我国国债期货套利策略应用案例分析 ——基于 TF1412 国债期货合约
一、选题背景与意义
（一）选题背景 提及国债期货，我们并不陌生。国债期货是以国债为合约标的的期货产品， 属于利率期货的一个品种。世界上最早的国债期货于 1976 年由美国的芝加哥商 品交易所 （CME） 推出， 当时推出的期货合约标的是 90 天期的短期国库券。 2011 年，芝加哥期货交易所的 10 年期国债期货交易量达到 3.17 亿手，成为全球国债 期货市场中最为活跃的交易品种之一。在短短的 30 多年里，国债期货市场得到 了快速发展，现已成为一个比较成熟的期货产品。 我国曾在 1992-1995 年进行过国债期货的试点，成交非常活跃，仅上交所全 年的成交量就达到了近 2 万亿。 但由于我国的期货市场在那个时候还处于起步阶 段， 与之相配套的市场监督以及管理还没有构建起来，因此在这个阶段虽然进行 了多方面的努力，但是最终国债期货试点交易仍是失败了。随后这些年里，我国 经济一直保持着快速发展的势头，社会主义市场经济体系在慢慢的健全和完善， 同时利率市场化的推进也取得了一定的成效。经过 18 年的发展和酝酿，我国开 展国债期货试点交易的条件已经初步构建了起来， 与当年比较起来已经有了天壤 之别。 2012 年 2 月 13 日，我国开始尝试国债期货仿真交易，与股指期货同一交易 所的中金所开始了国债期货仿真交易联网测试，2012 年 4 月 23 日，国债期货仿 真交易开始向全市场推广。 经过一年多的仿真交易以及股指期货的成功上市的经 验积累，国债期货重启的条件已经日渐成熟。2013 年 9 月 6 日，阔别 18 年之久 的国债期货在中国金融期货交易所正式重启。新国债期货均为五年期合约，首批 上市的三个五年期合约分别是 TF1312、TF1403 和 TF1406，其中 TF1312 合约的 挂盘基准价为 94.168 元，TF1403 合约为 94.188 元，TF1406 合约为 94.218 元。 自重启以来，国债期货运行平稳。截至 2013 年 12 月 31 日，国债期货日均
成交 4326 手，日均持仓 3737 手，挂牌合约的成交持仓主要集中于主力合约，与 国际成熟市场非常贴近。第一个国债期货合约 TF1312 合约日均成交量 4326.25 手，总成交量 328795 手，总持仓量 3632 手；而近期交割的 TF1406 合约交易日 115 日，日均成交量 1993.30 手，总成交量 229229 手，总持仓量 7514 手。
图 1 TF1406 合约最后交易日 2014 年 6 月 13 日的周行情数据
数据来源：新浪财经
（二）选题意义 国债期货是一种操作简单且应用成熟的利率风险管理工具，经过 30 多年的 发展， 已逐步成为全球最主要的金融期货品种，其套保套利和价格发现功能也早 已被国际金融市场实践和认可。当前，中国国债现货市场得到了快速发展，截至 2012 年初，中国国债规模接近 7 万亿，约是 1995 年国债期货试点时期可流通国 债存量的 60 倍，位居亚洲第二位，世界第五位，约占 GDP 的 14%，且利率市场 化也取得了长足进展。 作为一款利率衍生产品，国债期货通常被认为具有以下功 能： （1）规避利率风险； （2）价格发现和活跃国债现货市场； （3）促进一级市场 的国债发行。国债期货各功能的实现依赖于期货、现货市场的高度流通，以及期 货、现货价格的相关性。
国债期货市场有三大类交易者：套期保值者、投机者、套利者。套期保值主 要为机构投资者规避利率风险时所用，交易额可能很大，但由于目前参与我国国 债期货的投资者种类较少，以证券公司、基金公司和期货公司为主，国债持有量 最大的商业银行仍未获准参与国债期货交易，因此套利保值需求略显不足；投机 者承担了套期保值者力图回避和转移的风险， 并且由于其在市场上的频繁操作也 提高了市场的流动性，但国债期货的价格受多重因素的影响，经济、政治、流动 性及投资者心理都能带来市场行情的波动， 对于其价格走势的判断需要长时间的 积累；套利又分为期现套利、跨期套利、跨品种套利、跨市套利等，由于我国国 债期货均在中国金融期货交易所进行交易， 且当前只有五年期国债期货合约一种 产品， 因此后两种套利形式在我国国债期货市场尚不可进行，因此期限套利和跨 期套利交易将作为提供国债期货流动性的主要方式。 且国债期货的高杠杆可以降 低投资者的套利成本， 而国债本身的低波动性能够提供高套利业绩的稳健性，因 此对于机构投资者来说，国债期货的套利交易是一项值得关注和参与的交易模 式。 但作为一种新的且较为复杂的金融衍生品， 我国的投资者对国债期货的理解 与运用还处于较低水平。 本文将对国债期货套利交易的理论及方法进行梳理，同 时针对具体的国债期货合约进行套利的模拟，分析套利的成本与可行性，对于国 债期货套利交易的研究具有重要的现实意义与应用价值， 同时也希望能够为投资 者的交易策略提供一些借鉴。
二、文献综述
（一）国外研究综述 国外关于国债期货效率、定价和套利的理论著作较多。 首先我们需要明确套利交易的基本原理。套利交易是针对市场上两个（或多 个）相同或相关资产暂时出现的不合理价差进行买卖的交易。套利机会出现时， 交易者买入价低者， 卖出价高者， 等待不合理价差缩小或消失从而获取套利收益。 套利的经济学原理是弗里德曼（1953）提出的“一价定律” ，即在竞争性的市场 上，若两个资产等值，那么它们的市场价格应趋于一致。一旦两者价格不同，就
出现了套利机会。 以海外情况来看， 国债期货的套利机会会一直存在，尤其在初期利润空间相 对丰厚。William Poole（1978）提出了即使交易成本存在，在距离当前到期日最 近的国债现货与期货之间，存在统计意义上的显著相关性。 Capozza 和 Cornell （1979） 假设了期货和现货的收盘价格服从随机走动，并根据无套利的原则构建 交易策略，检验出国债期货市场与现货市场达到了一般均衡的状态。 Chow 和 Brophy （1982） 等研究表明利率期货的套利空间显著存在。 Hegde& Branch （1985） 进行了空头套利策略（做多现券，做空期货）的研究，1976 年 3 月至 1981 年 12 月间，90 天国库券期货空头套利策略平均可获利 45.7bp，且在 1979 年 9 月美国 货币政策由利率管控变为货币供应量管理之后，该策略的品均获利水平达到了 88.7bp。 Cornell and French（1983）提出了持有成本模型（cost of carry model） ，该模 型国债期货的定价提供了最重要的理论支持。 持有成本模型是一种用来表示期货 价格与现货价格之间在时间差异上相互关系的模型。模型假设市场是完全的，即 没有税收和交易成本，也没有对自由买卖的限制，相关金融资产可以卖空，也可 以储存。市场是有效的，即卖空行为易于进行，相关金融资产有足够的供给，无 明显的季节性调整，没有季节性消费等。根据持有成本模型，合理的期货价格应 该为： 期货价格=标的资产价格+持有成本 其中， 期货价格和标的资产价格为同一时刻价格，持有成本是指期货合约到 期日之前持有现货付出的成本。持有成本往往包含仓储费用、融资成本、无风险 利息成本， 需扣除标的资产在期货合约到期之前的收入。我国国债按照发行凭证 不同可分为无记名（实物）国债（已停止发行） 、记账式国债和储蓄国债（电子 式、凭证式） ，当前主要发行储蓄国债和记账式国债。储蓄国债是政府面向个人 投资者发行、以吸收个人储蓄资金为目的、满足长期投资需求、不可流通且记名 的国债品种， 而记账式国债则是以电子记账形式记录债权，由财政部面向全社会 各类投资者发行，可以记名、挂失、上市和流通转让的国债品种。国债期货的可 交割国债为银行间债券市场和交易所市场中交易的记账式国债，仓储成本为零。 此外， 国债以实际利息或应收利息的形式产生收益，可以抵消未来交个之前的融
资成本。 综合考虑以上影响因素之后，国债期货的理论价格可以按照以下公式计算：
Ft ? (St ? It ) ? er (T ?t ) ? IT ?t
