌知名度均在山东市场名列
前茅。
3.7员工情况
截至2009 年12 月31日，信立怡高有正式员工452 人，员工基本构成如
下：
1、专业结构
专业构成人数(人) 比例
策划 86 19%
销售 266 59%
其它 100 22%
合计452 100%
2、教育程度
教育程度人数(人) 比例
硕士及以上 20 4% 本科 173 38%
大专 181 40% 中专/高中 68 15% 其它 10 2%
合计452 100%
3、年龄结构
年龄人数(人) 比例
20-25岁 244 54%
26-30岁 163 36%
31-35岁 26 6%
36-40岁 11 2%
41岁以上 8 2% 合计452 100% 3.8最近三年主营业务发展情况和经审计的财务信息摘要
受益于良好的房地产销售情况，信立怡高2009年经营业绩实现了强劲的增
长。2009年，实现营业收入7,325万元，同比增长184%；实现净利润2,054万
元，同比增长331%。
根据信永中和会计师事务所出具的尽职调查报告，信立怡高最近三年的财务
信息摘要如下（合并财务报表口径）：
3.8.1简要资产负债表
单位：万元
项目2009.12.31 2008.12.31
2,763.27 流动资产 6,425.92
非流动资产 236.89 146.00
2,909.27 资产合计 6,662.81
1,495.02 流动负债 3,136.27
非流动负债
1,495.02 负债合计 3,136.27
归属于母公司所有者的股东权益 3,004.23 1,188.32 少数股东权益 522.31 225.94 数据来源：信永中和尽职调查报告
3.8.2简要利润表
单位：万元项目 2009年 2008年 2007年
2,575.13 2,934.90 营业收入 7,325.31
营业利润 2,810.25 667.68 621.82
利润总额 2,790.86 664.13 621.48
净利润 2,054.14
476.37 452.22
归属于母公司所有者的净
1,765.92 374.11 479.45 利润
数据来源：信永中和尽职调查报告
3.8.3主要财务指标情况
项目 2009年 2008年 2007年
销售净利率 24.11%14.53%16.34%总资产收益率 26.50%12.86%23.11%净资产收益率 58.78%31.48%34.31%流动比率 204.89%184.83%305.56%资产负债率 47.07%51.39%31.61%数据来源：信永中和尽职调查报告
第四章项目必要性分析
4.1符合行业整合的一般规律
科尔尼咨询公司对全球10,500家上市公司的案例研究证明，规模已经成为公司关键成功因素，所有行业都在逐步整合，它一般包括四个阶段。
●起始阶段：市场完全分散或集中度极低，第一批兼并者开始出现。
●规模化阶段：企业规模越来越重要，产业领导者开始出现并领导者行业整合，一些产业的集中度将达到45%。
●集聚阶段：成功的企业扩展其核心产业，出售或关闭附属部门，并持续积极地加强竞争。
●平衡和联盟阶段：少数几个企业在产业中处于统治地位，大公司会彼此建立联盟。
当前房地产服务行业的集中度处于起始阶段向规模化阶段的过渡时期，谁先发起产业整合，谁就会成为未来的龙头，而拥有更多的资源和机会。因此，世联收购信立怡高符合行业整合的一般规律。
4.2填补世联山东市场空白，促进业务全国布局的均衡性
2007年以来，公司逐步实施业务全国布局，已初步建立起了珠三角区域、长三角区域和环渤海区域三大业务中心。但营业收入仍主要来自于珠三角区域，2009年占营业收入的比例为69%，来自于环渤海区域和长三角区域的收入占营业收入的比例分别为18%和13%，其中山东市场仍是一片空白。
目前山东房地产代理市场已初具成形，其中济南更是形成了信立怡高、易居中国和思源经纪三足鼎立的竞争格局，后来者进入困难。而世联至今尚未涉及山东市场，客户基础薄弱，缺乏合适的人才储备，要想在短时间内拓展规模比较困难。
信立怡高在山东市场已处于领先地位，其中济南市场份额超过30%，并已进驻青岛、泰安、临沂等城市，客户关系稳定，人才储备充足。2009年信立怡高实现营业收入7,325万元，占世联营业收入的10%。
项目实施有利于公司迅速进入山东市场，弥补业务全国布局的空白，逐步改善营业收入依赖珠三角区域的状况，实现公司价值的提升，最大限度地保证股东的利益。
4.3强化世联在华北区域的领先地位
随着全国型房地产综合服务商包括世联、中原、易居和合富的进入，再加上本地代理公司，如思源、伟业等，目前华北区域代理市场竞争异常激烈，实力的竞争、品牌的竞争和专业的竞争进入白热化状态。
项目实施后，世联在华北区域营业规模超过2亿元，将从竞争对手中脱颖而出，有利于强化世联在华北区域的领先地位。
4.4品牌叠加，可以实现良好的品牌协同效应
收购信立怡高有助于提升世联在当地的品牌。信立怡高是山东市场领先的房地产服务品牌，在山东有较大的知名度。通过收购信立怡高，能够使更多的开发商了解世联品牌，提高世联公司的知名度，培养开发商的认同感。
世联收购信立怡高同样有助于提升信立怡高的品牌。世联地产是一家上市公司，在房地产行业乃至社会上拥有较大的知名度。世联收购信立怡高，同样有助于开发商了解和信任信立怡高，提高信立怡高的知名度。
第五章收购方案基本情况
5.1项目总投资额
公司聘请了第三方会计师事务所驻场对信立怡高进行了详细的财务尽职调查，对近3年财务状况和赢利能力进行了客观评估；根据山东房地产代理行业市场前景的分析和对信立怡高市场份额的调研；以及对信立怡高的在手合同进行全面盘点。双方经过多次谈判，拟定：
在2010~2012年，世联以超募资金4,000万元收购信立怡高51%的股权，股权转让价款分四期支付。
5.2项目资金筹措
项目资金将由世联以超募资金完成。
5.3合同主要条款
5.3.1合同主体
甲方（转让方）：乐智强
乙方（转让方）：朱江
丙方（转让方）：聂非
丁方（受让方）：深圳世联地产顾问股份有限公司
5.3.2目标公司
济南信立怡高物业顾问有限公司
5.3.3转让目标
甲、乙、丙三方各向丁方转让部分股权，合计转让目标公司51％股权。转
让完成后，目标公司股东变更为甲、乙、丙、丁四方，各持有目标公司24.5%、
12.25%、12.25 %与51%股权，详细股权如下：