Ft 为 t 时刻国债期货价格， St 为 t 时刻标的资产价格， I t 为上次付息日到 t
时刻的国债应计利息， I T ?t 为 t 时刻到交割日的息票收入， T ? t 为 t 时刻至到期 日的日期，r 为无风险利率。 但该模型的假设忽略了市场环境因素，并违反了现实状况，所以导致期货实 际价格与持有成本定价模型所估算出来的理论价格之间有显著差异。Mitchell， Pulvino 和 Stafford（2002）的研究表明，套利是金融经济中的一个重要理念，能 准确给金融产品定价， 并保持市场的高效运行。该基本原理无论在完全市场还是 非完全市场都是成立的， 在完全市场中可以得到金融资产价格的一个确定值，而 在非完美的期货市场中，得到的是金融资产价格的一个区间。 从全球主要期货交易所交易的国债期货品种及交割方式来看， 多数交易所设 计的国债期货合约并不限于单一券种，而是采用名义标准券的形式，剩余期限符 合规定范围的国债都可用于交割。 我国发行的五年期国债期货合约标的是面值为 100 万元人民币、票面利率为 3%的名义中期国债，所有合约到期月首日剩余期 限为 4-7 年的记账式附息国债均可用于交割。因此在进行国债期货定价时，由于 不同剩余期限、不同票面利率的可交割券不具有可比性，需要使用转换因子 （Conversion Factor ，CF）进行调整。Galen D. Burgharot 在 The Treasury Bond Basis 一书中指出，由于存在一系列国债可以交割，交易所采用转换因子的方法 来使得这些国债处于几乎相同的地位， 且每种国债和每个交割月份下的转换因子 都是唯一的， 转换因子在交割周期里是保持不变的。转换因子在我国实际交易过 程中， 交易所会在每个合约上市时统一向市场发布各上市合约的可交割债券和转 换因子，不需要投资者计算。 在此转换因子系统（Conversion Factor System，CFS）架构下，空方在交割 中拥有品质选择权（Quality Option） ，可以选择最便宜、对其最为有利的债券进 行交割，该债券便是所谓的最便宜交割债券（the Cheapest-to-deliver ，CTD)。 最便宜交割券的判断有以下几种常见方法： （1）通过久期判断，对收益率低于名
义标准债票面利率的债券而言， 久期最小的是最便宜交割券，对收益率高于名义 标准债票面利率的债券而言，久期最大的是最便宜交割券； （2）对于久期相同的 债券，收益率最高的债券是最便宜交割券； （3）隐含回购率最高的国债是最便宜 交割券。 Benninga 和 Wiener（1999）研究发现，对于广泛使用的久期法而言，并非 拥有额外久期的债券一定是最便宜交割券， 也就是所久期法并不能准确判断最便 宜交割券。 Galen D. Burgharot 指出，最便宜可交割国债并不是市场价格最低的国债， 大多数情况下，寻找最便宜国债进行交割的一种可靠方法就是找出隐含回购率 （Implied Repo Rate，IRR）最高的国债。隐含回购率就是指卖空国债期货的同 时，买入现券并在将来用于交割所得到的理论收益率。 使用隐含回购率法时，卖方先使用转换因子计算期货的发票价格（ invoice price） 。发票价格是指交割时国债的买方支付给卖方的价格，等于期货价格乘以 卖方所选择国债的转换因子再加上该国债的任何应计利息，即： 发票价格=（期货价格×转换因子）＋应计利息 然后再使用发票价格计算隐含回购率，公式如下：
隐含回购率 ? （ 发票价格- 购买价格 360 ） ? （ ） 购买价格 T-t
对于空方的品质选择权国外学者也进行了多角度的分析。Henrard（2006） 对空头的交割期权进行了深入研究，并使用 Gaussian HJM 模型推导出了该期权 的定价公式。Rendleman（2004）研究了空方的交割债券的选择权对于自由套利 市场上对冲比率的影响，指出当利率接近 6%时，如果忽略空方的转换期权，则 最优对冲比率和按照久期法计算的对冲比率具有显著差异， 而当利率远离 6%时， 空方的转换期权的影响将逐渐减小。Suresh Sundaresan(2009)对国债期货的定价 原理、转换因子、空头交割期权、隐含回购利率、套利原理等方面进行了详细阐 述。 而对于市场上的健全方面，Merrick、Naik 和 Yadav（2004）通过对伦敦期 货交易市场上的交易策略及逼仓现象进行建模分析， 发现现券的存量和流动性不 足、市场的深度不足等均会导致逼仓现象出现。
（二）国内研究综述 在国债期货重启之前， 国内学者关于国债期货的研究重点主要集中于国债期 货的功能、 国债期货与利率市场化相互关系、重推国债期货的必要性和可行性等 方面。 何迎新 （2003） 对国债期货交易的基本理论进行了介绍， 并研究介绍了美国、 英国、日本、德国和法国国债期货交易的基本情况，从中得出了对我国国债期货 发展的启示。 他还回顾了我国国债期货交易并总结了我国试点失败的原因，最后 结合以上内容指出了重推国债期货的必要性，并对重推国债期货交易进行了构 想。 胡振华、简丽云（2002） ，徐寿福（2005） ，黄泽民、邢哲（2010） ，程健强、 杨华、王仕宏（2011）探讨了我国重推国债期货的可行性和必要性，认为推出国 债期货的条件已经成熟。 袁东（2003） ，党剑（2002） ，贾云赟（2006）等研究表明我国利率市场化进 程需要国债期货为债券市场规避风险，也为国债期货提供了交易空间。贺强和辛 洪涛（2012）采用唯物辩证分析方法，重新考察了国债期货的基本属性主要功能 和利率市场化的内涵与机制， 深入分析了国债期货和利率市场化的互动关系，指 出目前的利率市场化进程多层次国债市场国债现货规模和政策法规等方面， 都形 成了重推国债期货的基础或前提。 王玮，莫天瑜（2013）总结和对比了当前我国国债期货重启的新环境和合约 规则设计，发现当前推出的国债期货比“327”试点时期有了长足的进步。 潘晓蕾（2014）总结分析了试点时期我国国债期货交易失败的原因及教训， 并提出了当前恢复后我国国债期货市场的发展策略与建议。 她指出我国应进一步 完善国债现券市场， 加强对国债期货市场的监督与管理，并加大力度发展机构投 资者。 近年来， 我国有的专家学者也运用仿真交易数据或重启后的高频数据对国债 期货的功能实现方面进行了实证分析。周冰、陈杨龙（2013）针对我国国债期货 仿真交易进行了实证研究， 发现国债期货仿真交易已初步具备规避利率风险的功 能，但仿真价格暂时单方面受现货市场影响不具备价格发现功能。黄海（2014） 运用国债期货上市后的交易数据分析了国债期货的价格发现功能， 发现国债期货
价格至少领先现货价格 5 分钟， 现货价格则没有领先国债期货价格功能，表明国 债期货已经具备良好的价格发现功能，能够作为投资者避险和资产配置的工具。
三、主要研究内容和拟解决的主要问题
本文首先对国内外国债期货定价与套利方面研究的演进与成果进行梳理， 对 国债期货的概念、功能、套利等基础知识进行系统的总结，并阐述国债期货的产 生与发展、我国的国债期货市场现状；其次，本文基于具体的国债期货合约分析 合约的设计与定价， 利用真实的交易数据计算国债期货跨期套利与期现套利的套 利机会与可行性，以案例的方式探讨我国国债期货的套利机会的发现与应用问 题。 本文主要分为五个部分： 第一章：绪论。主要介绍本文的研究背景、研究目的与意义、国内外文献综 述、本文的结构与主要研究方法。 第二章：国债期货与套利理论概述。主要介绍国债期货的概念与特征、国债 期货的基本功能， 对套利基本理论和国债期货套利类型进行分析，最后梳理国债 期货的产生与发展以及我国国债期货发展历史与现状。 第三章： TF1412 国债期货合约及其定价。 主要介绍 TF1412 合约的基本要素 与风险管理设计、阐释了其定价要素（转换因子和最便宜交割债券）和定价理论 （持有成本模型和无套利原理） ，最后形成 TF1412 国债期货合约的理论价格计 算公式。 第四章： TF1412 国债期货合约套利实例分析。 本章利用 TF1412 国债期货合 约的交易数据， 计算该合约的最便宜交割券， 并对期货与现货价格做相关性分析， 计算跨期套利与期限套利的套利机会与套利空间，分析套利的可行性与收益。 第五章：主要结论与政策建议。本章将针对套利分析的结果进行总结，并针 对结论提出简单的解决方案或政策建议。
四、研究方法与思路
本文采取了理论与案例相结合， 定性分析与定量分析以及纵向对比分析和横 向对比分析相统一的研究方法。 理论与案例相结合。本文既注重理论抽象，又注重实际案例，强调研究成果 的针对性、 实用性和可操作性。 例如， 对国债期货交易的概念与特征、 基本功能、 国债期货的定价、 套利理论等进行了深入的理论分析， 同时注重理论与实际结合， 运用具体国债期货合约作为案例进行套利空间与可行性分析， 尽量突出实际可操 作性。 定性分析与定量分析相统一。定性分析又称非数量分析，是指在研究社会经 济现象或问题时， 凭借以往的经验，依照思维进程而推断出社会经济现象发展的 规律。定量分析又称数量分析，是指运用数学方法而建立一定的数学模型，并利 用历史数据进行整理，从而推出并验证社会经济现象中各种数量之间的依存关 系。本文在研究中国国债期货定价的过程中，在注重定性分析的基础上，采用了 定量分析，例如，对具体国债期货进行定价、隐含回购率计算与最便宜交割券的 选择、套利机会的发现中运用了定量分析的方法。 纵向对比分析和横向对比分析的统一。在本文的研究中，对国债期货在美国 的起源、 发展以及各国国债期货交易的现状进行了阐述，同时从纵向的角度对试 点期间的中国国债期货交易进行历史的回顾， 对当前国债期货交易的运行情况进 行现实的分析。
五、进度安排
日期
主要工作 资料的查找与阅读，学习期货的定价模
预期成果 理解定价模型， 能够通过计算
2014.7 - 2014.9
型，隐含回购率的计算和最便宜交割券 选择某时点的最便宜交割券 的选择 数据分析软件的学习与使用，收集当前 能够使用软件进行套利空间 分析 发现 TF1412 合约的套利机 会，计算出套利空间与收益
2014.10 - 2014.12 真实交易数据进行简单的处理与分析 收集所有交易数据， 对 TF1412 合约的跨 2015.1 - 2015.2 期套利与期现套利的套利机会进行选择
与分析 运用收集的资料与分析结果进行初稿的 2015.3 撰写 结合导师的意见对论文的不足之处进行 2015.4 修改 2015.5 论文的进一步修改与润色，答辩的准备 形成论文终稿 形成论文二稿 形成论文初稿
六、为完成论文已具备的条件
1. 资料来源： 我校图书馆拥有众多期货定价与套利交易的书籍， 可通过知网 和 EBSCO 电子期刊全文数据库查找中外研究文献； 2. 数据来源： 中国金融期货交易所可以查询到国债期货的转换因子、 交易行 情、持仓排名、交割与结算等的交易数据，也可通过 wind 咨询金融终端获取每 分钟高频交易数据； 中央国债登记结算有限责任公司的中国债券信息网上可获取 银行间交易市场国债的实时交易数据与历史交易数据； 上海证券交易所网站可查 询交易所市场国债的交易数据。
七、困难及解决措施
首先， 要将国债期货的定价模型、隐含回购率和最便宜交割券等理论应用到 我国的国债期货合约中去，需要深入的理解理论知识和国债现、期货的设计，并 且套利机会的实证检验所需分析软件的运用也需要熟练的掌握。 因此我需要尽可 能多的阅读文献， 切实掌握理论知识， 在软件方面向老师和同学请教， 尽快上手。 其次，数据的收集与整理较为繁琐，需要大量的时间。由于下半学期找工作 比较繁忙，应更好的分配有限的时间，在论文与工作中寻求平衡。
八、创新点与特色
我国国债期货 2013 年 9 月 6 日重启，至今才运行不到一年时间，学界对国 债期货的研究大多停留在对国债期货的介绍、对试点失败的反思、我国重启国债 期货的可行性以及国债期货与利率市场化的关系等方面的定性分析上， 对我国国 债期货交易的定量分析， 如期货与现货的价格发现、期货对现货的波动性影响的 实证分析， 以及本文所研究的利用国债期货进行套利的案例等方面还需要进行大 量而深入的研究， 因此本文的创新点主要在于从定性分析走向定量分析，具有较 强的实践意义。 本文的特色在于运用了案例分析方法， 将国债期货的相关理论与具体的合约 相结合， 直观的展现了我国国债期货套利的可操作性，为我国投资者进行国债期 货套利提供了借鉴。
九、主要参考文献
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中证期货套期保值经典案例 某大型上市公司套期保值的实例 一、.可行性分析—企业背景介绍： 案例中，该大型上市矿业企业是中国500强之一的大型矿业资源公司，主要从事铜、铅、锌、铝、铁等基本金属、黑色金属和非金属磷矿的采选、冶炼、贸易等业务。在本案例中以铅期货为套期保值的主要标的。 二、该企业套期保值策略设计——企业自身风险分析 三、该企业套期保值策略设计流程——企业自身风险分析
四、该企业套期保值策略设计流程——拟定套保方案 对于国内的铅锌冶炼企业来说，在企业自身没有矿产资源的前提下，更多地是担心因精矿上涨过快而削弱其产品获利能力。对于拥有矿山的生产商来说，价格的上涨对企业非常有利，其更多地担心是铅锌价格的下跌直接削弱企业的盈利能力，甚至是跌破成本价时给企业造成损失。因此，铅锌冶炼企业风险主要有精矿价格上涨风险以及铅锭、锌锭价格下跌风险。针对不同的市场风险，可以分别进行买入套期保值或者卖出套期保值。 该企业在现货经营中主要面临产成品销售压力、资金压力和原材料采购的风险。其中，产成品销售压力是企业面临的主要压力，锌价的下跌将会直接削弱企业的盈利能力，企业必须在期货市场进行卖出保值以提前锁定利润，减少损失。 根据中证期货公司专项研究报告,特别是锌库存创新高，下游消费不畅等原因影响，预计锌品种下行的可能性比较大。根据企业销售计划，需要对生产的锌锭、铅锭进行一部分保值。在2011年的2月份，企业预计在4、5、6月每月将有大约4000吨锌锭的销售计划，并且，预计锌锭价格会持续下跌。同时，由于铅期货在3月24日才正式上市，挂牌PB1109合约，企业结合铅期货挂牌上市价格较高，根据未来销售计划，对5、6月份销售进行保值，保值数量各为2000吨。 具体买入保值措施如下： 为了提前锁定利润减少损失，公司决定进行锌锭卖出套期保值交易。当日现货市场的价格为18500元/吨，公司将这一价格作为其目标销售价。公司在期货市场上分别以19200元/吨、19400元/吨、19600元/吨的价格建仓，卖出4、5、6月份期货合约各4000吨。4月6日，现货锌价下跌至18000元/吨，该公司分批进行平仓，公司以平均18000元/吨的期货价格平仓4月合约。5月6日，现货价格为16000元/吨，公司以平均16100元/吨的期货价格平仓5月合约。6月9日，现货价格为16800元/吨，公司以平均17100元/吨价格平仓6月