序号股东名称出资额（万元）股权比例
1 世联地产 51 51%
2 乐智强 24.5 24.5%
3 朱江 12.25 12.25%
4 聂非 12.2
5 12.25%
合计100 100% 5.3.4转让价款
本次股权转让价款共4,000万元，其中甲方25.5%股权的作价为2,000万元，
乙方12.75%股权的作价为1,000万元，丙方12.75%股权的作价为1,000万元。
5.3.5支付方式
股权转让价款按照以下约定分四期支付分别向转让方支付：
1、协议生效之日起五个工作日内，支付第一期股权转让价款共2000万元。
2、协议生效后，2010年12月31日支付第二期股权转让价款共800万元。
3、协议生效后，2011年12月31日支付第三期股权转让价款共600万元。
4、协议生效后，2012年12月31日支付第四期股权转让价款共600万元。
第六章项目投资效益分析
6.1损益预测
6.1.1收入预测
根据信立怡高规划以及世联分公司成长经验，未来5年收入规模可实现30%
的年复合增长率。详细数据如下：
单位：万元
战略并购将成主流模式-----上市公司并购案例分析 并购案例的选择 中国证监会于2002年10月8日发布了《上市公司收购管理办法》,并从2002年12月1日起施行。本文拟以新办法实施后即2002年12月1日至2003年8月31日发生的上市公司收购案例为研究对象,力图在案例的统计分析中寻找具有共性的典型特征以及一些案例的个性化特点。 一般而言,从目前发生的多数并购案例看,若以股权发生转移的目的区分,大致有两种类型,一是出于产业整合的目的进行战略并购；二是以买壳收购为手段,进行重大资产重组,而后以再融资为目的的股权变动。本文分析的重点将结合控制权转移的途径,侧重于从收购目的即战略并购和买壳收购入手。也就是说,本文分析的第一层次以目的为主,第二层次将途径及其他特征综合作分析。基于此,我们统计出共有49例并购案例,其中战略并购30例,买壳并购19例。战略并购类案例控制权尽管通常发生了改变,但是上市公司主营业务不会发生重大改变。收购人实施收购的目的主要有:提高管理水平进行产业整合、投资进入新的产业、其他(如反收购、利用上市公司作为产业资本运作的平台、MBO等)。买壳收购类案例主要包含民营企业买壳上市和政府推动下的资产重组(重组和收购方也是国有企业)。上市公司主营业务、主要资产都会发生重大改变。上市公司收购案例的统计分析均来源于公开披露的信息。 战略并购案例分析 一、并购对象的特征 1、行业特征----高度集中于制造业。按照中国证监会上市公司行业分类,所有1200余家上市公司分别归属于22个行业大类中(由于制造业公司数量庞大,因此细分为10个子类别)。在本文研究的30个战略并购案例分属于其中的12个行业,行业覆盖率达到了55%。占据前4位的行业集中了19个案例,集中度达到了63.3%,接近三分之二。 从统计结果看,战略并购在高科技、金融、公用事业等市场普遍认为较为热门的行业出现的频率并不高。相反,战略并购却大部分集中在一些传统制造行业(如机械、医药、食品等)。在8个制造业子行业中发生的案例共有25项,占据了83.3%的比例。由此可以认为,战略并购对象的行业特征相当显著,有超过80%的案例集中于制造业。 如此鲜明的行业特征自然而然地让人联想到全球制造业基地向中国转移的大趋势。可以预见,正在成为"世界工厂"的中国将为上市公司在制造业领域的战略并购提供一个广阔的舞
82618 企业研究论文 企业并购中财务风险的表现及其防范对 策 文章编号：ISSN1006―656X（2015）01-0005-01 一、企业并购中财务风险的表现 一个完整的并购活动通常包括目标企业的选择、目标企业价值评估的可行性分析，并购融资、收购方式的确定等。确认后，目标企业并购价格是并购双方最关心的问题，也是并购成功的重要基础。 （一）目标企业的估价取决于并购企业对自己的未来现金流和时间的预测。评估目标企业的价值可能是由于不适当或不够准确的预测，从而产生并购公司的估值风险。它的大小取决于并购企业所用信息的质量，而信息的质量又取决于下列因素：目标公司是上市公司还是非上市公司，收购公司是友好或敌意收购；准备并购时间，审计距离并购时间的长短等。在收集这些信息时，通常很难完全准确地把握信息，使企业价值评价有一定的难度。并购过程中人的主观性对并购影响大，并购不能根据市场价值规
律来实现，否则将不可避免地导致国有资产流失，或为了避免国有资产流失而高估目标企业价值导致并购不能进行。 （二）支付风险主要是指流动性和稀释的并购资金使用风险，它与融资风险密切相关。目前，我国企业并购有三个主要的付款方式：现金、股票和混合支付。现金并购是指并购企业以现金为主要支付工具，支付一定数量的现金给目标公司的股东以实现收购目标公司的目的。现金收购是并购活动中的一个最明显和快速的付款方式，在各种付款方式中占据很高比例。 （三）破产风险存在于企业债务收购之中，特别是杠杆收购。杠杆并购中，并购公司不需要大量资金，旨在通过衡量收购债务来解决资金问题，并期望获得并购后的财务杠杆利益。通常采用这种方式时，并购企业只需拥有占总额10%的自有资金，投资银行贷款约占资金总额的50%至70%，投资者发行较高利息的风险债券占收购金额的20%到40%。由于高风险债券基金的成本非常高，而收购目标企业未来现金流量具有不确定性，所以杠杆收购必须要实现高回报率才能造福收购者。否则，公司的收购可能因资本结构恶化、债务比率过高而无法支付本金和利息。因此，杠杆收购债务风险在很大程度上取决于目标企业整合与稳定
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企业并购的财务分析 一、并购成本效益分析 企业并购是兼并和收购的简称，泛指在市场机制作用下，主并公司为获得其他公司的经营决策控制权的经济行为。企业并购是一种典型的产权交易行为，即以产权转让为内容，以获取资本控制权为目的的一种正常的市场行为，是一种产权大改组。 是否进行并购决策首先决定于并购的成本与效益。关于并购的成本有广义和侠义的两种解释。本文下面的论述主要采用狭义的并购成本概念。 并购收益是指并购后新公司的价值超过并购前各公司价值之和的差额。例 如，A公司并购B公司，并购前A公司的价值为V a ，B公司的价值为V b ，并购形成的 新公司的价值为V ab ，则并购收益（S）为： S＝V ab -(V a +V b ) 如果S>0,表示并购在财务方面具有协同效应。 在一般情况下，并购方将以高于被并购方价值的价格P b 作为交易价，以促 使被并购方股东出售其股票，P=P b -V b 称为并购溢价。并购溢价反映了获得对目 标公司控制权的价值，并取决于被并购企业前景、股市走势和并购双方讨价还价的情况。 对于并购方来说，并购净收益（NS）等于并购收益减去并购完成成本、实施并购前并购方公司价值的差额。 设F表示并购费用，则： NS=S-P-F=V ab -P b -F-V a 例如，A公司的市场价值为5亿元，拟收购B公司，B公司的市场价值为1亿元。A公司估计合并后新公司价值达到7亿元。B公司股东要求以亿元价格成交。并购交易费用为亿元。由此得到： 并购收益S=7-(5+1)=1（亿元） 并购完成成本=+=(亿元) 并购溢价P==(亿元) 并购净收益NS=S-P-F=亿元) =V ab -V a -P b -F=7-5-1. =(亿元) 上述并购使A公司股东获得净收益亿元。可以说这一并购活动对A、B两个公司都有利。这是并购活动能够进行的基本条件。 二、并购目标企业的价值评估 所谓价值评估，指买卖双方对标的（股权或资产）作出的价值判断。 对目标企业估价一般可以使用以下方法：
企业并购的风险及防范 摘要企业并购可能会为企业和各级政府带来较大的经济效益和社会效益，并且作为优化资源配置的一种有效方式，对企业的存续、发展和推动社会进步都是至关重要的。并购已经成为我国越来越多企业发展的必然选择。但是，企业在并购过程中可能会出现各种各样的问题与风险，我们要遵循企业并购的原则，采取有效方法，解决问题，规避和防范风险，使企业在高速运转中导入健康良性的发展轨道。 关键词：并购；并购风险；风险防范 中图分类号：F27文献标识码：A文章编号：1006-5024(2010)03-0025-03 一、并购是许多企业成长的选择 企业并购，即企业之间的合并与收购行为，是指一个企业购买其他企业的产权，使其他企业失去法人资格或改变法人实体的一种法律行为。随着我国经济向纵深进一步发展，企业之间的并购作为优化资源配置和调整资本结构以及扩大经济规模，快速增强企业实力，降低经营风险等手段，已被政府和企业广泛运用。由于我国企业股权结构和上市审批制度的特殊性，对并购概念的界定并不清晰。企业并购包含
了兼并、收购、托管、股权转让、资产置换、借壳、买壳等行为(吴静，2009)。从经济活动的表层来看，企业并购首先表现为商品经济社会中的一种经济现象，但从经济活动的深层观察，企业并购更是经济活动过程中的一种内在机制。企业之间的并购作为一种经济行为之所以引起企业、政府和社会的高度重视，是因为它可能会为企业和各级政府带来较大的经济效益和社会效益。从企业角度看，企业并购可使并购各方摆脱困境，优化资源配置，分散经营风险，寻求财务协同效应，实现合理避税(吴静，2009)，降低生产经营成本，壮大企业规模，增强企业核心竞争力，最终实现规模经济，参与世界经济竞争。优秀企业可利用自身的产品优势、技术优势、管理优势、人才优势和先进的运营机制并购劣势落后企业，实现低成本快速扩张；可以通过各种途径筹措大量资金增强企业实力，使企业拓展新的生存和发展空间。从社会和政府角度来看，企业之间的并购可以使国有资产保值，确保资源的最优化配置，有利于企业公平竞争，缓解财政和社保压力，提高社会就业率，推动国家的政治、经济体制改革，推动社会经济快速发展。 综观世界经济的发展规律，在西方各国的经济发展过程中，企业之间有序的大量并购曾经出现了五次并购浪潮。第一次并购出现在19世纪末和20世纪初，当时处于资本主义自由竞争向垄断过渡的萌芽期，这一次并购完全是同行业间
企业并购中的财务风险分析 【摘要】并购时企业成长和扩张的重要手段，企业通过并购能够获得更多的收益，但同时，并购总会面临各种各样的风险，而所有风险最终都表现在财务风险方面。企业并购的计划决策、交易执行和运营整合三大阶段中都存在财务分析。主要包括目标企业定价风险、融资和支付风险、流动性风险和偿债风险，并购企业需针对不同阶段的风险做好防范。 【关键词】企业并购财务风险防范措施 加快经济结构调整、促进经济增长方式的根本改变是当前深化改革的重点内容。经济结构调整必然带动和促进存量资产的流动和重组，而企业并购又是当前经济环境下的一种有效的、有利于调整经济结构的资本营运方式。同时，成功的企业并购可产生扩大经济规模、优化资源配置、提高市场占有率以及向新经济领域渗透等协同效应，有利于促进经济增长方式的改变。当然，企业并购带来的高收益必然伴随着高风险，而且并购业务将对企业的经营管理造成冲击。从事后分析看，只有35%的兼并与收购能达到预期目标，一旦并购决策失误，不仅会造成并购失败，甚至会是企业破产。企业并购风险就是指企业并购投资净收益的不确定性。企业并购风险主要源于并购过程中成本的膨胀一集未能取得和发挥目标企业的核心能力，其深层次原因在于经济周期的变化、市场环境的动态变化、政策和体制的变化、企业自身变化、对企业并购认识的相对有限等因素。因而必须高度重视并购风险，做到防范于未然。 一、企业并购财务风险概述 企业并购风险广义上是指由于企业并购未来收益的不确定性，造成的未来实际收益与预期收益之间的偏差；但现实中我们主要研究是狭义的并购风险，是指企业在实施并购行为时遭受损失的可能性。 一般来说，企业财务风险指南于负债和融资变化而给企业财务状况带来不确定性。企业并购的财务风险是各种并购风险在价值量上的综合反映，是一个由定价、融资和支付等财务决策行为引起的企业财务状况恶化或损失的不确定性，是并购价值预期与价值实现的严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。 二、并购各阶段的财务风险及原因分析 （一）并购前目标企业价值评估风险分析
企业并购的财务分析