我国期货市场套利形式及案例研究 与单纯的投机相比，套利交易具有风险可控、收益稳定、操作方式可复制的特点。近几年来，随着我国期货市场新品种的逐步推出、品种结构的不断完善及相关配套措施的陆续跟进，套利交易的活跃程度明显提高，受到了机构、个人及企业客户等各类型投资者的青睐，逐渐成为分担市场风险、稳定市场运行的重要力量。 在表现形式上，套利交易可以分为不同交割地点、不同交割时间和不同交割商品三种模式。与此相对应，形成了跨市套利、跨期套利和跨商品套利三种最基本的套利类型。目前市场上对于这三种类型套利方式的介绍比比皆是，但大多缺乏系统性和生动性。本文在深入阐述三种套利方式的基本思路及主要参与群体的基础上，辅以经调研而来的套利实际操作案例，以期能对套利这种交易方式有更深刻的理解。 一、跨市场套利 1、基本思路 跨市套利是在不同市场之间进行的套利交易行为。当同一期货商品合约在两个或者更多市场进行交易时，由于区域间的地理差别等因素，各商品合约间存在一定的固有价差关系。但由于两个市场的供求影响因素、市场环境及交易规则等方面不完全一致，价格的传导存在滞后甚至失真的情况，因此固有价差水平会出现偏离。跨市套利正是利用市场失衡时机，在某个市场买入（或卖出）某一交割月份某种商品合约的同时，在另一个市场卖出（或买入）同一交割月份的同种商品合约，以对冲或交割方式结束交易的一种操作方式。这种套利可以在现货市场与期货市场上进行，也可以在异地交易所之间进行，其中也包括国内交易所与国外交易所之间。目前国内比较盛行的跨市套利主要有：LME金属（铜、铝、锌）期货与上期所金属期货跨市套利、上海黄金交易所黄金（T+D）与上期所黄金期货跨市套利、CBOT大豆期货与大商所大豆期货跨市套利等等。 由于涉及到两个或多个市场，跨市场套利一般对于资金的要求比较高。市场上从事跨市场套利的交易方主要为生产商、消费商、贸易商及一些实力雄厚的民间大资金。在价差合适的时候这些企业或机构可以利用自身在采购分销渠道及资金面上的优势，通过跨市套利来降低生产成本或获取价差变动收益。值得注意的是，随着市场深度和广度的增加，大量跨市套利资金的活跃对国内外商品价格的影响力也在增强。 2、某进出口贸易公司跨市套利案例分析 上海某公司是一家主要从事有色金属及矿产品进出口及加工的企业，年进出口总额高达8000万美元以上。经过多年的发展，公司与国内外众多金属行业的工厂、矿山等建立了良 好的业务关系，在进出口流程方面更是驾轻就熟。鉴于金属跨市场套利机会每年都会出现，在日常经营中，该企业充分利用自身在信息及贸易渠道上的优势，在国内外金属价差合适时，通过跨市场套利来获取低风险稳定收益。 2009年二月中旬，受国储收储及国家即将出台有色金属产业振兴规划等利好消息影响，沪铜走势明显强于伦铜，由此导致两市比价持续走高（见图1）。
跨期套利操作方法暨套利机会实例分析 作者：刘光素 湘财祈年期货 期货市场上商品价格的大幅波动，加上保证金交易的杠杠性导致的盈利和亏损的放大作用，给进行期货交易的投资者带来极好的盈利机会，但同时也能让投资者产生重大损失！经过了期货大起大落的交易盈亏之后，不少投资者希冀能找到一种可以在较低的风险下获得较高的风险收益的投资工具。那么，套利就是这样的选择之一。 套利交易一般分为跨期套利、跨品种套利和跨市场套利三种基本模式。在国内，较常见的是“跨期套利”和现货市场与期货市场之间的“期现套利”。跨期套利占用资金不多，交易灵活，风险较小而收益可观，比较适合资金量不大的一般中小投资者。而期现套利，因为需要交割，占用的资金量较大，而且还要有良好的现货贸易渠道来收购或消化现货，一般只有投资机构才能操作；而且，随着期货交易越来越成熟，可操作的期现套利机会越来越少，当然，期现套利机会一旦出现，则风险极小，而收益稳定。 事实上，国际市场中，套利是资金在期货交易中常用的投资工具。套利交易具有低风险、盈利比较稳定等独特的优势，是机构投资者的首选。但国内由于种种原因，套利交易往往不被看重。下面分别以白糖S R905-SR909、郑棉CF905-CF909的跨期套利为例，仅就较常存在的、一般资金较易参与的跨期套利交易做详细讨论，给出相应的套利交易的操作方法，以供投资者参考。 一、跨期套利的基本原理与交易方式 在期货交易中，由于同一商品的不同合约的价格是受到同样的因素影响，因此一般都是同涨同跌的，而且最终合约间的价差的结果往往有一定的规律性，而决定合约间价差关系的因素主要有持仓费用，季节性因素、现货供求状况变化和人为因素等。但在合约存活的整个交易过程中，由于资金对各合约的交易的不均衡，各合约的涨跌的幅度往往是不一致的。正是这种涨跌幅度的差异给了套利交易者获利的机会。 跨期套利是利用不同到期月份期货合约的价差变化，买入一个期货合约的同时，卖出另一个期货合约，等价差扩大或缩小到一定幅度将两个合约一起平仓来获利的操作模式。跨期套利是现实条件下最为成熟和风险较小的套利交易模式，理论上分为正向套利与反向套利两种模式：正向套利：买入近期合约、卖出远期合约；反向套利：卖出近期合约、买入远期合约。由于反套不能转化为实盘套利，当现货紧张时近月对远月升水可以无限增加，所以反套的风险是事先不可预知的，在交易中必须要设好止损，执行严格的资金管理。 无论是正向套利还是反向套利，要点都是要知道什么情形下价差属于正常范围、什么情形下价差属于不正常范围只有价差处于不正常区域内，我们预期存在价差回归正常的过程，才能存在跨期价差套利机会。
套期保值经典案例十个 案例一（成功） 棕榈油的套期保值 棕榈油在国内完全是依赖进口的植物油品种，因此，国内棕榈油的消费完全依赖于贸易商进口棕榈油到国内销售。国内贸易商在采购棕榈油的时候，就面临着很大的不确定性。因此，在国内棕榈油期货推出之后，国内贸易商就可选择在国内卖出相应的棕榈油期货合约进行卖出保值。 2007年10月10日，国内某棕榈油贸易商，在国内棕榈油现货价格为8270元/吨的时候与马来西亚的棕榈油供货商 签定了1万吨11月船期的棕榈油定货合同，棕榈油CNF价格为877美元，按照当日的汇率及关税可以计算出当日的棕榈油进口成本价在8223元/吨，按照计算可以从此次进口中获得47元/吨的利润。由于从定货到装船运输再到国内港口的时间预计还要35天左右，如果价格下跌就会对进口利润带来很大的影响。于是，该贸易商于10月10日在国内棕榈油期货市场卖出12月棕榈油合约1000手进行保值，成交均价为8290元/吨。到11月15日，进口棕榈油到港卸货完备，该贸易商卖到10000吨棕榈油现货，价格为7950元/吨；同时在期货市场上
买入1000手12月棕榈油合约进行平仓，成交均价为7900元/吨。 通过此次保值，该贸易商规避了棕榈油市场下跌的风险，保住了该贸易商的47元/吨的进口利润并从期货市场额外获得了70万元赢利。但这里需要强调的是，卖出套期保值关键在于销售利润的锁定，其根本目的不在于赚多少钱，而在于价格下跌中实现自我保护。如果企业没有参与套期保值操作，一旦现货价格走低，他必须承担由此造成的损失。因此，卖出套期保值规避了现货价格变动的风险，锁定了未来的销售利润。 案例二（失败） 铝套期保值 郑州第二电缆厂客户 该客户是郑州市第二电缆生产企业，是制造电线电缆的专业厂家，集科研、生产于一体的大型股份制企业，主要生产高、中、低压交联聚乙烯绝缘电力电缆、PVC绝缘电力电缆、安全清洁电缆（环保型）、耐火和阻燃电缆等十多个品种。为了避免铝价上涨导致生产成本增加，该企业长期在期货市场进行买期保值，并在我郑州营业部期货账户上持有期铝多头头
国债期货套利策略应用 案例分析题库 Company number：【WTUT-WT88Y-W8BBGB-BWYTT-19998】
我国国债期货套利策略应用案例分析 ——基于TF1412国债期货合约 一、选题背景与意义 （一）选题背景 提及国债期货，我们并不陌生。国债期货是以国债为合约标的的期货产品，属于利率期货的一个品种。世界上最早的国债期货于1976年由美国的芝加哥商品交易所（CME）推出，当时推出的期货合约标的是90天期的短期国库券。2011年，芝加哥期货交易所的10年期国债期货交易量达到亿手，成为全球国债期货市场中最为活跃的交易品种之一。在短短的30多年里，国债期货市场得到了快速发展，现已成为一个比较成熟的期货产品。 我国曾在1992-1995年进行过国债期货的试点，成交非常活跃，仅上交所全年的成交量就达到了近2万亿。但由于我国的期货市场在那个时候还处于起步阶段，与之相配套的市场监督以及管理还没有构建起来，因此在这个阶段虽然进行了多方面的努力，但是最终国债期货试点交易仍是失败了。随后这些年里，我国经济一直保持着快速发展的势头，社会主义市场经济体系在慢慢的健全和完善，同时利率市场化的推进也取得了一定的成效。经过18年的发展和酝酿，我国开展国债期货试点交易的条件已经初步构建了起来，与当年比较起来已经有了天壤之别。 2012年2月13日，我国开始尝试国债期货仿真交易，与股指期货同一交易所的中金所开始了国债期货仿真交易联网测试，2012年4月23日，国债期货仿真交易开始向全市场推广。经过一年多的仿真交易以及股指期货的成功上市的经验积累，国债期货重启的条件已经日渐成熟。2013年9月6日，阔别18年之