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企业并购的财务分析 一、并购成本效益分析 企业并购是兼并和收购的简称，泛指在市场机制作用下，主并公司为获得其他公司的经营决策控制权的经济行为。企业并购是一种典型的产权交易行为，即以产权转让为内容，以获取资本控制权为目的的一种正常的市场行为，是一种产权大改组。 是否进行并购决策首先决定于并购的成本与效益。关于并购的成本有广义和侠义的两种解释。本文下面的论述主要采用狭义的并购成本概念。 并购收益是指并购后新公司的价值超过并购前各公司价值之和的差额。例如，A公司并购B公司，并购前A公司的价值为V a，B公司的价值为V b，并购形成的新公司的价值为V ab，则并购收益（S）为： S＝V ab-(V a+V b) 如果S>0,表示并购在财务方面具有协同效应。 在一般情况下，并购方将以高于被并购方价值的价格P b作为交易价，以促使被并购方股东出售其股票，P=P b-V b称为并购溢价。并购溢价反映了获得对目标公司控制权的价值，并取决于被并购企业前景、股市走势和并购双方讨价还价的情况。 对于并购方来说，并购净收益（NS）等于并购收益减去并购完成成本、实施并购前并购方公司价值的差额。 设F表示并购费用，则： NS=S-P-F=V ab-P b-F-V a 例如，A公司的市场价值为5亿元，拟收购B公司，B公司的市场价值为1亿元。A公司估计合并后新公司价值达到7亿元。B公司股东要求以1.5亿元价格成交。并购交易费用为0.2亿元。由此得到： 并购收益S=7-(5+1)=1（亿元） 并购完成成本=1.5+0.2=1.7(亿元) 并购溢价P=1.5-1=0.5(亿元) 并购净收益NS=S-P-F=1-0.5-0.2=0.3(亿元) =V ab-V a-P b-F=7-5-1.5-0.2 =0.3(亿元) 上述并购使A公司股东获得净收益0.3亿元。可以说这一并购活动对A、B两个公司都有利。这是并购活动能够进行的基本条件。 二、并购目标企业的价值评估 所谓价值评估，指买卖双方对标的（股权或资产）作出的价值判断。 对目标企业估价一般可以使用以下方法： 1.资产价值基础法 资产价值基础法指通过对目标企业的资产进行评估来评估其价值的方法。确定目标企业资产的价值，关键是选择合适的资产评估价值标准。目前国际上通行的资产评估价值标准主要有以下三种：
企业并购分析报告 按照参与并购的企业的大小强弱来划分，企业并购包括强强并购、以强吃弱、以弱吃强、弱弱并购四种模式。从我国企业并购的短暂历史来看，以强吃弱的形式最为常见，弱弱并购、以弱吃强的数量也有不少，但两个势均力敌的企业之间以战略合作的姿态进行强强并购的形式还为数不多，仅有极少量的案例能够称得上强强并购，如发生在2000年的联想并购赢时通案。 现阶段，我国企业的并购主要应该采取什么样的并购模式，目前国内尚未达成统一认识，争论的主要焦点在于到底应该采取强弱并购为主，还是应该采取强强并购为主。一种代表性的观点认为，我国企业应该以强弱并购为主，强强并购为辅。其原因有三个方面：一、西方企业的历次并购都需要经过强弱并购这个主流过程，我国对于这个过程难以跨越；二、我国企业的发展状况参差不齐，强弱并购更适合于我国的具体国情；三、强强并购容易使企业朝垄断化的方向发展，而强弱并购则一般没有这种担心。而另外则有一种截然相反的观点认为，面对全球化的国际竞争，我国企业应该完全以强强并购为主，首先有选择地做大做强一部分企业，尽快形成一些大型跨国公司，成为产业的龙头，其他的并购模式则由市场自然发展。 实际上，过分拘泥于我国企业应该以哪种模式作为并购的主要模式并没有太大的意义。企业采取什么样的并购模式是由其所处的客观经济环境所决定的，市场环境和具体经济结构不同，所采取的并购模式自然也会不同。西方各国在已经经历的前四次兼并浪潮中，之所以以强弱并购为主、强强并购为辅，表面上看是各国政府为维护市场公平而进行管制的结果，而实质上却是因为当时各国间市场相对封闭，国际贸易壁垒森严造成的。从90年代开始，世界经济出现了一体化加速的趋势，西方各国政府在本国企业已经十分强大的基础上，均致力于打破国际间的贸易壁垒，世界市场逐步向统一体迈进，企业面对的不再只是国内同行的竞争，更要面对来自国际上的强大竞争，因此需要快速扩大自身规模，提高市场占有率和企业竞争力，在这种背景下，以强强并购为重要特征的第五次并购浪潮才汹涌澎湃。 在现阶段的我国企业，强弱并购已经经历了较长的一段时间，而这种并购模式实际上只是企业针对国内相对封闭的市场作出的选择；而进入新世纪后，随着我国加入世贸组织，企业将更加深入地融入到全球一体化的经济浪潮中，随之而来的就是企业需要直面跨国公司在市场竞争中的巨大优势。由于我国巨大的潜在市场的吸引，跨国企业对我国早已虎视眈眈，如今贸易大门越开越大，而同时政府以计划手段对企业的保护作用也越来越弱，企业所面临的竞争压力可想而知。目前，越来越多的跨国公司正进入我国，并且呈现出全方位进攻的态势。在这种背景下，我国企业应该有紧迫感，应该在战略、策略和制度上加以重视，企业采取以强吃弱、以弱吃强、弱弱并购的模式都无法在短期内尽快做大做强，唯一的出路就是进行强强并购，尽快整合。 因此，在当今经济全球化的环境下，我们要大力推动企业间的强强并购，而股市作为企业并购的主战场，更是要创造条件、建立制度促进上市公司积极进行强强并购。 强强并购出现的背景因素 以前的一般性的企业并购，往往发生企业因为经营不善甚至濒临破产，企业的所有者想把企业低价出售，或者国有企业因为长期亏损而负债累累，政府因为财政压力而采取行政性的“拉郎配”方式促使企业兼并重组。对于上市公司，除了这两方面的原因外，更大的动机则来源于二级市场诱人的融资诱惑、巨大的炒作获利空间以及对上市公司的不断诈取掏空，于是乎报表重组、财务重组甚至概念重组大行其道，而企业重组的方式也主要局限于简单的资产置换。当然，企业为了适应长远的竞争需要，主动采取前瞻性的战略并购也是有的，如1998年清华同
企业并购的财务风险分析及控制研究 摘要：在 21 世纪新时代的潮流中，经济全球化加快，各个企业为了获取更大的利 润空间和更多的利润，企业与企业间进行兼并和收购的活动，。但于此同时，企业并 购也出现了各种各样风险和并购中存在的问题。企业并购的风险始终贯穿于企业并购的整个环境中，其中每一项风险的发生都有极大的可能性使企业一夜之间倒闭。在兼并和收购的过程中，企业并购能够有计划的实现资源整合与合理利用，可以使社会资源配置更加优化、更有意义提高产能效率。企业与企业间进行兼并和收购的过程中 必须在收购前期对目标公司进行合理的价值和地位评估，在并购中期对企业进行合理有效的融资，在并购后期对企业进行融合处理。为了是合并后的企业达到更大利润， 防止财务风险的发生，必须做好准备工作在企。目的在于更好的促进企业开展并购活动，提升经济效益。以下本文就企业并购的财务风险的分析与应对的研究，指出企业兼并和收购企业并购的问题，合理的找出企业部分并购所面临的挑战和风险，更好的解决此类问题，促进经济协调发展。 关键字：企业并购财务风险存在问题解决措施
The response and analysis of financial risks in corporate mergers and acquisitions Abstract:In the trend of the new era in the 21st century, with the continuous development of China's market economy, rapid economic globalization, and the core competitiveness of all walks of life continue to improve, corporate mergers and acquisitions have become a tre nd of the new era. At the same time, however, corporate mergers and acquisitions also hav e a variety of risks and problems in mergers and acquisitions. The risk of corporate merger s and acquisitions always runs through the entire environment of corporate mergers and ac quisitions, and each of these risks has a great possibility of causing the company to close o vernight. In the process of mergers and acquisitions, enterprise mergers and acquisitions ca n achieve resource integration and rational utilization in a planned way, which can optimiz e the allocation of social resources and make more efficient production efficiency. In the ac tivities of mergers and acquisitions, it is necessary to systematically estimate and analyze t he existing financial risks, and formulate corresponding risk response measures, aiming at better promoting M&A activities and improving economic benefits. The following paper a nalyzes the financial risk analysis and response of corporate mergers and acquisitions, poin ts out the problems of mergers and acquisitions of mergers and acquisitions, analyzes the fi nancial risks faced by mergers and acquisitions, and finally proposes measures to deal with financial risks. .
企业并购是一个企业以某种条件取得另一个企业部分或全部产权，以取得其控制权的行为。 并购失败的原因主要有三个：目标企业选择错误，支付过多及整合不利，其中并购目标选择错误是最主要的原因。 为了确保并购交易的成功，并购方必须对潜在的多个目标企业进行全方位的尽职调查（due diligence），尤其是财务状况的审查。通过对其会计资料真实性调查，了解其真实的财务状况，发现其财务方面的缺陷以及可能存在的财务陷阱，进一步确认各个潜在的目标企业出售的动机，这不仅便于并购方依据事先确定的财务标准和要求进行动态的取舍，筛选出与之相匹配的目标企业，而且可降低并购风险和成本。 一、潜在目标企业财务状况的评价 对潜在的目标企业财务状况的揭示主要是通过分析其财务报告进行的。财务报告分析的原始信息来自各个潜在目标企业公布的年度报告、中期业绩报告等。并购方通过对潜在的目标企业财务报告的审查，确认潜在的目标企业所提供的财务报表和财务资料的真实性及可靠性，以便正确估算潜在目标企业的真实价值。出于保护其自身利益的角度，着重分析各潜在的目标企业在生产经营中存在重大问题，通过运用比率分析法、趋势分析法，对潜在的目标企业在资本结构合理性、盈利能力、未来发展潜力、偿债能力、资金利用的有效性等进行评价。 通过对潜在目标企业财务状况的分析与评价，确认目标企业的经营范围、主营业务、经营风险程度；从行业相关性分析是否与并购方匹配，即能否实现经营协同效应；通过对其资产负债表右边的分析，确认其股权结构、负债权益比率、短期负债与长期负债之间比率，计算其资本成本的高低和财务风险程度的大小，倘若