· 套期保值(Hedge)是指把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。其实质就是买入(卖出)与现货市场数量相当、但交易方向相反的期货合约，以期在未来某一时间通过卖出(买入)期货合约来补偿现货市场价格变动所带来的实际价格风险。最终在“现”和“期”之间，近期和远期之间建立一种对冲的机制，将价格风险降低到最低限额。 套期保值交易须遵循的原则 (1)交易方向相反原则：交易方向相反原则是指先根据交易者在现货市场所持头寸的情况，相应地通过买进或卖出期货合约来设定一个相反的头寸，然后选择一个适当的时机，将期货合约予以平仓，以对冲在手合约。通过期货交易和现货交易互相之间的联动和盈亏互补性冲抵市场价格变动所带来的风险，以达到锁定成本和利润的目的。 (2)商品种类相同的原则：只有商品种类相同，期货价格和现货价格之间才有可能形成密切的关系，才能在价格走势上保持大致相同的趋势，从而在两个市场上采取反向买卖的行动取得应有的效果。否则，套期保值交易不仅不能达到规避价格风险的目的，反而可能会增加价格波动的风险。在实践中，对于非期货商品，也可以选择价格走势互相影响且大致相同的相关商品的期货合约来做交叉套期保值。 (3)商品数量相等原则：商品数量相等原则是指在做套期保值交易时，在期货市场上所交易的商品数量必须与交易者将要在现货市场上交易的数量相等。只有保持两个市场上买卖商品的数量相等，才能使一个市场上的盈利额与另一个市场上的亏损额相等或最接近，从而保证两个市场盈亏互补的有效性。 (4)月份相同(或相近)原则：这是指在做套期保值交易时，所选用的期货合约的交割月份最好与交易者将来在现货市场上交易商品的时间相同或相近。因为两个市场出现的盈亏金额受两个市场上价格变动的影响，只有使两者所选定的时间相同或相近，随着期货合约交割期的到来，期货价格和现货价格才会趋于一致。才能使期货价格和现货价格之间的联系更加紧密，达到增强套期保值的效果。 套期保值的种类 套期保值基本上可以分为买入套期保值(Long Hedge)和卖出套期保值(Short Hedge)。 买入期货保值又称多头套期保值，是在期货市场上购入期货，用期货市场多头保证现货市场的空头，以规避价格上涨的风险。持有多头头寸，来为交易者将要在现货市场上买进的现货商品保值。买入套期保值的目的是为了防范企业日后所需的原材料或库存因日后价格上涨而带来的亏损风险。
1993年德国金属公司石油期货交易巨额亏损案例 1.1 案例综述 德国金属公司是一家已有113年历史的老牌工业集团，经营范围包括金属冶炼、矿山开采、机械制造、工程设计及承包等，在德国工业集团中排位约在第十三、四名，公司以经营稳健著称。“德国金属”为交易合约制定了一套套期保值的策略，试图将油品价格变动风险转移到市场上去。一系列技术性的因素却造成了套期保值失败，使“德国金属”非但没有达到回避或降低风险的目的，反而招致了灾难性的后果。 1.2 案例风险识别分析 1.2.1行情误判风险 德国石油期货公司的亏损的直接原因在于，公司管理层对期货市场行情判断失误，认为石油期货市场在长时间内都是反向市场，做出了相反的决策，具体而言，公司没有预料到93年底的石油价格会不升反降，市场方向发生反转，有反向市场变为正向市场。 1.2.2基差风险 石油价格下跌，这些头寸所带进来的新的风险——基差风险（basis risk），即不同期限的期货或远期价格之间关系变化的非线性风险，比单纯的价格风险更难以预测，“德国金属”根本无法控制。 1.2.3保证金不足风险 在1993年底世界能源市场低迷、石油产品价格猛烈下跌时，“德国金属”在商品交易所和店头市场交易的用以套期保值的多头短期油品期货合同及互换协议形成了巨额的浮动亏损，按期货交易逐日盯市的结算规则，“德国金属”必须追加交纳足量的保证金；对其更为不利的是，能源市场一反往常现货升水的情
况而变成现货贴水，石油产品的现货价格低于期货价格，当“德国金属”的多头合约展期时，非但赚不到基差，还要在支付平仓亏损外，贴进现金弥补从现货升水到现货贴水的基差变化。为了降低出现信用危机的风险，纽约商业交易所提出了把石油产品期货合约初始保证金加倍的要求，使“德国金属”骤然面临巨大的压力。也正是因为保证金制度，才加剧了公司财务负担。从事后分析，1993年底世界石油价格正处于谷底，通过做空头对冲原来套期保值的多头期货合约所形成的亏损额最高，1993年12月，原油价格从每桶低于13美元的价位底开始缓缓回升，至1993年夏天，价格升到每桶19美元还多，高过原来多头建仓的每桶18美元的价位，也就是说，如果不忙着全部斩仓，而是给予资金支持，那么到1993年夏天就扭亏为盈了。保证金制度下，由于德国石油期货公司在当时情况下没有充足的资金做保障，只能在市场反弹之前就被强行平仓，从而失去了转亏为盈的机会。 1.2.4投机风险 从德国金属公司签订的这份协议来看，出于其对自身在全球商品市场交易的丰富经验及在金融衍生交易方面的技术能力的充分自信，投机的因素已经超过了套期保值的初衷。 “德国金属”在商品交易所和店头市场通过石油标准期货合约和互换协议建立起来的多头头寸不是套期保值，而是冒险，是一种一厢情愿地把全部赌注压在世界油品交易市场会长期呈现现货升水这样的假设上的投机。但事实并非如此，德国石油公司的行情误判，市场反转，向不利方向发展，造成公司在能源期货市场上亏损13亿美元。 1.3 案例风险管理启示 1.3.1行情误判风险管理 对于行情判断，是进行投资决策的成败关键。市场投资者，不可能完全正确预测市场变化，对市场行情进行十分准确的把握。德国石油期货公司的高管们没有准确预测行情，历史上名声显赫的美国长期资本管理公司也是由于市场反转，
国债期货交易策略入门 目录 1、国债期货套期保值的基本原理是什么？ (2) 2、如何利用国债期货进行多头套期保值？ (2) 3、如何利用国债期货进行空头套期保值？ (3) 4、什么是债券的修正久期、基点价值？ (4) 5、国债期货套期保值比率如何计算？ (5) 6、如何计算国债期货合约的久期及基点价值？ (6) 7、如何利用国债期货对国债现货组合套期保值？ (6) 8、国债期货套利的基本原理是什么？ (7) 9、如何利用国债期货进行跨期套利交易？ (7) 10、如何利用国债期货进行跨品种套利交易？ (8) 11、如何利用国债期货做基差交易？ (9) 12、如何利用国债期货进行收益率曲线套利？ (9)
1、国债期货套期保值的基本原理是什么？ 在国债期货套期保值操作中，投资者会根据现货头寸反向建立期货头寸，其目的是使得期货和现货的组合头寸风险尽量呈现中性。如此操作的原因主要在于：一是期货和标的现货价格之间会存在较强的相关关系；二是随着期货合约到期日的临近，现货市场与期货市场价格趋向一致。 2、如何利用国债期货进行多头套期保值？ 多头套期保值，又称买入套期保值，是指准备将来某一时期投资于国债的投资者担心因价格上涨而使购买国债的成本增加，而先在国债期货市场上买入一笔期货合约，以便对冲未来价格的不确定性。 例如，某机构投资者4月份预计在6月份将购买800万元面值的某5年期A国债，假设该债券是最便宜可交割债券，相对于5年期国债期货合约，该国债的转换因子为1.25，当时A国债价格为每百元面值118.50元，为防止到6月份国债价格上涨，锁住成本，该投资者在国债期货市场上进行买入套期保值，具体操作策略参见表1。
股指期货期限套利案例分析 1、市场状况 （1）行情 2013年8月15日某时点：沪深300指数为点。此时12月20日到期的沪深300指数IF1312合约期价为点。 （2）微观结构 ①股指期货交易中需向交易所与期货公司缴纳的保证金比例合计17%； ②沪深300指数当月股息率d预估为%，当月31天； ③套利资金150万元通过货币市场融资。 ④套利周期为n天，包含套利起始日与结束日两端。 2、相关套利成本 ; (1)相关成本测算为： ①现货买卖的双边交易手续费为成交金额的%； ②现货买卖的冲击成本经验值为成交金额的%； ③现货的指数跟踪误差经验值为指数点位的%； ④股指期货买卖的双边交易手续费为成交金额的%； ⑤股指期货买卖的冲击成本经验值为期指最小变动价位点； ⑥资金成本：年利率r为6%，按日单利计息； （2）计算套利成本 现货手续费=点×%=点 现货冲击成本=点×%=点