并购发生，能否使资金成本降低或通过风险冲抵实现财务协同效应；通过对潜在目标企业的资产结构分析，其是否存在独特的资源，如商誉、专有技术等，而这项独特的资源正好是并购方所缺少的；通过现金流量表的分析，计算以前年度的自由现金流量，与其自身的投资机会所需的现金需求量相比较，看目标企业是否能实现可持续的发展；若目标企业是上市公司的话，分析其股价是高估了还是被低估。 二、潜在目标企业让售的动机分析 1. 潜在的目标企业出于生存和发展的目的。在激烈的市场竞争中，潜在的目标企业可能势单力薄，因财务实力不强或较弱的市场竞争力，销售和盈利增长缓慢，甚至是负增长。为此，潜在的目标企业选择与一家公司联合，以联合的财务和资源优势，加速企业盈利增长，使企业在生存中求得发展。 2.潜在的目标企业大股东以出售股权换取现金，用于更好的外部投资机会。这种情况下，可能并非潜在的目标企业经营不善，而是股东从投资战略目标出发，优化投资组合，通过减持潜在的目标企业股权所换取的现金，进行其他方面的投资，以获取更高的投资收益率。并购方抓住潜在的目标企业股东急于出手的心理，可以压低并购价格。 3.潜在的目标企业旨在控制经营风险，实施多角化经营战略。当企业通过混合并购将经营领域扩展到原经营领域相关性较小的行业，意味着整个企业在若干不同的领域内经营。这样当其中某个领域或行业经营失败时，可通过其他领域内成功经营而得到补偿，从而使整个企业的收益率得到保证。 4.潜在的目标企业获利能力低下，财务状况不佳，发展后劲不足。研究表明，恶意并购中目标公司具有如下的财务特征：在并购发生前的年份内，股东报酬率低
民营企业跨国并购案例分析 案例一 并购方：龙盛 被并购方：德国德司达公司 并购年份：2010年 双方企业介绍： 龙盛 公司简介 龙盛成立于1970年，目前已成为化工、钢铁汽配、房地产、金融投资四轮驱动的综合性跨国企业集团。 经过几十年的发展，龙盛现在已是国染料行业的龙头企业。龙盛创始于1970年，前身是浬海公社微生物农药厂。1979年，由农药厂转型开始生产纺织助剂。1993年，又由助剂生产转向染料和染料中间体的生产，企业由此进入了快速发展时期。1997年，龙盛组建了正式的股份制公司。1998年，龙盛分散染料的产销量已经做到了世界第一，并逐渐开始构筑集活性、酸性等多种染料品种和染料中间体为一体的大染料格局。2003年8月1日，龙盛在证券交易所上市，成为国染料领域第一家上市公司。如今，龙盛已成为横跨化工、钢铁、房产、金融股权投资四大产业，总资产超过150亿元、年销售额超过100亿元、所属控股子公司50多家的综合性企业集团。 2010年，龙盛通过启动债转股控股德司达全球公司，开始掌控染料行业的话语权。在全球的主要染料市场，龙盛拥有超过30个销售实体，服务于7,000家客户，约占全球近21%的市场份额，在所有的关键市场都有着销售和技术的支持，在50个国家设有代理机构，拥有在12个国家的18家工厂，龙盛世界客户群包括知名国际品牌如NIKE、ADIDAS、SWAL-MART、LEVIS等。 现在的情况补上 德国德司达 德国德司达公司是全球最大的染料供应商，约占全球近21%的市场份额，可以提供全方位的染色解决方案、高性能化学品和定制生产特殊染料、颜料，它在全球12个国家拥有18家工厂，服务于7000家客户，2008年销售收入约8亿欧元。德司达是由3家昔日染料制造
一、选题的依据及意义 随着经济全球化的发展，世界各国的企业纷纷掀起了一股并购浪潮。并购是 企业通过市场获得对自己发展有利的各种资源，不断扩大市场份额，进一步壮大的重要形式，它是企业主动和有选择的有偿合并，可以使企业走上多元化发展之路。但纵观国内外企业并购之后经营业绩的历史和现状，却不容我们乐观。据英国不同机构对1955年—1992年的并购活动调查显示，并购失败率高达42%-56%，此数据表明，并购失败是并购活动中普遍存在的现象。总结以往失败案例可以发现，导致这一结果的原因很多，但财务风险是其中尤为重要的一个因素。 本文立足于并购的现状，提出了一些合理的建议，希望对我国企业并购有所帮助。同时引起各方面的重视，对企业并购进行积极的引导，借以使企业并购成资本增长和社会资源有效配置的重要方式，使企业资本快速增长、降低进入和退 出市场壁垒、提高资源配置效率。 二、国内外研究现状及发展趋势 西方国家自19世纪末资本主义从自由竞争进入垄断阶段以来，大体上已经经历了五次大规模的并购浪潮，五次并购浪潮各有特点，反映了资本主义社会的激烈斗争，在一定程度上推动了技术进步和经济发展，优化了企业组织结构和资源配置。与西方国家相比，我国企业并购活动起步比较晚，直至1984年发生的一起并购事件才产生了在中国的并购，然而它的发展速度却是很快的。 企业并购是一种投资行为，不可避免的会产生各种各样的风险，其中，财务风险贯穿于并购行为的始终，是影响企业并购成败的关键因素。 （一）国内研究现状 国内一般性观点都认为企业并购财务风险是指由于并购定价、融资、支付等各项财务决策所引起的企业财务状况恶化或财务成果损失的不确定性，是并购价值与价值实现严重负偏离而导致的企业财务困境和财务危机。 ①刘庆军（2009）指出影响企业并购中财务风险的主要因素包括环境的不确定性和信息的不完全两个方面。首先，企业并购中环境的不确定因素很多，主要包括国家经济政策、经济周期的变化等外部环境，以及进行并购的企业经营情况、资金状况和整合变化等的内部环境。其次，由于各种客观原因的存在，企业并购中双方可能存在信息不对称的现象，导致收购方无法掌握正确信息，高估收购后的收益，从而带来财务风险。 ②周亮（2006）认为，企业并购的财务风险是指企业在一定时期内，为并购融资或因兼并背负债务，而使企业发生财务危机的可能性。但融资并不是引起企 ①刘庆军.企业并购财务风险与防范研究[J].现代商贸工业.2009,13 ②周亮.企业并购的财务风险及对策[J].北方经济.2006,20
企业并购案例财务分析 企业并购是一个企业以某种条件取得另一个企业部分或全部产权，以取得其控制权的行为。 并购失败的原因主要有三个:目标企业选择错误，支付过多及整合不利，其中并购目标选择错误是最主要的原因。 为了确保并购交易的成功，并购方必须对潜在的多个目标企业进行全方位的尽职调查(due diligence)，尤其是财务状况的审查。通过对其会计资料真实性调查，了解其真实的财务状况，发现其财务方面的缺陷以及可能存在的财务陷阱，进一步确认各个潜在的目标企业出售的动机，这不仅便于并购方依据事先确定的财务标准和要求进行动态的取舍，筛选出与之相匹配的目标企业，而且可降低并购风险和成本。 一、潜在目标企业财务状况的评价 对潜在的目标企业财务状况的揭示主要是通过分析其财务报告进行的。财务报告分析的原始信息来自各个潜在目标企业公布的年度报告、中期业绩报告等。并购方通过对潜在的目标企业财务报告的审查，确认潜在的目标企业所提供的财务报表和财务资料的真实性及可
靠性，以便正确估算潜在目标企业的真实价值。 出于保护其自身利益的角度，着重分析各潜在的目标企业在生产经营中存在重大问题，通过运用比率分析法、趋势分析法，对潜在的目标企业在资本结构合理性、盈利能力、未来发展潜力、偿债能力、资金利用的有效性等进行评价。 通过对潜在目标企业财务状况的分析与评价，确认目标企业的经营范围、主营业务、经营风险程度; 从行业相关性分析是否与并购方匹配，即能否实现经营协同效应; 通过对其资产负债表右边的分析，确认其股权结构、负债权益比率、短期负债与长期负债之间比率，计算其资本成本的高低和财务风险程度的大小，倘若并购发生，能否使资金成本降低或通过风险冲抵实现财务协同效应; 通过对潜在目标企业的资产结构分析，其是否存在独特的资源，如商誉、专有技术等，而这项独特的资源正好是并购方所缺少的; 通过现金流量表的分析，计算以前年度的自由现金流量，与其自
企业并购案例分析 一、引言 企业并购作为一种市场经济下的企业行为，在西方发达资本主义国家有100 多年的历史了，经历了五次并购高潮。每一次并购高潮都显示出了它强大的经济推动力。我国从二十世纪 90年代推行的社会主义市场经济以来，国民经济得到长足发展，一批批企业逐渐壮大。2001年加入WTO 的成功，为我国这些大企业在全球的发展奠定了良好的环境基础，使中国经济逐步成为全球经济中的一支重要力量。 2004年底发生一宗跨国并购案——联想集团并购IBM PC 部门，在全中国乃至全世界引发了极大的争议！种种结论——看好、保留、不看好——也皆来自于形形色色的判断理由。到底如何看待这些评论呢这是一个值得我们深入思考的问题，因为它不仅关系到企业经营战略的问题，也关系到我们怎样理性地评价并购个案的方法与原则问题。 本文的产生正是基于对联想集团公司并购IBM PC案例的浓厚兴趣，为了寻求科学有效的并购案例的评价方法而展开的。本文运用理论探索和实证分析相结合研究方法，依据有关的企业并购理论和战略管理理论，借助于图表、统计、对比等分析方法，对联想购并IBM PC部门案例的收益与风险作了系统化的深入剖析。 文章首先介绍了企业并购方面的有关理论知识。然后作者在掌握联想集团并购案大量事实资料的基础之上，按照有关并购的动因理论和风险理论结构化地分析了联想集团并购案的利弊得失。 二、联想并购IBM—PC业务背景介绍 （一）并购背景简介 % 2004年12月8日，在中国个人电脑市场占有近30％市场份额的联想集团宣布，以12．5亿美元的现金和股票收购知名品牌I BM的全球台式电脑和笔记本业务，及5亿美元的净负债转到联想名下，交易总额达到17．5亿美元。届时，IBM将持有联想集团18．9％的股份，成为联想的第二大股东。 此次联想收购IBM全球PC业务，将组建起继戴尔，惠普之后的世界第三大个人电脑厂商。并意味着联想的个人电脑年出货量将达1190万台，销售额将达120亿美元，从而使联想在目前个人电脑业务规模基础上增长4倍。这一具有历史意义的交易，将对全球PC业产生深远的影响。 （二）并购双方概况 联想集团成立于1984年，由中科院计算所投资20万元人民币、11名科技人员创办，到今天已经发展成为一家在信息产业内多元化发展的大型企业集团。2002财年营业额达到202亿港币，目前拥有员工14000余人，于1994年在香港上市(股份编号992)，是香港恒生指数成份股。2003年，联想电脑的市场份额达28．99％，从1996年以来连续9年位居国内市场销量第一，至2004年3月底，联想集团已连续16个季度获得亚太市场(除日本外)第一(数据来源：IDC)，2003年，联想台式电脑销量全球排名第五。 IBM，即国际商业机器公司，1914年创立于美国，是世界上最大的信息工业跨国公司，目前拥有全球雇员30万多人，业务遍及160多个国家和地区。2000年，IBM公司的全球营业收入达到八百八十多亿美元。但联想收购的其个人电脑业务在过去三年半里持续亏损。2004年12月31日，美国证券交易委员会公布的档案显示，到2004年6月30日为止，IBM的个人电脑业务亏损总额已高达9．73亿美元。 三、联想收购lBM—PC业务的动因 (一)联想集团面临的危机 联想集团有限公司(LenovoGroupLimited)创建于1984年，一直是中国PC市场的龙头企业。
文献综述 ——企业并购中财务风险的防范控制 ----三元收购三鹿案例分析 xx，xxxxx 前言 并购作为一种重要的资源配置方式，深刻地改变了许多产业组织结构，深深影响了公司治理状况和控制权结构，因而并购成为目前实业界和学者们研究的热点。我们不仅要看到其所带来的效应，同时也要注意其风险。在全球并购失败的案例中财务风险是导致并购失败的重要原因。而目前国内企业并购活动还处于发展的初期阶段。如何防范这些风险，增大并购成功的概率，几乎成为每个参与并购的企业所共同关注的问题。因此，对并购风险及其控制问题的研究显得尤为重要。 本文以企业并购的财务风险控制为题，主要研究企业并购过程中，对财务风险的防范和控制。结合三元收购三鹿的案例，运用理论分析与实例相结合的方法，具体分析上市公司如何对并购中的财务风险进行防范。合理的控制和防范措施甚至可以决定整桩并购的成功，能够有效地降低损失，增大企业自身的利益 研究现状 西方企业对并购中财务风险管理理论研究比较完善，在确认、评估和控制并购风险问题上有较多的经验，对并购风险的认识、并购的成败情况、并购财务风险产生的原因、并购财务风险的控制以及并购后的整合都做了比较深入的研究。Healy认为，企业并购风险是指企业并购失败、市场价值降低及管理成本上升等，或指并购后企业市场价值遭到侵蚀的可能性。企业并购风险一般包括：并购失败，即企业经过一系列运作之后，并购半途而废，使得企业前期运作付诸东流；企业并购后的盈利无法弥补企业为并购支付的费用；并购后企业的管理无法适应经营的需要，导致企业管理失效或失控。美国著名的投资银行学家杰弗里·C·胡克