。 现货跟踪误差=点×%=点 股指期货手续费=点×%=点 股指期货冲击成本=+=点 资金成本= n×1500000×6%÷365÷300=点 套利成本合计TC =+++++=+ 随持有期呈线性增长。 3、无套利区间 根据单利计算的n天持有期的股指期货修正价格F(t, T)为： F(t,T)=S(t) + S(t)×r×n/365 - S(t)×d×n/31= + ××n/365 –××n/31= + 点， S(t)：表示现货资产的市场价格，即套利开始时刻的现货指数。 ； 从而得到： 无套利区间下限= +-+=点； 无套利区间上限=+++=+点。 据此估算后续几日无套利区间上下限如下表： IF1312股指期货8月15日-9月12日的价格走势及套利机会如下图： …
股指期货期现套利浅析 一、股指期货期现套利原理 1、什么是股指期货？ 期货是与现货相对的概念，期货是现在进行买卖，但是在将来进行交收或交割的物品，这个物品可以是某种商品例如黄金、原油、棉花，也可以是金融工具例如沪深300指数。目前，国内的股指期货就是以沪深300指数为交易对象的期货，买卖双方交易的是一定时期后的沪深300指数点位。简而言之，股指期货的点数就是未来沪深300指数的点数。 2、股指期货与沪深300指数的联系 股指期货合约以沪深300指数作交易对象，那么期货指数与现货指数（沪深300）具有一定的联系。联系主要体现两点：第一、在大趋势上二者是同涨同跌的，而在某个小的时段里二者价格走势可能会出现不正常的偏离，如下图出现套利机会的三处。第二、在股指期货到期临近交割时，即期货指数成为现货指数时，二者点数相等，如下图右下角，期货指数与现货指数重合。 3、套利原理简介 股指期货就是未来的沪深300指数，所以在股指期货临近交割时期货指数与现货指数必然相等。如上图，在股指期货到期前，期货指数与现货 套利机会 现货指数 期货指数 无套利区间 时间 价格
指数的走势会出现偏差，而在这种偏差达到不正常时，套利机会出现。何为不正常？简单地说，期货指数与现货指数价格偏差超过套利成本时为不正常。这里所说的套利成本包括资金使用成本、交易费用、冲击成本以及一些机会成本。根据数理分析，期货指数减现货指数小于25点为正常，而当该价差达到25点以上时为不正常，现期现套利机会出现。 在股指期货临近交割时，期现价差必然缩小会为0，扣除必要的套利成本，套利者可以获取稳定的无风险的利润。 二、ETF股指套利交易流程 出现了期现套利机会，怎样把握机会呢？理论上，当期现价差达到25点以上时，卖空股指期货的同时买入等值的沪深300指数成分股，等到期现价差缩小为0时，双边平仓获利了结。但是，唯一的问题是一次买入300支股票的可操作性比较差，而且300支股票里经常会有停牌的股票。由此看来，现货头寸的构建必须另寻他法。 目前拟合沪深300指数现货的方法除了利用沪深300指数的成分股进行复制，另外一个方法就是构建ETF基金组合。ETF即交易型开放式指数基金，是一种在交易所上市交易的开放式证券投资基金产品，交易手续与股票完全相同。例如上证50ETF就是主要投资范围为上证50ETF指数成分股的开放式指数基金。 1、ETF的选取 利用上市时间、流动性、与沪深300指数的相关性三个指标对目前的15支ETF进行筛选后，适合构建现货组合的ETF为：50ETF、深100ETF、180ETF。 2、资金配置 以目前沪深300指数3200点计算，做一单股指期货期现套利，买入ETF组合占用96万资金、做空股指期货需要占用17.28万资金，合计占用资金为113.28万元。 3、选择开仓时机 如前述，期现价差达到25点以上，可开仓，具体为买入ETF组合同时卖空股指期货。 4、选择平仓时机 当期现价差缩小为0附近时双边平仓，结束套利交易。从历史数据看，每个合约都会有提前平仓的机会。开、平仓都是通过专业的金长江套利软件一键实现。
一、国债期货的基本介绍 国债期货是指通过有组织的交易场所预先确定买卖价格并于未来特定时间内进行钱券交割的国债派生交易方式。国债期货属于利率期货的一种。 利率期货 ?短期利率期货：短期国债期货、欧洲美元期货、90天存单期货?中期国债期货：10年、5年、2年 ?长期国债期货：大于15年 ?市政债券期货 2008年全球场内期货及期权结构分布 二、我国国债及衍生品情况 我国国债期货的发展 1992年12月28日，上海证券交易所率先推出向机构投资者开放的标准国债期货合约； 1993 年10 月开始向个人投资者开放，其后国债期货交易在多个交易所推出； 1994年2季度后，国债期货成交趋活跃，仅上交所全年成交量就近2 万亿； 1995/2/23 日，“327 事件”爆发； 1995/5/11 日，“319 事件”爆发； 1995/5/31 日，全国14个国债期货交易所全部被平仓，国债期货至此消失。
我国早期国债期货的缺陷 没有市场化利率； 没有完善的监管体制； 没有发达的国债现货市场 恢复和发展我国国债期货市场的必要性 国债期货交易可以有效地管理利率风险，为我国国民经济体系提供利率风险防范机制和工具； 国债期货交易能提升国债市场功能，促进国债市场发展，完善我国金融市场体系； 开展国债期货交易能为我国利率市场化的最终实现创造条件； 恢复和发展国债期货交易是完善期货市场，发展金融衍生产品市场和参与国际金融竞争的现实需要。 重新推出国债期货可行性分析 利率市场化取得阶段性进展，为国债期货的恢复提供了现实依据； 快速发展的现货市场为恢复和发展国债期货市场提供了坚实的基础； 商品期货（特别是股指期货）的推出和交易为我国恢复国债期货提供了宝贵的经验。 我国国债的发展现状 国债期货的目标群体 2011年各机构共交割债券285万亿左右，是GDP的6倍，其中
国债期货交易策略概述 国债期货是债券市场投资者用于规避利率风险的一种常用的金融衍生工具。自1976年美国芝加哥商业交易所（CME）推出第一个国债期货合约以来，国债期货产品一直蓬勃发展，如今已成为全世界成交量最大的金融期货产品之一。国际经验表明，国债期货的出现和发展，不但丰富了债券市场的交易方式，提高了债券市场的安全性和流动性，同时对进一步完善一国金融市场体系也有重要的推动作用。与其他期货产品一样，国债期货的交易策略也主要包括套期保值策略、套利策略和投机策略。以下将重点讨论国债期货套保和套利交易策略的原理和操作。 一、套期保值 套期保值是国债期货最基本、最重要的市场功能之一。所谓套期保值是指现货持有者利用期货市场来对冲现货价格波动的风险。 （一）套期保值的原理 在期货套期保值操作中，投资者会根据现货头寸反向建立期货头寸，其目的是使得期货和现货的组合头寸风险尽量呈现中性。如此操作的原因主要在于，期货和标的现货价格之间会存在较强的相关关系。 1．期货与标的现货价格走势基本一致
虽然现货市场与期货市场是两个各自独立的市场，但由于期货价格最主要的影响因素就是标的现货的价格，因而一般情况下两个市场的价格变动趋势是基本一致的。如果期货与标的现货价格的走势出现偏离，有无风险套利机会存在，则市场套利者会进行操作，最终使得期货与标的现货价格回复到无套利的市场均衡价格上。 2．随着期货合约到期日的临近，现货市场与期货市场价格趋向一致 期货合约的交割制度，保证了标的现货与期货价格随期货合约到期日的临近而趋于收敛。如果在交割日，期货价格与现货价格不同，例如期货价格高于现货价格，那么套利交易者就会卖出高价的期货合约，同时买入低价的现货，在无风险的情况下交割获利。这种套利交易最终使国债期货价格和现货价格趋向一致。 正是上述经济原理的作用，一旦投资者建立了与现货市场相反的期货头寸，则无论市场价格朝哪一方向变动，构建的现货与期货组合均可避免风险，实现保值。 需要说明的是，投资者在套期保值中，也失去了价格朝有利方向变动而获利的机会，这是因为一个市场上获得的利润将被另一个市场上的损失所抵消。因此，套期保值在锁定风险的同时，也锁定了未来交易的损益。 （二）套期保值的操作原则