认为，企业并购的财务风险是由于通过借债为收购融资而制约了并购方为经营融资并同时偿债的能力引起的财务危机。贝斯特和哈哥多的研究表明，在并购中，出于主动地位者能获得正向德经济效果，同时也指出通过并购和战略性技术联盟从外部获得竞争力来改善能力，并不是一件容易的事情。 我国学者马亚雄在《企业并购风险分析》一书中对财务风险的流动性风险作了较系统的研究，并在马轲维茨方差的基础上提出了用后悔值指标作为财务风险的评估指标，对财务风险的流动性风险的计量和控制做了有益的探索。学者廖哲韬在分析风险的基础上提出了具体的控制和防范措施，在借鉴国内外并购风险研究成果的基础上，引入信息论和控制论的理论分析框架，从宏观和微观两个层面提出有效的控制财务风险的建议。并购财务活动风险论把融资风险作为并购财务风险其中之一，认为企业并购活动的组织和管理过程中的某一方面和某一环节的问题都可能促使这种风险转变为损失，导致企业盈利能力和偿债能力的降低(徐以霞,2009）。汤谷良指出，并购的财务风险指交易前的价值评估风险、出资风险以及并购后的整合风险等；艾志群认为，并购的财务风险主要源自目标企业价值评估风险、融资风险、流动性风险、杠杆收购的偿债风险；王敏认为，并购财务风险是指由被并购企业财务报表的真实性以及并购的企业在资金融通、经营状况等方面可能产生的风险。 关于企业并购风险产生的原因方面，张水英认为企业并购失败的原因主要有企业并购动机不明智（包括为实现规模经济、低成本扩张及多元化经营而盲目并购），对目标企业不甚了解以及政府干预过度等原因；黄速建、令狐谙认为，除政府行为和企业行为边界模糊，政策法规不健全等环境因素外，企业缺乏以核心能力为导向的并购思维，过多地关注短期财务利益，缺乏有效的并购整合措施，是并购风险产生的主要原因；王小华、史美华指出并购财务风险的成因有：外部环境带来的财务风险、并购动机导致的风险、并购企业不尽职调查所带来的信息风险、财务报表的局限性带来的财务风险、并购方式带来的财务风险以及并购整合中的财务风险。 综述 综上所述，现如今国内外对于并购中财务风险管理方面的理论研究确实不少。但是已成型的财务风险防范与控制方法并不多，本文在写作过程中也参阅了
摘要 本文针对企业并购进行了探究和分析，发现并购当中存在很多的风险，比如并购当中存在的估值风险、融资风险、支付风险、流动性风险、整合风险等。产生这些问题的原因很多，并购企业价值评估不准确导致的估值风险、企业逃避债务动机导致的融资风险、管理层的投机目的导致流动性风险、支付工具的选择导致支付风险、企业并购后对于整合问题的重视程不够导致整合风险。我们为了解决这些并购当中产生的问题给出了一些防范措施，谨慎选择目标企业获取目标企业的准确价值信息、科学制定融资决策防范企业并购融资风险、选择合理的支付方式防范企业并购中的支付风险、通过建立流动性资产组合进行流动性风险管理、建立协调工作机制以加强财务整合和文化整合。 关键词：企业并购财务风险防范 引言 企业并购，是现代企业发展战略中非常重要的战略之一，是企业做大、做强的捷径。在世界经济持续低迷、各国贸易摩擦日益频繁的背景下，身处动荡的商业经济环境之中的企业要想立于不败之地，只有掌握并购这一谋求生存和发展的利器，及时通过并购扩张企业的规模，提高竞争力，才能在未来的发展中立于不败之地。企业并购的成功需要融资来支持，选择正确的融资方式对顺利完成企业并购具有举足轻重的作用，本文重点讲述了融资方面存在的问题，并对这些问题提出解决问题的建议，同时还深入剖析了企业并购的估值、融资、支付、流动性和整合等五个方面的并购风险，本文第一部分分析了企业并购中存在的五大财务风险，第二部分讨论了并购的财务风险的成因并列举案例加以说明，第三部分是就前两部分的内容作出合理的概括，以及提出对问题的解决防范措施 一、企业并购存在的财务风险 一项完整的企业并购活动通常包括：目标企业的选择、对目标企业的价值评估、并购资金的筹措、支付方式的选择以及并购之后的整合，这其中任何一个阶段都可能产生大小不一的风险。而这其中主要会产生的并购风险主要有估值风险、融资风险、支付风险、并购后的整合风险。 （一）企业并购的估值风险 目标企业的价值评估是并购交易的精髓，每一次成功并购的关键就在于找
企业并购的财务分析 企业并购作为一种投资行为，其目标是寻求利润最大化，每股收益最大化，企业价值最大化。所以企业的一项并购活动不仅要考虑操作上的可行性，更要注意经济上的合理性。因此，在进行企业并购时，除首先要对被并购企业的价值按适当的方法进行评估外，应按并购的方式进行财务分析。本文即就企业并购中以现金和股票两种方式收购作一分析。 一、现金收购的财务分析 假定企业甲拟收购企业乙。设V甲为甲企业的市场价值，V乙为乙企业的市场价值，V甲乙为并购后联合企业的市场价值。成功的并购前提条件是： V甲乙＞V甲十V乙 这就是说，并购后联合企业的现金流量现值应大于并购前两个企业现金流量现值之和，并购才应进行。就甲企业而言，并购后带来的收益应该高于并购所支付的成本，否则，并购在经济上是不可行的。 现金收购是一种由收购者以支付现金取得目标企业所有权的收购行为。收购是否经济合理的判定条件为： （V甲乙－V甲）－P乙＞0 式中：P乙为企业甲为收购企业己所支付的成本，由于收购行为常会引起企业乙股票价格上升，所以P乙主要包括企业乙的原市场价值v乙和溢价部分△V乙。 如果企业乙被收购后，不组成新的联合企业，而是在企业甲的控制下独立经营，那么收购成功与否的评价标准是：
V''乙＞V乙十△V乙＝V乙×（1＋V） 式中：V''乙为企业已在企业甲控制下的市场价值；V乙为企业乙在被收购前的市场价值；△V乙为企业乙因被收购而引起的溢价；V为因收购而引起的企业乙的溢价率。 显然，对企业甲而言，也存在收购后的市场价值大于其收购前的市场价值V''甲。 企业甲收购企业己的最低和最高的价格标准应是： （1）最低收购价——指在既定的投资报酬率i的条件下，目标企业（企业乙）可包含溢价的市场价值，即： 式中：Ft为目标企业第t年的现金净流量；n为目标企业的预测期限；i为既定的投资报酬率；g为目标企业预测期限后每年现金净流量的固定增长率；L为目标企业目前的负债。 在预测期后，假定目标企业每年现金净流量的增长率固定为g，上式才成立。 （2）最高收购价——指目标企业（企业乙）在收购企业（企业甲）的控制下，产生协同效应后所能形成的新的市场价值，即： 式中：F''t表示目标企业在收购企业控制下第t年的现金净流量。 成功的收购应有 〔例〕假定目标企业乙目前的年销售额50亿，以后第一、二年的销售额增长率为10％，第三、四、五年的销售额增长率为12％，预测期限为五年，其销售利润率为8％，所得税率30％，销售额每增长1元所需追加的固定资本投资扣除折旧后为0.12元，销售额每增长至元所需追加的流动资本投资为0.08元。预测期后的每年税后利润与第五年相等，且每年需