关于期货相关的案例分析、剖析（题目自己定） 选题方向参考： 1、选择历史上某一个期货事件，例如327国债。可以从历史背景、事件过程、事件出现的问题、如何解决问题、最终有何启发......大概这样去思考。（327国债这个事件就不要再选取啦，选点比较近期发生的，陈年旧事大家都伤不起噢） 2、选择某一期货品种，从基本面的各个方面去剖析，比如供求关系、气候影响，政策因素，国际影响......全面一些去剖析，最终要有结论噢，亲。否则，说了那么多，都不知道结果咋样，那就有点坑爹了噢。 3、通过哪些指标，K线，或者其他条件的限制，就可以得出一些比较准确的买卖点，注意必须要有准确、现实的数据，可以是通过虚拟操作的一些截图等等，或者数据的图标分析，体现你这个理论方案的可靠性。数据不能瞎编噢，咱们做人做事都得光明磊落，可不能作假噢。 4、或者如何进行套利，设计一些套利的方案。 5、创造性案例。想出市场上没有的案例，比如之前的月饼劵，这个本来是没有的，但是最近就推出了。像月饼劵，是生产商推出，最后又是由生产商回购，中间不用生产月饼，就可以套利，这才算有点期货的味道。如果你能够想出类似的案例，就very good！如何写呢，可以通过：为什么能够想出这样的案例，是由什么而启发的，这个案例怎么操作，这样操作能够有什么好处..... 作业要求： 1-5个人，组成一个组，完成一个PPT，一个WORD。 PPT第一页写上题目和成员名字学号，第二页开始大概书写你们准备分哪几个方面来剖析这个案例，每一个大点可能通过哪些小点来论述。整个PPT大概10页左右，不用太多，讲解得明白就可以。PPT的最后面，必须写上数据的来源，比如网址，书名，期刊之类。还有这个PPT你们每个成员分别贡献了哪些。PPT的作用，是给大家形成一个逻辑框架，为下面的Word文稿的论述做铺垫。 WORD是最重要的，根据PPT的各个大点展开论述，当然可以增加要点。要非常详细论述案例，分成N个大点，由自己定，你们觉得通过那些大点来剖析比较好，就自己确定。字数不低于8千字，没有上限。排版之类的格式，我建议你们参考教务处的文科毕业论文模板的要求。同样，word的最后面，也必须写上数据来源，比如网址、书名之类。还有你们几个人，在这个word中，分别做了什么事情。最终我们只需交电子版。大家可以图文并茂，尽情的挥洒你的才华，因为不用打印，咱们低碳又省钱。 上交时间： 第一阶段：组成员+题目。（题目可以更改，但是PPT一上交，就不能更改题目。） 第二阶段：PPT
股指期货套利案例 【篇一：股指期货套利案例】 2008年以来，沪深股市大幅下挫，上证综指从5261点跌至昨日的3626点，跌幅达31%，沪深两市总市值也大幅缩水。缺乏做空机制 使沪深股票市场的投资者“望熊兴叹”，与其面对下跌的股市大海捞 针般地找寻“黑马”，不如静下心来了解一下交易机制更加灵活的股指，因为未来将要上市的股指期货将为我们打开另外一扇“财富之门”。 之所以选择200万资金来分析股指期货套利策略，一方面是因为依 目前的指数点位看，200万是进行股指期货期现套利最基本的资金要求；另一方面也是向更多的中小投资者展示如何利用股指期货上市 初期市场中可能存在的大量套利机会获取几乎无风险的收益。 在比较成熟的市场，期现套利往往是大资金利用程序化交易实现的，中小资金由于交易成本较高等原因，能够捕捉到的套利机会相对大 资金而言要少很多。 然而在股指期货上市之初，机构的程序化套利交易系统尚不完善， 市场效率通常偏低。在股指期货推出到机构投资者能够成熟运作套 利交易期间，是中小投资者通过期现套利获取利润的大好时机。我 国第一个金融期货品种——沪深300股指期货各项准备工作正在积 极进行，投资者应做好把握即将到来的投资良机的准备。 一、套利的含义及种类 套利是指期货市场参与者利用不同月份、不同市场、不同商品之间 的不合理差价，同时买入和卖出两张不同合约以从中获取利润的交 易行为。 股指期货套利分为期现套利、跨期套利、跨品种套利和跨市场套利 四种，其中以期现套利和跨期套利最为常见。 二、利用etf与股指期货进行期现套利 期现套利的基本原理是当股指期货价格高于套利上界时，套利者可 卖出期货，同时按指数构成比例买进相应数量的成分股，在期货到 期日结算则可获取套利利润，此种套利行为也称为正向套利。反之，在股指期货价格低于套利下界时，买入期货，抛空相应数量比例的 成分股，亦称之为反向套利。对于一般的投资者而言，由于股票市 场缺乏做空机制，反向套利难以实现，但对于基金等机构客户，由 于其原本就持有相当数量的权重股，反向套利可以在一定条件下实
国债期货套保策略研究字号 ? ? 欢迎发表评论2012年11月19日15:20来源：和讯网作者：杨蔚 纠错|收藏将本文转发至： 摘要： 与其他期货品种类似，投资者使用国债期货的交易目的也可大致分为三类，套期保值、投机和套利。本文探讨了使用国债期货进行套期保值的策略。 使用国债期货进行套期保值的原理是国债期货的标的利率与市场利率高度相关，从而可以使用国债期货来降低现货头寸的利率敏感性。在对非最便宜可交割债券进行的交叉套期保值中，降低风险的关键是选择正确的套期保值比率，一般来说，套保比率的计算方法主要有两种： 基点价值法 修正久期法 上述两种经验法则忽略了持有收益和交割期权价值，在实践中，可以根据实际情况，对这两种因素进行调整。此外，由于收益率利差存在变化，也需要使用收益率β对套保比率进一步调整。 一、国债期货的套期保值策略 （一）国债期货交易策略简述 与其他期货品种类似，投资者使用国债期货的交易目的也可大致分为三类，套期保值、投机和套利。套期保值是投资者为了保证现有或将来预期的投资组合价值不受市场利率变动的影响，而在国债期货市场上采取抵消性的操作，减少总投资组合的利率敏感性；投机是指投资者为了获得利润而在国债期货市场上建立头寸，通过预期利率的走向来买入或卖出国债期货；套利是指投资者通过寻找关联产品相对价格失衡
的机会，同时买入和卖出两种或两种以上不同的期货合约，或者同时买卖国债现货和国债期货，从其价格差的变动中获得无风险收益。 活跃的投机者为套期保值者转移利率风险提供了对手方，增强了市场的流动性，而套利者的存在保证了市场价格的合理性和期现价格的趋同，从而保障了套期保值交易的进行。多种交易策略的存在帮助期货市场有效地实现其价格发现和风险管理的功能。 （二）国债期货套期保值原理 持有国债现货或其他利率敏感性资产多头（或空头）头寸的避险者，可以使用国债期货来保护其头寸免受收益率波动带来的价值变动。使用国债期货进行套期保值的原理是国债期货的标的利率与市场利率高度相关，当利率变动引起国债现货价格或利率敏感性资产价值变动时，国债期货价格也同时改变。套保者可以根据对冲需要，决定买入或卖出国债期货合约的数量，用一个头寸（现货或期货）实现的利润抵消另一个头寸蒙受的损失，从而锁定相关头寸的未来价格，降低资产的利率敏感性。 一般而言，完全套期保值（Perfect Hedge）意味着现货市场上利率波动带来的亏损（或盈利）几乎完全被期货头寸价格变化带来的利润（或亏损）抵消。但是，在实际操作中，由于国债期货是一种虚拟的标准化合约，被实施套保的债券与期货合约的基础债券一般来说并不相同，也就是说套保者持有的现货价格的变化与国债期货的收益率变化并不完全相关，此外还存在整数倍合约的对冲限制以及对冲时间段不一致的情况。在这种情况下，对冲操作并不能完全规避资产的利率风险，这种策略被称为交叉套期保值（Cross Hedging）。 套期保值的效果取决于被套保债券的价格和期货合约价格之间的相互关系，即取决于基差的变动，由此产生的风险称为基差风险（Basis Risk）。未实施套期保值的头寸面临现货价格不利变动带来的价格风险，而套期保值使用基差风险代替了价格风险。对国债期货而言，其价格与最便宜可交割债券（Cheapest-to-Deliver， CTD）的价格密切相关，对非最便宜可交割债券进行的交叉套保存在较大的基差风险。一般而言，被套保债券和实际最便宜可交割债券的相关度越小，套保策略的可靠性越低，带来的基差风险越大。由于国债期货在场内交易，合约流动性好，透明度高，因此，为了控制更大的市场价格风险，
铜套期保值实际案例 --为国内某电缆企业设计的套期保值方案 一、套期保值的原理与应用 所谓套期保值是指把期货市场当作转移价格风险的场所，利用期货合约作为将来在现货市场上买卖商品的临时替代物，对其现在买进准备以后售出商品或对将来需要买进商品的价格进行保险的交易活动。套期保值实质上是企业通过市场机制、运用现代金融工具和技术，防范和对冲市场及价格波动风险，实现企业稳健发展的一种风险管理策略和管理模式。 在企业生产经营过程中，从生产、加工、储存到销售的每一个环节，都面临着原料和产品价格的波动和变化，这无疑给企业带来了一定的经营风险。有资料显示，跨国公司95%左右都通过期货市场进行套期保值，在美国，60%多的农业生产和贸易企业利用了套期保值手段。 二、对下一阶段铜价格走势的分析 自2004年年初以来，铜价出现了历史罕见的大幅上涨，伦敦金属交易所（LME）三月期铜最高上涨到3057美元，对应于国内期货市场铜价，一度上升到30000元/吨的价格。国内外铜价在不到2个月的时间内涨幅达到30%以上，主要是受到自进入2004年以来，世界范围内金属铜供应严重紧张以及全球经济复苏势头良好的因素所致，对于后市铜价的发展趋势，我们认为，短期内由于铜价上涨速率过快，将会继续呈现技术性调整的走势，但中线（3-6个月内）将去挑战历史高位3085美元一带，对应于国内铜价，后市有望再次上涨到30000元/吨的价格上方，主要原因有以下三个方面： o全球经济在2004年度将持续稳健增长 从全球三大经济体的经济复苏情况看，2003年美国第四季GDP年率初值为成长4.1％，高于市场预期，美国总统布什在今明两年预算案中预测2004年实质GDP增长4.4％。欧盟去年12月工业生产较上月成长 0.2％，较上一度年同期成长2.3％，欧元区去年12月工业订单较上月增长5.7％，较上一年度同期增长13.4％。日本03年第四季GDP以年率计成长7.0％，第四季GDP季率为连续第四季增长，为13年来成长幅度最大，预计其04年经济增长将步入良性循环。美国、欧盟及日本等多数国家经济的持续增长带来的是金属消费的实质性启动，对铜价的支持力量强大，铜市现货贸易商在伦敦铜市积极买进成为支持铜价继续大幅上涨的重要动力。从中国国内看，2004年中国经济将保持高速增长。04年1月工业增加值同比增长7.2％，全国规模以上工业完成增加值3,344.2亿元，比上年同月增长19.1％，为近年来最快增速。1月全国工业品价格继续较大幅度上涨，工业品出厂价格同比上涨3.5％。国家信息中心报告预测，2004年居民消费价格将上涨3.2％左右，其中生产资料价格将上涨4.8％。中国今年全年铜消费量将增长到320万吨，在国内铜产量保持总体稳定的同时对国际铜资源需求持续提高，今年1月份进口铜精矿同比增长15％，进口精炼铜（阳极铜及铜合金）同比增长19％。国内对进口铜的大量需求及国内铜高峰时期的到来将使得国
——中国金融数据及解决方案首席服务商 China Conference Call 3C中国财经会议：针对中国金融行业特点，背靠及利用Wind资讯强大用户资源，并有专职人员全程引导协助，辅以Wind资讯云存储服务，为金融界高端用户提供全新一站式专业电话会议服务解决方案。包含会议发布推广?会议召开?会议主持?会议记录?会后宣传。
会议名称：国债期货合约要素解析与策略浅谈 会议时间：2013年7月15日 15：00-16：00 会议主办方：华宝证券 会议主讲人：张健华宝证券金融创新与衍生品分析师 会议简介： 在美国，国债期货已经成为利率期货最重要的构成，美国十年期国债期货已经成为了反映市场利率水平变动的重要风向标，为投资者提供了短期规避利率风险与货币政策投机的便捷途径和投资工具。而这一切对于我国还是刚刚开始。 此次会议，华宝证券金融创新与衍生品分析师张健通过3C中国 财经会议以美国国债期货的发展及其合约细则为切入点，以我国国债期货的发展和国债期货仿真交易为线索，力争对国债期货产品的要素、作用和投资策略和大家进行深入探讨。 会议内容： 主持人：各位参会者，大家下午好！感谢大家参加Wind资讯3C 中国财经会议，我是此次会议的会议助理。此次会议特邀华宝证券金融与衍生品行业分析师张健主讲，他们会以我国国债期货的发展和国债期货仿真交易为线索，对国债期货产品的要素、作用和投资策略和大家进行深入探讨。 本次会议预计需时1个小时，首先由张分析师做主题讲解。之后 我们安排了专门的提问环节，供大家就关心的问题与他们交流。如果
您需要提问，请在我宣布会议进入提问环节后，按电话上的*2键开始提问。好，那我们事不宜迟，立即将会议交给张分析师，大家欢迎！ 张健：大家好，我是华宝证券研究所的金融创新衍生品分析师张健，非常高兴有机会跟大家分享一下我们对国债期货的简单的理解。希望这个会议成为抛砖引玉的一个方式，能够把国债期货市场上大家比较关心也是比较热门的放到大家的视野当中。争取在国债期货上市初期，大家都能够已经做好准备。 首先说一下今天会议的主题，我们引子来自于华宝证券研究所在近期推出一系列金融创新的报告，我们在7月5日发布报告的第一篇《国债期货—一种利率对冲工具》的报告。接下来我们会发布有关杠杆ETF、黄金ETF的报告。这个也可以请大家进一步关注我们的研究。 现在开始我们的关于国债期货方面的探讨。首先给大家介绍一下今天我们对国债期货讲解的目录。 会议首先对国债期货产品进行简单的介绍，然后我们对国债期货的要素进行解析，接下来会跟大家探讨一下国债期货的作用。最后是从我国国债期货的发展史给大家做一个简单的介绍，然后我们再整个讲解的最后部分会跟大家进行探讨国债期货的交易策略。 首先，简单介绍一下国债期货。国债期货实际上虽然是期货和约，但是标的物是一种利率，我们国债期货反映的是债券到期收益率的价格的变化。因为国债是信用风险相对来说比较低的债券，所以我们认
股指期货套利案例分析 股指期货：全称为股票指数期货，它是以股价指数为依据的期货，是买卖双方根据事先的约定，同意在为了某一个特定的时间按照双方实现约定的股价进行股票指数交易的一种标准化协议。 进入20世纪90年代后，有关股指期货的争议逐渐消失，投资者的投资行为更为理智。股指期货经历了磨练的过程之后，开始了新一轮繁荣时期。发达国家和部分发展中国家相继推出股票指数期货交易，配合全球金融市场国际化程度的提高，股指期货的运用更为普遍。这一时期，全球股指期货的交易量成倍上升。国际清算银行（BIS）的统计数据表明：到2005年底，全球有40个国家和地区开设了近百种股指期货交易。 股指期货的发展还引起了其他各种非股票指数期货品种的创新，如以消费者物价指数为标的的商品价格指数期货合约，以空中二氧化硫排放量为标的的大气污染期货合约，以及以电力价格为标的的电力期货合约等等。可以预见，随着金融期货的日益深入发展，这些非实物交收方式的指数类期货合约交易将有着更为广阔的发展前景。 下面我们结合实盘操作方案来解析股指期货套利。 在2007年3月5日13点40分沪深300指数期货合约0703的点数是1604.1点，沪深300指数的点数是2431点，二者之间的价差高达170.4点，每点价格是300元，相当于通过期现货之间的套利可以获得170.4*300=51120元的收益。因此我们决定开始建仓，具体的操作方法是：卖出沪深300指数期货合约0703，同时买入ETF组合（相当于买入沪深300指数经典案例：期货风险谁承担的现货），实盘操作中，由于期货合约0703的价格有小幅度的上升，所以期货建仓时0703以2604点的价格成交，同时买入了729900.4元的上证50ETF和深圳100ETF组合，这样我们锁定的套利利润空间是51329.6元，与预期的套利收益基本相一致。 下面我们来看在实际操作中需要的资金量，卖空沪深300指数期货合约0703需要的保证金为62498元，同时买入ETF组合需要的冻结资金为729900.4元，这样进行套利完成建仓任务总共需要的冻结资金为792398.8元，建仓时套利的交易成本是465元，因此完成建仓交易需要的资金为792864元。